投资评级与目标价格 - 报告给予西麦食品“增持”评级 [2][5] - 目标价格为33.00元/股 [5][12] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点认为公司2025年维持高成长，其中第四季度盈利表现继续亮眼 [2] - 2025年公司实现营业收入22.40亿元，同比增长18.11% [4][12] - 2025年实现归母净利润1.72亿元，同比增长28.92% [4][12] - 2025年第四季度实现归母净利润39.63百万元，同比增长59.61% [12] - 2025年毛利率同比提升0.62个百分点至42.0%，期间费用率同比下降1.16个百分点，其中销售费用率同比下降1.38个百分点 [12] - 公司2023至2025年营收复合年增长率为19.1% [12] - 预计2025至2028年归母净利润复合年增长率接近30% [12] 财务预测摘要 - 预测2026年至2028年营业总收入分别为27.08亿元、31.56亿元、36.46亿元，同比增长率分别为20.9%、16.5%、15.6% [4] - 预测2026年至2028年归母净利润分别为2.46亿元、3.08亿元、3.73亿元，同比增长率分别为43.1%、25.4%、21.2% [4] - 预测2026年至2028年每股净收益分别为1.10元、1.38元、1.67元 [4] - 预测2026年至2028年净资产收益率分别为14.6%、17.3%、19.8% [4] - 基于2026年预测每股收益1.10元及30倍市盈率，得出目标价33.00元 [12] 业务与市场地位 - 公司保持中国燕麦谷物市场第一的领先地位，且优势持续扩大 [12] - 燕麦业务构建了“基本盘+增长盘+新曲线”的产品增长体系 [12] - 2025年纯麦和复合燕麦产品销售额同比分别增长12.57%和23.76% [12] - “燕麦+”系列产品销售额超过3亿元，牛奶燕麦系列销售额超过2.5亿元，有机燕麦销售规模近1.5亿元 [12] - 大健康业务方面，蛋白粉品类高速增长，并成功推出药食同源燕麦片+粉系列产品 [12] - 2025年其他业务收入同比增长26.87% [12] 渠道发展情况 - 线下业务同比增长近15%，其中零食渠道销售同比增长近50% [12] - 电商线上直营渠道销售同比增长35%，抖音平台销售同比增长超30% [12] - 即时零售渠道GMV规模超1.5亿元，同比增长超30% [12] 估值与市场数据 - 报告发布时公司股价为27.42元 [12] - 公司总市值为61.21亿元，总股本为2.23亿股 [6] - 基于最新股本摊薄，2025年历史市盈率为35.17倍 [4] - 当前市净率为3.8倍 [7] - 过去12个月股价绝对升幅为49%，相对指数升幅为2% [10]

投资评级与核心观点 - 报告给予西麦食品“增持”评级，目标价为33.00元/股 [2][5][12] - 报告核心观点认为公司2025年维持高成长，其中四季度盈利表现继续亮眼 [2][12] - 基于公司业绩成长性（2025-2028年归母净利润年复合增长率接近30%），给予公司30倍2026年预测市盈率，从而得出目标价 [12] 财务表现与预测 - **收入增长强劲**：2025年公司实现营业收入22.40亿元，同比增长18.11% [4][12]；2023-2025年营收年复合增长率为19.1% [12]；报告预测2026-2028年营收分别为27.08亿元、31.56亿元、36.46亿元，对应同比增长率分别为20.9%、16.5%、15.6% [4] - **盈利能力显著提升**：2025年归母净利润达1.72亿元，同比增长28.92% [4][12]；归母净利率同比提升0.64个百分点至7.6% [12]；报告预测2026-2028年归母净利润分别为2.46亿元、3.08亿元、3.73亿元，对应同比增长率分别为43.1%、25.4%、21.2% [4] - **毛利率与费用控制**：2025年毛利率同比提升0.62个百分点至42.0% [12][13]；期间费用率同比下降1.16个百分点，其中销售费用率同比下降1.38个百分点是主要贡献 [12] - **四季度业绩亮眼**：2025年第四季度实现营收5.44亿元，同比增长17.40% [12]；归母净利润达39.63百万元，同比大幅增长59.61% [12]；尽管单季度毛利率同比微降0.68个百分点，但期间费用率同比下降3.68个百分点（其中销售费用率同比下降5.00个百分点）驱动了利润高增长 [12] - **未来盈利预测**：报告调整2026-2027年每股收益预测为1.10元、1.38元，并新增2028年每股收益预测为1.67元 [12] 业务运营与市场地位 - **市场领先地位巩固**：2025年公司保持中国燕麦谷物市场第一的领先地位，且领先优势持续扩大 [12] - **产品体系多元化增长**：公司构建“基本盘+增长盘+新曲线”产品增长体系 [12] - 纯麦和复合燕麦产品2025年同比分别增长12.57%和23.76% [12] - “燕麦+”系列销售额超过3亿元，牛奶燕麦系列销售额超过2.5亿元，有机燕麦销售规模近1.5亿元 [12] - **拓展大健康业务**：蛋白粉品类实现高速增长，并成功推出药食同源燕麦片+粉系列产品 [12]；2025年其他业务收入同比增长26.87% [12] - **全渠道协同发展**： - 线下业务同比增长近15%，其中零食渠道销售同比增长近50% [12] - 电商线上直营渠道销售同比增长35%，抖音平台销售同比增长超30% [12] - 即时零售渠道商品交易总额规模超1.5亿元，同比增长超30% [12] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于最新股本摊薄，2025年历史市盈率为35.17倍，报告预测2026-2028年市盈率分别为24.58倍、19.60倍、16.17倍 [4][13] - **股价表现**：截至报告期，公司52周内股价区间为18.00-29.57元 [6]；过去12个月绝对升幅达49% [10] - **可比公司估值**：报告参考的可比公司（剔除异常值后）2026年预测市盈率平均值为15.43倍 [14] - **其他财务数据**：公司总市值为61.21亿元 [6]；市净率（现价）为3.8倍 [7]；2025年净资产收益率为10.7% [4]

2026 年 04 月 15 日 买入(维持) 事件 顺利收官，开启"六五"征程 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn | 基本数据 | 2026-04-14 | | --- | --- | | 当前股价（元） | 27.05 | | 总市值（亿元） | 60 | | 总股本（百万股） | 223 | | 流通股本（百万股） | 223 | | 52 周价格范围（元） | 18-29.57 | | 日均成交额（百万元） | 95.63 | 市场表现 -20 0 20 40 60 80 (%) 西麦食品 沪深300 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《西麦食品（002956）：大健康 战略顺利推进，利润表现超预期》 2025-10-30 2、《西麦食品（002956）：发力药 食同源赛道，深化多元渠道布局》 2025-09-15 3、《西麦食品（002956）：主业延 续增势，成本红利如期释放》2025- 08-26 —西麦食品（002956.SZ）公司事件点评报告 2026 年 4 月 14 日，西麦食品发布 2025 年年报：2025 年营收 22. ...

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告核心观点 - 公司2025年业绩顺利收官，营收与利润实现高增长，成本红利与费用管控共同驱动盈利能力提升，并开启“六五”新征程，锚定“规模与价值双重跃升”目标 [4][5][7] - 产品端复合系列增长强劲，渠道端线上线下及即时零售全面发力，构建了完善的增长体系 [6] - 基于2025年业绩及未来规划，报告预测公司2026-2028年将保持高速增长，当前估值具有吸引力 [8][10] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入22.40亿元，同比增长18.11%；归母净利润1.72亿元，同比增长28.93%；扣非净利润1.62亿元，同比增长46.67% [4] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入5.44亿元，同比增长17.40%；归母净利润0.40亿元，同比增长59.61%；扣非净利润0.35亿元，同比增长63.26% [4] - **盈利能力**：2025年全年毛利率同比提升1个百分点至41.95%，净利率同比提升0.7个百分点至7.71%；2025Q4净利率同比提升2.1个百分点至7.4% [5] - **费用管控**：2025Q4销售费用率同比下降5个百分点至19%，管理费用率同比上升0.7个百分点至8.33% [5] 产品与业务分析 - **产品结构及增长**：2025年，纯燕系列营收7.95亿元（同比+12.6%），复合系列营收10.53亿元（同比+23.8%），冷食系列营收1.77亿元（同比+18.9%），其他产品营收1.46亿元（同比+7.1%），其他业务营收0.69亿元（同比+26.9%） [6] - **明星产品规模**：燕麦+系列销售额超3亿元，牛奶燕麦系列销售额超2.5亿元，有机燕麦销售额近1.5亿元 [6] 渠道发展总结 - **线上渠道**：在各主流电商平台销售排名均为燕麦行业第一；线上直营渠道销售额同比增长35%；抖音平台销售额同比增长30%以上；拼多多平台GMV销售额首次破亿元，同比增长近80% [6] - **线下渠道**：线下业务营收同比增长近15%；零食渠道销售额同比增长近50%；重点推进“百万县城、千万城市、亿元省区”战略，并在仓储会员店、折扣店等新兴渠道布局成效显著 [6] - **即时零售**：全年GMV销售规模超1.5亿元，同比增长30%以上，与京东到家、多点、美团等平台深入合作 [6] 未来展望与盈利预测 - **战略规划**：2026年为“六五”规划开局之年，目标为“再造一个新西麦”，坚持“健康产业”发展主线，推进燕麦谷物与大健康两大业务布局 [7] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为26.93亿元、32.13亿元、38.01亿元，同比增长率分别为20.2%、19.3%、18.3% [8][10] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为2.35亿元、3.06亿元、3.85亿元，同比增长率分别为37.0%、30.1%、25.7% [8][10] - **每股收益与估值**：预计2026-2028年EPS分别为1.05元、1.37元、1.72元；以当前股价27.05元计算，对应PE分别为26倍、20倍、16倍 [8][10]

财务表现 - 2024年公司实现营收19亿元，同比+20.2%，归母净利润1.3亿元，同比+15.4% [1] - 2025Q1公司实现营收6.6亿元，同比+15.9%，归母净利润0.6亿元，同比+21.2% [1] - 2024年净利率7.0%，同比-0.3pp，2025Q1净利率8.3%，同比+0.3pp [3] 产品结构 - 2024年纯燕麦片/复合燕麦片/冷食燕麦片/其他/其他业务收入分别为7.1/8.5/1.5/1.4/0.5亿元，同比+9.6%/28.8%/24.1%/23.9%/25.3% [2] - 燕麦+系列同比增长超20%，牛奶燕麦系列同比+30%，蛋白粉同比+170%，礼盒系列同比+50% [2] - 复合燕麦片和冷食系列营收占比提升，带动量价齐升 [3] 渠道发展 - 2024年直营/经销/其他渠道收入分别为8.3/10.1/0.5亿元，同比+31.0%/+12.3%/+25.3% [2] - 零食渠道同比+50%，抖音平台GMV达4.7亿元，同比+20.3% [2] - 积极布局零食量贩、抖音电商、会员店等新渠道 [4] 成本与毛利率 - 2024年毛利率41.3%，同比-3.2pp，主要因原材料涨价及新产能利用率低 [3] - 2025Q1毛利率43.7%，同比-0.1pp，成本红利逐步释放 [3] - 澳大利亚燕麦产量同比+31.1%至131.1万吨，原材料价格有望下行 [4] 战略布局 - 内生推新+外延并购拓展大健康领域，开发即食啵啵粥、藕粉、芝麻糊等新品 [3] - 战略合作纯澳布局燕麦奶，收购德赛康谷拓展酸奶谷物盖业务 [3] - 持续向社区、乡镇、农村下沉经销网络 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.8/2.3/2.8亿元，EPS分别为0.81/1.01/1.24元 [4] - 目标价24.30元，基于2025年30倍PE [4]