财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度销售额为4.92亿美元，同比增长3.7% [11] - 2025年全年销售额为18.94亿美元，调整后每股收益为1.76美元，自由现金流为1.57亿美元 [11] - 2025年第四季度毛利率为24.6%，低于2024年同期的25%，主要受销售组合影响 [23] - 2025年第四季度营业费用（包括销售、一般及行政费用和研发费用）占销售额的11.4%，低于2024年同期的13% [24] - 2025年第四季度调整后营业利润为6500万美元，占销售额的13.3%，高于2024年同期的5700万美元（占销售额12.1%） [24] - 2025年第四季度外汇汇率对营业利润率造成约110个基点的不利影响，而2024年同期则有约60个基点的有利影响 [25] - 2025年调整后息税折旧摊销前利润为3.46亿美元，低于2024年的3.82亿美元 [28] - 2025年经营活动产生的净现金流为2.31亿美元，低于2024年的2.90亿美元 [27] - 2025年自由现金流为1.57亿美元，低于2024年的2.03亿美元 [28] - 2025年资本支出（应计制）为7700万美元，低于2024年同期的8100万美元 [28] - 截至2025年底，净债务与过去十二个月调整后息税折旧摊销前利润之比（杠杆率）略低于2.7倍 [29] - 2025年有效税率较低，主要与比利时工厂关闭相关的重组费用带来的税收优惠有关，贡献了约4%的税率降低 [26] - 2026年业绩指引：销售额预计在20亿至21亿美元之间，调整后每股收益预计在2.10至2.30美元之间，自由现金流预计超过1.95亿美元 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - 复合材料业务部门：2025年第四季度销售额占总销售额的80%，调整后营业利润率为20.5%，高于2024年同期的15.3% [25] - 工程产品业务部门：2025年第四季度销售额占总销售额的20%，调整后营业利润率为11.1%，略高于2024年同期的10.7% [26] - 2025年全年，最新一代宽体机销售额约占商业航空航天总销售额的三分之一，窄体机销售额也约占三分之一，传统商用飞机约占10%，其他商业航空航天（包括公务机和支线飞机）占比略低于25% [27] 各个市场数据和关键指标变化 - 商业航空航天市场：2025年第四季度销售额为2.995亿美元，同比增长7.6% [12] - 商业航空航天市场增长主要得益于A320的强劲增长，以及787、737销量的增加和支线飞机销量的增长 [12] - A350销售额因季度内持续的去库存而下降，部分抵消了商业板块的整体增长 [12] - 国防、航天及其他市场：2025年第四季度销售额为1.918亿美元，同比下降1.9% [12] - 国防和航天销售额因军用旋翼机项目和运载火箭的强劲需求而增长，但整体销售额因剥离奥地利工业业务而下降 [13] - 2025年全年国防和航天销售额中，约三分之一来自美国以外的市场，主要客户位于北约盟国，也包括印度、巴西和韩国的客户 [27] - 2025年第四季度商业航空航天销售额为3.00亿美元，占总销售额的61%，同比增长5.8% [22] - 2025年第四季度国防、航天及其他销售额为1.92亿美元，占总销售额的39%，按固定汇率计算同比下降4.3% [22] - 按有机基础计算，国防、航天及其他销售额同比基本持平，欧洲战斗机项目、欧洲直升机项目以及运载火箭和卫星需求强劲，抵消了汽车销售额下降和剥离奥地利工业业务的影响 [23] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司作为垂直整合的先进轻质碳纤维复合材料制造商，产品组合广泛，能够很好地支持商业和国防客户的需求 [4] - 公司持续专注于为下一代飞机开发先进材料解决方案，以轻质复合材料替代金属，使飞机结构更轻、更强、更省油 [4] - 公司致力于卓越运营，随着商用飞机生产率持续复苏和全球国防平台资金增加，公司处于有利地位 [4] - 公司专注于业务合理化，退出风电和冬季娱乐等工业市场，并继续在2026年精简运营 [15] - 公司宣布了一项提案，计划将英国莱斯特基地重新定位为仅从事商业航空航天开发相关工作 [15] - 公司继续通过自动化、人工智能驱动的工作流程和数字化投资于工厂的生产力提升，同时保持高水平的安全和质量 [16] - 公司专注于密切管理员工人数，2025年底员工人数比2024年底减少了约330人，远低于2025年原计划 [16] - 公司于2025年第三季度启动了3.5亿美元的加速股票回购计划，反映了对公司长期增长的信心 [17] - 公司宣布季度股息增加6%至每股0.18美元，反映了对公司长期增长和强劲现金生成能力的积极展望 [18] - 自2024年初以来，公司已通过股息和股票回购向股东返还超过8亿美元 [18] - 公司加强了领导团队，增加了国防、安全、研发、质量、运营等领域的新职能和业务项目负责人 [19] - 公司预计，当空客和波音达到公开披露的峰值生产率时，现有的独家供货合同每年将产生5亿美元的增量销售额 [9] - 此外，国防和航天以及公务和支线喷气机的增长将带来超过2亿美元的额外销售额 [9] - 随着销量增长，将推动更大的运营杠杆和利润率扩张 [9] - 公司预计在2026年至2029年的未来四年内，累计产生超过10亿美元的自由现金流 [20] - 公司预计2026年商业航空航天业务将实现低至中双位数增长，国防业务将实现低至中个位数增长 [87] - 公司预计随着生产率的提高和运营杠杆作用，到本年代末利润率将恢复至18% [90] - 公司正在与原始设备制造商合作，研究改进生产技术，如自动纤维铺放、干法铺层、缩短固化时间、改进无损检测和树脂灌注技术，以降低下一代飞机的成本和时间 [121][122] - 公司认为无人机和导弹等新国防领域是重大机遇，并正在加强国防团队以应对这些市场 [125] - 公司当前首要战略重点是确保能够满足商用飞机生产率提升的需求，其次是推动国防业务的增长 [130][131] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 随着商用飞机生产率持续上升的积极迹象出现，公司对满足日益增长的需求充满信心 [3] - 国际航空运输协会数据显示，商用飞机当前积压订单已超过1.7万架，交付缺口至少5300架，突显了供需失衡 [3] - 即使积压订单处于历史高位，航空公司仍在订购新飞机，这凸显了对更轻质、更省油、维护需求更少的新飞机的巨大需求 [3] - 这种情况对制造商有利，生产率可能在较长时间内保持高位 [4] - 2025年是充满挑战的一年，原始设备制造商的去库存、进度延迟以及持续的供应链限制影响了计划 [4] - 尽管面临挑战，但公司在年底呈现积极态势，商业订单持续上升，为2026年更强劲的表现奠定了基础 [5] - 在所有主要项目（A350、A320、787、737）上，都看到了积极催化剂，表明商用飞机生产率的持续复苏和提升正在开始 [5] - 原始设备制造商达到峰值生产率的障碍正在减少，2025年经历的去库存似乎已基本结束 [8] - 2025年飞机产量为1503架，仅为疫情前水平的87%，预计2026年行业将完全恢复至疫情前生产水平，但宽体机生产可能还需要几年才能完全恢复 [8] - 国防和航天市场预计将保持强劲的长期需求，因为不确定的地缘政治环境和新平台的开发导致美国及全球盟国的国防预算持续增加 [10] - 2025年是纪律严明执行的一年，公司应对了进度变化和去库存的影响，年底趋势令人鼓舞，包括商业订单增加和第四季度利润率上升 [19] - 商业复苏正在获得动力，原始设备制造商正在采取措施提高所有关键项目的生产率 [19] - 国防和航天市场依然强劲，预算增加，旋翼机、固定翼和航天应用对先进复合材料解决方案的需求旺盛 [20] - 2026年业绩的主要驱动力将是销量增长带来的运营杠杆提升，以及纪律严明的执行和成本控制 [21] - 公司对生产率提升的指导反映了审慎的假设 [21] - 公司预计2026年外汇汇率将成为一个不利因素，主要由于美元走弱，但已将此纳入计划 [31][114] - 公司预计2026年现金转换率将超过100%，因为资本支出保持低位，库存周转天数预计将继续下降 [32] - 公司预计2026年利息支出将在5000万至5500万美元之间，有效税率预计为20% [33] 其他重要信息 - 公司剥离了奥地利工业业务，该业务在2025年产生了略低于3000万美元的销售额，这部分销售额在2026年不会重复 [31] - 英国莱斯特基地在2025年产生了约1500万美元的销售额，如果该基地在2026年上半年关闭，则2026年将只有部分销售额 [31] - 公司关闭了比利时的一家工厂，并出售了康涅狄格州哈特福德的设施，以精简运营和投资组合 [13][82] - 公司正在寻找下一任永久首席财务官，目前由迈克·伦茨担任临时首席财务官 [18] - 公司对董事会成员杰夫·坎贝尔多年来的贡献表示感谢，他将不再在下次年度会议上竞选连任 [34] - 公司仍有3.84亿美元的股票回购授权可用 [71] - 公司预计在2026年尽快将杠杆率降至1.5-2.0倍的目标范围 [29][71] - 公司预计企业资源规划系统实施的大部分工作将在2026年完成，可能延续到2027年初，相关成本已计入销售及行政费用，对整体数字影响不大 [78][80] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年收入增长8%的构成，特别是商业航空航天和A350的潜在假设 [37] - 2026年8%的增长是商业航空航天与国防、航天及其他业务的混合增长，国防、航天及其他业务因剥离奥地利业务（约3000万美元）和莱斯特业务（约800万美元）而受到稀释 [37] - 商业航空航天业务本身预计在2026年实现低至中双位数增长 [37] - 公司目前与原始设备制造商（特别是波音和空客）的商用飞机制造率高度一致 [38] - A350是最大的项目，单机价值在450万至500万美元之间，公司假设2026年将向空客交付80架份材料，高于2025年的57架 [39] - 公司通过自下而上的需求预测（联系35个接收材料的地点）和自上而下的分析，认为80架是一个合理的数字 [39] - 作为材料供应商，公司的预测通常比原始设备制造商提前4-6个月，因此预测结合了2026年和2027年的展望 [40] - 对于A320，单机价值在20万至50万美元之间，更接近上限，公司假设产量在低至中700架范围，由于提前期，公司数字会略高于空客的沟通 [40] - 对于737 MAX，公司目标产量在中400架范围，2025年经历了大量去库存，可能仍有部分持续，公司将密切关注 [41] - 对于787，与波音在其财报电话会议中的说法一致，公司计划假设产量在90-100架 [41] - 公司在每个主要项目上都看到了四个催化剂，这增强了公司对生产率即将开始提升并将在未来几年达到峰值的信心 [42] 问题: A350的采购订单活动在第四季度末及今年以来的情况 [43] - 今年的采购订单非常强劲，与去年形成对比 [44] - 公司对截至五月的五个月内的确定采购订单有良好的可见性 [44] - 自下而上的需求管理分析（向空客所有35个内部工厂和外部第三方工厂征询订单）也增强了公司对80架预测的信心 [44] - 公司甚至提前启用了一条此前封存的碳纤维生产线，以准备应对可能超过预期的增长 [45] 问题: 第四季度复合材料业务部门利润率是否存在非经常性收益，以及增量利润率前景和上行空间 [50] - 增量利润率目前计划中显示为中30%范围，上行空间取决于商用飞机制造率，如果A350、A320、737、787生产率提高，增量利润率将有上行空间 [51] - 公司的关键在于运营杠杆，随着生产率提高，将获得运营杠杆，目前整体生产率仅恢复87%，宽体机恢复更少，当生产恢复至疫情前水平时，将产生大量运营杠杆，从而改善利润率和增量利润率 [52] - 第四季度复合材料业务调整后营业利润率为20.5%，这是调整后的数字，相关表格中的是公认会计准则数字 [53] 问题: 关于增量利润率的更多细节，包括固定与可变成本、人员配置与收入的对齐 [59] - 公司整体控制成本，销售及行政费用低于去年，在专业费用、人员配置、差旅等方面紧缩开支 [59] - 工厂中的一些直接劳动力是可变成本，但公司实施了招聘冻结，并利用自然减员减少人员，因为需求量不足 [60] - 公司年底员工人数比2024年底减少了330人，远低于2025年原计划，并将保持低人员配置水平进入2026年 [61] - 公司只会在看到生产率提升证据时才开始招聘，A350方面已开始看到迹象，因此提前启用了新的碳纤维生产线，但其他方面将等到年中左右才开始增加招聘 [61] 问题: A350的生产率提升时间线，公司是否领先于空客 [62] - 公司略微领先于空客，但基本同步，去年存在大量去库存，但到第四季度特别是12月，情况趋于正常化，发货接近其交付率 [62] - 预计2026年将持续这一趋势，公司将与空客同步提升，但会略微领先，公司正在为上行做准备，因此启用了额外的碳纤维生产线 [62] - 公司希望避免因供应不足而被点名，始终以按时交付和质量著称，并打算保持这一状态 [63] 问题: 基于收入展望，增量利润率指引约为30%，低于第四季度，如何理解指引中的假设 [67] - 如果取中点计算，增量利润率在低30%范围，公司认为可能会更好一些，因此提到中30%范围 [68] - 对公司而言，关键在于运营杠杆，过去六年（特别是疫情以来）产能严重不足，无法分摊为提升生产率而投入的资产的全部固定成本和折旧，随着产量上升，开始能够吸收这些折旧，将带来运营杠杆，推动利润率增长快于收入增长，从而创造正的增量利润率 [68] - 指引中值可能在低至中30%范围，但公司对2026年增量利润率达到中30%范围感到满意 [69] 问题: 完成大规模加速股票回购后，2026年是否会有进一步现金用于股票回购 [70] - 去年进行加速股票回购时，公司进行了6亿美元的股票回购授权，加上之前的1.34亿美元授权，使用了3.5亿美元，目前还剩3.84亿美元 [71] - 首要目标是使杠杆率回归目标范围，预计年底前将降至2倍以下，之后公司肯定会考虑继续股票回购 [71] 问题: 利润率指引是否考虑了重新启用碳纤维生产线的潜在更高成本，以及关闭奥地利和莱斯特设施带来的年度营业利润顺风 [75] - 计划中已纳入启用新产能所需的所有成本，因此不预期有增量成本，重新启用生产线的成本并不高，主要是招聘人员 [76] - 关闭各项资产对营业利润的影响已全部纳入考虑 [76] - 企业资源规划系统在2025年产生了一些成本，2026年实施过程中还会有一些额外成本，已纳入数字，不具重大影响，公司可能大约在2026年完成大部分实施工作，或许延续到2027年初 [78][80] - 奥地利和莱斯特设施在2025年的息税前利润影响不大，接近盈亏平衡或略有亏损，因此剥离这些非核心业务有助于精简投资组合，提高专注度和生产力，关闭比利时工厂和出售哈特福德设施也起到同样作用，公司将在今年看到部分影响，明年将看到全年影响 [82] 问题: 2026年收入指引中商业航空航天与国防、航天市场的拆分，以及价格成本动态和原材料价格对利润率的影响 [86] - 2026年收入指引：商业航空航天预计实现低至中双位数增长，国防业务自身预计实现低至中个位数增长，国防、航天及其他业务整体因奥地利设施（3000万美元）和莱斯特设施（约800-900万美元）的影响将持平或略有下降 [87] - 关于价格成本：丙烯腈是制造碳纤维的基本原料，价格波动较大，目前价格较低，但公司通过对丙烯进行套期保值来平滑价格，因此不预期因此产生波动 [88] - 随着生产率提高，以及波音和空客在所有项目上达到目标峰值生产率，预计每年将产生5亿美元的增量收入，加上国防、支线飞机和公务机带来的数亿美元增长，这些因素与运营杠杆和生产力计划相结合，为公司到本世纪末恢复18%的利润率提供了路径 [89][90] 问题: 第四季度复合材料业务利润率高达20.5%，远高于历史水平，是否存在非正常因素 [93] - 该利润率中没有任何特别独特的非经常性项目 [94] - 季度末严格的成本控制对此有贡献 [94] - 激励性薪酬因2025年业绩未达目标而支付较低，这贡献了利润率，特别是在第四季度，因为全年调整主要在第四季度进行 [94][95] - 此外，去年首席执行官交接产生了重复费用，今年没有重复，这也是一个贡献因素，同时公司在销售及行政费用、差旅、专业费用、人员配置等所有常规杠杆上持续进行成本控制 [96] 问题: 关于空客新飞机可能采用复合材料机翼而非机身，单机价值量变化 [96] - 目前A320和MAX的碳纤维复合材料占比约为15%，单机价值在20万至50万美元之间，A320接近该范围上限，约为50万美元 [97] - 如果在下一代窄体机上采用复合材料机翼，碳纤维占比将从15%提升至30

财务数据和关键指标变化 - 第四季度GAAP净收入为20亿美元，可分配收益为22亿美元，合每股1.75美元，宣布每股股息1.49美元 [3] - 2025年全年可分配收益增长20%至每股5.57美元，总计71亿美元 [4] - 第四季度费用相关收益达到15亿美元，合每股1.25美元，全年费用相关收益增长9%至57亿美元 [27][31] - 第四季度净实现收益同比增长59%至9.57亿美元，为三年半以来最高水平，全年净实现收益增长50%至21亿美元 [29][31] - 2025年管理费增长12%至80亿美元，其中基础管理费在第四季度增长10%，交易和咨询费增长27% [27][31] - 第四季度费用相关绩效收入总计6.06亿美元，若剔除上年同期基础设施业务约10亿美元的一次性收益，则同比大幅增长 [28] - 第四季度总绩效收入超过10亿美元，其中多资产投资业务绩效收入创纪录，达4.65亿美元，同比增长38% [30] - 资产负债表上的净应计绩效收入（价值储备）在2025年增长7%至67亿美元 [32] - 2025年资产管理规模增长13%至1.275万亿美元，创行业纪录 [5][31] 各条业务线数据和关键指标变化 - **基础设施**：资产管理规模同比增长40%至770亿美元，第四季度筹集超40亿美元 [16] 第四季度基金增值率为8.4%，全年为24% [32] 共同投资策略自成立7年来年化净回报率为18% [16] - **企业私募股权**：基金在第四季度增值5%，全年增值14% [32] 正在为其下一只亚洲旗舰基金筹集资金，目前已超100亿美元，预计将超过120亿美元 [17] - **多资产投资**：第四季度绝对回报组合的总回报率为4.3%，2025年全年为13% [33] 其最大策略的复合总回报已连续23个季度为正，2025年和2024年均超过13% [16] 2025年净流入63亿美元，资产管理规模同比增长14%至创纪录的960亿美元 [17] - **信贷**：总资产管理规模达5200亿美元，同比增长15% [19] 2025年流入超1400亿美元 [19] 非投资级私募信贷策略全年总回报率为11%，房地产信贷策略为17% [19] 投资级私募信贷资产管理规模达1300亿美元，同比增长30% [20] 全球直接贷款组合（超1600亿美元）过去12个月实际损失仅为11个基点 [33] - **房地产**：整体资产价值在第四季度增值约1%，2025年全年增值1.5% [33] 非投资级房地产信贷基金全年增值17% [34] 房地产旗舰基金BREIT最大份额类别的净回报率为8.1% [23] - **保险**：渠道资产管理规模同比增长18%至2710亿美元 [20] - **私人财富**：渠道资产管理规模同比增长16%至超3000亿美元，过去五年增长三倍 [22] 第四季度总销售额超110亿美元，同比增长50% [22] 旗舰信贷产品BCRED全年总销售额创纪录，超140亿美元 [23] 旗舰私募股权产品BXPE自成立以来年化净回报率为17% [23] 各个市场数据和关键指标变化 - **募资**：第四季度流入资金达710亿美元，为三年半以来最高水平，全年流入约2400亿美元 [4] 私人财富渠道募资在2025年同比增长53%至430亿美元 [4] 公司估计在主要另类投资公司中占据了私人财富收入约50%的份额 [5] - **投资**：2025年全公司总投资额达1380亿美元，为四年来最高水平 [9] 自周期低谷两年来，在房地产领域投资或承诺投资超500亿美元 [25] - **退出与资本市场**：第四季度全球IPO发行量同比增长40%，其中美国增长2.5倍 [10] 公司完成了医疗供应公司Medline的72亿美元IPO，为2021年以来最大IPO [10] 公司拥有史上最大的IPO项目储备之一 [11] 2025年次级投资平台部署创纪录 [17] - **地域**：印度和日本是公司重点投资区域 [8] 私人财富业务资金主要来自美国，日本是第二大市场 [61] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司利用数据和规模优势，重点投资于数字基础设施（数据中心、电力、电气化）、私募信贷、生命科学以及印度和日本等主题领域 [8] - 公司是人工智能投资热潮的关键受益者，拥有全球最大的数据中心平台，并且是美国电网现代化和增长的主要投资者 [9][10] - 公司认为交易周期正在加速，IPO和并购活动增加，交易规模扩大，赞助商活动回升 [10] - 另类投资的结构性顺风正在加速，更多投资者发现私募市场解决方案的好处，公司在机构、保险和私人财富三大客户渠道的关系不断深化 [12][15] - 公司拥有近2000亿美元的干火药（可投资金）以抓住机会 [12] - 公司正在积极为五只私募股权募资基金进行募资，目标总额超500亿美元，预计将显著超过前一期基金 [50] - 公司持续进行产品创新，预计2026年将是产品发布最繁忙的一年 [24] - 公司认为规模和数据是重要的护城河，有助于其持续为投资者创造超额回报 [65] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管市场受到关税不确定性、地缘政治不稳定和美国历史上最长政府停摆的影响，但公司数据表明经济基本面强劲，由技术和人工智能驱动的投资热潮支撑 [5][6] - 公司观察到其投资组合公司的投入和劳动力成本增长有限，通胀温和，并且凭借在房地产领域的独特地位实时了解住房成本 [6] - 当前仍存在一系列影响市场的地缘政治不确定性，但公司投资组合所反映的强劲运营和资本市场基本面使其保持稳定 [7] - 人工智能革命正在创造世代性的机会，让私募资本得以大规模部署（包括债权和股权），并在多个领域创造可观的收益 [14] - 房地产周期在两年多前触底，但复苏并非直线 [24] 美国私募房地产价值自大约四年前利率周期开始以来仍下跌16%，而标普500指数上涨75%，因此房地产仍有很大上涨空间 [24] - 房地产行业出现一些积极迹象，包括新开工数量锐减至12年多来最低水平、债务可用性增长、债务成本下降、交易活动增加以及物流需求改善 [25] - 公司对2026年管理费保持强劲增长轨迹持乐观态度，主要由私募股权、信贷与保险以及多资产投资部门的强劲增长支撑，房地产管理费在近期内将保持与第四季度一致的水平 [35] - 公司对净实现收益的背景更加乐观，尽管不再有出售Resolution Life股份和软件平台Bistro的一次性收益，但仍预计未来一年表现强劲 [35] - 公司对多年期前景非常乐观，认为最好的时刻尚未到来 [36] 其他重要信息 - 永久资本占公司收费资产管理规模的48%，同比增长18% [51] - 公司已聘请前麦肯锡人工智能负责人Rodney Zemmel来领导人工智能应用 [43] - 公司关注美国劳工部关于在401(k)计划中纳入另类投资的拟议规则，认为长期潜力巨大，但2026年可能是建设性的一年，资本募集可能更多在2027年 [58] - 公司与Vanguard和Wellington的合作有望在2026年上半年推出产品 [59] - 公司在欧洲的私募信贷产品（BCRED欧洲）在第四季度筹集了7亿欧元，势头积极 [70] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于创纪录的IPO项目储备，主要集中在哪些行业？是否会涉及房地产？以及向有限合伙人返还现金对后续募资的影响 [37] - IPO项目将主要集中在企业领域，行业分布广泛，但能源、电力及相关配套领域是焦点，也会在印度等地看到更多房地产活动 [38] - 向LP返还资本和收益（平均投资回报倍数约2倍）将改善其流动性，使其更容易向公司配置更多资金，形成良性循环 [40] 问题: 关于人工智能在投资组合公司中的部署、影响及未来展望 [41] - 人工智能应用仍处早期，但在软件工程、网络监控、法律合规（通过投资Norm AI）和数据汇总方面已显现成效，提升了生产力和投资决策能力 [42] - 预计将带来真正的生产力提升，公司对此乐观，并已聘请专家领导该领域工作 [43] 问题: 关于利率下降对财富渠道收入型产品吸引力的影响，以及公司2026年的产品布局和定位 [43] - 公司产品线宽广，包括收益型、收益增长型和增长型产品，能够适应投资者偏好的变化 [44] - 私募信贷的吸引力不仅在于绝对回报，更在于相对于流动信贷的溢价回报，这在机构渠道已得到验证 [45] - 利率下降同样有利于权益类产品，公司有能力通过广泛的权益产品捕捉这一益处 [46] 问题: 关于直接贷款业务在财富渠道和机构渠道的不同表现及前景 [46] - 机构方面，基于基本面（如投资级信贷利差处于历史低位），募资需求强劲，公司能为客户提供显著溢价 [47] - 财富渠道方面，尽管有市场噪音，BCRED在2025年仍募集了140亿美元，第四季度募集33亿美元，赎回增加在意料之中，但投资组合健康（借款人EBITDA高个位数增长，贷款价值比低于45%） [48] - 近两个月每月仍有8亿美元的毛流入，公司对长期前景充满信心 [49] 问题: 关于管理费增长轨迹、加速时点及驱动因素（如干火药部署、费用假期结束） [49] - 私募股权、信贷和BXMA部门第四季度基础管理费同比增长17%，势头强劲 [50] - 新的募资周期正在进行，五只PE基金目标超500亿美元，预计将在2026年下半年开始贡献费用，并在年底前全部进入收费期 [51] - 永久资本策略持续扩张，信贷与保险业务势头强劲，房地产业务管理费预计近期稳定，因此管理费将呈现上升轨迹 [52] 问题: 在增长背景下，对2026年费用相关收益利润率的展望 [53] - 2025年利润率扩大了超过100个基点，创全年纪录 [53] - 2026年，在强劲的预期营收增长和运营费用增长减速趋势延续的背景下，起点是利润率稳定，并存在上行潜力 [54] 问题: 展望2027年，基础管理费增长是否会加速至更接近2020-2022年周期水平，以及费用相关收益利润率能否继续提升 [54] - 公司对2026年和2027年的费用相关收益前景感觉良好 [55] - 考虑到新基金将在2027年贡献全年费用、基础设施业务每三年一次的大型绩效费、交易费用潜力以及运营杠杆，整体前景积极 [56] 问题: 关于美国劳工部新规对401(k)计划纳入另类投资的影响，以及与Vanguard/Wellington联盟的进展 [58] - 2026年可能是规则制定和建设的年份，资本募集可能更多在2027年，长期潜力巨大 [58] - 与Vanguard/Wellington的合作有望在2026年上半年推出产品，旨在扩大投资者覆盖面 [59] 问题: 私人财富管理策略的资产管理规模地域分布，特别是亚洲地区的敞口 [61] - 资金绝大部分来自美国，日本是第二大市场，加拿大近期也取得成功，在香港和新加坡有投资基础，但业务仍以美国为主导 [61] 问题: 关于公司规模扩大后如何保持卓越投资业绩和公司文化 [62] - 核心是以客户回报为“真北”，利用规模优势（数据洞察）进行主题投资（如AI基础设施、印度、日本）和差异化策略（如次级投资、GP权益投资） [63][64] - 在房地产和信贷领域的巨大规模、轻资产模式以及与客户的关系是竞争优势 [65] - 公司文化充满创业精神、紧迫感和求胜欲，并未因规模扩大而消失 [65] 问题: 关于除IPO外，财务和战略赞助商支持的并购活动前景 [67] - 股市走强和监管环境改善有利于并购活动，预计将出现IPO和战略并购混合的局面 [68] - 房地产领域的并购活动已增长21%，预计随着市场动能增强，下半年会有所回升 [68] 问题: 关于欧洲私募信贷产品（BCRED欧洲）的募集情况、市场接受度及长期规模展望 [69] - 欧洲直接贷款领域有吸引力（利差更宽，贷款价值比更低），尽管分销因监管更复杂而具挑战性，但公司产品表现持续，势头积极 [70] - 该产品规模有望增长，但不应期望达到美国市场的规模，第四季度募集7亿欧元显示了积极势头 [71] 问题: 关于房地产领域今年的部署机会（核心型 vs. 机会型），以及最新旗舰基金BREP的部署渠道 [73] - 部署活动可能不均衡，公司将继续关注AI基础设施、数据中心以及因公开市场滞后而产生的私有化机会 [73] - 初期重点可能更多在机会型方面，但随着价值上升和卖家动机增强，交易活动预计将增加 [74] 问题: 关于多户住宅（公寓）板块的表现展望 [74] - 新开工数量从峰值下降三分之二，最终将支持租金价值 [74] - 只要人口增长、现有住房老化，就会产生增量需求和更好的基本面，成本高企也推动人们进入租赁市场，结合健康经济，应能创造有利环境 [75] 问题: 关于投资级私募信贷在零售端需求发展缓慢的原因及未来前景 [76] - 个人投资者目前更倾向于高收益信贷产品，而机构则将其视为固定收益替代品 [76] - 随着另类投资被更广泛接受，零售端需求可能会逐渐演变，但尚未完全形成 [77] 问题: 关于BREIT所有者份额特别奖励的认购情况、动机，以及机构投资者对房地产的看法变化 [77] - 机构投资者对房地产的兴趣比两年前更开放，情绪开始转变 [78] - 特别奖励的动机是吸引更多资本投入预计将有利的环境，12月BREIT实现了三年多来最好的净流入，但反应尚待观察 [78] - 产品成功的关键仍是持续提供强劲业绩 [79]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净收入同比增长15%，增值服务与解决方案净收入同比增长22% [4] - 第四季度运营收入同比增长17%，净利润和每股收益分别增长17%和20% [24] - 第四季度每股收益为4.76美元，其中股票回购贡献了0.10美元 [24] - 2025年全年，增值服务与解决方案净收入增长21%（剔除收购影响后为18%） [18] - 第四季度全球总交易额同比增长7%，其中美国增长4%（信贷增长6%，借记增长2%），美国以外地区增长9%（信贷和借记均增长9%） [25] - 第四季度跨境交易量同比增长14% [25] - 第四季度交换交易量同比增长10% [25] - 第四季度近场支付渗透率达到所有线下交换购买交易的77%，同比提升5个百分点 [26] - 全球发行的万事达卡和万事顺品牌卡片总数达37亿张，同比增长6% [26] - 第四季度支付网络净收入增长9%，增值服务与解决方案净收入增长22%（其中收购贡献约3个百分点） [26][27] - 第四季度国内评估收入增长8%，跨境评估收入增长17%，交易处理评估收入增长14% [28] - 第四季度其他网络评估收入为2.72亿美元 [28] - 第四季度调整后运营费用增长12%，其中收购贡献5个百分点 [29] - 公司获得多项多年期政府补助，使第四季度运营费用增长率改善了约5.5个百分点，其他收入与费用受益约1.35亿美元 [23][24] - 公司预计2026年全年净收入（剔除无机活动影响）在剔除汇率影响后，将增长至低双位数范围的高端 [32] - 公司预计2026年全年运营费用（剔除无机活动及特殊项目影响）在剔除汇率影响后，将增长至低双位数范围的低端 [33] - 公司预计2026年第一季度净收入（剔除无机活动影响）在剔除汇率影响后，将增长至低双位数范围的低端 [33] - 公司预计2026年第一季度运营费用（剔除无机活动及特殊项目影响）在剔除汇率影响后，将增长至高个位数范围的高端 [34] - 公司预计2026年第一季度将记录约2亿美元的一次性重组费用 [35] - 公司预计2026年全年非GAAP税率在20%-21%之间，第一季度税率在19%-20%之间 [36] 各条业务线数据和关键指标变化 - **支付网络**：第四季度净收入增长9%，主要由国内和跨境交易量增长驱动，也包括返点和激励的增长 [26] - **增值服务与解决方案**：第四季度净收入增长22%，增长基础广泛，涵盖数字与身份验证、安全解决方案、客户获取与互动、商业与市场洞察以及定价 [27] - 增值服务与解决方案的有机增长强劲，亚太、欧洲、中东、非洲以及美洲地区均实现高双位数增长，除“其他解决方案”外，所有服务产品领域也至少实现高双位数增长 [28] - 公司切换了全球超过70%的万事达卡交易，自2020年以来增长了10% [11] - 2025年，商业信贷和借记交易额占总GDV的13%，按当地货币计算同比增长11% [14] - **万事达卡Move（汇款与支付能力）**：第四季度及2025年全年交易量同比增长超过35% [17] - 万事达卡Move现已拥有超过170亿个支付端点 [16] - 万事达卡Credit Intelligence和Mastercard Agent Suite等新服务已推出市场 [21][22] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国**：第四季度GDV增长4%，借记增长受Capital One借记卡迁移影响 [25] - **美国以外地区**：第四季度GDV增长9% [25] - **欧洲**：由于去年同期在欧洲赢得的部分投资组合，导致比较基数较高，影响了跨境非旅游类无卡交易的增长 [30] - **亚洲、美洲**：增值服务与解决方案在两个地区均实现高双位数有机增长 [28] - 公司在土耳其、拉丁美洲（墨西哥、智利、乌拉圭）、南非、巴西、阿联酋等市场赢得了新的发卡或网络合作 [6][7][8][9][13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略清晰，专注于支付网络和服务产品的良性循环 [4] - 近期完成了业务战略评估，将导致某些领域和岗位的缩减，同时增加对其他领域的投资和关注 [5] - 业务多元化，覆盖不同地域、消费类别和支付相邻领域，增强了韧性 [5] - 在消费支付领域，通过全球受理、消费者保护、强大安全性和数字能力赢得客户 [10] - 利用先进分析和人工智能能力帮助客户优化投资组合、激活持卡人、提升交易批准率 [10] - 积极拥抱支付行业演变，包括稳定币和智能体商务，将其视为新兴机遇 [11][12] - 推出了Mastercard AgentPay框架，以在智能体交易中建立信任，并正将其推广至全球发卡机构 [13] - 在商业和新支付流领域，通过虚拟卡、B2B和T&E平台集成等解决方案满足企业需求 [14][15] - 致力于捕捉小型企业等领域的长期结构性机会 [15] - 通过万事达卡Move扩大网络覆盖和端点选择，与GCash、Tenpay Global、Stables等合作 [17] - 增值服务与解决方案的增长算法有效，约60%的净收入与网络挂钩 [18][52] - 除了网络挂钩服务，还提供咨询、营销和基于平台的服务，以触达更广泛的客户群 [19] - 创新是长期增长核心，例如在2013年构建了代币化行业标准，目前近40%的交易已代币化 [21] - 通过FIS、WPP、康卡斯特广告等分销合作伙伴扩展服务覆盖 [22] - 在竞争环境中，通过支付网络能力和增值服务组合进行差异化竞争 [58] - 公司专注于赢得正确的交易，即那些增长快、跨境交易量大、并能通过服务为发卡机构带来增量增长的交易 [59][60] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 进入2026年，地缘政治和宏观经济不确定性持续存在，但公司对执行力和业务基本面保持乐观和信心 [5] - 宏观经济环境仍然具有支撑性，全球就业市场平衡，支撑着健康的消费者和企业支出 [31] - 公司保持自律的资本规划方法，并在需要时有杠杆可拉 [31] - 对2026年的增长前景保持积极，基本假设反映了健康的消费者支出 [32] - 消费者行为与情绪调查出现分化，实际支出行为保持稳定，消费者精明且有目的性 [46][47] - 关税变化未在数据中显示出对消费者支出的影响 [48] - 全球范围内，消费者支出总体保持健康 [49] - 外汇波动难以预测，其影响主要体现在交易处理评估收入项上 [50][51] - 公司为外汇波动提供货币转换服务，为客户创造价值 [52] - 在不确定的环境下，公司拥有多种杠杆（如调整各项费用支出）来应对，但不会损害长期增长能力 [74][75] 其他重要信息 - 公司延长了与Capital One在信贷领域的长期合作伙伴关系，并将成为其新收购信贷账户中大部分的网络 [6] - 在土耳其，Yapı Kredi将把近1000万张消费信贷、借记和高端卡片迁移至万事达卡 [6] - 在南非，现代化的实时支付交换机是公司与Nedbank、标准银行等签署独家协议的关键因素 [8] - 2025年公司在全球获得了60多个新的高端项目 [8] - 万事达卡将继续作为Apple Card的独家网络，该卡将在约24个月内过渡至摩根大通作为发卡行 [9] - 数字商务的批准率在过去五年提高了270个基点 [10] - 2025年公司处理了超过1750亿笔交易 [10] - 公司正在与Ripple合作扩展结算能力 [12] - 公司正在与Antom、劳埃德银行集团、Elavon、桑坦德银行、Majid Al Futtaim等合作伙伴在智能体商务领域进行合作与试点 [13] - 与WEX、巴克莱银行、Coupa等合作伙伴在商业支付领域续签或扩展了合作 [15] - 与Intesa Sanpaolo、欧莱雅等合作推动小企业发卡 [16] - 与Banco Ripley、Kapital等合作提供跨境服务 [17] - 上季度推出的Mastercard Threat Intelligence产品已在支付网络中开始扩展 [19] - 支持Costco在加拿大的全渠道增长战略 [20] - 基于战略评估的重组将影响全球约4%的全职员工 [35] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: Capital One重新谈判的细节，包括现有卡量份额稳定性和协议期限 [37] - 公司对延长信贷投资组合协议感到兴奋，Capital One将在整个业务中使用更多万事达卡服务，这体现了万事达卡网络的价值 [38] - 公司将继续投资网络和受理能力，以保持与Capital One合作的差异化价值主张 [38] - 关于新协议，公司仅公开表示涉及新的信贷发行业务，客户看到了万事达卡支付网络和增值服务带来的真正价值 [42] 问题: 《信用卡竞争法案》的影响和通过概率 [39] - 该法案自2023年提出以来进展甚微，且面临强烈的联合反对，因其益处未得到证实，而风险（如剥夺消费者选择权、潜在网络安全风险）明显 [40][41] - 支付生态系统竞争激烈且有效，该法案并非关于竞争，而是不考虑前述风险的降成本手段 [42] - 公司不就通过概率进行猜测，但近期一些推动该法案的努力未成功，归因于对其相关风险的持续讨论 [42] 问题: 关于信贷利率上限的讨论以及行业与政府为解决负担能力问题进行的对话 [43] - 利率上限是一个重要话题，但该提议会带来一系列后果，特别是可能影响最脆弱人群的信贷获取 [44] - 公司不设定利率，但与发卡机构有共同利益确保信贷生态系统有效运作并提供信贷渠道，公司正在分享数据、评估影响，并与银行合作伙伴进行广泛对话，探讨负担能力及相关产品选择 [44][45] - 政府与行业之间正在进行建设性对话 [45] 问题: 消费者健康状况和支出模式观察 [46] - 2025年全年，消费者情绪调查与实际支出行为出现分化，后者保持稳定 [46] - 消费者精明且有目的性，利用数字经济和忠诚度计划进行消费 [47] - 关税变化未影响消费者支出，不同收入阶层的支出模式在就业市场和财富效应支撑下保持稳定 [48] - 2026年1月前三周，这一趋势仍在延续，全球消费者支出总体保持健康 [49] 问题: 外汇波动对业务的敏感性和指导设定，以及增值服务增长加速趋势的持续性 [49] - 外汇波动难以预测，公司基于最佳估计和长期平均值设定指导，其影响主要体现在交易处理评估收入项上 [50][51] - 公司通过提供货币转换服务为客户创造价值，并因此参与外汇波动带来的收益或不利影响 [52] - 对2025年增值服务的强劲增长感到满意，其增长与支付网络紧密相连，形成良性循环 [52] - 增值服务增长由网络挂钩驱动增长、新解决方案提高附着率、全球客户渗透率提升以及通过有机创新和收购扩大可触达市场共同推动 [53][54] - 公司在服务领域具有差异化优势，结合支付数据提供独特的网络安全、数据洞察等服务，并通过不断变化的分销网络进行销售 [55][56] 问题: 2026年发卡合作赢单时间表、对关键绩效指标的影响、续约渠道状况以及定价或竞争强度 [57] - 进入2026年，交易渠道与往年此时相比处于正常范围，竞争环境激烈 [57] - 公司通过支付网络数字能力和增值服务进行差异化竞争，并对自身竞争能力感到鼓舞 [58] - 交易渠道稳健，但公司专注于赢得正确的交易，即增长快、跨境交易量大、并能通过服务为发卡机构带来增量增长的交易 [59][60] - 公司不仅关注市场份额，也关注小型企业、B2B等领域的结构性机会 [61] - 关于返点与激励，第一季度支付网络评估收入中的返点比例预计与第四季度相比持平或略有下降，符合历史模式 [61] 问题: 2026年收入增长轨迹的假设，包括对消费者支出、跨境和国内交易量以及潜在刺激措施的预期 [62] - 指导的基本假设是消费者和企业支出保持健康，这基于硬数据观察 [63] - 考虑了健康的退税季等因素，并且公司业务70%来自海外市场 [63] - 上半年增长预计低于下半年，主要原因是去年同期外汇波动带来的收入增长基数较高 [64] 问题: 定价在各收入项中的持续性，特别是跨境业务，以及2026年指导中对定价的假设 [65] - 定价是公司交付新产品、解决方案、服务或提供增量价值的结果，受上年定价措施递延效应和新能力交付计划影响 [65] - 公司未提供具体定价贡献预测，因其取决于新能力交付和价值创造 [65] 问题: 智能体商务时代公司的能力框架、竞争格局以及增长和繁荣的原因 [66] - 智能体商务是一个令人兴奋且可能快速到来的AI应用领域 [66] - 公司通过Mastercard AgentPay框架，将支付领域的消费者保护和用户体验带入智能体商务，这些标准已被合作伙伴理解并可以大规模交付 [67] - 公司致力于与生态系统参与者合作设定标准，现有协议在消费者保护、安全、网络代理注册等方面相互强化 [68] - 卡片生态系统将价值带入此领域，公司也提供差异化的服务组合，存在交易和服务（如代币化）应用的新机会 [69] 问题: 地缘政治风险下的应对杠杆和缓解措施 [70] - 公司持续监控地缘政治，其商业模式与全球银行、商户利益一致，并致力于推动包容性数字经济 [71] - 公司不提供千篇一律的解决方案，而是理解本地需求，进行本地化投资与合作（如在欧洲投资2.5亿美元建设数据中心） [72] - 拥有强大的公共政策参与流程和全球办公室网络以贴近本地需求 [73] - 在不确定环境下，公司拥有多种杠杆（如调整人员、广告营销、差旅等各项费用支出），但不会做损害长期增长能力的事 [74] - 部分收入伴随销售成本，若收入下降，销售成本也会自然下降 [75]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年净盈利超过63亿欧元，为普通股一级资本比率贡献了近2个百分点 [8] - 2025年全年股本回报率为13.2%，高于年初指引 [5] - 2025年全年商业净利息收入保持强劲，达到153亿欧元 [5] - 2025年全年手续费收入同比增长15% [4][5] - 2025年第四季度风险成本为3.65亿欧元，相当于平均客户贷款余额的20个基点，符合周期内平均水平 [12] - 2025年第四季度风险加权资产增加45亿欧元，主要受业务增长（特别是抵押贷款组合）和操作风险模型更新的推动 [13] - 2025年第四季度末普通股一级资本比率下降至13.1%，主要因上季度宣布的16亿欧元额外分配在本季度被全额扣除 [14] - 2025年全年可持续融资总额达到1660亿欧元，同比增长28% [5] - 2026年总营收预计将增长至约240亿欧元 [9] - 2026年有形股本回报率预计将从13.6%增长至超过14% [10] - 2027年总营收预计将超过250亿欧元，有形股本回报率预计将超过15% [10] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年贷款总额增长8.3%，主要由住宅抵押贷款驱动 [4] - 2025年存款总额增长5.5%，主要来自零售银行个人客户 [4] - 投资产品表现尤为出色，其手续费收入增长21%，客户数量、资产管理规模和交易数量等各项指标均表现强劲 [6] - 批发银行业务通过完成首批两笔合成型风险转移交易优化资本效率，名义风险敞口总计105亿欧元 [13] - 第四季度第三阶段拨备净增加3.89亿欧元，主要由批发银行业务中一些新老项目的单项拨备驱动 [12] - 第一阶段和第二阶段拨备净释放2400万欧元，反映了部分管理层叠加拨备的释放和宏观经济预测的更新 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 2025年第四季度新增超过35万移动端主要客户，全年总增长超过100万，完全符合资本市场日设定的目标 [4] - 在零售银行业务中，公司在10个市场中的5个保持第一的位置，在所有市场均位列前三 [7] - 客户余额增长远高于约4%的目标水平 [4] - 公司在7个零售市场推出了聊天机器人，提高了效率并提升了客户满意度 [6] - 客户体验受到高度认可，体现在所有市场均拥有强劲的净推荐值地位 [6] - 自2023年以来，全职员工与客户余额比率改善了超过7%，显示出更高的运营效率 [7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司致力于通过增加无需人工干预的客户旅程比例，减少关键客户旅程中的摩擦 [6] - 公司通过持续的客户增长和增加的交叉销售，推动手续费收入持续增长 [4] - 公司采取审慎的存款对冲策略以支持净利息收入 [5] - 公司专注于成本纪律和运营效率，预计2027年运营费用（不包括偶发项目）将控制在约130亿欧元 [10] - 公司拥有稳定的流动性状况，超过三分之二的资产负债表由客户存款（主要是零售存款）提供资金 [18] - 流动性覆盖率为140%，由保守的债券组合和大量现金头寸支持，并维持大量欧洲央行合格资产池 [19] - 公司计划在2026年发行约60亿至80亿欧元的控股公司高级债券，与2025年发行量一致 [15] - 对于一级资本和二级资本工具，公司对当前2.2%和3.1%的比率感到满意，任何发行将基于置换需求或适应风险加权资产增长 [16] - 公司强调，对于具有面值赎回选择权的工具，公司保留在赎回窗口期内任何一天赎回的权利，不在窗口期首日赎回不应被视为不赎回事件 [18] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管利率较低，但2025年商业净利息收入保持强劲，得益于客户余额的显著增长、纪律性的重新定价和审慎的存款对冲策略 [5] - 强劲的商业势头、总收入的有力发展以及积极的成本措施共同带来了强劲的资本生成 [8] - 公司对贷款组合的实力和质量保持信心 [12] - 2026年总收入展望得到持续的业务量增长以及手续费收入预计增长5%-10%的支持 [9] - 预计2026年客户余额每年增长约5%，高于资本市场日给出的指引，反映了各业务线的商业势头 [11] - 负债利差预计处于之前给出的100-110个基点区间的低端，而贷款利差预计与第四季度相比保持稳定 [11] - 手续费收入预计在2025年强劲表现的基础上增长5%-10% [11] - 其他收入（不包括偶发项目）预计约为28亿欧元 [11] - 公司观察到市场惯例在演变，同行倾向于在赎回窗口期开始时行使面值赎回选择权，而非首个重置日，这与公司最初的预期不同 [17] 其他重要信息 - 公司宣布了总额为36亿欧元的额外分配，使普通股一级资本比率更接近约13%的目标水平 [9] - 提出了2025年最终现金股息，约为每股普通股0.74欧元，有待2026年4月股东大会批准 [14] - 截至2025年底，公司的总损失吸收能力和最低要求自有资金与合格负债均满足2026年要求，并有充足缓冲，与要求的差额约2.5%提供了近120亿欧元的缓冲 [15] - 为维持缓冲，公司需要在2026年进入市场融资 [15] - 首个一级资本工具的赎回日期为2026年11月 [16] - 一笔15亿欧元的二级资本工具的面值赎回窗口期为2026年2月至5月，共三个月 [16] - 运营公司高级债券方面，目前除可能在澳大利亚进行一些本地发行外，没有太多预期 [16] - 在担保发行方面，预计从各发行实体（包括住房抵押贷款支持证券）发行60亿至80亿欧元 [17] - 2025年客户存款增长4.5%，得益于持续的客户获取和成功的促销活动（例如在德国） [19] - 通过“差异化增长”战略的成功，公司实现了非常强劲的商业增长和资产负债表增长，超过了市场增长 [19] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 随着超额流动性持续下降，公司是否有计划在某个时点利用欧洲央行的主要再融资操作和长期再融资操作？ [24] - 作为一项原则，公司不希望依赖央行操作，希望自给自足，但显然可能有理由动用主要再融资操作或长期再融资操作，例如过去使用过的定向长期再融资操作，原因有多种 [25] - 目前市场上仍有大量超额现金，因此尚未出现现金不足以支撑金融系统的情况，但从定价角度看，利用这些操作可能非常经济，或者可能存在支持经济的特定计划 [25] - 公司认为使用主要再融资操作或定向长期再融资操作已不再带有污名，公司将主要基于上述原因进行考量，而不是为了维持或在结构性基础上支持资产负债表 [26]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年调整后稀释每股收益增长4.4% [4] - 2025年全年向股东返还80亿美元，其中股息70亿美元，股票回购10亿美元 [4][24] - 2026年全年调整后稀释每股收益指引为5.56美元至5.72美元，基于2025年5.42美元的基数，增长率在2.5%至5.5%之间 [14] - 2025年全年，可燃烟草产品部门调整后营业利润超过110亿美元，调整后营业利润率扩大1.8个百分点至63.4% [16] - 2025年第四季度，可燃烟草产品部门调整后营业利润下降2.4%，调整后营业利润率收缩0.8个百分点至60.4% [16] - 2025年全年，口含烟草产品部门调整后营业利润增长1.3%，调整后营业利润率小幅扩大0.1个百分点至67.9% [21] - 2025年第四季度，口含烟草产品部门调整后营业利润下降4.6%，调整后营业利润率收缩5个百分点至64.5% [21] - 2025年第四季度，公司对电子雾化业务的无形资产和商誉计提了13亿美元的非现金减值支出 [22] - 2025年第四季度，来自安海斯-布希英博的调整后股权收益为1.61亿美元，同比增长1.3% [23] - 截至2025年12月31日，公司总债务与EBITDA比率为2倍，符合目标 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - **可燃烟草产品部门**：2025年第四季度国内卷烟出货量下降7.9%，全年下降10% [16]；经贸易库存变动调整后，第四季度下降7%，全年下降9.5% [17] - **口含烟草产品部门**：2025年第四季度报告出货量下降6.3%，全年下降5.5% [21]；经贸易库存和日历差异调整后，第四季度下降6%，全年下降4.5% [21] - **Helix业务（on!品牌）**：2025年第四季度报告出货量增长至超过4400万罐，全年增长约11%至超过1.77亿罐 [10]；第四季度on!在口含烟草品类中的零售份额为7.7%，全年为8.2% [10] - **雪茄业务（Middleton）**：2025年第四季度报告出货量增长4.2%，全年增长1.8% [20] - **电子雾化业务**：2025年第四季度，公司更新了报告分部，将NJOY业务纳入新的电子雾化产品部门 [23] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国尼古丁市场**：电子雾化和口含烟草类别的成年消费者估计已增长至近3000万，几乎与成年吸烟者数量相当 [6]；无烟替代品估计占尼古丁总市场的50%以上，较上年增长5个百分点 [6] - **电子雾化品类**：估计2025年增长约15% [6]；非法产品约占该品类的70% [7]；估计到年底有超过2000万电子雾化用户，其中近1500万使用一次性产品 [7]；2025年一次性电子雾化销量增长约30%，而2024年增长超过50% [7]；2025年一次性电子雾化用户数量增长约10%，而2024年增长超过40% [8] - **口含烟草品类**：过去六个月估计总体积增长14% [9]；第四季度，尼古丁袋在口含烟草总品类中的份额同比增长10.4个百分点，目前占比近57% [9] - **卷烟品类**：估计2025年全年国内卷烟销量下降8%，第四季度下降6.5%，较第三季度改善约1.5个百分点 [17]；估计跨品类影响（主要由非法调味一次性电子雾化驱动）导致过去12个月卷烟行业下降约2%-3%，低于此前估计的3%-4% [18] - **折扣烟细分市场**：第四季度零售份额增长2.6个百分点，全年增长2.2个百分点 [18] - **万宝路品牌**：第四季度零售份额下降1.5个百分点，全年下降1.2个百分点 [18]；在高端细分市场，第四季度份额下降0.1个百分点至59.2% [18]，全年份额增长0.1个百分点至59.4% [19] - **Basic品牌**：第四季度零售份额环比增长0.6个百分点，同比增长1.9个百分点 [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **无烟产品组合战略**：公司致力于构建经FDA授权的无烟产品组合，以满足成年吸烟者和尼古丁消费者的需求 [14]；战略重点包括创新和负责任地满足消费者偏好 [12] - **电子雾化战略**：在监管框架按预期运行且执法行动有效解决非法市场之前，公司计划对电子雾化投资保持审慎态度 [9]；公司相信从NJOY收购中获得了有价值的资产和能力，可用于未来的产品线 [23] - **国际扩张**：通过on!、on! PLUS和新增加的FUMi品牌，在选定国际市场通过电子商务和目标零售分销进行竞争 [13]；FUMi品牌已扩展到7个市场的4万家零售店 [13] - **合作与授权**：与韩国KT&G达成战略合作，以推进国际现代口含烟、美国非尼古丁增长和传统烟草运营效率 [5]；Helix为on! PLUS产品提交了涵盖6种额外口味和3种尼古丁浓度的PMTA申请 [12] - **市场竞争**：尼古丁袋品类中竞争对手的促销活动在第四季度保持高位，竞争对手第四季度平均零售价格环比下降3%，同比下降12% [9]；而on!的零售价格环比上涨约4%，同比上涨约3% [10] - **监管倡导**：公司长期倡导加强对非法产品的执法，并加快FDA对无烟产品的市场授权 [7]；2025年第四季度的立法要求FDA将至少2亿美元的烟草用户费用分配给执法活动 [7] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **非法产品挑战**：非法调味一次性电子雾化产品的广泛存在是行业和无烟增长的主要驱动力，但损害了长期的减害机会 [6]；早期迹象表明，执法努力加上对中国制造商品的关税，开始对非法市场产生影响 [7] - **监管进展**：FDA为某些口服尼古丁袋简化PMTA审查的试点计划，可能是朝着提高监管速度和清晰度迈出的重要一步 [8]；希望2026年能带来持续的执法和监管流程的进一步改善 [8] - **经济压力**：持续的 discretionary income 压力是折扣烟细分市场增长的主要驱动力 [18]；公司针对Basic品牌的促销策略是为了应对消费者面临严重经济压力的市场 [40] - **增长预期**：预计2026年增长将集中在下半年，反映出全年卷烟进出口活动的逐步增加 [14]；指引考虑了支持合同制造能力的计划投资、非法执法对可燃和电子雾化产品销量的有限影响，以及Enjoy Ace在2026年不会重返市场 [14] - **资本支出**：2026年资本支出指引提高，主要驱动因素是为进出口业务进行的投资 [33]；这些投资不仅提供了参与退税的机会，也为长期愿景提供了能力 [33]；投资回报率非常高，投资回收期不到一年 [75] 其他重要信息 - 2025年8月，董事会将股息提高了3.9%，这是过去56年中的第60次提高 [24] - 在20亿美元的股票回购计划下，2025年回购了超过1700万股股票 [24]；第四季度末，该计划下仍有10亿美元额度，计划于2026年底到期 [24] - Helix在2025年获得了FDA对某些on! PLUS产品的营销许可令 [5]；12月，FDA授权了on! PLUS薄荷、冬青和烟草口味的6毫克和9毫克尼古丁浓度产品，12毫克变体仍在审查中 [11] - Horizon向FDA提交了Ploom和万宝路加热烟草棒的组合PMTA和MRTPA申请 [5] - 公司估计，到2025年底，有超过2000万电子雾化用户 [7] - on! PLUS的早期消费者反馈表明，其创新的袋装材料和顺滑的风味主张是市场竞争优势 [11]；近期研究中，on! PLUS薄荷味获得了比领先尼古丁袋品牌更高的总体购买意向得分 [11] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年进出口活动计划的细节和效益 - 管理层确认下半年效益部分来自成本正常化，部分来自销量增加，但不愿分享具体细节 [31]；这些投资是明智的，不仅为了获得退税机会，也使里士满的制造中心能够为国际市场生产 [31]；公司旨在避免在退税方面处于竞争劣势 [31] 问题: 2026年资本支出增加是否是一次性的 - 资本支出增加的主要驱动因素是进出口业务投资 [33]；这些投资通常先于销量 [33]；公司也在为无烟产品组合进行投资 [33]；对于公司规模而言，资本支出水平仍然相对较低，公司将保持纪律性和审慎性 [34] 问题: Basic品牌的促销策略是否与进出口活动有关，以及对盈利的影响 - 管理层将这两项决策视为独立的 [40]；Basic策略仅部署在大约3万家门店，并非全国性 [40]；这是针对消费者面临严重经济压力（主要是累积通胀）的明智投资 [40]；该策略运用了收入增长管理分析，旨在吸引可能转向深度折扣品牌的消费者，并随着经济状况变化进行调整 [41] 问题: 2026年每股收益指引范围较宽的原因 - 管理层表示，指引范围与往年开局时典型的约3%范围一致，并非更宽 [42]；随着对年度走势有更多洞察，会相应调整计划 [42] 问题: 万宝路市场份额下降及Basic策略是否对其造成侵蚀 - 公司管理可燃烟草部门的战略是长期利润最大化，同时对万宝路和增长品类进行适当投资 [44]；第四季度电子雾化产品可获性因执法减少，直观上导致折扣品牌受益 [44]；通过分析，公司认为Basic的增长并未对万宝路产生过大的侵蚀或蚕食影响 [45] 问题: 关于年轻合法年龄尼古丁用户吸烟率上升的报道 - 管理层未指出相关趋势，并重申公司愿景是负责任地将消费者转向无烟产品 [50]；这正是一直推动FDA加快授权流程的原因，以便将无烟产品推向市场并告知消费者风险 [50] 问题: on! PLUS的定价策略 - on! PLUS是一款差异化产品，在市场上应享有溢价 [50]；消费者可以在全国上线的电商网站上看到on! PLUS与on! Classic的价格差异 [51]；在零售推广时会有各种 introductory price promotions，且各州可能不同 [51] 问题: 除KT&G合作外，进出口活动的其他机会 - 该机会的上限在于进出口的匹配程度 [55]；公司不会透露具体合作伙伴细节，但会持续寻求机会，以避免在拥有国内外制造能力的竞争对手面前处于竞争劣势 [55] 问题: 第四季度可控成本上升的原因及是否一次性 - 第四季度可控成本上升主要源于为进出口进行的制造流程投资 [62]；这些投资（如不同包装配置、国际市场的追踪追溯能力）先于出口销量带来的收入 [62] 问题: on! PLUS全国推广计划及早期表现 - on! PLUS将在2026年上半年完成全国推广 [63]；早期因FDA试点计划，仅在三个州推出后又暂停，目前已在三个州恢复发货，数据较为混乱 [63]；早期消费者反馈积极，证实了研究中关于其袋装舒适度和口感差异化的优势 [63] 问题: on! PLUS为何从三个州开始而非全国，以及第四季度是否有库存收益 - 第四季度几乎没有库存收益，因为初期仅在三个州分销，随后又暂停 [68]；从三个州开始是因为销售团队已将其推销给零售商，重新启动发货容易，全国推广将在2026年上半年跟进 [68] 问题: 竞争对手尼古丁袋价格数据与扫描数据的差异 - 公司给出的竞争对手价格下降数据（环比降3%，同比降12%）包含了所有竞争对手 [69]；第三季度到第四季度，一个主要竞争对手开展了“买任何尼古丁产品送免费罐”的重大促销活动，对市场价格产生了显著影响 [69]；该数据排除了on! Classic，其价格在环比和同比均有上涨 [69] 问题: Basic策略的目标门店数量上限、进出口制造投资的回收期，以及第四季度成本增加是否会在2026年前期重复 - Basic策略目前针对略多于3万家门店，公司会持续监控并可能在边缘调整，但认为目前目标门店群是合适的 [73][74] - 进出口制造投资的回报率非常高，投资回收期不到一年 [75] - 由于在进入不同市场或合作伙伴关系时，收入实现前会有增量成本，预计前期投资会保持高位，这与下半年加权的每股收益增长指引相符 [75]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度营收同比增长7% 达到122.1亿美元 全年营收同比增长4% 达到445.6亿美元 [7][8] - 第四季度调整后营业利润同比增长6% 达到28.8亿美元 全年调整后营业利润同比增长4% 达到101.1亿美元 [7][8] - 第四季度调整后营业利润率为23.6% 同比下降30个基点 全年调整后营业利润率为22.7% 同比上升10个基点 [8][27][28] - 第四季度调整后每股收益同比增长8% 达到6.57美元 全年调整后每股收益同比增长5% 达到22.87美元 [8][26] - 第四季度有机增长为3% 全年有机增长为2% [26] - 第四季度外汇带来2%的营收顺风 全年外汇带来1%的营收顺风 [26] - 第四季度调整后毛利率为41.8% 全年调整后毛利率为41.7% [28] - 第四季度调整后销售及管理费用占营收比例为15.3% 同比下降80个基点 全年为15.9% 同比下降40个基点 [29] - 全年研发费用为14亿美元 同比增长1% 占制造营收的7% [29] - 全年运营现金流为78.2亿美元 自由现金流为63.4亿美元 [30] - 全年调整后资本回报率为11.3% [32] - 公司预计2026年营收为463亿至472亿美元 同比增长4%至6% 有机增长预计为3%至4% [23][36] - 公司预计2026年调整后每股收益为24.22至24.80美元 同比增长6%至8% [23][36] 各条业务线数据和关键指标变化 - **生命科学解决方案**：第四季度营收同比增长13% 有机增长4% 全年营收同比增长8% 有机增长3% 增长主要由生物生产业务驱动 [32] - **生命科学解决方案**：第四季度调整后营业利润同比增长10% 调整后营业利润率为35.5% 同比下降110个基点 全年调整后营业利润同比增长8% 调整后营业利润率为36.3% 同比下降10个基点 [32] - **分析仪器**：第四季度及全年营收同比增长1% 有机增长持平 第四季度增长主要由色谱和质谱业务驱动 [33] - **分析仪器**：第四季度调整后营业利润同比下降12% 调整后营业利润率为26.3% 同比下降420个基点 全年调整后营业利润同比下降11% 调整后营业利润率为23.0% 同比下降320个基点 利润率变化主要受关税及相关外汇影响 [33][34] - **专业诊断**：第四季度营收同比增长5% 有机增长3% 全年营收同比增长4% 有机增长2% 第四季度增长由临床诊断、移植诊断和免疫诊断业务驱动 [34] - **专业诊断**：第四季度调整后营业利润同比增长19% 调整后营业利润率为26.6% 同比上升300个基点 全年调整后营业利润同比增长8% 调整后营业利润率为26.9% 同比上升120个基点 [34][35] - **实验室产品和生物制药服务**：第四季度营收同比增长7% 有机增长5% 全年营收同比增长4% 有机增长3% 增长基础广泛 涵盖研究及安全市场渠道、制药服务和临床研究业务 [35] - **实验室产品和生物制药服务**：第四季度调整后营业利润同比增长12% 调整后营业利润率为14.5% 同比上升50个基点 全年调整后营业利润同比增长8% 调整后营业利润率为14.0% 同比上升70个基点 [35][36] 各个市场数据和关键指标变化 - **制药与生物技术**：第四季度实现高个位数增长 全年实现中个位数增长 第四季度表现由生物生产业务以及研究及安全市场渠道的持续强劲增长引领 [9] - **学术与政府**：第四季度及全年均为低个位数下降 全年表现受到美国和中国宏观环境影响 [9] - **工业与应用**：第四季度低个位数下降 全年低个位数增长 全年增长亮点在于研究及安全市场渠道以及电子显微镜业务的强劲表现 [10] - **诊断与医疗保健**：第四季度实现低个位数增长 全年增长持平 第四季度反映了专业诊断业务的良好表现 全年则得益于移植诊断和免疫诊断业务的强劲贡献 [10] - **按地域划分的有机增长**：第四季度北美低个位数增长 欧洲中个位数增长 亚太低个位数增长 其中中国低个位数下降 全年北美低个位数增长 欧洲中个位数增长 亚太低个位数增长 其中中国中个位数下降 [27] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司增长战略基于三大支柱：高影响力创新、与客户的信任伙伴关系以及无与伦比的商业引擎 [10] - 2025年公司在创新方面取得多项成果 包括推出Orbitrap Astral Zoom质谱仪、5升DynaDrive一次性生物反应器、Krios 5冷冻透射电镜、Helios MX1等离子聚焦离子束扫描电镜等新产品 [11][12] - 在临床诊断领域 公司的Ion Torrent Oncomine Dx Target Test作为伴随诊断获得FDA批准 用于拜耳的非小细胞肺癌新疗法 EXENT系统也获得了美国510(k)许可 [12][13] - 公司通过“加速药物开发”解决方案整合CDMO和CRO服务 帮助客户缩短开发时间 2025年该方案在临床研究和制药服务业务中获得了重要订单 [15] - 公司宣布与OpenAI建立战略合作 旨在增加人工智能的应用 以提高运营效率并将AI能力嵌入产品和服务中 [16] - 公司继续扩大全球布局 第四季度在亚洲扩大了生物工艺设计中心 并在印度开设了新站点 [16] - 公司通过积极的资本配置策略增强长期竞争力 2025年部署约165亿美元 其中130亿美元用于并购 36亿美元通过股票回购和股息返还给股东 [17] - 2025年完成的并购包括收购Solventum的过滤与分离业务以及赛诺菲在新泽西的无菌灌装工厂 以增强生物生产能力和美国药物产品制造能力 [17][18] - 第四季度公司宣布达成收购Clario的最终协议 Clario是数字终点数据解决方案的市场领导者 2025年营收约12.5亿美元 预计交易将于2026年中完成 收购后首12个月预计贡献约0.45美元的调整后每股收益 [18][19] - PPI业务系统是公司业绩的关键推动力 帮助公司积极管理成本基础 推动运营卓越 并在2025年实现了强劲的盈利增长 [20] - 公司正在将人工智能融入PPI系统 以进一步提升其影响力 [20] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年的经营环境与年初预期不同 公司积极应对了关税和美国政策动态等挑战 [8] - 学术和政府终端市场全年受到美国和中国宏观条件的影响 [9] - 2026年营收和每股收益指引反映了公司行业领先地位、成熟的增长战略和PPI业务系统的实力 [36] - 2026年指引基于当前已实施的关税 未考虑未来关税变化或其对外汇汇率的潜在影响 [38] - 管理层对2026年的市场条件假设与2025年大致相似 但去除了约1个百分点的疫情相关收入消退影响 [51] - 管理层对制药和生物技术领域的客户情绪感到乐观 特别是在医疗会议和1月份的客户会议中观察到积极信号 [60][61] - 生物技术领域资金开始改善 但资金流动到实际支出之间存在大约6个月的滞后 [61][102] - 对于美国学术和政府市场 2026年的假设是全球条件与去年总体相似 预计客户将保持谨慎 但随着时间推移可能会有所缓解 [90][91] - 公司预计2026年第一季度有机增长将比全年指引低几个百分点 主要受销售天数和制药服务业务收入阶段性影响 [42] - 公司预计2026年第一季度调整后每股收益将实现低个位数增长 [42] 其他重要信息 - 公司首席财务官Stephen Williamson将于2026年3月底退休 由Jim Meyer接任 [43] - 公司在2025年企业社会责任方面取得进展 包括增加可再生能源使用、扩大零废物认证站点数量 并继续推出更可持续的产品 [21] - 公司2025年底持有现金及短期投资101亿美元 总债务394亿美元 年末总债务与调整后EBITDA的杠杆比率为3.5倍 净债务基础杠杆比率为2.6倍 [31] - 2026年指引中未包含任何未来收购或剥离的收益 因此不包括待完成的Clario收购的贡献 [37] - 若Clario收购在2026年中完成 预计将为2026年带来0.20至0.25美元的额外调整后每股收益 使公司总增长率达到7%至9% [38] - 2025年完成的收购预计将在2026年贡献6亿美元无机收入 以及6000万美元的额外调整后营业利润 但会对2026年调整后营业利润率造成20个基点的逆风 并稀释每股收益0.07美元 [39] - 2026年建模假设：净利息支出约5亿美元 调整后所得税率11.5% 资本支出净额18亿至20亿美元 自由现金流68亿至73亿美元 股票回购30亿美元（已于1月完成） 股息回报约7亿美元 全年平均稀释股数在3.7亿至3.75亿股之间 [40][41] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年有机增长指引加速至3%-4%的信心来源和支撑因素 [49][50] - 管理层表示 指引假设市场条件与2025年大致相似 但2025年业绩中包含了近1个百分点的疫情相关收入消退 调整后去年增长约为3% 因此今年3%-4%的指引是合理的 [51] - 管理层预计 随着时间推移 负面因素的消失将有助于市场条件改善 并在该范围内取得进展 但年初并未对市场做出重大改变的假设 [51][52] - 管理层强调 无论市场条件如何 公司都将专注于实现强劲的盈利增长 这是可控的 [55][56] 问题: 关于之前提供的2026-2027年财务框架（3%-6%复合增长）是否仍然有效 [53] - 管理层确认 当前指引与之前分享的2026-2027年财务框架一致 公司正在朝着该目标执行 [54] 问题: 制药和生物技术领域的支出情绪和预算计划是否因政策环境改善而好转 [59] - 管理层观察到制药客户情绪良好 对应对政府政策和自身管线感到兴奋 生物技术领域资金开始改善 情绪非常积极 但资金流动到支出存在滞后 [60][61] - 管理层通过客户会议中的具体事例 说明了公司作为“信任伙伴”的角色如何创造新机会并推动客户成功 [61] - 当被问及中个位数增长是否是思考该终端市场的正确方式时 管理层表示这是一种合理的框架 [62] 问题: 关于实验室产品和生物制药服务板块中药业服务业务的供需动态及2026年指引中的反映 [66] - 管理层表示 制药服务业务执行良好 在无菌灌装领域存在较高的行业需求相对于产能 公司收购赛诺菲新泽西工厂正是为了扩大产能以满足客户需求 特别是支持制药客户将生产回流美国的需求 [66][67] - 管理层预计该业务将实现强劲增长 并在未来几年持续提升 [67] 问题: 关于研究及安全市场渠道业务的竞争表现和优势稳定性 [68] - 管理层表示 该渠道业务长期表现良好 在制药、生物技术和工业客户中都表现出色 在学术和政府市场压力下份额保持稳定 [69] - 管理层认为竞争动态保持相当一致 公司多年来一直是稳健的份额获取者 这一趋势仍在继续 [69][70] 问题: 关于生态系统变化（如生产区域化、AI应用）如何影响客户外包偏好及对“加速药物开发”解决方案的采用 [75] - 管理层表示 公司的临床研究业务表现良好 收入逐季稳步增长 “加速药物开发”解决方案旨在帮助客户缩短药物上市时间或更快终止无效试验 自2024年底推出以来 已为临床研究和制药服务业务带来了重要的订单和合同 [76][77] - 与OpenAI的合作主要专注于临床研究方面 旨在进一步缩短时间和成本 虽然这是一个受高度监管的行业 需要时间 但管理层对未来感到兴奋 [78][79] 问题: 关于AI在药物发现中的应用是逆风还是顺风 以及对湿实验室工作和仪器需求的实际影响 [80] - 管理层观察到早期研究业务需求正在复苏 包括生物科学试剂和基础研发实验室的需求 [81] - 管理层认为 AI与湿实验室的结合 实际上可能通过提高研究信心而增加湿实验室的实验需求 同时减少一些注定失败的研究浪费 因此对AI与湿实验室研究需求的交叉点持乐观态度 [81][82][83] 问题: 关于分析仪器业务第四季度表现、区域和终端市场情况 以及中国是否有刺激措施或预算集中支出 [86] - 管理层表示 分析仪器团队在第四季度表现出色 在面临学术和政府资金压力以及中国市场普遍逆风的情况下 实现了季度持平、全年小幅增长 在制药和生物技术客户中表现良好 [87] - 管理层强调 驱动该业务的是高质量的创新 公司2025年推出了多项突破性产品 并将AI应用于能力建设 业务前景良好 [87][88] 问题: 关于2026年美国学术和政府市场的增长假设 以及预算最终确定后支出回升的速度 [89] - 管理层表示 指引中全球学术和政府市场的假设条件与去年总体相似 [90] - 对于美国市场 假设客户将保持一定程度的谨慎 但随着时间推移可能会减弱 预计NIH预算将大致持平或略有增长 这将在某个时间点带来顺风 但具体时间待定 [90] - 管理层预计 这将是未来几年推动公司增长进入指引区间上端的因素之一 但目前对2026年的假设是相对谨慎的环境 [90][91] 问题: 关于2026年第一季度有机增长是否比全年低几个百分点的确认 [95] - 管理层确认 在之前的陈述中已指出 第一季度有机增长预计将比2026年全年低几个百分点 [95][96] 问题: 关于生物制药终端市场在环境可能改善的情况下 公司指引为何未假设变化 是保守还是因为2025年表现出色 [99][100] - 管理层表示 公司一直在持续获取份额 这创造了困难的比较基数 但这是好事 [101] - 对2026年的看法是 假设年初市场条件与去年总体相似 但没有疫情收入消退的重复影响 目标是在年内逐步消除风险 向指引区间上端推进 [101] - 推动因素主要是制药和生物技术 特别是生物技术 随着资金流动（通常滞后约6个月） 环境可能会加强 并可能持续到下一年 [102] - 管理层强调 公司专注于实现强劲的盈利增长 计划实现6%-8%的增长 加上资本配置的收益 并为Clario的收购感到兴奋 [103]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度归属于普通股股东的净利润为2.82亿美元，稀释后每股收益3.67美元 全年净利润为9.78亿美元，稀释后每股收益12.35美元，产生17%的普通股回报率 [19] - 2025年全年运营收入为10.25亿美元，稀释后每股运营收益12.92美元，运营股本回报率为18.1% [20] - 截至12月31日，稀释后每股账面价值为77.20美元，过去12个月增长18% 若调整已宣布股息和股票回购，增幅接近24% [19] - 第四季度毛保费收入22亿美元，同比增长12%，全年毛保费收入96亿美元，同比增长7% [21] - 第四季度综合成本率为90.4，全年综合成本率为89.8，是自2010年以来的最低年度综合成本率 [7][21] - 第四季度巨灾损失为3000万美元，巨灾损失率为2%，全年巨灾损失率为2.8% [21][22] - 第四季度释放准备金3000万美元，其中保险业务2300万美元，再保险业务700万美元 [22] - 第四季度投资收入为1.87亿美元，全年投资收入为7.67亿美元，同比增长1% [30] - 第四季度有效税率为14%，包含1900万美元的非运营收入收益 预计持续整体有效税率在19%-20%之间 [31] - 2025年通过1.39亿美元股息和8.88亿美元股票回购向股东返还了大量资本 目前有另外1.12亿美元的股票回购授权 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - **保险业务**：2025年毛保费收入创纪录，达72亿美元，同比增长9% 新业务保费收入创纪录，达24亿美元 承保利润创纪录，达5.97亿美元，同比增长40% 综合成本率为86，较上年改善3个百分点 [10] - 保险业务第四季度毛保费收入19亿美元，同比增长12% [24] - 保险业务第四季度综合成本率为86.5%，全年为86.1%，分别优于上年同期的91.2%和89.1% [25] - 保险业务第四季度和全年剔除巨灾的事故年度损失率分别为52.5%和52.4%，上年同期分别为52.2%和52.1% [25] - 保险业务第四季度和全年费用率分别为33.4%和31.6%，上年同期分别为32.4%和31.9% [26] - **再保险业务**：2025年综合成本率为92.6，承保利润1.28亿美元 毛保费收入25亿美元，较上年同期实现低个位数增长 [16] - 再保险业务第四季度毛保费同比增长13%，但第四季度是季节性最小的季度，仅占年度毛保费的约10% [26] - 再保险业务第四季度综合成本率为93.9%，全年为92.6% [27] - 再保险业务第四季度和全年剔除巨灾的事故年度损失率为68和68.1 [27] - 再保险业务第四季度和全年获取成本率分别为23.1%和22.2%，高于2024年的21.8%和22.0% [28] - **新业务线**：新设的AXIS容量解决方案在第四季度为保险业务带来约2000万美元的毛保费收入 [66] 各个市场数据和关键指标变化 - **北美市场**：保险业务毛保费增长10% [11] - **全球市场**：保险业务毛保费增长6%，主要驱动力包括海事、能源和建筑等业务线 [11] - **责任险**：整体费率在第四季度上涨10%，业务量增长6% 在美国超额责任险领域，费率上涨13%，业务量增长4% [14] - **财产险**：全球八个承保单位的财产险业务增长12% [14] 增长主要由美国及英国的中小企业市场业务以及AXIS容量解决方案的新业务推动 [15][24] - **专业险**：业务量增长19%，费率环境基本持平 增长主要来自交易责任险以及新的和扩大的错误与遗漏险产品线 [15] - **网络险**：由于勒索软件攻击增加和人工智能带来的威胁升级，价格充足性面临下行压力 公司保持谨慎和选择性承保态度，在可预见的未来不将其视为增长领域 [16] - **再保险市场**：1月1日续转市场竞争加剧，公司在责任险和专业险领域保持谨慎和高度选择性立场 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司定位为专业险公司，运营模式使其能够利用规模和速度在不同业务线和地区间灵活调整 [7] - 战略增长由新扩大的业务类别、中小企业市场部门以及AXIS容量解决方案推动 [8] - 坚持严格的周期管理，将利润置于保费之上 近年来通过调整初级意外伤害险、网络险和公共董责险等业务证明了这一点 [8] - 拥有多元化的全球分销模式，以客户为中心并拥有深厚的经纪人合作关系 [8] - 推动绩效文化，通过按绩效付费的模型鼓励卓越工作 [9] - 持续投资于“我们如何工作”转型计划，利用增强的技术和人工智能解决方案 2025年加速了这些投资，重点是扩大新业务线和整合新的AI赋能前端 [9] - 行业风险格局受到地缘政治紧张、经济不确定性、战争、气候波动、能源转型和技术颠覆等多种动态影响 [13] - 在此背景下，对定制保险解决方案的需求非常高，公司作为拥有多样化产品组合和强大全球平台的专业公司，能够满足这一需求 [14] - 在委托业务方面，截至2025年底，委托业务约占公司保险平台业务量的32% [87] 北美地区的委托业务仅占总业务量的14% [90] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是公司表现卓越的一年，连续13个季度实现稀释后每股账面价值增长，期间累计增长77% [5] - 公司进入2026年时势头良好，对执行能力充满信心 [7] - 对于2026年，公司有信心使保险业务毛保费实现中高个位数增长，同时保持保费充足率符合长期目标 [25] - 如果再保险市场持续充满挑战，2026年整体再保险毛保费可能下降，甚至达到两位数降幅 [29] 但即使业务量减少，公司对投资组合的预期承保盈利能力仍有信心 [30] - 随着承保结果的稳定性增加，公司略微提高了投资风险偏好，增加了对BBB级以下债券的敞口，目前高风险投资占比为19%，处于15%-20%目标范围的高端 [30] - 资本的首要任务是资助专业保险业务中正在加速的有机增长机会 [32] - 公司处于非常强大的资本状况 [31] 其他重要信息 - 首席财务官Pete Vogt即将卸任，由Matt Kirk接任 [3][17] - 公司通过“我们如何工作”计划持续投资新技术，预计新员工和投资将推动增长和效率 [23] - 第四季度来自保险连接证券合作伙伴的承保费用为1400万美元，全年为5400万美元 [23] - 第四季度综合G&A比率（含公司层面）为13.9%，上年同期为13.7%，增长主要受可变薪酬和保险部门人员增加驱动 [22] 全年G&A比率为12.4%，2024年为12.6% [23] - 再保险业务第四季度G&A比率同比上升0.7个百分点至4.7%，主要反映了更高的可变薪酬计提 [28] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于费用比率的目标和展望 [34] - 2025年承保相关的G&A费用比率为12.4% 若将可变薪酬正常化，全年该比率应为11.6%，第四季度为11.2% 公司仍致力于在2026年实现11%的G&A比率目标 [35][36] - 公司加速了在技术和运营方面的投资以提高效率，并期望在2026年开始实现这些投资在效率和生产力方面的回报，从而优化运营模式中的费用 [37] - 如果出现通过增加人员投资来促进增长的机会，即使可能暂时延迟实现11%的目标，公司也愿意这样做 [57][58] 问题: 关于综合成本率和利润率的可持续性 [38] - 公司认为90%左右的综合成本率对整个公司来说是一个不错的数字 [41] - 预计全年正常化的巨灾损失率将在4%-5%范围内 [39] - 进入2026年，费率与损失趋势可能带来一些压力，且可能无法完全通过业务组合调整来抵消，这可能导致非巨灾损失率面临一些压力 [40] 预计保险业务非巨灾损失率可能上升约1个百分点 [105][106] 问题: 关于准备金状况 [44] - 公司对准备金状况感觉非常好 [45] - 第四季度的准备金释放主要来自短尾业务线，如财产险以及信用保证保险 [46] - 在长尾业务线方面，各事故年度有一些小的增减变动，但没有重大或实质性的问题 [46] - 即将上任的首席财务官Matt Kirk在过渡期内与准备金团队密切合作，对当前的准备金状况感到满意 [48] 问题: 关于保险业务中高个位数增长指引的路径 [63] - 保险业务进入2026年时没有重大的业务重组，且投资组合的保费充足率良好 [64] - 第四季度保险业务增长中，约有1.5亿美元来自新扩大的业务类别 [64] - AXIS容量解决方案在第四季度刚刚开始记账，毛保费约为2000万美元，对净已赚保费贡献很小，预计其影响将在未来几年逐步体现 [66] 问题: 关于已付赔款与已发生赔款趋势 [67] - 该比率的波动与业务组合变化、公司在理赔组织方面的投资以及大额赔款支付的加速有关 公司将其置于更广泛的背景下考量，并不认为其单独具有警示性，且对整体准备金状况充满信心 [68][71] 问题: 关于中小企业市场业务的增长动力和竞争格局 [76] - 中小企业市场是公司过去几年专注开拓的新客户细分市场，通过批发和零售分销渠道执行战略 [77] - 该细分市场具有良好的利润率潜力，且业务粘性较强 公司在技术方面的投资提高了处理速度和报价效率，提交的业务量非常可观，预计能维持该领域的增长势头 [77][78][79] 问题: 关于非巨灾损失率上升的原因 [80] - 损失趋势超过定价的压力主要出现在一些财产险业务中，如E&S财产险和伦敦的全球财产险 [80] - 在长尾业务线中，费率仍超过损失趋势，这给了公司信心 [80] - 公司投资组合已越来越多地转向短尾业务线，新扩大业务类别中约60%来自短尾业务 [81] 问题: 关于第三方（委托）承保业务的比例和展望 [86] - 委托业务约占保险平台业务量的32%，其中四个主要委托关系贡献显著 [87][88] - 委托业务的获取成本已考虑在整体预估中，但由于利润共享协议，难以给出精确数字 [89] - 预计委托业务比例不会变小，将保持在30%左右 [89] 公司认为批发型委托实体具有持久力，但行业正在整合，承保能力将受到严格审视 [91][92] 问题: 关于保险和再保险业务增长指引的澄清 [96][97] - 保险业务中高个位数增长指引不包括Rak Re交易的影响 包含Rak Re后，保险业务增长可能达到两位数 [97] - 再保险业务可能出现的两位数降幅主要反映了公司在长尾责任险领域的看法以及市场动态 [111] 尽管业务量可能减少，但公司对投资组合的边际承保盈利能力有信心 [98] 问题: 关于资本配置和股东回报 [107][114][119] - 资本配置的首要任务是支持专业保险业务的有机增长机会 [32][107] - 公司将继续机会性地进行股票回购，认为当前股价仍被低估 [107] 2025年的回购因Enstar LPT交易带来的资本收益而显得集中，2026年可能仍会呈现波动 [115] - 如果考虑可观的普通股股息，60%以上的派息率可能偏高，建模时应考虑低于该数字 [120][121] 某些专业业务线所需的资本可能比外界想象的要大 [122]

Eagle Materials (NYSE:EXP) Q3 2026 Earnings call January 29, 2026 08:30 AM ET Company ParticipantsAdam Thalhimer - Director of ResearchAsher Sohnen - Equity Research Senior AssociateCraig Kesler - CFOGarrett Greenblatt - Equity Research AssociateKeith Hughes - Managing DirectorMichael Haack - President and CEOPhilip Ng - Managing DirectorConference Call ParticipantsBrent Thielman - Managing Director and Senior Research AnalystTimna Tanners - Equity Research AnalystTrey Grooms - Equity Research AnalystOperat ...

财务数据和关键指标变化 - 第三季度净销售额为2.29亿美元，超出指引区间高端，同比增长29%，环比增长7% [6][12] - 第三季度非GAAP每股收益为0.15美元，超出指引区间中点，同比增长114%，环比增长15% [6][12][15] - 第三季度毛利率为49.9%，环比提升30个基点 [12][14] - 第三季度营业利润率为15.4%，环比提升150个基点，去年同期为10.8% [12][15] - 第三季度调整后EBITDA利润率为20.1% [12] - 第三季度运营现金流为4500万美元，资本支出为400万美元，自由现金流为4100万美元，占销售额的18% [15] - 第三季度末现金为1.63亿美元，定期贷款余额为2.85亿美元，净杠杆率略低于1倍 [15][87] - 第四季度销售额指引为2.3亿至2.4亿美元，中点同比增长22% [16] - 第四季度毛利率指引为49%至51%，中点较2025财年第四季度提升440个基点 [16] - 第四季度非GAAP每股收益指引为0.14至0.18美元 [17] - 第三季度应收账款周转天数为40天，环比减少5天；库存天数为133天，环比减少2天 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - **汽车业务**：第三季度销售额同比增长28%，环比增长6% [12] - **电动出行**：销售额同比增长46%，是汽车业务增长的主要驱动力 [6][12] - **工业及其他业务**：第三季度销售额同比增长31%，环比增长11%，主要由数据中心创纪录的销售水平引领 [12][13] - **分销业务**：第三季度销售额同比增长39%，环比增长11% [13] - **按产品划分**： - **磁传感器**：销售额同比增长21%，环比增长5% [14] - **电源产品**：销售额同比增长43%，环比增长9% [14] 各个市场数据和关键指标变化 - **数据中心**：第三季度销售额占总销售额的10%，创下季度新纪录，环比增长31% [7][72] - 增长主要由风扇驱动IC驱动，高速电流传感器也在增长并推动未来内容提升 [7][8][35] - 公司预计数据中心市场年复合增长率将超过20% [64] - **汽车**：公司在ADAS和xEV领域获得关键设计胜利 [6][7] - ADAS方面，在北美、中国和欧洲的电子助力转向系统和线控转向系统中获得设计胜利 [7] - xEV方面，在车载充电系统和高压牵引逆变器中获得设计胜利 [7] - **机器人**：在美国、日本和中国进行路演，确认了与四足和人形机器人市场领导者的新订单和试产爬坡 [8] - 高级人形机器人中，公司传感器IC内容量可达150个，电源IC可达50个 [8][97] - **按发货地划分的地理销售**：中国占30%，亚洲其他地区占27%，日本占17%，美洲占15%，欧洲占11% [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **战略重点**：聚焦ADAS、xEV和数据中心，在这些领域获得显著设计胜利并实现增长 [5][6] - **产品创新**： - 推出创新型电流传感器，可将功率相关损耗降低高达90%，适用于xEV和数据中心应用 [9] - 发布首款用于碳化硅晶体管的隔离栅极驱动IC，正在向数据中心电源市场的领导者送样 [8][10] - 隧道磁阻传感器被客户视为其下一代平台的关键推动因素 [11] - **市场机遇**： - 汽车可服务市场规模约为80亿美元，其中50亿美元为电动出行部分，预计年复合增长率为16% [42][55] - 数据中心每机架的内容价值目前约为150美元，未来有望增长至425美元 [65] - 机器人市场，特别是人形机器人，是未来的重要增长载体，预计未来几年产量将从数万台攀升至数十万台 [96][97] - **竞争与份额**：管理层认为公司并未丢失市场份额，反而在汽车领域持续获得份额 [55][56] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **整体势头**：业务各领域均呈现积极势头，订单量和积压订单量达到多季度高点 [5] - **定价环境**：2026年的定价环境比往年更为有利，预计平均售价将出现非常低的个位数下降 [22][103][104] - **库存水平**：分销商库存过去近5个季度下降了近50%，本季度销售出货量与销售点数据接近，预计未来两者将大致持平 [23] - 汽车领域的一级供应商库存仍然相当紧张 [32][43] - **需求展望**： - 汽车：ADAS采用范围正在扩大，电动汽车增长率预计在20%左右，设计活动依然非常活跃 [42][43] - 工业：数据中心增长强劲，其他工业客户也在增长，但增速较为温和 [74] - **运营杠杆**：业务模式具有显著的运营杠杆，销售额增长20%以上带动每股收益翻倍以上增长 [15][67] 其他重要信息 - 公司将于2月18日在波士顿举办分析师日活动，届时将详细讨论战略、增长驱动因素和目标财务模型 [11][49] - 公司重新定价了定期贷款，利率下调25个基点至SOFR加175个基点，反映了贷款方对其业务模式和财务纪律的信心 [17] - 第三季度运营费用为7900万美元，环比增加约300万美元，主要由于可变薪酬增加 [14] - 预计第四季度运营费用将环比增长约3%，主要由于年度工资税重置 [17] - 预计进入2027财年后，运营费用将仅以通胀率增长 [47][58] - 公司拥有2.56亿美元未使用的信贷额度，流动性充足 [87] 总结问答环节所有的提问和回答 问题：毛利率表现及增量利润率 [20] - **回答**：第三季度毛利率主要受地域和产品组合影响，中国占销售额30%，拉低了毛利率约10个基点，但仍环比提升30个基点 [21] - **回答**：第四季度毛利率指引为49%-51%，优于最初预期，原因是中国新年导致中国销售占比下降，且今年价格压力远小于去年 [21][22] 问题：销售出货量与销售点数据的关系及未来趋势 [23] - **回答**：过去约4个季度，销售点数据远超销售出货量，分销商库存下降了近50% [23] - **回答**：本季度两者接近，销售出货量略高于销售点数据，预计未来两者将大致持平，但各地区会有所不同 [23] 问题：第四季度各业务增长展望，特别是汽车与工业的对比 [28] - **回答**：第四季度增长将由工业业务引领，预计公司整体增长约2.5%，汽车业务预计大致持平或略微下降，主要受中国新年影响 [29][40] - **回答**：目前汽车发货量仍比峰值低20% [29] 问题：汽车客户是否有建立库存的倾向 [32] - **回答**：目前尚未看到一级供应商有实质性的库存增加，库存水平仍然相当紧张 [32] 问题：数据中心业务管线，特别是栅极驱动器和电流传感器的收入时间线和机会规模 [35] - **回答**：风扇驱动器目前是数据中心业务的最大部分，电流传感器业务正在良好增长 [35] - **回答**：栅极驱动器是巨大机会，公司拥有独特产品，正处于设计阶段，预计收入将在未来18至24个月内开始爬坡 [35][36] 问题：数据中心业务占比提升对毛利率的影响 [36] - **回答**：目前发货的数据中心产品主要是毛利率略低于平均水平的电机驱动器（风扇）[36] - **回答**：电流传感器毛利率略高，随着电流传感器和隔离栅极驱动器占比提升，数据中心业务的毛利率将继续改善 [36] 问题：第四季度指引中电动出行与内燃机业务的增长假设 [40] - **回答**：公司不会细分电动出行和内燃机业务的指引，这取决于季度内的发货安排 [40] - **回答**：电动出行业务中，ADAS应用无论是收入还是设计胜利都占主要部分 [40] 问题：整体汽车市场的健康状况及客户行为变化 [41] - **回答**：公司汽车可服务市场规模约80亿美元，其中50亿美元为电动出行部分，客户活动强劲，ADAS和电动汽车没有放缓迹象 [42] - **回答**：电动汽车增长率预计在20%左右，ADAS采用范围正在扩大，设计活动非常活跃，库存仍然很薄 [42][43] 问题：2027财年运营费用增长相对于销售增长的展望 [45][46] - **回答**：第三季度运营费用增长几乎全部来自可变薪酬 [46] - **回答**：第四季度增长主要是工资税重置，进入6月季度后，预计运营费用将仅以通胀率增长，公司已建立可支持超10亿美元收入的运营费用基础 [46][47] 问题：过去12个月设计胜利的终身价值所支持的收入增长类型 [48] - **回答**：设计胜利的终身价值支持公司的两位数销售增长目标，今年的设计胜利金额强度更高 [49] - **回答**：将在分析师日深入讨论相关数据和增长前景 [49][50] 问题：汽车业务恢复至峰值较慢的原因及是否存在份额损失 [54] - **回答**：不认为存在份额损失，实际情况是份额增长，恢复速度不同与客户关系及库存水平差异有关 [55] - **回答**：公司正以可衡量的步伐季度环比增长，订单和积压订单支持这一趋势，电动出行可服务市场年复合增长率达16% [55][56] 问题：可变薪酬重置后，6月季度运营费用是否有下降机会 [57] - **回答**：预计6月季度运营费用将环比小幅下降，主要由于可变薪酬重置，抵消因素为加薪，之后将仅以通胀率增长 [58] 问题：数据中心业务未来增长展望，现有风扇业务与新增长点的叠加 [62] - **回答**：数据中心是增长市场，预计年复合增长率超过20%，公司还有内容提升的故事，有望实现更高增长 [64] - **回答**：即使液冷架构增加，公司每机架内容价值从150美元增至425美元的机遇依然成立 [65] 问题：未来两三年运营杠杆的预期 [66] - **回答**：2026财年已体现运营杠杆，销售额增长略超20%，非GAAP每股收益翻倍以上 [67] - **回答**：杠杆来自毛利率（60%的边际贡献率）和严格的运营费用管理，公司曾在2024财年以现有固定成本实现10.48亿美元收入 [67] 问题：工业业务中数据中心占比及非数据中心工业业务趋势 [71] - **回答**：第三季度数据中心占销售额10%，环比提升 [72] - **回答**：非数据中心工业业务也在增长，但增速较数据中心更为温和，公司独特技术（如48伏、800伏隔离栅极驱动器）与工业市场需求匹配良好 [73][74] 问题：当前毛利率与峰值对比及未来提升路径 [75] - **回答**：毛利率峰值时期销量和行业定价均处于高峰，且成本较低 [76] - **回答**：未来提升主要依靠运营杠杆、工厂效率提升以及维持60%-65%的健康可变边际贡献率，这需要产品组合优化（更多工业和高毛利产品）、地域组合优化、产品成本降低和平均售价管理 [76][77] 问题：电流传感器业务中霍尔效应与隧道磁阻技术的占比 [82] - **回答**：目前收入主要来自霍尔传感器，公司通过优化封装和提高带宽持续创新 [84] - **回答**：隧道磁阻电流传感器（如10兆赫兹产品）性能超越霍尔IC，正在加速客户活动和份额增长，并计划将这一策略复制到其他传感器领域 [84][85] 问题：债务水平和资本分配计划 [86] - **回答**：第三季度积累了约4000万美元现金，流动性充足，拥有2.56亿美元未动用信贷额度 [87] - **回答**：净杠杆率略低于1倍，处于健康水平，未来将继续平衡流动性和偿还债务，因为还债对每股收益有增值作用 [87][89] 问题：电动出行业务在2026年的增长前景 [93] - **回答**：电动出行业务长期增长驱动力强劲，可服务市场年复合增长率16%，公司在ADAS和xEV领域都有设计胜利支持未来增长 [94] 问题：机器人业务收入展望（2026-2028年） [95] - **回答**：机器人收入爬坡可能在未来2-3年开始，客户谈论近期年产数万台机器人，未来几年可能升至数十万台 [96] - **回答**：人形机器人内容价值高，公司已确认最多150个传感器和50个电机驱动器的设计，正与领先制造商合作 [97] 问题：同类产品定价变化及客户谈判行为 [103] - **回答**：2026年定价环境比往年更有利，预计平均售价将出现非常低的个位数下降，原因包括市场竞争动态和供应紧张信号 [103] - **回答**：与客户签订的长期合同中已包含价格下降条款，因此仍会有小幅下降 [104] 问题：机器人领域的主要客户构成 [105] - **回答**：客户范围广泛，包括汽车厂商、主要电机制造商和大型工业公司，许多拥有电机专业技术的公司都在探索人形机器人领域 [106] - **回答**：公司战略是确保与潜在赢家（包括创新型新玩家）合作并获得设计胜利 [107]

Norfolk Southern (NYSE:NSC) Q4 2025 Earnings call January 29, 2026 08:30 AM ET Company ParticipantsChris Wetherbee - Managing Director, Head of Transportation and Shipping ResearchEd Elkins - Chief Commercial OfficerJason Zampi - CFOJohn Orr - COOLuke Nichols - Head of Investor RelationsMark George - President and CEORichard Harnan - Vice PresidentWalter Spracklin - Director of Cdn Research and Co-Head Global Industrials ResearchConference Call ParticipantsBascome Majors - Senior Industrials Equity Research ...