更多资料加入知识星球：水木调研纪要 关注公众号：水木纪要 24 March 2026 | 9:11PM GMT Commodities Research BASE METALS ANALYST Aluminium: Lower Demand Nearly Offsets Disrupted Supply 1 Our OLS annual regression estimates the elasticity of global primary aluminium demand growth to global real GDP growth, covering the years 2001-2024. Aurelia Waltham +44(20)7051-2547 | aurelia.waltham@gs.com Goldman Sachs International Lavinia Forcellese +44(20)7774-9243 | lavinia.forcellese@gs.com Goldman Sachs International Daan Struyven +1(212)357-4172 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 美伊冲突持续影响全球市场，原油价格高位波动带动商品情绪偏多，各行业受地缘、供需、成本等因素综合影响，价格走势分化，需关注局势变化、需求释放及成本变动等因素 [4][7][9] 各行业研报总结 宏观金融类 股指 - 行情资讯：中美就部分议题取得初步共识，伊朗战争预计不超六周，Meta达成270亿美元AI算力供应协议，蚂蚁集团收购耀才证券获批 [2] - 基差年化比率：各品种不同期限基差年化比率有差异，如IF当月为11.34% [3] - 策略观点：美伊冲突扰动风险偏好，美联储降息预期减弱，国内出口有韧性，建议关注战局并控制风险 [4] 国债 - 行情资讯：周一各主力合约环比有不同程度下跌，1 - 2月经济数据有改善，央行单日净投放888亿元 [5] - 策略观点：经济数据改善受春节错位等因素影响，持续性待察，通胀压力或使债市承压，预计行情震荡偏弱 [6][7] 贵金属 - 行情资讯：沪金、沪银下跌，COMEX金、银上涨，美国GDP、PCE数据及通胀预期有变化，特朗普表态影响油价预期 [8] - 策略观点：金价横盘整理，通胀压力使美联储对降息谨慎，短期贵金属难摆脱区间束缚，建议观望，给出参考运行区间 [9] 有色金属类 铜 - 行情资讯：市场悲观情绪缓和，铜价下探回升，LME库存减少，国内社会和保税区库存下降，现货升水情况有变化 [11] - 策略观点：中东战事影响情绪，矿端紧张，下游消费接近往年，供需有望改善，短期铜价震荡，给出参考运行区间 [12] 铝 - 行情资讯：铝厂检修，铝价冲高回落，沪铝持仓、仓单和社会库存有变化，LME库存减少 [13] - 策略观点：海外供应威胁大，国内下游开工率回升，库存有望回落，短期铝价偏强，给出参考运行区间 [14] 锌 - 行情资讯：沪锌、伦锌指数下跌，各地区基差、库存等有数据，进口盈亏为 - 2803.53 元/吨 [15][16] - 策略观点：锌产业现状偏弱，库存累库高，伊朗冲突影响下，锌价后续有向下突破风险 [16] 铅 - 行情资讯：沪铅、伦铅指数下跌，各指标有相应数据，铅锭进口盈亏为543.73元/吨 [17] - 策略观点：铅精矿和废料库存有变化，下游蓄企开工率回暖但采购一般，短期铅价获支撑，后续需观察开工及买单持续性 [17] 镍 - 行情资讯：沪镍主力合约下跌，现货升贴水和成本端价格有变动，镍铁价格上涨 [18] - 策略观点：印尼工厂减产，MHP供给紧张，镍供需改善，但地缘冲突和高库存影响，价格震荡，给出运行区间，建议高抛低吸 [19] 锡 - 行情资讯：沪锡主力合约下跌，SHFE和LME库存减少，供应端节后修复但受限，需求端弱修复 [20] - 策略观点：锡供应偏紧，需求弱修复，供需双弱下价格高位宽幅震荡，给出参考运行区间 [21] 碳酸锂 - 行情资讯：碳酸锂现货指数下跌，合约收盘价上涨，贸易市场升贴水有数据 [22] - 策略观点：终端需求韧性足，供给有不确定性，国内产量增加，去库存继续，关注相关因素，给出参考运行区间 [22] 氧化铝 - 行情资讯：氧化铝指数上涨，持仓减少，基差、海外价格和期货库存有变化，矿端价格维持 [23] - 策略观点：检修和投产影响累库，矿端过剩，仓单注册多，盘面价格受压制，建议观望，关注潜在驱动，给出参考运行区间 [24] 不锈钢 - 行情资讯：不锈钢主力合约下跌，现货价格有变动，原料价格有涨跌，期货和社会库存有变化 [25] - 策略观点：中东局势影响市场，供应回升，需求刚需补库，成本有支撑，价格短期震荡，给出参考运行区间 [26] 铸造铝合金 - 行情资讯：铸造铝合金价格回升，持仓下滑，成交量放大，仓单减少，合约价差缩窄，国内主流地区均价有变动，库存增加 [27][28] - 策略观点：成本端支撑强，下游需求有望改善，供应端有扰动，短期价格高位运行 [29] 黑色建材类 钢材 - 行情资讯：螺纹钢和热轧板卷主力合约价格有涨跌，注册仓单、持仓量有变化，现货价格有变动 [31] - 策略观点：商品市场情绪偏好，成材价格震荡，地产数据偏弱，需求支撑有限，基本面中性偏弱，价格区间震荡，关注需求释放和原料价格 [31] 铁矿石 - 行情资讯：铁矿石主力合约下跌，持仓减少，现货基差有数据 [32] - 策略观点：海外供给高位波动，需求铁水产量下降，库存小幅增长，受谈判和地缘冲突影响，矿价宽幅震荡，注意风险 [33] 焦煤焦炭 - 行情资讯：焦煤、焦炭主力合约早盘冲高回落，最终收涨，现货端升贴水有数据 [34] - 技术分析：焦煤关注1100 - 1250元/吨支撑和压力，焦炭关注1600 - 1850元/吨支撑和压力 [35] - 策略观点：焦煤受益能源情绪溢价，焦炭跟随焦煤，美伊冲突下商品情绪偏多，短期内双焦需求受库存制约，中长期焦煤乐观 [36][37] 玻璃纯碱 玻璃 - 行情资讯：玻璃主力合约下跌，现货报价有变化，库存减少，持仓有变动 [38] - 策略观点：中东局势推高燃油成本，提供成本支撑，需求回暖，预计行情宽幅震荡，关注需求释放和库存变化，给出参考运行区间 [38] 纯碱 - 行情资讯：纯碱主力合约下跌，现货报价下降，库存减少，持仓有变动 [39] - 策略观点：中东局势带动油价上涨，推高纯碱价格，供给稳定，需求刚性，预计市场偏强震荡，关注需求释放和库存变化，给出参考运行区间 [40] 锰硅硅铁 - 行情资讯：锰硅、硅铁主力合约早盘冲高回落，最终收跌，现货端升贴水有数据 [41] - 技术分析：锰硅关注6200 - 6450元/吨目标价位，硅铁关注6200元/吨附近压力 [41] - 策略观点：美伊冲突下商品情绪偏多，锰硅供需格局不理想但因素多已计入价格，硅铁基本面良好，关注黑色板块和成本、供给因素 [42][43] 工业硅&多晶硅 工业硅 - 行情资讯：工业硅期货主力合约上涨，加权合约持仓增加，现货基差有数据 [44] - 策略观点：工业硅震荡，供给产量变动不大，需求侧各领域表现不同，呈现供需双弱，成本支撑下预计震荡运行 [45] 多晶硅 - 行情资讯：多晶硅期货主力合约下跌，加权合约持仓增加，现货基差有数据 [46] - 策略观点：多晶硅基本面偏弱，库存压力大，下游弱反馈，盘面支撑有限，预计震荡承压，关注新单成交 [47] 能源化工类 橡胶 - 行情资讯：市场多空观点不同，轮胎企业开工率有数据，库存增加，现货价格有变动 [49][50][51] - 策略观点：市场波动大，建议灵活短线交易，设置止损，对冲建议买NR主力空RU2609 [52] 原油 - 行情资讯：INE主力原油及相关成品油期货收涨，欧洲ARA周度数据显示成品油库存有去库和累库情况 [53] - 策略观点：单边配置原油偏尾行空头，做阔南北非同油种价差，做空高硫燃油裂解价差和INE - WTI跨区价差 [54] 甲醇 - 行情资讯：区域现货和主力期货有涨跌变化，MTO利润变动 [55] - 策略观点：甲醇包含地缘溢价，短期供需矛盾不大，建议逢高止盈 [56] 尿素 - 行情资讯：区域现货和主力期货有涨跌变化，总体基差有数据 [57] - 策略观点：一季度开工高位预期强，供需双旺，国内矛盾不突出，建议逢高空配，关注尿素替代性估值变化 [58] 纯苯&苯乙烯 - 行情资讯：纯苯和苯乙烯成本、期现端价格、基差等有变化，供应端开工率和库存有数据，需求端开工率有变动 [59][60] - 策略观点：中东冲突缓和，苯乙烯非一体化利润中性偏高，成本和供应有变化，建议空仓观望 [61] PVC - 行情资讯：PVC合约上涨，现货价格、基差、价差有变化，成本端价格有涨跌，开工率和库存有数据 [62] - 策略观点：企业利润反弹，产量高位但有减产预期，下游内需恢复但承压，出口有不确定性，短期以反弹为主，注意风险 [63] 乙二醇 - 行情资讯：EG合约上涨，价差有变化，供给端负荷下降，下游负荷上升，库存去库，估值和成本有数据 [64] - 策略观点：产业基本面装置检修增加，进口下降，下游恢复，库存去库，油化工利润低，有减产预期，短期上涨多注意风险 [65] PTA - 行情资讯：PTA合约上涨，价差有变化，负荷下降，下游负荷上升，库存累库，加工费下跌 [66] - 策略观点：检修预期下降，难以去库，加工费难上行，PXN预期上升，短期上涨多注意风险 [67] 对二甲苯 - 行情资讯：PX合约上涨，价差有变化，负荷下降，装置降负，进口减少，库存去库，估值成本有数据 [68] - 策略观点：PX负荷下降，下游PTA负荷上升，三月转入去库，中东影响下估值预期上升，短期上涨多注意风险 [69] 聚乙烯PE - 行情资讯：主力合约和现货价格上涨，基差走弱，上游开工率下降，库存有累库和去库情况，下游开工率上升，价差扩大 [71] - 策略观点：中东冲突降温，PE估值有空间，供应和需求有变化，待海峡通行好转，逢高做空合约反套 [72] 聚丙烯PP - 行情资讯：主力合约和现货价格上涨，基差走弱，上游开工率下降，库存有累库和去库情况，下游开工率上升，价差扩大 [73] - 策略观点：期货价格上涨，成本供应和需求有变化，短期地缘主导行情，长期矛盾转移至投产错配 [74] 农产品类 生猪 - 行情资讯：国内猪价窄幅波动，各地区有涨跌，养殖端出栏积极性和需求情况有描述 [76] - 策略观点：体重和出栏量高，二育积极性不足，短期现货弱稳，盘面近端反弹抛空，远端观望 [77] 鸡蛋 - 行情资讯：全国鸡蛋价格有稳有涨，供应量和下游消化情况正常，各环节库存稳定，拿货积极性尚可 [78] - 策略观点：产能去化慢，供应后置，现货走势受需求影响，盘面近月反弹抛空，远端留意成本支撑 [79] 豆菜粕 - 行情资讯：中国大豆进口量、巴西和美国大豆产量及出口量等有数据，全球大豆产量和库存消费比有预测 [80] - 策略观点：3月USDA报告中性，受地缘影响蛋白粕价格波动大，建议短线观望 [81] 油脂 - 行情资讯：印尼政策、马来西亚棕榈油产量、出口和库存等有数据，印度植物油库存和国内油脂库存有数据 [82] - 策略观点：地缘危机使原油带动油脂价格走强，美伊事件前中线看涨油脂 [83] 白糖 - 行情资讯：2月全国和印度、泰国等地产糖量、销量和库存有数据，全球食糖产量有预测 [84] - 策略观点：原糖贴水乙醇，原油上涨或使巴西下调甘蔗制糖比例，国内增产压力缓解，糖价有反弹空间，逢回调做多 [85] 棉花 - 行情资讯：发改委增发进口配额，全球棉花产量和消费量有预测，美国棉花出口销售有数据，国内纺纱厂开机率和商业库存有数据 [86] - 策略观点：新增配额短期利空郑棉，中期关注下游开机情况，短线观望 [87]

文章核心观点 - 巴林铝业因霍尔木兹海峡航运中断，主动关停其总产能的19% 以应对原料供应和产品出口受阻，此举加剧了全球铝市场的供应紧张，推动伦敦金属交易所铝价升至2022年以来最高水平 [1] - 中东地缘政治紧张局势短期内难以缓解，供应链恢复时间表高度不确定，导致全球铝供应网络脆弱性凸显，市场对供应短缺的担忧加剧 [3][9] 公司层面：巴林铝业停产举措与影响 - 公司关停1、2、3号还原生产线，涉及产能占其总产能19% 即约30.4万吨 (基于总产能160万吨计算)，公司将继续维持4、5、6号还原线的正常运转 [4] - 此次关停被公司定性为“受控且安全的操作性措施”，目的是保护现有原料库存、确保其余生产线稳定运营，并为后续复产进行资产维护 [4] - 公司多数股权由巴林国家持有，此次行动旨在原料有限条件下优化资源配置，优先保障整体运营稳定 [5] - 公司正积极开发替代供应渠道以降低风险，并强调停产属可逆操作，一旦供应链改善即可重启产能，但具体恢复时间表仍不确定 [9] 行业层面：供应链中断与市场影响 - 霍尔木兹海峡是中东地区铝产品出口及氧化铝原料进口的核心通道，其航运中断对中东铝业全链条造成冲击，冶炼厂面临原料短缺与成品出货受阻的双重压力 [6][7] - 供应链中断影响不止于巴林铝业，卡塔尔此前已因天然气短缺被迫部分停产铝，印度Hindalco Industries Ltd. 也因气体供应受扰暂停了挤压铝产品销售 [7] - 伦敦金属交易所铝价随之跳升至2022年以来最高水平，市场对区域供应前景的预期持续趋紧 [1] - 铝供应体系高度依赖铝土矿开采、氧化铝精炼与铝冶炼的全球协同，此次危机暴露了该网络的固有脆弱性 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 成材震荡整理运行，价格重心下移，偏弱运行 [1][2] - 铝锭预计价格短期偏强运行，高位偏强震荡 [3] 根据相关目录分别进行总结 成材 - 云贵区域短流程建筑钢材生产企业春节停产检修预计影响总产量74.1万吨，复产时间预计在正月初十一至正月十六左右 [1] - 安徽省6家短流程钢厂，1家1月5日开始停产，大部分1月中旬左右停产，个别1月20日后停产，停产期间日度影响产量1.62万吨左右 [2] - 2024年12月30日 - 2025年1月5日，10个重点城市新建商品房成交面积总计223.4万平方米，环比下降40.3%，同比增长43.2% [2] - 成材供需双弱，市场情绪悲观，价格再创近期新低，冬储低迷，对价格支撑不强 [2] 铝锭 - 中东地缘紧张局势不确定，巴林铝业分阶段停产，卡塔尔当地铝厂暂停减产，市场对地缘风险计价 [1] - 国产铝土矿货源充足，价格持稳，海运费波动，部分矿山控制出货，海运成本上行，买卖方意向成交价上升，市场观望情绪浓厚 [2] - 上周国内铝下游加工龙头企业周度开工率环比回升2.4个百分点至61.9%，全线环比回升，行业步入正常生产节奏 [2] - 电网投资进入集中交付期，铝线缆板块开工率再增2个百分点至65%，特高压及架空线需求旺盛，企业排产覆盖3月 [2] - 铝箔龙头企业开工率持稳于72.9%，传统旺季需求回暖与电池箔短期支撑并存，但中东战局拖累空调出口影响空调箔排产计划 [2] - 铝价高企与宏观不确定性压制需求释放弹性，“金三”传统旺季成色有待观察 [2] - 国内社会库存持续累库，中东地缘局势受关注，全球铝供应链风险溢价仍在，价格波动性放大 [3] - LME流动性收紧，海外价格支撑强劲，国内处于高库存和弱现实阶段，上涨动能弱于海外，沪伦比走低 [3]

美以伊冲突的外溢效应 - 美以伊冲突导致霍尔木兹海峡航运中断，引发全球供应链与能源市场震荡 [1] 巴林铝业减产 - 受霍尔木兹海峡航运中断影响，巴林铝业公司（Alba）已开始分阶段停产以节约原材料供应 [1][2] - 公司已启动对第一、第二和第三电解系列的可控安全关停，这三个系列合计占公司年总产能162.3万吨的19% [1][2] - 此次精准行动旨在优化现有原材料库存利用，并优先确保第四、五、六电解系列的运营稳定，以保持生产韧性并管理风险 [2] - 公司将在关停期间对受影响系列实施资产维护与保养，为未来安全重启奠定基础，并持续监控局势 [3] 伊朗与以色列军事冲突升级 - 伊朗军队于3月15日对以色列境内的安全中心和警察总部发动大规模无人机袭击 [1][5] - 同日，以色列国防军监测到伊朗方面发动的第七次弹道导弹袭击，伊朗在军事行动中首次使用了“泥石”（Sejjil）弹道导弹 [1][5] - 以军声明称，已对伊朗西部和中部地区的弹道导弹及无人机系统实施打击，冲突以来已打击伊朗当地数百个防空系统及相关基础设施 [5] - 乌克兰总统泽连斯基表示乌方向中东有关国家提供技术支持以拦截伊朗无人机，但否认卷入战争；伊朗方面则认为乌克兰此举已使其成为合法打击目标 [5][6] 国际油价飙升 - 自美以对伊朗发动军事打击以来，国际油价持续飙涨，WTI原油涨幅超过47%，最新报99.31美元/桶，布伦特原油涨幅接近42%，最新报103.89美元/桶 [7] - 油价上涨主因是美以袭击促使伊朗暂停通过霍尔木兹海峡的航运，该海峡是全球五分之一石油供应的关键咽喉要道 [7] - 分析师指出，针对伊朗哈尔克岛石油出口枢纽的打击标志着战事升级，由于该岛对全球能源市场至关重要，其命运未明将导致市场持续紧张，油价下周可能延续涨势 [7] 美联储利率政策预期 - 美联储预计将在下周的政策会议上维持利率不变，原因是中东战争冲击市场，且近期经济数据显露疲软迹象 [8] - 分析师表示，中东战争导致的油价飙升可能推高整体通胀并抑制增长，使美联储陷入政策困境 [8] - 有经济学家警告，取决于伊朗战争的持续时间，美国通胀可能再次飙升至4%以上，交易员已开始下调对美联储降息的预期，加息可能性甚至被提及 [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2026年2月25日全国碳市场碳排放配额收盘价81.00元/吨，较上月持平、去年同期下跌9.75%；近30个交易日平均成交量46.3万吨，较上期减少146.5万吨，碳排放现货市场活跃度下降[3] 根据相关目录分别进行总结 行业要闻 1. 加强重点排放单位名录管理：省级生态环境主管部门制定2027年度发电、钢铁、水泥、铝冶炼行业重点排放单位名录，2026年10月31日前公布[10][11] 2. 加强重点排放单位数据质量管理：按规范开展数据管理工作，包括制定方案、月度存证、报送报告、审核报告、评估核查机构等，各有时间要求[12][13][14] 3. 加强重点排放单位配额分配与清缴管理：2026年4 - 6月预分配2025年度配额，9月核定并分配，12月完成清缴[19][20][21] 4. 其他重点行业企业管理要求：确定排放报告管理范围，对不同行业企业规定报送报告和核实报告的时间[22][23][24] 5. 加大推进力度：加强组织领导、能力建设和监督执法[25][26][27] 6. 合规指南：欧盟2026年实施碳边境调节机制，中方认为其做法不公平、有单边和保护主义色彩，中方表示反对并将维护自身权益[30][31] 全国碳市场碳排放配额(CEA) 截至2026年2月25日收盘价81.00元/吨，较上月持平、去年同期下跌9.75%；近30个交易日最高83.40元/吨、最低72.50元/吨，平均成交量46.3万吨，较上期减少146.5万吨[32] 碳价影响因素分析 1. 能源价格：碳排放市场与能源市场有关联；截至2026年2月25日，秦皇岛港不同热值动力煤港口报价较上月底有不同程度上涨、较去年底有不同程度下跌，动力煤坑口报价、焦炭报价、天然气报价也各有变化[35][36][37] 2. 能源消费：2025年1 - 12月全国天然气表观消费量累计4265.50亿立方米，同比多5.00亿立方米；焦炭表观消费量累计49677.58万吨，同比多1570.60万吨；汽、煤、柴油合计表观消费量37671.13万吨，同比少628.74万吨[40] 3. 国内碳排放结构：我国碳排放总量超100亿吨，约占全球1/3；主要来源行业为“电力、蒸汽和热水生产和供应”等；主要能源消耗为煤炭类[44][51] 4. 全社会用电量：2025年全社会用电量累计103682亿千瓦时，同比增长5.0%；第三产业和城乡居民生活用电贡献大，第二产业增速放缓[54][55] 5. 发电结构：2025年12月规上工业发电量同比增长0.1%；1 - 12月同比增长2.2%；12月火电降幅收窄，水电、核电、风电、太阳能发电增速放缓；清洁能源发电占比增加；2025年火电发电量首次同比负增长[58][60][61] 结论 截至2026年2月25日全国碳市场碳排放配额收盘价81.00元/吨，较上月持平、去年同期下跌9.75%；近30个交易日平均成交量46.3万吨，较上期减少146.5万吨；动力煤价格因煤矿生产和进口担忧短期内偏强；2025年能源消费和电力数据有相应变化[68][69][71]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但针对不同子行业和项目提供了具体分析和前景判断 [1][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19] 报告核心观点 - 美国关键矿产政策路径发生显著转变，由强调“美国优先”的单边取向，明显转向更国际化、以合作为核心的策略，通过国际协作拓展替代市场并与现有矿产生产国建立更紧密关系 [2] - 保障美国工业基础与国防体系安全供给是首要任务，但整体韧性取决于供应链最薄弱环节，因此需强化与盟友及伙伴的协同，确保合作方同样具备可靠供给来源 [4] - 美国铝行业面临严峻挑战，核心约束在于能源，原生铝产量仅能满足约16.16%的国内需求，即使有新项目投产，预计未来仍将面临供给缺口 [1][12] - 短期内（未来2至5年），美国关键材料战略的核心在于推动中游环节（加工设施）的多元化，并利用二次材料（如尾矿提取、回收）作为应对供应紧迫性的更可行路径 [9][10] - 电力是可获取且价格合理的能源，是美国扩大原生铝产能的核心瓶颈，政府干预被视为弥合冶炼厂可承受成本与市场电价差距的关键解决方案 [14] 政策框架与战略转向 - 政策转向国际合作：通过2月4日有54个国家和欧盟委员会参与的部长级会议等形式，强调“全面市场方法”和“全供应链视角”，旨在与盟友及伙伴协同保障供给安全 [1][2] - 政策未知因素：一是232条款所覆盖关键矿产及其衍生品关税将如何落地，尤其是与铜、钢、铝等关税体系的衔接方式；二是在中美元首会晤前，可能达成的协议及其对行业的连锁影响 [4] - 未来关键时间点：需关注232条款下未处理事项，如针对铜阴极的关税政策预计在6月4日左右出台；USMCA审查将影响美洲大陆竞争格局；《国防授权法案》可能在9月底或10月出台；以及3月31日的中美元首会面 [18][19] 关键工具与项目分析 - **VOLT项目**：一项120亿美元的公私合作计划，旨在建立关键矿产商业储备。核心设计为企业预付款采购，由贸易机构管理库存，企业使用时再支付费用，从而不将库存计入自身账目。矿种筛选将参考美国地质调查局包含60种矿产的清单。与偏向自给自足的国家国防储备和战略石油储备相比，VOLT更接近私营部门主导的商业参与模式 [1][4][5] - **边境调节价格机制**：由美国贸易代表办公室牵头谈判，旨在阻止低价进口并将成本更多转嫁给下游买家。关键在於避免需求萎缩，并推动美国、德国、韩国等主要制造业经济体实施相似机制，防止低标准产品绕道进入市场 [1][5][6] - **DEFY条款**：源自《国防授权法案》，限制从中国、俄罗斯、朝鲜、伊朗等外国实体采购稀土永磁材料，国防承包商需在2027年前满足要求，中国是主要限制来源 [1][7][8] 铝行业深度分析 - **供给严重不足**：美国目前4座冶炼厂原生铝年产量约80万吨，而市场需求约500万吨，产量仅能满足需求的16.16% [1][12] - **新增产能展望**：即使密苏里冶炼厂重启并考虑EGA新厂投产，预计需求将增至600万吨，产量仅提升至180万吨，仍将面临13%的供给缺口 [12] - **标志性新建项目**：俄克拉荷马州EGA与Century合作的新建冶炼厂是50年来首个，将采用高效新技术，设计产能75万吨，是现有最大冶炼厂（27万吨）的2.5倍，几乎相当于其他4家总和。但项目在签署电力协议前尚未完全落地 [3][13] - **提升自给率所需规模**：若要将国内供给提升至接近一半，仍需新增约3到5座超大型冶炼厂 [13] - **产能利用率辨析**：现有4家运营工厂的铭牌产能利用率约92%，预计Mount Holly工厂在2026年夏天实现100%产能。但“产量对需求”的覆盖度极低，造成两类口径的巨大差异 [12] - **核心瓶颈——电力**：新建一座冶炼厂成本约50亿美元，核心约束始终是可获取且价格合理的电力。铝冶炼厂对电力成本的承受能力约为每千瓦时30到40美分，远低于数据中心可出的100到150美分，两者存在直接竞争 [14] - **回收端的矛盾**：铝回收产能增加，但回收原料供应减少，市场正在抽调部分原铝供应以满足增长的再生铝需求。政策建议重点在提升再生铝有效供给，包括分拣技术和出口管制 [3][15] 稀土与关键矿物供应链 - **库存水平**：在2025年4月4日实施出口管制后，业内最坏情形下的库存水平一度降至约4至6周 [9] - **多元化策略**：短期核心衡量标准在于中游环节的多元化，包括国内资产和国际合作。新建加工设施通常需2至5年，目前多项公告项目普遍规划在2028年或2029年起投产 [9][10] - **二次材料利用**：短期更可行的路径是利用二次材料，包括从尾矿提取、报废材料回收等。例如力拓在加拿大从氧化铝精炼过程中提取镓的项目，单一资产可能提取40吨镓，约占全球产量5%至10% [10] - **镓供给进展**：美国国防部宣布向Atalco公司注资1.5亿美元股权，投向路易斯安那州的铝精炼厂以生产镓，其镓产能可达约50吨。美国市场年消费量约50至60吨，该厂理论上存在满足美国约100%需求的可能性 [11] - **回收政策支持**：内政部长已针对关键矿物废料发布指令，能源部发布了资金机会公告，重点关注从煤灰中提取稀土等。出口管制成为关键矿产议题中最常用的贸易工具之一，围绕废料的出口禁令受到高度关注 [16] 钢铁行业对比 - **产能状况**：钢铁行业当前产能利用率约70%，产量正接近80%的目标水平，主要挑战来自贸易政策，行业认为232条款“效果显著” [11][12] - **政策差异**：钢铁领域贸易政策可作为主要解决方案；而铝领域贸易政策只能作为部分解决方案，核心约束在能源 [1][12]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 报告对原油、贵金属、有色金属、黑色金属、化工品、农产品、金融期货等多个行业进行分析，指出各行业受地缘政治、供需关系、政策等因素影响，走势分化，投资者需关注各行业关键因素变化，把握投资机会与控制风险 各行业总结 能源化工 - 原油：盘面剧烈震荡，受消息面主导，美伊谈判分歧仍存，油价波动率预计维持高位 [2] - 沥青：3月排产环比增加、同比近四年最低，供需双弱，BU单边走势跟随原油 [22] - 尿素：现货偏强，春耕旺季需求提升，短期偏强震荡，上涨幅度受前期高点限制 [23] - 甲醇：夜盘下跌，地缘风险溢价回吐，供应或收缩，沿海市场或缓慢去库，可逢低介入月差正套 [24] - PVC&烧碱：PVC走弱，春节累库，开工高位，下游刚需恢复中，短期观望；烧碱弱势，开工高位，需求弱，预计成本附近运行 [25] - PX&PTA：油价震荡，下游未恢复，价格走弱，PX上半年偏多配，PTA跟随PX波动，后市供需有改善预期 [26] - 乙二醇：供应收缩但需求低，港口库存上升，价格承压，二季度供需或改善，长线承压 [27] - 短纤&瓶片：短纤加工差或向好，绝对价格随原料；瓶片加工差修复，长线产能有压力，关注需求回升节奏 [28] 金属 - 贵金属：隔夜延续震荡，盘中波动大，美伊谈判有进展，短期地缘和关税前景不确定，等待风险事件指引 [3] - 铜：隔夜伦铜尾盘收低、沪铜夜盘窄幅震荡，库存增加，建议近月合约跨期反套，单边铜价有波段调整可能 [4] - 铝：隔夜沪铝延续震荡，节后累库时间长，库存处近年高位，国内基本面弱，海外供应减量有支撑，暂时震荡 [5] - 铸造铝合金：跟随沪铝波动，与沪铝价差季节性表现弱于往年 [6] - 氧化铝：运行产能下降，过剩改善，现货成交回升，新投产能临近，盘面反弹驱动有限，近期区间震荡 [7] - 锌：下游复工，TC低位，海外矿供应增量不及预期，多空并存，沪锌短期无明显方向，高位窄幅盘整 [8] - 铅：SMM1铅均价报16550元/吨，对近月盘面贴水150元/吨，成本支撑下低位震荡，消费未恢复，反弹动能不足 [9] - 镍及不锈钢：沪镍延续反弹，受外围反弹和印尼减产预期支撑，但现货库存高，短期走势不明朗，震荡看待 [10] - 锡：市场由国内资金主导，印尼供应稳定，需求端有喜有忧，锡价短线拉涨或为投资配置，关注卖看涨期权权利金变动 [11] - 碳酸锂：高开低走，市场交投活跃，供应端有担忧，下游观望情绪强，技术上震荡偏强 [12] - 工业硅：现货部分牌号报价下移，下游需求弱，节前新疆减产，短期关注北方供应，大概率低位震荡 [13] - 多晶硅：政策导向市场化法治化，市场有分歧，2月产量环比回落，下游减产超预期，库存累积，短期走势偏弱 [14] - 螺纹&热卷：夜盘钢价偏弱震荡，节后需求回升、产量和库存情况不同，钢厂利润和下游承接能力欠佳，内需弱、出口高，盘面反弹有波折 [15] - 铁矿：隔夜盘面震荡，供应过剩预期强，需求有边际改善预期，盘面价格受压制，关注楼市政策和终端需求恢复 [16] - 焦炭：日内价格回落，焦化利润一般，日产微降，库存增加，贸易商采购意愿一般，碳元素供应充裕，下游压价情绪浓，对政策有预期，价格或上行 [17] - 焦煤：日内价格回落，蒙煤通关量1477车，炼焦煤矿产量抬升，成交价格下跌，终端库存增加，碳元素供应充裕，下游压价情绪浓，对政策有预期，价格或上行 [18] - 锰硅：日内价格上行，南非电价上调对开采影响小，关注出口税率，现货成交价格抬升，盘面无套利空间，库存或累增，需求端铁水产量低，周度产量抬升，对政策有预期，大概率偏强震荡 [19] - 硅铁：日内价格小幅上行，部分产区成本下降，内蒙产区利润扭正，需求有韧性，供应变动不大，库存下降，对政策有预期，大概率偏强震荡 [20] 农产品 - 大豆&豆粕&菜粕：夜盘连粕震荡，美豆走弱，美豆出口销售和装船量下降，特朗普关税政策影响进口，美生柴政策待出台，国内油厂未全面复产，需求待恢复 [32] - 豆油&棕榈油&菜油：隔夜油脂震荡偏强，美豆油强势压制阿根廷豆油出口，马棕油出口和产量环比下降，高库存或延续，关注相关政策动态 [33] - 豆一：国产大豆主力合约上涨，部分产区优质大豆价格受补库提振，普通大豆需求弱，进口大豆偏强有溢出效应，关注政策和现货 [34] - 玉米：北港平仓价上涨，山东收购企业部分降价，美玉米震荡，关注东北售粮进度、国储拍卖和期货资金动向，大连玉米期货波动增大 [35] - 生猪：盘面近弱远强，现货有涨有跌，出栏体重高，活体库存高，下方有支撑因素，远月反弹或因资金抄底，关注产能去化 [36] - 鸡蛋：远月下行，2月现货价格大幅下跌，近强远弱，预计产能去化使上半年现货价格走强，建议盘面升水收窄后逢低布局多单 [37] - 棉花：冲高回落，现货基差持稳，美棉偏强、种植面积或减少，出口销售数据好，国内商品偏强推动郑棉，商业库存消化好，供给偏紧预期延续，关注后续需求 [38] - 白糖：隔夜美糖震荡，印度产糖量增加、泰国不及预期，国内广西生产进度和产量情况不一，增产预期强，短期糖价有压力，关注生产情况 [39] - 苹果：期价震荡，低质量苹果销售慢，高端货源销售尚可、价格偏强，关注需求端，收购价格高、惜售情绪强或影响去库 [40] - 木材：期价震荡，现货报价持稳，外盘报价低、国内价格弱，到港量将减少，春节下游停工、出库少，库存低有支撑，暂时观望 [41] - 纸浆：港口库存高位，海外报价偏强有成本支撑，需求一般，下游原纸价格和利润不佳，备货意愿谨慎，前低支撑强，中期区间震荡 [42] 金融期货 - 集运指数（欧线）：现货3月初挺价落空，关注后续运价调整，近月合约若淡季预期兑现将承压，远月合约复航预期削弱但计价有限，若美伊冲突升级远月上涨可逢高布局空单 [21] - 股指：昨日A股窄幅整理，期指主力合约走势分化且全线贴水，隔夜外盘涨跌不一，美伊谈判有进展，春节后ETF资金回流，人民币汇率创新高或支撑股指震荡偏强，指数到高点可部分逢高止盈，关注科技成长和周期板块 [43] - 国债：2月26日国债期货收盘全线下跌，当日有逆回购到期和新操作，2月MLF净投放，沪7条政策预期对超长端不利，策略为空TL多T [44] 橡胶 - 20号胶&天然橡胶&丁二烯橡胶：国际原油震荡，泰国原料价格上涨，天然橡胶供应低产期，国内丁二烯橡胶和上游装置开工率上升，轮胎开工率大幅回升，橡胶库存增加，需求恢复、供应有增减，成本驱动一般，市场情绪弱，策略观望 [30] 玻璃 - 玻璃：偏弱运行，节后累库明显，行业利润差、产能压缩，沙河有产线计划点火，加工厂未开工，成交淡，供需格局改善，低估值下关注结构性低位买入机会，关注下游需求复苏 [29] 纯碱 - 纯碱：弱势运行，节后累库，装置开停并存，供给高位，下游消耗节前库存、观望情绪浓，光伏玻璃点火增加重碱刚需，短期观望，长期有供需过剩压力，反弹高空 [31]

2026年双碳政策的主要变化 - 2030年单位GDP二氧化碳排放需比2005年下降65%以上，截至2024年仅下降52.4%，剩余6年年均需下降5.0%[11][12] - 2026年是中国由“能耗双控”全面转向“碳排放双控制度”的第一年，调控对象从能耗转向碳排放[10][14] - 2026年各地政府将首次面临正式的碳考核，碳减排责任正式压实到地方[3][15] 2026年双碳政策的三大抓手 - 零碳工厂从地方试点转向全国推行，2026年起在汽车、锂电池、光伏等七大重点行业遴选，目标到2030年拓展至钢铁、有色等高载能行业[3][17] - 全国碳排放权交易市场行业从单一发电行业正式扩围至发电、钢铁、水泥、铝冶炼四个行业，并要求在2026年底前完成2025年度配额清缴[3][18] - 产品碳足迹因子数据库建设加快，目标在2027年初步构建，2030年基本建成，2026年以来央地对接加速[4][19] 政策背景与风险提示 - “十四五”期间非化石能源消费比重目标（20%）已超额完成约2个百分点，达到约21.8%[13] - “十四五”前四年单位GDP二氧化碳排放累计下降7.8%，完成2025年下降18%的目标面临挑战[13] - 主要风险包括双碳政策落地节奏慢于预期、财政支持力度低于预期及海外地缘政治风险超预期[5][22]

文章核心观点 - 生态环境部发布通知 对2026年全国碳市场重点工作进行具体安排 标志着全国碳市场扩容进入实质性推进阶段 发电、钢铁、水泥、铝冶炼四大行业将于2026年纳入强制碳履约 石化、化工、建材（平板玻璃）、有色（铜冶炼）、造纸、民航行业将实施排放报告管理 此举是中国实现“双碳”目标的关键步骤 [1] 市场覆盖范围与行业管控 - 到2027年 全国碳市场将基本覆盖工业领域主要排放行业 [2] - 在现有发电行业基础上 新增钢铁、水泥、铝冶炼行业后 全国碳市场重点排放单位总计约3700家 覆盖排放量约80亿吨 将管控全国60%以上的碳排放量 [2] - 发电、钢铁、建材、有色、石化、化工、造纸、航空八个重点行业合计占中国二氧化碳排放量的75%左右 [2] - 2026年全国碳市场的核心管控对象是发电、钢铁、水泥、铝冶炼四大行业 这些行业需完成从名录纳入到配额清缴的全流程合规事项 [2] 2026年强制履约行业关键时间节点 - **2026年10月31日前** 省级生态环境主管部门公布2027年度发电、钢铁、水泥、铝冶炼行业重点排放单位名录 [3] - **2026年12月31日前** 省级生态环境主管部门组织上述行业重点排放单位制定2027年度数据质量控制方案 [3] - **每月结束后40个自然日内** 组织上述行业重点排放单位开展碳排放统计核算数据的月度信息化存证 [3] - **2026年3月31日前** 组织上述行业重点排放单位报送2025年度温室气体排放报告 [3] - **2026年6月30日前** 完成发电行业重点排放单位2025年度排放报告核查工作 [4] - **2026年7月31日前** 完成钢铁、水泥、铝冶炼行业重点排放单位2025年度排放报告核查工作 [4] - 上述流程环环相扣 企业需高度重视每一步工作质量 建议安排专业部门从战略高度完成 [4] 报告管理行业（暂未强制履约）要求 - 石化、化工、建材（平板玻璃）、有色（铜冶炼）、造纸、民航 以及暂未纳入名录的钢铁、水泥行业企业 若年度温室气体排放量达到2.6万吨二氧化碳当量（约合综合能源消费量1万吨标准煤） 则需纳入年度温室气体排放报告管理工作范围 [5] - 这些行业企业目前仅需完成年度报告报送和报告核实两项工作 暂不参与配额交易和清缴 [5] - 其2025年度排放报告报送截止时间同样为2026年3月31日前 由于相关核算指南尚未完成修订 企业需同时填报年度排放报告和补充数据核算报告 [5] - 报告管理行业的数据核算难度不小（尤其是石化化工行业） 且因不涉及交易可能导致企业重视程度不足 数据质量管理挑战更大 [6] - 当前的数据报送管理是为未来纳入全国碳市场做准备 企业需加强能力培训与合规意识 [6] - 报告管理行业的数据同样要求真实、完整、准确 否则将面临法律制裁并影响未来纳入强制履约后的配额分配与碳资产收益 [6] - 建议报告管理行业企业未雨绸缪 建立碳资产管理部门 研究减排方案 准备数据质量控制方案 并上马合格的碳监测仪器仪表 [6]