行业与公司 * **行业**：脑机接口、创新药[1] * **公司**：心伟医疗、爱鹏医疗、乐普医疗、翔宇、迈兰德、创新医疗、诚益通、美好医疗、迈普医学、药明康德、恒瑞、康龙、阶梯医疗、脑虎科技、品驰医疗、金宇医疗、新纬医疗、新伟医疗、三博脑科医院、强脑科技、easylip[1][5][9][14][24][25][26] 核心观点与论据 * **脑机接口是2026年投资主线**：商业化处于起步阶段，是2026年的一大投资主线[1][5] * **创新药是医药板块重点**：医药板块投资机会主要集中在创新药及其相关产业链，龙头企业业绩表现超出市场预期，临床前CRO、临床CRO及科研服务公司签单、盈利能力和收入增速均有显著改善[2] * **创新药关注三大方向**：减肥、小核酸以及2L疗法值得关注，其中减肥和IO赛道市场规模达千亿美元级别，具有较大弹性机会[1][3] * **政策强力支持脑机接口**：2025年推出发展目标与产业规划蓝图，确立收费项目立项，提高公立医院购买积极性，为未来纳入医保铺平道路，标准体系建设实现从技术研发到临床应用全生命周期覆盖[1][8] * **脑机接口下游以医疗为主**：2023年医疗应用领域占比达56%，涵盖意识认知障碍诊疗、精神心理疾病诊疗、肢体运动恢复及感觉缺陷诊疗[4][13] * **神经调控是成熟板块**：神经调控是国内脑机接口市场中最成熟且验证有效的板块，全球市场规模预计从2024年的61亿美元增长至2029年的93亿美元，国内渗透率和国产化率仍有限但替代进程加快[4][14] * **产业链壁垒集中在中上游**：核心技术壁垒集中于硬件、手术机器人及算法处理等环节，国产替代进程加速[1][9] * **植入式技术向审批定型期转型**：监管机构强调临床意义和患者获益是首要考虑，而非单纯工程学参数，居家使用的数据权重被提到前所未有的高度，对设备气密性、无线传输及算法提出更高要求[4][21] * **商业化遵循双主线逻辑**：严肃医疗领域通过康复闭环有望率先实现规模化收入，消费医疗领域以非侵入式技术为主导的产品逐步进入商业化落地阶段[24] 其他重要内容 * **技术路径分类**：分为植入式和非植入式，植入式包括侵入式、半侵入式及介入式[6][7] * **电极技术趋势**：柔性电极因其安全性成为主流[10] * **芯片关键限制**：ASIC专用芯片面临最大的物理限制是热耗散问题，大脑对温度敏感，小幅升温即可造成不可逆损伤[10] * **算法重要性凸显**：在硬件可能几年内无跨时代发展的情况下，算法突破能显著提升脑电信号解析能力[12] * **Neuralink核心优势**：在于其手术机器人与N1植入体，以及Teleflex应用软件，实现了从硬件到软件的全流程闭环，计划2026年实现盲试项目进入临床[15] * **Synchrotron技术优势**：采用血管内支架电极技术，无需开颅，具有良好的生物相容性，是全球首家获得美国FDA批准进行永久植入BCI临床试验的公司[16][17] * **Paleomix公司特点**：高带宽数据传输能力，能重建正常语速下高效神经交流能力[18] * **Precision Neuroscience产品**：Layer Seven超柔性电极采用微裂隙插入方法，实现不刺伤组织兼顾高分辨率信号采集及手术可逆性，已获美国FDA 510-K批准[19] * **Blackrock Neurotech局限性**：其犹他电极因刚性材料与软质大脑组织失配，长期植入易导致信号质量削弱，且产品仅限院端短期使用，不适合居家长期使用[20][21] * **部分公司进展与挑战**：Neuralink硬件稳定性受质疑，Synchron凭借血管电极技术在稳定性方面表现优异，已进入关键性临床阶段[22][23] * **半侵入式研究进展**：新伟医疗等公司在半侵入式领域积极探索，其中新伟医疗于2025年6月完成首例人体临床植入[25][26] * **上游企业投资潜力**：产业链上游企业景气度攀升，软硬件及实验材料设备提供商稀缺且有望率先获益[27]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[3] 报告核心观点 - 全球AI算力革命正加速芯片争霸赛，竞争焦点从芯片性能转向整体生态构建[6][8] - AI算力需求正从“通用训练”向“专用推理”转变，“开放互联+专用芯片”模式正在挑战英伟达的封闭生态体系[6][8] - 超大规模云厂商通过自研芯片强化垂直整合，推动产业向专用化、定制化发展，已成为不可逆的潮流[6][8] 全球AI算力需求与市场格局 - **智能算力需求快速增长**：2023年全球算力总规模为1397 EFlops，其中智能算力规模（换算为FP32）为875 EFlops，占比达63%[14]；预计2030年全球算力规模将超过16 ZFlops，智能算力占比将超过90%[6][14] - **英伟达在AI芯片市场占据主导**：2024年搭载GPU的AI服务器占比约为71%，其中英伟达的市场占有率接近90%，AMD约为8%[6][19]；ASIC芯片在AI服务器中的占比已攀升至26%[19] - **算力计量与规模**：1 EFLOPS（每秒一百亿亿次浮点计算）约等于25万台主流双路服务器或200万台主流笔记本的算力输出[12]；2023年全球已安装的英伟达AI算力每年增长约2.3倍[24] 主要参与者竞争态势 英伟达：全栈计算基础设施领导者 - **构建全栈解决方案**：提供包括CUDA编程模型、数百个软件库、SDK和API在内的全栈计算基础设施[6][49] - **硬件快速迭代**：2024年推出Blackwell架构GPU，拥有2080亿个晶体管，处理万亿参数模型的速度比前代快30倍[53]；2026年1月发布Vera Rubin计算平台，重新设计了Vera CPU、Rubin GPU等6款芯片，实现全平台协同创新[6][61] - **CUDA生态构筑护城河**：CUDA累计下载量超过5300万次，在全球拥有500万个开发者、4万家公司及数以千计的生成式AI公司[6][69] - **数据中心业务驱动高增长**：2025财年数据中心业务收入达1151.9亿美元，同比增长142.4%，占总收入比重达88.3%[6][65] 博通：AI专用芯片领域的“隐形冠军” - **聚焦ASIC芯片市场**：在ASIC市场以55%-60%的份额位居第一，与谷歌、Meta、亚马逊等超大规模客户建立长期合作关系[6][43] - **硬件与软件协同增长**：2025财年半导体业务收入达368.6亿美元，占总收入58%，其中AI业务营收达200亿美元，同比增长65%；基础设施软件业务收入270亿美元，同比增长26%[6][80] - **技术积累深厚**：拥有约1.9万项专利，并在3.5D系统级封装、高速互连等领域具备领先技术[83] AMD：完善生态建设，性能快速提升 - **GPU性能对标英伟达**：2025年6月发布的MI350系列AI芯片在FP4精度下峰值算力达20 PFLOPS，是上一代MI300X的4倍，推理性能提升35倍[108]；MI355X在浮点性能上与英伟达B200大致相当，且拥有288GB HBM3e内存（比B200多108GB）[108][109] - **明确产品路线图**：计划于2026年推出MI400系列（MI455X），2027年推出MI500系列，并承诺在4年内实现1000倍的AI性能提升[6][111] - **加强软件生态**：发布ROCm 7.0软件平台，使MI300X的推理性能提升约3.5倍，训练有效浮点性能提升3倍[116] - **服务器CPU市占率突破**：2025年AMD在服务器CPU市场份额首次达到50%，超越英特尔[117] 超大规模云厂商：自研芯片与垂直整合 - **谷歌云**：自研TPU已迭代至第七代“Ironwood”，峰值算力达4614 TFLOPS，性能接近英伟达B200[118]；2025年TPU预计出货250万片，并开始对外出售以扩大生态影响力[118][120] - **亚马逊云科技（AWS）**：推出Trainium芯片，其Trainium 3（3纳米工艺）性能较上一代提升4倍，与同等GPU系统相比可将AI模型训练和运行成本降低40%[42] - **行业趋势**：谷歌、Meta、亚马逊、微软等正通过自研芯片推进算力自主化，旨在降低外部依赖、优化成本结构[6][118] 行业生态竞争与融合趋势 - **英伟达稳居半导体销售榜首**：2025年第三季度全球半导体销售额达2084亿美元，英伟达以570亿美元收入位居第一[6][93] - **开放标准联盟挑战封闭生态**：科技巨头成立超以太网联盟（UEC）对标英伟达InfiniBand，成立UALink联盟对标NVLink，以“开放互联+专用芯片”重塑竞争格局[6][100] - **生态竞争加剧**：英伟达推出半开放的NVLink Fusion平台并收购Groq布局LPU技术[100][101]；博通推出扩展以太网（SUE）框架进军Scale-Up市场[102]；竞争着力点从芯片性能转向整体生态构建[8] 投资建议 - **关注国产算力自主化进程**：A股建议关注寒武纪、海光信息、摩尔线程、拓维信息、浪潮信息、中科曙光、工业富联、中际旭创、新易盛、中国移动、中国电信等[6] - **关注全球核心标的**：美股建议关注英伟达、博通、台积电、甲骨文、超威半导体（AMD）、ARISTA网络、戴尔科技、迈威尔科技、VERTIV、数字房地产信托、COREWEAVE、CREDO TECHNOLOGY、NEBIUS、超微电脑等[6]

涉及的行业与公司 * **公司**：英维克[1] * **行业**：数据中心液冷散热行业[2] 英维克公司核心情况 * **公司定位**：是大陆企业中确定拿下北美算力液冷订单的稀缺标的之一，或许是唯一一家获得英伟达确定订单的液冷厂商[5] * **发展历程与业务**：成立于2006年，专注于精密温控，从风冷扩展到水冷、间接蒸发冷板式及静默式液冷等技术[3] 业务主要分为五块，机房温控和机柜温控占总营收约90%，算力散热业务集中于此[3] 2025年上半年机房温控业务同比增速超过50%[4] * **技术方案**：2021年Cool Inside全链条液冷解决方案实现规模化商用，涵盖服务器侧冷板、液冷工质及管路，机柜侧快接头、Manifold Tank，以及外部CDU和一次侧冷源[3] * **主要客户**：包括腾讯、阿里、秦淮数据以及移动、电信等运营商[4] 英维克北美市场订单进展 * **英伟达订单**：英伟达已于11月完成审厂工作[2] 预计2026年订单指引包括百万对快接头，对应收入约5亿元，以及几百到千台CDU订单，对应收入约2亿元[2][5] * **谷歌订单**：与谷歌通过天虹建立良好关系，发布符合谷歌标准的第五代2兆瓦CDU及基于OCP规格的快接头产品[5] 预计订单份额可达25%，金额约30亿元[2][5] * **Meta订单**：与Meta合作基础稳固，有望在年底或明年初获得数亿级别订单[2][5] * **英特尔合作**：与英特尔合作多年，在CPU和GPU领域均有验证客户[2][5] * **订单汇总与业绩展望**：仅英伟达加谷歌两家确定性较高的订单预计达到40亿元[5] 乐观估计2026年公司营收可能达到70-80亿元，利润有望超过20亿元[5] 数据中心液冷行业趋势与市场空间 * **渗透率快速提升**：2025年数据中心液冷方案渗透率将从2024年的14%提升至33%[2][6] 主要得益于英伟达GB系列机柜几乎全部采用液冷形式出货，其中GB200渗透率约70%，GB300则几乎100%[2][6] 预计2026年服务器液冷方案渗透率将继续显著提升[2][6] * **技术驱动因素**：判断是否需要液冷的指标是热流密度和单机柜功耗，当芯片功耗加速提高时，液冷成为必选项[7] 英伟达计划到2027年推出Kepler架构时，实现100%液冷热管理[2][8] * **GPU服务器市场空间**：北美云厂商已开始以液冷系统作为标配架构[8] 以单机柜9.9万美元计算，若2026年出货10-12万个GPU机柜，市场规模可达119亿美元[8] 相比2024年65亿美元基准，两年复合增长率超过35%[8] * **ASIC服务器市场空间**：预计2026年ASIC芯片数量为830万颗，以40%的渗透率计算，市场空间约46亿美元[3][8] * **整体市场空间**：GPU与ASIC服务器整体市场空间可达180亿美元，比2025年8月测算值提高30%以上，相比2024年65亿美元基准，两年复合增长率超过60%[3][8] 行业内其他企业表现 * **奇宏**：受益于液冷渗透率提升和下游需求爆发，营收连续9个月创新高[3][9] 订单能见度已延至2028年[3][9] 当前GPU与ASIC业务比例约7:3，预计2026年业绩将优于2025年，高附加值产品毛利率迈向30%[9] * **双红**：2025年以来表现强劲，合计产能30-40万片均热片，是另一增长动能[9] * **其他推荐标的**：看好具备明确订单确定性的稀缺标如英维克，同时推荐飞荣达、高澜股份及深南环境等具备完整系统集成能力或核心部件龙头企业[3][9]

涉及的行业与公司 * 液冷行业和光通信行业 [2] * 公司包括英维克、同飞股份、斯全新材、英论股份、科华数据、高澜股份、申菱环境 [4][8][9] * 涉及科技巨头包括Meta、谷歌、NV、OpenAI [3][4][8] 核心观点与论据 * **行业驱动因素**：Meta上调2025年和2026年机柜预期，其Minerva机柜配置32个自研ASIC芯片，单机柜功耗超30千瓦，采用全液冷和800G光模块，直接利好液冷及光通信板块 [2][3] * **技术迭代趋势**：OCP大会显示液冷技术快速迭代，英维克发布符合谷歌标准的2兆瓦CDU，NV发布新的转接头标准从UQD到MQD [2][4] * **产业整合趋势**：伊顿并购宝德、维谛进行整合并购，表明全产业链布局成为大趋势，巨头重视安全稳定 [2][5] * **国内市场展望**：2025年国内面临缺锌挑战，但预计2026年国产算力卡将爆发，超节点或成趋势，算力芯片功耗大幅提升将增加液冷需求，2026年可能是国产液冷爆发之年 [2][6] * **应用领域拓展**：储能领域已采用液冷技术，AI电力需求增加使其再次火爆，AI算力和储能领域的液冷市场空间将超预期 [2][6] * **市场渗透前景**：2025年液冷渗透率较低，但预计2026年新增芯片基本以液冷为主，海内外市场将大幅提升，ASIC和NA系列产品市场预期更高 [2][7] 其他重要内容 * 英维克被描述为全球唯一全链条自研龙头，是NV、谷歌、Meta及OpenAI等巨头的核心供应商 [4][8] * 受益公司业务范围涉及CDU、转接头、管路以及上游材料和零部件 [8][9]

行业与公司 * 涉及的行业为全球及中国AI（人工智能）产业链 具体包括AI芯片 高速光模块 液冷技术 OCS（光学电路交换）交换机 国产算力卡 AIDC（AI数据中心）等细分领域 [1] * 涉及的公司包括海外科技巨头如Meta 谷歌 OpenAI 英伟达 AMD 博通等 以及一系列中国上市公司 如英维克 中际旭创 新易盛 源杰科技 德科利 光库科技 腾景科技 聚光科技 天孚通信 寒武纪 海光 浪潮 中兴通讯 华工科技 华丰科技 欧陆通 四全新材 申菱环境 高澜股份 同飞股份 银轮股份 光环新网 科华数据等 [1][7][10][12][14] 核心观点与论据 * **全球AI产业链发展提速**：全球AI产业链处于提速发展状态 海外市场尤为明显 OpenAI与博通 AMD 英伟达等主流芯片公司合作 Meta 谷歌等巨头加速ASIC芯片布局 谷歌在2025年已四次上调对2026年的需求预期 [2] * **液冷技术成为AI巨头标配**：谷歌计划从2026年开始全面采用液冷技术 其V7芯片将全部使用液冷 Meta自研芯片从2025年起已全面配置液冷 OpenAI未来可能转向静默式液冷 英维克与谷歌联合开发通用型CDU 适用于谷歌自研ASIC芯片和NVIDIA GP300 [1][3][4] * **高速光模块向1.6T演进**：1.6T光模块将成为主流 谷歌V7芯片基本以1.6T光模块为主 硅光子技术成为主流技术 利好中际旭创 新易盛等龙头企业 同时CW光源需求将大幅增加 拉动源杰科技发展 [1][5] * **OCS交换机高速增长**：谷歌的OCS交换机预计在2026年实现50%以上的高增速 利好德科利 光库科技等整机制造商 以及腾景科技 聚光科技 天孚通信等元器件供应商 [1][6] * **国产算力卡供不应求 预期改善**：国产算力卡（如寒武纪 海光）目前供不应求 2025年二季度H20断供影响招标 三季度供应增加 招标节奏稳健 预计2026年供应将大幅改善 国内巨头如阿里巴巴 字节跳动 腾讯有望加大AI投入 资本开支同比增速有望超过100% 带动产业链基本面改善 [3][11] * **超节点技术带来新机遇**：超节点技术预计在2026年迎来爆发元年 将推动芯片（寒武纪 中兴通讯） 整机代工（浪潮 中兴通讯） 光模块（华工科技） 液冷（英维克） 铜连接（华丰科技） 服务器电源（欧陆通）等多个环节的产品迭代和量价提升 [3][12] * **AIDC板块基本面有望修复**：2025年因国产算力卡供应不足 AIDC（包括机房建设 供电系统 智能化管理）板块招标进展缓慢 预计随着2026年国产芯片供应量增加 AIDC板块招标速度将加快 关注机房（光环新网） 供电（科华数据） 制冷（英维克）方向 [14] 其他重要内容 * **公司竞争优势分析**：英维克凭借全产业链布局和交付能力 成为唯一能提供全面解决方案的公司 已突破英特尔 Meta 谷歌 OpenAI等海外客户 其管理层拥有艾默生和华为背景 公司坚持全自研路线 [1][7][9] NV机柜存在漏液问题 Meta OpenAI 谷歌等最终使用方在选择供应商时高度重视安全性和权责明晰 倾向于具备全产业链生态能力的公司如英维克 [8] * **液冷市场前景与受益公司**：2026年全球液冷市场预计全面增长 受国产算力卡高功耗和超节点技术推动 四全新材 申菱环境 高澜股份 同飞股份 银轮股份等布局液冷的公司有望受益 [10] * **对短期波动的看法**：短期内因关税扰动引起的市场波动不会改变AI产业提速发展的长期趋势 当前波动反而提供良好的加仓机会 重点关注光通信 液冷 国产算力三大方向 第四季度有海外公司业绩体现 新一代模型发布等多重催化因素 [15]

涉及的行业与公司 * 纪要主要涉及两个行业：人工智能数据中心（AIDC）基础设施行业和人形机器人行业 [1][30] * AIDC 行业提及的公司包括：字节跳动、英伟达、台达、维谛、阳光电源、科华数据、盛弘股份、施耐德、英维克、深林环境、南泵、麦格米特、博克新材、可利克、欧陆通、新雷能、蔚蓝李鑫、江海股份、玉柴、潍柴等 [1][3][11][12][13][16][19][24][25][26][27][28][29] * 人形机器人行业提及的公司包括：特斯拉、谷歌、英伟达、Finger Robotics、亚马逊 Agility、优必选、乐聚、宇树机器人等国内外本体厂商及零部件供应商 [30][33][38][39][40][41][42][44][46] AIDC（人工智能数据中心）核心观点与论据 市场驱动力与资本开支 * 字节跳动预计投入 2000 亿资本开支提升 AIDC 算力 [1][3] * 国内头部 CSP 云厂商和运营商预计新建机房功率约 8GW，全球范围内保守估计 25GW [1][6] * AIDC 板块的推荐背景是豆包的算力调用量增速极快，从低水平增长到每日 2 万亿 Token，并在 2025 年中旬达到每日 20 万亿 Token，预计 2026 年达到每日 200 万亿 Token [3] 技术路线变革：ASIC芯片与供应链泛化 * ASIC 芯片旨在替代英伟达（NV）技术路线，可能 70%-80% 采用中国供应链，相当于创造一个 NV 级别的大市场 [1][7] * 这种趋势减少了供应链对台湾的依赖，为国产供应商提供了巨大机会 [7] 供电架构演进：HVDC 替代传统 UPS * 传统 UPS 供电方案在算力波动背景下存在电损高和变频响应效率低的问题 [9] * HVDC 供电更适合现代云计算需求，通过取消机柜内的 ACDC 模块，单瓦价值量显著提高，中国市场每瓦价值量约为 2 到 3 元，而 UPS 系统每瓦价值量约为 0.3 至 0.6 元 [1][11] * 未来高功率密度机柜（如英伟达 NVL 系列，单柜功率达 1 兆瓦以上）将推动 HVDC 成为主流 [10] 液冷技术渗透与市场空间 * 液冷系统当前渗透率较低（中国 2024 年约 8%~9%，美国约 12%），但随着单柜功率密度增加将快速放量，预计 2026 年美国新增机房中 80%~85% 将采用液冷架构 [1][14] * 液冷市场空间主要由英伟达等公司芯片需求驱动，预计 2026 年英伟达 GB300 芯片出货量在 550 万至 700 万片之间，对应的液冷市场空间约 450 亿至 550 亿美元 [1][16] * 在中国，液冷发展的驱动力主要是经济性（运营期电费可节省 50% 到 60%，额外资本开支约 2 年可回收）和 PUE 能耗政策约束，预计南方地区 80% 的新机房将采用液冷 [15] 关键设备与供应链机会 * **APF/SVG**：因功率密度增加和波动加剧而变得必要，用于处理电流谐波 [13] * **电源模块**：技术迭代快，正从 5.5 千瓦向更高功率（如台达 52 千瓦、维谛 15/19 千瓦）转型，单瓦价值量有望提升 [21][22][23][26] * **板载变压器**：价值量增幅较大，从几分钱每瓦增加到约两倍 [25] * **BBU/超级电容**：机柜标配，价值量不高但效用显著，超级电容为耗材 [27][28] * **柴油发电机组**：2 兆瓦机组可能继续涨价，供需缺口存在，关注能生产 170 缸径以上发动机的稀缺生产商 [29] * **液冷系统组件**：CDU 中的泵阀环节是关键，目前 80% 温控系统来自日本供应商，但泵的国产化速度快，未来 80% 的泵可能来自国内 [19] 人形机器人核心观点与论据 产业发展阶段与生态 * 人形机器人产业正从技术爆发期（2022-2024）过渡到商业验证的培育期（2025-2030），整个生态体系已基本建立 [30][31][32] * 截至 2025 年 6 月，国内有 105 家人形机器人创业企业，但预计三年后 90% 以上可能会消失，竞争激烈 [46] 商业化落地条件与场景 * 商业化落地需要两个基本条件：聪明的大脑（具身智能模型）和灵活、高效、便宜的身体 [34] * 当前产品力制约在于身体成熟但大脑（任务泛化能力）尚不成熟，如同拥有 20 岁身体但只有 5~6 岁大脑 [34] * 落地场景包括特种、工业、教育商业和家庭，目前国内厂商聚焦商业和科研教育场景，海外企业在工业和家庭应用方面领先 [33] 技术架构与数据 * 大脑架构主要分为三种：端到端架构（如特斯拉、谷歌）、分层端到端架构（如 Finger AI、英伟达）和混合架构，尚无统一标准 [38][39][40][41][42] * 数据采集方式包括远程遥操、仿真合成数据、视频学习等，特斯拉正将 FSD 自动驾驶的训练方式应用于 Optimus [43] * 中国各地政府正在建设人形机器人数据采集场，已建成 7 个省市的数据采集场，预计未来全国将有 30 个 [43] * 全球领先企业（谷歌、特斯拉、英伟达）主导技术发展，国内企业仍处于跟随阶段 [44] 核心零部件与成本结构 * 关节模组占据人形机器人成本 70% 以上，技术壁垒高，更注重灵活性、单位体积成本和重量，而非工业机器人的控制精度 [2][47][48][50] * 传感器中，触觉传感技术路线以电容式和电磁式为主流，以满足场景泛化需求 [2][49] * 成本结构中，关节模组及相关组件占 70% 以上，传感器（视觉、力觉、触觉）占比约 15%-20% [50] 其他重要内容 投资策略与风险提示 * **AIDC 投资**：建议关注能切入英伟达或 ASIC 芯片供应链并持续获得订单的公司，当前需警惕预期过高，等待回调并跟踪送样检测结果 [20] * **机器人投资**：本体厂商估值由硬件能力、大模型架构能力、场景数据获取能力和人才储备决定 [51] 供应链厂商需具备规模化稳定生产、快速响应、持续迭代和低成本控制能力 [52] * **风险提示**：人形机器人产业存在产业化商业化落地风险、估值泡沫风险以及巨声智能算法的技术难度 [54] 光伏行业研究方法（作为对比案例） * 光伏行业研究集中在需求端政策驱动、经济性驱动、新技术推动和供给侧产能周期管理四个方面 [55] * 光伏行业具有强周期性，过去五年经历了从硅料价格 30 万元/吨跌至 3 万多元/吨的完整周期 [56][57] * 当前（2025 年）光伏行业面临需求增速放缓与产能过剩的挑战，股票市场自 2023 年以来普遍下跌 70% 至 80% [58] * 2025 年发布的 136 号文要求新能源电力全面入市，电网不再保障 95% 消纳率，通过市场化交易决定电价 [59]

核心观点 - 博通AI业务持续高增长 新获100亿美元ASIC订单 AI收入预计下一季度增至62亿美元 定制化ASIC芯片需求将带动铜连接背板 铜连接AEC及光模块新增量 2026-2027年有望实现GPU与ASIC景气共振 [3] - 深圳光博会CIOE2025即将开幕 重点展示3.2T光模块 TFLN薄膜铌酸锂芯片 硅光芯片和光引擎 CPO高密度光连接产品及空芯光纤产品 光模块产业景气度持续上行 调整后主流厂商具备安全边际 [3][4] - 上海瀚讯2025H1营收1.73亿元 同比增长63.34% 归母净利润亏损收窄至-0.29亿元 同比增长44.97% 卫星收入受火箭产能影响暂缓 但特种通信业务在国防信息化建设中迎来实质性拐点 [6][10] 行业动态 - 博通2025财年第三季度营收159.5亿美元 同比增长22% non-GAAP每股盈余1.69美元 同比增长36.3% 第四财季营收预期174亿美元 环比接近双位数增长 [3] - AI业务营收第三财季达52亿美元 同比增长63% 连续10个季度增长 预计下一季度增至62亿美元 新获第四家客户100亿美元AI芯片订单 [3] - 博通预测至2027财年ASIC市场需求达600-900亿美元 若取得主要份额则AI业务有望年均翻倍增长 [3] - 光博会CIOE2025重点关注3.2T光模块 预计2027年Rubin Ultra量产时产生需求 采用400G EML及400G TFLN调制方案 [3] - TFLN薄膜铌酸锂芯片由光库科技 铌奥光电等厂商展出 应用于光模块 激光通信及量子通信 [3] - 国内硅光芯片厂商可成熟量产单通道100G*4或*8芯片 多波长FR芯片及CPO 16通道光引擎芯片将展出 [3] - CPO高密度光连接产品快速发展 多家厂商展示FAU保偏 FAU超高密度连接及CPO机内光纤布线解决方案 [3] - 空芯光纤产品由光纤光缆厂商及长芯博创展出 包括空芯光纤跳线 制造难度较大 [3] 公司表现 - 上海瀚讯卫星业务受千帆星座发射延迟影响 原计划2025年底发射648颗 实际截至2025年8月在轨90颗 因火箭产能紧张 [9] - 上海垣信卫星2025年发射服务采购预算13.36亿元 含4次一箭10星和3次一箭18星任务 一箭18星标包候选人为蓝箭 天兵 中科宇航 一箭10星标包重新招标 [9] - 公司为低轨卫星星座通信分系统承研单位 提供卫星通信载荷 信关站及终端设备 拥有相控阵天线和卫星载荷研制能力 [10] - 工信部提出到2030年发展卫星通信用户超1000万 促进手机直连卫星规模应用 [10] - 国防信息化进入新阶段 信息支援部队推动军工通信系统宽带化 智能化升级 公司主研军用5G 多功能电台 卫星通信设备及数据链 [10] - 公司2025H1中标无人分队5G自组网项目 自组网设备转入定型试验 地面保障系统通信设备进入调试阶段 中标新型车辆通信配套任务 [10] - 无人平台通信系统完成小批量交付 网络化测控产品完成样机研制并小批量试用 [10] - 公司专用市场部分项目因客户审价因素毛利率下降 下半年交付旺季及费用控制后全年有望扭亏 [10] 市场数据 - 本周(2025.09.01-09.07)光模块板块涨幅8.4% 设备商涨幅1.7% 工业互联网涨幅0.0% [8] - 个股涨幅前列: 源杰科技+24.87% 中际旭创+14.67% 东土科技+10.46% 数据港+0.39% 中天科技+0.31% [8] - 个股跌幅前列: 中国卫星-16.95% 中国卫通-15.89% 海格通信-15.87% 移远通信-14.26% 剑桥科技-13.72% [8] - 创业板指数周涨2.35% 沪深300跌0.81% 深圳成指跌0.83% 上证综指跌1.18% 申万通信指数跌2.68% 科创板指数跌5.42% [8]

行业投资评级 - 领先大市-A(维持) [1] 核心观点 - 博通AI业务持续高增长 第三财季AI营收同比增长63%达52亿美元 预计下一季度增至62亿美元 并从第四家主要客户获得100亿美元AI芯片订单 [3][14] - 博通预测至2027财年ASIC需求达600-900亿美元 若取得主要份额AI业务有望实现年均翻倍增长 [3][14] - 定制化ASIC芯片采用与英伟达主流GPU同等网络端口配置 超节点设计带来铜连接背板 铜连接AEC及光模块新增量 2026-2027年有望实现GPU+ASIC景气共振 [3][14] - 深圳光博会CIOE2025有望带动光模块板块走强 重点关注3.2T光模块 TFLN薄膜铌酸锂芯片 硅光芯片和光引擎 CPO高密度光连接产品及空芯光纤产品 [4][15] - 光模块板块调整主要为前期盈利兑现 风格漂移资金调仓及短期分歧 产业逻辑景气度持续上行 调整后主流厂商有安全边际 上游FAU MPO OCS等标的有错杀机会 [5][6][16] 行业动向 - 博通2025财年第三季度营收159.5亿美元同比增长22% non-GAAP每股盈余1.69美元同比增长36.3% 预计第四财季营收174亿美元实现接近双位数环比增长 [3][14] - AI收入连续10个季度增长 第三财季AI业务营收52亿美元 预计下一季度62亿美元 [3][14] - 博通已从第四家主要客户获得100亿美元AI芯片订单 某潜在客户上季度下达量产订单 [3][14] 展会亮点 - 3.2T光模块或2027年Rubin Ultra量产时产生需求 采用400G EML及400G TFLN调制方案 [4][15] - 光库科技 铌奥光电等展出400G TFLN或硅基异质集成TFLN芯片 用于光模块 激光通信及量子通信 [4][15] - 国内硅光芯片厂商成熟量产单通道100G*4或*8硅光芯片 多波长FR芯片及CPO 16通道光引擎芯片将展出 [4][15] - 英伟达推出CPO交换机后 CPO上游FAU MPO环节快速发展 更多厂商展示FAU保偏 FAU超高密度连接及CPO机内光纤布线解决方案 [4][15] - 长芯博创等首次展出空芯光纤跳线产品 通过精密耦合封装实现空芯与实芯光纤低损连接 [4][15] 市场行情 - 本周(20250901-20250907)创业板指数涨2.35% 沪深300跌0.81% 深圳成指跌0.83% 上证综指跌1.18% 申万通信指数跌2.68% 科创板指数跌5.42% [7][17] - 细分板块周涨幅前三:光模块(+8.4%) 设备商(+1.7%) 工业互联网(+0.0%) [7][17] - 个股涨幅前五:源杰科技(+24.87%) 中际旭创(+14.67%) 东土科技(+10.46%) 数据港(+0.39%) 中天科技(+0.31%) [7][34] - 个股涨幅后五:中国卫星(-16.95%) 中国卫通(-15.89%) 海格通信(-15.87%) 移远通信(-14.26%) 剑桥科技(-13.72%) [7][34] 建议关注公司 - 国产算力服务器:中兴通讯 紫光股份 华勤技术 [7][17] - 光模块:中际旭创 新易盛 天孚通信 剑桥科技 光库科技 长芯博创 [7][17] - 铜连接&AEC:立讯精密 华丰科技 沃尔核材 瑞可达 汇聚科技 鼎通科技 [7][17] - 卫星互联网:铖昌科技 臻镭科技 信科移动 中国联通 上海港湾 金信诺 陕西华达 [7][17]

行业投资评级 - 领先大市-A(维持) [1] 核心观点 - 博通AI业务持续高增长，第三财季AI营收同比增长63%达52亿美元，预计下一季度增至62亿美元，并新获100亿美元ASIC订单，预计2027财年ASIC市场需求达600-900亿美元 [3][15] - 深圳光博会(CIOE2025)将展示光通信前沿技术，包括3.2T光模块、TFLN芯片、硅光芯片、CPO连接方案及空芯光纤产品，有望推动光模块板块走强 [4][16] - 光模块板块近期调整主要因资金调仓和短期分歧，但产业景气度持续上行，调整后主流厂商具备安全边际，上游FAU、MPO、OCS等标的被错杀 [5][6][17] 行业动态与数据 - 博通2025财年第三季度营收159.5亿美元(同比增长22%)，non-GAAP每股盈余1.69美元(同比增长36.3%)，预计第四财季营收174亿美元(环比近双位数增长) [3][15] - 英伟达与联发科合作开发GB10 Grace Blackwell芯片，引发市场对其730亿美元收购联发科的猜测 [41] - 谷歌TPU业务若独立估值或达9000亿美元，较早期预测的7170亿美元显著提升 [42] - 2025年第二季度独立GPU出货量环比增长27%，数据中心GPU出货量增长4.7%，英伟达占据94%市场份额 [42] 市场行情回顾 - 本周(2025.09.01-2025.09.07)通信指数表现：申万通信指数跌2.68%，科创板指数跌5.42%，光模块板块涨8.4%(涨幅最高)，设备商涨1.7%，工业互联网涨0.0% [7][18] - 个股涨幅前五：源杰科技(+24.87%)、中际旭创(+14.67%)、东土科技(+10.46%)、数据港(+0.39%)、中天科技(+0.31%) [7][35] - 个股跌幅前五：中国卫星(-16.95%)、中国卫通(-15.89%)、海格通信(-15.87%)、移远通信(-14.26%)、剑桥科技(-13.72%) [7][35] 投资建议关注标的 - 国产算力服务器：中兴通讯、紫光股份、华勤技术 [7][18] - 光模块：中际旭创、新易盛、天孚通信、剑桥科技、光库科技、长芯博创 [7][18] - 铜连接&AEC：立讯精密、华丰科技、沃尔核材、瑞可达、汇聚科技、鼎通科技 [7][18] - 卫星互联网：铖昌科技、臻镭科技、信科移动、中国联通、上海港湾、金信诺、陕西华达 [7][18]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 基于公司主业稳健增长及ASIC与存储模组新领域布局的稀缺性和高成长性 [2][8] 核心观点 - 公司深耕专业显示模组领域 产品具备差异化、定制化和多元化特征 通过复杂模组与车载电子智能终端提升产品结构与客单价 [3][4][5] - 前瞻布局ASIC芯片及企业级存储模组(SSD+PCM)全链条 与天链芯、新存科技协同形成"芯片研发-模块制造-应用落地"产业闭环 [6][8][89] - 主业保持稳健增长 近5年营收CAGR达24% 归母净利润CAGR达33% 2024年营收14.77亿元(yoy+17%) 归母净利润1.50亿元(yoy+40%) [5][15][20] 公司主业分析 - 产品结构以彩色液晶显示模组为主 2024年占比61% 单色液晶显示模组占比24% 显示屏占比12% 触摸屏及其他占比2% [4][18] - 产品单价持续提升 从2021年9.7元/个升至2024年14.6元/个 CAGR达14% 主要受益于复杂模组价值量为传统模组数倍 [5][18] - 客户覆盖智能家居、汽车、通讯等多领域 包括深天马、京东方、海康威视、LG、比亚迪、东风、长安等优质客户 2024年前五大客户销售占比32% [4][14] - 全球化布局成效显著 2024年中国港澳台及海外营收占比40% 中国大陆营收占比60% [13] 增长驱动因素 - 复杂模组集成多技术模块 支持智慧串口显示模组和LC可变光式防眩后视镜模组研发 已进入小批量验证阶段 [30][33] - 车载电子领域技术全面 具备3.5-17.3寸全尺寸覆盖能力 量产双连屏及曲面屏 成功配套比亚迪、东风、长安等头部车企 [35][36] - 双生产基地协同发展 檀圩基地负责单色模组柔性化生产 灵山基地聚焦车载显示屏、复杂模组及中大尺寸显示模组等高端产线 预计2025年底完成扩建 [17] ASIC与存储业务布局 - ASIC芯片受益端侧AI推理需求增长 具备高性能、低功耗优势 全球市场处成长阶段 海外谷歌、英特尔、亚马逊及国内华为、寒武纪、阿里等厂商加速布局 [6][44][48] - 企业级SSD市场潜力巨大 IDC预计2029年全球市场规模达396亿美元 中国市场规模达91亿美元 占全球23% [6][59] - PCM存储器填补DRAM与NAND间性能成本差距 具备非易失性、较快读写速度及适中成本优势 预计3D PCM市场规模从2021年10亿美元增至2025年41.5亿美元(CAGR43%) [7][73][85] - 通过武汉鼎典产业基金投资新存科技和天链芯 天山电子间接持股天链芯45% 新存科技3% 共同推进ASIC芯片、PCM/SSD主控芯片及存储模组研发制造 [8][89] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为17.65亿元、21.98亿元、29.19亿元 同比增长20%、24%、33% [2][100] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.61亿元、2.09亿元、3.06亿元 同比增长7%、29%、46% [2][100] - 对应PE估值分别为33倍、26倍、18倍 低于可比公司京东方、凯盛科技、江波龙的平均估值42倍、29倍、23倍 [2][100]