2025年第四季度业绩预期 - 预计集团总收入同比微增，京东零售收入同比下降 [1][2] - 预计Non-GAAP归母净利润约为4.8亿元人民币 [1][3] 分业务收入表现 - 带电品类（家电、电脑数码等）收入因国家补贴在第四季度退坡及高基数影响，预计同比双位数下降 [1][2] - 日百类收入（商超、时尚家居、健康等）预计维持双位数增长 [1][2] - 第三方（3P）商家广告及佣金收入预计有望实现双位数增长 [2] 利润表现与影响因素 - 预计京东零售经营利润同比下降，原因包括：平台联合品牌开展补贴、利润较低的商超品类占比提高、全员涨薪增加成本 [3] - 新业务环比减亏，其中外卖业务投入规模环比改善，京喜和国际业务投入环比增加但增幅可控 [3] 外卖业务表现 - 第四季度外卖单量保持稳健，单均经济模型（UE）环比改善 [1][3] - 预计2026年外卖业务将持续推进UE改善 [3] 2026年展望 - 2026年国家继续实施家电以旧换新补贴，并将数码产品购新补贴拓展为数码和智能产品购新补贴，支持范围扩大 [2] - 预计2026年第一季度及全年集团收入及带电品类收入增速均有望好于2025年第四季度 [2] - 日百品类收入有望维持双位数增长 [2] - 伴随2026年国家补贴下发，预计2026年第一季度利润有望好于2025年第四季度 [3] 投资建议与估值 - 2025-2027年Non-GAAP归母净利润预测调整为264亿元、327亿元、510亿元 [3] - 给予2026年Non-GAAP归母净利润10-12倍市盈率（PE），对应目标价125-150港元/股 [3] - 长期看好公司自营模式壁垒坚实、增长韧性以及供应链强议价能力带来的利润提升空间 [1][3]

投资评级与核心观点 - 报告对京东集团-SW维持“强烈推荐”评级 [1][5] - 给予目标价125-150港元/股，当前股价为117.4港元 [2][5] - 核心观点：长期看好公司自营模式壁垒下的增长韧性以及供应链强议价能力下的利润提升空间 [1][5] 2025年第四季度业绩前瞻 - 预计25Q4集团总收入同比微增 [1][5] - 预计25Q4集团Non-GAAP归母净利润约为4.8亿元 [1][5] - 带电品类（家电及电脑数码）因国家补贴在Q4退坡且进入高基数，收入同比双位数下降 [1][5] - 日百类收入在商超、时尚家居、健康等品类带动下，预计Q4维持双位数增长 [1][5] - 第三方（3P）商家广告及佣金收入预计Q4也有望实现双位数增长 [1][5] - 京东零售收入预计同比下降，主要受带电品类拖累 [5] - 京东零售经营利润预计同比下降，原因包括：平台联合品牌开展补贴、利润较低的商超品类占比提高、全员涨薪带来成本增加 [5] 新业务表现 - 京东新业务（含外卖、京喜、国际业务）在25Q4环比减亏 [5] - 外卖业务Q4单量和单位经济效益均环比改善，投入规模环比改善，整体表现稳健 [1][5] - 京喜和国际业务的投入环比增加，但增幅可控，低于外卖业务的减亏幅度 [5] - 预计2026年外卖业务将持续推进单位经济效益改善 [5] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年主营收入分别为13051.67亿元、13616.75亿元、14198.95亿元，同比增长13%、4%、4% [2][8] - 预测2025-2027年Non-GAAP归母净利润分别为264.28亿元、327.20亿元、509.51亿元，同比增长-45%、24%、56% [2] - 基于2026年Non-GAAP归母净利润给予10-12倍市盈率，得出目标价 [5] - 预测2025-2027年每股收益分别为5.85元、9.26元、14.87元 [2][8] 未来展望 - 展望2026年，国家将继续实施家电以旧换新补贴，并将数码产品购新补贴拓展为数码和智能产品购新补贴 [5] - 预计2026年第一季度及全年，集团收入及带电品类收入增速均有望好于25Q4 [5] - 预计日百品类在2026年有望维持双位数增长 [5] - 预计伴随2026年国家补贴下发，26Q1利润有望好于25Q4 [5] 基础财务数据与比率 - 公司总市值为3742亿港元，每股净资产为72.8港元 [3] - 最新滚动净资产收益率为17.8%，资产负债率为57.3% [3] - 预测2025-2027年毛利率分别为15.5%、16.1%、16.1% [9] - 预测2025-2027年净利率分别为1.3%、2.0%、3.0% [9] - 预测2025-2027年净资产收益率分别为6.9%、10.0%、14.1% [9]

文章核心观点 - 消费市场进入“自主成熟期”，消费者能在高性价比与情绪价值间自由切换，更注重理性与感性、效率与体验的兼顾 [1] - 场景化消费热度升温，消费关注点从“买产品”转向“买体验”和“买生活方式”，“商品+服务”的复合价值成为决策关键 [1] - 体验需求延伸至全生命周期，消费者期待从种草到售后形成顺滑可信赖的服务闭环，服务质量成为影响复购与品牌选择的核心要素 [2] - 代际消费从分化走向融合，健康、连接、自我实现等核心价值趋同，消费成为表达自我态度的重要方式 [3] - 市场逻辑正从功能导向加速迈向价值导向与个性化导向，推动场景化消费与全周期服务发展 [3] 消费品销售数据 - 2025年第三季度增长领先的品类包括：电脑数码（增长指数3.96）、电子游戏（增长指数2.66）、家用电器（增长指数2.33）、本地生活（增长指数2.25）、食品生鲜（增长指数2.23）[4][5] - 电脑数码品类领跑增长，主要依托AIPC、智能穿戴等创新品类，由更新需求与技术迭代共同驱动，但客单价同比下降6.31% [5] - 电子游戏受新作和硬件升级推动持续增长，客单价同比下降25.81%，订阅制、折扣制加速向“长周期使用”模式转变 [5] - 家用电器在“以旧换新”政策下保持稳健增长，客单价同比微增0.07%，高能效、智能化产品渗透率提升 [5] - 食品生鲜作为高频刚需品类稳定增长，客单价同比增长8.26%，本地供应链与即时配送能力增强了用户黏性 [5] - 其他品类表现：个护化妆客单价同比增长17.29%，医疗健康客单价同比增长8.33%，宠物用品客单价同比增长5.31% [5] - 文化娱乐客单价同比下降36.52%，本地生活客单价同比下降15.73%，家居家装客单价同比下降1.85% [5] 消费品话题热度 - 2025年第三季度话题热度增长指数前三的品类为：本地生活（668.8%）、旅游出行（467.2%）、金融服务（279.3%）[6][7] - 本地生活话题热度在政策利好和平台分发机制带动下扩散迅速，探店、社区消费内容破圈明显，其互联网平台用户原创内容同比增速为7.8% [7] - 旅游出行受暑期旺季与文旅利好叠加影响热度持续上涨，互联网平台用户原创内容同比增速达53.9%，小众目的地、沉浸式旅行成为年轻人关注焦点 [7] - 金融服务因用户风险意识提升而增长明显，互联网平台用户原创内容同比增速高达114.4%，理财、保险等内容专业化趋势增强 [7] - 其他品类话题热度增速：电子游戏（110.3%）、玩模乐器（65.0%）、图书音像（39.9%）、文化娱乐（29.1%）、家用电器（12.7%）、运动户外（3.3%）、食品生鲜（1.3%）[7] 消费者满意度与情绪 - 汽车消费正向情绪占比达93.0%，售后透明度和标准化成为竞争关键 [8][9] - 食品生鲜正向情绪占比达93.8%，保持民生类核心地位，“团购+种草”模式成为提升满意度的重要方式 [9] - 服饰鞋包品类因功能性与舒适性需求上升保持高满意度 [9] - 家用电器总体评价稳定，但售后维修与清洗仍为主要关注点 [9] 消费代际特征与未来方向 - 健康、数字化与生活品质提升是各年龄层共同的消费诉求 [9] - 场景创新、全周期服务与代际价值共鸣将成为品牌构建竞争力的关键方向 [9] - 品牌需持续贴近用户，才能在新消费结构中保持稳健增长 [3]

电商平台表现 - 京东"618"期间下单用户数同比增长超100%，零售线上业务、线下业态及京东外卖整体订单量超22亿单 [1] - 天猫"618"全周期购买用户实现双位数增长，用户规模和活跃度创新高 [1] - 天猫在美妆、服饰、家电家装、3C数码、运动户外、潮玩、宠物等行业成交规模及增速蝉联全网第一 [1] 商品品类表现 - 电脑数码、家用电器、家居家装等品类通过"以旧换新"实现销售额同比显著增长 [1] - 摄影摄像设备在国补带动下创下近亿元级成交额，商品交易总额同比增长22.55% [1] - 潮玩、珠宝饰品、宠物、酒水行业成为天猫"618"高增长趋势赛道 [2] - 玩具潮玩行业6个品牌销售破亿元，"谷圈"诞生10余个千万级单品 [2] - 老铺黄金成交破10亿元，老凤祥、周生生等珠宝品牌高速增长 [2] - 宠物行业鲜朗、麦富迪、弗列加特等6个品牌成交过亿元 [2] - 酒水核心品类成交同比大涨39.6% [2] 消费趋势 - 消费者通过政策补贴加速淘汰高能耗旧品，拥抱智能、低碳新品 [2] - "以旧换新"模式激活存量市场潜力，有望成为消费市场长效引擎 [2] - 兴趣相关消费呈现百花齐放局面，宠物、潮玩、摄影、运动户外、票务等品类全面爆发 [2]