沪深300媒体指数表现 - 沪深300媒体(二级行业)指数6月12日报805 98点 [1] - 近一个月上涨0 50% 近三个月下跌1 56% 年至今下跌4 08% [1] - 指数基日为2004年12月31日 基点1000 0点 [1] 指数编制规则 - 沪深300行业指数按11个一级行业 35个二级行业 90余个三级行业 200余个四级行业分类 [1] - 样本每半年调整一次 实施时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整 临时调整参照沪深300指数样本变更规则 [2] 行业构成分布 - 深圳证券交易所占比100 00% [1] - 其他广告营销占比51 48% 互动媒体20 50% 游戏16 19% 视频媒体11 83% [1] 样本调整机制 - 样本公司行业归属变更或退市时将触发指数成分调整 [2] - 收购 合并 分拆等情形参照计算与维护细则处理 [2]

芒果TV剧集表现分析 - 2023年10月至2024年1月连续推出《小巷人家》《国色芳华》两部爆剧，云合集均达4000万，打破"综艺独秀剧集瘸腿"印象 [1] - 2024年1月后剧集表现断崖式下滑，《五福临门》2300万、《仁心俱乐部》900万至《千秋令》仅80万，形成规律性衰减曲线 [2][3] - 一季度独播剧仅2部超1000万，同期爱优腾各有5部以上达标，显示平台观众底盘薄弱 [4] 综艺业务发展瓶颈 - 2024年综艺占据云合网综Top 10半数席位，但依赖《大侦探》《乘风》等综N代IP，缺乏新爆款接棒 [7] - 现象级综艺《歌手2024》播放量仅2.5亿，《再见爱人4》3.9亿，远低于联播综艺《奔跑吧》8.5亿 [8] - 会员规模达7000万后增速连年放缓，广告收入连续三年下滑，单一综艺模式遭遇天花板 [7][9] 剧集战略转型举措 - 一季度电视剧投入金额同比增12%，拥有24个制作团队和40家战略工作室 [10] - 5月招商会公布20+重点剧集，包括《锦绣芳华》《水龙吟》等，数量与阵容显著升级 [6][14] - 采用"买股"策略扶持新锐导演李漠，其《180天重启计划》豆瓣8分但收视仅370万 [12] 差异化竞争路径探索 - 年代剧《小巷人家》通过题材创新实现错位竞争，古装剧《国色芳华》依靠杨紫李现抗剧能力 [11] - 计划升级剧综联动，《你好星期六》或成剧宣平台，《大侦探IP对撞季》尝试IP融合 [14] - 当前片单同质化严重，演员选择保守，缺乏突破性创新内容 [12]

文章核心观点 25Q1公司加大对头部剧集、技术应用的投入致业绩短期承压，未来内容释放有望带动业绩回升，且积极推动头部综艺出海、加强与东南亚多国当地机构合作，海外放量可期 [1] 投资要点 - 剧综播放量居行业前列，出海业务潜力大，维持“增持”评级，下调2025 - 2026年EPS预测值至1.01/1.18元，新增2027年EPS预测值1.34元，参考可比公司给予2025年31.3X PE，下调目标价至31.5元 [2] - 4月25日公司发布2024年及2025Q1财报，2024全年营收140.8亿元，同比下滑3.8%，归母净利润13.6亿元，同比下滑61.6%；2025Q1营收29亿元，同比下滑12.8%，归母净利润3.8亿元，同比下滑19.8% [2] 业务表现 - 优质内容带动会员业务良性增长，2024年会员业务收入51.5亿元，同比增长19.3%，年末有效会员规模7331万，同比增长10.2%，ARPPU约73.6元/人/年，同比增长7.2%，25Q1在综艺和剧集带动下继续增长 [3] - 广告业务回暖滞后，2024年广告收入34.4亿元，同比下滑2.7%，公司为头部客户定制专属长期营销策略并创新营销模式稳住基本盘 [3] 投入与海外业务 - 25Q1芒果TV电视剧投入金额同比增长12%，对微短内容、动漫、游戏等生态布局及技术应用投入加大，致归母净利润下滑 [4] - 2023 - 2024年海外收入由6200万元增至1.4亿元，累计下载量由1.3亿次增至2.6亿次，18 - 24岁年轻人占比近60%，未来推动头部综艺出海并加强与东南亚国家当地机构合作，海外放量可期 [4]

经营业绩 - 2024 年公司实现营业收入 140.80 亿元，营业利润 17.42 亿元，归母净利润 13.64 亿元，会员业务收入首破 50 亿元，同比增速 19.3% [2] - 2025 年第一季度公司实现营业收入 29 亿元，归母净利润 3.79 亿元，会员收入良性增长，营业收入同比下降因战略收缩传统电视购物业务，归母净利润同比下降因战略扩张影视等方面投入 [2] 综艺领域 - 公司探索内容生产组织方式，推出“赛道主理人”制度，已形成多个综艺赛道并不断开发新赛道 [3] - 2024 年芒果 TV 上线 160 档综艺节目，有效播放 TOP 榜单前十占五，前五占三，数据居行业第一 [3] - 2025 年第一季度芒果 TV 综艺正片有效播放市占率 38%，居行业第一，在云合数据全网网络综艺有效播放霸屏榜中十占其六 [3] 文化科技融合 - 公司推动文化和科技融合发展，依托场景和生态探索前沿技术应用与业态创新 [4] - 成立“山海研究院”，“芒果大模型”备案，搭建 AI 平台，AI 应用于多种内容创作实现降本增效 [4] - 创新打造用户数智互动生态，升级数智平台，推出互动玩法应用于节目 [5] - 储备头部数智传播平台、芒果出海等重点项目 [5] 现金流与所得税 - 2024 年公司加大影视剧投入，经营活动现金流出增加，经营性净现金流大幅减少，但现金储备充足影响较小 [7] - 2024 - 2027 年公司旗下转制文化企业享受所得税免税政策，2024 年冲回递延所得税资产 6.3 亿元，减少归母净利润 6.3 亿元，后续无需调整，2025 - 2027 年免征利好公司 [8][9] 会员业务 - 会员业务是业绩增长新引擎，公司将推动会员规模和 ARPPU 提升，确保“量价齐升”，并根据阶段和态势动态调整侧重 [10] 微短剧业务 - 微短剧是战略重心，2024 年成立微创新中心，上线 340 部微短剧，多部入选推荐片单和上星播出 [10][11] - 2025 年推行“剧场化 + 精品化”策略，发布分账合作模式，与红果短剧合作推出“果果剧场” [11] 文化出海 - 2024 年公司完成出海“倍增计划”，芒果 TV 国际 App 收入从 6200 万元增至 1.41 亿元，累计下载量从 1.3 亿次增至 2.61 亿次 [12] - 后续将实施“芒果出海三年行动计划”，构建互动平台提升海外影响力、DAU 和创收规模 [12]

财务表现 - 2024年公司实现收入140.8亿元，同比减少3.75%，归母净利润13.64亿元，同比减少61.63% [1] - 2025年一季度收入29亿元，同比下降12.76%，归母净利润3.79亿元，同比下降19.8% [1] - 一季度营业成本达26.9亿元，毛利率26.43%，环比下滑2.3pct，同比下滑2.2pct [1] - 一季度销售费用率13.2%，管理费用率3.8%，研发费用率1.9%，同比各上升2.8pct、0.6pct、0.6pct [1] 业务分析 - 会员业务2024年收入51.48亿元，同比增长19.3%，首次突破50亿元，年末会员规模达7331万 [2] - 广告业务2024年收入34.38亿元，同比下降2.7%，呈温和复苏态势 [2] - 运营商业务2024年收入15.93亿元，同比下滑42.4%，预计后续将逐步企稳 [2] - 小芒电商年度GMV达161亿元，4年复合增长率达125%，完成A1轮融资 [2] 内容储备与市场表现 - 一季度芒果TV综艺节目有效播放市占率稳居长视频平台首位，6档节目跻身TOP10 [3] - 影视剧有效播放数据同比增幅达117.7%，《国色芳华》《五福临门》分列TOP10榜单第二、第六 [3] - 一季度芒果TV电视剧投入金额同比增长12%，剧集储备包括《水龙吟》《韶华若锦》等 [3] - 《歌手2025》计划5月16日上线，《锦绣芳华》有望定档暑期 [3] 战略布局 - 公司实施"芒果剧好看"行动计划，持续加大头部影视剧投入 [3] - 小芒APP运营IP周边及衍生品业务，布局"谷子经济"，开发自有内容IP衍生产品并开放外部合作 [3] 未来展望 - 预计2025-2027年收入有望达到147.8/158.0/169.4亿元，归母净利润分别为17.2/19.8/22.0亿元 [4] - 二季度开始会员收入有望加速，广告收入增速预计改善，运营商业务逐步企稳 [4]

芒果超媒发布2024 年报&25Q1 季报，公司24 年实现营收 140.80 亿元（yoy-3.75%），归母净利 13.64 亿元（yoy-61.63%），符合业绩预告预期（12.5 -16.1 亿元），扣非归母净利 16.45 亿元（ yoy- 2.99%）。25Q1 实现营收29 亿元（ yoy-12.76% ， qoq-23.71% ）， 归母净利 3.79 亿元（yoy- 19.80%），扣非净利 3.03 亿元（yoy-35.03%），主要因内容投入较大。24 年公司拟每10 股派发现金股 利2.2 元（含税），24 年度共拟派发现金股利4.12 亿元，分红比例30.17%。我们长期看好公司内容竞争 力，会员及广告的增长空间，维持"买入"评级。 根据艺恩数据，芒果TV 在25Q1 TOP10 综艺中5 席（含《乘风2025》《妻子的浪漫旅行2025》等独播 IP），其中《乘风2025》3 月21 日首播即斩获1.76 亿首日播放量，招商包括金典（冠名）等11 家广告 主。影视剧有效播放数据同增117.7%，《国色芳华》《五福临门》分列TOP10 榜单的第二位和第六 位。后续看，25 年公司影视剧 ...

很多人喜欢给投资做总结。比如，价值投资的理想标的，得兼具好生意和好的管理层。 生意指的是商业模式，管理层通常用来代指公司能力。一眼看去，这总结自然没错。但问题是，在很多时 候，市场并没有那么多同时满足好生意和好公司这两个条件的标的。所以在投资中我们会不时面对现实选 择，如果好模式与好能力无法兼得，是选"好商业模式+平庸能力"，还是选"平庸商业模式+好能力"？ 要做这道选择题，我建议先来厘清模式和公司能力，以及它们分别会如何影响企业盈利。 在我看来，商业模式指的是一个企业如何做一门生意，包括但不限于客户需求是什么，支付意愿如何，采 购目标如何，成本结构如何等问题。好的商业模式，指的是在既有的做生意方式下，可能会产生更大的可 持续差异上限。 比如说浓香型白酒，都是52度500毫升，品质都很好，可同类产品间溢价差别却非常明显。 化工就是其典型的例子。这种行业往往产品同质化严重，客户粘性几乎为零，只能靠成本取得优势。但即 使在这样的商业模式下，有些企业仍然可以通过后天努力，比如生产管理，范围经济等手段实现持续的成 本优势，从而实现可观的盈利能力。记得有个化工从业者曾经跟我说过，"当行业毛利率集体跌破5%时， 我们愣是 ...