行业投资评级 - 行业评级：领先大市-A [1] 报告核心观点 - 2026年是“十五五”规划落实并发展的第一年，行业整体回归价值投资范畴，订单为先，业绩为王，产业链中上游表现有望优于中下游 [4][23] - 相较于此前几轮中周期，“十五五”最核心的差异在于多了2027年（建军百年）这一节点，可能带来部分订单的前置与结构变化 [4][24] - “十四五”期间完成程度较高的装备板块较大概率不会存在产业级别机会，预计相关产能较高产业链在2026-2027将遇到阵痛期 [4][24] - “十四五”后半段出现低于市场预期板块有可能出现复苏，如航空航天板块、航空发动机板块 [4][24] - 建议关注智能化编组、航天产业（含航空航天及商业航天板块）、舰载机三大重点方向；结构性层面建议关注航空发动机；上游材料环节重点关注PEEK材料 [4][37] - 可适当降低对军贸板块的关注 [3][37] 第一部分：行业中周期第一年特征与“十五五”展望 - 五年规划第一年（逢一逢六）往往表现为EPS兑换PE，行业发展确定性较强但股价已包含信息，较难大幅超预期 [7][8] - 五年规划第一年通常伴随央国企并购重组频发，例如2025年中国船舶并购中国重工、2025年中航电测并购成飞集团 [7][11] - 多数时段民营企业股价表现强于央国企，对应中上游供应链表现强于中下游主机分系统 [4][11] - 民营企业总市值从2010年的310.13亿元增长至2025年的8646.59亿元，年复合增长率显著 [9] - 政策端持续指引，第二十次全国代表大会（2022）及第二十届四中全会（2025）均强调加快建设航天强国等目标 [12][14] - “十五五”有望重点新增方向预计呈现行业计划型特点未更改、符合自上而下产业规划、公司基本面处于0到1边缘等特点，目前比较符合的赛道为智能编组和商业航天 [15][16] 第二部分：行业后续供需情况展望 - 需求端部分主机厂2025年关联交易预期发生额同比出现下滑，如中航沈飞预期发生额494亿元，同比-20.13%；中航西飞预期发生额245亿元，同比-15.09% [18] - 部分公司合同负债呈现高增长，如火炬电子25Q3合同负债yoy为3103.58%，芯动联科yoy为130.30%，显示订单需求旺盛 [18] - 供给端行业募投项目达产情况显著上升，部分环节依然存在供给端边际冲击情况 [19][20][21][22] - 资本开支及在建工程规模在2025Q3分别达到一定水平，细分赛道如航发制造、航空航天、碳纤维等均有大量产能规划 [20][21] 第三部分：重点赛道 - **智能编组**：全球特种机器人市场规模预计从2020年的59亿美元增长至2025年的133亿美元，复合增长率显著；中国市场预计从2020年的121亿元增长至2025年的299亿元 [26][27] 多家集团及公司布局，如中国兵器工业集团、航天科技集团、晶品特装、宇树科技等 [29] - **航天产业**：中国主要卫星星座计划快速推进，如GW星座规划12992颗卫星，千帆星座规划约15000颗卫星 [30] 中国卫星相关产业市场规模持续增长，预计2025年制造行业达131亿元，发射行业达41亿元 [30] - **舰载机**：2025年多项事件显示进展，如歼15T与歼35亮相、完成首次弹射起飞、福建舰入列等 [33] 参考美军福特舰配置，我军后续舰载机需求空间可有效打开 [33] - **航空发动机**：产业链相关公司营收呈现波动，如航发动力本部营收从2020年的63.35亿元增长至2024年的160.33亿元，但2025H1同比-36.99% [34] 零部件企业如航发科技的内贸航空产品营收在2023年达到341,814.01万元，但2024年同比-24.77% [34] - **PEEK材料**：上游材料应用受关注，相关公司积极扩产，如中研股份现有产能1000吨/年，预计新增5000吨/年；下游应用向精密电子、医疗健康、机器人等领域拓展 [35]

新闻核心观点 - 福建舰上的歼15T、歼35和空警600舰载机已成功完成首次电磁弹射起飞和着舰训练 [1] - 此次训练确认使用了电磁弹射技术 [1] 技术应用进展 - 歼15T、歼35和空警600三种型号舰载机均参与了电磁弹射起飞测试 [1] - 训练内容包括电磁弹射起飞和着舰两个关键环节 [1]

受阅装备规模与组成 - 中国航空工业集团自主研制生产29型125架军机参加阅兵[1] - 空中梯队按作战体系模块化编组 涵盖预警指挥机 歼击机 轰炸机 运输机等主战机型[1] - 直升机编队护卫党旗国旗军旗 编成"80"字样并悬挂标语条幅低空通场[1] 新型战机首次亮相 - 空警600 歼20A 歼20S 歼35等型号首次公开亮相[1] - 歼击机梯队包含歼16D 歼20 歼35A 歼20S 歼20A等多款新型隐身战斗机[12] - 舰载机梯队展示歼15DH 歼15DT 歼35 歼15T等型号 实现从滑跃起飞到弹射出击的跨越[12] 特种作战能力展示 - 预警指挥机梯队由空警500A配歼16与空警600配歼15T混合编组[6] - 特种机梯队包含运9反潜巡逻机 电子侦察机 雷达干扰机在歼16护卫下受阅[7] - 空中无人作战方队亮相新型察打一体无人机 无人僚机 舰载无人直升机等多型装备[4] 战略投送与远程打击力量 - 运输机梯队由运20A和运20B组成 新型多用途运输机配装国产发动机 具备远程战略投送能力[9] - 轰炸机梯队包含轰6N 轰6K 轰6J 具备远程奔袭和大区域防区外打击能力[9] - 加受油机梯队展示三架运油20A为轰6N 歼16 歼20进行空中加油 运油20A为新一代加油装备[11] 训练体系发展 - 教10与歼10S组成教练机梯队 适应先进作战飞机飞行员训练需求[12] - 舰载机发展从单一机型到多机协同 实现体系化作战能力提升[12]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年军工行业71只标的营收增速放缓、利润承压，船舶板块业绩增长显著，其他板块不同程度承压；合同负债总额维持高位，分板块增减变化显著；2025Q1营收和利润同比下滑，船舶板块增速领先 [4][6] - 展望2025年，“建军百年奋斗目标”任务进入下半场，军工行业订单有望迎来拐点，新技术、新产品、新市场方向或蕴含更大弹性，建议关注航空航天主线、“查漏补缺”新重点以及“三新”投资机会 [8][94] 根据相关目录分别进行总结 军工行业2024年年报分析 2024年业绩表现 - 整体业绩：71只军工标的2024年实现营业收入5662.71亿元，同比增长0.76%，归母净利润238.96亿元，同比减少26.24%，主要因整体毛利率同比下滑 [20] - 分板块：船舶板块业绩增长显著，其他板块不同程度承压。船舶板块营收1900.51亿元，同比增长11.25%，归母净利润65.52亿元，同比增长115.10% [37] - 分产业链：产业链下游业绩稳健增长，中/上游业绩承压。下游营收3393.87亿元，同比增长6.07%，归母净利润105.24亿元，同比增长4.91% [51] 前瞻性指标 - 部分军工央企上市公司日常关联交易预计值保持较快增速，如航空的洪都航空、中航重机等，航天的航天电子，船舶的中国重工、中国船舶，兵器的内蒙一机 [55] - 合同负债总额维持高位，分板块增减变化显著。2024年末71只标的合计合同负债1985.63亿元，同比增长5.91%，船舶板块增长27.14%，其他部分板块减少 [58][60] - 经营计划：航空、船舶等板块部分标的2025年预计营收较快增长，如航空的中航西飞、中航高科等，船舶的中国重工、中船防务等 [66] 军工行业2025年一季报分析 2025Q1业绩表现 - 整体情况：71只军工标的营收1067.53亿元，同比减少3.15%，归母净利润56.14亿元，同比减少4.40%，整体毛利206.80亿元，同比增长0.52% [69] - 分板块：船舶板块增速领先，地面兵装和材料板块业绩同比增长。船舶板块营收409.99亿元，同比增长9.81%，归母净利润20.48亿元，同比增长232.11% [72] - 分产业链：产业链下游业绩保持增长。下游营收580.97亿元，同比减少2.96%，归母净利润27.07亿元，同比增长34.72% [78] 前瞻性指标 - 合同负债同比小幅增长。2025Q1末71只标的合计合同负债2054.07亿元，同比增长4.97%，部分主机厂合同负债环比增长 [79] - 存货维持高位。2025Q1末71只标的合计存货2959.16亿元，同比增长2.93%，部分公司存货有增减变化 [84] 涨幅与估值 - 今年以来（2025年1月1日至4月30日），中证军工指数下跌4.21%，申万军工指数下跌4.18%，军工板块整体涨幅在30个一级行业中排第21位 [85] - 截至2025年4月30日，中证军工指数为10201.94，军工板块PE - TTM估值为96.49倍，PB估值为3.27倍，历史上多数时间PE - TTM估值低于当前水平 [87] 投资建议 - 装备建设进入下半场，关注航空航天主线和“查漏补缺”新重点，相关上市公司有中航沈飞、航发动力等 [94] - “三新”或蕴含更大弹性，关注新技术、新产品、新市场，相关上市公司有华秦科技、航天南湖等 [96]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年军工行业整体营收增速放缓、利润承压，船舶板块业绩增长显著，其他板块不同程度承压；合同负债总额维持高位，分板块增减变化显著；2025Q1营收和利润同比下滑，船舶板块增速领先 [4][6] - 展望2025年，“建军百年奋斗目标”任务进入下半场，军工行业订单有望迎来拐点，新技术、新产品、新市场方向或蕴含更大弹性，建议关注航空航天主线、“查漏补缺”新重点以及“三新”投资机会 [8][94] 根据相关目录分别进行总结 1 军工行业2024年年报分析 1.1 2024年业绩表现 - 整体业绩表现：71只军工标的2024年实现营业收入5662.71亿元，同比增长0.76%，归母净利润238.96亿元，同比减少26.24%，主要因整体毛利率同比下滑 [20] - 分板块：船舶板块业绩增长显著，其他板块业绩不同程度承压。船舶板块营收1900.51亿元，同比增长11.25%，归母净利润65.52亿元，同比增长115.10% [37] - 分产业链：产业链下游业绩稳健增长，中/上游业绩承压。下游营收3393.87亿元，同比增长6.07%，归母净利润105.24亿元，同比增长4.91% [51] 1.2 前瞻性指标 - 部分军工央企上市公司日常关联交易预计值保持较快增速，如航空方面洪都航空等，航天方面航天电子等，船舶方面中国重工等，兵器方面内蒙一机等 [55] - 合同负债总额维持高位，分板块增减变化显著。2024年末71只军工标的合计合同负债1985.63亿元，同比增长5.91%，船舶板块增长27.14%，其他部分板块减少 [58] - 经营计划：航空、船舶等板块部分标的2025年预计营收较快增长，如航空产业链中航西飞等，船舶板块中国重工等 [66] 2 军工行业2025年一季报分析 2.1 2025Q1业绩表现 - 整体情况：71只军工标的营收1067.53亿元，同比减少3.15%，归母净利润56.14亿元，同比减少4.40% [69] - 分板块：船舶板块增速领先，地面兵装和材料板块业绩同比增长。船舶板块营收409.99亿元，同比增长9.81%，归母净利润20.48亿元，同比增长232.11% [72] - 分产业链：产业链下游业绩保持增长。下游营收580.97亿元，同比减少2.96%，归母净利润27.07亿元，同比增长34.72% [78] 2.2 前瞻性指标 - 合同负债同比小幅增长。2025Q1末71只军工标的合计合同负债2054.07亿元，同比增长4.97% [79] - 存货维持高位。2025Q1末71只军工标的合计存货2959.16亿元，同比增长2.93% [84] 3 涨幅与估值 - 今年以来（2025年1月1日至4月30日），中证军工指数下跌4.21%，申万军工指数下跌4.18%，军工板块整体涨幅在30个一级行业中排第21位 [85] - 截至2025年4月30日，中证军工指数为10201.94，军工板块PE - TTM估值为96.49倍，PB估值为3.27倍 [87] 4 投资建议 - 装备建设进入下半场，关注航空航天主线和“查漏补缺”新重点，相关上市公司如航空航发产业链中航沈飞等，导弹产业链菲利华等 [94] - “三新”或蕴含更大弹性，关注新技术、新产品、新市场，相关上市公司如新技术领域华秦科技等，新产品领域中航沈飞等，新市场领域国睿科技等 [96]