行业高层变动潮 - 耐克集团于2026年1月进行大规模全球高层调整，大中华区CEO董炜将于3月31日卸任，同期欧洲、中东及非洲分部管理层也发生变动 [2] - 全球体育鞋服企业近两年普遍经历“换帅潮”，lululemon CEO卡尔文·麦克唐纳于2026年1月31日卸任，在其任期内公司营收实现从33亿美元到百亿美元的跨越式增长 [5] - 2025年，彪马CEO阿恩·弗伦特离任，迪卡侬全球CEO变更为哈维尔·洛佩兹，安德玛CEO史蒂芬妮·李纳兹卸任并由创始人重新接任 [5][6] 头部品牌业绩承压 - 耐克大中华区业务持续低迷，2025财年营收同比下降13%，2026财年第二季度营收同比下降17%，为全球跌幅最大的市场 [2] - 迪卡侬在2021至2023年间收入增速显著放缓，从21.3%降至1.15%，净利润增长亦近乎停滞 [6] - 行业面临增长压力，麦肯锡报告指出，过去四年体育用品行业年均增长率为7%，但未来五年增速预计将收窄至6% [8] 关税政策与供应链冲击 - 美国关税政策调整对依赖亚洲供应链的品牌构成直接冲击，耐克预计2026财年因关税增加的总增量成本约为10亿美元 [9] - 阿迪达斯高层表示，新关税将使其下半年成本增加约2亿欧元（约合人民币16.54亿），并导致产品在美国售价上涨 [11] - 为应对关税压力，品牌采取上调价格、调整供应链布局等措施，但分析认为供应链转移周期长、成本高，短期难以完全抵消冲击 [9][11] 市场竞争格局重构 - 新兴专业细分品牌（如ON昂跑、HOKA）正在挤占传统品牌市场份额，2019至2024年间，传统运动品牌已流失3%的市场份额 [14] - HOKA品牌在2025财年营收达22.33亿美元，并保持两位数增长；ON昂跑2025年第三季度营收同比增长24.9%至7.944亿瑞士法郎，预计全年销售额将达29.8亿瑞士法郎，同比增长34% [15] - 斯凯奇因关税政策等不确定性，于2025年9月以90多亿美元的价格被收购并完成私有化退市 [12] 行业未来发展趋势 - 体育市场仍被视为潜力市场，2026年冬季奥运会和足球世界杯等大型赛事预计将刺激运动产品消费 [16] - 中国、印度等新兴国家政府加大体育基础设施投入，有望提升当地体育用品市场需求 [16] - 行业未来或呈现两极格局：一方是独立专业品牌，另一方是通过收购整合形成的超级品牌集群 [16]

行业核心观点 - 全球体育鞋服用品行业正经历剧烈重构，传统巨头面临业绩压力与新兴品牌的挑战，引发行业性的高管“换帅潮”与战略调整 [3][4][6] - 行业整体仍保持增长但增速放缓，竞争加剧、地缘政治风险及关税政策成为主要不确定因素，挤压企业盈利空间 [11][12] - 新兴专业细分品牌（如On昂跑、HOKA）通过文化营销与全渠道覆盖快速崛起，抢占传统品牌市场份额，行业格局向两极化（极致专业化品牌与超级品牌集群）演变 [18][19][21] 耐克（Nike）的现状与挑战 - 大中华区业绩持续低迷，2025财年营收同比下降13%，2026财年第二季度同比下降17%，为全球跌幅最大市场 [3] - 因业绩承压进行全球高层大洗牌，大中华区CEO董炜将于2026年3月31日卸任，2024年10月召回退休高管贺雁峰（Elliott Hill）重新担任集团总裁兼CEO [3] - 美国关税政策升级带来重大成本压力，预计2026财年因关税增加的总增量成本约为10亿美元，公司已通过在美国市场提价等方式应对 [13] 其他全球主要品牌的高层变动 - **lululemon**：CEO卡尔文·麦克唐纳于2026年1月31日卸任，在其七年任期内公司营收从33亿美元跨越至百亿美元，并推动品类与市场扩张 [7] - **彪马（PUMA）**：2025年4月，时任CEO阿恩·弗伦特因战略分歧离任，由阿迪达斯前销售主管亚瑟·霍尔德接替 [9] - **迪卡侬**：2025年3月任命哈维尔·洛佩兹为新全球CEO，原CEO芭芭拉提前卸任，可能与转型成效不佳有关；公司2021-2023年收入增速从21.3%放缓至1.15% [9] - **安德玛（Under Armour）**：2024年3月，上任仅一年的CEO史蒂芬妮·李纳兹卸任，创始人Kevin Plank重新执掌公司 [9] 行业宏观环境与挑战 - 全球体育用品市场未来五年增速预计从过去四年的7%收窄至6%，亚太、西欧和拉丁美洲市场疲软是主因 [11] - 44%的高管对2025年持谨慎乐观态度，仅30%的企业自2018年以来能同时实现收入与利润率双增长 [11] - 84%的高管担忧关税调整与供应链中断等地缘政治风险的影响 [11] - 美国关税政策对依赖亚洲供应链的品牌冲击显著，**阿迪达斯**预计新关税将使其下半年成本增加约2亿欧元（约合人民币16.54亿元） [15] - **斯凯奇（Skechers）** 于2025年9月完成私有化退市，部分原因在于关税政策的不可预测性对公司运营构成重大风险 [16] 新兴挑战者品牌的崛起 - 2019至2024年间，传统运动品牌已流失3%的市场份额给挑战者品牌 [18] - **HOKA**（隶属Deckers Brands集团）：2025财年全年营收22.33亿美元，保持两位数增长；集团正精简品牌组合，聚焦HOKA等核心品牌 [19] - **On昂跑**：截至2025年9月30日的第三季度营收同比增长24.9%至7.944亿瑞士法郎（约合人民币70.92亿元），预计全年销售额将达29.8亿瑞士法郎，同比增长34% [19] 市场未来驱动因素与趋势 - 2026年冬季奥运会及“有史以来规模最大的足球世界杯”等大型赛事有望刺激运动产品消费 [21] - 中国、印度等新兴市场政府正加大体育基础设施投资并推出鼓励政策，将提升当地体育用品需求 [21] - 企业正通过多元营销、赞助及与运动员/KOL合作优化市场渗透，行业未来可能呈现“极致专业化独立品牌”与“通过收购整合形成的超级品牌集群”两极格局 [21][22]

核心观点 - 全球体育鞋服消费行业正经历剧烈重构与高层动荡 传统巨头业绩承压、市场份额遭新兴品牌侵蚀 同时面临地缘政治与供应链带来的成本压力 行业增长虽持续但竞争加剧 未来或呈现专业化独立品牌与超级品牌集群两极格局 [1][2][7][13][16] 行业格局与竞争态势 - 行业竞争格局剧烈重构 新兴垂类玩家不断分食传统企业市场份额 传统运动品牌在2019至2024年间已流失3%的市场份额 [2][13] - 挑战者品牌凭借文化营销、全渠道覆盖与社媒平台快速崛起 例如ON昂跑和HOKA [13] - HOKA品牌在2025财年全年营收达22.33亿美元 并保持两位数增长 [13] - ON昂跑在截至2025年9月30日的第三季度营收同比增长24.9%至7.944亿瑞士法郎 并预计全年销售额将达29.8亿瑞士法郎 同比增长34% [14] - 未来行业或呈现两极格局：一方是独立品牌通过极致专业化立足 另一方是通过收购整合形成的超级品牌集群 [16] 主要公司高层变动 - 耐克集团在2026年1月进行全球多区域高层调整 大中华区CEO董炜将于3月31日卸任 同期调整欧洲、中东及非洲分部管理层 [1] - lululemon CEO卡尔文·麦克唐纳于2026年1月31日卸任 在其任期内公司营收从33亿美元跨越式增长至百亿美元 [4] - 彪马（PUMA）CEO阿恩·弗伦特于2025年4月离任 由阿迪达斯前销售主管亚瑟·霍尔德接替 [5] - 迪卡侬全球CEO于2025年3月更换 哈维尔·洛佩兹接替芭芭拉 芭芭拉任期内（2021-2023年）迪卡侬收入增速从21.3%放缓至1.15% [5] - 安德玛（Under Armour）CEO史蒂芬妮·李纳兹于2024年3月卸任 创始人Kevin Plank重新担任总裁兼CEO [6] 传统巨头面临的挑战 - 耐克大中华区业绩持续低迷 2025财年营收同比下降13% 2026财年第二季度营收同比下降17% [1] - 耐克因美国关税政策调整 预计2026财年将增加约10亿美元的增量成本 公司已通过上调美国市场部分产品价格等方式应对 [8] - 阿迪达斯同样受美国关税冲击 预计新关税将使下半年成本增加约2亿欧元 [10] - 斯凯奇（Skechers）因关税政策等不确定性 于2025年9月完成私有化退市 此前被3G资本以90多亿美元收购 [11] 行业增长前景与驱动因素 - 全球体育用品市场未来五年增速预计从过去四年的7%收窄至6% 主要因亚太、西欧和拉丁美洲市场疲软 [7] - 44%的行业高管对2025年持谨慎乐观态度 试图平衡收入增长与利润提升 但自2018年以来仅30%的企业能同时实现收入与利润率双增长 [7] - 大型体育赛事如2026年冬季奥运会和足球世界杯 预计将刺激运动产品消费 [15] - 中国、印度等新兴国家政府正投入巨资完善体育基础设施并推出鼓励政策 将提升当地体育用品市场需求 [16]

交易核心信息 - 安踏集团与Groupe Artémis达成购股协议 将收购PUMA SE 29.06%的股权 现金对价为15亿欧元 [1] - 交易完成后 安踏集团将成为PUMA的单一最大股东 [1] - 交易预计于2026年年底前完成 尚需监管部门批准及满足惯例交割条件 收购资金全部来源于安踏集团内部自有现金储备 [1] 交易战略意义 - 此次收购是安踏集团深入推进“单聚焦、多品牌、全球化”发展战略的重要里程碑 [2] - 彪马是全球标志性运动品牌 拥有深厚的品牌资产和全球影响力 尤其在足球、跑步、综合训练、篮球和赛车等细分品类及欧洲、拉丁美洲、非洲和印度等关键市场有较强影响力 [1] - 彪马的加入能强化安踏集团在时尚运动领域的全球竞争力 有助于拓宽客群与产品线 突破增长天花板 是优化品牌矩阵的关键布局 [2] - 从品牌层级看 彪马补上了安踏集团此前缺失的全球大众运动品牌层级 与斐乐、迪桑特、亚玛芬体育形成层次清晰的多品牌结构 显著提升集团作为全球运动集团的完整度 [3] 彪马品牌与经营状况 - 据GYBrand《2025全球最具价值运动品牌报告》 彪马品牌价值位居全球第五 前四名分别为耐克、阿迪达斯、Lululemon和安踏 [2] - 彪马正经历经营挑战 2025年第三季度经汇率调整后的销售额同比下降10.4%至19.557亿欧元 净亏损6230万欧元 毛利率下降至45.2% 库存同比上升17.3%至21.241亿欧元 [3] - 彪马预计2025年全年报告口径息税前利润亏损 [3] - 安踏集团认为彪马过去几个月的股价并未充分反映其品牌所蕴含的长期价值 对彪马现有的管理团队和战略转型有信心 [3] 交易后合作与管理 - 安踏集团充分尊重彪马的管理文化以及其作为德国上市公司的独立治理架构 [4] - 交易完成后 安踏集团拟寻求向彪马监事会委派合适的代表 该代表将与其他成员密切协作 同时致力于保持彪马深厚的品牌身份与基因 [4] - 未来双方将建立深厚信任 在高度共识的领域开展协作、优势互补 同时保持各自业务运营上的独立性、纪律性和战略清晰 [3] - 安踏集团未来将审慎评估双方进一步深化合作的可能性 但目前没有对彪马发起要约收购的计划 [4]

港股与A股市场差异 - 港股市场与A股市场具有天然不同属性，投资者需保持理性和警醒，充分准备应对风险措施 [1] - 港股市场流动性稀缺，每天成交额1000-1500亿，与A股市场1万亿、1.5万亿的成交额相比有近10倍差异 [4] - 港股市场定价体系独立，流动性稀缺需承受更高风险溢价，资产定价有效性低于A股市场 [3][6] - 港股市场重视基本面，长期依靠企业内在价值定价，与A股依靠宏大叙事的主题投资不同 [4] - 港股市场是双边市场，阶段性主题炒作会被双边交易规则迅速纠偏 [4] 投资策略与风险 - 港股投资策略重在平衡，用组合应对复杂市场环境，ALL in一个赛道可能面临较大回撤风险 [5] - 港股市场风格因子无法被流动性雨露均沾，成长因子和价值因子表现此消彼长 [7] - 多元化组合收益可来自高股息深度价值策略、高质量价值成长策略或香港本地公用事业公司 [8] - 港股市场存在资产非常便宜却无人问津与热门资产估值昂贵并存的现象，提供超额收益机会 [8] 成长股与价值股投资 - 成长股投资难度大，需要前瞻性眼光和对商业模式、管理层、企业文化的深刻理解 [13] - 价值股投资是基于企业自由现金流的"基础题"，更适合初级基金经理 [2] - 真正的成长股能长周期实现稳健增长，而非基于两三年趋势的"景气投资" [13] - 复盘已长大企业的发展历程有助于提高对行业和公司未来的预判能力 [12] 资金流向与机构行为 - 南下资金在外资持仓较少公司上获得丰厚收益，缓解境内长端利率下行风险 [9] - 外资机构在港股市场更倾向采用质量成长策略，选择自由现金流高质量增长的龙头公司 [9] - 机构投资者在港股市场也可能进行趋势交易，推升估值至泡沫化 [10] 投资理念与方法 - 投资应恪守能力圈，优先选择风险收益比更高的"基础题" [11] - 资产管理目的是给客户稳健挣钱，而非比排名，需明确为客户挣的是什么钱 [14] - 投资是逆人性的过程，需要不断学习反省，初心决定终点 [14] - 低估值买入强现金流回报资产虽短期回报不高，但符合投资幸福源于低预期的理念 [14]