财务业绩 - 2025H1实现营收148.2亿元，同比增长3.3% [1] - 归母净利润17.4亿元，同比下降11.0% [1] - 中期股息派发8.7亿元，分红比例达50% [1] - OPM同比略降0.2个百分点至16.5%，表现超市场预期 [1] 渠道表现 - 直营渠道营收33.8亿元，同比下降3% [1] - 批发渠道营收68.8亿元，同比增长4% [1] - 电商渠道营收43.0亿元，同比增长7% [1] 品类表现 - 跑步品类流水同比增长15% [1] - 综训品类流水同比增长15% [1] - 篮球品类流水同比下降20% [1] - 运动生活品类流水同比下降7% [1] - 专业产品收入占比超60% [2] 成本与费用 - 毛利率同比下降0.4个百分点至50.0% [1] - 广告及市场推广开支比例同比略增0.3个百分点至9.0% [1] - 折旧费用率同比下降1.5个百分点至4.0% [1] - 员工成本费用率同比下降0.8个百分点至7.7% [1] - 所得税率同比升至33%（2024H1为25%） [1] 营运指标 - 全渠道库销比约4个月保持稳健 [2] - 6个月以内新品占比同比下降1个百分点至82% [2] - 新品当季折扣率同比改善1个百分点 [2] - 当季售罄率维持70%-80%中段 [2] - 平均月店效30万元保持平稳 [2] 产品策略 - 拓展商品SKU至30%-40%中段 [2] - 降低产品深度至10%-20%低段 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心财务表现 - 2025H1营收148.2亿元，同比增长3.3% [2][4] - 归母净利润17.4亿元，同比下降11.0% [2][4] - 中期股息8.7亿元，分红比例50% [2][4] - 毛利率50.0%，同比下降0.4个百分点 [6] - 经营利润率（OPM）16.5%，同比下降0.2个百分点 [6] - 所得税率升至33%（2024H1为25%） [6] 渠道表现 - 直营渠道营收33.8亿元，同比下降3% [6] - 批发渠道营收68.8亿元，同比增长4% [6] - 电商渠道营收43.0亿元，同比增长7% [6] 品类表现 - 跑步品类流水同比增长15% [6] - 综训品类流水同比增长15% [6] - 篮球品类流水同比下降20% [6] - 运动生活品类流水同比下降7% [6] - 专业产品收入占比超60% [6] 运营指标 - 全渠道库销比约4个月 [6] - 6个月内新品占比82%，同比下降1个百分点 [6] - 新品当季折扣率同比改善1个百分点 [6] - 当季售罄率维持70%-80%中段 [6] - 平均月店效30万元 [6] 费用结构 - 广告及市场推广开支比例9.0%，同比上升0.3个百分点 [6] - 折旧费用率4.0%，同比下降1.5个百分点 [6] - 员工成本费用率7.7%，同比下降0.8个百分点 [6] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为25.9/27.7/29.9亿元 [6] - 现价对应PE分别为17/16/15倍 [6] - H2宣传费用加大，增长影响需观察 [6] - 篮球品类或因杨瀚森相关产品拉动下滑收窄 [6]

1H25业绩表现 - 收入同比增长3%至148亿元人民币 [1] - 归母净利润同比下降11%至17.4亿元人民币 [1] - 宣派中期股息33.59分/股 对应派息率约50% [1] 收入结构分析 - 鞋类收入同比增长5% 服装收入同比下降3% [1] - 跑步和综训品类保持15%同比增长 占销售比例分别达34%和16% [1] - 整体流水同比增长2% [1] 渠道表现 - 批发收入(不含李宁YOUNG及国际业务)同比增长5%至65亿元 [1] - 直营收入(不含李宁YOUNG)同比下降4%至32亿元 [1] - 线上收入同比增长7%至43亿元 [1] - 批发门店净增1家至4,821家 直营门店净关19家至1,278家 [1] 盈利能力 - 毛利率下降0.4个百分点至50.0% [2] - 营业利润率下降0.3个百分点至16.5% [2] - 归母净利率同比下降1.9个百分点至11.7% [2] - 销售费用率同比下降1.2个百分点至29.0% [2] - 管理费用率同比上升0.5个百分点至5.2% [2] 财务与减值影响 - 财务净收入下降0.66亿元至0.34亿元 [2] - 计提凯胜牌商誉减值0.72亿元 [2] - 计提投资性房地产减值1.06亿元 [2] 库存与运营效率 - 渠道库存同比增长低单位数 库销比保持4个月健康状态 [2] - 渠道库存中6个月以内新品占比82% [2] - 应收账款周转天数维持在14天 [2] 未来展望与估值 - 维持2025/26年EPS预测0.92/1.07元不变 [3] - 当前股价对应18/15倍2025/26年市盈率 [3] - 上调目标价9%至22.68港元 对应23/19倍25/26年市盈率 [3] - 目标价较当前股价有25%上行空间 [3]

财务表现 - 2025财年营收463.09亿美元同比下滑10% 归母净利润32.19亿美元同比下滑44% [2] - 第四财季营收110.97亿美元同比下滑12% 归母净利润2.11亿美元同比下滑86% [3] - 大中华区第四财季收入14.8亿美元同比下滑21% 跌幅居各区域之首 [4][5] 区域市场表现 - 北美区域第四财季销售47亿美元同比下滑11% DTC渠道下滑14%（电商-25% 自有门店+3%）批发渠道下滑8% [6] - EMEA市场第四财季收入30亿美元同比下滑9% DTC渠道下滑19%（电商-36% 自有门店+5%）批发渠道下滑4% [6] - 亚太及拉美区域第四财季收入15.8亿美元同比下滑8% DTC渠道下滑1%（电商-6% 自有门店+4%）批发渠道下滑5% [6] 产品与渠道动态 - 经典鞋款AF1/Dunk/AJ1供给收缩 2025财年销量同比下滑20%以上 第四财季同比下滑30%以上 造成10亿美元负面影响 [7] - 服装类第四财季收入30.02亿美元同比下滑9% 鞋类收入71.85亿美元同比下滑12% [7] - 跑步与综训产品在EMEA及亚太拉美区域实现增长 运动服与乔丹系列普遍下滑 [6][10] 中国市场策略 - 大中华区DTC渠道下滑15%（电商-31% 自有门店-6%）批发渠道下滑24% 主因流量疲软叠加高促销环境 [10] - 618期间设置2件8折专区 与阿迪达斯等品牌展开价格战（阿迪达斯跑鞋低至199元 运动上衣89元） [15] - 任命董炜为大中华区董事长兼CEO 同步担任ACG品牌全球CEO 强化中国团队决策权 [21] 战略调整与未来展望 - 启动"Sport Offense"计划 聚焦核心运动领域品牌差异化与产品矩阵完善 [9] - Win Now战略优先覆盖中美英三国及纽约/伦敦/北京/上海等五大城市 [21] - 独家冠名崇礼168超级越野赛 加速ACG品牌在中国户外市场的布局 [22] 行业竞争环境 - 2025年618大促周期延长至5月13日-6月18日（2024年为5月20日-6月18日）推动社零总额同比增长6.4% [13][14] - 安踏/FILA等品牌毛利率持续下滑 行业整体陷入价格战（Lululemon最高5折 FILA推出满2000减700券） [15][17] - 耐克蝉联天猫/抖音/京东三大平台运动品类销售榜首 显示品牌力优势 [20]