公司股价表现与市场消息 - 建发国际集团股价再涨近4%，截至发稿涨3.8%，报16.11港元，成交额3757.86万港元 [1] 汇丰环球研究核心观点 - 汇丰环球研究对建发国际集团前景持建设性看法，预计其在2026年将实现“V型”盈利反弹 [1] - 公司正面临低迷住宅市场及去年房价大幅修正带来的盈利压力 [1] - 在市场情绪疲软及管理层交接完成的背景下，公司可能在2025年采取激进的减值确认措施以调整盈利预测 [1] 财务预测调整 - 将公司2025至2027年的合约销售额预测下调22%至28% [1] - 将公司2025至2027年的营收预测下调1%至15% [1] - 将公司2025至2027年的毛利率预测上调0.2至0.5个百分点 [1] - 将公司2025至2027年的核心利润预估分别下调31%、20%、19% [1] 盈利状况分析 - 预计公司去年核心利润将按年减22%，主要受高于预期的存货减值及投资物业冲销拖累 [1] - 短期盈利压力主要体现在年初至今的业绩表现不佳 [1] 公司竞争优势与复苏驱动因素 - 公司拥有持续的利润率复苏、新鲜的土地储备及在豪宅项目的强大专业能力 [1] - 预计在减值减少及利润率持续改善的驱动下，公司将在2026年实现盈利反弹 [1]

公司业绩与财务展望 - 公司管理层对2026年作出展望，预计2026年内生增长至少与2025年相当（报告口径按年增长16%，持续业务按年增长21.4%）[1] - 首席财务官预期随着公司持续优化制造流程、提升产能利用率与营运效率，未来利润率将改善[1] - 部分业务剥离也将对未来利润率改善有所助益[1] 核心业务发展 - TIDES（寡核苷酸和多肽）业务在2025年收入按年大增逾90%[1] - 公司已于2025年第三季度完成固相多肽产能扩充至1万升，并计划在2026年进一步扩产[1] - 在GLP-1项目方面，截至2025年第三季度，药明康德在全球临床阶段创新药项目中占有16%的市场份额，目前公司正在推进24个GLP-1项目[1] 市场地位与机构观点 - 花旗认为，药明康德在核心业务领域保持稳固的市场领导地位[1] - 花旗维持对公司“买入”评级，目标价为142港元[1]

核心观点 - 申万宏源维持新东方-S FY26-FY28财年收入及Non-GAAP净利润预测 并将评级上调至买入 主要基于公司出国留学业务收缩触底 利润率拖累即将出清 同时通过控制网点扩张速度、提升产能利用率和运营效率 推动利润率持续改善[1] 财务预测与评级 - 维持FY26-FY28财年收入预测分别为53.8亿美元、59.8亿美元、67.3亿美元[1] - 维持FY26-FY28财年Non-GAAP净利润预测分别为5.55亿美元、6.1亿美元、6.79亿美元[1] - 维持目标价69.9美元（对应港股54.9港元） 评级上调至买入[1] 第二财季（2QFY26）业绩预期 - 预计总收入11.65亿美元 同比增长12.2%[2] - 预计教育业务（含文旅）收入9.57亿美元 同比增长11%[2] - 预计其他业务（主要为东方甄选）收入2.08亿美元 同比增长18%[2] - 预计归属母公司Non-GAAP净利润0.63亿美元 同比增长77.8%[2] - 预计Non-GAAP净利率5.4% 同比扩张2个百分点[2] 留学业务分析 - 预计2QFY26出国考试培训及咨询业务收入2.42亿美元 同比下降3% 增速较去年同期放缓33.3个百分点 较上一财季（1QFY26）放缓4个百分点[3] - 高端出国考培1对1业务增长面临挑战 公司通过调整班型至1对多以降低课时单价 并增加青少年出国考培业务以扩展服务对象[3] - 预计出国留学考培及咨询业务增速将于2QFY26触底[3] 新业务发展 - 预计2QFY26新业务（K9素养教培+学习机业务等）收入同比增长21%至3.64亿美元 非学科素养业务高增持续[4] - 公司通过产品矩阵满足差异化需求：在小学阶段提供素养班课 在初中阶段推出学习机订阅服务[4] - 预计2QFY26教学网点增至1368个 同比增长20% 但增速较1QFY26放缓3.7个百分点[4] - 公司将通过挖掘现有教学网点产能利用率来提升运营效率 带动利润率扩张[4] 利润率趋势 - 预计2QFY26 Non-GAAP经营利润率同比扩张约2个百分点至4.7% 呈现加速扩张趋势（1QFY26扩张1个百分点）[5] - 高利润率留学业务增长放缓的影响 被素养业务利润率提升所抵消[5] - 公司持续推进人员精简和费用控制[5] - 预计2QFY26教育业务Non-GAAP经营利润率为4.1% 同比扩张0.9个百分点[5] - 预计2QFY26其他业务（主要为东方甄选）Non-GAAP经营利润率为8% 同比大幅扩张8.5个百分点[5]

公司股价表现 - 公司股价在周三交易中大涨13.24% [1] - 自公布第四季度业绩以来两天内涨幅最高达19% [1] 公司财务业绩与指引 - 公司预计2026财年收入将增长50% [1] - 2026财年初步毛利率指引中值为12%，高于华尔街10.9%的普遍预期 [1] - 第四季度新增订单同比增长21%，在连续三个季度下滑后重返增长轨道 [1] - 尽管全年新增订单同比下降三分之一，但第四季度数据令人鼓舞 [1] - 第四季度毛利率优于预期 [1] 分析师观点与评级调整 - 杰富瑞分析师将公司评级从"逊于大盘"上调至"中性"，目标价从11美元大幅上调至16美元 [1] - 分析师指出公司利润率正在改善，复苏终于可见 [1] - 分析师认为2025财年对公司是充满挑战的一年，但2026财年前景看起来越来越具有吸引力 [1] - 基于终端市场信号的持续改善，分析师决定上调评级 [1] 行业与市场动态 - 公司核心美国市场出现初步复苏迹象 [1] - 公司接近解决AESC问题 [1] - 宏观逆风基本已成为过去，公司核心美国市场的复苏已步入正轨 [1]

股价表现 - 康师傅控股股价再涨超4%至11.85港元，创今年7月以来新高，高见11.86港元 [1] - 三个交易日股价累计上升一成 [1] - 成交额为2.83亿港元 [1] 近期业绩展望 - 公司面临2025财年销售目标（原预期持平至低个位数按年增长）的挑战，主要受饮料业务疲弱拖累 [1] - 2025财年盈利目标（经常性净利润按年双位数字增长）仍有望达成 [1] - 盈利目标达成的驱动因素包括定价基数效应、成本顺风、效率提升措施以及严格的促销管理 [1] 中长期战略重点 - 展望2026年，管理层重申将以改善利润率为核心重点 [1] - 2026年公司有望恢复收入增长轨迹，并持续推动效率提升措施 [1] 运营管理 - 公司通常会为各类别原材料锁定半个月至数个月的采购 [1]

股价表现 - 康师傅控股股价再涨超4%至11.85港元，创今年7月以来新高，成交额达2.83亿港元 [1] - 三个交易日股价累计上升一成 [1] 近期业绩与目标 - 公司面临2025财年销售目标（原预期持平至低个位数按年增长）的挑战，主要受饮料业务疲弱拖累 [1] - 2025财年盈利目标（经常性净利润按年双位数字增长）仍有望达成，得益于定价基数效应、成本顺风、效率提升措施以及严格的促销管理 [1] 未来展望与运营策略 - 展望2026年，管理层重申将以改善利润率为核心重点，同时有望恢复收入增长轨迹，并持续推动效率提升措施 [1] - 公司通常会为各类别原材料锁定半个月至数个月的采购 [1]

业绩表现 - FY26Q1收入同比增长6.1%，超过2%-5%的指引区间 [1] - 公司预计FY26Q2收入增速为9%-12%，并维持全年收入增速5%-10%的目标 [1] - FY26Q1 Non-GAAP经营利润率为22.0%，同比提升100个基点 [4] 业务分部表现 - 出国业务超预期，FY26Q1考培业务增长1%、留学咨询增长2%，显著优于FY25Q4预期的下滑4%-5% [1] - 低龄留学群体收入增长超过25%，非美英国家申请和背景提升服务快速增长 [1] - K12业务增长提速，FY26Q2预期K9业务增长约20%、高中业务实现双位数增长 [2] - 初中非学科业务增速快于小学业务，社区化教学等新模式效果显现 [2] - OMO业务活跃付费用户达45.2万，投资额为2850万美元 [2][3] 运营指标与战略执行 - 递延收入同比增长10%，续班率全面高于去年同期，各学段续班率均提升 [1][2] - K12业务增长验证了提升产品质量、提高续班率、驱动收入增长的战略路径 [2] - 公司在暑期面临低价竞争压力下，通过产品力而非价格战实现增长 [2] 盈利能力与成本控制 - 利润率改善主要来自更高的资源利用率、运营杠杆体现、有效成本控制及东方甄选利润贡献 [4] - 公司预计Q2利润率扩张幅度将超过Q1，并期望实现全年利润率扩张 [4] - FY26Q1运营成本费用总计12.1亿美元，同比增长6.1%，与收入增速基本匹配 [4] - 股份支付费用增长至2330万美元影响了GAAP净利润，但此为一次性因素，后续将逐年递减 [4] 财务状况与股东回报 - 宣布1.9亿美元股息加3亿美元回购计划，合计约4.9亿美元，相对FY25归母净利润3.7亿美元的回报率超过130% [3] - 截至FY26Q1末持有现金及等价物50.3亿美元，现金流充裕 [3] - 股东回报方式采用常规股息分两期支付加持续回购的组合，公司强调明年会继续大力回馈股东 [3] 盈利预测 - 预测FY2026-FY2028年Non-GAAP归母净利润分别为5.8亿美元、6.3亿美元、6.9亿美元 [4] - 当前股价对应FY2026-FY2028年PE（Non-GAAP口径）分别为17倍、15倍、14倍 [4]

核心观点 - 公司中报业绩符合预期，收入下降主要因关节产品销售模式由配送转为经销导致出厂价下降，利润高增长则得益于销售费用下降及经营效率提升[1] - 展望下半年，脊柱、创伤等业务有望稳健增长，利润率有望持续改善，利润增速预计高于收入增速，全年利润端有望实现股权激励考核目标[1] - 中长期看，骨科行业成长性良好，公司产品线布局全面，有望依托品牌、渠道、研发优势维持行业龙头地位[1] 2025年半年度业绩 - 2025年上半年公司实现营收7.41亿元，同比下降1.28%[2][3] - 实现归母净利润1.42亿元，同比增长52.43%，扣非归母净利润1.36亿元，同比增长51.98%[2][3] - 第二季度单季营收4.51亿元，同比增长11.95%，归母净利润0.90亿元，同比增长54.86%[3] - 基本每股收益为0.35元/股，拟每10股派发现金红利1.00元（含税），分红总额约3973万元[2] 业绩驱动因素分析 - 收入下降主要系关节产品销售模式由配送模式转为经销模式，出厂价格下降所致[1][3] - 利润高速增长主要由于销售模式调整带来的销售费用下降，以及公司精细化管理带来的经营效率提升[1][3] - 上半年实现海外收入4321万元，同比增长19%，公司正加速国际化战略落地[3] 盈利能力与费用分析 - 上半年销售毛利率为66.50%，同比提升2.43个百分点[5] - 销售费用率为26.49%，同比下降10.63个百分点，主要因优化营销架构、人员结构及渠道整合[5] - 管理费用率为7.59%，同比上升2.22个百分点，主要因管理团队增加及股权激励费用增加[5] - 研发费用率为7.86%，财务费用率为-1.01%，均基本保持稳定[5] - 销售净利率为19.52%，同比提升6.71个百分点，经营效率显著改善[5] 财务健康状况 - 经营活动现金流净额为1.86亿元，同比增长28.66%，主要因支付的付现费用减少[5] - 应收账款周转天数为67.0天，同比降低3.4天，回款效率持续改善[5] 行业环境与下半年展望 - 骨科各细分领域集采均已落地，关节、创伤集采续约已完成，公司中标价格稳中有升[4] - 脊柱集采续约预计在2025年底或2026年初开展，参考此前结果，预计价格有望保持平稳[4] - 尽管关节业务销售模式调整可能影响收入，但脊柱、创伤业务有望稳健增长，利润率有望持续改善[4] - 全年利润端有望实现限制性股票激励计划的考核目标，即剔除股份支付费用后的归母净利润不低于2.90亿元[4] 未来业绩预测 - 预计2025年公司实现收入16.16亿元，同比增长11.2%[6][7] - 预计2025年实现归母净利润2.93亿元，同比增长31.1%[6][7] - 预计2026年收入18.90亿元，同比增长17.0%，归母净利润3.61亿元，同比增长23.0%[6][7] - 预计2027年收入22.13亿元，同比增长17.1%，归母净利润4.29亿元，同比增长18.8%[6][7]

投资评级 - 维持买入评级 [4] 核心观点 - 公司整体进入利润率改善拐点 扫地机内销延续增长但净利率短期承压 外销持续向好 北美产能转移后收入利润预计环比大幅改善 洗地机和洗烘一体机在利润上不再显著负贡献 新推出割草机器人有望带来新增量 [12] - 25H1业绩符合预期 预计后续利润率持续改善 [5] - 25Q2净利率9.2% 同比降19个百分点但环比升1.4个百分点 毛利主要受北美关税波动影响 预计Q3大幅好转 [11] 财务表现 - 25H1营收79亿元 同比增长79% 归母净利润6.8亿元 同比下降40% [6] - 25Q2营收45亿元 同比增长74% 归母净利润4.1亿元 同比下降43% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.42亿元 26.30亿元 32.47亿元 对应PE为28.2倍 19.7倍 16.9倍 [4][12] - 预计2025-2027年营业收入分别为183.82亿元 226.37亿元 277.78亿元 增长率分别为53.9% 23.1% 22.7% [4][14] 产品线分析 - 扫地机25Q2收入35亿元 同比增长50% 其中国内市场受补贴政策推动增长显著 海外市场欧洲/亚太/北美收入分别增50%/50%/30% [7] - 洗地机25Q2收入7亿元 同比增长700% 国内市场占有率约25% 位居第二 海外市场已在韩国 新加坡 澳洲实现出货并贡献利润 [9] - 洗烘一体机Q2投放力度较大对利润产生负面影响 H2预计亏损收窄 [10] 盈利能力 - 分产品净利率表现：扫地机内销接近15% 欧洲22% 亚太22% 北美受关税影响为低个位数 洗地机25Q2实现扭亏 [11] - 2025-2027年预计毛利率分别为44.3% 47.5% 47.4% 净利率分别为10.8% 11.7% 11.7% [14] - 2025-2027年预计ROE分别为13.9% 16.1% 17.0% [14] 资本结构 - 当前总股本259.11百万股 流通股本259.11百万股 市价200.22元 市值51,878.28百万元 [2][4] - 2025-2027年预计资产负债率分别为34.7% 33.9% 33.7% [14]

核心财务表现 - 25H1公司实现净收入2.92亿美元，同比增长19.9% [1] - 剔除海参崴项目减值影响后EBITDA为2.0亿美元，同比增长38.5% [1] - 经调整EBITDA率达58.6%，同比改善9.2个百分点 [2] - 经调整净利率达43.5%，同比增加13.4个百分点 [2] 博彩业务表现 - 25H1博彩毛收入(GGR)3.32亿美元，同比增长17.2% [1] - 中场博彩桌业务GGR 1.62亿美元，同比增长24.0%，增速领先各板块 [1] - 高端贵宾业务GGR 0.68亿美元，同比增长13.5%，恢复至2019年同期的138.8% [1] - 中场电子博彩机GGR 0.70亿美元，同比增长14.4% [1] - 转介贵宾业务GGR 0.32亿美元，同比增长1.9% [1] 业务结构优化 - 高限额中场赌桌数量从23Q2的4张增加至25Q2的60张 [1] - 中场博彩桌业务赢率从16.9%提升至23.2% [1] - 高端贵宾业务转码额同比增长89.0%，但赢率降至3.1%（去年同期4.0%） [1] - 中场博彩桌业务毛利占比达54%，成为主要利润来源 [2] 毛利率改善 - 综合毛利率80.7%，同比改善1.8个百分点 [2] - 中场博彩桌业务毛利率91.9%，同比提升0.3个百分点 [2] - 高端贵宾业务毛利率77.8%，同比提升3.3个百分点 [2] - 中场电子博彩机毛利率82.7%，同比下降0.6个百分点 [2] - 转介贵宾业务毛利率24.6%，同比提升0.4个百分点 [2] 成本控制成效 - 行政开支0.26亿美元，同比下降35.6% [2] - 利润率提升得益于毛利率改善和行政开支压缩 [2] 行业竞争优势 - 公司在金边方圆200公里范围内享有至2045年的独家经营权 [3] - 柬埔寨博彩税具竞争力：中场业务GGR税率7%，非中场业务GGR税率4% [3] - 较低的运营成本使公司能向高端客户提供更具吸引力的返佣政策 [3] 增长驱动因素 - 外国直接投资吸引外国企业及外籍人士，带来商务客流 [3] - 更多直飞航班增加便利性，刺激旅游需求 [3] - 东南亚经济增速更快，带动博彩消费支出提高 [3] - 金界三期项目稳步推进，助力承接更多客流量 [3] 盈利展望 - 预计25-27年EBITDA分别为4.01亿、4.45亿和4.87亿美元 [3] - 对应25年EV/EBITDA为7.4倍，P/E为11.4倍 [3] - 估值水平显著低于澳门博彩同行 [3]