投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 公司2025年全年业绩创历史新高，但第四季度利润短期承压，主要受一次性资产减值及费用率上升影响，收入高增长则彰显韧性 [2][4] - 全球化战略加速落地，以中东和欧洲为核心突破口，海外车型盈利性更高，有望成为业绩增长的重要弹性来源 [2][10] - 机器人业务与火山引擎合作，布局具身智能赛道，有望成为公司第二成长曲线 [2][10] - 短期利润受费用与研发投入压制，但长期成长逻辑清晰 [2][10] 2025年全年业绩总结 - 全年实现营业收入1,650.5亿元，同比增长13.7%，创历史新高 [2][4] - 全年实现归母净利润59.6亿元，连续两年实现盈利 [2][4] - 全年每股收益（EPS）为3.68元 [16] 2025年第四季度业绩分析 - 第四季度实现收入545.2亿元，同比增长41.4%，环比增长13.3% [10] - 第四季度问界品牌实现销量15.4万辆，同比增长55.6% [10] - 第四季度实现归母净利润6.44亿元，同比下降66.2%，环比下降72.8% [10] - 第四季度单季毛利率为28.67%，同比微降0.03个百分点，环比下降1.28个百分点 [10] - 第四季度单季净利率为1.2%，同比下降3.8个百分点，环比下降3.7个百分点 [10] - 净利率承压主因是第四季度进行了一次性资产减值处理，总额达12.57亿元，还原后净利润为19.11亿元，还原后净利率为3.5% [10] - 第四季度期间费用率显著上行至23.4%，同比上升1.8个百分点，环比上升2.5个百分点，其中销售费用率为15%，管理费用率为4% [10] - 第四季度单车平均售价（ASP）约为30.9万元，同比增长0.7万元，环比下降2.9万元，环比下滑主要因问界M7放量导致高端系列M9/8销量占比下滑至46%，环比下降31个百分点 [10] - 第四季度单车净利润为0.4万元，同比减少1.1万元，环比减少1.3万元，还原减值后单车净利润为1.1万元 [10] 业务展望与战略 - 产品规划：即将迎来新车及改款车型密集投放期，包括新车问界M6及改款车型M9/8，以强化30-40万级价格带产品竞争力；问界M9加配版将于下半年上市，持续拓宽价格矩阵 [10] - 全球化：已发布AITO 9、AITO 7、AITO 5三款全球化车型，针对中东市场深度本地化开发，预计于2026年开启海外战略 [10] - 机器人业务：布局具身智能赛道，与火山引擎强强联合，依托自身智能制造场景底层数据要素和软件能力协同，产业化落地有望提速 [10] 财务预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为79.19亿元、105.17亿元、130.09亿元 [2][10] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为4.55元、6.04元、7.47元 [16] - 基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为19.59倍、14.76倍、11.93倍 [2][10] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为1,978.26亿元、2,435.15亿元、2,761.18亿元 [16] - 预计公司2026-2028年净利率分别为4.0%、4.3%、4.7% [16]

上市概况与市场表现 - 赛力斯于11月5日以131.5港元的发行价在港交所成功上市，证券代码9927，成为A+H股上市公司 [2] - 公司是继蔚来、理想、小鹏等之后又一家登陆港股的中国汽车企业 [2] - 上市首日开盘价128.9港元，较发行价下跌2%，盘中最高跌幅超过5% [6] - A股市场同日股价也出现超过5%的跌幅 [6] 近期财务业绩表现 - 2025年第三季度营收同比增长15.75%，但净利润同比下降1.74% [8] - 2025年前三季度总营收达1105亿元，同比增长3.67% [8] - 前三季度净利润为53.12亿元，同比增长31.56%；扣非净利润47.68亿元，同比增长26.7% [8] - 2025年第一季度营收仅191.47亿元，同比下降27.91% [13] - 2025年上半年营收同比减少4.06%，净利润29.41亿元，同比增幅回落至81.03% [13] - 2024年全年营收达1451亿元，较2023年的358亿元同比增长305.5% [11] - 2024年汽车毛利率从2023年的7.2%提升至23.8%，增加16.6个百分点 [11] - 2024年实现净利润59亿元，扭转了2023年亏损24亿元的局面，成为全球第四家盈利的新能源车企 [11] 业务运营与战略布局 - 2025年上半年研发投入达51.98亿元，同比增长154.9% [19] - 累计获得授权专利6826个，同比增长19.8%，研发人员6984人，占总人数比例36% [19] - 2025年前三季度销售费用投入159.9亿元，较2024年同期的139.71亿元增加近15% [21] - 9月30日完成对引望智能10%股权的收购，支付第三笔转让价款34.5亿元 [21] - 问界品牌全系累计交付已突破80万辆 [25] - 问界M9上市21个月累计交付突破25万辆，问界M8累计交付突破10万辆，全新问界M7上市36天交付突破2万辆 [25] 海外扩张与国际化战略 - 港股上市募资的70%将用于研发，20%用于海外市场拓展和充电网络建设 [28] - 公司已在欧洲、中东、美洲和非洲多国进行业务布局，欧洲市场扩展至挪威、德国、英国、瑞士等 [29] - 计划未来三年加快全球市场扩张，探索自建、反向合资等多元化海外网络建设方式 [29] - 2025年9月8日亮相慕尼黑车展，三款AITO全球化车型全球首秀，针对中东市场深度本地化开发 [30] - 在完成对AITO商标收购后，出海之路将由AITO品牌领衔 [32]

公司战略与市场拓展 - 公司旗下高端豪华汽车品牌AITO于9月8日在德国慕尼黑国际车展亮相，首次展示了面向中东市场深度本地化开发的三款新车型：AITO 9、AITO 7及AITO 5 [1] - 此次亮相标志着公司从中国市场迈向中东市场的重要一步 [1] - 慕尼黑车展是公司全球化战略的重要里程碑，通过全球车型首秀提升了其国际影响力 [1] 品牌理念与产品定位 - 公司展示了“智慧重塑豪华”的品牌理念，展现了在新能源智能汽车领域的决心 [1] - 公司“软件定义汽车”与科技豪华理念已成为其全球化战略的核心支撑 [1] - 公司旨在以创新科技重塑豪华标准，开拓全球新能源高端市场 [1] 市场表现与行业竞争 - 中国汽车品牌正以强劲实力挑战欧洲传统豪华车企，其中AITO表现尤为亮眼 [1] - AITO在中国高端市场已实现对宝马、奔驰等品牌的超越 [1]