报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 科思创德国工厂不可抗力影响叠加国内企业检修推动TDI价格上行，短期价格继续上升，Q3旺季有望创新高，Q4回落但高于事故前；长期随着国内新增产能落地价格中枢回落 [4] - 海外TDI产能持续收缩，我国企业加大出口力度，市场份额有望提升，有助于行业景气回升，我国企业市场话语权有望进一步提升 [4] - TDI价格上涨或将带动MDI价格上行，短期小幅上涨，Q3旺季继续上升，Q4回落但高于当前；长期供需改善价格中枢逐步提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年7月16日，科思创宣布其TDA/TDI、基于OTDA的产品、聚醚多元醇产品遭遇不可抗力，影响TDI产能30万吨/年、氯气产能48万吨/年等，下游生产装置受氯气供应中断影响，聚氨酯分散体(PUD)和聚醚多元醇装置被迫安全停车 [4] TDI价格上行原因 - 供给方面，截至2024年底，欧洲地区TDI产能合计55万吨/年，占全球产能16%，欧洲仅2家生产企业，科思创德国工厂30万吨/年产能停产，万华匈牙利BC工厂25万吨/年，国内万华福建装置未复工、新疆装置检修，短期产量跟进有限，龙头企业封盘控量加剧货源紧张 [4] - 价格方面，截至2025年7月18日，国内TDI市场均价14913元/吨，较上一工作日上涨850元/吨，涨幅6.04% [4] 海外TDI产能情况 - 海外产能陆续关停，2023年初巴斯夫关闭德国路德维希港基地30万吨/年产能装置，2023年日本东曹停止2.5万吨/年产能生产，2024年10月阿根廷公司停止2.8万吨/年产能生产，2025年5月三井化学装置检修后产能从12万吨/年永久性缩减至5万吨/年 [4] - 2025年5月，中国TDI出口量达5.16万吨（同比+98.45%），创单月历史新高，原因是海外产能缩减、美国关税窗口期刺激和东南亚需求旺盛 [4] TDI价格对MDI价格影响 - MDI、TDI下游均用于聚氨酯泡沫，存在部分替代性，TDI价格过高时下游可能转向MDI原料，间接提振MDI需求 [4] - 截至2025年7月18日，聚合MDI市场均价为15200元/吨，价格较上一工作日上涨200元/吨，涨幅1.33%，韩国锦湖对中国地区聚合MDI封盘，北方大厂提高出货价格标准 [4] 相关标的 - 万华化学（TDI产能111万吨/年，MDI产能380万吨/年）、沧州大化（TDI产能16万吨/年）、华鲁恒升（规划TDI产能30万吨/年），以上为2024年数据 [4]

技术突破 - 南京林业大学与浙江华创碳一智造联合研发超临界二氧化碳辅助聚氨酯喷涂技术，解决传统发泡剂在环保和安全方面的瓶颈问题 [1] - 该技术利用二氧化碳在临界状态下的独特物性，开发出全球唯一具备完全自主知识产权的零ODP、极低GWP替代技术 [1] - 技术首创超临界二氧化碳辅助水发泡聚氨酯泡沫喷涂装备，拓宽常规泡沫喷涂施工低温环境限制 [2] 技术优势 - 泡沫制品综合性能优于全水发泡产品，并显著降低物料损耗 [2] - 经中国石油和化学工业联合会鉴定达国际先进水平，拥有中国发明专利9项、美国专利1项等40余项知识产权 [2] - 技术已被写入国家方案，为全球聚氨酯喷涂行业绿色转型提供实践范本 [1] 应用成果 - 已成功应用于国内冷链、建筑外墙、渔船保温施工项目，累计实现15万立方米硬泡喷涂 [2] - 替代及减少HCFC-141b发泡剂520吨，减排ODP当量57.2吨，削减二氧化碳当量37.7万吨 [2] - 中国塑料加工工业协会认为该技术显示良好应用前景和较高性价比，为行业HCFC-141b淘汰提供重要技术支撑 [2] 国际合作 - 已对印度等发展中国家开展技术培训 [2] - 多国代表认可该技术作为中国履行《蒙特利尔议定书》的标杆实践，展现环保与经济效益双重价值 [2] - 浙江华创将持续深化国内外合作，为全球聚氨酯产业绿色转型贡献中国智慧 [2]

政策调整 - 生态环境部拟禁止生产以HCFC-141b为发泡剂的组合聚醚和聚氨酯产品 喷涂聚氨酯泡沫产品除外 禁令自2026年1月1日起实施 [1] - 喷涂聚氨酯泡沫产品的HCFC-141b禁令将自2026年7月1日起执行 [1] 产品分类管理 - 冰箱冷柜 冷藏集装箱 电热水器产品继续执行2018年第49号公告的HCFC-141b生产禁令 [1] - 保温管 太阳能热水器产品遵循2023年第28号公告的HCFC-141b生产限制规定 [1] 时间节点 - 组合聚醚和聚氨酯产品的HCFC-141b淘汰过渡期设定为2026年1月1日 [1] - 喷涂聚氨酯泡沫产品过渡期延长至2026年7月1日 [1]

生态环境部关于HCFC-141b发泡剂的禁令 核心观点 - 生态环境部拟分阶段禁止生产以HCFC-141b为发泡剂的聚氨酯产品 包括组合聚醚 喷涂聚氨酯泡沫等 最终淘汰时间为2026年7月 [1][2] 禁令时间表 - 2026年1月1日起 禁止生产以HCFC-141b为发泡剂的组合聚醚和聚氨酯产品（喷涂聚氨酯泡沫除外） 冰箱冷柜 冷藏集装箱等产品按2018年公告执行 保温管 太阳能热水器按2023年公告执行 [1] - 2026年7月1日起 全面禁止生产以HCFC-141b为发泡剂的喷涂聚氨酯泡沫产品 [2] 产品范围定义 - 喷涂聚氨酯泡沫产品特指现场施工的绝热防水材料 涵盖附件标准规定的所有类型 [2] 监管执行 - 各级生态环境部门需监督企业落实淘汰规定 对违规使用HCFC-141b的企业将联合有关部门处罚 [2]

行业背景与市场趋势 - 中国医用敷料市场规模2023年达123.71亿元，同比增长13.64%，受人口老龄化和健康意识提升驱动 [1] - 2019年全国手术量超5900万台次，按每台手术使用15-20片敷料计算，年需求约10亿片（日均275万片） [1] - 传统敷料（纱布/无纺布）仍占80%市场份额，但高端敷料（水胶体、银离子等）渗透率预计三年内从20%提升至40% [2] - 国家政策建议优先选用屏障性敷料，推动行业高端化发展 [2] 高端敷料临床痛点与需求 - 传统敷料存在四大缺陷：伤口观察不便、术后感染率10%-15%、愈合速度仅为湿性愈合的50%、舒适度低且易二次损伤 [8] - 临床亟需兼具无菌护理与切口观察功能的高端敷料，要求多功能、新材质、高附加值 [2][6] 产品创新与技术突破 - 归领医疗推出国产首款可视防水敷料"荃视®"，解决传统敷料无法同时实现"无菌护理"与"切口观察"的难题 [3][4] - 荃视®四大核心优势： - **伤口可视**：蜂巢状敷芯+透明顶膜设计，减少换药频次并维持无菌环境 [6] - **防水阻菌**：聚氨酯顶膜仅允许0.0004μm水蒸气通过，实现物理级阻菌 [9] - **可逆吸渗**：吸收能力达纱布4倍（10倍自重），透气率为行业标准18倍 [10] - **促愈减疤**：营造湿性愈合环境，加速伤口修复 [12] - 产品覆盖骨科、甲乳外科等十余种手术类型，提供8种规格型号（如FD0102适用于16cm×11cm伤口） [14][15] 市场潜力与商业化进展 - 以华西医院为例：年手术量18.72万例，传统敷料年消耗350万片，改用荃视®后仅需56万片，单院潜在市场规模超1亿元 [16] - 省级三甲医院（如浙江省人民医院）年潜在市场规模超5000万元，地级市三甲医院（如郑州市中心医院）超3000万元 [17] - 已获二类（浙械注准20222140054）和三类（国械注准20233141987）注册证，后者为国内唯一三类可视防水敷料 [20][21] - 全国31省实现准入收费，北京/上海等标杆区域可医保支付，并获美国FDA认证 [21][22] 公司战略与产品矩阵 - 归领医疗定位为全流程伤口修复方案提供商，核心产品包括马赫刀®（精准清创）、荃视®（高端敷料）、荃护®（负压治疗） [24] - 马赫刀®为国内少数突破"卡脖子"技术的创新产品，实现进口替代 [24] - 未来将加强国际竞争力，持续优化生产工艺与新品种开发 [26] 渠道合作与支持 - 实施区域独家保护政策，提供学术推广支持及临床案例库资源共享 [23] - 面向海内外市场招募渠道合作伙伴，助力终端市场拓展 [23][26]

文章核心观点 - 江苏美思德化学股份有限公司2024年营收增长但净利润大幅下滑，有机胺催化剂项目产能释放和成本控制是未来盈利改善关键，需关注多方面风险，投资者应谨慎关注应对措施实施效果 [1][13] 营业收入 - 2024年公司营业收入达601,170,908.59元，同比增长19.99%，得益于市场拓展，推出产品组合方案并参加展会加强合作 [2] 净利润 - 归属于上市公司股东的净利润为64,142,274.78元，同比减少41.69%，原因是有机胺催化剂项目产能未完全释放、固定成本摊销高，且行业竞争致产品价格和毛利率下滑 [3] 扣非净利润 - 扣除非经常性损益后的净利润为54,787,836.27元，较上年减少42.54%，表明主营业务盈利能力面临挑战，受多因素综合影响 [4] 基本每股收益 - 基本每股收益为0.35元，同比下降42.62%，与净利润下滑趋势一致，影响股东收益 [5] 扣非每股收益 - 扣非每股收益为0.30元，较上年减少43.40%，反映核心业务盈利能力减弱，主营业务压力严峻 [6] 费用分析 - 销售费用2024年为22,695,204.40元，同比减少11.51%，可能因销售策略或成本控制调整，虽费用降但营收增长 [7] - 管理费用为32,021,346.70元，同比增长9.62%，可能因业务规模扩大使管理成本增加 [7] - 财务费用为 -4,438,854.70元，绝对值减少因利息收入和汇兑收益减少，资金使用成本或汇兑收益优势减弱 [7] - 研发费用为35,903,192.51元，同比增长21.21%，公司持续投入研发，短期内或对利润有压力 [7] 研发人员情况 - 公司研发人员62人，占总人数21.45%，学历和年龄结构合理，队伍稳定，为技术创新提供人力保障 [9] 现金流分析 - 经营活动产生的现金流量净额为78,155,884.55元，同比增长19.13%，表明经营现金创造能力增强，成本控制和资金管理或有成效 [10] - 投资活动产生的现金流量净额为 -88,779,460.57元，主要用于购建资产和投资，反映公司持续项目投资和资产建设 [10] - 筹资活动产生的现金流量净额为 -7,995,123.43元，因取得借款收到的现金增加，需关注偿债压力 [10] 董事、监事、高级管理人报酬情况 - 董事长兼总经理孙宇税前报酬225.38万元，副总经理张伟119.63万元，薪酬与业绩关联效果待观察 [12]