摘要 6 月流水环比下降，线上线下均为负增长，受基数、假期及天气影响。 二季度线上线下折扣加深，电商折扣幅度更大，直营批发渠道受影响， 上半年毛利率面临挑战，全年维持持平难度大。库存健康，全渠道库销 比约 4 个月。 功能性产品优于生活类产品，跑步和健身品类上半年双位数增长，篮球 和运动生活品类表现不佳，篮球流水明显下跌。上半年流水增长主要由 专业品类驱动，鞋类表现优于服装。核心跑鞋 IP 如超轻、赤兔、飞电整 体达成预期，飞电和赤兔表现较好，超轻稍弱，未来将调整定位。 李宁公司与杨瀚森在 2023 年已签订长期合约，将针对其赛场重要节点 快速推出相关产品，今年以快反形式上市，明年或有更多期货产品补充 渠道，并提前准备个人 logo。目前暂无签名鞋计划，未来或根据其表现 考虑推出，同时加强个人营销。 杨瀚森短期内对李宁篮球品类或中国篮球市场的大规模生意拉动有限， 但有机会通过良好营销和赛场表现产生协同效应。公司主要在奥运相关 营销层面进行布局，荣荣耀系列将作为奥运直接相关产品线，未来将推 出更多科技加持产品，并跨品类辐射。 Q&A 李宁公司 20250716 李宁公司在 2025 年第二季度的运营状况如何？ ...

李宁2025Q2经营情况 - 2025Q2成人流水同比增长低单位数，其中线下渠道流水下降低单位数，电商流水同比增长中单位数 [1] - 直营渠道流水同比下降中单位数，主要因2024年下半年直营门店关店较多，截至2025H1末直营门店1278家（较年初净关19家，同比2024H1末净关217家） [1] - 批发渠道流水同比增长低单位数，截至2025H1末批发门店4821家（较年初增加1家，同比2024H1末增加77家），公司通过批发业务加速渗透低线城市及空白市场 [1] 电商与童装业务表现 - 2025Q2电商流水增速放缓至中单位数（2025Q1为低双位数），主因618大促销售较弱 [2] - 李宁YOUNG（童装）2025Q2流水增速优于成人业务，截至2025Q2末门店1435家（较年初净关33家，同比2024H1末净关3家） [2] - 公司持续优化童装产品结构并加强品牌推广，推动长期稳健增长 [2] 库存与财务展望 - 2025Q2末库销比预计为4，公司通过适度折扣维持渠道库存健康 [2] - 预计2025年营收同比持平，归母净利润下降21%，主因营销费用增加 [3] 产品与营销策略 - 公司签约奥委会并聚焦奥运营销，提升品牌影响力 [3] - 跑步和篮球为核心品类：跑步推进超轻、赤兔、飞电等IP迭代，加大马拉松赞助；篮球因签约NBA球星杨瀚森或加大营销投入 [3] - 拓展羽毛球、网球、户外等细分品类，中长期完善产品矩阵 [3] 长期业绩预测 - 预计2025-2027年业绩为23 87/25 58/27 66亿元，2025年PE为16倍 [3]

沈阳人工智能计算中心发展 - 沈阳人工智能计算中心三期150P算力上线 总计算力达450P 成为东北算力规模最大的国产化自主可控智算中心 [1] - 智算中心与200余家生态伙伴合作 孵化昇腾解决方案超300个 形成产学研用一体化生态 [3] - 智算中心扩容重点支持"机器人+"等产业融合创新 量子加密通信专网已覆盖重点产业链 [3] 传统产业智能化转型 - 沈阳通过"老字号+AI"模式降低改造成本 提升生产效率 形成"老工业+新算力"特色转型路径 [4] - 中国煤炭科工集团研发的智能矿工搭载华为昇腾AI芯片 实现自主识别管路型号和实时优化安装路径 作业效率提升显著 [5] - 中煤科工机器人产品矩阵覆盖巡检 辅修等9大类 通过昇腾AI算力实现井下全天候安全监测 推动矿山机器人技术迈向2.0阶段 [6] 新兴产业加速发展 - 锐翔通飞电动飞机完成103架次物流试飞 航路规划系统接入智能空管平台 填补国内通航领域电动飞机产业空白 [9] - 锐翔通飞通过产学研合作实现无人机集群控制精度达厘米级 加速落地空中出行等新场景 [9] - 沈阳提出打造航空千亿元产业集群目标 形成"10+1"产业集群体系 目标规模达1.1万亿元 [10] 跨行业技术应用案例 - 东软CT设备转速0.235秒 全身检查时间压缩至60秒 医疗产品覆盖数十家医院 汽车产品服务覆盖1800多款车型 [7] - 岳能科技AI系统完成电网模型迭代 运营转化率提升28% 方案成为国家电网标配 [7] - 沈阳低空经济示范区智能空管平台支持无人机集群控制 推动空中出行等新场景落地 [9] 政策与产业生态建设 - 沈阳出台人工智能产业创新发展行动计划 目标打造全国人工智能创新与应用高地 [1] - 产业链构建三层融合模式：普惠算力底层 行业解决方案中间层 产学研联盟上层 [2] - 沈阳实施"数字工匠"培养计划 搭建产学研协同创新平台 推动特色产业在新赛道快速发展 [3]

报告核心观点 - 中美贸易谈判取得实质性进展，料有利大市延续涨势；李宁公司渠道持续优化，跑步品类引领流水增长，维持“买入”评级 [2][5][8] 国证视点 - 上周五港股反复上扬，恒指高开后午后发力收升 91 点或 0.40%，恒生科指逆市走弱跌 0.93%，大市交投持续萎缩，主板成交较上日减少 13.1%，港股通成交占总成交 46.5%；全周恒指涨 1.61%连涨四周，恒生科指逆市跌 1.22% [2] - 经过连续两日净流出后，港股通周五重现净流入 40.44 亿港元，北水净买入最多的个股依次是华虹、泡泡玛特、美团，净卖出最多的依次是小米、腾讯、快手 [2] - 行业表现方面，12 个恒生综指行业指数中 9 个上升 3 个下跌，领涨板块为能源、可选消费等，涨幅 1.12%-0.57%，下跌板块为必需性消费、资讯科技及材料，跌幅分别为 0.62%、0.56%及 0.41% [3] - 中美高层周末展开贸易谈判，美股周五个别发展，全周三大指数均录得下跌；双方同意建立中美经贸磋商机制，美方称谈判有实质进展，分歧没想象大 [3][4] - 官媒称中美会谈取得实质性进展，料有利大市延续涨势，但中美贸易谈判仍会充满波折，不过美方有意愿与中方达成协议会限制特朗普胡乱作为 [5] 公司点评 - 李宁 25Q1 全平台流水（不包括李宁 YOUNG）同比低单位数增长，线下渠道低单位数增长，零售渠道低单位数下滑，批发渠道低单位数增长，电商渠道 10 - 20%低段增长；Q1 增长主要来自跑步品类，新品飞电 5Ultra 售罄率亮眼，公司持续赞助马拉松赛事提升跑鞋渗透率 [7] - Q1 库销比为 5 个月左右，零售及批发折扣均有低单位数同比改善，电商同比略有改善 [7] - 截止 3 月 31 日，李宁大货（不包括李宁 YOUNG）门店数量为 6088 个，较上年末净减少 29 个，童装门店数量 1453 个，较上年末净减少 15 个，公司将持续优化渠道结构并按计划拓展新店 [7] - 李宁公司收入基本来自国内，海外流水占比低，美国加关税对公司销售直接冲击不大，关税事件持续演变或刺激内需增长，对运动品消费需求带来正面影响 [8] - 预测 2025 - 2027 年 EPS 为 1.05/1.14/1.21 元，给予 2025 年 18 倍 PE，目标价 20.16 港元，维持“买入”评级 [8]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/纺织及服饰，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 流水企稳、电商恢复、新品放量，公司逐步走出经营低谷，维持盈利预测，预计25 - 27年营收分别为295亿人民币、317亿人民币、340亿人民币；归母净利分别为28亿人民币、30亿人民币、32亿人民币；EPS分别为1.09元人民币、1.16元人民币、1.23元人民币；PE分别为13/12/12x [3] 根据相关目录分别进行总结 2025稳健开局 - 25年第一季度整体零售流水（不含李宁YOUNG）同比低单位数增长，线下渠道中零售（直营）低单位数下降，批发（特许）低单位数增长，电商增长10% - 20%低段 [1] - 中国区李宁销售点（不含李宁YOUNG）净减少29个至6088个（零售净减6个，批发净减23个），李宁YOUNG销售点净减15个至1453个 [1] - 李宁关注门店运营效能，有序关闭低效门店，使渠道布局更合理，提升渠道整体效率 [1] 纵向深耕核心品类，横向拓展新品类 - 李宁在“单品牌、多品类、多渠道”战略下，通过核心品类纵向深耕和新兴品类横向拓展挖掘更多市场空间 [2] - 品类维度上，营收主要来自跑步、篮球等，24年跑步零售流水增长25%领涨，跑步、篮球、综训三大核心品类零售流水占比达64% [2] - 产品维度上，24年李宁专业产品收入占比接近60%，鞋产品收入同比增长7%，鞋收入占比达50%，跑鞋核心IP全年量突破1060万双，飞电系列销量突破173万双，同比提升35%，赤兔7PRO全年销售超435万双，同比大幅提升45% [2] - 李宁跑步以顶级科技平台引领，跑鞋矩阵更丰满，与核心跑者连接度增强，推动跑步生意增长 [2] - 近两年篮球市场有挑战，李宁主动控制货品节奏，除六大核心品类外，还拓展了户外、网球、匹克球市场 [2]

报告核心观点 - 资金流入香港利好港股后市发展，李宁公司渠道持续优化、跑步品类引领流水增长，预计未来业绩向好 [2][5][6] 国证视点 - 上周五港股录得较大涨幅，全日涨385点或1.74%，报22504点，恒生科指跑赢大市，全日涨3.08%，市场对关税战忧虑有所舒缓，长假期临近及港股通交易暂停影响大市交投，全周恒指涨523点或2.38%，连升三周 [2] - 12个恒生综指行业指数上周五全线上扬，领涨板块为资讯科技、可选消费及医疗保健，涨幅3.23%-1.71%，表现相对落后板块为公用事业、能源及金融，涨幅0.14%-0.43% [2] - 美股昨晚下跌，终止9日连升势头，特朗普宣布对非美制电影征收1倍关税，市场对关税战忧虑再度升温，Netflix、亚马逊等股份跌近2% [3] - 美国服务业PMI数据有升有降，通胀压力高企，就业指数上升 [3] - 港元汇再度触及强方兑换保证水平，金管局注资，香港近期新股活动活跃等增加对港元需求，资金流入香港市场利好后市发展，投资者因特朗普关税政策不确定性从美国市场转投其他市场 [4] 公司点评（李宁） - 25Q1公司全平台流水（不包括李宁YOUNG）同比低单位数增长，线下渠道低单位数增长，零售渠道低单位数下滑，批发渠道低单位数增长，电商渠道10 - 20%低段增长，Q1增长主要来自跑步品类，新品飞电5Ultra售罄率亮眼，公司赞助马拉松赛事提升跑鞋渗透率 [6] - Q1库销比为5个月左右，零售及批发折扣均有低单位数同比改善，电商同比略有改善 [6] - 截止3月31日，李宁大货（不包括李宁YOUNG）门店数量为6088个，较上年末净减少29个，童装门店数量1453个，较上年末净减少15个，公司持续优化渠道结构，未来新店将按计划拓展 [6] - 公司收入基本来自国内，海外流水占比低，美国加关税对公司销售直接冲击不大，关税事件持续演变或刺激内需增长，对运动品消费需求带来正面影响 [7] - 公司贯彻“单品牌、多品类、多渠道”策略，未来与COC合作将逐步落地，预测2025 - 2027年EPS为1.05/1.14/1.21元，给予2025年18倍PE，目标价20.16港元，维持“买入”评级 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 李宁发布2025年一季度运营数据，销售延续稳健复苏，整体需求符合预期，渠道结构优化效果渐显 [7] - 分品类看，鞋类收入持续增长，跑步流水增长强劲，篮球和运动生活仍在调整，户外品类增长亮眼 [7] - 分渠道看，一季度门店仍在优化调整，全年渠道规划不变 [7] - 运营层面，一季度折扣同比改善，库存保持健康 [7] - 展望2025年，公司将加大品牌建设及产品创新，提升中长期竞争力，维持全年业绩指引 [7] - 公司持续深耕运动赛道，品牌资产独特，产品研发与爆款打造能力强，渠道优化提升效率，看好未来发展，维持盈利预测 [7] 财务数据及盈利预测 营业收入 - 2023 - 2027年分别为276亿元、287亿元、288亿元、301亿元、312亿元，同比增长率分别为7%、4%、0%、4%、4% [3] 归母净利润 - 2023 - 2027年分别为31.9亿元、30.1亿元、24.8亿元、26.4亿元、27.8亿元，同比增长率分别为 - 22%、 - 5%、 - 18%、7%、5% [3] 每股收益 - 2023 - 2027年分别为1.23元/股、1.17元/股、0.96元/股、1.02元/股、1.08元/股 [3] 毛利率 - 2023 - 2027年分别为48.4%、49.4%、49.4%、49.6%、49.6% [3] 市盈率 - 2023 - 2027年分别为11、12、14、13、13 [3] 市场数据 - 2025年4月29日收盘价14.62港币，恒生中国企业指数8067.94，52周最高/最低为24.60/12.56港币，H股市值377.90亿港币，流通H股2584.80百万股 [4] 公司运营情况 销售情况 - 25Q1李宁品牌（不含童装）全渠道流水同比低单位数增长，童装高单位数增长，批发渠道低单位数增长，电商增长10% - 20%低段，直营低单位数下降 [7] 品类表现 - 25Q1鞋类约高单位数增长，服装预计略微下降，跑步品类流水增长超20%，篮球和运动生活约双位数下降，户外品类增长亮眼 [7] 渠道调整 - 一季度末李宁牌（不含YOUNG）门店6088个，净减少29个，直营1291家减少6家，批发4797个减少23家；李宁YOUNG销售点1453个，净减少15个 [7] 运营指标 - 一季度末库销比约5个月，新品占比80%以上，折扣同比改善低单位数 [7] 未来展望 - 2025年加大品牌营销，强化产品研发投入，预计研发及营销费用率上升，维持全年业绩指引，预计收入持平，净利润率为高单位数 [7]

报告公司投资评级 - 维持李宁“优于大市”评级，目标价16港币，有6.5%上行空间 [2][7] 报告的核心观点 - 1Q25李宁流水符合预期，判断2Q25整体服饰行业因晚春或面临短期库存和折扣压力 [3] - 2024年专业跑鞋核心系列带动收入增长，2025年各品类新品积极布局 [4] - 2025年为投入年，管理层维持2025年收入同比持平，净利润率高单位数的指引 [6] - 看好李宁多个运动鞋类技术平台提供科技动力，渠道调整接近尾声，25投入年后有望进入品牌上行周期 [7] 各部分总结 1Q25业绩情况 - 李宁大货流水低个位数增长，直营渠道流水低个位数下跌，奥莱店铺正增长，正价店负增长，加盟渠道低个位数增长，电商低双位数增长 [3] - 公司完成1Q25目标，1月超预期，2月符合预期，3月低于预期，4月因晚春负增长 [3] - 李宁童装趋势好于大货，有高位数增长 [3] - 产品库销比在5X左右，直营、批发、电商折扣均有所改善 [3] - 鞋流水增长高单位数，服装因气候变化流水下降低个位数，与2024年趋势一致 [3] - 高层级市场流水下跌低个位数，低层级市场流水增长高个位数 [3] 品类发展情况 - 2024年跑步/健身/篮球/休闲四个品类零售流水占比分别为28%/15%/21%/35%，增速分别为25%/6%/-21%/-6% [4] - 1Q25跑步增速20%以上，健身延续增长，篮球和运动生活品类双位数下跌，与2024年趋势一致 [4] - 2025年各品类新品积极布局，跑步、运动生活、篮球、户外等品类均有新品推出 [4] 2025年投入计划 - 官宣成为2025 - 28中国奥委会及中国体育代表团官方体育服装合作伙伴，围绕奥运打造品牌力和多品类产品 [6] - 篮球品类签约球星，推出更多联名款，推广反伍街头篮球鞋超50个城市 [6] - 乒乓球和羽毛球品类加大投入，目标市场第一品牌 [6] - 跑步加大马拉松赞助和签约专业跑者投入 [6] 财务预测情况 - 预期2025 - 2027年收入分别为289.9/305.1/332.0亿元，同比增长1.1%/5.2%/5.6% [7] - 2025 - 2027年归母净利润分别为26.5/30.0/33.5亿元，同比-12.2%/13.2%/11.7% [7] - 对应2024 - 2026年PE为13.6X/12.0X/10.8X [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025Q1李宁大货全平台流水低单增长，李宁YOUNG流水高单增长，流水符合预期，维持盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润24.6/28.1/31.6亿元，当前股价对应PE为14.6/12.8/11.4倍，公司聚焦专业运动，维持“买入”评级 [6] 各部分总结 公司基本信息 - 2025年4月28日，李宁当前股价15.000港元，一年最高最低24.600/12.560港元，总市值387.72亿港元，流通市值387.72亿港元，总股本25.85亿股，流通港股25.85亿股，近3个月换手率77.69% [2] 股价走势 - 展示了2024年4月 - 2024年12月李宁与恒生指数的股价走势对比 [4] 相关研究报告 - 包括《2024年跑步驱动增长，巩固基础，蓄力长期 —港股公司信息更新报告》《Q3动态调控折扣保库存健康，引红衫中国组JV发展海外—港股公司信息更新报告》等多篇报告 [5] 业务表现 - 分品类看，2025Q1鞋类高单增长、服装低单下降，跑步、健身及户外品类引领流水增长，跑步品类增速20%以上，篮球品类双位数下降但降幅收窄，运动生活双位数下降 [7] - 分渠道看，Q1电商低双增长主要系抖音及京东驱动，线下加盟低单增长，线下直营低单下降，主要系渠道调整导致门店数量同比减少 [7] - 分量价看，线下流水低单增长，吊牌价低单增长而折扣改善带动ASP同比提升，销量因客流下滑而低单下降 [7] 门店情况 - 截至2025Q1，李宁（不包括李宁YOUNG）门店共有6088家（同比 - 2%），较2024底净减少29家，其中直营 - 6/批发 - 23至1291/4797家，同比 - 13.9%/+1.7%，预计直营平均店效中单增长，预计大货全年直营净关10 - 20家以上、批发净开30 - 40家 [8] - 童装门店1453家，较年初净减少15家，全年预计童装净开100家 [8] 运营指标 - Q1末库销比5个月，其中批发5个月左右、直营略低，新品占比80%以上，库龄结构健康；全渠道折扣低单改善，其中线下折扣低单改善、电商折扣略微改善 [7] 资源投入 - 2025年再度成为中国奥委会及中国体育代表团的官方体育服装合作伙伴，预计下半年针对米兰冬奥会进行奥运相关营销；针对各专业品类，加大专业资源投放并扩充新产品、新科技配合，篮球品类新签约CBA头部外援，预计进一步合作新NBA球星并加大自有赛事宣传，跑步品类赞助马拉松赛事，新品飞电5 Ultra售罄率亮眼 [9] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 27,598 | 28,676 | 28,742 | 31,112 | 33,456 | | YOY(%) | 7.0 | 3.9 | 0.2 | 8.2 | 7.5 | | 净利润(百万元) | 3,187 | 3,013 | 2,459 | 2,806 | 3,157 | | YOY(%) | -21.6 | -5.5 | -18.4 | 14.1 | 12.5 | | 毛利率(%) | 48.4 | 49.4 | 49.8 | 49.7 | 49.7 | | 净利率(%) | 11.5 | 10.5 | 8.6 | 9.0 | 9.4 | | ROE(%) | 13.1 | 11.5 | 9.4 | 9.8 | 10.5 | | EPS(摊薄/元) | 1.2 | 1.2 | 1.0 | 1.1 | 1.2 | | P/E(倍) | 11.3 | 12.0 | 14.6 | 12.8 | 11.4 | | P/B(倍) | 1.5 | 1.4 | 1.4 | 1.3 | 1.2 | [10]