投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 装饰板材收入承压但盈利能力同比改善 装饰材料业务收入同比下降9.05% 其中板材产品收入同比下降16.45% 板材品牌使用费同比下降15.64% 但通过强化成本管控 销售毛利率达18.27% 同比提升0.8个百分点[8] - 定制家居业务保持小幅增长 全屋定制收入同比增长4.46%至6.21亿元 工程定制业务主动控制规模 裕丰汉唐收入同比下降60.45%至0.53亿元[8] - 渠道建设持续推进 装饰材料业务完成乡镇店招商847家 期末乡镇店达2481家 较年初增加超300家 同时加强家具厂渠道合作粘性[8] - 维持高分红政策 2025年中期拟每10股派现2.8元 分红率约86%[8] - 盈利预测保持乐观 预计2025-2027年归母净利润分别为7.54亿元、8.77亿元和9.58亿元 对应PE为11.6X、9.98X和9.15X[8] 财务表现 - 2025年上半年营收36.34亿元 同比下降7.01% 归母净利润2.68亿元 同比增长9.71%[8] - 第二季度营收23.63亿元 同比下降2.55% 归母净利润1.67亿元 同比增长7.15%[8] - 期间费用率有所上升 销售/管理/研发/财务费用率分别同比增加0.18、0.06、0和0.12个百分点[8] - 经营性现金流净额1.07亿元 较上年同期2.78亿元有所下降 主要因收现比同比下降[8] - 预测2025年营收95.32亿元 同比增长3.74% 归母净利润7.54亿元 同比增长28.90%[1] 业务板块分析 - 装饰材料业务收入29.85亿元 同比下降9.05% 但毛利率提升0.85个百分点[8] - 定制家居业务毛利率同比下降1.19个百分点[8] - 其他装饰材料占比提高拉动整体毛利率提升[8] 估值指标 - 当前股价10.53元 对应2025年预测PE 11.6倍[1] - 市净率2.84倍 流通市值77.51亿元 总市值87.37亿元[5] - 每股净资产3.70元 资产负债率44.23%[6]

投资评级 - 维持增持评级，预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间 [3][7][15] 核心财务数据与预测 - **营业收入**：2023A为90.63亿元（+1.6% yoy），2025E预计92.96亿元（+1.2% yoy），2026E增速显著提升至10.1% [1][8] - **归母净利润**：2023A为6.89亿元（+54.7% yoy），2025E预计7.34亿元（+25.5% yoy），2026E达8.9亿元（+21.2% yoy） [1][8] - **ROE**：2023A为21.2%，2025E回升至20.7%，2026E进一步提升至21.8% [1][8] - **EPS**：2025E为0.89元/股，2026E增至1.07元/股，对应PE估值分别为11.9倍和9.8倍 [1][7][8] 业务表现分析 - **装饰材料业务**：2025H1收入29.85亿元（-9.05% yoy），但毛利率提升0.85pct至17.59%，主要因成本管控及辅材配套策略拉动高毛利产品增长 [1] - **定制家居业务**：2025H1收入6.21亿元（+4.46% yoy），其中全屋定制收入3.09亿元（+3% yoy），家装渠道销量同比增加46.5% [1] - **区域表现**：国内收入34.43亿元（-8.54% yoy），国外收入1.91亿元（+33.22% yoy） [1] 盈利能力与分红 - **毛利率/净利率**：2025H1分别为18.27%（+0.8pct yoy）和7.43%（+1.07pct yoy），盈利水平持续改善 [2][7] - **高分红政策**：2025年中期拟每10股派现2.8元，分红总额2.29亿元，占归母净利润的85% [2][7] 现金流与费用 - **经营性现金流**：2025H1为1.07亿元（-61.39% yoy），主要因销售商品现金流入减少4.09亿元 [2][8] - **期间费用率**：2025H1为7.3%（+0.35pct yoy），销售费用率4.06%（+0.18pct yoy） [2][8] 行业与公司定位 - 所属建材行业，为装饰材料领域龙头企业，产品矩阵涵盖环保基材、定制家具饰材及工程系列 [7][8] - 股价表现：近一年跑赢沪深300指数，2025年8月20日收盘价10.53元，总市值87.37亿元 [3][5]

投资评级 - 维持增持评级 [1][5] 核心观点 - 2025年上半年实现营收36.3亿元，同比下降7.0%，归母净利润2.7亿元，同比增长9.7% [5] - 单二季度营收23.6亿元，同比下降2.5%，归母净利润1.7亿元，同比增长7.1% [5] - 上半年毛利率18.3%，净利率7.4%，分别同比提升0.8和1.1个百分点 [5] - 经营活动现金净流量上半年1.1亿元，二季度9.4亿元，现金流状况良好 [5] 业务表现 装饰材料业务 - 上半年收入29.85亿元，同比下降9.05% [5] - 板材收入17.93亿元，同比下降16.45% [5] - 品牌使用费收入1.85亿元，同比下降15.64%（剔除易装口径调整后下降12.44%） [5] - 其他装饰材料收入10.07亿元，同比增长9.87% [5] - 渠道布局加强，乡镇店数量达2481家 [5] - 推广ENF0级产品和"彩臻板"新产品 [5] 定制家居业务 - 上半年营收6.21亿元，同比增长4.46% [5] - 兔宝宝全屋定制营收3.1亿元，同比增长3% [5] - 裕丰汉唐营收0.53亿元，同比减少60.5% [5] - 截至6月末定制家居专卖店共1808家 [5] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.06、8.32、9.23亿元 [5] - 对应PE分别为12、10、9倍 [5] - 2025E营业总收入86.02亿元，同比下降6.4% [4] - 2026E营业总收入89.83亿元，同比增长4.4% [4] - 2027E营业总收入95.58亿元，同比增长6.4% [4] - 2025E毛利率19.6%，2026E20.3%，2027E20.3% [4] - 2025E ROE22.7%，2026E25.7%，2027E27.7% [4] 市场数据 - 当前股价10.53元 [1] - 一年内最高价13.26元，最低价8.94元 [1] - 市净率2.8倍 [1] - 股息率5.70% [1] - 流通A股市值77.51亿元 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级，高分红策略凸显投资价值 [1][4][6] - 当前股价10.53元，行业属于建筑材料/装修建材 [6] 财务表现 - 25H1营业收入36.34亿元（同比-7.01%），归母净利润2.68亿元（同比+9.71%），扣非净利润2.38亿元（同比+1.35%） [1] - Q2单季度营收23.63亿元（同比-2.55%），归母净利润1.67亿元（同比+7.15%） [1] - 25H1现金分红2.29亿元，占可分配利润95.13% [1] - 25H1综合毛利率18.27%（同比+0.80pct），净利率7.43%（同比+1.07pct） [3] - 经营性现金流净流入1.07亿元（同比少流入1.71亿元），收现比96.24% [3] 业务分拆 - 装饰材料收入28.00亿元（同比-8.58%，占比77.04%），柜类业务收入4.41亿元（同比+5.72%） [2] - 全屋定制业务收入3.09亿元（同比+3%），海外业务收入1.91亿元（同比+33.22%） [2] - 非渠道定制家居业务收入1.05亿元（同比+857.33%） [2] 渠道与战略 - 完成乡镇店招商847家，装饰材料门店总数达4673家（含饰材店2192家，乡镇店2481家） [4] - 3000家门店可提供板材定制+服务，新零售中心赋能经销商升级营销模式 [4] 财务预测 - 25-27年归母净利润预测调整至6.5/7.6/8.7亿元（原预测7.5/8.7/10亿元） [4] - 25-27年对应PE为13.2/11.4/10.0倍，25年营收预计98.84亿元（同比+7.57%） [4][5] - 25年EPS预测0.79元，ROE预计21.45% [5][12] 估值指标 - 当前市盈率12.67倍（2023年），市净率2.72倍 [5] - EV/EBITDA为3.70倍（2023年），预计2026年降至3.15倍 [5][12]

文章核心观点 公司装饰材料业务增长稳健，定制家居业务受工程定制业务下滑拖累，减值影响利润但现金流和分红水平高，25Q1盈利稳健增长，预计25 - 27年营收和归母净利润增长，维持“强烈推荐”评级 [1][2][3][4] 装饰材料业务 - 24年实现收入74.04亿，同比+7.99%，其中板材产品47.7亿，同比+7.57%，板材品牌使用费4.93亿，同比+14.18%，其他装饰材料21.41亿，同比+7.6% [1] - 24年门店零售端发力乡镇店拓展，乡镇店数量从年初739家增长到2152家，乡镇渠道销量翻倍增长 [1] - 家具厂渠道持续加密，24年底经销商体系合作家具厂客户2万多家，24年末零售门店达5522家 [1] - 25Q1实现收入10.68亿，同比-13.02%，其中板材业务5.88亿，同比-22.53%，其他装饰材料业务3.8亿，同比+2.8%，品牌使用费9985万元，同比+0.91% [4] 定制家居业务 - 24年实现收入17.2亿，同比-18.73%，其中兔宝宝全屋定制收入7.07亿，同比+18.49%，24年末专卖店达848家 [2] - 24年工程定制业务青岛裕丰汉唐收入6.1亿，同比-46.81% [2] - 25Q1兔宝宝全屋定制业务收入1.25亿元，同比-2.44% [4] 利润与现金流 - 24年计提资产减值1.45亿、信用减值2.8亿，资产减值主要是对青岛裕丰汉唐商誉新计提1.31亿减值准备，信用减值因青岛裕丰汉唐工程业务回款受影响 [3] - 24年兔宝宝本部剔除商誉减值影响后扣非利润8.11亿，同比+23.36% [3] - 24年经营活动净现金11.52亿，大幅超越净利润规模 [3] - 24年拟向全体股东每10股派发现金3.2元，累计分红总额4.93亿，分红率84.21% [3] 25Q1盈利情况 - 25Q1高毛利率的品牌使用费业务占比增加，推动毛利率同比+3pcts [4] - 25Q1公司收入下降，费用摊薄效应减弱，期间费用率9.91%，同比+1.35pct [4] - 毛利率和费用率皆提升，销售净利率同比+1.96pct，业绩稳健增长 [4] 盈利预测与投资评级 - 预计25 - 27年营收分别为99.34、109.21、118.6亿，同比+8.1%、+9.94%、+8.6% [4] - 预计25 - 27年归母净利润分别为7.28、8.68、9.4亿，同比+24.47%、+19.12%、+8.29% [4] - 对应PE分别为11.79、9.9、9.14，维持“强烈推荐”评级 [4]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持该评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年主业增长α明显，2025Q1业绩表现优异，经营质量优异且高分红高现金含量，公司低估值高性价比 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司经营数据 - 2024年实现营业收入91.9亿，同增1.4%；归属净利润5.85亿，同降15.1%；扣非归属净利润4.9亿，同降16.0%；折合Q4实现营业收入27.3亿，同降18.2%；归属净利润1.03亿，同降55.7%；扣非归属净利润0.63亿，同降69.8% [2][3] - 2025Q1实现营业收入12.71亿，同降14.3%；归属净利润1.01亿，同增14.2%；扣非归属净利润0.87亿，同增7.9% [2][3] 各业务收入情况 - 2024年装饰材料业务收入74.04亿元，同比增加7.99%，其中板材产品收入47.70亿元，同比增长7.57%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.93亿元，同比增长14.18%，其他装饰材料21.41亿元，同比增长7.6% [9] - 2024年定制家居业务收入17.20亿元，同比减少18.73%，其中兔宝宝全屋定制收入7.07亿元，同增18.49%，裕丰汉唐收入6.10亿元，同比减少46.81% [9] 盈利及费率情况 - 2024年实现毛利润16.63亿，同比小幅下降0.4%，对应毛利率18.1%，同降0.3个pct；全年期间费率6.0%，同降0.8个pct，其中管理、财务费率分别下降0.7、0.2个pct [9] - 2025Q1实现毛利润2.65亿，同比持平，对应毛利率20.9%，同升3.0个pct；Q1期间费率9.9%，同比提升1.3个pct [9] 减值及收益情况 - 2024年商誉减值较多使资产减值损失同比增加1.3亿，信用减值损失因裕丰坏账计提为2.8亿，同增0.56亿 [9] - 2025Q1其他收益减少694万元，主要系政府补助同比减少；公允价值变动收益同比增加0.11亿元，主要系公司持有的金融资产波动所致；信用减值损失同比减少587万元，主要系应收账款计提减少所致 [9] 经营质量与分红情况 - 2024公司实现经营性净现金流11.52亿，净现比2.47；2024年公司预计分红4.93亿，对应分红率84.21%，股息率5.3% [9] 估值与盈利预测 - 预计2025、2026年归属净利润8.1、9.1亿，对应PE11、10倍 [9] 财务报表及预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面给出2024A、2025E、2026E、2027E数据，涵盖营业总收入、营业成本、毛利等多项指标 [14]