这八个字意味深长，因为银行零售业务在宏观经济形势、居民收入变化、有效消费需求等多重因素影响 下，并没有迎来顺周期。包括五家大行在内的多家上市行，去年年报的显著共性就是零售业务集体失 速，业务收入和净利占比均不同程度下降。 平安银行对零售业务阶段性经营策略思考，正借由这八个字向外有效表达。 纵观平安银行这两年的零售调整思路，一个明显的方法论显现：高风险高收益产品，让位于中风险中收 益产品。而零售贷款余额阶段性下降，可以理解为在这个阶段内，中风险中收益产品尚在补位。 在2025年中期业绩发布会上，平安银行党委书记、行长冀光恒用了一个很形象的比喻描述这一动态平 衡："过去的东西（高风险高收益产品）有没有出清、新的后备军（中风险中收益产品）有没有在排 队。" 一些向好的、趋势性的拐点正在显现—— 上半年平安银行零售资产余额同比、环比跌幅均放缓；结构 优化，存量高风险产品基本出清，基石类和中收益产品储备上量；零售资产质量、存款付息率、资产收 益率等关键经营指标持续优化。 值得一提的是，冀光恒在概述零售改革的最新进展时，首次用了"效益优先、兼顾规模"的表述。 量可以掉，但结构不能不调 "有效需求不足，零售业务不好做。"— ...

纵观平安银行这两年的零售调整思路，一个明显的方法论显现：高风险高收益产品，让位于中风险中收益产品。而零售贷款余额阶段性下降，可以理解为在这个 阶段内，中风险中收益产品尚在补位。 在2025年中期业绩发布会上，平安银行党委书记、行长冀光恒用了一个很形象的比喻描述这一动态平衡："过去的东西（高风险高收益产品）有没有出清、新的后备 军（中风险中收益产品）有没有在排队。" 一些向好的、趋势性的拐点正在显现—— 上半年平安银行零售资产余额同比、环比跌幅均放缓；结构优化，存量高风险产品基本出清，基石类和中收益产品储备上 量；零售资产质量、存款付息率、资产收益率等关键经营指标持续优化。 值得一提的是，冀光恒在概述零售改革的最新进展时，首次用了"效益优先、兼顾规模"的表述。 这八个字意味深长，因为银行零售业务在宏观经济形势、居民收入变化、有效消费需求等多重因素影响下，并没有迎来顺周期。包括五家大行在内的多家上市行， 去年年报的显著共性就是零售业务集体失速，业务收入和净利占比均不同程度下降。 当"量"很难在非顺周期下扩张的时候，结构就一定要调好。"我们将进一步零售调整资产结构，做优做强基石类贷款，同时进一步推动中收益贷款的稳步 ...

"零售业务已度过最艰难的'灰暗时期'，正处于爬坡阶段，前期改革为零售业务的再次起飞与发展奠定良好基础。"8月25日，平 安银行党委书记、行长冀光恒在2025年中期业绩发布会上，谈及零售改革。 在媒体、分析师出席的这场发布会上，对平安银行管理层的大多数提问仍围绕战略转型。此次发布会上，还有两位高管"首 秀"，一位是不久前从平安信托调任的方蔚豪，现任平安银行副行长、负责对公业务；另一位是平安银行行长助理王军（原深圳 分行行长），分管零售业务。 受市场利率下行、银行业降息让利、主动调整资产结构等内外因素影响，曾被誉为"零售黑马"的平安银行近年来大力推动零售 改革，一些积极信号逐渐浮现。 2025年上半年，该行营收、净利润降幅收窄。上半年营业收入693.85亿元，同比下降10.0%，但下滑幅度有所收窄；净利润 248.70亿元，同比下降3.9%，降幅较第一季度有所收窄。 "信贷投放上，呈现'对公稳增长、零售渐企稳'的格局。"平安银行副行长项有志总结道。今年上半年，平安银行零售金融业务余 额比上年末下降2.1%，批发金融业务提升了4.5%，在资产总额中占比已超半数。 "未来，资产端将依托中风险、中收益零售贷款上量、对公 ...

核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入68.4亿元，同比增长7.1% [3] - 归母净利润9.1亿元，同比增长21.5%，若剔除已剥离的KP业务亏损影响，实际同比增长6.4% [3] - 每股收益0.35元，派发每股现金红利0.18港元，派息比率50.0% [3] - 经营利润率同比提升0.4个百分点至19.1%，归母净利率同比提升1.6个百分点至13.4% [3] 分业务收入结构 - 鞋类/服装/配饰收入占比分别为60.8%/37.3%/1.9%，同比增速分别为+6.3%/+9.5%/-7.8% [4] - 大众运动（特步主品牌）收入占比88.5%，同比增长4.5%；专业运动（索康尼、迈乐）收入占比11.5%，同比增长32.5% [4] - 特步主品牌中线上收入占比超30%，少年系列表现优于成人系列 [4] 零售流水与渠道布局 - 特步主品牌上半年流水同比增长中单位数，索康尼流水同比增长超30% [3] - 分季度看，特步主品牌Q1/Q2流水分别增长中单位数/低单位数，索康尼Q1/Q2分别增长超40%/超20% [3] - 截至2025年6月末，特步成人门店6360家（较年初净减22家），少年门店1564家（净减20家），索康尼门店155家（净增10家） [5] 盈利能力分析 - 整体毛利率同比下降0.1个百分点至45.0% [6] - 大众运动毛利率43.6%（同比-0.3个百分点），专业运动毛利率55.2%（同比-1.6个百分点） [6] - 鞋类/服装/配饰毛利率分别为46.5%/42.9%/35.2%，同比变动+0.6/-1.4/+0.2个百分点 [6] - 期间费用率同比提升0.5个百分点至31.8%，其中销售费用率提升1.5个百分点至21.7% [6] 运营与现金流状况 - 存货较年初增加41.3%至22.5亿元，存货周转天数91天（同比减少9天） [7] - 应收账款较年初增加5.4%至48.4亿元，周转天数118天（同比增加18天） [7] - 经营净现金流7.7亿元，同比减少6.4% [7] 战略与产品动态 - 特步主品牌在厦门、无锡、兰州马拉松穿着率保持第一，索康尼位居前三 [8] - 推出新一代碳板跑鞋360X 2.0、青云缓震系列及160X 7.0 PRO产品 [8] - 特跑族会员超240万人，跑团超6200个，跑步俱乐部70家 [8] - 成人店铺新形象店占比约70%，加速布局购物中心与奥莱渠道 [8] - 索康尼推出胜利23、啡翼2等高性能跑鞋，拓展服装及OG产品线 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价6.15港元对应2025年PE为11倍 [1][12] 核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入68.4亿元（人民币，下同），同比增长7.1%，归母净利润9.1亿元，同比增长21.5%（剔除KP业务影响后同比+6.4%）[5] - 上半年EPS为0.35元，派息比率50.0%，每股派发现金红利0.18港元 [5] - 毛利率同比下降0.1PCT至45.0%，经营利润率提升0.4PCT至19.1%，归母净利率提升1.6PCT至13.4% [6][8] 分业务表现 - 大众运动（特步主品牌）收入占比88.5%，同比增长4.5%；专业运动（索康尼、迈乐）收入占比11.5%，同比增长32.5% [7] - 鞋类/服装/配饰收入占比分别为60.8%/37.3%/1.9%，同比增速+6.3%/+9.5%/-7.8% [7] - 特步主品牌Q1/Q2流水分别同比增长中单位数/低单位数，索康尼Q1/Q2流水分别增长超40%/超20% [6][14] 渠道与产品 - 截至2025年6月末，特步成人/少年门店分别为6360家（净减22家）/1564家（净减20家），索康尼国内门店155家（净增10家）[7] - 主品牌推出360X 2.0碳板跑鞋、160X 7.0 PRO等新品，索康尼推出胜利23/啡翼2等高性能跑鞋 [11] - 特跑族会员超240万人，跑团6200个，马拉松赛事穿着率保持领先 [11] 财务指标 - 存货较年初增加41.3%至22.5亿元，存货周转天数91天（同比减少9天）[10] - 应收账款较年初增加5.4%至48.4亿元，周转天数118天（同比增加18天）[10] - 经营净现金流7.7亿元，同比减少6.4% [10] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为0.49/0.55/0.60元，对应PE 11/10/9倍 [12] - 2025-2027年营收CAGR为6.6%，归母净利润CAGR为10.7% [13][17]

人事任命 - 方蔚豪平安银行副行长任职资格获国家金融监督管理总局核准[2] - 平安银行董事会于2024年3月通过对方蔚豪的副行长聘任议案[2] - 方蔚豪接替2024年1月离任的原副行长鞠维萍[2] - 方蔚豪此前担任平安信托党委书记、董事长[2] - 方蔚豪在平安体系内拥有13年从业经历，曾组建平安国际融资租赁有限公司[2] 高管背景 - 方蔚豪加入平安前曾任中化国际招标有限责任公司副总经理、远东国际租赁有限公司常务副总经理等职[3] - 在平安信托任职期间推动公司定位为"轻资产、服务型信托公司"[3] - 主导平安信托聚焦服务信托等低资本消耗业务[3] 平安信托业绩表现 - 2024年平安信托营业收入141.48亿元，净利润34.21亿元[3] - 2024年手续费及佣金净收入96.81亿元[3] - 资产管理规模达9930亿元，同比增长49.88%[3] - 财富服务信托业务规模新增超530亿元，总规模突破2200亿元[3] - 服务信托业务行业占比达20%[3] 平安银行业务动态 - 方蔚豪初期负责平安银行对公业务[3] - 公司推进零售业务改革，向中风险中收益模式转型[3] - 截至2025年3月末企业贷款余额16826.67亿元，较上年末增长4.7%[4] - 企业存款余额23362.25亿元，较上年末增长4.0%[4]