报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告核心观点 - 伯特利是国内汽车制动系统龙头，已形成机械制动、智能电控、机械转向、轻量化结构件四大业务布局，正发展成为线控底盘平台型企业 [8] - 公司客户结构持续优化，从自主品牌向“蔚小理”等新势力、合资及全球化平台升级，全球化布局（墨西哥、摩洛哥）持续加深 [8][12] - 公司技术能力深厚，在电机电磁设计、高精度机械传动、软硬件协同等方面积累深厚，有望将汽车端积累的技术复用于人形机器人领域，带来第二增长曲线 [8][9][13] - 短期业绩增长受益于EPB和线控制动等智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量，海外产能逐步爬坡 [8] 公司业务与产品布局 - **产品演进历程**：公司从2004年专注机械制动起步，2009年起拓展电控制动（EPB、ESC），2016年开始线控制动研发，2022年收购浙江万达进入转向领域，2025年发布WCBS 2.0、EMB、空气悬挂等新品，已完成从单一制动器生产商到提供“制动+转向+悬架+控制”全域解决方案的线控底盘平台型企业的转变 [21][23][24] - **当前产品矩阵与价值量**：公司产品涵盖机械制动、智能电控（EPB、WCBS、ADAS等）、机械转向、悬架系统及轻量化结构件，致力于构建智能底盘系统集成能力，实现单车配套价值的持续提升 [35][37] - **核心产品市场地位**： - **EPB**：公司为自主龙头企业，2024年在中国EPB市场份额达13%，位列本土供应商第二 [26][27][75] - **线控制动**：公司是国内首家实现One-box线控制动（WCBS）批量生产的供应商，已进入奇瑞、吉利、理想、广汽等主机厂供应体系 [81][83] - **线控转向**：通过收购浙江万达切入转向赛道，其产品包括管柱式电动转向器、转向管柱等，客户包括德国大众、上汽通用五菱、奇瑞等 [87] - **主动悬架**：2024年设立悬架科技公司，2025年上海车展首次展出空气悬架系统，采用行业首创的双模供气单元等方案，计划新增年产能20万套 [96][98] - **轻量化业务**：从Tier 2升级为Tier 1供应商，2019年直接定点通用墨西哥工厂，墨西哥一期已于2023年投产，二期规划年产720万件轻量化零部件及200万件制动钳 [103] 客户与市场拓展 - **客户结构多元化**：客户涵盖奇瑞、吉利、长安等自主品牌，“蔚小理”、赛力斯等新势力，以及上汽通用、北美通用、欧洲沃尔沃、北美头部新能源车企等全球客户 [8][29][39] - **客户集中度**：前五大客户收入占比较高，2024年达75%，其中第一大客户奇瑞汽车收入占比44%，但随客户结构完善及全球化推进，集中度有望下降 [41][42] - **全球化产能布局**：形成“中国本土+北美墨西哥+欧非摩洛哥”三位一体布局，在全球拥有17个制造基地和7个研发中心，2024年海外收入占比11% [45][46][48] - **墨西哥基地**：一期2023年投产，年产400万件轻量化零部件；二期规划年产720万件轻量化零部件及200万件制动钳 [48] - **摩洛哥基地**：2024年签署备忘录，计划7年内建厂生产电子制动及悬架系统产品，2025年已设立全资子公司 [48] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2014-2024年，公司营业收入和归母净利润的复合年增长率（CAGR）分别达到28.7%和34.2%，2025年前三季度营收83.6亿元，同比增长27.0%，归母净利润8.6亿元，同比增长21.3% [52][53] - **盈利能力**：2025年前三季度毛利率、净利率分别为19%、10%，毛利率自2023年起企稳回升，未来随新产品规模化上量及整合优化，盈利能力有望持续向上 [55][57] - **产品结构变化**：2024年智能电控业务收入占比达45.6%，2013-2024年CAGR为104.6%，产品结构向高附加值方向升级显著 [58][59] - **盈利预测**： - **营业收入**：预计2025-2027年分别为128.75亿元、164.41亿元、208.31亿元，同比增长29.6%、27.7%、26.7% [2][8] - **归母净利润**：预计2025-2027年分别为15.08亿元、18.67亿元、23.14亿元，同比增长24.7%、23.8%、23.9% [2][8] - **每股收益（EPS）**：预计2025-2027年分别为2.49元、3.08元、3.81元 [2] - **估值**：对应2026年1月23日57.70元股价，2025-2027年PE分别为23倍、19倍、15倍 [2][8] 技术与研发实力 - **研发投入**：坚持“技术立本”，研发费用从2020年的1.8亿元增长至2024年的5.8亿元，近5年研发费用率维持在5.5%-6.8%，高于行业均值，且全部研发投入进行费用化处理 [61][63][64] - **研发网络**：在全球设有7个研发中心（中国、美国底特律、德国法兰克福等），实现技术协同与前沿跟踪 [61][62] - **人才团队**：截至2024年，公司拥有近1,900名技术人员，占总员工比例32%，2014-2024年技术人员数量增长12.7倍，核心管理层具备深厚的产业与国际背景 [65][66][68][69] - **知识产权**：截至2025年中，拥有全球有效专利398项，其中发明专利95项，在软件和嵌件（50项）、机械件（27项）、电子件（14项）、系统件（4项）方面能力齐备，构建了技术护城河 [123][124][126][127] 线控底盘行业洞察与公司定位 - **行业趋势**：线控底盘是智能电动化大势所趋，正向全面线控化、协同化发展，预计中国乘用车线控底盘市场规模2030年将突破千亿元 [109][110][119][121] - **公司竞争优势**：报告认为，公司是国内汽车零部件中唯一在线控制动、线控转向、主动悬架产品中全面布局的企业，具备先发者优势，且各项业务可形成技术、客户、成本协同，随智能化渗透率提升，竞争优势将更加显著 [16] - **系统能力**：公司以“感知-决策-执行”为核心，布局从底层轻量化部件、中间层电控系统与域控制器，到上层制动、转向、悬架执行器的完整链条，具备XYZ三轴深度融合的系统解决方案能力 [113][116][128] 人形机器人业务延伸 - **行业背景**：人形机器人产业奇点已至，技术、产业、政策端共同驱动，特斯拉、英伟达、华为等科技巨头密集布局，预计2026年全球出货量达数万台级别，2027年特斯拉目标产能突破百万台 [8] - **公司延伸逻辑**：人形机器人核心零部件对精密制造、机电一体化、软硬协同、规模化量产等能力要求高，公司在汽车业务中积累的上述能力（如精密零部件制造、传感器融合、软件设计、底盘调教等）具备同源性和可复用性 [8][13][18] - **公司进展**：公司已完成产业基金、丝杠及电机子公司的布局，丝杠及电机产品已进入设备选型阶段，未来有望逐渐成长为人形机器人核心零部件及关节模组、控制模组、视觉模组等领域的中坚力量 [8][13]

核心观点 - 公司全资子公司获得国内某知名乘用车企业重要项目定点，产品范围拓展至变速箱零部件，预计将为公司带来人民币22亿元至30亿元的全生命周期销售收入，对公司未来经营业绩产生积极影响 [1][2] 定点项目详情 - **项目内容**：子公司被选定为某知名乘用车企业特定项目的变速箱前中后壳体总成、发动机缸体毛坯及缸体毛坯预加工的定点供应商 [1] - **量产时间**：项目预计于2026年6月底开始量产 [1][2] - **生命周期与金额**：项目生命周期为5年，全周期销售总金额预计为人民币22亿元到30亿元 [1] 对公司业务的影响 - **市场认可与拓展**：此次定点标志着公司的研发技术、产品质量和制造能力获得新客户认可，是公司在乘用车市场不断拓展和深化的表现 [2] - **市场份额与规模**：有利于提升公司乘用车业务的市场份额，并增强公司的规模生产优势 [2] - **产品结构多元化**：合作将公司产品线从发动机零部件成功拓展至变速箱零部件领域，提升了产品多样性 [2] - **客户协同与竞争力**：产品线的拓展有利于满足客户集中配套采购的需求，从而进一步提升公司的市场竞争力和可持续发展能力 [2] 对财务业绩的影响 - **短期影响**：项目预计在2026年6月底开始量产，因此对本年度（指公告发布年度）的经营业绩不会构成重大影响 [2] - **长期影响**：本次项目定点将有利于提高公司未来年度的业务收入，并对公司未来的经营业绩产生积极影响 [2]

核心业绩预测 - 公司预计2025年度归属于母公司所有者的净利润将实现扭亏为盈，区间为1000万元至1500万元 [1] - 公司预计2025年度扣除非经常性损益后的净利润区间为-200万元至300万元 [1] 业绩驱动因素：市场与销售 - 报告期内商用车重卡市场景气度回升，带动公司产品销售规模同比增长 [1] - 海外客户新项目实现批量供货，带动公司产品销售规模同比增长 [1] 业绩驱动因素：成本与运营优化 - 公司持续推进降本增效，伴随产量提升及落后产能淘汰，实现固定费用降低与产品单位成本下降 [1] - 报告期内计提的资产减值损失较上年同期减少 [1] 业绩驱动因素：资产处置收益 - 公司于2024年10月启动西厂区向东厂区的产能迁移工作 [1] - 报告期内公司完成西厂区土地使用权及厂房建筑物的对外出售 [1] - 公司对迁移后维修成本高、使用效率低的固定资产（包括窑炉等设备）进行处置 [1] - 上述资产处置实现资产处置收益，贡献利润总额约430万元 [1]

公司业务进展 - 公司收到某国际知名汽车制造商的供应商定点通知邮件 [1] - 客户选择公司作为其定点供应商，为其开发并供应铝合金轮毂产品 [1] - 具体产品供货时间、价格、数量将以正式供应合同或销售订单为准 [1]

公司业绩预告 - 预计2025年度实现归属于母公司所有者的净利润为13,000万元到15,000万元 [1] - 预计2025年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为12,500万元到14,500万元 [1] 业绩驱动因素 - 2025年以来乘用车市场端保持平稳 [1] - 公司客户订单持续放量，例如主动式油气分离器、A客户新项目等 [1] - 公司强化内部管理并提升产品质量 [1] - 公司持续推进产品结构和市场结构调整 [1] - 产品综合毛利率得到提升 [1]

公司业务进展 - 公司收到某国际知名汽车制造商的供应商定点通知邮件 [1] - 该客户选择公司作为其定点供应商，为其开发并供应铝合金轮毂产品 [1] - 具体产品供货时间、价格、数量将以正式供应合同或销售订单为准 [1]

公司业绩预告 - 预计2025年度实现归属于母公司所有者的净利润为13,000万元到15,000万元 [1] - 预计2025年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为12,500万元到14,500万元 [1] 业绩驱动因素 - 2025年以来乘用车市场端保持平稳 [1] - 公司客户订单持续放量，例如主动式油气分离器、A客户新项目等 [1] - 公司强化内部管理并提升产品质量 [1] - 公司持续推进产品结构和市场结构调整 [1] - 产品综合毛利率得到提升 [1]

核心观点 - 公司全资子公司获得国内某知名乘用车企业重要项目定点 预计项目全周期销售总金额达人民币22亿元至30亿元 标志着公司技术、质量及制造能力获新客户认可 是公司在乘用车市场拓展深化的关键一步 [1][2] 项目与客户详情 - 定点供应商为公司全资子公司襄阳长源朗弘科技有限公司 客户为国内某知名乘用车企业 因保密协议未披露具体名称 [1] - 定点产品为某项目变速箱前中后壳体总成、发动机缸体毛坯及缸体毛坯预加工 [1] - 根据客户规划 项目预计于2026年6月底开始量产 项目生命周期为5年 [1] 财务与业绩影响 - 项目全周期销售总金额预计为人民币22亿元到30亿元 [1] - 本次定点对本年度经营业绩不会构成重大影响 但将有利于提高公司未来年度业务收入 并对未来经营业绩产生积极影响 [2] 战略与市场意义 - 此次合作将公司产品从发动机零部件拓展至变速箱零部件领域 提升了产品多样性 [2] - 有利于满足客户集中配套采购需求 进一步提升公司市场竞争力及可持续发展能力 [2] - 是公司在乘用车市场不断拓展和深化的表现 有利于提升公司乘用车业务市场份额及规模生产优势 [2]

公司业绩预测 - 预计2025年度实现归属于母公司所有者的净利润为13,000.00万元到15,000.00万元，与上年同期相比将实现扭亏为盈 [1] - 预计2025年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为12,500.00万元到14,500.00万元 [1] 业绩驱动因素 - 2025年以来，乘用车市场端保持平稳 [1] - 公司客户订单持续放量，例如主动式油气分离器、A客户新项目等 [1] - 公司强化内部管理，提升产品质量，持续推进产品结构和市场结构调整 [1] - 产品综合毛利率得到提升 [1]

公司业绩预测 - 公司预计2025年度实现归属于母公司所有者的净利润为1000万元到1500万元 [1] - 上年同期归属于母公司所有者的净利润为-4396.76万元，公司业绩实现扭亏为盈 [1] 业绩变动原因 - 报告期内，商用车重卡市场景气度回升，带动公司产品销售规模同比增长 [1] - 海外客户新项目实现批量供货，进一步带动销售增长 [1] - 公司持续推进降本增效，伴随产量提升及落后产能淘汰，实现固定费用降低与产品单位成本下降 [1] - 公司计提的资产减值损失较上年同期减少 [1]