定增募资计划 - 公司拟向不超过35名投资者发行不超过1.89亿股A股股票 募集资金总额不超过19.3亿元 [1] - 发行定价基准日为发行期首日 发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80% [6] - 发行完成后总股本增至8.19亿股 控股股东持股比例从33.57%降至25.83% 控制权不变 [6] 资金用途分配 - 14.3亿元用于收购卢森堡铜箔100%股权 交易对价1.74亿欧元（约14.46亿元） [3] - 2亿元用于铜箔添加剂用电子化学品项目 由全资子公司江西德思化学实施 总投资4亿元 [4] - 3亿元用于补充流动资金 以优化资产负债结构 [6] 标的公司卢森堡铜箔概况 - 全球高端电子电路铜箔龙头企业 成立于1960年 掌握HVLP、DTH等产品核心技术和量产能力 [3] - 核心产品终端应用于AI服务器数据中心、5G基站、移动终端等领域 [3] - 2024年营业收入1.34亿欧元 净亏损37万欧元 2025年一季度营业收入4499万欧元 净利润167万欧元 [3] - 总部及主要生产基地位于卢森堡 在中国张家港、加拿大设有分切中心 在中国香港、韩国、美国等地设有销售中心 [4] 战略协同效应 - 通过收购实现"锂电+电子电路"两大铜箔领域突破 形成国际化生产和销售网络协同 [1][4] - 电子化学品项目达产后可年产4400吨电子化学品 包括SPS、DPS等锂电铜箔添加剂核心原材料 [4] - 实现上游核心原材料自主可控 保障供应稳定并降低成本 提升一体化核心竞争优势 [4] 财务表现与改善 - 2025年上半年营业收入52.99亿元 同比增长66.82% 归属于上市公司股东的净利润3870.62万元 同比扭亏为盈 [5] - 业绩改善得益于新能源汽车、储能市场需求增长及AI服务器需求拉动 [5] - 截至2025年6月30日资产负债率达73.55% 2025年上半年财务费用率为2.60% [6] 股价表现 - 截至2025年9月16日收盘 公司年内股价涨幅达181.85% 显著跑赢市场 [1][5]

行业与公司 * 行业为PCB铜箔制造业 公司为铜冠铜箔[1][3] * 铜箔是PCB三大原材料之一 其供需逻辑非常明确[3] 核心观点与论据 * H、V、L、P系列铜箔持续涨价 反映需求旺盛 景气周期或超电子布 其中六月涨了一波 八月又涨了一波 加工费上涨1.5万元至2万元每吨[2][3][10] * 甲乙铜箔国产化率极低 类似PCB激光钻孔 前期订单落地后国产替代空间巨大 海外产能扩张有限[2][3] * 铜冠公司定位类似中台 但需业绩验证 虽未经历上一轮锂电周期 但在市场份额、客户绑定及与台资合作方面与中台相似[2][4] * 公司一、二季度业绩分别为500万、3,000万 AI产品贡献主要毛利 未来两年业绩确定性高[2][5] * 预计2025年四季度铜箔缺货 因四代转换良率下降15-20% 产能转换亦有损失 2026年上半年将处于明确缺货阶段[4][11] * 铜箔将从二代跳升至四代 价格和加工费翻倍 单吨利润可达二代三倍[4][10] * 三井交期延长 从年初两个月延长至现在两个半月 扩产集中在H、V、O、P领域 供需缺口持续 利好国产替代[4][12][13] * 日本两大板厂商渗透难度较大 国内终端企业会推行国产替代 趋势已经非常明确[13][14] 其他重要内容 * 铜冠公司扩产策略稳健 保留3.5万吨PCB产能 具备先发优势 大股东铜陵有色持股72-73% 整体扩张策略稳健 上一轮锂电周期中未激进扩张 使其在当前周期中受益[2][6] * HVO P铜箔技术难点在于降低表面粗糙度（R值） 同时保持粘接性能 AI需求推动R值不断下降 从一代的12降至四代的0.5 技术瓶颈体现在设备和工艺know-how 成本影响小 主要增加电费[2][7] * HOP同步难点在于机械设备调试和后端偶联剂配方调整 需综合考虑降低力值和保证结合力[8] * 目前H、V、O、P系列主要供应商为日、台、大陆共六家 日本的三井、福田和古河 台湾的金居 中国大陆的铜冠 以及德福收购的卢森堡企业 国内其他企业产量较低 每月仅能生产几吨至十吨左右[9] * 三井公司拥有三个工厂 台湾工厂负责此次转场 马来西亚和日本本土工厂只生产载铜箔 每月产能约400万平米 全年收入约50~60亿人民币 市场占据95%以上份额[12] * 三菱和日立在窄版应用场景中表现突出 特别是在消费电子和AI服务器领域 苹果的M系列工艺明确需要窄版技术 AI服务器的需求量也非常大[13] * 载板行业会先从国内二三线PCB企业推广起步 确定性很高[14] * 同望公司业绩逐步兑现 今年一季度业绩为3,500万元 二季度单季业绩已达到3,000万元 其中主要由AI相关业务贡献毛利[15]

公司战略与定位 - 公司坚持创新驱动发展以满足市场对铜箔产品的新需求 [1] - 公司较早布局高端铜箔市场并实现相关产品批量供应 [1] - 公司实现铜箔产品规模化出口 [1] 产能与技术布局 - 公司拥有多条HVLP铜箔完整产线 [1] - 新购置多台表面处理机以扩充HVLP铜箔生产 [1] - 产能扩张旨在满足未来增长需求 [1]

公司技术突破 - HVLP5代铜箔关键性能指标已实现突破 [1] 产品研发进展 - 公司互动平台确认五代铜箔技术取得实质性进展 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][8] 核心观点 - H1业绩超预期 2025年中报营业总收入52.99亿元 同比增加66.82% 归母净利润0.39亿元 同比增加136.71% [1] - 高端铜箔国产化加速 看好AI需求高增下HVLP铜箔放量 [1][8] - 公司有望成为国内唯一高端铜箔全品类供应商 [8] 财务表现 - 2025E营业收入107.46亿元 同比增加37.67% [2] - 2025E归母净利润1.06亿元 2026E预计3.70亿元 同比增加247.79% [2] - 2025H1锂电铜箔收入41.09亿元 同比增加99.11% 毛利率达7.63% 同比增加4.27% [8] - 盈利能力持续改善 预计毛利率从2024A的2.1%提升至2027E的8.6% [10] 业务进展 - 锂电铜箔具备3μm至10μm全规格批量供货能力 客户覆盖宁德时代、比亚迪等主流企业 [8] - HVLP系列产品进展显著：HVLP1-2已小批量供货 HVLP3通过日系覆铜板认证 HVLP4/5处于客户测试阶段 [8] - 军工航空航天用埋阻铜箔2024年送样测试成功并获得小量订单 [8] 产能与布局 - 年产5万吨高档铜箔项目投资进度达86% 预计2026年一季度投产 [8] - 拟收购卢森堡铜箔100%股权 强化AI服务器、5G等高端市场议价能力 [8] - 子公司琥珀新材获九江现代产业引导基金5亿元战略投资 持股比例降至73.68% [8] 市场表现 - 股价表现强劲 3个月绝对收益132% 12个月绝对收益247% [6] - 总市值230.63亿元 总股本630百万股 [3] - 市盈率预计从2025E的216.62倍降至2027E的39.88倍 [2][10]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入45.24亿元，同比增长16.77% [2] - 归属于上市公司股东的净利润3781.38万元，同比下滑46.27% [2] - 基本每股收益0.05元/股，同比下降50% [2] - 经营活动现金流量净额为-3.37亿元，较上年同期-4.52亿元有所改善 [2] - 总资产108.75亿元，较上年末增长8.31% [2] 业务板块表现 - 电线电缆板块主营高压超高压电力电缆、导线及特种电缆，是国家电网和南方电网主要供应商 [3] - 光通信板块具备"光棒—光纤—光缆"一体化产业链，产品覆盖G.652、G.657系列单模产品 [3] - 铜箔业务一期工程进入试生产阶段，产品包括4.5μm-8μm超薄锂电铜箔及12μm-70μm电子电路铜箔 [4] - 锂电铜箔通过IATF 16949认证，导入主流新能源储能企业供应链 [4] - 电子电路铜箔进入生益科技、华正新材等头部企业供应链体系 [4] 行业发展趋势 - 电线电缆行业受益于"双碳"战略、智能电网建设及新能源产业发展 [5] - 国家推出《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》，推进9项专项行动 [5] - 光通信行业持续发展，截至2025年6月末5G用户达11.18亿户，千兆用户占比33% [7] - 全国光缆线路总长度达7377万公里，同比增长9.9% [7] - 锂电铜箔行业经历快速扩张后出现供过于求，产能扩张速度放缓 [8] 技术创新与研发投入 - 研发费用1.68亿元，同比增长19.97% [18] - 完成光伏专用电缆、大截面钢芯耐热铝合金绞线等三项省级工业新产品验收 [10] - 防冰雪耐热铝合金型线绞线、3000mm²分割导体电缆等10多项研发取得阶段性成果 [10][12] - 实施VCV生产线EHT升级、新增70-80挤塑机等技术改造项目 [10][12] - 拥有CNAS认证实验室及省级研发中心 [11][14] 生产运营与市场拓展 - 采用订单排产模式应对原材料价格波动 [3] - 在新能源市场、特高压导线、轨道交通等领域新增订单好于预期 [9] - 推进绿色工厂、智能工厂建设，完成省级工业互联网平台评选 [9] - 通过工艺改进和人才培养降低生产成本 [10] - 产品应用于北京奥运会、三峡工程、沪昆高铁等国家重点工程 [16] 子公司经营情况 - 富春江光电实现营收1.22亿元，净利润55.79万元 [20] - 永特电缆营收10.39亿元，净利润293.61万元 [20] - 杭电铜箔营收3.11亿元，净亏损2545.79万元 [20] - 宿州永通营收2.82亿元，净利润158.75万元 [20] - 报告期内注销杭州永通中榜国际贸易有限公司 [20] 资产与负债结构 - 合同负债1.21亿元，同比下降60.9%，主要因预收货款开票结算 [18] - 应付票据13.14亿元，同比大幅增长271.27% [18] - 货币资金429.57万元受限，主要因住房专项存款冻结 [19] - 固定资产9.18亿元中7.39亿元用于抵押担保 [19] - 衍生品投资期末账面价值1.20亿元，占净资产3.96% [20]

公司股价表现 - 8月26日股价下跌5%至33.82元/股 成交额4.87亿元 换手率1.70% 总市值280.37亿元 [1] 公司基本情况 - 公司位于安徽省池州市经济技术开发区 2010年10月18日成立 2022年1月27日上市 [1] - 主营业务为高精度电子铜箔研发制造销售 PCB铜箔占比56.84% 锂电池铜箔占比37.92% 铜扁线等占比4.45% 其他业务占比0.79% [1] 机构持仓情况 - 光大保德信多策略智选18个月混合基金(004457)二季度持有2800股 占基金净值比例0.22% 位列第五大重仓股 [2] - 该基金当日浮亏约4984元 基金规模1610.34万元 今年以来收益5.14% 近一年收益7.58% 成立以来收益40.79% [2] 基金经理信息 - 基金经理朱剑涛累计任职时间1年113天 管理基金总规模18.51亿元 [3] - 任职期间最佳基金回报37% 最差基金回报5.11% [3]

财务表现 - 2025年上半年公司实现收入52.99亿元，同比增长66.82% [1] - 归母净利润3870.62万元，同比增长136.71%，实现扭亏为盈 [1] - 第二季度归母净利润2050.53万元，盈利环比进一步扩大 [1] - 业绩增长得益于新能源及电子信息行业红利，以及生产线智能化改造带来的良品率提升和成本降低 [1] 产能与市场地位 - 公司产能规模达17.5万吨/年，位居国内同行第一梯队 [2] - 收购卢森堡铜箔后总产能将跃升至19.1万吨/年，居世界第一 [5] - 市场占有率持续提升，为国内经营历史最悠久的内资电解铜箔企业之一 [2] 锂电铜箔业务进展 - 半/全固态电池用锂电铜箔实现百吨级批量出货 [2] - 在锂金属电池及低空飞行器专用电池技术领域取得前瞻性布局 [2] - 成功研发3.5μm超薄铜箔、多孔结构铜箔等新型产品并实现批量供应 [2] 电子电路铜箔技术突破 - 高端IT铜箔（含RTF/HVLP）合计出货千吨级以上 [3] - RTF-3通过CCL厂商认证并批量供货，RTF-4进入客户认证阶段 [3] - 9μm-50μm软板用挠性电解铜箔实现量产并替代进口产品 [3] - 3μm超薄载体铜箔（C-IC1）通过国内存储芯片龙头验证 [3] 高端产品应用拓展 - HVLP1-2小批量供货于AI服务器及400G/800G光模块领域 [3] - HVLP3通过日系覆铜板认证，预计下半年放量 [3] - HVLP4/5处于客户测试阶段 [3] - 军工及航空航天用埋阻铜箔获小量订单，被列为核心重点项目 [3] 全球化战略布局 - 2025年6月启动收购卢森堡铜箔100%股权，作价1.74亿欧元 [4] - 卢森堡铜箔为全球非日系HVLP/DTH技术龙头，产能1.68万吨/年 [4] - 2024年HVLP及DTH产品收入占比合计53%，与国际头部厂商深度合作 [4] - 2025年第一季度卢森堡铜箔实现季度性扭亏 [4] - 并购将助力突破日台系垄断格局，加速高端产品国产替代及全球市场拓展 [4][5] 技术与发展战略 - 公司深耕电解铜箔领域40年，为全球锂电铜箔行业领军企业 [4] - 以技术创新、绿色制造和全球布局为核心引擎 [6] - 推动锂电铜箔与电子电路铜箔协同发展，践行国产替代战略 [2][5][6]

核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入8.18亿元，同比增长45.80%，主要受益于铜箔业务销量增长 [2][3] - 归属于上市公司股东的净利润为1.27亿元，同比增长8.91%，主要因蒸汽业务利润增长及投资收益增加 [2][3] - 铜箔业务收入占比达67.59%，成为公司核心增长动力，产品毛利率逐步改善 [13][14] - 公司持续加码高端铜箔研发与产能建设，并布局小品种氨基酸产业基地，完善合成生物领域产业链 [15][16] 行业分析 - 全球PCB市场预计2024-2029年复合增长率达5.2%，2029年市场规模达946.61亿美元 [3] - 超低轮廓铜箔（VLP）2023年全球市场规模84.0亿美元，预计2030年增至152.1亿美元，年复合增速8.9% [3] - 中国电解铜箔2024年总产能185万吨（锂电115万吨、电子电路70万吨），总产量113.3万吨（同比增20.5%） [3] - 2025年上半年中国锂电池出货量776GWh（同比增68%），其中动力电池477GWh（增49%）、储能电池265GWh（增128%） [5] - 饲料行业受益于畜牧业发展，2025年上半年全国工业饲料总产量1.59亿吨（同比增7.7%） [6] - 豆粕减量替代政策推动氨基酸需求增长，目标到2025年饲料中豆粕用量占比降至13%以下 [6] 业务表现 - 铜箔业务实现收入5.53亿元，亨通铜箔具备电子电路铜箔1万吨/年、锂电铜箔5000吨/年产能，另有1万吨/年在建 [9][10] - 高端铜箔产品如RTF、LP、HTE已量产，HVLPⅡ、RTF-Ⅲ处于送样测试阶段，客户包括生益科技、比亚迪等头部企业 [13][14] - 兽药业务中莫能菌素销量同比增23.50%，L-色氨酸销量增8.39%，主要出口南美及亚非拉市场 [7][16] - 热电联供业务为兽药/饲料生产提供蒸汽/电力，富余部分外售周边企业 [8][12] 研发与创新 - 亨通铜箔及研究院累计申请专利70项、授权25项，参与制定复合集流体团体标准 [17] - 研发费用3530万元（同比增158.71%），重点开发HVLPⅢ、RTF-Ⅲ、载体铜箔及多孔铜箔等高端产品 [14][22] - 铜铝复合箔通过下游客户认证并导入，铜箔镀镍等新品研发持续推进 [14] 投资与产能扩张 - 向亨通铜箔增资1亿元，注册资本增至6亿元 [25] - 投资4.67亿元建设内蒙古小品种氨基酸产业基地，建成后将新增年产能1.19万吨（L-色氨酸7380吨、L-精氨酸2100吨、L-异亮氨酸2400吨） [15][17] - 收购通亨商业100%股权（交易对价3.11亿元），拓展商业管理业务 [25][26] 财务数据 - 总资产48.14亿元（较上年末增7.07%），净资产35.51亿元（增3.96%） [2] - 经营活动现金流净额-6205万元，主要因铜箔业务原材料采购增加 [22] - 投资收益1.12亿元（同比增26.14%），主要来自参股公司青岛易邦及财通基金 [22] - 政府补助及其他收益3430万元（同比增4502.50%） [22]

业绩表现 - 2025H1实现营收29.97亿元、同比+45%，归母净利0.35亿元、去年同期为-0.59亿元，扣非归母净利0.24亿元、去年同期为-0.69亿元 [2] - 2025Q2单季度营收16.02亿元、同比+36%，归母净利0.30亿元、去年同期为-0.31亿元，扣非归母净利0.29亿元、去年同期为-0.36亿元 [2] - Q2业绩超预期，2025年被视为AI铜箔利润释放元年，有望逐季验证 [2] PCB铜箔业务 - HVLP铜箔需求旺盛，高频高速基板用铜箔(HVLP+RTF)产量占PCB铜箔总产量的比例突破30%，HVLP铜箔25H1产量已超越2024年全年水平 [3] - 25H1 PCB铜箔营收17.03亿元、同比+29%，毛利率5.56%、同比+2.77pct，主因高阶产品占比提升 [3] - 公司在PCB用高阶铜箔领域卡位优势明显，RTF铜箔产销能力内资第一，HVLP1-3铜箔已批量供货，HVLP4铜箔处于终端测试阶段 [3] 锂电铜箔业务 - 25H1锂电铜箔营收11.37亿元、同比+93%，毛利率0.24%、同比+5.82pct，产品逐步转向4.5um、5um等高附加值品种 [3] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年归母净利润预测至1.46亿元、4.74亿元、6.26亿元，对应动态PE分别为183x、56x、43x [4] - 机构目标价30.78元，90天内1家机构给予买入评级 [6]