公司业务与市场地位 - 公司是全球油箱龙头企业 在全球4大洲11个国家建立了27个生产基地和7个工程技术中心 [1] - 公司主要客户包括大众、奥迪、通用、斯泰兰蒂斯、福特、奔驰、日产、丰田、奇瑞、长安、上汽等60多家客户品牌 [1] - 2024年公司油箱收入为75.2亿元人民币 占公司总收入比例为93.1% [1] 业务发展与新赛道布局 - 公司正在加快混合动力高压燃油系统、电池包壳体和燃料电池储氢系统的推广应用 并推进热管理系统产品研发 [1] - 公司收购全球旋变龙头赢双科技 以此开拓航空航天与机器人新赛道 [1] - 公司积极开展投资并购 布局航空航天和机器人等新兴赛道 [1] 行业趋势与业绩驱动 - 我国燃油系统市场较为成熟 混动汽车蓬勃发展 汽车出海趋势明显 [1] - 公司业绩主要受两方面推动 一是海外营收增速显著 全球布局持续深化 二是新赛道的开拓 [1] - 公司作为全球油箱龙头企业 业绩有望持续稳步增长 [1]

投资评级 - 买入（首次）[1] 核心观点 - 亚普股份作为全球燃油系统龙头，传统业务地位稳固，同时新能源转型成效显著，混合动力高压燃油系统订单创历史新高[4] - 公司海外布局深化，营收占比持续提升，2025年上半年海外营收占比达42.6%[10] - 通过收购全球旋变龙头赢双科技，成功切入航空航天与人形机器人等高增长赛道，开拓第二增长曲线[11][12] - 预测公司2025-2027年业绩将稳步增长，归母净利润复合年增长率约12.9%[13][16] 公司业务与市场地位 - 公司是汽车塑料油箱龙头企业，长期保持国内第一、全球第三的行业地位[4] - 已在全球4大洲11个国家建立了27个生产基地和7个工程技术中心，客户覆盖大众、通用、丰田等60多家品牌[4] - 2024年油箱业务收入为75.2亿元，占总营收的93.1%[4] - 混合动力高压燃油系统在插电式（含增程式）混合动力车上已得到商业化推广和应用，2024年获得的混动燃油系统订单已明显超过传统燃油系统订单，创历史新高[4] 新能源转型布局 - **混合动力高压燃油系统**：混动车型燃油系统结构更复杂，单件价值高于传统燃油系统，受益于PHEV和EREV销量增长[8] - **汽车热管理系统**：与多家主流汽车厂商展开深度交流，集成模块及关键零部件项目定点实现突破，并前瞻性布局新冷媒系统[5] - **电池包壳体**：产品具有轻质高强优势，已获得若干电池包上盖新项目定点并部分批量供货，底护板及多材料融合下托盘研发进展顺利[5] - **燃料电池储氢系统**：聚焦IV型储氢瓶研发，全面掌握内胆成型工艺，自主研发的35MPa和70MPa瓶口阀等产品已完成认证，其中70MPa瓶口阀是国内首个按新国标认证的产品[5][7] 传统燃油系统业务与业绩 - 传统燃油系统业务作为压舱石，业绩保持稳健，主要受混动汽车销量上升和汽车出海两大因素推动[8] - 2025年，插电式混合动力车（PHEV）销量为369.7万辆，同比增长8.8%；增程式电动车（EREV）销量为123.5万辆，同比增长6.0%[8] - 2025年乘用车出口573.9万辆，同比增长19.7%，燃油车是出口主力军，为公司带来结构性增长机会[8] - 2021-2024年公司营收分别为80.6亿元、84.4亿元、85.8亿元、80.8亿元，归母净利润分别为5.0亿元、5.0亿元、4.7亿元、5.0亿元，毛利率总体保持平稳在15%左右[9] 海外业务拓展 - 公司是国内最早“走出去”的汽车零部件企业之一，2008年在印度建立首个海外生产基地[10] - 海外子公司如亚普印度、亚普捷克等年度供货同比呈现两位数增长[10] - 2021-2025H1公司海外营收占比分别为35.0%、37.6%、39.1%、37.5%、42.6%，2025年上半年占比显著上升[10] - 海外市场燃油及混动汽车仍占主流，为公司燃油系统业务提供了较大增长空间[10] 收购赢双科技与新赛道开拓 - 2025年以5.78亿元价格收购赢双科技54.50%股份[11] - 赢双科技是旋转变压器全球领先企业，产品应用于新能源汽车、轨道交通、工业伺服和航空领域[11] - 2024年全球旋转变压器市场规模约为6.35亿美元，预计2031年将达到16.93亿美元，2025-2031年复合年增长率为15.3%[11] - 赢双科技在新能源汽车领域市占率领先，2022年国内新能源汽车市场市占率已超50%，营收3.1亿元，占比89.2%[15] - 基于特种电机技术积累，赢双科技已开发人形机器人无框力矩电机产品，切入机器人赛道[12] 财务预测 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为90.7亿元、100.0亿元、108.2亿元，同比增长12.3%、10.2%、8.2%[13][16] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为5.8亿元、6.5亿元、7.2亿元，同比增长15.3%、12.6%、11.0%[13][16] - 预测摊薄每股收益分别为1.13元、1.27元、1.41元[16] - 预测净资产收益率（ROE）分别为12.4%、13.1%、13.6%[16]

公司业务进展 - 公司持续拓展燃料电池储氢系统领域新客户、新市场 [2] - 公司聚焦大容积IV型储氢瓶、细长IV型储氢瓶的研发与试制工作 [2] - 公司全面掌握了吹塑、注塑焊接多种气瓶内胆成型工艺，产品性能达到行业先进水平 [2] 产品与技术突破 - 公司自主研发的35MPa和70MPa瓶口阀、减压阀、加氢口等产品已完成认证 [2] - 部分产品已小批量推向市场 [2] - 公司的70MPa瓶口阀是国内首个按新国标进行认证的产品，解决了“卡脖子”技术难题，打破了行业垄断 [2] 资质与战略转型 - 公司近期取得国家市场监督管理总局颁发的《中华人民共和国特种设备制造许可证》（压力容器制造，B3级） [2] - 该资质标志着公司跻身国家严格监管的特种设备制造行列 [2] - 这是公司向氢能等战略性新兴产业转型的关键一步 [2]

核心观点 - 公司主营业务正从传统燃油系统向新能源相关业务成功转型，混动燃油系统新订单已大幅超过传统业务 [2] - 公司通过产品优化和关键零部件自研实现降本增效，提升市场竞争力 [2] - 公司积极拓展热管理、储氢系统等新业务，并获得项目定点和认证突破 [4][5] - 公司近期收购赢双科技，切入新能源汽车核心传感器领域 [6] - 公司2025年前三季度及第三季度财务表现稳健，营收与净利润均实现双位数增长 [6] 主营业务发展 - 混动汽车高压燃油系统已在插电式（含增程式）混合动力车商业化推广，上半年新能源混动燃油系统订单大幅超过传统燃油系统订单 [2] - 混动高压燃油系统因需承受高压、具备燃油蒸汽控制功能，结构工艺更复杂，单件价值高于传统燃油系统 [3] - 公司通过优化设计方案、自研关键零部件、改进生产过程，实现混动高压燃油系统降本增效 [2] 热管理业务 - 主要热管理系统产品包括极寒加温系统、风道和热管理集成模块 [4] - 集成模块及关键零部件项目定点实现从1到N突破，某项目产品搭载全自动产线顺利投产 [4] - 公司通过核心零部件自主研发，建立结构、硬件、软件设计能力及实验和生产制造能力，并前瞻性布局新冷媒系统研究 [4] 储氢系统业务 - 公司持续拓展燃料电池储氢系统新客户新市场，聚焦III型储氢瓶、大容积IV型储氢瓶研发与试制 [5] - 全面掌握吹塑、注塑焊接多种气瓶内胆成型工艺，产品性能达行业先进水平 [5] - 自主研发的35MPa和70MPa瓶口阀、减压阀、加氢口等产品已完成认证，上半年新获某国际客户氢能车加注系统总成项目定点 [5] 收购与财务表现 - 收购赢双科技，其主营业务为旋转变压器及特种电机产品，旋转变压器是新能源汽车电驱动系统的核心传感器 [6] - 2025年前三季度主营收入66.16亿元，同比上升16.62%，归母净利润4.17亿元，同比上升11.58% [6] - 2025年第三季度单季度主营收入22.71亿元，同比上升24.7%，单季度归母净利润1.3亿元，同比上升11.04% [6]

公司调研信息 - 知名私募南土资产近期调研亚普股份 参与公司特定对象调研 [1] - 公司持续拓展燃料电池储氢系统领域新客户 研发大容积IV型储氢瓶 掌握多种气瓶内胆成型工艺 产品性能达行业先进水平 [1] - 自主研发35MPa和70MPa瓶口阀 减压阀 加氢口等产品已完成认证 部分产品小批量推向市场 [1] - 70MPa瓶口阀是国内首个按新国标认证产品 解决卡脖子技术难题 打破行业垄断 [1] 业务发展 - 混合动力汽车市场占比提升将促进公司相关业务收入增长 [1] - 插混和增程车型要求燃油箱承受高压 需提高刚度并具备燃油蒸汽控制功能 结构工艺更复杂 单件价值高于传统燃油系统 [1] - 海外业务起步早布局全后劲足 燃油系统业务在海外增长空间较大 海外产品平均售价通常高于国内 [1] 资本开支计划 - 为应对混动车型快速增长 公司将加大燃油系统生产线自主升级改造投入 并根据市场情况全球调配产能 [1] - 加快新业务领域投资 包括热管理系统 储氢系统和电池包壳体等 以满足新能源汽车市场快速增长需求 助力公司转型 [1] 机构背景 - 上海南土资产管理成立于2015年 现为中国证券投资基金业协会观察会员 [2] - 公司注重团队建设 目前共有员工16人 其中投研人员11人 证券从业年限平均7年以上 [2] - 投研人员来自中金公司 易方达基金 农银汇理等知名公募机构 覆盖医药 TMT 新能源汽车 消费 周期等重点行业 [2]