投资评级 - 报告重申对盾安环境的“强烈推荐”投资评级 [1] - 当前股价对应2026年预测市盈率（PE）为11倍 [1][6] 核心观点 - 公司治理持续改善，新业务多点开花，有望在储能/AIDC液冷、出海布局、切入海外大客户等多维度实现破局 [1] - 公司当前11倍PE估值对应股权激励目标15%的复合增速，具备投资价值 [1] - 通过复盘对标行业龙头三花智控，公司有望补齐短板，打开中长期估值空间 [1][30] 公司治理改善 - **格力入主带来协同与支持**：格力电器于2022年4月完成收购成为控股股东（持股38.78%），承诺5年内解决同业竞争问题，整合有望优化资源配置 [6][12][17] - **财务纾困成效显著**：格力通过定增等方式提供资金支持，公司财务费用降低，历史多元化业务产生的减值风险已基本出清 [6][20][21][27] - **股权激励常态化**：2024年首期激励目标超额完成，2025年9月发布第二期股权激励计划，要求2025-2027年扣非净利润复合增速达15%，体现管理层信心 [6][24] - **管理团队稳定**：格力充分授权，原有高管团队保持稳定并高效运转，核心管理人员司龄多在15年以上 [6][26][28][29] 新业务布局与增长曲线 - **储能热管理**：公司定位其为新增长曲线，依托B2B工业空调技术，开发覆盖3kW至60kW的储能专用空调及液冷机组，产品已应用于工商业储能、大型储能电站及新能源车换电站，预计2025年相关营收约1.5亿元 [6][31][35][38][42] - **核电空调**：公司是该领域龙头，产品壁垒高，已应用于大亚湾、秦山等重点核电项目，并有望受益于从核裂变到核聚变的行业推进 [6][46][50][54] - **数据中心（AIDC）液冷**：公司提供热管背板空调等定制化解决方案，并已将阀件、换热器等产品应用于数据中心温控领域，预计2025年该领域收入规模破亿元 [6][56][61][62] - **汽车热管理业务高速放量**：新能源车热管理复杂度提升带来单车价值量翻倍，四类核心零部件全球市场规模预计在2029年形成近千亿市场 [6][66][70] - **技术扎实**：产品在超静音、多功能、轻量化及大口径阀（如通径6mm电子膨胀阀）方面表现优异，竞争力强 [6][73][75] - **客户覆盖全面**：国内客户基本实现全覆盖，比亚迪为第一大客户（估计占营收超40%），汽车热管理在手订单超过150亿元 [6][78] - **出海布局加速**：泰国生产基地已开工，配套年产能180万套电子膨胀阀，助力拓展海外尤其北美客户 [6][79][84] - **并购整合**：2024年6月收购上海大创63%股权，快速补齐新能源汽车热管理水侧阀件及水泵产品线，并承诺2024-2026年累计净利润不低于7100万元 [6][81] 家电零部件基本盘 - **行业地位稳固**：公司是全球制冷控制元器件第二大供应商，整体市占率26%，四通阀、截止阀市占率分别为18%、14%，电子膨胀阀市占率14%位居第三 [6][103][104][105][108] - **主业稳健增长**：阀件产品技术壁垒高，竞争格局集中，护城河深厚。全球及中国空调控制元器件市场预计未来几年保持约8%的复合增长 [6][99][101] - **盈利能力有提升空间**： - **海外占比提升**：外销毛利率（约22%）通常高于内销约6个百分点，公司外销营收占比已从2017年的11.6%提升至约20%，相比三花智控约50%的占比仍有较大空间 [6][112][115] - **商用产品占比提升**：商用制冷配件毛利率更高（20%以上），公司目前占比约两成，随着商用空调全球市场（规模超6000亿元）持续扩容，结构优化将提升整体利润率 [6][116][117] 战略对标与成长路径 - **他山之石：三花智控的成功要素**：核心竞争力在于与核心客户（如特斯拉）深度绑定并快速响应技术迭代、通过多次收购实现领先的全球化布局、以及在新增长曲线（机器人、液冷、储能）上多点开花 [6][82][88][93][98] - **盾安的成长潜力**：作为行业第二龙头，有望复制三花的成功路径，通过在储能、数据中心、汽车热管理等新领域的积极布局，并结合收购与海外产能建设，打开中长期增长空间 [30][82] 财务预测与估值 - **盈利预测**：报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为11亿元、12亿元、14亿元，同比增长分别为3%、16%、15% [6][7][122] - **营收预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为129.13亿元、141.45亿元、155.56亿元 [7][122] - **估值水平**：当前股价对应2026年预测PE为11倍，2027年预测PE为9.2倍 [6][7]

公司业务范围澄清 - 公司产品主要应用于电力电子热管理、信息与通信热管理、储能热管理等领域 [1] - 公司目前暂未涉及商业航天的“卫星、火箭推进系统”温控场景 [1]

公司业务领域 - 公司产品主要应用于电力电子热管理领域 [2] - 公司产品主要应用于信息与通信热管理领域 [2] - 公司产品主要应用于储能热管理领域 [2]

公司业务进展 - 公司正在推进轨道交通专用锂电系统及光储充等大储项目的落地推广[1] - 公司在储能热管理产品方面推出了多系列液冷机组及风冷机组[1] - 上述产品尚处于市场拓展初期 其中部分产品已实现小批量应用[1]

公司业务进展 - 公司储能热管理产品已为重型电动卡车制造商等客户提供电池热管理配套 [1] - 公司致力于将技术解决方案拓展至更复杂的应用环境 [1] - 未来将进一步加强与主机厂客户的合作 [1] 技术发展策略 - 可按客户需求探索更多特殊地理场景中的技术优化方案 [1]

公司业务进展 - 公司储能热管理产品已为重型电动卡车制造商等客户提供电池热管理配套 [1] - 公司致力于将技术解决方案拓展至更复杂的应用环境 [1] - 未来将进一步加强与主机厂客户的合作 [1] - 可按客户需求探索更多特殊地理场景中的技术优化方案 [1] 客户与市场关系 - 公司不清楚相关工程的建设方是否采购了本公司客户生产的载重汽车 [1]

公司储能业务发展状况 - 公司储能热管理业务发展良好 [1] - 公司已向多家客户批量交付储能热管理产品 [1] 公司储能业务盈利能力 - 公司储能产品利润率处于行业合理区间 [1]

公司储能热管理业务概况 - 储能热管理业务中充电桩相关热管理设备的主要客户是充换电服务机构以及新能源汽车充电设备运营商 [1] - 公司储能热管理产品今年以来销售回暖 [1] - 销售增量主要集中在商用车电池热控制系统和储能电池热管理系统领域 [1] - 超充站水冷业务变化幅度较小 [1]

业务与客户结构 - 充电桩热管理设备核心应用场景以大功率快充站为主 [2] - 主要客户是充换电服务机构以及新能源汽车充电设备运营商 [2] 产品销售表现 - 公司储能热管理产品今年以来销售回暖 [2] - 销售增量主要集中在商用车电池热控制系统和储能电池热管理系统领域 [2] - 超充站水冷业务变化幅度较小 [2]

公司业务范围 - 公司产品主要应用于电力电子热管理、储能热管理、信息与通信热管理等领域 [1] - 公司产品暂未应用于机器人及无人机领域 [1] 公司信息披露 - 公司如有相关计划将按照相关法律、法规等规定及时履行信息披露义务 [1]