研报核心观点 - 中金维持中国燃气“跑赢行业”评级和10港元目标价 对应FY26/FY27市盈率分别为18.4倍和17.3倍 较当前股价有16.3%的上行空间 [1] - 当前股价对应FY26/FY27市盈率分别为15.8倍和14.9倍 [1] 1HFY26财务与运营业绩 - 1HFY26公司收入为345亿港元 归母净利润为13.3亿港元 [2] - 1HFY26天然气零售量为91.9亿立方米 其中工业气量48.9亿立方米 商业气量15.5亿立方米 [2] - 1HFY26零售气毛差为0.58元/立方米 [2] - 1HFY26新增居民接驳67.6万户 [2] - 1HFY26增值业务经营性利润为10亿港元 同比基本持平 [2] - 1HFY26公司自由现金流为26亿港元 同比增加3.8亿港元 [2] - 1HFY26投资性现金流出同比减少9.4亿港元至-5.2亿港元 主因公司完成部分低效资产处置 [2] 股息与现金流 - 1HFY26公司拟派发中期股息0.15港元/股 同比持平 [1] - 公司现金流情况向好 股息分配有望维持稳定 [1] 未来业绩展望 - 管理层指引2HFY26气量增速将出现修复 全年气量同比增速有望修复至0%至+2% [3] - 展望基于2025/2026采暖季气温或有望恢复常态的预期 [3] - 公司维持全年零售气毛差0.55元/立方米的指引不变 同比增加0.01元/立方米 基于居民顺价比例提升 [3]

行业核心数据 - 2025年9月中国液化石油气产量为446万吨，同比下降1.5% [1] - 2025年1-9月中国液化石油气累计产量为3974.8万吨，累计下降2% [1] 相关上市公司 - 新闻提及的上市企业包括新奥股份（600803）、佛燃能源（002911）、贵州燃气（600903）、重庆燃气（600917）、长春燃气（600333）、陕天然气（002267） [1] 相关研究报告 - 新闻引用了智研咨询发布的《2026-2032年中国液化石油气（LPG）行业竞争格局分析及投资发展研究报告》 [1]

中期财务表现 - 公司截至2025年9月30日止6个月取得收益653.6万元人民币，同比减少10.6% [1] - 公司拥有人应占亏损为1345.4万元人民币，同比减少38.5% [1] - 每股基本亏损为0.003元 [1]

中期业绩表现 - 集团在截至2025年9月30日的六个月内取得收益653.6万元人民币，同比减少10.6% [1] - 公司拥有人应占亏损为1345.4万元人民币，同比减少38.5% [1] - 每股基本亏损为0.003元 [1]

行业背景与政策驱动 - 全国老旧燃气管网改造需求迫切，应急管理部2022年数据显示全国有近10万公里管道出现不同程度老化，部分管网运行已超20年 [1] - 国务院办公厅2022年印发方案，明确要求2025年底前完成约10万公里老旧管网改造，2023年专项整治方案要求对“问题管网”立行立改 [1] 改造进展与规模 - 福州市福大怡园小区于今年7月完成了5600米长、涉及24栋楼1021户的燃气立管重新布管工作，该小区此前已在2023-2024年间完成地下燃气管道2000米改造 [1] - 上海市去年完成了燃气管道改造700多公里，今年计划完成不少于750公里的更新改造任务 [2] - 华润燃气至今已累计投入约170亿元用于推动老旧管道和小区燃气设施更新改造 [2] 企业面临的财务压力 - 老旧燃气管网改造资金中约七成需要企业自筹，管材、人工是开支大头 [2] - 申能集团为改造全国最长的地下灰口铸铁管线，已筹集了100亿元左右资金 [2] - 仅福大怡园24栋楼立管的重新设计布管，在两月内耗资150万元 [2] - 华北地区某龙头城燃企业位于东北地区的项目公司年供气量仅500万方，却需要60余人投入安全服务管理，成本压力显著 [3] - “气价倒挂”、燃气工程收入萎缩持续挤压城燃企业主营业务利润 [3] - 2024年上半年，港华智慧能源净利润微增2%至7.58亿港元，新奥能源净利润同比下跌5.6%至24.29亿元，昆仑能源净利润同比下跌4.36%至31.61亿元 [3] 行业建议与资金机制 - 行业建议建立老旧燃气管网改造“中央补贴+地方配套+企业分担+用户合理付费”的多元资金机制 [3] - 建议中央财政按区域差异提高补助比例，地方政府配套专项资金并简化补贴申请流程，企业从经营利润中计提专项改造资金，用户按“受益付费”原则合理分摊户内改造费用 [3] - 需明确各级资金分摊比例和拨付时限，避免企业长期垫付导致现金流断裂 [3] 技术应用与效率提升 - 燃气企业正加速通过大数据、AI等手段降低运维成本、延长现有管网寿命 [3] - 华润燃气在福州打造无人机低空巡检平台，采用大疆无人机搭载高精度红外镜头和气体传感器精准识别隐患，过去人工巡检需1小时左右的任务，现在无人机三五分钟就能完成 [4] - 新奥集团以智能物联设备构建“数智哨兵”体系，廊坊新奥通过加装的3200多台无线智能压力监测仪，每5分钟向智能运营中心上传一次管道压力值数据，及时发现隐患 [4] - 柳州中燃通过数据采集系统24小时监控重点用户及管网末端，确保管网压力异常及时处理 [4]

公司关联交易 - 公司全资附属公司泰达清洁能源与关联方泰达建安订立磁梯度检测服务协议 泰达建安为泰达清洁能源提供工程勘察服务 检测淮河东道项目区域内天然气管道的位置及埋深 以确保项目后续建设顺利完工 [1] - 根据协议 泰达清洁能源应向泰达建安支付人民币7.5万元作为工程勘察服务的代价 [1] 项目与业务进展 - 此次工程勘察服务针对淮河东道项目 旨在保障该项目的后续建设顺利完工 [1]

公司关联交易 - 滨海投资全资附属公司泰达清洁能源与关联方泰达建安订立磁梯度检测服务协议[1] - 泰达建安为滨海投资之间接非全资附属公司，此次交易构成关联交易[1] - 协议约定泰达建安为泰达清洁能源提供工程勘察服务，检测淮河东道项目区域内天然气管道的位置及埋深[1] 交易具体内容 - 服务目的为确保淮河东道项目后续建设顺利完工[1] - 泰达清洁能源需向泰达建安支付服务代价为人民币7.5万元[1] - 协议签署日期为2025年11月28日[1]

业绩总结 - 2024/25财年上半年收入为351.05亿港元，同比下降1.8%[78] - 天然气销售额为196.42亿港元，同比增长3.8%[78] - 液化石油气销售额为95.58亿港元，同比下降12.3%[78] - 2024/25财年上半年净利润为22.64亿港元，同比下降21.9%[78] - 2024/25财年上半年自由现金流为22.2亿港元[81] - 2024/25财年上半年总资产为1534.74亿港元，较2024/25财年末的1482.21亿港元有所增加[79] - 2024/25财年上半年净负债比率为78%[79] 用户数据 - 1HFY2025/26期间，住宅用户的天然气销售量为8.22亿立方米，同比增加0.1%[11] - 1HFY2025/26期间，工业用户的天然气销售量为9.19亿立方米，同比下降2.2%[11] - 1HFY2025/26期间，商业用户的天然气销售量为17.41亿立方米，同比下降1.1%[11] - 1HFY2025/26期间，住宅新连接数量为676,347，同比下降25.2%[28] - 1HFY2025/26期间，工业新连接数量为1,213，同比下降7.8%[28] - 1HFY2025/26期间，商业新连接数量为20,360，同比下降18.3%[28] - 预计2025/26财年新增居民连接为100万至120万户[89] 未来展望 - 预计2025/26财年市镇气销售量增长为0%至2%[89] 新产品和新技术研发 - 1HFY2025/26期间，C&I（商业与工业）能源存储的运营容量为617.7 MWh，同比增加693.5%[70] 市场扩张和并购 - 自由现金流保持稳定，运营能力显著提升，形成与光伏、电力销售及绿色能源的协同效应[5] 负面信息 - 2024/25财年上半年净利润同比下降21.9%[78] - 液化石油气销售额同比下降12.3%[78] 其他新策略和有价值的信息 - MSCI将中国燃气的ESG评级提升至“A”，反映出可持续管理能力的显著提升[111] - 公司在2025年前承诺将运营资产的甲烷排放强度控制在0.15%以下[112] - 员工培训覆盖率达到100%[112] - 女性员工比例为38%[112] - 女性董事会成员比例增加至26.7%，上升6.7个百分点[112] - 参与反腐败培训的总人数为46,238人[112] - 总培训时长为188,600小时[112] - 102个项目公司获得ISO 14001环境管理认证[114] - 公司在中国可持续发展年鉴2024中被评为行业推动者和前10%表现者[113] - 公司获得2024年BDO ESG奖最佳报告奖[113] - 公司获得2024年HERA ESG融资卓越奖[113]

财务业绩 - 截至2025年9月30日止六个月收入为344.81亿港元，公司拥有人应占溢利为13.34亿港元 [1] - 每股基本盈利为24.73港仙，拟派中期股息每股15.0港仙 [1] - 自由现金流达26.05亿港元，同比增长17.2% [1] 业务运营 - 期内共销售174.1亿立方米天然气，较去年同期增加1.7% [2] - 通过城市与乡镇管网销售91.9亿立方米天然气，贸易与直供管道业务销售82.2亿立方米天然气，后者较去年同期增加5.4% [2] - 截至2025年9月30日，公司累计拥有662个管道燃气项目、32个天然气长输管道、485座加气站、一个煤层气开发项目及120个液化石油气分销项目 [1] 战略发展与新业务 - 公司秉持“数智驱动、战略重构”理念，推动人工智能融入业务场景，加速数智科技转型 [1] - 在热电联产、电芯、碳酸锂及果渣掺烧等多元场景实现突破，开辟新增长极 [2] - 工商业用户侧储能项目新增投运规模达410.6MWh，累计投运617.7MWh，累计签约装机容量达1.2GWh [2] - 光伏项目累计投建70.8MW，售配电业务交易电量达36亿度 [2] - 储能、售电及生物质业务逐步开拓海外市场，为综合能源业务发展奠定基础 [1][2]

财务业绩 - 截至2025年9月30日止六个月，公司收入为344.81亿港元，公司拥有人应占溢利为13.34亿港元 [1] - 每股基本盈利为24.73港仙，公司拟派发中期股息每股15.0港仙 [1] - 自由现金流达到26.05亿港元，较去年同期增长17.2% [1] 业务运营 - 期内共销售174.1亿立方米天然气，同比增长1.7% [2] - 通过城市与乡镇管网销售91.9亿立方米天然气，贸易与直供管道业务销售82.2亿立方米天然气，后者同比增长5.4% [2] - 公司累计在30个省、市、自治区取得662个拥有专营权的管道燃气项目，并拥有32个天然气长输管道、485座压缩/液化天然气汽车与船用加气站、一个煤层气开发项目及120个液化石油气分销项目 [1] 新业务发展 - 工商业用户侧储能项目新增投运规模达410.6MWh，累计已投运617.7MWh，累计签约装机容量达1.2GWh [2] - 光伏项目累计投建70.8MW，售配电业务交易电量为36亿度 [2] - 公司在热电联产、电芯、碳酸锂及果渣掺烧等多元场景实现突破，并逐步开拓海外市场 [1][2] 战略方向 - 公司秉持“数智驱动、战略重构，筑牢护城河，开启科技转型新纪元”的核心经营理念，积极稳健发展各项业务 [1] - 集团大力推动人工智能融入业务场景的深化应用，加速数智科技转型进程 [1] - 公司无新增城镇管道燃气项目，秉承审慎投资原则 [1]