医药板块与基金表现 - 2026年初A股医药板块表现强劲，截至1月9日，医药生物（801150.SI）指数在5个交易日内上涨7.81% [1][23] - 易方达医疗保健行业混合A基金同期表现突出，净值大涨16.85%，远超行业指数 [1][23] - 基金经理杨桢霄自2016年8月管理该基金以来，任职回报达237.49%，年化收益13.81% [1][23] - 该基金自2017年以来连续9个完整年度跑赢医药生物（801150.SI）指数，稳定获取超额收益 [1][23] 基金经理投资风格与方法 - 投资风格为长期主义，换手率低于行业平均水平，多数时间保持92%以上的高股票仓位 [5][27] - 前十大重仓股集中度在40%至60%范围内波动，组合中有多家公司持有时间超过17个季度 [5][27] - 对一家医药龙头公司坚定持有近8年，充分分享其长期成长价值 [6][27] - 投资框架围绕“均衡配置，获取超额收益”，不过分拘泥于价值或成长标签 [10][31] - 形成了“自上而下和自下而上相结合，中观和微观相结合”的决策体系，追求结果可解释、过程可跟踪、未来可预测 [15][36] 行业趋势判断与配置 - 从医药产业中观角度，将严肃医疗（包括创新药、器械耗材等）列为当前首选配置板块 [16][36] - 认为严肃医疗领域的主要矛盾已从国内“存量替代”转向全球“增量开拓”，具体方向是“创新+出海”，产业处于从1-N的扩张阶段 [17][37] - 对行业新趋势敏锐，例如在2023年二季度即前瞻性布局一家创新药龙头公司，该股从2023年二季度到2025年底股价累计上涨约300% [13][14][33][34] - 截至2025年底，医药生物指数最近20年涨幅达1090.57%，远超沪深300指数同期的401.52%涨幅 [9][30] 当前市场观点与机会 - 认为国内医疗需求依然旺盛，策略是在控制风险的前提下追求持续稳定的超额收益，并根据细分领域景气度动态调整配置 [19][39] - 重点关注已调整多时的创新药，认为其中长期逻辑稳固，短期调整为配置优质资产提供了更具吸引力的机会 [20][40] - 指出港股创新药估值较全球同类产品有绝对吸引力，看好其流动性修复及多重催化提振板块 [21][41] - 引用华泰证券研报指出，港股创新药交易量在2025年11-12月急剧萎缩，较最高点下降90%，占港股主板成交量比例从高点的10.5%萎缩至5% [21][41] - 易方达正在新发由杨桢霄管理的易方达港股通医药混合型基金，重点投资港股通医药股票，旨在捕捉中国医药创新全球化的红利 [22][43] 基金经理背景与管理概况 - 杨桢霄为协和医学院博士，2011年加入易方达，现任易方达医疗保健等3只基金的基金经理 [4][27] - 截至2025年三季度末，其管理总规模约百亿元，结合市场容量和其投资风格，规模未超能力半径 [22][44]

文章核心观点 - 在2020年后低迷的医药行业环境中，超额收益源于对“微小而关键的节点”的把握，这对基金经理的深度研究能力提出了更高要求 [2][3] - 通过对任职于2017年之前、长期高仓位专注医药生物行业的主动权益基金进行盘点，发现仅有少数产品在近三年和近五年取得了正收益，其中易方达基金杨桢霄管理的产品在收益和回撤控制上表现突出 [4][5] - 基金经理杨桢霄凭借其深厚的专业背景、对行业的全面覆盖以及灵活的投资策略，在行业低迷期持续创造超额收益，并在2025年迎来创新药行业的曙光 [6][7][37][38] 基金经理及产品筛选盘点 - 筛选标准为：基金经理任职日期在2017年之前，每年第一大重仓行业均为医药生物（申万），行业配置占基金净值比超过80%，总规模超过1亿元的医药主动权益基金 [4] - 在盘点列表中，仅有两只产品近三年、近五年收益为正 [5] - 易方达医疗保健行业混合A（基金经理：杨桢霄）近三年最大回撤为-24.99%，近五年最大回撤为-45.83%，回撤控制优于同类水平 [5] - 该基金自杨桢霄2016年8月20日接管以来，任职回报达198.63%，任职年化回报12.43%，2025年以来收益为28.92% [5][8] 基金经理杨桢霄的背景与业绩 - 杨桢霄拥有北京大学生物学学士、北京协和医学院生物化学与分子生物学硕士及博士学位，2011年毕业后即加入易方达基金从事医药研究 [6] - 其管理的易方达医疗保健行业混合A是唯一一只自2017年至2025年连续九年较医药生物（申万）指数取得超额收益的医药主题基金，仅2024年跑输沪深300指数 [6] - 该基金历年超额收益显著，例如2025年相对医药生物指数超额收益12.20%，2023年超额收益17.77%，2020年超额收益23.11% [7] - 杨桢霄在管三只产品，截至2025年三季度末，在管总规模为98.16亿元 [8] - 三只产品投资范围不同：易方达医疗保健行业混合A聚焦A股；易方达医药生物股票A可投资港股，更聚焦创新药；易方达全球医药行业混合(QDII)A可投资港股、美股等全球市场，2025年以来收益达75.76%，是业绩最好的基金 [9] 投资策略与超额收益来源演变 - 投资策略核心是通过对医药行业内部十几个细分行业的跟踪研究，进行中观行业比较，从商业模式、景气度、催化剂、估值等多角度分析，确定细分行业配置比例，并自下而上选股 [10] - 以2023年为分水岭，其超额收益来源从纯自下而上的“个股阿尔法挖掘”，转向“阿尔法与贝塔并重” [11] - 2023年之前，策略更偏向自下而上“翻石头”，捕捉到不少高弹性个股，例如2019年三季度重仓的南微医学单季度上涨153.88%，2020年二季度重仓的特宝生物单季度股价翻倍 [12][13][14] - 其研究核心在于对产品的清晰判断，认为医药公司的本质是产品问题 [14] 个股操作案例：百利天恒 - 在2023年二季度，百利天恒上市不久即被买入易方达医疗保健行业混合A的前十大重仓股，当时股价约为90元/股 [16] - 随后进行了多次波段操作：2023年底大幅减持近50%进行止盈；2024年三季度加仓回前十大，后在股价创新高后再次减仓超50%；截至2025年三季度，该股已退出前十大重仓股 [17][18][19] - 自2023年二季度末至2025年二季度末，百利天恒股价上涨304.81%，杨桢霄几乎完整捕获了这波涨幅 [20][21] 组合管理特征 - 易方达医疗保健行业混合A的前十大重仓股占基金净值比在40-60%之间持续调整 [22] - 2021、2022年持股集中度从超60%下降至45%左右，2023年开始又提高至60%附近 [23] - 基金过往换手率约为1~2倍，处于同业较低水平，旨在避免过度交易而错失贝塔机会 [24] 基于产业敏感度的行业轮动 - 凭借医药专业背景，杨桢霄对政策导向下的产业趋势变化有较高敏锐度，并将解读记录在定期报告中 [25][26] - 2016年仿制药一致性评价启动后，增加对化学制药子行业（如恒瑞医药）的配置，恒瑞医药2017年股价上涨82.35% [27] - 2018年市场走低时，对部分化学制药企业高位止盈，增配医疗服务、中药等非药领域，并将股票仓位从88%降至73%，当年基金收益-14.4%，显著跑赢医药生物指数（-27.67%）和沪深300（-25.31%） [28] - 2019年后，增加对医疗器械、CXO等细分行业的配置，持仓风格转向大盘龙头股 [28] - 2021年上半年超配高景气的CXO和医疗服务，下半年注意到政策变化后大幅降仓，并加仓政策支持的中药行业 [29] - 2023年开始增强中观行业判断，重点配置创新药、器械耗材、IVD等“严肃医药”方向，当年基金取得17.77%的超额收益 [30][32][34] - 2024年，在行业寒冬中继续专注“创新+出海”方向，加仓创新药、高值耗材、IVD [35] - 2023年年报中提到，中国创新药的“license out”交易已近百起，总交易金额超过400亿美元 [33] 行业展望与观点 - 2025年迎来了创新药行业的曙光 [37] - 中国创新药企业正加速从“跟随”走向“并跑”甚至“领跑” [40] - 中国创新药产业仍处于快速成长与全球化突破的关键阶段，国内在研新药数量、临床研发水平及国际化能力显著提升 [39][40] - 随着更多产品获得国际市场认可及与跨国药企合作深化，中国创新药的全球竞争力将进一步增强 [41] - 未来需以全球视角进行评估 [38]

基金净值表现 - 7日开放式基金净值增长排名前10的基金包括中航混改精选C(004937)单位净值0.7587(增长0.01)、中航混改精选A(004936)0.7765(增长0.01)、渤海汇金新动能主题混合A(010584)1.0978(增长0.02)等 [2] - 净值增长后10的基金包括中航优选领航混合发起C(022853)1.6989(下跌0.06)、泰信医疗服务混合发起式A(013072)1.2550(下跌0.04)、申万菱信医药先锋股票A(005433)0.5500(下跌0.01)等 [4] - 全市场共有27901只基金更新净值数据 [3] 市场行情特征 - 上证指数微涨 创业板指下跌 全市场成交额1.22万亿元 个股涨跌比3255:1978 [6] - 领涨行业为综合类/多元金融/广告包装(涨幅超2%) 领涨概念包括生物质能/虚拟电厂(涨幅超2%) [6] - 领跌行业为煤炭/元器件/医药 [6] 基金持仓分析 - 中航混改精选C前十大持仓集中度86.55% 主要配置地产股(万科A占10.07%/金地集团9.90%) 持仓股渝开发涨停 金地集团涨4.86% [7] - 中航优选领航混合发起C前十大持仓集中度82.19% 聚焦医药板块(益方生物占9.46%/奥赛康9.33%) 持仓股热景生物跌6.14% 荣昌生物跌6.10% [7] - 两只基金规模分别为0.14亿元和0.28亿元 [7]

机构持股情况 - 截至2025年4月30日共有55个机构投资者持有热景生物A股股份合计持股量达2869.52万股占公司总股本的31.03% [1] - 前十大机构投资者合计持股比例达23.88%包括青岛同程热景企业管理咨询合伙企业、公司回购专用证券账户、员工持股计划等 [1] - 前十大机构持股比例较上一季度上涨1.63个百分点 [1] 公募基金持仓变动 - 持股增加的公募基金共18个主要包括易方达医药生物股票A、鹏华双债加利债券A等持股增加占比达3.19% [2] - 持股减少的公募基金共11个主要包括富国精准医疗灵活配置混合A、鹏华品牌传承混合等持股减少占比达0.54% [2] - 新披露的公募基金共16个主要包括富国新机遇灵活配置混合A、易方达大健康主题混合等 [2] - 未再披露的公募基金共107个主要包括鹏华汇智优选混合A、汇添富医疗服务灵活配置混合A等 [2]