春节即时零售市场高峰 - 春节年货消费推动即时零售市场迎来新一轮高峰 抖音平台年夜饭相关产品成交额同比增长92% 海鲜礼盒、佛跳墙、大盆菜等“轻开火”菜品受青睐[1] - 美团闪购上 酒水、数码家电等品类销量翻倍 多地饭店年夜饭预订火爆 堂食“一桌难求” 年夜饭外送到家成为重要选项[1] - 商务部预测 2026年春节黄金周期间全国网上零售额预计同比增长5.8% 即时零售订单量同比增长120% “线上下单、即时送达”深度融入节日消费[10] 顺丰同城“年味专送”服务升级 - 顺丰同城连续第六年推出“年味专送”服务 携手同庆楼、广州酒家、西安饮食、海底捞外送、香格里拉酒店等全国知名餐饮品牌 以及山姆、永辉等商超和瑞幸咖啡、霸王茶姬等品牌 配送年货与年夜饭[1] - 平台升级运力保障与定制化服务 投入充足运力 依托弹性运力底盘、智能调度系统和专业管理体系 实现服务范围全覆盖和春节订单“全接起”[4] - 针对不同菜品制定“一品一策”的精细包装与配送标准 例如为同庆楼等宴席套餐配备多种规格专业保温配送箱 为南京大牌档等冷热兼备菜品加区隔板防止串温串味 为高端酒店提供定制服装、餐桌布置等VIP服务延伸[4][6] 即时配送成为全渠道增长关键基础设施 - 线上渠道与即时零售是商家把握节日增长、拓展服务半径的重要窗口 全渠道运营与履约承接能力成为商家春节生意的关键[7] - 作为独立第三方即配平台 顺丰同城基于专业、中立、高质量的履约能力 一站式覆盖全渠道配送需求 例如助力瑞幸咖啡、霸王茶姬实现公域与私域全渠道订单统一配送 助力山姆、天虹保障春节“极速达”体验[9] - 对于抖音、微信等新兴电商平台 顺丰同城成为其补齐本地生活服务闭环、创新春节消费场景的“基础设施” 将直播、短视频等内容流量高效转化为本地“留量”[9] - 对于美团、淘宝闪购等外卖平台 顺丰同城在春节期间可作为其运力体系的弹性补充 提升网络整体效率与成本弹性[9] 顺丰同城业务表现与市场定位 - 2025上半年 顺丰同城年度活跃商家规模同比增长55% 达到85万 与KA（关键客户）合作占比和收入保持领先[11] - 公司通过覆盖全场景的定制化配送方案 将平台能力转化为商家经营助力 在即时零售高速增长周期中构建差异化竞争力[11]

公司业务动态 - 闲鱼在无锡市梁溪区圆融广场开设首家线下循环商店 于12月27日正式开业 [1] - 门店商品品类包括箱包鞋服 数码家电 户外运动装备 二次元手办等 [3] - 门店提供个人闲置寄卖 品牌折扣 出口转内销商品以及手机数码类商品的“到店极速回收”服务 [3] - 公司已开始筹备无锡第二店 计划明年上半年在新兴潮流商圈亮相 [4] 市场与用户基础 - 选择梁溪区开设首店的原因包括该区域消费活力旺盛 市场环境开放包容 以及居民密集且二手交易活跃度高 [4] - 闲鱼后台数据显示 无锡用户装机量和活跃度名列前茅 是品牌首批布局城市 [4] - 开业前夕得到本地循环生活“玩家”积极响应 例如有用户带来近百件谷圈吧唧 卡牌和手办进行寄卖 [3] 区域经济与战略协同 - 梁溪区以“首店经济”为引领 已吸引包括腾讯音乐全球首店 A3全国首店在内的首店超过450家 数量位居全市之首 [4] - 梁溪区商务局认为 区域在首店经济上的布局与闲鱼倡导的兴趣社交 情感连接理念不谋而合 [4] - 梁溪区计划以闲鱼循环商店落子为契机 积极参与“三新”试点城市建设 导向为“年轻化 数字化 品质化 绿色化” 并将在首发经济 二次元消费 宠物经济等领域深耕 发力“AI+”消费 [4] 消费者反馈与价值主张 - 有顾客表示线下店能实现“眼见为实”且售后有保障 解决了线上交易怕“落地刀”的顾虑 [3] - 门店为市民践行循环生活提供了新选择 旨在为绿色经济发展注入新动能 [4] - 门店开业吸引不少市民探店 有资深用户专程赶来并在店内成功淘到国内未售的手办等商品 [1][3]

行业投资评级 - 商贸零售行业投资评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 2025年双十一全网电商销售总额约为16,950亿元，同比增长14.2%[4][9] - 综合电商平台（含货架电商+直播电商）销售总额为16,191亿元，同比增长12.3%[4][9] - 即时零售表现亮眼，双十一期间销售额达670亿元，同比大幅增长138%[4][10] - 双十一超额增长主要源于活动周期延长，若不延长则大促增速与线上消费大盘接近[4][16] - 双十一行业增速能很好反映行业大盘情况，建议关注宠物等增速较快赛道[4][16] - 择股上建议关注具备alpha、质地优秀的企业[4][16] 本周行业观点 - 2025年双十一周期为10月7日至11月11日，较2024年（10月14日至11月11日）再次延长[4][9] - 分品类看：数码家电、食品饮料、家具、宠物等品类增速较高[4][15] - 国补政策带动家电、手机数码、家具建材、电脑类产品增速快于大盘[4][15] - 食品饮料类占比为5.9%，同比提升0.6个百分点[4][15] - 宠物类销售额为92亿元，同比增长59%[4][15] 本周行情回顾 - 本周（11月10日至11月16日）申万商贸零售指数上涨4.06%，表现优于大盘（上证综指-0.18%，沪深300指数-1.08%）[4][17] - 申万社会服务指数上涨2.28%，申万美容护理指数上涨3.75%[4][17] - 年初至今（1月2日至11月16日）申万商贸零售指数累计上涨8.43%[4][17] - 申万社会服务累计上涨11.61%，申万美容护理累计上涨6.45%[4][17] - 主要股指表现：上证综指+19.06%，深证成指+26.90%，创业板指+45.29%，沪深300指数+17.62%[4][17] 细分行业公司估值 - 报告覆盖化妆品&医美、培育钻石&珠宝、免税旅游出行、出口链、产业互联网、小家电、超市&其他专业连锁等多个细分领域重点公司[24] - 提供各公司总市值、收盘价、2024A/2025E/2026E归母净利润及市盈率数据[24] - 部分重点公司投资评级：珀莱雅（买入）、丸美生物（买入）、上海家化（买入）、华熙生物（增持）等[24]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价至 217 港元/56 美元，对应 2025E 12x P/E [3] 报告的核心观点 - 国补推动带电品类强劲增长，公司 4Q24 收入为 3470 亿元，同比增长 13.4%，高于市场预期 4%，预计 1Q25 商品收入仍有望保持双位数增长 [1] - 销售费率上升，全年利润或高个位数增长，预计 1Q25 调整后净利润仍能保持双位数增速，全年利润率或保持相对平稳约 4.1% [2] - 考虑到公司核心品类受益政策利好及中长期利润率有改善空间，维持“买入”评级，公司宣布派发 15 亿美元现金股利，叠加回购金额约相当于每年 5%+的股东回报率 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 盈利预测和财务指标显示，2023 - 2027 年营业收入从 10846.62 亿元增长至 13997.72 亿元，毛利润从 1597.04 亿元增长至 2267.63 亿元，调整后净利润从 352 亿元增长至 567.79 亿元 [4] - 财务报表分析与预测中，各指标呈现不同变化趋势，如营业收入增速 2024 - 2027 年分别为 6.8%、7.9%、5.9%、5.7%，毛利润增速分别为 15.1%、9.0%、6.4%、6.4%等 [6] 情景假设 - 京东港股乐观情景（概率 20%）目标价 294 港元，公司收入好于预期，市场份额逐步回升，利润改善优于预期；悲观情景（概率 20%）目标价 128 港元，公司收入不及预期，行业竞争导致收入增长持续承压，利润改善不及预期 [13] - 京东美股乐观情景（概率 20%）目标价 75 美元，公司收入好于预期，市场份额逐步回升，利润改善优于预期；悲观情景（概率 20%）目标价 33 美元，公司收入不及预期，行业竞争导致收入增长持续承压，利润改善不及预期 [18] 行业覆盖公司 - 浦银国际对互联网行业多家公司给出评级和目标价，如阿里巴巴“持有”，京东“买入”，拼多多“买入”等 [26]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价至 217 港元/56 美元，对应 2025E 12x P/E [3] 报告的核心观点 - 国补推动带电品类强劲增长，公司 4Q24 收入为 3470 亿元，同比增长 13.4%，高于市场预期 4%，预计 1Q25 商品收入仍有望保持双位数增长 [1] - 4Q24 毛利率为 15.3%，同比提升 1.1pp；调整后净利润同比增长 34%至 113 亿元，好于市场预期，预计 1Q25 调整后净利润仍能保持双位数增速，全年利润率或保持相对平稳，约 4.1% [2] - 考虑到公司核心品类受益于以旧换新政策利好推动以及中长期利润率仍有改善空间，维持“买入”评级，公司宣布派发 15 亿美元现金股利，叠加回购金额，约相当于每年 5%+的股东回报率 [3] 根据相关目录分别进行总结 收入情况 - 4Q24 收入 3470 亿元，同比增长 13.4%，高于市场预期 4%，商品收入同比增长 14%，服务收入同比增长 10.8% [1] - 核心品类数码家电同比增长 15.8%，日用百货收入同比增长 11.1%，广告收入和物流收入分别增长 12.7%和 9.5% [1] 利润情况 - 4Q24 毛利率 15.3%，同比提升 1.1pp；调整后净利润同比增长 34%至 113 亿元，调整后净利率为 3.3% [2] - 京东零售经营利润率同比改善 0.7pp 至 3.3%；京东物流经营利润率同比提升 0.7pp 至 3.5% [2] - 4Q24 销售费率同比提升 0.6 百分点至 4.9%，预计短期或保持高位，得益于收入端增长，预计 1Q25 调整后净利润仍能保持双位数增速 [2] - 全年利润率或保持相对平稳，约 4.1%，中长期高个位数利润率目标依赖于规模效益、产品组合优化及 3P 业务贡献提升 [2] 盈利预测和财务指标 |指标|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,084,662|1,158,819|1,250,052|1,324,002|1,399,772| |毛利润（百万元）|159,704|183,868|200,337|213,164|226,763| |调整后净利润（百万元）|35,200|47,827|51,093|51,514|56,779| |调整后目标 PE(x)| - | - |12.0|11.9|10.8| [4] 财务报表分析与预测 - 营业收入增速分别为 3.7%、6.8%、7.9%、5.9%、5.7%；毛利润增速分别为 8.6%、15.1%、9.0%、6.4%、6.4% [6] - 经营利润增速分别为 32.0%、52.0%、11.3%、8.2%、11.6%；净利润增速分别为 140.0%、92.0%、0.1%、 - 0.2%、10.5% [6] - 调整后净利润增速分别为 25.1%、35.9%、6.8%、0.8%、10.2% [6] - 毛利率分别为 14.7%、15.9%、16.0%、16.1%、16.2%；经营利润率分别为 2.4%、3.4%、3.5%、3.6%、3.8% [6] - 净利率分别为 2.2%、3.6%、3.6%、3.4%、3.5%；调整后净利率分别为 3.2%、4.1%、4.1%、3.9%、4.1% [6] 情景假设 - 乐观情景（概率 20%）：公司收入好于预期，市场份额逐步回升，利润改善优于预期，港股目标价 294 港元，美股目标价 75 美元 [13][18] - 悲观情景（概率 20%）：公司收入不及预期，行业竞争导致收入增长持续承压，利润改善不及预期，港股目标价 128 港元，美股目标价 33 美元 [13][18] 行业覆盖公司 |股票代码|公司|现价（交易货币）|评级|目标价（交易货币）|评级/目标价/预测发布日期|行业| |----|----|----|----|----|----|----| |9988 HK Equity|阿里巴巴|140.80|持有|91.00|18/11/2024|电商| |BABA US Equity|阿里巴巴|139.95|持有|94.00|18/11/2024|电商| |9618 HK Equity|京东|179.00|买入|217.00|7/3/2025|电商| |JD US Equity|京东|43.92|买入|56.00|7/3/2025|电商| |PDD US Equity|拼多多|119.82|买入|129.00|22/11/2024|电商| |VIPS US Equity|唯品会|16.91|持有|14.00|20/11/2024|电商| |9878 HK Equity|汇通达|16.96|买入|36.00|3/4/2024|电商| |9991 HK Equity|宝尊|8.50|持有|21.00|9/9/2022|电商| |BZUN US Equity|宝尊|3.29|持有|8.00|9/9/2022|电商| |700 HK Equity|腾讯|544.00|买入|500.00|7/1/2025|游戏、社交| |NTES US Equity|网易|101.99|买入|118.00|24/2/2025|游戏| |9999 HK Equity|网易|164.30|买入|184.00|24/2/2025|游戏| |9626 HK Equity|哔哩哔哩|178.00|买入|177.00|21/1/2025|游戏、中视频| |BILI US Equity|哔哩哔哩|22.28|买入|23.00|21/1/2025|游戏、中视频| |777 HK Equity|网龙|12.52|买入|15.00|3/9/2024|游戏| |2400 HK Equity|心动|37.40|买入|22.00|3/9/2024|游戏| |799 HK Equity|IGG|4.28|买入|4.20|23/1/2025|游戏| |1119 HK Equity|创梦天地|1.31|买入|3.70|17/10/2023|游戏| |HUYA US Equity|虎牙|4.11|买入|4.00|13/11/2024|游戏直播| |DOYU US Equity|斗鱼|7.60|持有|7.70|13/9/2024|游戏直播| |3690 HK Equity|美团|180.30|买入|200.00|2/12/2024|本地生活服务| |1024 HK Equity|快手|60.80|买入|55.00|21/11/2024|短视频| |780 HK Equity|同程旅行|19.36|买入|18.00|21/8/2024|OTA| |2013 HK Equity|微盟|2.66|买入|4.80|17/8/2023|SaaS| |3888 HK Equity|金山软件|46.90|买入|36.00|22/11/2023|SaaS| |600588 CH Equity|用友网络|18.18|买入|21.00|21/8/2023|SaaS| |268 HK Equity|金蝶|17.04|买入|15.00|21/8/2023|SaaS| |909 HK Equity|明源云|4.49|买入|28.00|14/12/2021|SaaS| |8083 HK Equity|中国有赞|0.12|持有|1.20|12/8/2021|SaaS| |SE US Equity|Sea|139.15|买入|165.00|5/3/2025|电商、游戏| |U US Equity|Unity|23.16|买入|33.00|24/2/2025|软件| |MSFT US Equity|Microsoft|396.89|买入|500.00|12/2/2025|软件| |APP US Equity|AppLovin|259.63|买入|535.00|13/2/2025|广告| |AMZN US Equity|Amazon|200.70|买入|282.00|12/2/2025|电商、云计算| |GOOGL US Equity|Alphabet|172.35|买入|226.00|12/2/2025|广告、云计算| |GOOG US Equity|Alphabet|174.21|买入|226.00|12/2/2025|广告、云计算| |META US Equity|Meta|627.93|买入|892.00|12/2/2025|广告、社交| |DUOL US Equity|Duolingo|272.77|买入|380.00|4/3/2025|教育| |SPOT US Equity|Spotify|543.41|买入|700.00|6/2/2025|在线音乐| |TME US Equity|腾讯音乐|13.32|买入|14.50|17/12/2024|在线音乐| |1698 HK Equity|腾讯音乐|54.90|买入|56.00|17/12/2024|在线音乐| |9899 HK Equity|网易云音乐|170.00|买入|190.00|26/2/2025|在线音乐| [26]