报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告核心观点 - 2025年全球美妆市场增速放缓至3.5%，但国际集团业绩整体企稳，并开始出现分化，以欧莱雅和宝洁为代表的综合集团表现稳健 [3][13] - 2025年中国市场复苏，化妆品社零增速达5.1%，国际集团在华业绩同步改善，战略重视度提升 [3][18] - 国货品牌崛起，与国际品牌的竞争加剧，学习国际集团的经验与教训对国货品牌发展至关重要 [5] - 市场对国际集团的竞争优势和国货品牌出海前景存在认知差异，报告认为国际集团同样面临战略挑战，而国货品牌出海具备可行性 [6] 根据相关目录分别总结 1. 全球美妆景气度增速下行，国际集团业绩持续疲软 - 2025年全球美妆市场同比增长3.5%，增速较2024年的4.5%和2023年的8%持续回落 [3][13] - 2020-2024年受疫情、宏观经济及中国市场疲软影响，国际集团业绩普遍承压，2025年开始业绩分化 [3][14] - 欧莱雅和宝洁在2025年实现营收与营业利润正增长，而雅诗兰黛、资生堂等公司仍面临营收或利润压力 [3][14][17] 2. 欧莱雅：持续并购完善品牌布局，中国市场稳中求变开始回暖 - **整体业绩**：2025年公司报告层面营收440.5亿欧元（约合人民币3466.7亿元），同比增长1.3%；25Q4单季度营收112.5亿欧元，增速环比提升至1.5% [22][24] - **分品类**： - 四大部门营收全部正增长，专业美发部门营收增速超5%，领跑全公司 [3][27] - 高端品类部门增速最低，为0.02% [3][28] - 皮肤医学美容品类营收72.0亿欧元，同比增长2.5% [29] - 大众产品品类营收160.9亿欧元，同比增长0.7% [27] - **分地区**： - 北亚地区（含中国）营收100.8亿欧元，同比增长0.5%，中国大陆市场实现中个位数增长，走出2024年下滑困境 [3][35] - 欧洲地区营收148.6亿欧元，同比增长4.4% [37] - 北美地区营收117.2亿欧元，同比下降3.4% [38] - 拉丁美洲和SAPMENA-SSA地区增速最为强劲，分别同比增长8.3%和10.9% [39] 3. 雅诗兰黛：中国大陆市场战略地位再提，首次单独披露业绩 - **整体业绩**：2025年公司营收146.7亿美元（约合人民币1012.2亿元），同比下滑3.3%；但25Q4单季度营收增长5.6%，营业利润扭亏为盈至4.9亿美元 [3][47] - **分品类**： - 香氛品类销售额26.5亿美元，同比增长6.5%，成为主要增长动力 [3][56] - 护肤品销售额70.4亿美元，同比下滑5.4% [55] - 彩妆销售额42.1亿美元，同比下滑4.9% [55] - **分地区**：25Q4单季度，中国大陆地区营收9.3亿美元，同比增长13.0%，增速领跑全公司 [61] 4. 资生堂：2025年中国大陆市场营收改善，旅游零售仍显疲软 - **整体业绩**：2025年净销售额9700.0亿日元（约合人民币421.7亿元），同比下滑2.1%；营业利润转盈为亏，亏损287.9亿日元 [3][71] - **分品牌**：增长动能主要来自CPB（+4%）、ELIXIR（+9%）与NARS（+3%），主品牌SHISEIDO同比持平 [3][78] - **分地区**： - 中国及旅游零售地区营收3422.4亿日元，同比下降4.3% [80] - 日本地区营收2953.4亿日元，同比增长0.4% [79] - EMEA地区营收1411.3亿日元，同比增长6.4% [81] 5. 宝洁：重视美容板块线上营销，助力SK-II回暖 - **整体业绩**：2025年（自然年）营收852.6亿美元（约合人民币5882.9亿元），同比增长1.1%；营业利润201.4亿美元，同比增长1.3% [84] - **分品类**：25Q4美容产品营收40.3亿美元，同比增长5%；婴儿和家庭护理产品营收51亿美元，同比下滑3% [92][93] 6. 艾伯维：营收与营业利润表现分化，医美端持续下滑 - **整体业绩**：2025年营收611.6亿美元（约合人民币4220.0亿元），同比增长8.6%；营业利润150.8亿美元，同比增长65.0% [97] - **医美板块**：营收下滑6.1%至48.6亿美元，其中乔雅登玻尿酸营收9.9亿美元（同比下滑15.6%），保妥适肉毒素营收26.0亿美元（同比下滑4.3%） [99] 7. 投资分析意见 - **化妆品板块核心推荐**： 1. 渠道/品牌矩阵完善、GMV高增长的公司：毛戈平、上美股份、上海家化、林清轩 [3][4][109] 2. 期待业绩增速边际改善的公司：珀莱雅、丸美生物、润本股份、巨子生物、贝泰妮、华熙生物 [3][4][109] 3. 母婴板块：圣贝拉、孩子王 [3][4][109] - **医美板块**：重点看好研发拿证壁垒高、盈利能力强的上游公司，推荐爱美客、朗姿股份 [3][4][109] - **电商代运营+个护自有品牌**：推荐若羽臣、壹网壹创、水羊股份、青木科技 [3][4][109]

食品安全监管政策更新 - 市场监管总局发布系列制度文件，形成以食品安全法为统领、部门规章为支撑、强制性标准为保障、规范性文件为补充的重点液态食品道路散装运输监管制度框架 [1] - 制度设计包含“五个一”：一个目录定品种，明确将5大类14小类液态食品纳入准运许可管理 [2]；一个办法管许可，严格运输容器、从业人员、管理制度等准入门槛 [2]；一张联单管追溯，要求发货方、承运方、收货方三方记录并共享信息 [2]；一套标准保底线，发布2项强制性国家标准 [2]；一个机制强监管，构建“抓两头、管中间”的风险防控机制 [2] - 市场监管总局修订发布《食品召回管理办法》，全面压实食品生产经营者主体责任和市场监管部门监管责任 [4] - 新《办法》四大亮点：明确食品生产经营者应建立召回制度，相关方有配合义务 [4]；明确各级市场监管部门监管职责，并规定总局可直接负责全国重大影响的召回 [4]；完善召回等级分级，将启动时限由24、48、72小时调整为24、36、48小时 [4]；增加对不配合召回相关经营者的处罚条款，加大违法行为处罚力度 [4] 乳制品质量安全管控 - 针对雀巢婴配乳粉检出蜡样芽胞杆菌呕吐毒素事件，市场监管总局已督促其完成在中国大陆销售的特定批次产品召回 [3] - 截至目前，中国未发现因食用婴幼儿配方乳粉导致该毒素中毒的确诊病例 [3] - 市场监管总局部署各地强化婴幼儿配方乳粉质量安全管控，督促所有生产企业开展蜡样芽胞杆菌呕吐毒素检测，严格原料验收和产品出厂把关 [3] 零售与超市行业动态 - 永辉超市宣布时隔五年再次实现同店客流与销售的双增长 [6][7] - 永辉超市在2025年启动大规模调改：关停低质门店近400家，并对超300家存量门店进行系统性改造，累计面积超过200万平方米 [7] - 2025年全年，永辉累计向员工发放利润分红近5000万元 [7] - 2026年，永辉战略聚焦三大深耕方向：深耕商品，计划与200个核心产区及工厂构建“品质共同体”，打造“100个亿级口碑单品” [7]；深耕门店，推动门店向“生活场”转型 [7]；深耕组织，推动组织功能向“激发赋能”转变 [7] - 胖东来创始人于东来宣布公司永不上市，最高管理层六十岁前必须退出权力岗位，并完成己规划样本目标后停止企业发展规模 [5] 餐饮与食品公司运营 - 上海小南国品牌旗下十间餐厅已暂时停止运营，以配合集团的策略性重整 [8] - 公司澄清相关报道中“按金及预付卡不可退还”的说法不正确，正为顾客办理按金退还，预付卡资金存放于指定保证金账户可供退还 [8] - 暂停营运旨在减少在中国内地餐饮业务持续缺乏盈利能力环境下的财务亏损，是集团精简营运、重新分配资源至核心市场及提升营运效率计划的一环 [8] - 卡夫亨氏宣布暂停分拆计划，首席执行官表示首要任务是让业务重回盈利性增长，因此将资源集中于执行运营计划 [10] - 卡夫亨氏2025年净销售额249.42亿美元，同比减少3.50%，有机净销售额下降3.4% [10] - 公司计划投入6亿美元用于市场营销、销售与产品研发等 [10] 快消品与美妆公司业绩 - 欧莱雅集团2025年销售额440.5亿欧元，可比口径增长4.0%，报告口径增长1.3% [9] - 毛利率提升10个基点至74.3%，营业利润率提升20个基点至20.2% [9] - 皮肤科学美容部门可比增长5.5%，其中修丽可销售额突破10亿欧元大关 [9] - 北亚地区销售额可比增长0.5%，报告下降2.2%；剔除旅游零售业务后，下半年增长提速至4% [9] - 可口可乐公司2025年第四季度营收118.22亿美元，增长2%；净利润23.16亿美元，增长5% [11][12] - 2025年全年营收479.41亿美元，增长2%；净利润131.37亿美元，增长23% [12] - 无糖可口可乐四季度销量增长13%，全年增长14% [12] - 百威亚太2025年收入57.64亿美元，同比减少6.1%；啤酒总销量79.66亿升，同比减少6.0% [13] - 中国市场2025年销量及收入分别减少8.6%及11.3%，但非即饮及O2O渠道对销量及收入的贡献均有所提升 [13]

行业投资评级 - 可选消费行业投资评级为增持（维持）[7] - 商业贸易行业投资评级为增持（维持）[7] 报告核心观点 - 25Q3多家海外美护及奢侈品龙头公司的中国区业务出现回暖趋势，标志着中国大陆消费有望持续渐进式回暖[1] - 部分龙头企业已上调或维持其业绩指引，反映出对增长前景的信心[5] 区域市场表现总结 - 中国市场：欧莱雅中国大陆25Q3收入同比增长约3%，驱动北亚地区同比增长4.7%（like-for-like口径）[2]；LVMH中国大陆Q3本地市场营收已重回正增长，国内消费恢复至中高个位数增长[2]；爱马仕Q3大中华区营收增长强劲[2]；雅诗兰黛实现中国区业务同比增长9%[1]；拜尔斯道夫旗下莱珀妮25Q3营收增速转正亦受益于中国区改善[2] - 日本市场：拜尔斯道夫称日本市场营收增长强劲，爱马仕称日本市场受益于本地消费者忠诚度，营收同比增长8%（披露口径）[2] - 欧美市场：欧莱雅欧洲与北美市场实现营收增长，欧洲营收同比增长4.1%，北美同比增长1.4%[2]；爱马仕欧洲营收同比增长9%，美国营收同比增长7%[2] - 新兴市场：欧莱雅拉美市场营收同比增长4.4%，联合利华新兴市场营收同比增长4.1%（USG口径）[2] 渠道表现总结 - 旅游零售渠道：欧莱雅与开云集团称旅游零售Q3营收虽略有改善但仍处负增长区间，开云集团中国消费者旅游零售营收呈两位数负增长[3]；拜尔斯道夫称欧洲旅游零售营收两位数负增长影响欧洲市场表现[3] - 电商渠道：欧莱雅与拜尔斯道夫均表示电商渠道营收增长显著，Q3分别实现同比增长12%与19.2%（有机口径）[3]；联合利华电商营收增长亮眼，在Amazon、Walmart、Flipkart、TikTok平台分别实现同比增长15%、25%、30%、70%[3] - 线下渠道：欧莱雅强调美妆实体店重要性并持续推动线上+线下布局[3]；LVMH丝芙兰与免税店表现强劲，精选零售业务25Q3营收同比增长7%（有机口径）[3] 品类表现总结 - 医美品类：高德美受益于再生针剂Sculptra中国市场份额提升、液态肉毒Relfydess快速爬坡与落地香港/新西兰/中东等因素，25Q3美学板块营收实现同比增长11.8%[4] - 皮肤科学护肤品：高德美旗下丝塔芙与阿莱丝汀在国际市场实现双位数增长，驱动皮肤科护肤板块25Q3营收同比增长9.3%[4]；欧莱雅25Q3修丽可与适乐肤表现出色，适乐肤略有增长[4]；拜尔斯道夫优色林在北美25Q3营收同比有机增长56%，驱动皮肤医学品业务25Q3营收同比增长12.4%[4] - 香水品类：欧莱雅与LVMH均称受益于旗下各品牌上新，香水业务25Q3营收增长亮眼[4] - 护发品类：欧莱雅得益于9月收购Color Wow及卡诗出色表现，专业产品部门营收同比增长9.3%[4] 公司业绩指引总结 - 高德美连续两期上调业绩指引，FY25全年收入同比增速指引为17.0%-17.7%，核心EBITDA利润率指引为23.1%-23.6%[5] - 宝洁FY26全年收入同比增速指引维持在1-5%[5] - 联合利华FY25全年同比潜在销售增长率指引在3-5%，25H2营收增速预计高于25H1，25H2净利率预计为18.5%，较24H2同比有显著提升[5]

产品成分争议 - 理肤泉舒缓调理温泉水喷雾因成分表仅标注"水"引发网络质疑 被指为"智商税" [1] - 产品售价上百元但被质疑成本仅包含水 相关话题登上热搜 [1] 集团财务表现 - 欧莱雅集团2024年上半年销售额224.73亿欧元（约1861.91亿元人民币）同比增长3% [1] - 营业利润47.4亿欧元（约392.77亿元人民币）同比增长3.1% [1] - 净利润36.5亿欧元同比增长8.8% [1] - 销售额和营业利润增速从过去三年双位数增长回落至个位数增长 [1] 部门业绩表现 - 专业美发产品部销售额25.5亿欧元（约211.6亿元人民币）同比增长6.5% 成为增长引擎 [2] - 卡诗和Color Wow等品牌受消费者青睐 第二季度增速达11.5% [2] - 大众化妆品部销售额84.1亿欧元（约697.8亿元人民币）同比增长2.8% [2] - 皮肤科学美容部销售额38.6亿欧元（约320.3亿元人民币）同比增长3.1% [2] - 理肤泉 修丽可 适乐肤三大品牌支撑皮肤科学美容部双位数增长 [2]

业绩表现 - 2025年上半年销售额达224.73亿欧元（约合人民币1861.91亿元），同比增长3% [1] - 2025年上半年营业利润47.4亿欧元（约合人民币392.77亿元），同比增长3.1% [1] - 2024年全年销售额434.868亿欧元（约合人民币3294.29亿元），同比增长5.6% [2] - 2024年全年营业利润86.875亿欧元（约合人民币658.21亿元），同比增长6.7% [2] - 2024年上半年销售额221.2亿欧元，同比增长7.5% [2] - 2024年上半年营业利润45.99亿欧元，同比增长8% [2] - 2024年上半年净利润36.5亿欧元，同比增长8.8% [2] 部门业绩 - 专业美发产品部2025年上半年销售额25.5亿欧元（约合人民币211.6亿元），同比增长6.5% [2] - 专业美发产品部第二季度同比增长11.5% [2][4] - 大众化妆品部2025年上半年销售额84.1亿欧元（约合人民币697.8亿元），同比增长2.8% [4] - 皮肤科学美容部2025年上半年销售额38.6亿欧元（约合人民币320.3亿元），同比增长3.1% [4] - 高端化妆品部2025年上半年销售额76.6亿欧元（约合人民币635.6亿元），同比增长2% [5] - 高端化妆品部香水业务同比增长11% [5] 区域表现 - 欧洲市场2025年上半年销售额75.34亿欧元（约合人民币624.19亿元），同比增长3.4% [6] - 北美市场2025年上半年同比增长2% [6] - 拉丁美洲市场2025年上半年同比增长10.3% [6] - SAPMENA-SSA市场2025年上半年同比增长10.4% [6] - 北亚市场2025年上半年销售额53.93亿欧元（约合人民币444.84亿元），同比下降1.1% [6] - 中国市场第二季度同比增长3%，结束连续五个季度下滑 [6] - 2024年北亚市场销售额103.03亿欧元，同比下降3.2% [7] 战略举措 - 2025年6月收购美国护发品牌Color Wow和英国高端护肤品牌Medik8多数股权 [5] - 专业美发产品部旗下卡诗、Color Wow等品牌持续受消费者青睐 [2] - 大众化妆品部巴黎欧莱雅Glycolic Gloss系列及卡尼尔Pimple Patch等新品推动增长 [4] - 皮肤科学美容部理肤泉、修丽可、适乐肤三大品牌支撑双位数增长 [4]

人事任命 - 巴黎欧莱雅任命莱蒂西亚·图佩-德隆为全球品牌总裁 任命将于7月1日生效[1] - 莱蒂西亚·图佩-德隆接替德尔菲娜·维吉耶-奥瓦斯 后者转任集团新设立的首席创新与趋势官[1] - 德尔菲娜·维吉耶-奥瓦斯于2019年担任巴黎欧莱雅全球品牌总裁 是首位担任该职位的女性[1] 高管背景 - 莱蒂西亚·图佩-德隆1998年加入欧莱雅集团 曾任职于巴黎欧莱雅市场部和卡尼尔品牌[2] - 2008年转入皮肤美容部门（原活性化妆品部） 2015年起担任理肤泉全球品牌总裁[2] - 后续晋升为皮肤美容部门全球总裁 管理适乐肤 薇姿 修丽可 Skinbetter Science和理肤泉品牌[2] 业务规模 - 巴黎欧莱雅年收入预估超过60亿欧元 业务遍布150个国家[2] - 隶属于欧莱雅集团大众市场部门[2] 财务表现 - 2025年第一季度欧莱雅集团收入增长4.4% 达到117.3亿欧元[3]