核心观点 - 铝产业链上下游利润结构极端分化，电解铝利润丰厚而氧化铝在成本线挣扎，其根本原因在于两者面临的供应约束与需求前景截然不同，这种背离状态短期内难以根本性缓和 [1][2][5] 电解铝行业分析 - 价格与利润表现强劲，电解铝期货价格最近一年上涨20%，理论利润上涨264%，单吨利润一度突破8000元 [1] - 供应受到国内4500万吨产能“天花板”的刚性约束，产能利用率高达97%，整体供应弹性有限 [1] - 海外产能增长主要来自东南亚及欧美，但受电力供应不稳、基础设施薄弱制约，实际产量存在不及预期的可能 [1] - 需求受AI、储能、铝代铜、电网投资及新能源汽车等领域提振，前景广阔，价格弹性强 [2] - 定价逻辑发生根本转变，自确立产能上限以来，其价格不再简单跟随原料成本，而由自身供需结构与宏观属性主导 [3] - 作为成本重要部分的氧化铝价格变化，更大程度上影响产业链内部的利润分配，而非决定铝价 [3] 氧化铝行业分析 - 价格与利润承压下行，氧化铝期货价格最近一年下跌25%，理论利润下跌111% [1] - 供应严重过剩，2025年产能利用率不到80%，且国内产能持续释放，仅2026年一季度就有百万吨级新产能投放 [2] - 海外低价货源持续流入，社会库存攀升至历史同期新高，海外增量主要来自印度尼西亚及印度，全年增量在200万吨以上 [2] - 约95%的需求来自电解铝，受电解铝产能上限制约，其需求增量空间有限，需求弹性不足 [2] - 在供应过剩格局下无定价权，价格更多跟随成本变动，主要原料几内亚铝土矿价格较去年同期已大幅下滑，生产成本曲线显著下移 [4] - 价格下跌是在供需过剩压力下通过击穿成本线来实现，其反弹高度也将受制于成本压力 [4] - 我国对铝土矿的进口依赖度和进口集中度双增，均高达70%以上，原料供应安全性问题凸显 [4] 产业链利润传导与分化原因 - 电解铝受供应“天花板”约束，在需求有增量的背景下，部分超额利润来自行政供应限制，需求上限决定利润上限 [2] - 氧化铝需求基本固定，供应过剩决定了其利润下限，供应上下限决定了利润的上下限 [2] - 铝产业链不存在类似其他基本金属基于矿端的加工费成本锚定机制，因此电解铝需求影响远大于成本 [3] - 即便电解铝环节利润已处于较高水平，铝冶炼企业并未因此提高对氧化铝的采购价格，产业链各环节均以自身利润最优化为首要原则 [4] - 行业惯例中不存在单向的利润让渡，即便是一体化运营的企业，其氧化铝与电解铝板块也普遍实行独立核算 [4] 未来展望与潜在变化条件 - 短期内，两者价格背离的状态难以根本性缓和 [5] - 氧化铝向电解铝“要利润”的条件一：需要企业持续减产到一定阶段，供应的调节作用才能显现，目前尚未形成规模性减产 [5] - 条件二：若矿石扰动带动原料成本上涨，在价格低迷、利润受挤压的背景下，会加速触发行业减产 [5] - 中长期看，背离状态的缓和取决于氧化铝行业能否实现供需格局的优化重塑，回归健康的利润水平 [5]

核心观点 - 伦敦金属交易所铜价在经历下跌后反弹，但市场对需求可持续性存疑，同时结构性供应紧张和地缘政治因素共同影响价格 [1][3] - 锡价因印尼打击非法采矿而大幅上涨，成为当日涨幅最大的基本金属 [6] - 不同金属基本面分化，锌市场供应短缺加剧，而铅、铜市场则呈现供应过剩状态 [4][5][8][9] 金属价格表现 - 1月21日LME三个月期铜收报每吨12,810.0美元，上涨56.5美元或0.44%，一周前曾创下13,407美元的历史新高 [1][2] - 三个月期锡收报每吨51,417.0美元，大涨2,005美元或4.06%，涨幅居前 [2][6] - 三个月期镍收报每吨17,996.0美元，上涨382美元或2.17% [2][6] - 三个月期铝收报每吨3,115.0美元，上涨7.5美元或0.24% [2][7] - 三个月期锌收报每吨3,175.5美元，上涨2.5美元或0.08% [2][8] - 三个月期铅收报每吨2,022.0美元，下跌6.5美元或0.32% [2][9] 市场供需与结构 - 铜市场呈现结构性紧张，但需求前景受质疑，LME铜现货合约对三个月期合约的溢价转为每吨贴水23.50美元 [3] - 2025年11月全球精炼铜市场供应过剩9.4万吨，较10月的4.8万吨过剩量扩大 [4] - 2025年1-11月全球精炼铜市场累计供应过剩206,000吨，上年同期为过剩105,000吨 [5] - 2025年11月全球锌市场供应短缺增至7,700吨，10月为短缺2,800吨 [8] - 2025年1-11月全球精炼锌市场供应过剩53,000吨，而2024年同期为供应短缺57,000吨 [8] - 2025年11月全球铅市场供应过剩量缩窄至8,900吨，10月为过剩29,200吨 [9] - 2025年1-11月全球精炼铅市场供应过剩74,000吨，2024年同期为过剩36,000吨 [9] 行业动态与影响因素 - 印尼打击非法采矿的行动是推动锡价大幅上涨的主要原因 [6] - 衡量中国进口铜需求的洋山铜溢价跌至每吨22美元，为近18个月最低 [3] - 中国2025年12月精炼铜进口量为298,027.32吨，环比下降2.19%，同比下降27.00% [3] - 市场对全球地缘政治局势感到紧张，此前美国前总统特朗普威胁对欧洲盟友征收关税 [3]

伦敦金属交易所铜价走势 - 12月10日LME三个月期铜价格上涨69.5美元或0.61% 收报每吨11,556.5美元[1] - 铜价在一天前曾触及11,771美元的纪录高位 周二则下跌1.3%[1] - 受需求增加的希望支撑 铜价反弹并向纪录水平回升[1] - LME期铜价格在2023年已大幅上涨32%[3] 其他基本金属价格表现 - 12月10日LME三个月期铝上涨10.5美元或0.37% 收报每吨2,867.0美元[2] - 三个月期铅上涨1.5美元或0.08% 收报每吨1,980.0美元[2] - 三个月期锌下跌8.0美元或0.26% 收报每吨3,082.0美元[2] - 三个月期镍下跌82.0美元或0.56% 收报每吨14,652.0美元[2] - 三个月期锡价格数据异常 显示为4,000.40美元 变动为-35,857.60美元或-89.96%[2] 影响金属市场的宏观与行业因素 - 中国房地产股在12月10日大涨 房地产业是铜和其他工业金属的主要消费行业[3] - 中国11月居民消费价格指数(CPI)同比上涨0.7% 环比略降0.1% 核心CPI同比上涨1.2%[3] - 中国11月工业生产者出厂价格指数(PPI)环比上涨0.1% 同比下降2.2%[3] - 市场担心矿山开采中断导致短缺 以及流向美国的金属使世界其他地区供应趋紧[3] - 市场普遍预期美联储将在12月10日降低利率 但也可能削弱进一步降息的预期[3] 市场观点与价格展望 - Commodity Market Analytics经理Dan Smith认为目前风险偏向上行 并预感年底前铜价将攀升至每吨12,000美元[3] - 有分析师称 对未来降息的谨慎态度已导致投资者缩减头寸[3] - 美国以外地区预期的供应紧张将使价格居高不下且波动剧烈[3]

伦敦金属交易所铜价下跌及市场动态 - 12月9日，LME三个月期铜价格下跌148.5美元或1.28%，收报每吨11,487.0美元，此前在12月8日曾触及纪录高位11,771美元 [1] - 市场下跌主因是投资者在经历一轮猛烈涨势后获利了结，同时担忧美国降息步伐放缓以及需求前景 [1] - LME其他基本金属价格也普遍下跌，其中三个月期铝下跌31.50美元或1.09%，三个月期锌下跌31.00美元或0.99%，三个月期铅下跌20.00美元或1.00%，三个月期镍下跌106.00美元或0.71%，三个月期锡下跌26.00美元或0.07% [2] 铜价近期表现与市场情绪 - 截至12月初，LME铜价在2024年已飙升31%，其中约10%的涨幅出现在过去几周 [3] - 盛宝银行大宗商品策略主管指出，这是一波惊人的涨势，市场可能出现紧张情绪，途中会有回调 [3] - 市场在美联储FOMC会议决议公布前出现谨慎情绪，是引发当日获利了结的原因之一 [3] 影响铜价的基本面因素 - 铜价上涨受到铜流向美国的支撑，因市场预期美国将对进口铜征收关税，导致全球其他地区供应趋紧 [3] - 美国Comex仓库的铜库存在过去六个月中增加逾一倍，升至纪录高位439,510短吨（约398,717公吨） [3] - 美国就业数据公布后美元指数走强，令以美元计价的金属承压，因其对其他货币买家而言更昂贵 [3] - 工业金属与股市等其他金融市场一同走软，因市场预期美联储将降息，并关注未来利率路径 [3] 中国金属贸易数据 - 中国海关数据显示，11月铜矿砂及其精矿进口量为252.6万吨，1-11月累计进口量为2,761.4万吨，同比增加8.0% [3] - 中国11月未锻轧铝及铝材出口量为57.0万吨，1-11月累计出口量为558.9万吨，同比下滑9.2% [4]

铜价走势分析 - LME三个月期铜5月15日收报每吨9,577 00美元 下跌29 50美元或0 31% 结束此前连续五个交易日上涨趋势 [1] - 铜价在5月14日曾触及9,664美元 创4月2日以来最高水平 但需求担忧导致涨势逆转 [1] - 摩根大通预测2023年下半年铜均价为9,225美元/吨 花旗银行预计Q3均价将环比下降500美元至8,800美元/吨 [3] 基本金属市场整体表现 - LME铝锌镍均现明显下跌 期铝收跌1 56%至2,489美元/吨 期锌跌1 46%至2,724 50美元/吨 [2] - 期铅逆势上涨0 40%至2,004 50美元/吨 期锡涨幅达0 49%报32,974美元/吨 [2] - COMEX期铜较LME溢价扩大 显示美国需求对全球价格形成支撑 [3] 行业需求与贸易影响 - 盛宝银行指出工业金属市场已意识到经济受损程度 贸易缓解不等于最终协议 潜在障碍仍存 [3] - 花旗银行强调当前贸易关税水平仍显著高于4月前 预计Q3将显现对经济增长的实质性影响 [3] - 摩根大通认为贸易局势缓和降低经济衰退概率 缓解铜铝需求下行风险 [3] - Marex策略师指出价格上涨抑制需求 导致铝锌镍空头回补买盘消退 [3]