投资评级 - 维持"增持"评级 [3] 核心观点 - 公司2025年上半年实现收入16.0亿元，同比增长11.99%，归母净利润3.74亿元，同比增长26.16%，扣非净利润3.72亿元，同比增长27.24% [1] - 盈利能力持续提升，25Q2毛利率和净利率分别达到65.26%和25.26%，较24Q2和25Q1均呈现增长趋势 [2] - 核心产品乌灵系列25H1收入8.97亿元（同比增长7.23%），百令系列收入1.13亿元（同比增长38.5%），中药配方颗粒业务收入0.74亿元（同比增长56.6%） [7] - 未来2-3年业绩预计快速增长，主要驱动因素包括乌灵系列渗透率提升、百令系列集采受益份额提升及中药配方颗粒业务放量 [2] 财务表现与预测 - 调整后2025-2027年营收预测为32.21亿元、38.71亿元、46.26亿元，对应EPS为0.95元、1.20元、1.50元 [3] - 2025年预测归母净利润6.63亿元（同比增长30.7%），2026年8.39亿元（同比增长26.5%），2027年10.55亿元（同比增长25.7%） [8] - 盈利能力指标改善，预计2025-2027年毛利率稳定在58.9%-59.4%，净利率从20.6%提升至22.8%，ROE从21.1%升至30.3% [8][9] 业务细分表现 - 乌灵系列增长稳健，受益于广东及京津冀集采续标、新医院开拓及OTC渠道拓展 [7] - 百令系列受益国家集采落地，市场份额提升推动收入快速增长 [7] - 中药配方颗粒业务呈现高速增长趋势，25H1收入同比增长56.6% [7] 估值与市场表现 - 当前股价19.89元对应2025年PE为21倍，2026年17倍，2027年13倍 [3][8] - 总市值139.51亿元，自由流通市值119.92亿元 [5] - 相对股价表现领先沪深300指数，2025年8月相对收益达44% [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标股价对应2025-2027年PE为21 3/16 8/13 3倍 [4] 核心财务表现 - 2025H1营收15 99亿元（同比+11 99%） 归母净利润3 74亿元（+26 16%） 扣非净利润3 72亿元（+27 24%） [4] - 2025Q2单季营收7 75亿元（+2 60%） 归母净利润1 92亿元（+25 20%） [4] - 毛利率提升至63 01%（+0 39pct） 净利率达23 71%（+2 71pct） 销售费用率下降2 95pct至31 23% [4] - 2025-2027年盈利预测：归母净利润6 67/8 45/10 67亿元 EPS 0 95/1 20/1 52元/股 [4] 产品线分析 - 乌灵系列营收8 97亿元（+7 23%） 毛利率86 66%（-0 11pct） [5] - 百令系列营收1 13亿元（+38 51%） 毛利率提升2 58pct至63 95% [5] - 中药配方颗粒营收0 74亿元（+56 60%） 毛利率62 56%（+2 99pct） [5] - 其他业务营收1 62亿元（+134 48%） [5] 研发与战略布局 - 乌灵胶囊改良型新药完成AD动物药效学研究 灵泽片推进临床扩大应用 灵香片开展Ⅱ期临床试验 [6] - 与浙江大学共建智赋食药联合研发中心 开发AI驱动的食药同源大模型 赋能乌灵菌发酵液深度研发 [6] 市场表现 - 当前股价20 28元 总市值142 24亿元 近3个月换手率215 48% [1] - 2025年股价区间11 53-21 07元 相对沪深300指数超额收益显著 [1][3] 财务预测 - 预计2025年营收32 46亿元（+25 9%） 2027年达44 72亿元（CAGR 17 3%） [7] - 2025年ROE提升至22 4% 2027年净利率预计达23 8% [7][9] - 经营性现金流2025E为9 29亿元 2027E增至13 01亿元 [9]

会议基本信息 - 会议时间为 2025 年 7 月 9 日 16:20 - 17:30，地点在杭州 [2] - 参与单位众多，包括长城证券、开源证券等多家金融机构，时代周报、钱江晚报等媒体，还有个人投资者张启炼等 [1][2] - 上市公司接待人员有董事长俞有强、董事兼总经理汪涛等 [2] 公司战略 - 今年提出“一路向 C”战略升级，聚焦优化 OTC 业务和发力创新型大健康产品两大方向 [2] 战略提出原因 外部因素 - 国家扶持中医药传承创新，为 C 端推广提供政策机遇 [3] - 2024 年底 60 岁及以上人口占比达 22%，推动慢病健康管理需求 [3] - 消费者对中医药及养生保健需求增长，拓展 C 端市场空间广阔 [3] 内部因素 - 独家原料乌灵菌粉有差异化优势，契合现代健康需求 [3] - 乌灵系列产品被 82 个临床指南等推荐，有学术和品牌优势 [3] - 公司当前 C 端收入占比仅 10%多，增长空间大 [3] 上半年举措及成果 外拓市场 - 深度开发 108 粒大包装产品，强化店员培训与消费者教育 [4] - 发力 O2O 线上运营，深化与美团、饿了么合作，探索数字化营销 [4] - 聚焦乌灵胶囊改善轻度认知功能障碍应用，开展公益活动 [4] - 加强互联网平台拓展与客户服务 [4] 内强根基 - 优化组织架构，新成立 OTC 事业部，打造高执行力团队 [4][5] 核心竞争力 - 乌灵胶囊在城市和县级公立医院市场份额近两年排名第一 [6] - 乌灵系列产品在院内认可度高，有导流效应 [6] - 乌灵菌粉有差异化优势，有消费属性和显著疗效 [6] 财务情况 - 2025 年上半年经营活动现金流净额在 27,000 万元 - 29,000 万元之间，较一季度显著向好 [7] 业绩预期 - 公司有信心完成 2025 年股权激励计划中净利润增长 30%的目标 [8] 与浙大合作目标及未来展望 - 与浙大合作借助 AI 技术赋能乌灵菌研发，提升药用真菌领域积累 [10] - 坚守主业，巩固乌灵胶囊领先地位，打造乌灵系列 10 个品种 [10] - 在“一路向 C”战略引领下，实现技术、产品和商业模式创新，开启第二增长曲线 [10]