投资评级 - 首次给予买入-A评级 12个月目标价87.30元 当前股价70.96元[3][5] 核心观点 - 下游需求回暖驱动业绩高速增长 2025H1营收2.05亿元（同比+73.64%） 归母净利润0.62亿元（同比+1007%）[1] - 规模效应提升盈利能力 净利率同比提升25.6pct至30.4%[1] - 商业航天配套产品转入批产阶段 形成新成长极[2] - 研发费用率保持32.5%高位 技术壁垒巩固竞争优势[2] 财务表现 - 电源管理芯片营收1.03亿元（同比+95.8%）毛利率86.2%[1] - 射频收发芯片及ADC/DAC芯片营收0.81亿元（同比+71.8%）毛利率96.5%[1] - 子公司航芯源净利润同比增长296%至0.59亿元 城芯科技净利润同比增长477%至0.21亿元[1] - 预计2025-2027年净利润1.12/1.88/2.60亿元 增速529%/67.6%/38.2%[3][4] 估值分析 - 当前总市值151.89亿元 对应2026年预测PB 6.5倍[4][5] - 可比公司2025年平均PB 11.3倍 估值存在修复空间[3][11] - 目标价较现价存在22.98%上行空间[3][5] 行业地位 - 在数据链、电子对抗、无线通信终端等特种领域具备先发优势[1] - 产品覆盖射频前端、电源管理、ADC/DAC等高壁垒芯片赛道[1] - 遥感卫星与低轨卫星组网推动配套芯片需求放量[2]

业绩表现 - 2025年上半年公司营收2 05亿元 同比+74 归母净利润6232万元 同比+1007 毛利率84 54 同比-0 63pct 净利率30 42 同比+25 65pct [1] - 25Q2营收1 32亿元 归母净利润0 4亿元 同环比均大幅增长 上半年计提资产减值准备2368万元（信用减值1460万元+资产减值908万元）[1] 业务板块 - 射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC芯片营收8086万元 同比+72 毛利率96 53 同比+1 67pct 应用于相控阵雷达 卫星通信等领域 推出抗辐照数字波束成形器 [2] - 电源管理芯片营收1 03亿元 同比+96 毛利率86 22 同比-0 52pct 多款宇航用芯片为星载项目批量供货 [2] - 微系统及模组+技术服务营收1732万元 同比+12 产品具高集成度 轻量化特点 瞄准卫星通信和特种领域 [3] 行业机遇 - 下游需求回暖带动订单增长 重点布局商业航天 低空经济 深海科技等新兴产业 商业航天产品进入批量交付阶段 [2] - 特种领域优势显著 核心芯片应用于多型装备并亮相国庆阅兵 卫通领域助力卫星小型化 是国产基础元器件重要供应商 [2] 研发与布局 - 上半年研发投入0 67亿元 占营收33 构建"芯片-模组-系统"全链条能力 推动产品标准化和模块化 [4] - 通过多产品线协同布局 高效满足客户定制化需求 [4] 未来展望 - 基于Q2超预期表现和充足订单 上调2025-2027年归母净利润预测至1 34亿元/2 35亿元/3 81亿元 对应25年PE 110X [5]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价上调至71.1元人民币（对应2025年90倍PE）[1][5][7] 核心财务表现 - 2025年H1营收2.05亿元（同比+73.64%），归母净利6231.97万元（同比+1006.99%），扣非净利5289.50万元（同比+8834.30%）[1] - Q2单季营收1.32亿元（同比+106.24%，环比+82.08%），归母净利3985.27万元（同比+252.46%，环比+77.38%）[1] - 上调2025-2027年归母净利润预测至1.70/2.95/4.30亿元（CAGR 59.19%），对应EPS 0.79/1.38/2.01元[5] 业务板块分析 - **射频收发芯片及ADC/DAC芯片**：收入0.81亿元（同比+71.80%），毛利率96.53%（同比+1.66pct）[2] - **电源管理芯片**：收入1.03亿元（同比+95.79%），毛利率86.22%（同比-0.52pct）[2] - **技术服务**：收入1222万元（同比+11680.43%），毛利率15.86%（同比-0.55pct）[2] - **终端射频前端芯片**：收入396万元（同比+29.71%），毛利率78.12%（同比-2.61pct）[2] - **微系统及模组**：收入510万元（同比-66.72%），毛利率31.32%（同比-20.08pct），主因交付节奏放缓[2] 运营效率与现金流 - 期间费用率44.16%（同比-23.91pct），其中销售/管理/研发费用率分别降至3.57%（-3.57pct）、9.47%（-7.80pct）、32.51%（-24.47pct）[3] - 经营性净现金流1021万元（去年同期为-431万元），主因支付其他经营活动现金减少[3] 行业机遇与产品进展 - 卫星互联网建设加速，国网星座3组低轨卫星成功发射，公司宽带载荷射频模块在轨运行良好，覆盖主流院所[4] - SIP组件和相控阵天线系统进入客户优选目录，产品从实验星阶段转入持续批量交付阶段[4] 估值与同业比较 - 可比公司2025年Wind一致预期平均PE为84倍，报告给予公司90倍PE溢价，反映卫星领域竞争力[5][10] - 当前市值126.83亿元，52周股价区间19.43-60.52元，截至8月12日收盘价59.25元[7][10]

营业收入分析 - 2024年实现营业收入3.03亿元，同比增长8.04%，第四季度收入占比39.93% [2] - 销售模式以直销为主，直销收入2.94亿元占比96.81%，经销收入966.12万元占比3.19% [2] - 产品应用领域以特种行业为主，主要产品为射频模拟芯片和模组，技术服务收入3420.90万元 [2] 客户结构分析 - 前五大直销客户均为长期合作客户，合计收入占比68.78% [5][6] - 前五大经销客户销售收入890.82万元，占比经销收入总额92.21%，其中客户K为新增客户 [6] - 退换货比例较低，近三年退换货比例分别为1.01%/1.73%、0.48%/2.16%、0.40%/0.45% [8] 收入确认政策 - 收入确认以客户验收单据为依据，符合企业会计准则规定 [9][10] - 技术服务收入确认同样以客户验收单据为依据，2024年前五大技术服务客户收入3355.73万元 [11] 现金流分析 - 经营性现金流量净额季度波动大，一季度-4380.94万元，二季度3950.35万元，三季度-184.45万元，四季度1562.17万元 [12][13] - 现金流波动主要受军工客户资金拨付季节性影响，与同行业可比公司趋势一致 [14] 应收账款情况 - 2024年末应收账款账面余额4.12亿元，坏账计提比例11.55%；应收票据账面余额8885.62万元，坏账计提比例9.47% [17] - 1年以上应收账款1.63亿元占比40%，较上年同期增长 [17] - 前五大欠款方合计欠款1.72亿元，主要为军工集团下属单位，回款周期较长 [19][20] 存货管理 - 2024年末存货账面余额9590.81万元，较期初下降13% [33] - 存货跌价准备1029.09万元，较期初上升129%，主要因呆滞物料增加 [33][39] - 在产品872.76万元同比增长123%，主要为射频收发芯片及微系统模组备货增加 [41][42] 联营企业投资 - 对集迈科确认投资损益-1200.20万元，其他权益变动1292.62万元 [45] - 集迈科2024年营业收入4343.89万元，净利润-9700.52万元，主要因生产线建设初期成本高 [47][48] - 公司向集迈科采购金额为第五大供应商，关联交易具有业务协同性 [45]