核心产品研发进展 - 糖宁通络针对糖尿病视网膜病变适应症已豁免Ⅰ、Ⅱ期临床并直接进入Ⅲ期临床试验阶段 目前有360例临床患者正在有序入组 完成后将提交上市申请 [2] - 糖宁通络2型糖尿病适应症已获药物临床试验批准通知书 后续将推进Ⅱ期临床试验 其他适应症相关试验按计划进行 [2] - 黄连解毒丸作为我国首个"全科"证候类中药新药 已完成临床Ⅲ期研究工作 正准备上市前沟通 若获批将实现我国"证候类"中药新药零的突破 [2] 供应链管理 - 公司通过布局生态苗药保障供应链安全 实施20多个品种规模化种植 种植规模近25万亩 覆盖吉祥草、虎耳草等多种地标性药材 [3] - 公司建立标准化控制体系 通过人工种植解决野生药材资源不足与标准化问题 并配合严格的质量控制体系与监管 [3] 市场拓展策略 - 院外市场拓展遵循"先院内后院外 院外作为补充"的核心逻辑 聚焦基层医疗机构、药店连锁、私人诊所 [3] - 具体措施包括通过专业化推广如"5+5"推广方案 即覆盖辖区内5家优质诊所加5家单体药店 并招募专业人才、调动院外团队积极性 [3] 财务状况 - 公司目前现金流状况良好 同时银行贷款总额有所下降 [4] - 公司已通过优化销售模式、调整收付款管理流程等措施进一步优化现金流情况 [4] 机构调研概况 - 贵州百灵于2025年11月12日接待机构调研 为特定对象调研 吸引15家机构及多位自由投资人参与 [1] - 公司研发总监夏文、证券事务代表陈智出席 与投资者就核心产品研发、供应链管理、市场拓展及财务状况等问题进行深入交流 [1]

业绩影响因素 - 2025年业绩受4类药（感冒药、咳嗽药、咽喉用药、退热药）占比较高影响，2023年特殊公共事件后行业需求回落，市场处于去库存阶段 [3] - 消费环境疲软，包括购买能力不足、社会库存积压、医保制度调整等因素 [3] 糖宁通络研发进展 - 糖宁通络首个适应症为糖尿病视网膜病变，豁免Ⅰ、Ⅱ期临床直接开展Ⅲ期临床试验，360例临床患者正在有序入组 [3] - 2型糖尿病适应症已获药物临床试验批准通知书，后续将进行Ⅱ期临床试验 [3] - 公司已对糖宁通络项目进行知识产权保护，并积极与相关部门沟通加强保护措施 [3] 黄连解毒丸进展 - 黄连解毒丸是我国首个"全科"证候类中药新药，已完成Ⅲ期临床试验，共入组840例病例 [3][4] - Ⅲ期临床试验选择急性咽炎、复发性口腔溃疡、牙龈炎、便秘四种病证进行临床验证 [3] - 项目已完成临床Ⅲ期研究工作，正准备上市前沟通，有望实现我国"证候类"中药新药零的突破 [4] 中药材供应链保障 - 公司实施20多个品种规模化种植，种植规模近25万亩，覆盖吉祥草、虎耳草等多种地标性药材 [4] - 通过人工种植解决野生药材资源不足与标准化问题，配合严格质量控制体系保障质量 [4] 市场拓展策略 - 院外市场拓展采用先院内后院外逻辑，聚焦基层医疗机构、药店连锁、私人诊所 [4] - 通过专业化推广如"5+5"推广方案（覆盖5家优质诊所+5家单体药店）、招募专业人才推进院外市场 [4] 资金状况 - 公司目前现金流没有问题，银行贷款总额有所下降 [4] - 已通过优化销售模式、调整收付款管理流程等措施优化现金流情况 [4]

核心发展战略 - 围绕四大平台建设推进：规模化制造平台、产业链整合平台、全渠道销售平台、大品种研发平台 [2] - 中药材处理能力将从每年2.5万吨提升至6万吨（增幅140%） [2] - 通过上市持有人许可委托和贴牌业务整合产业链 [2] - 全渠道覆盖商业批发/NKA连锁/基层医疗机构/等级医院/电商 [2][3] - 研发平台重点布局苗药糖宁通络/黄连解毒丸/益肾化浊颗粒/冰莲草含片/抗病毒制剂 [3] 研发管线进展 - 糖宁通络豁免1/2期临床直接进入3期（糖尿病视网膜病变） [3] - 黄连解毒丸完成3期临床（入组840例病例） [3][4] - 采用"中医证候+Biomarkers"创新评价方式 [4] - 有望实现我国"证候类"中药新药零突破 [4] 销售费用优化 - 销售费用率高源于历史"大包"模式缺陷 [4] - 直营制改革已覆盖15个省份 [4] - 成立市场监管部垂直管控商务与财务 [5] - 通过渠道优化/考核强化/股权激励降低费用 [5][6] 业绩目标与路径 - 2025年营收目标40亿元 净利润目标1.2亿元 [6] - 盈利修复三路径：核心品种提价/人效提升/品种整合增量 [6] 对外投资 - 持有成都赜灵生物医药17.6926%股权（第二大股东） [6] - 聚焦恶性肿瘤/炎症/自身免疫性疾病创新药研发 [6] - 已完成A轮/B轮/B+轮融资 [6]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入14.62亿元 归属于上市公司股东的净利润5183.46万元 [1] - 第二季度盈利水平环比改善 经营活动现金流同比大幅增加921.03% [1][5] - 医药工业毛利率同比提升 经营持续回暖 [1] 行业背景 - 全国规模以上医药制造业企业营业收入同比下降1.2% 利润总额同比下降2.8% [2] - 行业处于深度调整阶段 生产制造端承压 [2] 产品体系 - 形成多元化产品体系 覆盖心脑血管 呼吸系统 消化系统等疾病领域 [3] - 核心品种银丹心脑通软胶囊2025年第一季度在三大终端六大市场销售过亿 [3] - 呼吸类产品咳速停糖浆及胶囊 复方一枝黄花喷雾剂 双羊喉痹通颗粒占据重要市场份额 [3] - 儿童用药小儿柴桂退热颗粒 小儿氨酚烷胺颗粒有望随生育政策完善实现放量 [3] 产能布局 - 扩能技改项目投产 中药材前提取产能提升140%至6万吨/年 [4] - 颗粒剂车间改造后年产能翻番至9亿袋 产品收率从70%-80%提升至90%以上 [4] - 包装材料消耗降低25%-30% 实现降本增效 [4] - 医药物流园投入运营 填补6万吨仓储缺口 预计年流通规模达50亿元 [4] 营销渠道 - 深入推进直营制改革 完成15个省份调整工作 [5] - 计划成立七个事业部 以纯销为核心考核指标 [5] - 与九州通医药集团等头部企业合作规模逐年攀升 [5] 创新研发 - 糖宁通络片进入糖尿病视网膜病变Ⅲ期临床试验 [6] - 糖宁通络片联合乳膏治疗糖尿病足溃疡愈合率达100% [7] - 黄连解毒丸完成Ⅲ期临床试验 芍苓片 益肾化浊颗粒 BD-77等项目加速推进 [7] 对外投资与协同 - 参股子公司重庆海扶科技"经颅聚焦超声神经调控系统"入选智慧医疗装备项目 [7] - "海扶刀"设备出口34个国家和地区 累计治疗患者超32万例 [7] - 成都赜灵生物完成近4亿元B+轮融资 推进多款创新药物进入Ⅲ期临床 [7] 国际化布局 - 推进东南亚市场布局 与马来西亚 新加坡 越南经销商签订销售协议 [8] - 与土库曼斯坦企业签订代理合同 推动产品进入国际市场 [8] 发展前景 - 核心产品持续放量 产能结构优化 营销改革深入推进 [1] - 创新药政策红利密集释放 行业从研发投入期迈向价值兑现期 [6] - 创新管线与对外投资带来弹性增量 估值有望提升 [8]

公司经营状况 - 贵州百灵2025年上半年实现营业收入14.62亿元，归属于上市公司股东的净利润为5183.46万元，第二季度盈利水平环比改善，经营活动现金流同比大涨921.03% [5][6] - 公司顺利完成"摘帽扭亏"核心任务，生产经营重回良性发展轨道，医药工业毛利率同比提升 [1][2] 产品与产能布局 - 核心产品银丹心脑通软胶囊2025年第一季度在中国三大终端六大市场销售过亿元，咳速停糖浆及胶囊等呼吸系统产品在细分领域占据重要市场份额 [3] - 扩能技改项目建成后中药材前提取产能提升140%至6万吨/年，颗粒剂车间改造后年产能将翻番至9亿袋，产品收率提升至90%以上，包装材料消耗降低25%-30% [4] - 医药物流园投入运营填补6万吨中药材仓储缺口，预计年流通规模达50亿元，未来将形成200亿级医药产业集群 [4] 营销与渠道改革 - 公司累计完成15个省份直营制改革，成立七个事业部以纯销为核心考核指标，与九州通医药集团等头部流通企业合作规模逐年攀升 [6] 创新研发进展 - 糖宁通络片治疗糖尿病视网膜病变进入Ⅲ期临床试验，联合乳膏治疗糖尿病足溃疡的愈合率达100%（Wagner4级人群），黄连解毒丸完成Ⅲ期临床试验 [7] - 芍苓片、益肾化浊颗粒、BD-77等研发项目加速推进，预计1-2年内实现多款新药上市 [7] 国际化拓展 - 公司与马来西亚、新加坡、越南等国经销商签订协议并完成首批药品发货，与土库曼斯坦企业签订代理合同推动银丹心脑通软胶囊进入国际市场 [8] 行业背景 - 2025年上半年全国规模以上医药制造业企业营业收入同比下降1.2%，利润总额同比下降2.8%，行业处于深度调整阶段 [2] - 创新药政策红利密集释放，行业从"研发投入期"迈向"价值兑现期" [7]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入14.62亿元，同比下降31.77% [1] - 净利润5183.46万元，同比下降40.73% [1] - 经营活动现金流量净额2.49亿元，同比大幅增长921.03%，由负转正 [1] - 医药工业毛利率72.3%，同比提升8.42个百分点 [1] - 第二季度单季净利润2766万元，盈利水平环比改善 [1] 产品与业务发展 - 核心品种银丹心脑通软胶囊第一季度在三大终端六大市场销售额过亿 [2] - "大呼吸"布局产品（咳速停糖浆/胶囊、复方一枝黄花喷雾剂等）在细分领域占重要市场份额 [2] - 儿童用药（小儿柴桂退热颗粒等）有望随生育政策完善实现放量 [2] - 糖宁通络片获批进入糖尿病视网膜病变Ⅲ期临床试验 [3] - 糖宁通络片联合乳膏治疗糖尿病足溃疡的愈合率达100%（Wagner 4级人群） [4] - 黄连解毒丸完成Ⅲ期临床试验，芍苓片等多款新药预计1-2年内上市 [4] 产能与供应链优化 - 扩能技改项目竣工，中药材前处理能力从2.5万吨/年提升至6万吨/年（增长140%） [3] - 颗粒剂车间改造后年产能将翻番至9亿袋，产品收益率提升至90%以上 [3] - 医药物流园投入运营，填补6万吨中药材仓储缺口，预计年流通规模达50亿元 [3] - 物流园入选省级重点枢纽，配套产业基金加速形成200亿级医药产业集群 [3] 行业环境与公司战略 - 医药制造业营业收入同比下降1.2%，利润总额同比下降2.8% [1] - 公司通过内控整改实现"摘帽"，生产经营重回良性轨道 [1] - 加速推进东南亚市场布局，与马来西亚、新加坡等国经销商签订协议 [4] - 银丹心脑通软胶囊等产品通过代理协议进入土库曼斯坦市场 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [7][9] 报告的核心观点 - 盈利能力及控费能力显著提升，走高质量发展道路，2024 年营收 38.25 亿元（-10.26%），归母净利润 0.34 亿元（+108.11%），2025Q1 营收 7.61 亿元（-42.93%），归母净利润 0.24 亿元（-53.25%） [3] - 优化销售模式，营销改革成效显著，截至 2024 年底已完成 6 省份直营制改革及人员调整，累计完成 15 个省份 [5] - 研发管线储备充足，着眼长期成长，在研新药众多，参股成都赜灵生物医药科技有限公司 [6] - 预计公司 2025 - 2027 年营收分别为 35.17、36.98、39.61 亿元，归母净利润分别为 1.13、1.30、1.51 亿元，当前股价对应 PE 分别为 66.5、57.8、49.5 倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价 5.36 元，总股本 13.98 亿股，流通股本 12.13 亿股，总市值 75 亿元，流通市值 65 亿元，52 周内最高/最低价 5.87 / 3.18 元，资产负债率 55.2%，市盈率 268.00，第一大股东姜伟 [2] 盈利能力及财务指标 - 2024 年毛利率 58.09%（+2.80pct），归母净利率 0.88%（+10.60pct），扣非净利率 -2.15%（+8.20pct）；2025Q1 毛利率 51.05%（-12.79pct），归母净利率 3.18%（-0.70pct），扣非净利率 0.21%（-3.14pct） [4] - 2024 年销售费用率 48.46%（-5.74pct），管理费用率 5.99%（+0.14pct），研发费用率 0.60%（-0.38pct），财务费用率 1.60%（-0.43pct）；2025Q1 销售费用率 36.29%（-13.36pct），管理费用率 6.71%（+2.74pct），研发费用率 1.07%（+0.84pct），财务费用率 2.44%（+0.86pct） [4] - 预计 2025 - 2027 年营收增长率分别为 -8.07%、5.14%、7.13%，归母净利润增长率分别为 234.91%、15.17%、16.73% [11] 销售模式改革 - 2022 年启动 9 省区直营制改革试点，报告期继续深化推进 6 省份，截至 2024 年底已完成广东、福建等 6 省份，累计完成 15 个省份 [5] 研发管线情况 - 在研新药有黄连解毒丸项目、益肾化浊颗粒项目等，黄连解毒丸 3 期临床试验完成，糖宁通络项目获临床 3 期试验许可 [6] - 参股成都赜灵生物医药科技有限公司，持股 17.6926%，该公司聚焦多领域，布局多条创新药研发管线，已完成 A 轮、B 轮及 B + 轮股权融资 [6][8]

公司现金流与股权质押情况 - 公司现金流充裕，管理层加强结算和回款管理，实销与回款指标完成良好 [1] - 董事长姜伟持有公司 245,346,284 股股份，占总股本 17.55%，100%处于质押状态，质押融资用于非上市公司产业及偿还负债，不用于上市公司经营，质押风险可控 [1] 研发项目进展 糖宁通络 - 有 10 年以上临床使用经验，豁免 1、2 期临床，直接开展糖尿病视网膜病变 3 期临床试验，患者陆续入组 [3] 黄连解毒丸 - 2017 年受让该项目，历时六年多完成 2、3 期临床试验，3 期入组 840 例病例，采用独特评价方式，已完成临床 3 期研究，获批将实现“证候类”中药新药零的突破 [4] 其他在研品种 - BD77 对呼吸系统疾病有治疗作用，有望成中国首个中药吸入剂，完成原料药、吸入用制剂中试生产等多项研究 [5][6] - 益肾化浊颗粒源于国医大师验方，完成 2a 期临床研究，开展 2b 期临床试验 [6] - 冰莲草含片源于医疗机构制剂验方，完成 3 期临床研究受试者入组，进行数据整理和统计分析 [6] 公司运营相关情况 原材料供给 - 采用外采和自种结合方式，自种减少市场价格波动风险 [7] 扩能技改 - 项目整体建设完成，中药材处理能力从 2.5 万吨/年提升到 6 万吨/年，后续加快产能上负荷，提升销售能力 [8] 对外投资企业 - 重庆海扶拥有多项专利和自主知识产权的海扶刀，科技水平高，市场前景好 [9] - 云南植物药业公司持股 40%，大股东为云南工投集团，有 400 多个药品批文，发展潜力大 [9][10]

营销改革情况 - 2022年起启动9省区直营制改革试点，成效显著，改革地区销售利润稳步增长，目前累计完成15个省份，主要OTC市场均在其中，推进改革将提升销售效率和盈利能力 [1] - 改革改变考核方式，引入人均效能、店均效能等考核项，合理制定指标，调动销售人员积极性，未来将推进股权激励计划，使员工获益与公司发展契合 [1] - 坚持以利润为导向，优化品种结构和价格体系，推进大品种培育，深耕全国性重点客户NKA、区域大型连锁LKA、诊疗板块等渠道，实现销量与利润双增长 [2] 营销改革财务指标体现 - 公司在四类药社会库存压力下加快营销体制改革，实销和回款指标完成情况良好，直营改革后整体健康有序发展 [2] 公司净利润展望 - 既有产品稳步增长，新药研发项目如黄连解毒丸、糖宁通络等若获批，将丰富产品线，支撑品种结构调整，公司将提升利润率至超越行业平均水平 [2] 黄连解毒丸情况 - 我国首个“全科”证候类中药新药，2017年受让项目后加大研发投入，历时六年多完成Ⅱ期、Ⅲ期临床试验，Ⅲ期入组840例病例，以四种病证为载体验证 [2] - 采用“中医证候 + Biomarkers”评价方式，为“证候类”中药审评和构建标准体系提供方向，获批将实现“证候类”中药新药零突破 [3] 成都赜灵公司情况 - 公司持股17.6926%，为第二大股东，2019年成立于成都高新区，是专注创新药物研究及产业化的国家高新技术企业 [3] - 由陈俐娟教授领衔，依托四川大学及华西医院优势，拥有完善研发平台，涵盖药物研发全链条，聚焦多领域布局多条创新药研发管线，已完成A轮、B轮及B + 轮股权融资 [3]

营销改革 - 2022 年起启动 9 省区直营制改革试点，目前累计完成 15 个省份，改革地区销售利润稳步增长，推进营销模式改革可提升销售效率和盈利能力 [1] - 改变考核方式，引入人均效能、店均效能等考核任务项，合理制定考核指标，调动销售人员积极性，未来适时推进股权激励计划 [1] - 以利润为首要导向，优化品种结构和价格体系，推进大品种培育工作，深耕全国性重点客户 NKA、区域大型连锁 LKA、诊疗板块等渠道 [2] 产品进展 - 黄连解毒丸是我国首个“全科”证候类中药新药，2017 年受让项目后加大研发投入，历时六年多完成Ⅱ期、Ⅲ期临床试验，Ⅲ期临床试验共入组 840 例病例，采用独特评价方式，后续获批将实现“证候类”中药新药零的突破 [2] - 糖宁通络 3 期临床研究工作按方案正常推进，患者陆续入组 [2] 应对竞争策略 - 建设四个平台应对市场竞争，包括规模化制造平台、产业链整合平台、全渠道销售平台和大品种研发平台 [3] - 规模化制造平台依托扩能技改项目，完工后中药材处理能力从每年 2.5 万吨提升到 6 万吨 [3] - 产业链整合平台通过上市持有人许可委托业务、贴牌业务等整合产品线 [3] - 全渠道销售平台覆盖线上线下，做好品种、品规、价格管理，用专业化队伍建设平台 [3] - 大品种研发平台针对已布局产品，通过产业化路径形成新规模，提升行业地位和综合竞争实力 [3] 股权激励 - 已进行三轮股份回购，部分已注销并减少注册资本，后续适时推进股权激励计划，使员工获益与公司发展契合 [3][4] 业绩展望 - 2025 年一季度受上年同期增速较快、市场需求不足影响业绩下滑，全年将聚焦主业，深化产业战略布局，挖掘现有产品潜力，培育新增长点，加强核心能力建设，力争完成全年经营目标 [4]