策略周观点：三季报看点和行业配置启示 20251117 摘要 港股近期疲软受多重因素影响，包括海外 AI 泡沫担忧、全球成长股业绩 分化、海外流动性趋紧（如美国政府关门、中小银行风波）以及南向资 金季节性偏弱，共同导致市场承压。 情绪指标显示市场已进入悲观区间，但未达恐慌程度，胜率有待进一步 调整。预计 12 月美国流动性或将改善，明年春季南向资金有望带来行 情，短期内市场或延续弱势震荡。 当前行业配置缺乏基本面支撑，市场更多受资金行为和预期驱动。建议 采取均衡配置策略，关注服务性消费、建筑、房服、家电及红利方向等 补涨空间行业。 港股三季报显示恒指成分公司盈利增速超预期，但扣除金融后盈利预期 下修。非银、医药、金融红利、新消费等板块盈利预期上修，而房地产、 汽车、科技硬件和互联网等行业下修。 A 股近期走势疲软，防御性价值股跑赢成长股。受降息预期下降、海外 AI 担忧及业绩政策空窗期影响，短期内难以形成上涨合力，或呈现宽幅 震荡，建议均衡配置大盘蓝筹和小盘成长。 Q&A 最近市场波动频繁，成长风格表现不佳，主要原因是什么？ 最近市场波动频繁且成长风格表现不佳，主要受到两个因素的影响。首先是海 外 AI 泡沫 ...

4月关税"风暴"即将到来 - 中国可能面临最高税率和最广范围的关税影响，但准备较2018年更充分[2][3] - 中国企业已实现多元化全球布局，亚马逊49%畅销卖家为中国卖家，Temu、Shein平台多数卖家来自中国[3] - 2024年中国对美出口占比降至14.6%，美国零售行业垄断性下滑，关税成本转嫁难度增加[3] 二季度国内政策发力方向 - 1-2月财政支出结构变化：民生支出同比+5.6%占比达46.7%历史高位，基建支出同比-5.6%占比回落至20.2%[5] - 货币政策等待"中美同频"窗口，可能迎来2013年以来第四轮总量型内需刺激政策[5][6] 关税"风暴"落地后市场走势 - 美股修复：56.4%样本公司核心经营指标2024Q4环比改善，但预期2025Q3起将明显下行[8] - A股回暖：港股通公募产品A/H配置比例接近均衡，3月28日当周股票型ETF净流入22.1亿元结束连续8周净流出[9] 核心资产经营表现 - A股"新核心30"2024Q4营收增速13.9%较Q3提升5.5个百分点，显著高于全A非金融的2.7%[11][12] - 五大核心资产组合中仅宁组合净利润率下行，其余自2024Q2起均已好转[11] 市场资金与产业主题 - A股融资买入额占比从2月21日10.8%降至当前9.0%，接近1月平均水平[14] - 活跃私募仓位连续两周回落至82.5%，二季度催化潜力集中在端侧AI、国产算力和AI应用领域[14] 配置主线建议 - 科技领域：端侧AI+国产算力+军工+锂电+港股创新药[16] - 供给侧：关注铝、钢铁及面板行业出清机会[16] - 消费补短板：线下新零售、酒店及风电零部件等一季报潜在超预期细分环节[16]

文章核心观点 - 年内有两个关键时点，4月初外部风险落地带来交易性机会，年中中美经济和政策周期同频带来配置性机会，建议配置聚焦A股和港股核心资产 [1] 年内关键时点 4月初外部风险落地 - 外部风险包括美国优先贸易政策备忘录调查结果公布及“对等关税”加征方式和范围明朗 [2] - 风险落地后，科技主题因弱宏观关联和强产业催化，预计成4 - 5月最好进攻方向 [2] - 增量资金或来自前期高切低回补、仓位回补以及部分追逐港股的趋势资金回流 [2] 年中中美经济和政策周期同频 - 预计二季度美国经济走弱叠加关税压力加大，催生2013年以来中国第四轮总量经济刺激，美国推动减税及降息 [2] - 中美经济和政策周期将迎来2021年后首次同步共振上行，打开内需叙事空间，解除中国核心资产估值压制，引发风格切换 [2] 4月初外部风险落地后交易性机会 科技主题交易机会 - 4月初外部风险集中落地，科技因弱宏观、强预期特性，是风险落地后适合的交易机会 [3] 端侧AI带动行情 - 端侧AI是最可能带动行情的方向，后续产品推陈出新或提振市场预期 [4] - 二季度关注4月字节跳动AIoT生态大会和AI模型更新、5月小米眼镜发布会、6月Rokid眼镜发布会带来的交易机会 [4] 资金来源 - A股“高切低”和减仓持续4周，泛科技行业跌幅居前，相关资金在科技板块调整有新催化后可能回流或加仓 [5] - 港股科技巨头估值优势不再，亚太市场资金有再配置需求，南下趋势资金获利了结或回流A股 [5][6] 年中中美周期同频配置性机会 内需刺激条件 - 足够大外部压力催生超预期内需刺激，带来向上叙事弹性，复盘2013年以来政策阶段可印证 [7] 政策刺激预期 - 年中美国经济走弱叠加关税压力加大，6 - 8月衰退风险提高，我国2025年四个季度出口金额同比增速分别为0.8%、 - 6.4%、 - 6.6%、 - 7.9%，7月政治局会议有望出台政策对冲 [8] 周期同步影响 - 2021年后中美政策、库存、利率周期错位压制中国绩优成长股，周期同频后有望转机 [8] 核心资产配置机会 - 中美宏观周期共振上行时，大盘股和GARP策略表现好，核心资产有超额收益 [9] - 年中后顺周期核心资产走出经营拐点等因素强化大盘绩优成长股配置优势，迎来风格切换 [9] 资产配置建议 - 科技领域关注国产算力、端侧AI、锂电、军工、港股互联网和港股创新药 [1][10] - 关注新能源（储能、逆变器）等相对滞涨品种 [10] - 供给端出清领域关注铝、钢铁和面板，消费领域关注线下新零售 [1][10] - 从一季报潜在超预期视角，关注风电零部件、工程机械、汽车电子、眼科药店、服务性消费等细分环节 [1][10]

文章核心观点 - 年内有两个关键时点，4月初外部风险落地后有交易性机会，年中中美经济和政策周期同频后有配置性机会，配置聚焦A股和港股核心资产 [1] 4月初外部风险落地后或出现新一轮主题交易性机会 - 4月初外部风险集中落地，科技主题因弱宏观、强预期特性，是4月风险落地后最适合的交易机会 [3] - 端侧AI是最可能带动行情的方向，后续产品推陈出新或提振市场预期，二季度关注字节跳动、小米、Rokid相关大会带来的交易机会 [4] - 资金或来自前期高切低回补、仓位回补以及部分追逐港股的趋势资金回流，A股“高切低”和减仓持续4周，港股科技巨头估值优势不再，南下资金流入减弱 [5] 年中有望迎来中美周期同频带来核心资产配置性机会 - 足够大的外部压力才能催生超预期的内需刺激，复盘2013年以来政策阶段，外部压力加大时会催生总量刺激 [7] - 年中美国经济走弱叠加关税压力加大，可能出现2013年以来第四次总量型政策刺激，7月政治局会议有望出台相关政策 [8] - 中美经济、政策周期有望迎来2021年以来首次同步，共振上行周期将带来核心资产战略性配置机会，市场将迎来风格切换 [8][9] 配置上继续聚焦A股和港股核心资产 - 科技领域关注国产算力、端侧AI等，端侧AI可能成带动行情主线方向 [11] - 关注新能源等相对滞涨品种，结合短期政策预期催化 [11] - 供给端出清领域关注铝、钢铁和面板，消费领域关注线下新零售 [11] - 从一季报潜在超预期视角，关注风电零部件等细分环节 [11]