核心财务表现 - 2025H1集团收入148.2亿元同比增长3.3% 权益持有人应占净溢利17.4亿元同比下降11.0% [1] - 毛利率50.0%同比下降0.4个百分点 净利率11.7%同比下降1.9个百分点 [2] - 经营现金流净额24.1亿元超过当期利润 拟派发中期股息每股33.59分派息比率约50% [1][2] 产品收入结构 - 鞋类收入82.31亿元同比增长4.93% 收入占比提升至55.55% 三大核心跑鞋IP销量突破526万双 [1] - 服装收入51.9亿元同比下降3.39% 收入占比降至35.05% [1] - 器材及配件收入13.9亿元同比增长23.7% 其中羽毛球表现亮眼 [1] 渠道表现 - 电商收入同比增长7.4%成为最大增量来源 [1] - 批发收入同比增长4.4% 期末门店4821家净增77家 [1] - 直营收入同比下降3.4% 期末门店1278家净减少217家 主要因关闭低效门店并优化结构 [1] 费用与运营效率 - 广告及市场推广费用率同比提升0.3个百分点至9.0% 市场投放保持积极 [2] - 渠道库存同比下降中单位数 库销比3.6个月 库存结构中新货占比87%保持行业领先水平 [2] - 投资性房地产减值损失等非经营性因素拖累当期利润 [2] 发展战略与展望 - 2025全年收入预计持平 重点围绕跑步、篮球、女子、户外、羽毛球等核心场景 [3] - 加速奥莱渠道及电商新场景布局 全年门店预计净减少 重在店效提升 [3] - 以稳健经营为基调夯实专业运动品牌形象 凭借健康库存和充沛现金流应对市场波动 [3]

投资评级 - 推荐评级 [3] 核心观点 - 2025H1收入148.2亿元同比增长3.3% 权益持有人应占净溢利17.4亿元同比下降11.0% [1] - 经营现金流净额24.1亿元 中期股息每股33.59分 派息比率约50% [1] - 鞋类收入82.31亿元同比增长4.93% 占比提升至55.55% 三大核心跑鞋IP销量突破526万双 [1] - 服装收入51.9亿元同比下降3.39% 占比降至35.05% [1] - 电商收入同比增长7.4% 批发收入同比增长4.4% 直营收入同比下降3.4% [1] - 毛利率50.0%同比下降0.4个百分点 净利率11.7%同比下降1.9个百分点 [2] - 渠道库存同比下降中单位数 库销比3.6个月 新货占比87% [2] - 预计2025-2027年净利润分别为26.05亿元/29.85亿元/32.44亿元 [3] - 对应2025-2027年PE分别为18.74倍/16.36倍/15.05倍 [3] 财务表现 - 2025H1营业收入148.2亿元 [1] - 经营现金流24.1亿元超过当期利润 [2] - 广告及市场推广费用率同比提升0.3个百分点至9.0% [2] - 预计2025年营业收入297.45亿元 [4] - 2023-2027年营业收入复合增长率5.3% [4][9] - 2025年预计毛利率48.5% 净利率8.76% [9] 业务结构 - 期末总门店6099家 净减少140家 [1] - 直营门店1278家净减少217家 批发门店4821家净增77家 [1] - 器材及配件收入13.9亿元同比增长23.7% [1] - 羽毛球产品表现亮眼 [1] 发展战略 - 2025全年收入预计持平 [3] - 聚焦跑步/篮球/女子/户外/羽毛球核心场景 [3] - 加速奥莱渠道及电商新场景布局 [3] - 以专业产品驱动增长 重在店效提升 [3] - 持续优化门店结构 关闭低效门店 [1]

财务表现 - 2025年上半年净利润同比下降11.0%至17.37亿元 2024年净利润同比下降5.5%至30.13亿元 [1] - 2025年上半年收入增速放缓至3.3% 2024年收入同比仅增3.9% [1] - 毛利率下降0.4个百分点至50.0% [2] - DTC直营门店收入同比下降3.4% 特许经销商渠道增长4.4% [1] 竞争对比 - 安踏2024年收入同比增速达13.6% 年内溢利增超五成至169.89亿元 [1] - 李宁收入增速远低于疫情前水平 [1] 战略转型 - 从国潮流量转向专业壁垒定位 聚焦跑步篮球训练三大核心领域 [4][7] - 鞋类收入占比达55.6%成为营收支柱 [4] - 研发投入同比增长8.7% 增速高于营收增速 [7] - 推出䨻科技超轻赤兔飞电等明星产品线 [7] 渠道优化 - 门店总数净减少51家 实施渠道外科手术 [11][12] - 关闭低效门店 聚焦一线新一线核心商圈 [12][13] - 大货店铺平均面积242平方米 平均月店效30万元 [13] - 高层级市场流水贡献接近60% 核心商业体进驻率约90% [13] 多品牌布局 - 以4200万年薪聘请Zara前高管Victor Herrero负责多品牌运营 [16][17] - 非凡领越控股平台2024年营收104.86亿港元 Clarks贡献90亿 [17] - 旗下品牌包括Clarks堡狮龙Testoni 聚焦休闲皮具领域 [17] 营销升级 - 营销重心转向科技性能专业运动员故事赛事体验 [8] - 签约苏炳添谢震业等奥运运动员 成为2025-2028中国奥委会合作伙伴 [8] - 中国李宁系列转向文化符号定位 控制曝光频率与产量 [7] 新业务拓展 - 器材配件业务增速达23.7% [7] - 拓展户外网球匹克球等新兴运动品类 [7] - 将航天技术应用于运动服开发航天速干航天防晒等产品 [7]

核心财务表现 - 2025年中期收入148.17亿元人民币 同比增长3.3% [1][2] - 毛利润74.15亿元人民币 同比增长2.48% [1][2] - 归母净利润17.37亿元人民币 同比下降10.99% [1][2] - 经营溢利24.38亿元人民币 同比增长1.5% [2] - 整体毛利率50.0% 同比下降0.4个百分点 [17] - 每股基本盈利67.4分人民币 同比下降11.0% [2] 收入结构分析 - 跑步品类营收流水增长15% 占总零售流水34% [9] - 篮球品类营收流水下降20% 占总零售流水17% [9] - 专业产品收入占比60% 成为增长核心驱动力 [13] - 电商渠道直营流水实现高单位数增长 线上客流增长10%-20% [15] - 户外、网球和匹克球等新品类逐渐成为增长点 [6] 战略布局与投入 - 成为中国奥委会2025-2028年体育服装合作伙伴 覆盖洛杉矶奥运会等十余项国际赛事 [3][5] - 签约中国乒乓球队、跳水队、射击队等国家队 上半年赞助运动员获44项国际赛事冠军 [6] - 推出李宁跑步俱乐部（LNRC） 整合训练资源与赛事服务 [8] - 专业跑鞋总销量突破1400万双 其中三大系列销量达526万双 [8] - 加码户外运动产品线 划分专业户外与轻型户外两条主线 [6] 市场竞争与行业对比 - 收入增速低于同业 特步上半年收入同比增长7.1% 安踏预计增速达13% [2] - 线下零售面临客流量下滑、产品均价下降及折扣加深问题 [13][17] - 电商渠道平均折扣加深1个百分点 [15] - 特步集团整体毛利率44.95% 同比下降1.06个百分点 [17] 资本市场反应 - 股价一度上涨超8% 创近10个月新高 [19] - 非凡领越（李宁家族控制）增持2876万股 总代价约4.55亿港元 [19] - 当前市值约524亿港元 较2021年高点下跌超80% [19]

核心财务表现 - 2025H1营收同比增长3.3%至148.17亿元，经营利润同比增长1.5%至24.38亿元，归母净利润同比下降11%至17.4亿元 [1] - 毛利率同比下降0.4个百分点至50%，管理+销售费用率同比下降0.7个百分点至34.2% [1] - 经营利润率同比下降0.2个百分点至16.5%，归母净利率同比下降1.9个百分点至11.7% [1] - 派息比率保持50%同比持平 [1] 渠道运营 - 批发业务营收同比增长5%至64.8亿元，直营渠道营收同比下降4%至32.3亿元 [2] - 直营门店净减少19家至1278家，批发门店净增加1家至4821家 [2] - 电商直营流水实现高单位数增长，零售折扣同比加深约1个百分点 [2] - 专业渠道发货推动批发业务增长，直营渠道持续关停低效店铺 [2] 产品表现 - 成人装流水同比增长2%，跑步/综训品类流水均增长15%，篮球/运动生活流水分别下降20%/7% [3] - 专业运动品类流水占比超60%，跑步鞋总销量突破1400万双，三大核心系列销售526万双 [3] - 运用航空航天技术开发速干衣及防晒服，拓展户外、网球、匹克球等新品类 [3] - 童装线下流水增长10%-20%低段，门店净减少33家至1435家，产品件单价提升 [3] 现金流与库存 - 经营现金净流入24.11亿元同比下降12%，净现金191.91亿元较年初增长6% [3] - 库存较年初减少7%至24亿元，库销比维持在4个月，6个月以下新品占比82% [3] 未来展望 - 预计2025年营收同比持平，归母净利润下降21.5% [4] - 签约奥委会并启动冬奥营销，下半年将发布冬奥领奖服 [4] - 聚焦跑步、篮球等六大核心品类，同时拓展户外运动等新品类 [4] - 预计2025-2027年业绩分别为23.66亿元、25.40亿元、27.59亿元 [5]

2025上半年业绩表现 - 公司上半年收入同比增长3.3%至148.2亿元人民币 [1] - 毛利率同比下降0.4个百分点至50.0% [1] - 净利率同比下降1.9个百分点至11.7% [1] - 归母净利润同比下降11%至17.4亿元人民币 [1] 渠道表现与运营状况 - 直营/批发/电商收入分别同比变化-3.4%/+4.4%/+7.4% [2] - 线下渠道受客流量下滑影响（下降低单位数） [2] - 门店数量较上年末净减少51家至7534家，其中直营门店减少19家 [2] - 库销比维持在4个月的健康水平 [2] 产品结构与营销策略 - 鞋类收入同比增长4.9%，优于服装类同比下降3.4% [2] - 鞋类收入占比提升至56% [2] - 跑步品类流水同比增长15%，三大核心跑鞋IP总销量突破526万双 [2] - 公司全面启动与中国奥委会合作推广，预计下半年营销费用率环比上升 [1][2] 管理层指引与经营展望 - 管理层维持2025年全年业绩指引（收入持平、净利率高单位数） [1] - 三季度经营环境存在挑战，客流下滑加剧且毛利率面临下行压力 [1][2] - 下半年费用率预计环比上升，主要受奥运相关营销费用影响 [1]

核心观点 - 公司通过"稳健不保守"策略实现动态平衡的长期主义发展 在行业竞争中夯实基础并抓住增长机遇 [1][2][3] 财务表现 - 2025年上半年收入148.2亿元 同比增长3.3% [1] - 毛利74.1亿元 同比增长2.5% 毛利率达50% [1] - 净利润17.4亿元 [1] - 现金及现金等价物118亿元 较2024年底净增加43亿元 [1] - 研发投入增长8.7% 高于营收增速 [1] 战略布局 - 坚定单品牌战略 聚焦"李宁"主品牌 突出专业性特质 [4] - 采用"多品类+多渠道"模式构建品牌护城河 [4] - 通过"攻调控"策略在品类 经营和运营层面进行动态调整 [2] - 加大营销投入 包括顶级赛事资源和签约运动员的投入 [2] 产品表现 - 跑步 篮球 综训三大运动品类零售流水占比达67% [5] - 专业产品收入占比超60% [5] - 跑步品类零售流水增长15% 占比达34% [5] - 全渠道专业跑鞋总销量突破1400万双 [5] - 三大IP跑鞋累计销量突破526万双 [5] - "赤兔8 PRO"销售230万双 [5] - 综训品类零售流水增长15% [6] - 羽毛球专业级高端球拍月销量达10万支 [6] 运营效率 - 新品当季售罄率70%-80%中段 [6] - 全渠道库销比保持4个月 [6] - 库存周转天数61天 同比减少1天 [6] 技术创新 - 近10年单品牌累计研发投入超38亿元 [8] - 推出"超䨻"科技平台 [8] - "越影5PRO"中底缓弹比降至10.8% [8] 渠道建设 - 门店总数7534家 较2024年底净减51家 [10] - 高层级市场流水贡献接近60% [10] - 核心商业体进驻率约90% [10] - 完成超级奥莱和奥莱大店建设的第一阶段 [10] 行业背景 - 中国运动鞋服行业预计2025年市场规模5989亿元 [2] - 2021-2025年预期年化增速11.62% [2] - 行业呈现多品牌混战的"金字塔"格局 [2] - 技术创新 渠道整合和细分深耕成为行业新突破点 [2] 资源合作 - 成为中国奥委会及中国体育代表团2025-2028年官方合作伙伴 [4] - 将为洛杉矶2028年奥运会等十余项国际赛事提供装备支持 [9]

投资评级 - 中性评级 目标价16 28港元 较当前股价18 11港元存在10 1%下行空间 [2][3] 核心观点 - 2025上半年收入同比增长3 3%至148 2亿元人民币 净利润同比下滑11%至17 4亿元 基本符合预期 [7] - 第三季度经营环境面临挑战 客流下滑加剧 叠加奥运营销费用增加 下半年费用率预计环比上升 [7] - 管理层维持2025年全年业绩指引 收入持平 净利率保持高单位数水平 [7] - 库存水平健康 库销比为4个月 但复苏节奏存在不确定性 [7] 财务表现 - 2025年预期收入290 07亿元人民币 同比增长1 2% 2026年预期收入301 03亿元 同比增长3 8% [6][8] - 2025年预期净利润26 78亿元人民币 同比下滑11 1% 2026年预期净利润29 90亿元 同比增长11 7% [6] - 毛利率从2024年的49 4%微降至2025年的49 1% 2027年预计回升至49 9% [6][8] - 每股盈利2025年预期1 04元人民币 2026年预期1 16元 2027年预期1 32元 [6] 渠道与运营 - 上半年直营渠道收入同比下滑3 4% 批发渠道增长4 4% 电商渠道增长7 4% [7] - 线下折扣加深小于1个百分点 线上折扣加深1个百分点 [7] - 门店总数净减少51家至7,534家 其中直营门店减少19家 [7] 产品与营销 - 鞋类收入同比增长4 9% 表现优于服装类收入的下滑3 4% 鞋类占比提升至56% [7] - 跑步品类流水同比增长15% 三大核心跑鞋IP总销量突破526万双 [7] - 全面启动与中国奥委会合作推广 预计下半年营销费用率环比上升 [7] 同业比较 - 报告覆盖多家消费行业公司 包括安踏买入评级 目标价110 20港元 宝胜国际买入评级 目标价0 74港元 [16]

财务业绩 - 上半年收入148.2亿元同比增长3.3% [1] - 毛利74.1亿元同比增长2.5% 整体毛利率50.0% [1] - 净利润17.4亿元 净利率11.7% [1] 运营效率 - 全渠道库销比维持在4个月 库存周转天数61天 [2] - 现金流充沛 库存健康可控 [1] - 电商直营流水实现高单位数增长 [2] 产品结构 - 专业产品收入占比超60% 鞋产品收入占比达56% [1] - 跑步品类零售流水增长15% [2] - 综训品类零售流水同比增长15% [2] 研发投入 - 上半年研发投入同比增长8.7% [1] - 近10年累计研发投入超38亿元 [1] - 推出超䨻科技应用于越影5PRO慢跑鞋等新品 [1] 技术成果 - 与国家航天局合作推出航天速干及航天防晒技术 [1] - 超轻/赤兔/飞电三大跑鞋系列半年销量超526万双 [2] - 全渠道专业跑鞋销量突破1400万双 [2] 营销合作 - 成为2025-2028年中国奥委会官方合作伙伴 [1] - 中国荣耀主题营销活动覆盖全国超5200家门店 [1] - 北京半程马拉松90分钟内完赛跑者李宁鞋穿着率达61.35% [2] 渠道布局 - 李宁门店总数7534家（含李宁YOUNG） [2] - 李宁YOUNG线下零售流水同比增长10%-20%低段 [2] - 南宁中心仓启动完成全国物流仓储网络布局 [2] 战略规划 - 坚持单品牌、多品类、多渠道战略 [2] - 深耕跑步篮球等六大核心品类 拓展户外网球新领域 [2] - 通过柔性供应链拓展电商专供产品线 [2] 赛事成就 - 签约运动员斩获44项冠军 [2] - 篮球品类依托三大产品系列及球星效应稳固市场 [2] - 绿色产品订单超额完成 [2]

财务业绩 - 2025年上半年收入148.2亿元，同比增长3.3% [1] - 毛利74.1亿元，同比增长2.5%，毛利率50.0% [1] - 净利润17.4亿元，净利率11.7% [1] - 现金流充沛，库存健康可控 [1] 品牌战略与营销 - 成为中国奥委会及中国体育代表团2025-2028年官方合作伙伴 [2] - "中国荣耀，李宁同行"主题营销活动覆盖全国超5200家门店 [2] - 强化专业运动品牌心智，战略性投入顶级运动资源 [1] 研发投入与科技创新 - 研发投入同比增长8.7%，近十年累计研发投入超38亿元 [4] - 与国家航天局合作推动航天科技应用，推出"航天速干"和"航天防晒"科技 [4] - 超䨻科技应用于多款新品，包括越影5 PRO跑鞋和ULTRALIGHT 2025篮球鞋 [4] 产品品类表现 - 专业产品收入占比超60%，鞋产品收入占比达56% [4] - 跑步、篮球、综训三大品类零售流水占比67% [6] - 跑步品类零售流水增长15%，全渠道跑鞋销量突破1400万双 [6] - 超轻/赤兔/飞电三大跑鞋系列销量526万双 [6] - 签约运动员在国内外赛事获44项冠军，84次登领奖台 [6] - 北京半程马拉松中61.35%的90分钟内完赛跑者穿李宁跑鞋 [6] - 篮球品类聚焦三大产品系列，签约球员杨瀚森成NBA首轮中国球员 [8] - 综训品类零售流水同比增长15% [9] - 羽毛球品类在球拍和拍线销量保持高增长 [9] - 积极拓展户外、网球、匹克球等新品类 [11] 渠道与运营 - 门店总数7534家（含李宁YOUNG） [13] - 全渠道库销比维持在4个月，库存周转天数61天 [13] - 电商线上直营流水实现高单位数增长 [15] - 李宁YOUNG线下零售流水同比增长10%-20%低段 [15] - 供应链柔性能力拓展至电商专供产品线，建成滚动补单系统 [17] - 绿色友好产品订单量超额达成目标 [17] - 南宁中心仓启动完成全国物流网络布局 [17] 未来战略 - 坚持"单品牌、多品类、多渠道"核心战略 [17] - 聚焦产品竞争优势、奥委会合作效能、业务提质增效和发展根基 [17] - 以专业产品和品类驱动增长，优化渠道效率 [17]