行业与公司定位 - 黑石集团与KKR是另类投资领域的两大巨头，在私募股权、信贷和基础设施领域展开竞争，管理着庞大的机构资本池 [1] - 两家公司核心业务相似，包括募集长期基金、产生费用相关收益以及通过绩效分成获取上行收益，是寻求快速增长的私人信贷市场敞口的投资者的直接对标公司 [2] - 两家公司的战略存在差异：黑石建立了更具规模驱动、资本轻量化的平台，在房地产和信贷领域占据主导地位，定位为广泛的第三方资本配置者；KKR则将其资产管理引擎与不断增长的保险业务相结合，更依赖于资产负债表部署和长期资本 [3] 黑石集团的投资要点 - 公司以巨大规模、多元化平台和稳定的费用收益脱颖而出，即使在波动市场中也能提供稳定性 [5] - 得益于管理和咨询费以及总投资收入的改善，公司部门收入在五年（2020-2025年）间的复合年增长率为15% [6] - 同期，其总资产管理规模和收费资产管理规模的复合年增长率分别为15.6%和14.4%，截至2025年底，总资产管理规模达到创纪录的1.27万亿美元 [10] - 尽管募资环境充满挑战，公司仍成功募集资金，截至2025年12月31日，其“干火药”（可用资本）达1983亿美元，2024年和2025年分别部署了1339亿美元和1382亿美元资本 [11] - 公司长期坚定看好数字基础设施、能源与电力、生命科学、另类资产以及商业房地产复苏等领域，印度和日本加速增长也提供了有吸引力的机会 [12] - 公司的资本分配活动直接取决于其产生的收益，鉴于收益趋势波动，其股息可能不可靠，且维持当前资本分配活动的可能性不大 [13] KKR的投资要点 - 公司受益于多元化的投资平台和独特的保险驱动模式，该模式提供了稳定、长期的资本来源 [14] - 公司总资产管理规模在五年（2020-2025年）间的复合年增长率为24.2%，部门总收入同期复合年增长率为13.8% [15] - 2026年2月，公司达成协议以14亿美元收购Arctos Partners，预计将扩大其在私募股权、信贷、实物资产、保险和资本市场的项目来源和发起范围 [18] - 2025年7月，公司完成了对Healthcare Royalty Partners（一家中型生物制药特许权收购公司）的多数股权收购，为其资产管理规模增加了近30亿美元 [18] - 在2024年投资者日，公司制定了扩大核心业务的计划，目标是到2030年资产管理规模至少达到1万亿美元 [19] - 公司的资本回报策略保持强劲，董事会于2024年4月修改了股票回购计划，规定当剩余金额降至5000万美元或以下时自动增加5亿美元，随后在2025年4月又将该计划增加了5亿美元，截至2025年12月31日，仍有4.39亿美元可用额度 [20] - 除股票回购外，公司定期支付股息，并打算在2026年3月31日结束的季度业绩公布后，将普通股的常规年度化股息从每股74美分增加到每股78美分 [21] 财务预测与市场表现比较 - 市场对黑石2026年和2027年收入的共识预期意味着同比分别增长21.5%和24.1% [22] - 对黑石2026年盈利的共识预期表明同比增长14%，2027年预期则增长26.8%，但这两年的盈利预期在过去30天内均被下调 [22] - 市场对KKR 2026年和2027年收入的共识预期表明同比分别增长17.6%和15.8% [23] - 对KKR 2026年盈利的共识预期表明同比增长33.9%，2027年预期增长21.8%，这两年的盈利预期在过去30天内同样被下调 [24] - 过去六个月，黑石股价下跌38.5%，KKR股价下跌33.9%，均跑输同期下跌0.8%的标普500指数 [25] - 估值方面，黑石目前基于未来12个月预期收益的市盈率为16.07倍，低于其五年中位数23.49倍；KKR股票目前基于未来12个月预期收益的市盈率为12.88倍，也低于其五年中位数18.90倍 [27] 长期前景与总结 - 尽管私人信贷市场当前的担忧可能因投资者情绪疲软和全行业赎回请求增加而适度减缓另类资产管理公司近期的资产管理规模增长，但私人信贷的长期前景依然强劲 [30] - 随着机构投资者持续转向另类资产，预计未来几年全行业资产管理规模将显著增长 [30] - 黑石拥有超过万亿美元的资产管理规模以及在私人信贷、房地产和基础设施领域的领先地位，预计将继续从强劲且稳定的费用相关收益中受益，其大规模吸引全球机构和零售资本的能力提供了强大的增长引擎，而对资产负债表风险较低的依赖使其收益在不同周期中更具韧性 [31][33] - KKR提供了一个引人注目的选择，其模式更具整合性且潜在上行空间可能更大，其保险驱动战略提供了可以灵活部署的永久资本，即使在募资放缓时也能支持增长，虽然这种方法带来了更多的资产负债表风险暴露，但也创造了随时间推移获得更高回报的机会 [34] - 黑石在稳定性和可扩展性方面具有优势，而KKR则有望在特定环境下实现更强劲的增长，两者之间的选择取决于投资者是优先考虑一致性还是上行潜力 [35]

投资事件 - 贝莱德向总部位于阿联酋的支付与数据智能技术平台Advanced Digital Gaming Technology投资了2.5亿美元 [1] 公司信息 - Advanced Digital Gaming Technology是一家专注于支付与数据智能技术的新平台 [1] - 该公司总部位于阿拉伯联合酋长国 [1]

全球市场表现与基金策略 - 2025年全球股市表现强劲，主要由人工智能和少数高表现科技股驱动 [1] - 基金当年未能跑赢市场，因其投资组合内部股票回报存在显著分化 [1] - 基金对市场前景保持乐观，认为随着AI应用加速，数据中心、半导体、能源基础设施及锂等关键大宗商品的重大投资将带来长期机会 [1] - 基金通过增持被低估的仓位、减持强劲上涨的持仓以及新投资一家锂生产商来调整投资组合 [1] 特定行业与资产类别动态 - 部分持仓因对AI颠覆的担忧、房地产相关行业疲软以及另类资产和企业软件负面情绪等短期因素而下跌 [1] - 地缘政治竞争加剧、资源稀缺和技术颠覆正在重塑全球经济 [1] - 并购活动开始强劲复苏，资产变现将随之而来，这将推动资产回收和资本募集的进一步增长 [1] - 商业地产等低迷的资产类别已开始复苏 [3] - 另类资产分销的私人财富渠道仍处于大幅增长的初期 [3] 对Blackstone Inc. (BX)的评论 - Blackstone作为全球领先的另类资产管理公司，其股价在2025年下跌，可能由围绕私人信贷的大量负面新闻驱动 [2][3] - 许多投资者低估了另类资产的周期性上行潜力 [3] - 公司股价一个月回报率为-8.66%，52周交易区间为101.73美元至190.09美元 [2] - 截至2026年3月24日，股价收于约107.98美元，市值约为1319.8亿美元 [2] - 评估认为这些业务的未来前景光明 [3]

黑石集团预测认为，随着日本的企业越来越重视资本效率、推进资产精简，房地产的出售将 增加，因此将扩大对日投资…… 美国大型投资基金黑石集团（Blackstone）计划在未来3年内向日本的房地产投资150亿美 元，将收购数据中心、物流设施以及酒店等资产。黑石集团预测认为，随着日本的企业越来 越重视资本效率、推进资产精简，房地产的出售将增加，因此将扩大对日本的投资。 黑石集团是全球最大规模的房地产基金之一。2025年，其以约4000亿日元从日本西武控股手 中收购了赤坂王子酒店旧址的综合体"东京花园露台纪尾井町"。在中美对立加剧及日元贬值 的背景下，欧美投资者正将资金从中国等地转向日本，外资在以东京都心为主的区域接连进 行大规模投资。 据大型房地产服务商世邦魏理仕（CBRE，东京都千代田区）统计，2025年日本国内的房地 产投资额超过6.5万亿日元，创下自2005年有调查以来的新高。加拿大大型基金布鲁克菲尔 德资产管理也透露称，计划在5年内投资超过100亿美元。 黑石集团房地产部门全球负责人Nadeem Meghji表示："东京和大阪的房地产需求在全球名 列前茅，预计将实现强劲的收益增长"。他还表示，将积极寻找福冈等 ...

公司战略行动 - 饮料巨头旗下印度子公司United Spirits已达成一项出售协议 [1] - 此次出售是在对该业务进行战略评估后进行的 [1]

交易概述 - 由黑石集团、美国体育投资人David Blitzer等组成的财团，以1660亿印度卢比（合17.8亿美元）的全现金交易，收购了印度板球超级联赛的皇家挑战者班加罗尔队[1][4] - 卖方帝亚吉欧旗下的联合烈酒公司出售RCB，是其剥离非核心资产、专注于酒类业务战略的一部分[4] 标的公司（RCB）价值与地位 - RCB是IPL中价值最高的品牌，据Houlihan Lokey报告，其品牌价值达2.69亿美元[4] - RCB已发展成为IPL和女子超级联赛中最突出、商业上最成功的特许经营球队，是一个拥有狂热粉丝基础的全球认可品牌[5] - 尽管拥有庞大粉丝群，但RCB直到2025年才首次赢得IPL总冠军，该队自IPL成立之初即参与其中[7] 收购方财团 - 收购财团包括Aditya Birla集团、媒体公司《印度时报》集团，以及Blitzer的Bolt Ventures和黑石的永久私募股权策略BXPE[5] - 投资人David Blitzer是全球最著名的体育投资者之一，在包括英超、NBA、NFL、NHL、MLB等遍布五大洲的主要体育联盟中持有股份[6] 行业背景与前景 - 此次交易凸显了投资者对IPL的兴趣，IPL常被称为全球最富有的板球联赛[2] - 根据Houlihan Lokey去年的报告，IPL整体业务估值达185亿美元，其品牌价值达39亿美元[2] - IPL是一个快节奏、基于特许经营权的板球联赛，融合了顶级国际和印度球员，每年举办近两个月，拥有10支城市球队，以高强度比赛、名人所有权、娱乐性以及庞大的电视和流媒体观众为特色[3] - 收购财团认为，RCB的冠军文化、与班加罗尔的深厚联系以及世界体育中最狂热的粉丝基础之一，构成了一个非凡的投资机会[6] - 财团承诺将在赛场内外将RCB推向新的高度[7]

行业赎回潮与流动性担忧 - Ares旗下规模107亿美元的Strategic Income Fund仅允许投资者赎回5%的流通份额，尽管客户试图赎回的金额超过该限额的两倍[2] - Apollo旗下规模151亿美元的Debt Solutions基金在收到类似的大量赎回请求后，也实施了5%的赎回上限[2] - 此次赎回潮的规模超过了本月早些时候Blackstone和BlackRock所面临的情况，加剧了投资者对私募信贷市场流动性的担忧[3] 行业应对措施与市场影响 - 为应对压力，Blue Owl据报已出售资产以筹集现金，而Blackstone则向旗下一只基金注入了员工资本以满足赎回需求[4] - 行业最普遍的应对方式是限制赎回，这保护了基金但常令投资者感到不安[4] - 此次市场紧张情绪在周二一度抹去了主要另类资产管理公司超过102亿美元的市值，Ares、Apollo、Blackstone和KKR的股价一度均下跌超过2%[5] 行业资金流入放缓 - 行业同时面临新资金流入放缓的压力，根据Robert Stanger的数据，上月对非交易性商业发展公司（一种关键的私募信贷产品）的需求较上年同期大幅下降约43%[6] 公司具体回应与展望 - Ares试图安抚投资者，指出大部分赎回请求来自一小部分家族办公室和较小机构，它们代表了其20,000多名股东中不到1%的份额[7] - Ares预计将处理约5.245亿美元的赎回，并表示通过债务工具、还款、资金流入和流动性信贷持有，仍有约50亿美元的可用能力[7] - Ares和Apollo均已暗示下季度的赎回限额将保持在5%，表明它们预计赎回压力将持续[8] Blackstone股票技术分析 - Blackstone股价交易于其20日简单移动平均线下方4%，位于其100日简单移动平均线下方23.1%，中期趋势向下[9] - 过去12个月股价下跌29.53%，更接近其52周低点而非高点[9] - RSI为38.92，处于中性区域，但反映了近期抛售后的需求疲软[10] - MACD为-5.1593，信号线为-6.4486，这是一个看涨的配置，暗示下行压力正在缓解，尽管趋势仍为负面[10] - RSI处于30-50区间且MACD看涨，表明动量倾向于看涨[10] 分析师共识与股价表现 - 该股获得“买入”评级，平均目标价为166.20美元[11] - 近期分析师行动包括：BMO Capital下调目标价至126美元（3月24日），JP Morgan下调目标价至122美元（3月3日），Barclays下调目标价至126美元（3月2日）[11] - 关键阻力位为111.50美元，关键支撑位为105.00美元[11] - 根据Benzinga Pro数据，周二发布时Blackstone股价下跌1.85%，报107.33美元[13]

公司投资动态 - 全球最大的另类资产管理公司黑石集团正考虑通过其面向高净值个人的基金，对印度板球超级联赛进行潜在投资，这可能是其首次涉足体育投资领域 [1] - 黑石计划通过其黑石私募股权策略基金，向目前正在出售的两支IPL球队中的一支投资2亿至3亿美元，这两支球队是拉贾斯坦皇家队和去年的冠军皇家挑战者班加罗尔队 [2] - 此项投资预计将来自黑石的高净值个人基金BXPE，该基金结构允许公司比典型的减持基金持有股份更长时间 [3] - 对RCB的最终投标已于本周提交，竞标方包括EQT AB和Wipro创始人Azim Premji的家族办公室，以及由Manipal Hospitals亿万富翁Ranjan Pai牵头的财团，而拉贾斯坦皇家队的买家仍在评估股权出售事宜 [4] 行业趋势与交易背景 - 更多私募股权管理人正寻求投资体育特许经营权和联盟，他们被高价值的媒体版权交易以及优质特许经营权资源的稀缺性所吸引 [3] - 近期，KKR & Co 收购了持有布法罗比尔队和洛杉矶道奇队等球队股份的Arctos Partners，凯雷集团去年也与甲骨文红牛车队达成了交易 [3] - 与以往印度板球控制委员会允许付款分十年进行不同，本次新买家预计需预先全额支付，最新的股权出售预计对两支球队的估值在13亿至20亿美元之间 [5] - 在2026年IPL赛季前，拉贾斯坦皇家队曾拒绝了Columbia Pacific Capital Partners财团价值17亿美元（约合1.6万亿卢比）的收购要约 [8] 标的资产概况 - 印度板球超级联赛被广泛认为是最受欢迎和利润最丰厚的职业板球联赛，它将美式营销与宝莱坞的魅力相结合 [6] - 该联赛每年春季进行八周，有十支球队角逐冠军，其运营关联着数十亿美元的资金，球队所有者从印度首富穆克什·安巴尼到宝莱坞演员沙鲁克·汗等 [6] - 在IPL特许经营公司持有股份，可在全球增长最快的财富市场之一获得显著的消费者曝光度，该市场拥有约91.7万名百万富翁和188名亿万富翁 [7] - 黑石的BXPE基金将其大约30%的资本配置于其核心私募股权基金之外的独立交易，包括对埃隆·马斯克创立的SpaceX等企业的投资 [7]

黑石集团旗舰私募信贷基金表现 - 黑石集团旗下旗舰及全球最大的私募信贷基金BCRED在2月份出现亏损 这是该基金超过三年来的首次月度亏损[2] - BCRED基金在2月下跌0.4% 这是自2022年9月以来的首次月度下跌 该基金年初至今表现持平 而其在2025年全年实现了8%的收益[3] - 尽管出现回撤 该基金在2月份的表现仍比杠杆贷款市场高出约0.4个百分点 年初至今则高出1个百分点[5] - 公司发言人表示 BCRED自成立以来（2021年1月）为I类份额投资者实现了9.5%的年化总回报[6] 亏损原因与具体资产减记 - 公司向投资者解释 2月份的亏损反映了公开和私募市场利差的扩大 以及对包括Medallia在内的个别资产的未实现估值调整[4] - 黑石集团在2月披露 已将其对Thoma Bravo持有的软件公司Medallia Inc.的贷款价值减记至面值的78%[7] - 这笔贷款已成为私募信贷机构的一个弱点 暴露了不同管理公司之间巨大的估值差异[7] 行业背景与市场压力 - BCRED的亏损是规模达1.8万亿美元的私募信贷市场表现疲软的最明确迹象之一[2] - 该基金是近期几个季度面临较高赎回需求的众多私募信贷工具之一 原因包括市场对估值和信贷承销标准的担忧 以及人工智能可能对软件业务造成的颠覆[8] - 持续的负面新闻冲击着私募信贷领域 包括赎回激增、投资者被限制赎回、对贷款市场的质疑以及公然欺诈 此外还面临来自包括Saba的Boaz Weinstein和Diameter的Scott Goodwin在内的信贷领域知名人士的严厉批评[1] 公司的应对措施与辩护 - 为应对超过基金净资产5%预设限额的赎回请求 该另类资产管理公司采取了非常规措施 动用了自有现金以及高层领导的出资来满足赎回[9] - 公司总裁兼首席运营官Jon Gray在近期与顶级财务顾问的年会上为私募信贷领域进行了全力辩护 他指出私募信贷主要是“低杠杆工具 向非常优质的公司提供低至40%贷款与估值比的贷款” 因此即使出现15%的违约率和50%的回收率也不会导致危机 特别是考虑到BCRED已将其估值调整至97 而根据上述假设的最坏数学情景是92.5 即7.5个点的损失[10] - Jon Gray解释为何市场上一些关于私募信贷的预测在数学上不成立[11]

文章核心观点 - 一场由底层软件资产价值因AI冲击而重估引发的流动性危机，正在私募信贷行业蔓延，多家顶级私募机构遭遇大规模赎回，这可能威胁到行业过去依赖“费基稳增”的商业模式 [4][8][10][17] 私募信贷行业流动性危机现状 - 贝莱德旗下规模约260亿美元的私募信贷基金HLEND，因赎回申请激增至净资产的9.3%，触发5%的赎回上限，仅允许赎回约6.2亿美元，剩余约5.8亿美元赎回被推迟至下一季度 [4][6] - 黑石旗下规模480亿美元的旗舰基金BCRED在一季度遭遇约7.9%的赎回申请（约38亿美元），公司通过临时提升兑付上限并紧急注资4亿美元才满足全额赎回 [7] - Blue Owl Capital旗下零售私募信贷基金OBDC II在2月遭遇远超5%上限的巨额赎回，并采取了永久性限制赎回机制，投资者需等待底层资产变现 [6] - Cliffwater旗下规模约330亿美元的私募信贷基金遭遇14%的赎回申请，兑付压力高达约46.2亿美元 [7] - 这些事件导致投资者对整个私募信贷资产类别产生信任危机 [8] 危机根源：AI冲击下的底层资产价值重估 - 危机根源在于软件、SaaS等私募信贷核心底层资产的价值因AI冲击而“缩水”，AI导致部分核心功能免费，削弱了软件企业的定价权 [10] - 以软件公司ServiceNow为例，其股价在2025年11月至2026年3月期间从184美元跌至105美元，跌幅达43%，市盈率从99倍降至65倍 [11] - 另一家公司Cornerstone OnDemand的定期贷款价格累计下跌10个百分点，交易价格跌至83美元左右，低于6家商业发展公司持有的平均账面估值约97美元 [11] - 2026年1月，标普北美软件指数单月跌幅达15%，创2008年以来最大月度跌幅 [12] - 软件行业估值大幅回落：企业价值/年度经常性收入估值从2021年高峰的15–25倍回落至6–10倍；远期市盈率从2025年末的约35倍降至20倍左右，触及2014年以来低位 [12] 私募信贷行业的“黄金十年”与商业模式 - 美国私募信贷资产管理规模从2015年的约2000亿美元增长至2021年的超过8000亿美元，年均复合增长率达18% [15] - 软件是私募股权和私人信贷最核心的赛道，受益于高估值预期和并购财富效应，Vista Equity Partners和Thoma Bravo等机构借此成长为千亿级巨头 [15] - 私募信贷业务是PE巨头重要的利润引擎，讲述“稳定费基增长”的故事 [16] - 黑石规模820亿美元的BCRED基金，其费率收入约占公司总费率收入的13%，2025年入账12亿美元 [16] - Blue Owl旗下350亿美元的旗舰信贷基金去年创收4.47亿美元，相关费率收入占比高达21% [16] 行业面临的挑战与市场反应 - 随着底层资产价值重估，大量软件公司IPO和出售计划暂停，未来3-4年再融资压力可能集中爆发 [16] - 阿波罗全球资管已将软件行业的配置比例从20%下调至10% [16] - 摩根大通要求对部分软件行业贷款的抵押品价值进行下调，这将压缩相关基金的融资杠杆空间 [16] - 市场对行业逻辑的认知发生转变，从追捧资本开支扩张转向更严苛地审视投资回报率与利润转化 [12] - 黑石、KKR、Ares、Blue Owl、Apollo等上市PE的股价普遍出现25%或更多的下跌，合计市值损失超过1000亿美元 [17]