中国创新药企对外授权交易激增 - 三生制药与辉瑞达成总金额60.5亿美元的PD-1/VEGF双抗授权交易，其中12.5亿美元为首付款创纪录[1][2] - 石药集团与阿斯利康签订53.3亿美元战略研发合作协议，涉及多个靶点临床前候选药物开发[1][3] - 2024年国产创新药BD交易总金额达523亿美元，首付款41亿美元，双双刷新历史纪录[3] 重大BD交易案例汇总 - 信达生物将ADC药物IBI3009授权给罗氏，首付款8000万美元+最高10亿美元里程碑[1] - 和铂医药与阿斯利康合作获1.75亿美元首付款+最高44亿美元里程碑[2] - 联邦制药将GLP-1/GIP/GCG激动剂授权诺和诺德，获2亿美元预付款+18亿美元里程碑[2] - 信诺维将ADC药物XNW27011授权安斯泰来，总金额超15亿美元[2] - 翰森制药HS-20094授权交易含8000万美元首付+最高19.3亿美元里程碑[3] 政策支持创新药发展 - 2015年药品审批改革将新药审核时间从3年缩短至60天[6] - 2024年《全链条支持创新药发展实施方案》强化价格管理、医保支付等政策保障[6] - 国家药监局拟将临床试验审批时限从60日压缩至30个工作日[7] - 审批提速使企业研发成本降低20%以上[7] 中国创新药研发成果 - 全球首次获批创新药数量从2015年3个增至2024年39个，增长12倍[7] - 2015-2024年中国首次进入临床的原研药达4382个，超过美国居全球首位[8] - 2025年前5个月已有34款国产新药获批，接近2024年全年39款水平[8] 行业发展趋势 - 中国在全球BD规模级交易(首付>5000万美元)占比从2021年5%提升至2025年42%[5] - 跨国药企外部采购管线中中国占比从2020年10%升至2024年31%[10] - 中国在全球药物研发份额接近30%，美国降至48%[10] - 中国创新药研发成本仅为美国30%，临床试验入组速度更快[11] - 中国医药工程师平均月薪2万元，仅为美国同行1/6[12]

报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“优于大市（维持）” [2] 报告的核心观点 - 中国创新药产业蓬勃发展，原研创新药数量从2015年124条研发管线增至2024年704款，位居全球首位；自研进入临床的FIC创新药从2015年9个增至2024年120个，占比超30% [5][8] - 中国企业活跃于创新药全球BD舞台，2015 - 2024年间对外授权交易数量与金额持续上升，2024年总交易金额达519亿美元，首付款达41亿美元 [5][13] - 分析BD案例与数据得出：中国创新药资产认可度与交易价格持续提升、交易类型日益多元化、管线BD阶段逐步前移 [5][16] - 2025年多项创新药BD交易刷记录，看好中国创新药持续发展，建议关注小分子、大分子、ADC领域相关标的 [5][24] 各部分总结 创新药BD高潮迭起，持续看好中国资产潜力 - 中国创新药从模仿走向源头创新，产业在政策、资金、人才等支持下蓬勃发展 [8] - BD是创新药发展到一定阶段的必然产物，MNC可提高药品研发成功率等，中国企业近年来活跃于全球BD舞台 [11] - 2015 - 2024年中国药企对外授权交易数量与金额上升，2024年达高峰，总交易金额同比增长26%，首付款同比增长17% [13] - 中国创新药资产认可度与交易价格持续提升，预计未来交易价格有望继续上升；交易类型日益多元化，2024年抗体类药物占比37%，小核酸药物有重磅交易；管线BD阶段逐步前移，2024年临床前阶段项目占比超60% [16] - 2025年多项创新药BD交易刷记录，如启德医药、三生制药等交易，建议关注小分子、大分子、ADC领域相关标的 [24] 医药板块周行情回顾及热点跟踪（2025.5.26 - 2025.5.30） A股医药板块本周行情 - 本周申万医药生物板块指数上涨2.21%，跑赢沪深300指数3.30%，排名第2位；2025年初至今上涨6.61%，跑赢沪深300指数9.02%，排名第6位 [5][28] - 医药子板块表现：医疗器械II涨0.54%、中药II涨0.62%、生物制品II涨3.14%、化学原料药涨1.58%、化学制剂涨4.27%、医疗服务II涨2.46%、医药商业II跌0.39% [30] - 截至2025年5月30日，申万医药板块整体估值为34.0，较前一周上涨0.8，较2025年初上涨3.9，在申万一级分类中排第10 [31] - 本周申万医药板块合计成交额为4496亿元，占A股整体成交额的8.2%；2025年初至今合计成交额72395亿元，占A股整体成交额的5.3% [37] - 本周申万医药板块416支个股中，316支上涨，83支下跌，17支持平，涨幅前五为舒泰神（60.41%）、华森制药（41.97%）、常山药业（35.91%）、华纳药厂（32.62%）、睿智医药（29.67%） [5][40] 下周医药板块新股事件及已上市新股行情跟踪 - 下周无医药新股上市 [41] - 展示已上市新股情况，如华昊中天医药 - B、健尔康等公司的上市日期、市值、PE等信息 [42] 港股医药本周行情 - 本周恒生医疗保健指数上涨3.4%，较恒生指数跑赢4.8%；2025年初至今上涨36.4%，较恒生指数跑赢20.3% [45] - 本周恒生医疗保健210支个股中，118支上涨，68支下跌，24支持平，涨幅前五为金威医疗（68.4%）、中生北控生物科技（54.9%）、加科思 - B（30.0%）、润迈德 - B（25.8%）、昭衍新药（24.4%） [49]

授权许可协议 - 公司与辉瑞就PD1×VEGF双抗SSGJ707签订全球授权许可协议（中国大陆除外），辉瑞将支付12.5亿美元首付款，潜在48亿美元开发、监管和销售里程碑，以及净销售额双位数的特许分成 [1] - 12.5亿美元首付款创下中国创新药Lisence out最高纪录 [1] SSGJ707临床进展与市场前景 - SSGJ707在2025年JPM大会上首次发布1/2期临床数据，非头对头对照显示与康方生物AK112有效性相当 [1] - 康方生物AK112头对头帕博利珠单抗一线治疗PD-L1+mNSCLC结果显示显著统计学意义和重大临床结果，IO双抗对PD1替代预期增强 [1] - 帕博利珠单抗2024年全球销售额达295亿美元，IO双抗市场前景巨大 [1] - 辉瑞作为全球顶级跨国药企，其临床开发平台和商业化体系将加速SSGJ707在美国的临床开发 [1] 主营业务与管线进展 - 公司拥有IL17、IL1β、IL4R、IL5单抗4个中后期临床资产，均为10亿级别大单品 [2] - IL17单抗将于2025年商业化，IL1β单抗将于2025年递交NDA [2] - 我国痛风患者数量多，急性发作治疗手段缺乏，IL1β单抗赛道竞争者少，有望快速放量 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为102.01亿元、114.94亿元、131.53亿元，同比增长12.0%、12.7%、14.4% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.45亿元、26.48亿元、30.27亿元，同比增长12.2%、12.9%、14.3% [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - PD1×VEGF双抗赛道前景明确，SSGJ707后续在美国临床开发速度将较快；主营业务稳健，国内收入将提速；预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润同比增长，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 5月20日公司与辉瑞就PD1×VEGF双抗SSGJ707签订授权许可协议，获12.5亿美元首付款、潜在48亿美元里程碑及净销售额双位数特许分成，首付款金额刷新中国创新药Lisence out记录 [4] 赛道与产品前景 - 5月31日康方生物公布AK112结果增强IO双抗对PD1替代预期，IO双抗市场前景大；SSGJ707 2025年JPM大会发布的1/2期临床数据显示其有效性与AK112相当，且辉瑞临床开发平台与商业化体系健全，SSGJ707后续在美国临床开发速度将较快 [6] 主营业务情况 - IL17、IL1β、IL4R、IL5单抗4个中后期临床资产均为10亿级别大单品，IL17单抗2025年商业化，IL1β单抗2025年递交NDA，有望上市后快速放量 [6] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营业收入为102.01/114.94/131.53亿元，同比增长12.0%/12.7%/14.4%；归母净利润为23.45/26.48/30.27亿元，同比增长12.2%/12.9%/14.3%（未考虑大额首付款财务处理） [6] 财务数据 - 资产负债表方面，2024 - 2027年现金及现金等价物、应收款项合计等有相应变化；利润表方面，营业总收入、营业总支出等有相应变化；现金流量表方面，经营活动现金流、投资活动现金流等有相应变化；还给出了成长能力、获利能力、偿债能力等主要财务比率及每股指标、估值比率等数据 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入102.01/114.94/131.53亿元，同比增长12.0%/12.7%/14.4%；实现归母净利润23.45/26.48/30.27亿元，同比增长12.2%/12.9%/14.3%（未考虑大额首付款财务处理） 公司707出海已落地，市值天花板已打开，维持“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 5月20日公司与辉瑞就PD1×VEGF双抗SSGJ707签订授权许可协议，授予辉瑞全球（除中国大陆）开发、生产、商业化权益 公司将获12.5亿美元首付款、潜在48亿美元开发等里程碑及净销售额双位数特许分成，12.5亿美金首付款刷新中国创新药Lisence out记录[4] 赛道前景 - 5月31日康方生物公布AK112头对头帕博利珠单抗单药一线治疗PD - L1+mNSCLC结果具显著统计学意义和重大临床结果，为IO双抗赛道里程碑事件，此后IO双抗对PD1替代预期大幅增强，考虑帕博利珠单抗2024年全球销售额295亿美元，IO双抗市场前景巨大[6] 产品优势 - SSGJ707在2025年JPM大会首次发布1/2期临床数据，非头对头对照与AK112有效性相当 辉瑞临床开发平台与商业化体系健全，SSGJ707后续在美国临床开发速度将较快[6] 主营业务情况 - IL17、IL1β、IL4R、IL5单抗4个中后期临床资产均为10亿级别大单品，其中IL17单抗2025年商业化；IL1β单抗2025年递交NDA，我国痛风患者多、急性发作治疗手段缺乏、赛道竞争者少，有望上市后快速放量[6] 盈利预测表 资产负债表 - 2024 - 2027年现金及现金等价物从21.43亿元增至236.02亿元；应收款项合计从20.46亿元增至45.42亿元等 资产总计从242.13亿元增至439.57亿元；负债总计从61.76亿元增至154.68亿元[8] 利润表 - 2024 - 2027年营业总收入从91.08亿元增至131.53亿元；营业总支出从65.53亿元增至89.77亿元；持续经营净利润从20.90亿元增至30.27亿元[8] 现金流量表 - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为111.01亿元、112.52亿元、39.11亿元、34.34亿元；投资活动现金流分别为10.89亿元、 - 1.90亿元、 - 1.59亿元、 - 1.50亿元；融资活动现金流分别为12.90亿元、14.56亿元、9.55亿元、9.50亿元[8] 主要财务比率 - 2024 - 2027年营业收入增长率分别为16.5%、12.0%、12.7%、14.4%；归属普通股东净利润增长率分别为34.9%、12.2%、12.9%、14.3%；毛利率分别为86.0%、86.5%、87.0%、87.0%等[8] 每股指标 - 2024 - 2027年每股收益分别为0.87元、0.98元、1.10元、1.26元；每股经营现金流分别为4.63元、4.69元、1.63元、1.43元；每股净资产分别为6.44元、7.72元、9.07元、10.59元[8] 估值比率 - 2024 - 2027年P/E分别为21.2、18.9、16.7、14.6；P/B分别为2.9、2.4、2.0、1.7[8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 5月20日三生国健母公司三生制药与辉瑞就PD1×VEGF双抗SSGJ707签订授权许可协议 公司将收到12.5亿美元首付款、潜在48亿美元里程碑及净销售额双位数特许分成 三生国健对该项目享有30%权益[4] - PD1×VEGF双抗赛道前景明确 SSGJ707后续在美国临床开发速度将较快 公司主营业务稳健 国内收入将提速 预计2025 - 2027年公司实现营业收入13.70/15.66/19.41亿元 实现归母净利润3.00/3.33/4.16亿元 维持“买入”评级[5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本616.79百万股 流通股本616.79百万股 市价56.69元 市值34,965.59百万元 流通市值34,965.59百万元[1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1,014|1,194|1,370|1,566|1,941| |增长率yoy%|23%|18%|15%|14%|24%| |归母净利润（百万元）|295|705|300|333|416| |增长率yoy%|498%|139%|-57%|11%|25%| |每股收益（元）|0.48|1.14|0.49|0.54|0.67| |每股现金流量|0.68|0.46|2.13|1.03|0.73| |净资产收益率|6%|13%|5%|6%|7%| |P/E|118.7|49.6|116.5|105.1|84.1| |P/B|7.1|6.3|6.1|5.9|5.6|[3] 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|459|1,195|1,350|1,341| |应收票据|4|0|0|0| |应收账款|143|150|159|193| |预付账款|37|4|5|6| |存货|230|245|101|267| |合同资产|0|0|0|0| |其他流动资产|1,787|937|944|958| |流动资产合计|2,660|2,532|2,560|2,765| |其他长期投资|0|0|0|0| |长期股权投资|39|39|39|39| |固定资产|789|1,093|1,416|1,756| |在建工程|750|850|850|750| |无形资产|224|226|232|226| |其他非流动资产|1,503|1,503|1,503|1,503| |非流动资产合计|3,305|3,711|4,040|4,274| |资产合计|5,965|6,243|6,599|7,039| |短期借款|50|97|226|335| |应付票据|0|0|0|0| |应付账款|35|86|99|124| |预收款项|0|0|0|0| |合同负债|20|25|28|35| |其他应付款|152|152|152|152| |一年内到期的非流动负债|0|0|0|0| |其他流动负债|60|67|74|89| |流动负债合计|317|426|579|734| |长期借款|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0| |其他非流动负债|111|111|111|111| |非流动负债合计|111|111|111|111| |负债合计|428|537|691|845| |归属母公司所有者权益|5,568|5,742|5,951|6,244| |少数股东权益|-31|-36|-43|-50| |所有者权益合计|5,537|5,706|5,909|6,193| |负债和股东权益|5,965|6,243|6,599|7,039|[7] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|1,194|1,370|1,566|1,941| |营业成本|304|288|327|404| |税金及附加|9|10|12|16| |销售费用|238|315|368|454| |管理费用|79|90|101|123| |研发费用|356|370|438|541| |财务费用|-51|-17|-25|-16| |信用减值损失|0|0|0|0| |资产减值损失|0|0|0|0| |公允价值变动收益|29|0|0|0| |投资收益|396|-13|-10|-1| |其他收益|44|0|0|0| |营业利润|727|302|334|418| |营业外收入|0|0|0|0| |营业外支出|19|0|0|0| |利润总额|708|302|334|418| |所得税|17|7|8|10| |净利润|691|295|326|408| |少数股东损益|-13|-6|-6|-8| |归属母公司净利润|705|300|333|416| |NOPLAT|641|278|302|393| |EPS（摊薄）|1.14|0.49|0.54|0.67|[7] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|281|1,313|638|448| |现金收益|768|406|471|606| |存货影响|-35|-16|144|-165| |经营性应收影响|-14|30|-9|-35| |经营性应付影响|-7|51|13|24| |其他影响|-432|841|20|18| |投资活动现金流|-750|-517|-514|-458| |资本支出|-89|-535|-498|-448| |股权投资|50|0|0|0| |其他长期资产变化|-711|18|-16|-10| |融资活动现金流|-52|-60|31|1| |借款增加|0|47|129|109| |股利及利息支付|-52|-106|-92|-136| |股东融资|0|0|0|0| |其他影响|0|-1|-6|28|[7] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力：营业收入增长率|17.7%|14.8%|14.3%|24.0%| |成长能力：EBIT增长率|141.7%|-56.6%|8.5%|30.1%| |成长能力：归母公司净利润增长率|139.2%|-57.4%|10.8%|25.0%| |获利能力：毛利率|74.5%|79.0%|79.1%|79.2%| |获利能力：净利率|57.9%|21.5%|20.9%|21.0%| |获利能力：ROE|12.7%|5.3%|5.6%|6.7%| |获利能力：ROIC|21.1%|8.3%|8.2%|9.7%| |偿债能力：资产负债率|7.2%|8.6%|10.5%|12.0%| |偿债能力：债务权益比|2.9%|3.6%|5.7%|7.2%| |偿债能力：流动比率|8.4|5.9|4.4|3.8| |偿债能力：速动比率|7.7|5.4|4.2|3.4| |营运能力：总资产周转率|0.2|0.2|0.2|0.3| |营运能力：应收账款周转天数|41|39|36|33| |营运能力：应付账款周转天数|34|76|102|99| |营运能力：存货周转天数|251|297|191|164| |每股指标（元）：每股收益|1.14|0.49|0.54|0.67| |每股指标（元）：每股经营现金流|0.46|2.13|1.03|0.73| |每股指标（元）：每股净资产|9.03|9.31|9.65|10.12| |估值比率：P/E|50|116|105|84| |估值比率：P/B|6|6|6|6| |估值比率：EV/EBITDA|16|30|26|20|[7]

授权许可协议 - 三生制药与辉瑞就PD1×VEGF双抗SSGJ707签订全球授权许可协议（除外中国大陆），辉瑞将支付12.5亿美元首付款，潜在48亿美元开发、监管和销售里程碑，以及净销售额双位数的特许分成 [1] - 12.5亿美元首付款创中国创新药Lisence out最高记录，三生国健享有该项目30%权益 [1] PD1×VEGF双抗赛道前景 - 康方生物AK112头对头帕博利珠单抗单药一线治疗PD-L1+mNSCLC结果显著，IO双抗对PD1的替代预期增强，帕博利珠单抗2024年全球销售额达295亿美元 [2] - SSGJ707在2025年JPM大会公布的1/2期临床数据非头对头对照与AK112有效性相当，辉瑞的临床开发平台和商业化体系将加速SSGJ707在美国的进展 [2] 主营业务与管线进展 - 公司IL17、IL1β、IL4R、IL5单抗4个中后期临床资产均为10亿级别大单品，IL17单抗2025年商业化，IL1β单抗2025年递交NDA [2] - 国内痛风患者基数大且治疗手段缺乏，IL1β单抗赛道竞争者少，有望快速放量 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为13.70亿元、15.66亿元、19.41亿元，归母净利润分别为3.00亿元、3.33亿元、4.16亿元（未计入首付款财务影响） [3]