**涉及的公司与行业** * 公司：益生股份 [1] * 行业：白羽肉鸡养殖产业链（祖代、父母代、商品代）、蛋鸡种鸡、生猪育种 [2][10][15] **核心观点与论据** **1 行业供需与价格展望** * 受法国禽流感影响，2026年父母代鸡苗价格预计将维持高位 [2][6] * 2025年9月以来父母代鸡苗价格已显著上涨，目前成交价已超过53元，主要因美国禽流感导致引种减少及新种引进中断 [2][6][12] * 预计2026年商品代鸡苗价格仍有上涨空间，下半年猪肉价格回暖预期将带动鸡肉及毛鸡价格上涨，从而支撑商品蛋苗市场 [2][7] * 2026年鸡肉价格上涨主要原因：一是出口增加（2025年1-10月我国出口鸡肉96.6万吨，同比增近40%），二是毛鸡供应偏紧（2025年初引种量下降导致） [2][20] * 2026年毛鸡价格预计会好于2025年，有望维持较好的支撑态势 [19][20] **2 公司经营与产能** * 益生股份2025年引进祖代种鸡26.6万套，占全国进口总量（约62万套）的43%，是最多的一家企业 [4][10] * 公司现有40多万套祖代引进存栏规模及700多万套父母代引进存栏规模，目前处于满产状态且利用率较高 [10] * 公司具备充足的产能支撑2026年销量目标，预计商品蛋苗销量可达16亿只左右 [2][10] * 益生股份909品种2025年销量近9,000万只，预计2026年销量与去年持平 [3][23] **3 成本控制与原材料** * 公司前三季度父母代鸡苗完全成本约17元，商品代鸡苗完全成本在2.4至2.5元之间 [2][8] * 公司通过提高生产效率、降低原材料采购成本（如通过基差合同锁定豆粕价、计划期货套保玉米）等措施控制成本 [2][8] * 预计2026年国内玉米市场供需宽松，豆粕市场供强需弱，整体以稳为主 [2][9] * 由于公司处于产业链上游，饲料成本占比较低，原材料波动对整体成本影响有限 [2][9] **4 新业务与战略布局** * 蛋鸡业务：益生股份蛋鸡研发已通过中试，新体系蛋鸡生产性能优异，70周产蛋率超90% [2][10] * 公司曾是我国最大的蛋种鸡养殖企业，年销售父母代蛋种鸡500多万套，占约1/3市场份额 [10] * 未来将根据市场推广情况增加蛋种鸡出栏规模，并可能出口海外 [2][10] * 生猪育种项目未停止，而是调整模式，2025年销售达9.8万头，是前年的三倍多 [15] * 响应国家政策，将部分资金投入到河北、山西等地新建父母代引进场及商品孵化场建设中 [15] * 山西项目（100万套父母代引进场）满产后，每年可销售1亿只商品代鸡苗，但公司市场份额仍难达到30% [16] **其他重要内容** **5 行业挑战与风险** * 当前祖代种鸡供应明显不足：按需求每月需10万套，但2026年前四个月供应量不到6万套 [3][22] * 法国禽流感导致原定2026年1月引进的两批鸡无法入境，影响时间难以预测，预计至少需两三个月恢复，秋冬春季为高发季增加了不确定性 [4][11] * 近年来引种渠道频繁更换（西班牙->波兰->美国->法国），目前尚无明确消息表明其他国家能提供替代供应 [11] * 正常年份公司祖代引种量约30万套，但近年来均未达到此数量，国外育种公司的供应量也不能完全满足国内需求 [4][13] **6 市场动态与前景** * 2025年我国首次实现鸡肉出口量大于进口量 [2] * 山东地区（特别是临沂）终端商品代养殖场近两年扩张较快，基于对白羽肉鸡产业长期发展的看好 [17] * 白羽肉鸡产业因其高蛋白、低热量、节粮、低碳环保等特性，是国家大力发展的产业之一 [17][18]

公司业务与市场地位 - 公司是亚洲最大的祖代肉种鸡养殖企业，祖代肉种鸡饲养规模近二十年居全国第一，约占国内进口种鸡市场1/3的份额 [1] - 2025年销售种猪9.8万头，种猪产能持续放量 [2] - 2025年累计销售商品代白羽肉鸡苗6.4亿只，较上市前规模增长约20倍 [2] - 2025年12月销售父母代鸡苗130多万套，价格自2025年9月以来逐月上涨 [3] - 公司计划未来4年将父母代存栏规模增至1000万套，商品代鸡苗产能增至10亿只 [11] 引种情况与疫情影响 - 2025年公司共引种祖代白羽肉种鸡26.6万套，占全国进口比例超过四成，是引种数量最多的企业 [4] - 2025年12月底法国阿摩尔滨海省发生禽流感，导致公司原定2026年1月下旬的2批引种计划暂停 [4] - 2025年我国白羽肉鸡祖代进口量同比下降超过10% [10] - 若恢复引种，审批手续预计需要2-3个月 [7] - 目前尚无可以从法国以外的其他国家引种的消息 [6] 产品价格与市场行情 - 2026年1月公司父母代种鸡成交单价已达53元以上 [4][8][10] - 2025年第四季度父母代和商品代鸡苗价格均为全年最高 [8] - 父母代种鸡价格上涨主要受2024年底至2025年初祖代引种中断的影响，根据养殖周期传导至2025年9月后 [9] - 商品代鸡苗价格上涨受供给（父母代场去产能）、需求（下游扩产）及鸡肉/毛鸡价格上涨多重因素驱动 [9] - 预计2026年父母代种鸡景气度较高，价格还将进一步提升 [10] - 预计2026年商品代鸡苗行情将好于苗价较好的2024年 [11] 其他业务进展与战略 - 公司蛋鸡业务已通过中试阶段，预计2026年上半年能获得新品系证书 [11] - 公司变更募集资金用途是基于农业农村部等部门的产能调控政策 [11] - 公司考虑通过自建和收购模式进行产能扩张 [11] - 公司正在推进出海战略，计划从产品出口（设备至东南亚，商谈种蛋至中亚）逐步扩展到团队、技术和资金出海 [11]

投资评级与核心观点 - 报告给予公司“优于大市”评级，基于公司在国内的龙头地位及2026年盈利改善趋势 [5] - 报告核心观点：白鸡产业链价格未来或将逐渐回暖，公司业务集中于利润最丰厚的种鸡环节，且龙头优势明显，未来销量有望继续增长，单羽盈利也将迎来改善 [2] - 给予公司2025-2027年EPS预测为0.18元、0.56元、0.74元，基于2026年20倍PE估值，给予目标价11.30元 [5][9] 行业与公司业务分析 - 白鸡产业链价格自2025年以来持续低迷，鸡苗、毛鸡、鸡肉产品价格均较低迷 [5] - 但产业链各环节盈利分化显著，种鸡端是利润最丰厚环节：2025年全年父母代肉种鸡养殖平均利润为0.1元/羽，而毛鸡养殖和毛鸡屠宰全年平均利润分别为-0.9元/羽和-0.2元/羽，2023年和2024年同样呈现种鸡盈利、下游环节亏损的格局 [5] - 益生股份是种鸡行业绝对龙头，是我国最大的祖代肉种鸡饲养企业，饲养规模近20年雄踞全国第一，约占国内进口白羽肉鸡市场的三分之一 [5] - 2024年公司销售父母代种鸡1200多万套，销售商品代鸡苗5.7亿羽，销售益生909小白鸡8200多万羽 [5] - 2025年全年公司累计引进利丰祖代白羽肉种鸡达26.6万套，同比增长13.9%，占全国祖代肉种鸡引种总量的46% [5] - 公司种猪业务逐渐放量：2024年销售种猪3万头，2025年前11个月累计出栏已达9.5万头，该业务同样集中于产业链上游，2025年上半年毛利率达25.5%，优于同行 [5] 财务预测与业绩展望 - 预计公司营业总收入在2025年短期承压后，将于2026-2027年恢复增长：预测2025-2027年收入分别为29.89亿元、35.14亿元、38.73亿元，同比变化分别为-4.7%、+17.5%、+10.2% [4][6] - 预计归母净利润在2025年显著下滑后，将于2026年迎来大幅反弹：预测2025-2027年归母净利润分别为1.96亿元、6.25亿元、8.18亿元，同比变化分别为-61.1%、+218.4%、+31.0% [4][6] - 预计盈利能力将显著修复：销售毛利率预计从2025年的20.8%回升至2026年的31.7%和2027年的34.7%，净资产收益率(ROE)预计从2025年的4.5%回升至2026年的14.0%和2027年的17.7% [6] - 预计2026年公司利润将大幅增长，主要驱动因素为：行业产能去化后产业链价格修复，公司业务集中在利润丰厚的种鸡端将率先受益，同时种猪业务贡献新的利润增长点 [5] 分业务收入预测 - 禽产品业务：预计收入从2025年的23.4亿元增长至2026年的28.0亿元和2027年的30.6亿元，毛利率从2025年的20.8%大幅提升至2026年的35.0%和2027年的38.1% [10] - 猪产品业务：预计收入从2025年的4.2亿元增长至2026年的4.6亿元和2027年的5.3亿元，毛利率预计维持在24%至28%的较高水平 [10] - 牛奶及其他业务收入规模相对较小 [10]

行业与公司 * 行业：白羽肉鸡养殖与屠宰产业链 [1] * 公司：未明确提及具体上市公司名称，内容聚焦于白羽鸡全行业分析 核心观点与论据 近期价格走势与原因 * 近期毛鸡价格上涨主要受供给端影响，屠宰端面临大鸡短缺，毛鸡体重普遍偏轻 [1] * 季节性温差导致毛鸡养殖成活率从前期的97-98%下降到93%，部分地区甚至降至90%左右，出栏毛鸡体重普遍偏轻，从9-10月份的大部分毛鸡体重在5.5-6斤甚至更高，变为现在4-5斤的毛鸡数量较多，部分地区不足4斤 [2] * 种禽端从今年6-7月份行情触底后进行了一定程度的去产能操作，使得下半年出栏量整体偏低 [1][2] * 从11月份开始，鸡胸价格上调改善了屠宰企业盈利情况，提高了收购毛鸡的积极性 [1][2] 2026年供需与价格展望 * 预计2026年商品代肉鸡出栏增速在3%-4%之间 [1][8] * 预计2026年的毛鸡价格全年均价将略高于2025年 [1][4][17] * 父母代种禽存栏水平已接近今年2月水平，预计明年1-2月出栏量处于低点，自3月起供应量逐步增加，到7月达到最高点，然后逐渐减少，下半年月均供应量将高于上半年 [1][6] * 今年祖代种禽更新量符合预期，将传导至明年商品肉鸡出栏量，效应可能在三季度显现 [1][8] * 今年1-2月因禽流感引种暂停，将影响到明年三季度后供应 [8] 产业链利润分配趋势 * 利润重新分配是每年的常态，上游种禽企业调节能力较强，通过去产或换羽等方式灵活调整产能 [1][5] * 上游利润空间相对有保证，而养殖环节由于受到上游孵化场定价和下游屠宰企业定价双重压力，其利润逐渐趋向微利化，未来微利化趋势将成为主流 [1][5] * 养殖端将处于微利状态，而种禽端盈利情况预计略好于2025年 [18][19] 成本与盈利预期 * 预计2026年的毛鸡养殖成本与2025年相差不大，饲料价格波动幅度不大，对盈利影响可忽略不计 [1][4] * 2026年养殖盈利情况将比2025年更为乐观 [4] * 不同养殖主体使用饲料存在价格差异，大型集团公司多选择自配料，相对便宜 [13] * 今年饲料价格整体下降，对毛鸡成本端影响减弱 [13] 品种结构与价格差异 * 2025年科宝占比约为27%，预计2026年占比会下降 [3][11] * 双A加和罗氏308在2025年的占比约为20.5%，预计2026年会有所提升 [3][11] * 利丰在2025年的占比约为20%，预计2026年占比将提升 [3][11] * 双A和308父母代鸡苗价格领先，目前12月至明年1月价格已达60元/套；科宝稳定在25-35元/套 [3][12] * 价格差异主要源于生产性能差异：国产品种父母代产蛋率高于85%，而双A、308、利丰产蛋率逐渐下降至75%-80% [12] * 商品代鸡苗方面，国产品种料肉比较高且不稳定，而进口品种料肉比较低且稳定 [12] 进出口与需求侧影响 * 2025年四季度产品出口量超预期增加，对综合售价的支撑作用非常强，11月份的出口量环比10月份增加了15% [3][15] * 需关注12月和明年1月的出口量变化，若保持稳定将对明年鸡胸价格形成支撑 [3][15] * 今年巴西、泰国、美国进口产品减少支撑了屠宰企业售价，但预计巴西产品将在明年1月底到港 [14] 其他重要信息 风险与季节性因素 * 明年需重点关注4月和三季度（7-8月）的季节性因素 [3][16] * 4月是毛鸡养殖难度较大的节点，二季度市场淡季，供需博弈激烈，可能影响种禽端操作 [16] * 如果二季度亏损严重，可能导致换羽变为淘汰，从而反转下半年的供应趋势 [16] * 需注意四季度毛鸡养殖情况及疾病多发情况 [3][16] * 需要密切关注进口货物通关速度及数量，以预判市场波动风险 [14] 祖代引种现状 * 国内祖代种鸡引种受到一定限制，主要是为了保护国产品种的发展空间 [10] * 美国和新西兰重新开放引种的可能性不大 [10] * 2025年，美国通过特殊申请引进了1万套科宝 [10] * 法国在美国封关后成为主要供种国，但其供种能力相对较低 [10] * 禽流感的季节性爆发也对引种产生影响 [10]

政策与行业环境 - 2025年中央一号文件再次强调确保国家粮食安全 [1] - 《中国食物与营养发展纲要（2025—2030年）》将“优化畜禽肉类产销结构，扩大禽肉消费”列为重点任务 [1] - 农业农村部制定《养殖业节粮行动实施方案》，目标到2030年每公斤动物产品平均饲料消耗量比2023年减少0.2公斤以上，降幅达7%以上 [1] - 白羽肉鸡产业因节粮节地节水、低碳环保、生产周期短、产出效益快等优势，被定位为国家大力发展的产业 [1] 行业供给与市场动态 - 根据中国畜牧业协会统计，2024年1月至10月中国祖代白羽肉种鸡更新量同比下降15% [1] - 祖代种鸡更新量将影响7个月后父母代种鸡苗供给，以及14个月后商品代鸡苗供给 [1] - 自2024年8月以来，公司父母代鸡苗价格呈逐月上涨趋势，主要受供给偏紧影响 [1] 公司战略与行动 - 公司增加祖代肉种鸡的引种量，旨在保障未来中国白羽肉鸡苗的市场供应 [1]

生猪养殖行业 - 25Q3上市猪企盈利同环比明显回落，18家上市猪企实现盈利55.4亿元，同比下滑71%、环比下滑38% [1][2] - 行业成本方差仍大，优质猪企成本优势进一步扩大，上市猪企经营性现金流继续改善，资本开支维持在低位 [2] - 反内卷及行业亏损预计将促使母猪去产能提速，可能抬升26年猪价中枢，"低成本+"猪企现金流或继续改善 [1][2] - 重点推荐成本优势明显、业绩兑现能力较强的牧原股份、温氏股份 [2][5] 禽养殖行业 - 白羽鸡方面，2025年下半年父母代鸡苗供给将更紧，并将影响2026年商品代鸡苗供给，看好种禽端景气 [3] - 黄羽鸡方面，父母代种鸡存栏已降至历史偏低位，供给收缩为后续鸡价上涨奠定基础，四季度需求有望支撑鸡价景气 [3] - 重点推荐成本改善的一体化白羽鸡龙头企业圣农发展，以及黄羽鸡企业立华股份 [3][5] 后周期行业（饲料与动保） - 饲料需求整体呈现恢复趋势，生猪和禽养殖存栏恢复带动畜禽料需求修复，水产养殖景气度回升提振水产料需求 [4] - 龙头饲企海外扩张或打开成长空间，25Q4畜禽料需求景气有望持续，龙头市占率有望继续提升 [4] - 动保需求整体呈现恢复趋势，具备产品力优势的动保公司盈利率先修复，25Q4主要动保公司盈利端或呈改善趋势 [4] - 重点推荐饲料龙头海大集团，以及动保公司科前生物 [4][5]

财务表现 - 上半年营业收入13.21亿元 同比下降3.98% [1] - 归母净利润615.51万元 同比下降96.64% [1] - 基本每股收益0.01元 [1] - 拟每10股派发现金红利1.5元（含税） [1] 业务运营 - 新建父母代场区产能逐步释放 [1] - 商品代鸡苗销量实现同比增长 [1] - 单位成本同比下降 [1] 市场环境 - 终端消费需求疲软影响鸡肉及毛鸡价格低位运行 [1] - 商品代鸡苗销售单价同比下降幅度较大 [1] 业务损益 - 商品代鸡苗业务出现亏损 [1] - 父母代鸡苗业务持续盈利但未能完全弥补商品代亏损 [1] - 鸡业务整体出现小幅亏损 [1]

业绩预告 - 2025年上半年预计净利润为正且同向下降，区间为500万元-750万元，同比下降97.27%-95.90% [1][3] - 商品代白羽肉鸡苗销量同比增长但销售单价同比大幅下降，导致该业务亏损 [3] - 父母代鸡苗业务持续盈利但未能完全弥补商品代鸡苗业务的亏损，鸡业务整体小幅亏损 [3] - 种猪产能释放带动销量与销售额同比增长，猪业务利润同比大幅增加 [3] 业务运营 - 商品代白羽肉鸡苗单位成本同比下降，但鸡肉和毛鸡价格低位运行影响销售单价 [3] - 种猪业务通过优化疫病防控体系和精细化成本管控，饲养成本呈下降趋势 [3] - 公司强化内部管理，实施提质增效措施以应对市场变化 [3] 员工持股计划 - 2024年员工持股计划锁定期将于2025年7月16日届满 [7][8] - 该计划累计买入公司股票1,057,900股，占总股本0.096%，成交均价8.518元/股，总金额9,011,733.23元 [9] - 锁定期届满后管理委员会将根据市场情况决定股票出售的数量和价格 [10] - 员工持股计划存续期为36个月，锁定期满后可提前终止或延长 [12][13]

业绩表现 - 预计归属于上市公司股东的净利润为500万元至750万元 同比下降97.27%至95.90% [1] - 扣除非经常性损益后的净利润为300万元至450万元 同比下降98.36%至97.54% [1] - 基本每股收益为0.00元/股至0.01元/股 上年同期为0.17元/股 [1] 业务分析 - 商品代鸡苗销售单价同比大幅下降导致该业务亏损 [1] - 父母代鸡苗业务持续盈利但未能完全弥补商品代鸡苗业务亏损 [1] - 鸡业务整体出现小幅亏损 [1] - 猪业务利润同比大幅增加 [1] 经营措施 - 公司严防生物安全红线并持续优化疫病防控体系 [1] - 通过精细化成本管控使种猪饲养成本呈下降趋势 [1] - 确保种猪健康度与优良品质 实现双阴种猪稳定供应 [1] - 通过精细化操作和疫病净化等方式提高生产成绩 [2] 未来展望 - 公司将持续实施提质增效措施 [2] - 为社会提供更健康和更优良的种源产品 [2] - 促进公司业绩增长 [2]

公司调研信息 - 益生股份在机构调研中透露大型白羽肉鸡主要用于分割加工而益生909小型白羽肉鸡更灵活地满足市场需求 [1] - 公司5月父母代鸡苗报价45元/套6月报价上涨至50元/套 [1] - 3月至5月累计引进祖代肉种鸡9万套占比较高 [1] - 预计2025年下半年优质父母代鸡苗供给偏紧价格具有提振作用 [1] - 2025年优质商品代鸡苗供给偏紧需求旺盛价格较好 [1] - 公司对外投资建设"100万套父母代种鸡养殖场及配套饲料厂项目"达产后预计年产商品代鸡苗约1亿羽 [1] - 决定养殖企业饲养白羽肉鸡品种的关键因素是收益最大化 [1] - 公司在种猪方面有丰富经验战略定位在种源 [1] 机构背景 - 星石投资成立于2007年是中国顶尖私募证券投资基金管理公司之一 [2] - 公司是中国证券投资基金业协会首批特别会员国内最早成立的阳光私募公司之一 [2] - 2015年成为国内首批百亿证券私募 [2] - 开创中国私募行业多个第一包括首家荣获"晨星中国对冲基金奖"和首批入选MSCI全球对冲基金指数的中国私募 [2] - 囊括国内外100多个奖项包括9届14座"中国私募金牛奖"和19座5年期及10年期长期大奖 [2] - 专注于股票多头策略拥有40人专业投研团队采用多层面驱动因素投资方法 [2] - 实行投资决策委员会领导下的多基金经理负责制9名基金经理共同管理产品 [2] - 投研团队由中国第一代明星基金经理江晖领衔拥有22年大型基金管理经验 [2] - 构建投资研究、市场服务、后台运营、合规风控四位一体的公司架构2019年底团队近百人 [2] - 入选几乎所有大型商业银行"私募白名单"与12家银行总行深度合作 [2] - 采用自主培养精英毕业生模式投研文化认同度高核心团队稳定性强 [2] - 建立严格的合规风控体系包括类公募架构和三级风控体系 [2]