财务数据和关键指标变化 - 公司年收入约40亿美元，EBITDA略低于10亿美元 [2] - 前九个月收入增长约4%，EBITDA增长约6%，每股收益增长14%，每股自由现金流增长超过20% [3] - 公司预计2025年贷款损失拨备率为21%，并预计2026年拨备率将低于2025年，长期目标降至百分之十几 [12][14] - 公司预计在利率下降环境中，消费者金融业务的利差将略有提升，同时约三分之一的公司债务为浮动利率，利息支出将减少 [12] - 公司资本支出占收入比例约为3%-4% [49] - 公司杠杆率目前约为3.3倍，预计年底降至约3.2倍，长期目标为2.25至3倍 [41] - 公司自由现金流收益率约为11%-12%，投资资本回报率约为30%+，加权平均资本成本约为10% [50] 各条业务线数据和关键指标变化 - **分时度假所有权业务**：占公司收入约四分之三，以积分制产品为基础，拥有280处度假村库存，收入可预测性强，现金流稳定 [2] - **旅游和会员业务**：占公司收入约四分之一，拥有约300万交换会员，合同期限长，经常性收入高 [2] - **旅游俱乐部业务**：主要为B2B业务，第三季度表现强劲，交易量和收入增长强劲，占公司总收入4%-5% [32] - **交换业务**：面临结构性挑战，拥有300万会员，管理层正寻求业务模式创新以扭转趋势 [34] 各个市场数据和关键指标变化 - 从地理区域看，各市场表现稳定，未出现显著波动 [7] - 奥兰多市场到访率相对稳定，公司在该市场主题公园的营销表现良好 [52] - 公司客户主要为国内客户 [53] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **品牌战略**：公司以Travel + Leisure为母品牌，独立运营多个子品牌，包括Margaritaville、Accor Vacation Club、Eddie Bauer Adventure Club和Sports Illustrated，提供灵活性 [36] - **新品牌发展**：Accor Vacation Club（2024年收购）和Margaritaville Vacation Club表现良好，超出预期 [20] Eddie Bauer和Sports Illustrated品牌在2026年将处于起步和扩大规模阶段，预计不会对模型产生重大影响 [20][21] - **客户获取与升级**：长期目标新业主销售占比为35%，2024年全年为35%，2025年第三季度为31% [9] 公司采取主动直接营销策略以创造需求 [10] 历史上，新业主在拥有所有权的前10年内平均升级2.5次 [11] - **库存管理**：当前库存水平为4-5年，最优水平为2-3年 [41][42] 公司计划在2025年下半年淘汰约12处表现不佳的度假村，以降低持有成本并优化库存水平 [43] - **行业整合**：行业内约有8家供应商，并购目标范围已变窄 [39] 公司资本配置优先考虑股东回报，将并购与股票回购或内部投资进行比较，选择回报最佳的项目 [39] - **与Airbnb的竞争**：公司强调其分时度假产品能提供度假村质量、设施和体验的一致性 [57] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **消费者状况**：消费者需求保持强劲且具有韧性，关键绩效指标（如预订窗口、到店率、拨备）在第四季度前两个月趋势一致 [3][4] - **业主特征**：新业主平均年龄50岁出头，平均家庭收入约12万美元，约70%买家为X世代、Z世代或千禧一代，信用质量持续改善 [6] - **销售构成**：约三分之二的交易来自现有业主，这体现了产品的价值主张 [6] - **2026年展望**：预计现有业主升级势头将持续，需聚焦新业主获取 [11] 预计贷款损失拨备率将同比下降 [12] 预计利率下降将对消费者金融利差和公司利息支出产生积极影响 [12] 其他重要信息 - 公司通过提高最低FICO评分（从600提至640）来提升客户质量，虽然对销售有拖累，但降低了销售和营销费用及拨备，提高了盈利质量 [46][47] - 公司通过回收违约库存并以较低销售成本重新定价销售，部分抵消了较高的贷款损失拨备 [17][18] - Sports Illustrated品牌将采用积分制系统，业主可在不断扩大的网络内旅行，而不仅限于大学体育赛事季节 [25][26] - 公司股息收益率在3%-4%之间，股票回购收益率约为6%-7%，总股东收益率达到两位数 [50] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 分时度假消费者为何能逆势保持强劲，不同地域或出行方式（飞抵/自驾）是否有差异 [5] - 回答: 消费者基础强劲，新业主平均年龄50岁出头，家庭收入约12万美元，70%为X/Z世代或千禧一代，信用质量持续改善，约三分之二交易来自现有业主，地理区域间无显著波动 [6][7] 问题: 在新业主和现有业主销售之间，公司如何应对宏观环境，采取了哪些可控杠杆 [8] - 回答: 约三分之二交易来自现有业主，长期新业主目标占比35%，2025年第三季度为31%，现有业主升级需求旺盛，新业主方面采取主动直接营销策略以驱动需求 [9][10] 问题: 对2026年增长的考虑因素，包括利率环境的影响 [11] - 回答: 现有业主升级势头持续，新业主未来升级潜力大，新品牌（Sports Illustrated, Eddie Bauer, Margaritaville, Accor）提供增长动力，利率下降环境有利于消费者金融利差和公司利息支出，预计2026年贷款损失拨备率将低于2025年 [11][12] 问题: 贷款损失拨备率具体会下降多少 [13] - 回答: 2025年拨备率预计为21%，2026年预计将降至20%或以下，长期目标为百分之十几 [14] 问题: 拨备率下降是否基于拖欠率改善的趋势，是否需要拖欠率持续改善 [15] - 回答: 对2025年21%的拨备率感到满意，2026年同比下降基于多项措施带来的信心，包括FICO评分提升、业主体验投资以及催收能力改进 [15] 问题: 为何在客户信用质量改善的情况下，拨备率仍处于高位且两者相关性不强 [16] - 回答: 公司有意追求更高质量的客户和销售访问，这增强了降低未来拨备率的信心，同时较高的拨备率使公司能够以较低成本回收并重新销售违约库存，从拨备净额角度看，公司运营区间更窄 [17][18] 问题: 新品牌（特别是Sports Illustrated和Eddie Bauer）在2026年的贡献预期 [19] - 回答: Accor和Margaritaville表现良好，Eddie Bauer和Sports Illustrated在2026年处于起步阶段，重点是扩大品牌规模和增加网点，目前建模时无需考虑其贡献 [20][21] 问题: Sports Illustrated品牌如何应对大学城业务的季节性 [24] - 回答: 积分制系统允许体育爱好者前往网络内多个地点（如芝加哥、纳什维尔），而不仅限于大学足球赛季，未来网络扩展将提供更多选择，Eddie Bauer品牌也类似，专注于体验和地点扩展 [25][26] 问题: Sports Illustrated的网络效应是否会与传统分时度假不同 [27] - 回答: 有可能，构建网络后，业主可以在具有相同品牌 affinity 的网络内旅行，例如购买塔斯卡卢萨所有权的业主也可以访问其他大学城地点 [27][28] 问题: 旅游俱乐部业务第三季度强劲表现的原因，以及B2C和B2B业务的区别 [29][31] - 回答: 旅游俱乐部业务主要为B2B，经过几年前的战略调整后重新聚焦，第三季度交易和收入增长强劲，预计第四季度表现良好，该业务占公司总收入4%-5%，公司持续优化资源分配以提升其EBITDA和现金流贡献 [32][33] 问题: 交换业务长期下滑的趋势能否改变 [34] - 回答: 该业务确实存在结构性挑战，但拥有300万会员，目前正投入大量精力探索如何利用这些会员来扭转业务曲线，2026年预计与2025年类似 [34] 问题: 公司是否考虑收购大型酒店关联品牌以获取客源 [35] - 回答: 公司以Travel + Leisure为母品牌独立运营多个子品牌，提供了灵活性，与Wyndham的品牌关联（Blue Thread关系）依然牢固，但当前架构被视为一个差异化优势 [36] 问题: Travel + Leisure母品牌是否在客户中产生网络效应或认知度 [37] - 回答: 价值主张体现在例如Club Wyndham的业主可以看到Sports Illustrated或Eddie Bauer网络的扩展，并有机会交换入住，这创造了品牌亲和力 [37][38] 问题: 行业内是否还有较多潜在收购目标 [39] - 回答: 行业内约有8家供应商，潜在目标范围已变窄，未来几年可能看到一些区域性小型运营商被收购，但公司资本配置以股东回报为先，会权衡并购、回购和内部投资的回报 [39] 问题: 公司目前是否还在寻找更多独立品牌 [40] - 回答: 公司目前有很多有趣的项目在进行，对能提升收入和利润的机会始终持开放态度，但目前对品牌组合感到满意 [40] 问题: 当前库存水平、杠杆率及长期目标 [41] - 回答: 当前库存约4-5年，主要来自新品牌和回收库存，最优水平为2-3年，杠杆率目前约3.3倍，预计年底降至3.2倍，长期目标2.25-3倍，随着EBITDA增长，杠杆率将继续下降 [41][42] 问题: 库存水平高于最优值的原因及应对措施 [43] - 回答: 计划在2025年下半年淘汰约12处表现不佳的度假村，这将减少物业管理费、租金收入并影响部分销售，但能降低持有成本，帮助库存水平回归正常 [43][44] 问题: 公司此前削减低质量销售渠道的决策带来的影响 [45] - 回答: 将最低FICO评分从600提至640，虽然对销售和销售访问量有拖累，但降低了销售和营销费用、拨备率，带来了更高质量的销售访问和客户、更高的EBITDA以及更优质的盈利 [46][47] 问题: 公司的资本配置哲学，股息与股票回购的权衡 [48] - 回答: 资本支出占收入约3%-4%，公司产生近10亿美元EBITDA，约50%转化为自由现金流，其中约80%返还股东，致力于股息并随盈利增长，此外有计划地进行股票回购 [49] 问题: 公司如何看待主题公园运营商的现状，消费者是否有重叠 [51] - 回答: 公司在部分主题公园进行直接营销，奥兰多到访率相对稳定，从主题公园获得的客户表现通常很强，是高质量的客户 [52] 问题: 公司是否感受到来自Airbnb业务的竞争或负面认知 [57] - 回答: 与Airbnb相比，公司分时度假产品能提供一致的度假村质量、设施和体验 [57]

公司概况与财务表现 - 公司是全球最大的度假所有权和交换公司，总部位于佛罗里达州奥兰多，运营两大业务板块：度假所有权业务（约占公司业务的四分之三）和旅行与会员业务（约占四分之一）[2] - 公司年收入约40亿美元，EBITDA略低于10亿美元，并将约50%的EBITDA转化为自由现金流[2] - 截至本财年前九个月，收入增长约4%，EBITDA增长约6%，每股收益增长14%，每股自由现金流增长超过20%[3] - 公司提高了对全年总度假所有权权益销售额、每位客人销售额以及调整后EBITDA的展望，并小幅上调了自由现金流展望[3] - 第四季度前两个月，关键绩效指标如预订窗口、入住率和贷款损失拨备均呈现非常一致的趋势[4] 消费者与业务表现 - 公司的消费者基础非常稳固，新业主平均年龄在50岁出头，平均家庭收入约为12万美元，约70%的买家是X世代、Z世代或千禧一代[6] - 公司持续提高信贷质量，自2022年提高最低FICO评分要求后，贷款发放时和投资组合的加权平均FICO评分持续改善[6] - 约三分之二的交易来自现有业主，这证明了产品的价值主张[6] - 从地域角度看，各市场没有出现明显的波动[7] - 第三季度新业主交易占比为31%，第二季度为30%，2024年全年为35%，2025年的表现并非新业主疲软，而是现有业主销售表现非常强劲[10] - 公司在获取新客户方面采取主动出击的直接营销策略，这使其在宏观波动中能够自主创造需求[11] 公司战略、品牌与发展方向 - 公司长期目标是新业主与现有业主的交易占比达到35%[10] - 公司拥有将新业主在拥有产品的前10年内升级约2.5次的历史记录，即今天1美元的新客户销售额在未来10年将转化为2.5美元[12] - 公司正在整合新品牌：Sports Illustrated和Eddie Bauer，并继续推动Margaritaville和2024年收购的Accor Vacation Club的增长[13] - Accor Vacation Club表现优异，超出了交易相关的商业案例预期；Margaritaville Vacation Club作为更成熟的业务也持续良好增长[25] - Eddie Bauer Adventure Club目前在犹他州摩押有一个点，Sports Illustrated在芝加哥、纳什维尔和塔斯卡卢萨有三个点，2026年将是这些新品牌起步和扩大规模的一年[25][26] - 公司通过点值系统运营，允许业主在日益增长的品牌网络内进行交换和旅行，这有助于缓解特定地点（如大学城）的季节性问题[30][31] - 公司以Travel + Leisure品牌运营，可以独立运营Margaritaville、Accor、Eddie Bauer、Club Wyndham和WorldMark Club等品牌，这提供了灵活性并可能产生网络效应[41][42] - 公司正在评估并计划在2026年淘汰大约十几个表现不佳、客户满意度低、入住率低或存在大量基础设施维护积压的度假村，以降低持有成本并使库存水平恢复正常[49][50] - 公司将2022年的最低FICO评分从600提高到640，虽然对销售造成了拖累，但降低了销售和营销费用及贷款损失拨备，提高了旅游和客户质量，从而提升了EBITDA和盈利质量[52] 行业竞争与并购 - 行业内目前约有八家供应商，并购目标的范围已经变得更窄[44] - 公司对并购持开放态度，但会将其与股票回购或内部投资进行比较，确保资本配置能带来适当的再投资回报或项目回报[44] - 公司目前对品牌组合感到满意，但仍会持续关注能提升收入和利润的潜在机会[45] 经营环境与未来前景 - 随着进入降息环境，消费者金融业务的利差预计会有小幅提升，同时公司约三分之一的公司债务是浮动利率，利息支出也将受益于降息环境[13] - 公司预计2026年的贷款损失拨备率将低于2025年，并可能在2026年及长期内稳定在20%或低于20%的水平，进入百分之十几的高位区间[14][17] - 公司通过提高FICO评分、投资业主体验以及提升数据和技术驱动的催收能力，为2026年拨备率同比下降提供了信心[19] - 公司认为较高的贷款损失拨备率为其提供了以极低的销售成本回收库存的机会，这些库存可以按当前价格重新定价并再次销售[21] - 旅行俱乐部业务在第三季度表现强劲，交易量和收入增长强劲，该业务主要面向企业客户，占公司总收入的4%至5%[34][36] - 交换业务面临结构性挑战，拥有300万会员，公司正投入大量精力寻找利用这些会员实现业务突破的方法[38] - 公司在奥兰多主题公园进行一些直接营销，该市场的客流量相对稳定，且来自主题公园的客户资质通常很高[58] 财务状况与资本配置 - 公司当前的库存水平约为4至5年，最优库存水平在2至3年之间[47][48] - 公司 stated 杠杆率目标为2.25倍至3倍，目前运营杠杆率约为3.3倍，在新冠疫情后杠杆率上升，此后自然去杠杆，预计年底杠杆率约为3.2倍，并随着EBITDA增长继续下降[47] - 2025年资本支出约占收入的3%-4%，预计2026年也将以此为起点[55] - 公司致力于派发股息，过去几年股息增长率达两位数，预计2026年股息将随盈利增长[55] - 在前三个季度，公司已回购价值约2.1亿美元的股票，股息收益率在3%至4%之间，回购收益率约为6%至7%，总股东回报率达两位数[56] - 公司自由现金流收益率约为11%至12%，投资资本回报率在30%以上，加权平均资本成本约为10%，两者利差约20个百分点[56] 问答环节所有提问和回答 问题: 消费者为何能抵御旅游行业整体疲软的趋势 [5] - 回答: 消费者基础强劲，新业主平均年龄50出头，平均家庭收入12万美元，70%买家为X、Z世代或千禧一代，信贷质量持续改善，且约三分之二交易来自现有业主，显示了产品的价值[6] 问题: 在新业主和现有业主销售之间，公司如何应对宏观环境 [8][9] - 回答: 约三分之二交易来自现有业主，长期目标新业主占比35% 第三季度为31% 2025年并非新业主疲软，而是现有业主销售非常强劲 现有业主可能因需要更多住宿夜晚、更大房型或更好设施而升级 在新业主方面，公司采取主动直接营销策略以创造需求[10][11] 问题: 对2026年增长前景的看法，包括“大而美”法案是否构成利好 [12] - 回答: 现有业主升级意愿持续 历史数据显示新业主在前10年可升级2.5次 2026年将聚焦新业主 新品牌整合进展良好 降息环境对消费者金融利差和公司浮动利率债务利息支出构成利好 预计2026年贷款损失拨备率将低于2025年[13][14] 问题: 贷款损失拨备率预计下降多少 [15] - 回答: 公司曾公开表示拨备率将下降 2025年初指引为20%，后因拖欠率疲软上调至21% 并已确认维持该水平 预计第四季度拨备率低于第三季度，2026年低于2025年 长期可能稳定在20%或以下，进入百分之十几的高位区间[16][17] 问题: 贷款损失拨备率与客户信贷质量改善看似不相关，原因是什么 [20] - 回答: 公司有意追求更高质量的旅游和客户，提高了前端信贷质量，这增强了公司对2026年拨备率下降的信心 此外，较高的拨备率使公司能够以极低的销售成本回收库存，重新定价后再次销售 综合考虑总拨备率和扣除销售成本后的净拨备率，公司运营区间比同行更窄[21][22] 问题: 新品牌对2026年的贡献预期 [23] - 回答: Accor和Margaritaville现有品牌表现良好 新品牌Eddie Bauer和Sports Illustrated在2026年主要是起步和扩大规模的一年，目前不建议将其纳入财务模型 公司将增加这些品牌网点的数量[25][26] 问题: Sports Illustrated品牌在大学城运营如何应对季节性 [29] - 回答: 点值系统允许体育爱好者前往网络内的多个地点 随着网络扩展，可访问地点将增多 例如，前往塔斯卡卢萨不仅限于六个足球周末，也可以是篮球赛、毕业典礼或探亲 点值系统支持在网络内交易和住宿[30][31] 问题: Sports Illustrated是否会比标准分时度假产生更强的网络效应 [32] - 回答: 有可能 公司最终将建立一个网络 例如，购买塔斯卡卢萨产品的业主，如果公司在其他地点（如盖恩斯维尔）增设网点，则可以去那里观看比赛 更广泛地说，这提供了在具有相同体育画报 affinity 的网络内旅行和访问其他地点的能力[32] 问题: 旅行俱乐部业务第三季度强劲表现的原因 [33][35] - 回答: 旅行俱乐部业务主要面向企业客户 在几年前的投资者日后，公司将其重新聚焦于企业客户 第三季度交易和收入增长强劲，为第四季度强势表现奠定基础 该业务占总收入的4%-5%，公司持续专注于推动交易以提升整体贡献利润率和EBITDA贡献[36] 问题: 交换业务的长期前景以及是否可能扭转下滑趋势 [38] - 回答: 该业务确实面临结构性挑战，但拥有300万会员和多年期合同 真正的挑战是如何重塑业务以实现曲线扭转 2026年看起来与2025年相似 公司正投入大量精力，试图利用现有300万会员实现业务突破[38] 问题: 公司是否考虑收购大型酒店关联品牌 [39] - 回答: 公司以Travel + Leisure品牌运营，可以独立运营多个品牌，这提供了灵活性 虽然与温德姆的品牌关联很强，但以Travel + Leisure运营是一个差异化优势[41] 问题: Travel + Leisure品牌是否在系统中产生网络效应 [42] - 回答: 价值主张将体现在Club Wyndham业主看到公司持续建设Sports Illustrated或Eddie Bauer网络，并能够交换到这些俱乐部中 因此，Travel + Leisure品牌存在一定程度的亲和力[42] 问题: 不同品牌俱乐部的业主是否可以相互交换 [43] - 回答: 公司希望独立建设每个品牌，以确保买家有可用库存 但同时，也存在通过类似RCI的交换机制进入一些新品牌消费库存的能力[43] 问题: 分时度假领域是否还有并购目标 [44] - 回答: 行业约有八家供应商，并购目标范围已变窄 未来几年可能看到一些较小的区域性玩家被大型运营商收购 对于公司而言，重点是推动股东回报，在并购、回购和内部投资之间，最佳项目胜出 公司将保持严格的资本配置纪律[44] 问题: 公司是否还在寻找更多独立品牌 [45] - 回答: 公司目前有很多有趣的项目在进行 公司始终有兴趣寻找能提升收入和利润的潜在机会，但目前对品牌组合感到满意[45] 问题: 当前库存水平、杠杆率及长期目标 [46] - 回答: 当前库存约4-5年，主要来自新品牌，并通过违约回收的库存补充 stated 杠杆率目标为2.25-3倍，目前运营杠杆率约3.3倍，预计年底降至约3.2倍，并随EBITDA增长继续下降[47] 问题: 最优库存水平是多少，当前较高的原因 [48] - 回答: 最优库存水平在2-3年 当前较高部分是由于新品牌需要更多库存 公司有一项2026年的计划将帮助削减库存，即淘汰约十几个表现不佳的度假村，以降低持有成本并使库存水平恢复正常[48][49][50] 问题: 退出低质量销售渠道的后续影响 [51][52] - 回答: 将最低FICO评分从600提高到640，虽然对销售造成了拖累，但降低了销售和营销费用及贷款损失拨备，提高了旅游和客户质量，从而提升了EBITDA和盈利质量[52] 问题: 资本配置哲学，股息与回购的权衡 [54] - 回答: 资本支出约占收入的3%-4% 公司产生近10亿美元EBITDA，约50%转化为自由现金流，其中约80%返还给股东 公司致力于派发股息，过去几年实现两位数增长，预计2026年随盈利增长 此外，在没有其他投资机会时，公司会程序化回购股票 前九个月已回购约2.1亿美元股票 当前股息收益率3%-4%，回购收益率6%-7%，总股东回报率达两位数 自由现金流收益率约11%-12%，投资资本回报率30%以上，加权平均资本成本约10%，利差约20个百分点[55][56] 问题: 与主题公园运营商的重叠度及对其消费者的看法 [57] - 回答: 公司在一些主题公园进行直接营销 奥兰多的客流量相对稳定，来自主题公园的客户资质通常很高[58] 问题: 主题公园的客户是否都是国内客户 [59] - 回答: 是的，在奥兰多市场的客户都是国内客户[59] 问题: 是否感知到来自Airbnb业务的竞争或负面认知 [63] - 回答: 与Airbnb相比，公司提供一致的度假村质量、设施和体验[63]

财务数据和关键指标变化 - 未提供具体财务数据 各条业务线数据和关键指标变化 疫苗业务 - 公司预计Gardasil未来将保持温和的个位数增长，目前中国市场的收入贡献已低于1% [54][55] - 新型肺炎球菌疫苗CAPVAXIVE的上市进展顺利，符合公司的高预期，流感疫苗在美国的上市则处于早期阶段 [58] 呼吸系统业务 - 公司通过收购Verona获得了COPD治疗药物Ohtuvayre，市场反馈良好，公司计划利用其商业引擎扩大该药物的覆盖 [17][18] - Ohtuvayre是首个非甾体类抗炎药物，在GOLD指南中定位有利，且公司正在探索其用于非囊性纤维化支气管扩张症的潜力 [19] 肺动脉高压业务 - WINREVAIR在肺动脉高压适应症上的市场反馈非常积极，符合公司的高预期 [29] - 在美国市场，该药物在“三联疗法”患者群体（约占患者总数的三分之一）中获得了显著使用，并正凭借新数据向“双联疗法”患者群体（约占三分之一）进一步渗透 [32] - 在日本上市开局非常鼓舞人心，在欧洲各国正进行报销流程，医生和患者的体验反馈与美国市场一致 [33] 心血管代谢业务 - 口服PCSK9抑制剂MK-0616在AHA上公布的数据令人信服，其降低LDL-C的疗效与注射剂相当，科学界反应热烈 [41][42] - 该药物预计将提供全面的PCSK9获益，其降低LDL-C 60%的疗效是任何口服药物无法比拟的 [42] 肿瘤业务 - 皮下注射剂型Keytruda在美国上市开局良好，近期也获得了欧洲的积极消息 [72] - 公司预计在上市后的18-24个月内，美国市场约有30%-40%的Keytruda使用将转为皮下注射剂型，最初6个月可能因报销系统建立而较慢 [73] 各个市场数据和关键指标变化 - 未提供分市场的具体数据 公司战略和发展方向和行业竞争 业务拓展与收购 - 公司收购了Cidara的CD388项目，这是一种用于流感预防的、与毒株无关的抗病毒药物，预计在本年代末上市，并宣布其商业机会超过50亿美元 [5][10] - 公司收购了Prometheus，获得了TL1A抗体Tulisokibart，该机制兼具抗炎和抗纤维化作用，首个溃疡性结肠炎诱导研究数据将于明年读出 [66] - 公司与Blackstone达成协议，后者将投入7亿美元用于资助TROP2 ADC药物Sacituzumab tirumotecan在2026年的研发支出，以换取未来低至中个位数的特许权使用费，这有助于公司在优化期间管理P&L并集中资源 [76][77] 研发管线进展 - 口服PCSK9抑制剂MK-0616的临床试验涵盖了初级和二级预防患者，公司预计这些患者类型会被纳入产品说明书，但最终由FDA决定 [53] - TL1A抗体Tulisokibart除炎症性肠病外，还在多个适应症中开展二期研究，包括系统性硬化症相关ILD、化脓性汗腺炎、中轴型脊柱关节炎和类风湿关节炎等，预计2026年将有数据读出 [66][67] - 公司对TROP2 ADC药物Sacituzumab tirumotecan充满信心，认为其分子和项目设计与其他ADC相比具有差异化 [75] - 针对左心疾病相关肺动脉高压的药物WINREVAIR，其CADENCE试验是一项概念验证研究，主要终点并非注册终点，公司计划明年启动三期试验，并与FDA讨论试验设计 [24] 市场准入与商业化策略 - 对于流感预防药物CD388，公司预计美国约有1.1亿人适合该治疗，其中8500万属于高风险或免疫功能低下人群 [7][9] - 针对CD388的支付方研究显示，如果面向高风险人群，每剂500-600美元的定价将体现良好价值 [12] - 公司认为口服PCSK9抑制剂将改善药物可及性，并可能推动治疗指南更明确地设定LDL-C目标，从而改变目前仅使用他汀类药物的惯性 [45][46][47] - 公司期望未来指南能简化，可能设定两个LDL-C目标值（如70和55），以区分有无动脉粥样硬化性心血管疾病的患者，而Lp(a)相关疗法的市场接受可能会更慢 [50][51] 产品生命周期管理 - 对于Keytruda，皮下注射剂型被认为是影响早期癌症阶段患者的一个良机 [72] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 流感是一种严重的疾病，每个季节约有1.1亿人出现需要医疗照护的病症，当前疫苗效果有限且对高风险人群保护不足，CD388具有76%的疗效且与毒株无关，存在高度未满足的医疗需求 [5] - 上一流感季节美国有160万例住院病例，本季节预计也很严峻，为高风险人群提供保护具有极具说服力的价值主张 [9][10] - 当前注射用PCSK9抑制剂虽然疗效好，但可及性很差，导致大量需要治疗的患者无法获得药物 [45] - 公司拥有多样化的产品组合，研发管线机会巨大，许多项目进展顺利 [61][62][75] 其他重要信息 - CD388的ANCHOR三期研究入组对象为65岁以上患者，研究规模将确保能评估住院等关键终点 [14] - WINREVAIR在PAH适应症的STELLAR研究中显示出持久的疗效和稳定的安全性，患者坚持治疗 [30] - WINREVAIR在不同疾病阶段（新诊断的Hyperion研究、接受三种药物治疗后恶化的STELLAR研究、疾病晚期的ZENITH研究）的患者中均显示出相似的临床获益 [35] - WINREVAIR预计在2026年于重要医学会议上公布数据 [25] - 公司计划明年为WINREVAIR推出自动注射器，这将大大提高患者使用的便利性 [35][39] - TL1A抗体Tulisokibart的临床开发策略包括并行开展多项二期单药研究，并在看到诱导数据后启动一系列联合疗法研究 [69][70] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于Cidara交易（CD388）的考量 - 回答: 该交易基于流感领域巨大的未满足医疗需求，CD388是一种与毒株无关的抗病毒药物，疗效达76%，优于现有疫苗，尤其适用于对疫苗反应不佳的高风险人群，预计商业机会超过50亿美元 [5][6][10] 问题: CD388的支付方环境与商业化策略 - 回答: 三期项目将同时纳入接种和未接种疫苗的受试者，商业化将同等考虑高风险人群，支付方研究显示对高风险人群每剂500-600美元的定价具有良好价值，公司后续将进行自己的研究 [12] 问题: CD388的临床开发路径与终点设计 - 回答: ANCHOR研究针对65岁以上患者，研究规模将确保能评估住院和疾病严重程度等关键终点，公司将在获得药物和公司权限后审查研究设计以确保其能评估更罕见结局 [14][15] 问题: 收购Verona（Ohtuvayre）的机会 - 回答: Verona团队在开发和上市方面的工作令人印象深刻，市场反馈极佳，公司计划利用其商业引擎扩大规模，该药物是首个非甾体抗炎药，在GOLD指南中定位有利，且正在探索用于非囊性纤维化支气管扩张症 [17][18][19] 问题: Ohtuvayre的商业投入规模 - 回答: 公司将利用现有商业引擎进行扩展和增强，包括数字能力、MSL和更广泛的商业能力 [20] 问题: WINREVAIR在左心疾病中的CADENCE试验及后续计划 - 回答: CADENCE是一项概念验证研究，主要终点非注册终点，公司计划明年启动三期试验，并与FDA讨论试验设计，同时从支付方角度考虑，三期数据对市场准入很重要，完整数据将于2026年公布 [24][25] 问题: WINREVAIR在PAH适应症的医生使用和患者接受度 - 回答: 市场反馈非常积极，特别是在美国的三联疗法患者中 uptake 良好，并正凭借新数据向双联疗法患者渗透，真实世界经验令人鼓舞 [29][32] 问题: WINREVAIR在美国以外的市场机会 - 回答: 日本上市开局非常鼓舞人心，欧洲各国正在进行报销流程，医生和患者的反馈与美国经验一致 [33] 问题: 口服PCSK9抑制剂的市场定位与患者群体 - 回答: 该药物有望提供PCSK9的全部益处，其口服剂型将极大改善可及性，可能推动指南更明确地设定LDL-C目标，从而治疗更多患者 [41][45][46] 问题: 未来血脂管理指南的演变 - 回答: 关键在于简化，可能设定一个或两个LDL-C目标值，口服PCSK9有望率先广泛应用，而Lp(a)相关疗法因需教育等因素，市场接受可能较慢 [50][51] 问题: 口服PCSK9抑制剂的标签范围 - 回答: 临床试验包含了初级和二级预防患者，预计这些患者类型会出现在产品说明书中，但最终由FDA决定 [53] 问题: Gardasil的增长前景与复苏时间 - 回答: 预计Gardasil未来将保持温和的个位数增长，中国市场目前贡献已低于1% [54] 问题: 疫苗管线中其他新上市产品的表现 - 回答: CAPVAXIVE进展顺利，符合高预期，流感疫苗在美国上市处于早期阶段 [58] 问题: TL1A抗体（Tulisokibart）的机会与投资框架 - 回答: 该机制兼具抗炎和抗纤维化作用，首先针对溃疡性结肠炎和克罗恩病，另有多个其他适应症的二期研究在进行中，预计2026年有数据读出 [66][67] 问题: TL1A抗体的开发策略（线性 vs 篮子试验） - 回答: 公司正在并行开展多项二期单药研究，以获得基础生物学理解和医生认知，并计划在获得诱导数据后启动联合疗法研究 [69][70] 问题: 皮下注射Keytruda的上市策略与目标患者 - 回答: 上市开局良好，被认为是影响早期癌症阶段患者的机会，预计美国市场在18-24个月内将有30%-40%的Keytruda使用转为皮下剂型 [72][73] 问题: 皮下注射Keytruda的支付方策略 - 回答: 初期采用预计集中在单药使用或早期阶段的联合治疗中，前6个月可能因建立报销系统而较慢，随后 adoption 将达到预期幅度 [73] 问题: TROP2 ADC的研发资金安排（与Blackstone的交易） - 回答: Blackstone基于对数据的认可投入7亿美元资助2026年研发支出，以换取未来特许权使用费，这有助于公司在进行多年优化时管理P&L，并集中资源于巨大机会 [75][76][77] 问题: 与Blackstone的合作模式是否适用于其他ADC - 回答: 其他ADC已有合作安排，此模式不会每次使用，但因Sac-TMT项目研发支出巨大且公司信心十足，故在此次机会中采用 [78]

财务数据和关键指标变化 - 截至第三季度末，公司现金及现金等价物余额为3.69亿美元，预计足以支撑运营至2027年 [54] - 公司正在采取措施加强资产负债表，包括控制成本、扩大贷款额度，并计划在药物获批后通过优先审评券（PRV）获得额外现金 [54] - 公司已提取1亿美元贷款，计划再增加1亿美元，并希望在获批时再获得1.5亿美元 [54] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心资产apitegromab在针对脊髓性肌萎缩症（SMA）的三期临床试验中取得积极结果，达到统计学显著性（p值0.01）[2][18] - 在三期试验中，与单独使用SMN靶向疗法相比，联合使用apitegromab使患者获得显著运动功能改善的可能性高出近四倍 [18] - 下一代抗肌生长抑制素药物SRK-439本月已开始对健康志愿者给药，预计2026年公布数据 [48][51] - SRK-439是一种基于相同平台（抑制潜伏型肌生长抑制素）的、高效力、高亲和力、低频次皮下注射制剂 [49] 各个市场数据和关键指标变化 - 在美国，约有7000名SMA患者已接受至少一种SMN靶向疗法治疗；全球范围内，这一数字约为35000人（含美国患者）[20] - 全球SMA药物市场（Zolgensma, Spinraza, Evrysdi）年收入合计约50亿美元，且仍在持续增长 [20] - 公司预计apitegromab仅用于SMA适应症，年收入峰值有望超过20亿美元 [22] - 公司计划构建覆盖约50个国家的运营平台，以服务全球患者 [5] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是构建罕见神经肌肉疾病领域的领先力量，以apitegromab为首个资产，并计划拓展至其他适应症 [5] - 管理层认为，当前市场上针对SMA的SMN靶向疗法（来自Biogen、Roche、Novartis）是互补而非竞争关系，因为apitegromab是首个且唯一针对肌肉的疗法 [24] - 公司认为在未来三到五年内没有近期的竞争对手，其他项目尚未成熟或未取得积极的三期结果 [25] - 计划在2026年初宣布apitegromab的下一个适应症，并启动二期试验，正在评估的疾病包括面肩肱型肌营养不良症（FSHD）和杜氏肌营养不良症（DMD）等 [33] - 商业推广将采取分步策略，从美国开始，逐步扩展至欧洲、日本、亚太其他关键市场以及拉丁美洲 [31] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对前景感到非常兴奋，认为有机会构建下一个全球生物科技巨头 [3] - 与SMA相关的罕见疾病市场环境有利，患者已被确诊并获得资金支持，这有助于公司识别和治疗患者 [26] - 管理层认为，在现有SMN靶向疗法基础上增加apitegromab的报销，预算影响有限，且能为患者带来最佳疗效，市场接受度会很好 [27][28] - 尽管收到完全回应函（CRL），但管理层认为批准只是时间问题，而非是否批准的问题，因为问题明确且可解决 [52] - 公司预计在2026年重新提交生物制品许可申请（BLA）并在美国上市，该指导保持不变 [47] 其他重要信息 - 公司组建了世界级的管理团队，包括新任CEO、CFO、研发总裁和首席运营官，他们曾在Alexion、argenx、Alnylam等公司有成功经验 [3][4] - 公司的“秘密武器”在于其平台靶向肌生长抑制素的潜伏形式，而非成熟形式，这提供了卓越的选择性，避免了脱靶效应 [12][13] - 三期试验是一项188名患者的全球性、安慰剂对照临床试验 [18] - 公司于2025年1月提交了apitegromab的BLA，并于2025年4月获FDA优先审评，原定行动日期为2025年9月22日 [36][37] - 收到CRL的主要原因是合同生产组织（Catalent，现属Novo Nordisk）的药品生产设施存在生产问题，而原料药生产设施的问题已解决 [41] - 2025年11月12日，公司与FDA举行了A类会议，会议氛围积极且具协作性 [43] - 会议约一周后，FDA向Novo Nordisk发出了警告信，内容与FDA Form 483的检查意见基本一致，Novo承诺在15天内回应 [44] - apitegromab的化合物专利保护将持续到2030年代末，SRK-439的专利保护将持续到2040年代 [50] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 公司的技术平台在靶向肌生长抑制素方面有何差异化优势？[11] - 大多数公司靶向成熟形式的肌生长抑制素或其受体，这会导致脱靶效应，抑制TGF-β超家族中的其他生长因子，从而影响效力和安全性 [12] - Scholar Rock的平台靶向肌生长抑制素的潜伏形式（一种“化学笼”），其化学结构更具独特性，由此开发的抗体具有极高的选择性，仅抑制肌生长抑制素，避免了脱靶效应 [13] 问题: 在现有SMN靶向疗法市场下，如何评估apitegromab在SMA中的定位和市场规模？[14][19] - SMN靶向疗法专注于运动神经元存活，而运动功能取决于运动神经元和肌肉两者，目前尚无针对肌肉的治疗方法 [15][16] - 临床试验证明，在SMN靶向疗法基础上加用apitegromab，相比单用SMN疗法，能带来具有统计学显著性和临床意义的运动功能改善 [17] - 市场机会在于美国约7000名和全球约35000名已接受SMN靶向疗法的患者，这是一个“近乎完美”的规模，既能带来可持续收入，又不会对医疗系统造成过大预算冲击 [20][21] 问题: 公司的全球商业化准备情况如何？以及在SMA之外，如何构建神经肌肉疾病产品管线？[23] - 公司不将现有SMN疗法厂商视为竞争对手，apitegromab是用于解决肌肉萎缩的补充疗法，无论患者使用哪种或哪几种SMN疗法 [24] - 与之前需要诊断未确诊患者的罕见病不同，SMA患者已被确诊并获得资金支持，这有利于商业化 [26] - 商业推广将采取从美国开始，逐步拓展至欧洲、亚太、拉丁美洲的稳健模式，目标是在10-15年内实现持续增长 [31][32] - 计划在2026年初宣布apitegromab的下一个适应症，并已评估FSHD、DMD等多个其他罕见神经肌肉疾病 [33] - SRK-439将用于巩固和扩大公司在罕见神经肌肉疾病领域的业务版图，而非用于心脏代谢或肥胖领域 [49][50] 问题: 与FDA的互动情况以及潜在的上市时间线是怎样的？[35] - CRL的唯一问题是药品生产设施（Catalent/Novo Nordisk）的生产问题，原料药生产设施问题已解决 [41] - 2025年11月12日的A类会议富有建设性，FDA表现出解决问题的共同紧迫感 [43] - 会后约一周，FDA向Novo Nordisk发出了警告信，Novo承诺在15天内回应，随后各方将协作确定剩余步骤及2026年重新检查的时间 [44] - 公司指导保持不变：预计2026年重新提交BLA并实现美国上市 [47] 问题: SRK-439在公司的产品组合中扮演什么角色？[46] - SRK-439并非apitegromab的下一代产品，而是一个完全独立的分子，是基于相同平台的皮下注射制剂 [48] - 该药物已开始对健康志愿者给药，2026年的数据将非常重要，若能安全有效地抑制肌生长抑制素，将明确其疗效 [51] - 该资产计划用于支持公司在罕见神经肌肉疾病领域的业务，拥有独立的IP，化合物专利保护至2040年代 [50] 问题: 在收到CRL后，公司的资产负债表状况和资金规划如何？[52] - 截至第三季度末，公司拥有3.69亿美元现金，预计可支撑至2027年 [54] - 作为CFO，首要任务是控制成本，管理层已暂缓多项支出，待药物获批后再释放 [54] - 公司正在以非稀释性方式融资，包括扩大贷款额度，并计划在获批后通过优先审评券（PRV）获得现金 [54] - 公司对拥有足够资金支持上市及后续运营感到安心 [54]

财务数据和关键指标变化 - 公司2025年第三季度总收入（不包括COVID收入和正在缩减的供体筛查业务收入）同比增长5%，基础业务增长稳健 [15] - 公司2025年调整后自由现金流指引仍为调整后息税折旧摊销前利润的25%-30%，第三季度因系统转换导致部分现金收款延迟至第四季度，但预计第四季度现金流将相当强劲 [10] - 公司长期目标是实现调整后自由现金流达到调整后息税折旧摊销前利润的50%，预计2026年将取得进展，并在2027年达到该目标 [11] - 公司调整后息税折旧摊销前利润率从2024年的19.5%提升至2025年的22%，预计2026年将达到23%-24%，长期目标是在2027年达到中高20%的范围 [70] - 公司第三季度末杠杆率为4.4倍，高于目标范围，预计将从第三季度到第四季度开始下降，目标是在2026年底至2027年初将杠杆率降至2.5-3.5倍的目标范围 [72][73] 各条业务线数据和关键指标变化 - **实验室业务**：第三季度同比增长超过4%，年初至今增长略高于5%，预计全年增长率在5%左右，符合中个位数增长的预期 [15][16] - **免疫血液学业务**：第三季度同比增长5%，但部分发货在第三和第四季度之间存在时间差，预计第四季度增长将略低，全年增长率可能在3%-4% [34] - **Triage业务（即时检验）**：第三季度同比增长7%，预计2025年和2026年都将保持高个位数增长，特别是美国以外市场表现良好 [15][43] - **呼吸道业务（流感/RSV/链球菌）**：市场整体呈中个位数增长，公司市场份额领先，第三季度部分流感收入从第四季度提前至第三季度，但全年收入指引保持不变 [45][46] - **COVID检测业务**：2025年COVID收入预计约为8000万美元，较2024年下降约1亿美元，这给公司总收入带来了约3个百分点的逆风，但该水平已接近地方性流行水平，预计将趋于稳定 [43][44] - **供体筛查业务**：公司决定退出美国供体筛查市场，该业务2024年收入约为1.2亿美元，2025年将缩减至约5000万美元，预计在2026年上半年基本完成退出，2026年对总收入的逆风影响将从2025年的2-3个百分点减少至约1个百分点 [40] 各个市场数据和关键指标变化 - **中国市场**：公司业务受中国医保控费政策影响相对较小，主要因业务侧重于常规化学检测和急诊市场，在经历心脏检测试剂报销问题导致的增长放缓后，现已度过该阶段，预计2025年全年将实现中个位数增长，并对2026年保持乐观 [28][29] - **拉丁美洲和欧洲、中东、非洲市场**：这些区域市场在实验室、免疫血液学和Triage业务上都实现了良好增长，医疗保健服务仍在扩张，公司赢得了大量订单，增长势头预计将持续 [35] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **实验室业务战略**：公司采取以集成分析仪为先导的策略，旨在推动更高利润的免疫检测收入，集成分析仪装机量占总装机量的比例已从2021年的25%提升至目前的约30%，长期目标是将该比例提升至50%左右 [21][22] - **产品组合优化**：公司基于市场规模小、增长低、利润率低于公司平均水平的考量，决定退出美国供体筛查市场，以将稀缺资源分配到投资回报率更高的领域 [42] - **分子诊断布局**：公司于2024年投资了LEX公司，并拥有在其首个检测面板获得FDA批准后收购该公司的独家期权，首个流感A/B/COVID检测面板预计在2025年底或2026年初获批，随后将进行有限度的商业推广，更全面的推广将在2026年下半年进行，目标市场是增长更快的医生办公室、门诊实验室、急诊室等场所 [52][53][58] - **成本节约与效率提升**：自2024年中以来，公司已实现1.4亿美元的成本节约，其中约1亿美元来自2024年中实施的裁员，其余约4000万美元主要来自2025年的间接采购举措，预计2026年还将通过直接采购等举措实现100-200个基点的利润率提升 [65][66] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **现金流与杠杆**：管理层承认当前杠杆率过高，需专注于增加现金流、减少一次性现金支出以降低杠杆，预计随着盈利增长、一次性支出减少以及库存削减举措见效，杠杆率将在2026年下降 [72] - **呼吸道疾病季节展望**：南半球流感季表现强劲，英国数据显示流感病毒变种传播力强，美国疫苗接种率下降，结合公司内部实时监测数据，预计即将到来的流感季将是典型的流感季节 [49][50] - **LEX业务展望**：LEX业务在2026年更可能对利润率产生稀释影响，其影响转为 accretive 的时间点（2027年或2028年）尚待确定 [69][70] - **长期目标信心**：管理层对实现2027年的利润率和现金流目标保持信心，认为这些目标与全球纯诊断公司的典型利润率水平一致 [70] 其他重要信息 - **高敏肌钙蛋白检测获批**：公司的高敏肌钙蛋白检测已获得美国FDA批准，该检测在欧洲市场已获成功，虽单一项检测不会大幅推动收入增长，但增强了公司维持实验室业务中个位数增长的信心 [25][26] - **合同与定价**：实验室业务合同期为5-7年，设有约占预测用量90%的最低采购量，业务可预测性强，公司已从2024年开始在续约合同中重新加入通胀调整条款，该业务每年约有1-1.5个百分点的价格侵蚀，这是行业普遍现象 [18][19][20] - **Micro Typing Systems卡片获批**：该产品的获批完善了公司在美国的凝胶基检测产品组合，增强了在美国市场的竞争力 [37] - **Savanna业务过渡**：公司将继续为现有Savanna客户提供服务至2026年甚至2027年初，预计2025年该业务收入为600万-1000万美元，2026年收入相似，并计划将Savanna客户过渡至LEX平台 [57] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 第三季度财报发布后股价大幅下跌，管理层从投资者那里听到了哪些反馈 - 管理层对市场反应感到困惑，认为可能是由财报发布前较高的空头头寸、看跌期权增加、税损卖盘、量化基金活动等多重因素叠加造成的完美风暴，后续投资者主要关注与ERP系统转换相关的现金流时间问题，以及指引收窄后第四季度利润率环比略有下降的问题，但这些问题已在第三季度财报电话会上得到解答 [6] 问题: 请更新现金流情况、全年指引以及第四季度的必要表现和能见度 - 公司全年调整后自由现金流占调整后息税折旧摊销前利润25%-30%的指引保持不变，第三季度的系统转换导致部分应收款现金回收延迟至第四季度，预计第四季度将收回这些现金，现金流表现强劲 [10] 问题: 实验室业务的增长驱动因素、合同结构、定价能力以及通胀调整情况 - 实验室业务保持中个位数增长，合同期为5-7年，设有约占预测用量90%的最低采购量，业务稳定可预测，公司已从2024年开始在续约合同中重新加入通胀调整条款，该业务每年约有1-1.5个百分点的价格侵蚀，这是行业普遍现象 [16][18][19][20] 问题: 集成分析仪策略的进展、对利润率的影响以及长期目标 - 集成分析仪（可同时运行常规化学和免疫检测）的装机量占比已从2021年的25%提升至目前的约30%，长期目标是达到50%左右，该策略因免疫检测利润率更高，每年可为公司带来10-20个基点的利润率顺风 [21][22][23] 问题: 高敏肌钙蛋白检测获批的意义及对业务的影响 - 该检测在美国获批是重要成就，增强了产品菜单的竞争力，虽然单一项检测不会大幅推动收入增长，但有助于支撑实验室业务维持中个位数增长 [25][26] 问题: 中国市场的表现、竞争动态、报销政策影响以及增长展望 - 公司业务因侧重于常规化学检测和急诊市场，受中国医保控费政策影响相对较小，此前因心脏检测试剂报销问题导致增长放缓，但现已度过该阶段，预计2025年全年将实现中个位数增长，并对2026年保持乐观 [28][29][33] 问题: 免疫血液学业务第三季度增长强劲的原因及可持续性 - 该业务第三季度增长5%，但部分发货在第三和第四季度之间存在时间差，预计第四季度增长将略低，全年增长率可能在3%-4% [34] 问题: Micro Typing Systems卡片获批对业务的重要性 - 该产品的获批完善了公司在美国的凝胶基检测产品组合，是保持产品菜单竞争力的重要一环，增强了在美国市场的竞争力 [37] 问题: 退出美国供体筛查业务后，免疫血液学板块的成本和利润率结构变化 - 供体筛查业务利润率低于公司平均水平，完全退出并消除相关 stranded cost 后，预计可为公司带来50-100个基点的利润率提升，这更可能是一个2026年末至2027年的事件 [41] 问题: Triage业务的增长驱动因素和未来机会 - Triage业务表现突出，特别是美国以外市场，预计2025年和2026年都将保持高个位数增长，运营团队通过降低成本提升了产品竞争力和市场吸引力 [43] 问题: COVID检测业务的现状、与流感检测的组合使用情况以及利润率差异 - 2025年COVID收入预计约为8000万美元，已接近地方性流行水平，当COVID和流感病毒同时流行时，医生会使用组合检测，组合检测占公司流感总收入的比例已连续两年多超过50%，且比例稳定或上升，组合检测的价格和利润率略高于单独的流感A/B检测 [44][47][48] 问题: 对即将到来的呼吸道疾病季节的展望和预测依据 - 南半球流感季表现强劲，英国数据显示流感病毒变种传播力强，美国疫苗接种率下降，结合公司内部实时监测数据，预计即将到来的流感季将是典型的流感季节 [49][50] 问题: LEX业务的进展、审批时间表、市场策略以及与Savanna的对比 - LEX的首个流感A/B/COVID检测面板预计在2025年底或2026年初获得FDA批准，随后公司将完成收购并进行有限度的商业推广，更全面的推广将在2026年下半年进行，LEX的目标市场（医生办公室、门诊实验室等）与公司现有销售团队覆盖的市场一致，因此无需重大投资进行商业化，且该市场正以高个位数增长 [52][53][58] 问题: 从Savanna向LEX过渡的计划，是否会提供折扣 - 公司计划在2026年努力将Savanna客户过渡到LEX平台，具体过渡方案（包括折扣）的细节管理层未详细说明，但希望不会涉及大量折扣 [63] 问题: 成本节约举措的进展、来源以及对2026年利润率提升的贡献 - 自2024年中以来已实现1.4亿美元成本节约，其中约1亿美元来自2024年中的裁员，约4000万美元来自2025年的间接采购举措，2026年预计通过直接采购等举措实现100-200个基点的利润率提升 [65][66] 问题: 2026年利润率提升100-200个基点的前提条件是什么 - 该目标基于基础业务继续实现中个位数增长、COVID收入基本持平、以及供体筛查业务带来约1个百分点收入逆风等假设 [67] 问题: 影响2026年收入线的关键变量有哪些 - 主要变量包括基础业务增长、COVID收入变化以及供体筛查业务的退出影响，LEX业务在2026年更可能对利润率产生稀释影响 [68] 问题: 长期利润率目标的实现路径和关键举措 - 长期目标是在2027年达到中高20%的调整后息税折旧摊销前利润率，关键举措包括2027年完成新泽西州Raritan工厂的整合（带来近1个百分点的利润率提升）、供体筛查业务关闭带来的利润提升，以及LEX业务商业化进程的影响 [70] 问题: 资产负债表、杠杆目标和现金流转换目标 - 公司目标是在2026年底至2027年初将杠杆率降至2.5-3.5倍，调整后自由现金流占调整后息税折旧摊销前利润50%的目标预计在2027年下半年实现 [72][73][74]

财务数据和关键指标变化 - 截至第三季度末，公司现金及现金等价物余额为3.69亿美元，预计足以支撑运营至2027年 [54] - 公司正在采取措施加强资产负债表，包括控制成本、将部分费用审批与产品获批挂钩，并寻求非稀释性融资 [54] - 公司计划扩大贷款额度，目前已提取1亿美元，计划再增加1亿美元，并希望在获批时再增加1.5亿美元 [54] - 美国众议院通过延长优先审评券（PRV）有效期的法案，公司预计在产品获批后可通过出售PRV获得一笔可观的现金 [54] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心产品apitegromab针对脊髓性肌萎缩症（SMA）的III期临床试验在2024年10月取得阳性结果，达到统计学显著性（p值0.01）[2][18] - 在III期试验中，与单独使用SMN靶向疗法相比，联合使用apitegromab使患者运动功能改善的可能性增加了近四倍（以Hammersmith评分改善3分为标准）[18] - 公司计划在2026年初宣布apitegromab的下一个适应症，并启动II期临床试验 [33][47] - 下一代抗肌生长抑制素药物SRK-439本月（2025年11月）已开始对健康志愿者给药，预计2026年公布数据 [47][48] - SRK-439是一种基于相同平台（抑制潜伏形式肌生长抑制素）的、高效力、高亲和力、低频次皮下注射药物 [49] 各个市场数据和关键指标变化 - 在美国，约有7000名SMA患者已接受至少一种SMN靶向疗法治疗；全球范围内（包括美国），这一数字约为35000名患者 [20] - 全球SMA药物市场（ZOLGENSMA, SPINRAZA, Evrysdi）年收入总额约为50亿美元，且仍在持续增长 [20] - 公司预计apitegromab仅针对SMA适应症，在全球的年收入峰值将超过20亿美元 [22] - 公司计划构建一个覆盖约50个国家的运营平台，以服务全球患者，预计美国、欧洲和世界其他地区各占约三分之一的市场机会 [5][20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是建立在罕见的神经肌肉疾病领域的主导力量，首先以apitegromab治疗SMA为起点，随后拓展至其他适应症和肌生长抑制素抑制剂管线 [5][33] - 管理层认为，现有SMN靶向疗法（来自Biogen、罗氏、诺华）专注于运动神经元存活，而apitegromab是首个专注于肌肉力量的疗法，两者是互补而非竞争关系 [24] - 公司认为自身在肌肉靶向治疗领域没有近期的（未来3-5年）直接竞争对手，其他项目尚未成熟或取得积极的III期结果 [25] - 公司的“秘密配方”在于其平台专注于抑制肌生长抑制素的“潜伏形式”，而非成熟形式或受体，这提供了极高的选择性，避免了脱靶效应和安全性问题 [12][13] - 商业拓展将采取审慎、循序渐进的方式，首先在美国推出，然后逐步扩展至欧洲、亚太和拉丁美洲的关键市场，建立精干的小型团队 [31][32] - 公司拥有强大的知识产权保护，apitegromab的物质组成专利保护期至2030年代后期，SRK-439的物质组成专利保护期至2040年代 [50] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - SMA患者群体已被诊断并已在使用SMN靶向疗法，这意味着他们身处支持罕见病治疗的国家，且已有支付渠道，这有利于新疗法的市场渗透 [26] - 管理层认为，在现有SMN靶向疗法基础上增加apitegromab，预算影响有限，且能为患者带来最佳疗效，因此市场接受度前景良好 [27][28] - 尽管收到完全回应函（CRL），但管理层认为这实际上降低了风险，因为CRL明确了唯一未决问题是药品生产商（Catalent工厂）的GMP问题，而非药物本身的安全性或有效性 [52] - 公司与FDA的Type A会议（2025年11月12日）具有建设性和协作性，FDA表现出尽快解决该问题的共同紧迫感 [43] - 公司于2025年11月14日提供指引，预计将在2026年重新提交申请并在美国上市，该指引目前保持不变 [47] - 公司对SRK-439的定位进行了调整，从最初考虑用于心脏代谢或肥胖领域，转变为专注于捍卫和拓展其正在建立的罕见神经肌肉疾病特许经营权 [49][50] 其他重要信息 - 公司近期组建了世界级的管理团队，包括新任CEO（David Hallal）、CFO（Vikas Sinha）、研发总裁（Akshay Vaishnaw）和首席运营官（Keith Woods）[3][4] - apitegromab的生物制品许可申请（BLA）于2025年1月提交，2025年4月获FDA优先审评资格，原定审评截止日期为2025年9月22日 [36][37] - 2025年8月6日，公司披露FDA在对原料药和制剂生产商进行检查后，发出了包含多项观察项的483表格 [38] - 2025年9月22日，公司因制剂生产商（Catalent印第安纳州工厂，现属诺和诺德）的GMP问题收到CRL，原料药生产设施的问题已解决 [40][41] - 2025年10月，该制剂生产设施被FDA归类为“需采取官方行动”（OAI），表明需要更长的整改时间 [42] - 在Type A会议约一周后，FDA向诺和诺德发出了警告信（尚未公开），内容与483表格观察项基本一致，诺和诺德承诺在15天内回应 [44] - 公司期望诺和诺德和FDA能迅速处理此事，并在2026年安排重新检查 [45] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 公司靶向肌生长抑制素方法的差异化优势是什么？[11] - 大多数公司靶向成熟形式的肌生长抑制素或其受体，但存在脱靶效应和安全性问题 [12] - Scholar Rock的平台靶向肌生长抑制素的“潜伏形式”（化学笼），其化学结构更具独特性，由此开发的抗体具有极高的选择性，仅抑制肌生长抑制素，避免了脱靶效应 [13] 问题: 在现有SMN靶向疗法市场下，如何看待apitegromab在SMA领域的定位和市场机会？[14][19] - SMN疗法专注于运动神经元存活，而运动功能取决于运动神经元和肌肉两者，apitegromab是首个针对肌肉萎缩和肌肉力量的疗法 [15][16] - 临床数据显示，在SMN疗法基础上加用apitegromab，能带来具有统计学显著性和临床意义的运动功能改善，逆转了患者长期使用SMN疗法后运动功能下降的趋势 [17][18] - 市场机会在于全球约35000名已接受SMN疗法的患者（美国约7000名），这是一个规模适中、可提供可持续收入增长的罕见病患者群体 [20][21] 问题: 公司的全球商业化准备和计划如何？以及如何考虑SMA之外的管线机会？[23] - 公司不将现有SMN疗法厂商视为竞争对手，apitegromab可作为任何SMN疗法的补充，专注于解决肌肉萎缩问题 [24] - 商业化将遵循在Alexion等公司的成功经验，从美国开始，逐步拓展至欧洲、亚太和拉丁美洲，建立精干的国别组织 [31] - 计划在2026年初宣布apitegromab的下一个罕见神经肌肉疾病适应症（如FSHD、DMD），并启动II期试验，遵循与SMA类似的开发路径 [33] - 下一代药物SRK-439已开始健康志愿者研究，其定位是捍卫和拓展公司的罕见神经肌肉疾病特许经营权，而非用于其他领域 [49][50] 问题: 收到CRL后，与FDA的互动情况以及潜在上市时间表如何？[35] - CRL指出的唯一问题是制剂生产商（Catalent工厂）的GMP问题，原料药生产问题已解决 [41] - 2025年11月12日的Type A会议是建设性的，FDA表现出紧迫感，诺和诺德在会上表示计划在2025年12月底前完成整改并准备好接受重新检查 [43] - 会后约一周，FDA向诺和诺德发出了警告信，诺和诺德需在15天内回应，预计随后将确定2026年重新检查的时间 [44] - 公司于2025年11月14日给出指引，预计2026年重新提交申请并上市，该指引未变 [47] 问题: 在SRK-439的背景下，如何考虑下一代抗肌生长抑制素药物？[46] - SRK-439并非apitegromab的下一代版本，而是一个完全独立的分子，是基于相同平台开发的皮下注射制剂 [48] - 公司已调整其开发策略，计划将其用于罕见神经肌肉疾病领域，以加强该特许经营权，而非最初考虑的心脏代谢或肥胖领域 [49][50] 问题: 在结束语中，还有什么未涵盖的重要内容？[52] - 尽管收到CRL，但公司股价表现相对坚挺，因为CRL明确了唯一问题是可解决的生产问题，批准只是时间问题 [52] - 公司已采取措施加强资产负债表，包括控制成本、寻求非稀释性融资，并预计通过出售PRV获得额外现金，为2026年的上市和推广做好资金准备 [53][54]

财务数据和关键指标变化 - 公司已从增长型公司转变为**盈利增长型公司**，强调在保持增长的同时实现盈利 [6] - 公司目标实现**每年调整后EBITDA利润率扩张400个基点**，以支持业务再投资和创新 [64] - 2025年公司业绩**非常出色**，实现了**巨大增长**，这为2026年带来了较高的比较基数 [62][66] - 2026年初步收入指引为**同比增长16%-18%**，该指引未包含创新渠道等能见度较低的潜在上行因素 [66][67][73] - 2025年第三季度公司报告了**超过30%的同比增长** [66] - 2026年**医疗保险（Medicare）** 对长期连续监测（Zio Monitor主要报销代码）的报销费率将**上涨约8%**，而对移动心脏遥测（MCT）的费率将**小幅下降** [76] - **医疗保险**收入约占公司总收入的**25%**，**商业保险**收入约占**50%**，且商业保险费率已努力与医疗保险脱钩 [76] 各条业务线数据和关键指标变化 - **核心业务**：主要针对有症状的患者，由医生开具处方 [25] - **创新渠道业务**：针对无症状高风险患者进行**主动监测**，目前拥有**18个活跃渠道合作伙伴**（第三季度时为12个），并有约40个正在洽谈中、总计约100个的合作伙伴管道 [26][34][35][37] - 创新渠道业务仍处于**早期和新兴阶段**，但每次试点项目都成功转化为全面商业项目，证明了其价值主张 [35] - 公司估计美国有**约2700万患者**存在未确诊心律失常风险但未被监测，这是创新渠道的潜在市场机会 [36] - **Zio Monitor**（取代旧产品Zio XT）在长期连续监测市场占有**约70%的份额**，并且过去几年每年从竞争对手处夺取**1-2个百分点的市场份额** [19] - **Zio Monitor** 相比Zio XT，体积**缩小55%**，重量**减轻72%**，改善了患者体验 [20] - 超过**50%的检测量**通过**电子健康记录（EHR）集成**完成，简化了处方流程 [20] - **Zio MCT** 已于2025年9月初提交FDA 510(k)申请，并已收到FDA反馈，预计**不会为2026年收入做出贡献** [41][42] - 公司正在开发**多生命体征平台**，计划增加血氧饱和度、呼吸频率、心率变异性等传感功能，并特别关注**睡眠呼吸暂停**领域，这被视为中长期机会 [78][79][80] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：动态心脏监测（ACM）整体市场规模约为**每年670万次检测**，整体市场年增长率约为**中个位数** [8] - 公司专注的**长期连续监测**细分市场是增长最快的部分，年增长率约为**接近20%**，公司增速与此一致并略超市场，持续夺取份额 [8][9] - **初级保健医生（PCP）** 处方占比已从约**20%** 提升至约**30%**，且预计将继续扩大，因为PCP数量（约30万）远多于心脏科医生和电生理医生（约5万） [12][13][14] - **脉冲场消融（PFA）** 疗法的普及为公司市场带来顺风，既增加了术前诊断需求，也增加了术后监测需求 [9][15][16] - **人口老龄化**（“银色海啸”）导致更多人群进入医疗保险并增加心律失常风险，是另一市场顺风 [10] - **国际市场**：此前主要只有英国市场，过去12-14个月已新进入**5个市场**（4个西欧国家和日本） [54] - **日本**是**第二大ACM市场**，每年处方量约**160万次**，但目前主要为传统短期霍尔特监测，是向长期连续监测转型的良机 [54] - 日本初始报销费率与当地霍尔特监测费率相同，公司认为未能体现其全部价值，目前正进行头对头研究，数据预计2027年提交，以期获得更优费率 [54][55] - 国际业务已开始贡献收入，预计2026年将继续健康增长，并为2027年及以后的**更显著贡献**奠定基础 [55][56] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是驱动**盈利性增长**，并平衡盈利能力扩张与创新投资 [6][64] - 通过向**初级保健领域**扩张、优化工作流程（如支持PCP开具处方并可将报告转给心脏科医生解读）来**上游捕获患者**，这是关键增长战略 [10][12] - 利用**品牌知名度**、持续的**临床和经济证据**（如CAMELOT、AVALON研究）来区分Zio与其他长期连续监测技术，这是关键的竞争优势 [19][20][53] - **电子健康记录（EHR）集成**是重要的投资和增长驱动因素，能简化处方流程 [20] - 与**创新渠道合作伙伴**（如Lucem Health）合作，利用**人工智能算法**识别高风险患者并进行主动监测，是开辟新市场机会的长期战略（酝酿约10年） [31][32][33] - 通过**临床证据**（如针对日本市场的头对头研究）推动国际市场准入和报销，是国际扩张的战略重点 [54][55] - 产品创新管线包括**Zio MCT**（已提交FDA）和未来的**多生命体征平台**，后者将业务拓展至**睡眠呼吸暂停**等领域，利用现有渠道优势 [78][79][80] - 公司于2022年发布了**五年长期规划（LRP）**，目标至2027年，目前虽业务变化但暂不急于更新，仍对此感到满意 [59][60][62] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对行业**多个顺风因素**感到兴奋并持续看好，包括PFA疗法推广、消费者对心律失常意识提高、向初级保健转移、人口老龄化等 [9][10][11] - 公司认为**初级保健的转移趋势不会放缓**，且对各方（患者、支付方、医疗系统）都更有利 [12][14] - 管理层认为**症状与心律的关联性很低**，这支持了对高风险患者进行主动监测的逻辑 [39] - 对于**Zio MCT的FDA审核进程**，收到的反馈符合预期，主要是网络安全方面的关注，审核时间线尚不明确，但进程在推进 [41][43] - 关于**医疗保险行政承包商（MACs）提出的本地覆盖决定（LCDs）**，管理层认为这是对已有国家覆盖决定（NCD）的补充，公司已参与评议期，并借鉴几年前类似过程的**有利结果**经验，相信最终会达成恰当的覆盖决定 [47][48][49][53] - 对于**2026年增长指引**，管理层强调其**审慎/周全（thoughtful）**，基于高能见度因素设定，对业务持续增长的**势头和持久性**抱有信心 [66][67][70][73] - 关于**FDA警告信**，公司已完成12个月的补救计划并提交FDA，且已聘请第三方公司进行全面质量体系审计，将于2026年初完成并提交FDA，对此进展感到满意 [74][75] - 管理层对**睡眠呼吸暂停等新业务领域**感到兴奋，视其为中长期重要机遇 [78][80] - 展望未来一年，讨论重点将围绕**产品创新**，包括Zio MCT的进展和更深层管线机会的能见度 [83] 其他重要信息 - 首席财务官Dan Wilson于**2024年9月**上任，已在公司工作6年 [2][4] - 公司通过**CAMELOT研究**（涉及30万医疗保险患者）等生成强有力的临床和经济证据，证明Zio在诊断率、复检率、医疗资源利用方面的优势 [53] - 公司与**Lucem Health**的合作涉及开发AI工具，用于识别高风险患者并可根据所需的诊断率（如50%或80%）调整算法 [31][32] - 公司在业务拓展中**注重数据驱动**，无论是向渠道合作伙伴推销还是核心业务，都领先提供证据 [35][36] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 动态心脏监测市场的驱动因素及公司增长加速的原因 [7] - 整体市场约670万次检测/年，中个位数增长；长期连续监测细分市场增长近20%；公司增速略超市场并持续夺取份额 [8][9] - 市场顺风包括：脉冲场消融疗法推广、消费者意识提高、向初级保健转移、人口老龄化 [9][10] 问题: 向初级保健转移对增长加速的贡献及最新占比 [12] - 初级保健是增长的重要部分，处方占比已从约20%提升至约30%，且预计将继续扩大 [12][13] 问题: 公司是否同时抓住了脉冲场消融术前诊断和术后监测两方面的机会 [15] - 是的，公司同时参与术前患者筛选和术后监测，且随着PFA手术量增加，术后监测量也相应增长 [15][16] 问题: 市场份额提升的来源及产品线情况 [19] - 过去几年在长期连续监测市场（Zio Monitor）每年夺取1-2个百分点份额，目前份额约70% [19] - 份额提升得益于：向初级保健转移、品牌和临床证据优势、产品小型化（Monitor体积小55%，重量轻72%）、EHR集成（超50%检测量）、运营服务支持等 [19][20] 问题: “创新渠道合作伙伴”的含义 [22] - 指能够进行主动监测的合作伙伴，他们以某种方式承担患者风险（如拥有医疗保险优势计划），可以决定对符合风险因素的无症状患者进行监测 [24][26] 问题: 与Lucem Health等创新渠道合作伙伴的合作模式及货币化方式 [27][31] - 这是公司约10年的长期战略，近期在创新渠道找到良好的产品市场匹配度 [31] - 与Lucem合作开发AI工具，用于识别高风险患者，并可调整算法以达到特定诊断率（如50%或80%） [32] 问题: 18个活跃渠道合作伙伴的利用及管道建设 [34] - 合作伙伴从12个增至18个，每次试点均转化为全面商业项目，证明价值主张 [35] - 有约40个潜在合作伙伴在洽谈中，总计约100个的识别名单，目标触及2700万高风险未监测患者 [36][37] 问题: 公司在无症状房颤领域的渗透情况 [38] - 症状与心律关联性很低，通过主动监测项目数据表明，监测符合风险因素的患者会发现大量未确诊心律失常（无论是否有症状） [39][40] 问题: Zio MCT的FDA提交进展 [41] - 2025年9月初提交，已收到FDA反馈（主要关注网络安全），审核进程在推进，但预计不会贡献2026年收入 [41][42] 问题: 三个MAC提出LCD的影响 [44] - 公司已有国家覆盖决定，LCD是补充；公司已参与评议，借鉴过去有利结果的经验，相信通过行业参与最终会达成恰当覆盖决定 [47][48][49] 问题: 国际业务进展及下一步计划 [54] - 过去12-14个月新进入5个市场（4个西欧国家及日本） [54] - 日本是第二大市场（160万次检测/年），但主要为霍尔特监测；公司正进行头对头研究以争取更好报销，预计2027年有结果 [54][55] - 国际业务已开始贡献收入，2026年将继续增长，为2027年及以后更显著贡献打基础 [55][56] 问题: 2022年发布的长期规划（LRP）是否会更新 [60] - 业务已有变化（有顺风也有逆风），但公司不急于更新，先度过明年，必要时会更新，目前仍对规划感到满意 [62] 问题: 2026年初步收入指引设定为高十位数增长的原因 [65] - 基于当前市场预期（16%-18%），公司感到满意；指引设定审慎，包含高能见度因素，创新渠道等能见度较低的因素未计入，可能作为上行空间 [66][67][73] 问题: FDA警告信的更新 [74] - 已完成12个月补救计划并提交FDA；已聘请第三方进行全质量体系审计，结果将于2026年初提交FDA，进展良好 [74][75] 问题: 贴片（Monitor）报销费率的变化 [76] - 2026年医疗保险对长期连续监测报销涨约8%，对MCT略降；商业保险费率已努力与医疗保险脱钩 [76] 问题: 睡眠呼吸暂停等其他项目的进展和时间线 [78] - 睡眠项目处于领先地位；公司正在开发多生命体征平台，增加传感功能；睡眠领域与现有患者和渠道重叠，是中长期机遇 [78][79][80] 问题: 明年此时预计将讨论什么话题 [83] - 预计将讨论产品创新，包括Zio MCT的更新以及更深层管线机会的能见度 [83]

财务数据和关键指标变化 * 未提供具体的季度或年度财务数据（如收入、利润、每股收益）或关键财务指标变化 [1][84] 各条业务线数据和关键指标变化 * **疫苗业务**：Gardasil（宫颈癌疫苗）预计未来将保持温和的个位数增长，中国市场目前占其收入比例已低于1% [54][55] * **呼吸系统业务**：新收购的慢性阻塞性肺病（COPD）药物Ohtuvayre市场反馈极佳，公司认为其具有变革潜力 [17][18] * **肺动脉高压（PAH）业务**：Winrevair（sotatercept）在PAH领域表现符合高预期，市场反馈积极，在美国市场已观察到在三联疗法患者群体中的使用增长，该群体约占患者总数的三分之一 [29][30][32] * **肿瘤业务**：Keytruda皮下注射制剂（QLEX）在美国上市初期反馈良好，公司预计在美国市场上市后的18-24个月内，其采用率将达到30%-40% [73][75] 各个市场数据和关键指标变化 * **美国市场**：CD388（流感抗病毒药物）预计在本年代末上市时，美国将有约1.1亿人符合治疗条件，其中约8500万属于高风险或免疫功能低下人群 [7][9] * **日本市场**：Winrevair（sotatercept）在日本上市初期表现非常令人鼓舞 [33] * **欧洲市场**：Keytruda皮下注射制剂近期在欧洲获得积极进展，公司正在各国推进Winrevair的报销流程 [33][73] 公司战略和发展方向和行业竞争 * **外部合作与收购**：公司与Cidara的合作旨在开发CD388，这是一种与毒株无关的流感抗病毒药物，旨在满足高未满足的医疗需求，特别是在当前疫苗效果不佳的高风险人群中 [4][5][6] * **外部合作与收购**：公司已完成对Verona的收购，获得COPD药物Ohtuvayre，计划利用其商业引擎扩大该药物的市场规模 [17][20] * **外部合作与收购**：公司此前收购了Prometheus，获得了TL1A抗体tulisokibart等资产，该机制因其兼具抗炎和抗纤维化作用而具有吸引力 [63][67] * **研发策略**：在TL1A项目上，公司采取多管线并行开发策略，除了溃疡性结肠炎和克罗恩病外，还在系统性硬化症相关间质性肺病、化脓性汗腺炎、中轴型脊柱关节炎等多个炎症合并纤维化的疾病领域开展二期研究 [67][68][70] * **研发策略**：对于口服PCSK9抑制剂MK-0616，公司认为其易于使用的特性有望推动治疗指南变革，促使医生更关注将低密度脂蛋白胆固醇降至特定目标值，从而打破当前的治疗惰性 [45][46][47] * **研发策略**：对于TROP2抗体偶联药物（ADC）Sac-TMT，公司通过与黑石集团达成融资合作，获得7亿美元用于支持其2026年的研发支出，以换取未来低至中个位数的特许权使用费，这有助于公司在优化运营的同时保障对重点机会的投入 [77][78][79] * **产品生命周期管理**：公司推出Keytruda皮下注射制剂，主要着眼于影响癌症早期阶段患者，并作为应对未来生物类似药冲击的策略之一 [72][74] * **行业竞争与指南**：Ohtuvayre在慢性阻塞性肺病全球倡议（GOLD）指南中的定位非常有利，是首个非甾体类抗炎剂，避免了类固醇吸入剂可能引发的肺炎等风险 [19] * **行业竞争与指南**：Winrevair在肺动脉高压领域已获得良好的指南推荐，这促进了其市场应用 [30] 管理层对经营环境和未来前景的评论 * **流感疾病负担**：流感是一种严重的疾病，每个季节估计有约1.1亿人出现需要医疗干预的病症，上一季节美国有160万例流感相关住院病例 [5][9] * **CD388市场前景**：CD388的商业机会巨大，公司宣布其在本年代末至2030年代初的潜在商业机会超过50亿美元 [10] * **CD388支付环境**：根据Cidara进行的支付方调研，美国支付方认为针对高风险人群，每剂500至600美元的定价具有良好价值 [12] * **Winrevair开发进展**：Cadence试验是一项概念验证研究，主要终点并非注册终点，公司计划明年启动三期试验，并与FDA讨论试验设计 [22][24] * **Winrevair长期前景**：公司对Winrevair的峰值销售预期已从之前的10亿美元调整为超过50亿美元 [65] * **口服PCSK9抑制剂潜力**：口服PCSK9抑制剂MK-0616的数据令人信服，其降低低密度脂蛋白胆固醇60%的强效作用，有望改变心血管医学实践，应对心血管疾病流行 [41][42][43] * **Gardasil增长预期**：Gardasil的增长已进入平台期，预计未来将保持温和的个位数增长 [54][55] * **新疫苗 launches**：肺炎疫苗Capvaxive上市进展顺利，符合高预期；流感疫苗（应指公司其他流感疫苗产品）在美国则处于起步阶段 [57][58] * **肿瘤产品线**：公司的肿瘤研发机会广阔，许多项目正在向积极方向发展 [77] 其他重要信息 * **CD388疗效数据**：CD388在选定用于三期试验的剂量中，有效率为76%，优于目前最好的流感疫苗 [5] * **CD388使用方式**：CD388是一种在每个季节开始时服用一次即可提供整个季节保护的抗病毒药物，而非疫苗 [7] * **Winrevair患者获益**：Sotatercept在肺动脉高压的各个疾病阶段（从新诊断到晚期）的试验中，均一致显示出改善心脏结局和临床恶化时间等硬终点的益处 [35] * **Winrevair给药便利性**：预计明年推出的Winrevair自动注射器将大大提高患者使用的便利性 [35][39] * **TL1A研发管线**：Tulisokibart在溃疡性结肠炎的诱导研究数据将于明年获得，随后是维持治疗数据；克罗恩病数据也将率先读出 [67] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于与Cidara的交易，除了经济因素和管理专利到期外，其背后的战略思考是什么？CD388的差异化价值和商业机会如何？[4] * **回答**：流感疾病负担重，现有疫苗效果有限且对高风险人群保护不足。CD388作为与毒株无关的抗病毒药物，在选定剂量中显示出76%的优异疗效，且适用于各类患者，医疗需求高。其商业机会巨大，预计本年代末美国有1.1亿适用人群，其中8500万为高风险者，潜在商业机会超过50亿美元。 [5][6][7][9][10] 问题: CD388最大的不确定性是否在于支付方环境？商业策略是否会优先针对未接种疫苗的高风险患者？[11] * **回答**：三期项目将同时纳入已接种和未接种疫苗的受试者。商业上，只要属于高风险人群，无论既往是否接种过疫苗，都会被视为潜在使用者。前期支付方调研显示，针对高风险人群，500-600美元/剂的定价被认为具有良好价值。公司后续也将进行自己的研究。 [12][13] 问题: 在CD388的关键项目设计中，是否可以纳入有助于进一步凸显差异化、把握市场机会的分析？[14] * **回答**：ANCHOR研究针对大于65岁的患者，是正确目标人群。研究规模需要足够大，以评估住院、严重程度等关键终点。公司将在获得药物和公司权限后，确保研究设计能充分评估这些较罕见但重要的结局指标。 [14][15] 问题: 请谈谈收购Verona后获得的COPD药物Ohtuvayre的机会以及如何看待该产品？[17] * **回答**：对Verona团队的工作感到自豪和满意，产品上市初期反馈极佳。公司的机会在于利用默克的商业引擎来扩大Verona已开启的良好工作规模。市场调研反馈优秀，相信这将是一种变革性药物，并已宣布了该领域的重大机会。 [17][18] 问题: 从商业角度看，公司已拥有相当大的呼吸产品组合，对Ohtuvayre的额外商业和营销投入是名义上的，还是实质性的增加？[20] * **回答**：公司拥有可用来扩大和增强Verona团队已开展工作的商业引擎。将利用数字能力，并加强医学联络官和更广泛的商业能力，这是一个创造价值的良机。 [20] 问题: 祝贺Winrevair在左心疾病相关的Cadence试验取得成功。下一步是什么？是否有潜力基于此试验提交上市申请？[21] * **回答**：该患者群体存在高度未满足需求，死亡率高。Cadence试验是概念验证研究，主要终点并非注册终点。公司计划明年启动三期试验，该领域缺乏监管指南，需与FDA讨论试验设计。从支付方角度看，他们也希望看到确证性数据以提供准入。公司将在2026年的重要医学会议上公布数据，并与FDA讨论。 [22][24][25] 问题: 考虑到巨大的未满足需求，Winrevair是否可能成为加速审批的候选产品？[26] * **回答**：公司会向FDA展示数据并听取他们的意见，看其热情如何。该研究结果清晰，为改善患者肺部和心脏功能结局提供了机会。 [27] 问题: 在肺动脉高压领域，已展示的大量数据是否已转化为医生更高的使用率？[28] * **回答**：是的。Winrevair在肺动脉高压领域的表现完全符合公司的高预期，反馈非常积极。数据证实了其效果，整个医疗界持续给出积极反馈。 [29] 问题: 从持久性角度看，Winrevair的表现是否比最初收购Acceleron时的预期更好？[29] * **回答**：从Stellar研究长期数据看，安全性谱基本保持不变，疗效保持良好，患者坚持在研。良好的指南推荐以及在三联疗法和双联疗法背景下的使用，推动了市场增长。在所有疾病阶段的研究中都显示出一致的获益。 [30][31][35] 问题: 在美国市场，Winrevair的使用增长具体体现在哪些患者群体？[32] * **回答**：在美国，观察到在三联疗法患者群体中的使用增长，该群体约占患者总数的三分之一。另外三分之一患者属于双联疗法群体，公司凭借新数据正开始在该群体中获得更大渗透。真实世界经验令人鼓舞。 [32] 问题: 如何看待Winrevair在美国以外的市场机会？[33] * **回答**：在日本上市初期表现非常令人鼓舞。在欧洲，正在各国推进报销流程。总体反馈与美国在医生和患者体验方面看到的情况一致。期待在这些市场实现价值。 [33] 问题: 关于口服PCSK9抑制剂项目，考虑到其给药便利性，在进入市场时是如何考虑的？主要是针对转换治疗的患者，还是特别适合口服剂型的新患者？[40] * **回答**：口服PCSK9抑制剂MK-0616有机会提供PCSK9抑制的全部益处，因其可能让更多患者受益。其疗效数据与注射剂相比非常 compelling，能强效降低低密度脂蛋白胆固醇60%，综合 profile 将是任何口服药物无法比拟的，有望成为心血管医学实践的游戏规则改变者。 [41][42] 问题: 口服PCSK9抑制剂如何改变当前的治疗模式？[45] * **回答**：当前他汀类药物难以使患者达到理想的低密度脂蛋白胆固醇目标。注射型PCSK9抑制剂疗效好但可及性差。口服药物易于使用和处方，定价兼顾可及性和价值，便于基层医生使用，有望推动指南变得更具体、更强调达标治疗，从而打破当前“用了药就完事”的惰性，最终影响心血管疾病发病率和死亡率。 [45][46][47] 问题: 未来几年，指南是否会演变为所有人使用他汀，然后根据情况分层使用PCSK9（口服或注射）、CETP抑制剂或Lp(a)靶向药物？[48] * **回答**：当前阻碍患者获益的敌人是复杂性。最简单的第一步是明确需要达到的低密度脂蛋白胆固醇目标水平，可能设定一个或两个目标值（如70和55）。然后可以使用PCSK9抑制剂。Lp(a)领域则需要更多的检测和教育，其应用会较慢，但最终很重要。如果能将达标作为质量指标，将促使医生积极追求治疗目标。 [50][51] 问题: 能否在药品标签中体现这种“达标治疗”的概念？[52] * **回答**：标签内容由FDA最终决定。公司可以说明临床研究项目包含了哪些患者（一级和二级预防），预计这些患者类型会出现在产品说明书中，但需由FDA定夺。 [53] 问题: 关于Gardasil，公司曾提到今年不太可能恢复增长，也许明年底。一年后，主要的阻力是否会成为过去？还是说这会持续更长时间？[54] * **回答**：公司认为Gardasil已进入一个平台期，未来将继续推动温和的增长。中国市场目前占其收入比例已低于1%。展望未来，公司期待推动Gardasil实现温和的个位数增长。 [54][55] 问题: 除了Gardasil，公司其他较新上市的疫苗表现如何？有何预期？[57] * **回答**：肺炎疫苗Capvaxive进展非常顺利，符合高预期。流感疫苗（应指公司其他流感疫苗产品）在美国则处于起步阶段。相信这两款都是具有差异化的产品，期待未来扩大和推进上市。 [58] 问题: 关于TL1A项目，首个主要数据读出可能在明年。如何评估这一机会？似乎可以快速进军多个免疫相关适应症。[65][66] * **回答**：TL1A机制因其兼具抗炎和抗纤维化作用而具有吸引力。溃疡性结肠炎数据将于明年获得，随后是克罗恩病数据。此外，还有约4个其他重要适应症的研究，部分将在2026年读出二期数据，包括系统性硬化症相关间质性肺病（预计明年4月）、化脓性汗腺炎、中轴型脊柱关节炎和类风湿关节炎等。公司专注于炎症合并纤维化的疾病，采取多管线并行开发策略，并计划探索联合疗法。 [67][68][70][71] 问题: 对于TL1A项目，最佳策略是线性开发，还是采取“篮子”式方法并行开发？[70] * **回答**：公司目前正在并行开展多项二期研究。关键在于首先获得溃疡性结肠炎和克罗恩病的数据，以确立药物的基础疗效。在获得诱导数据后，将启动更多研究。目前正处于扩大该药物开发范围的拐点。 [70][71] 问题: 关于Keytruda皮下注射制剂（QLEX），上市初期反馈如何？哪些患者更可能使用它？考虑到未来生物类似药的冲击，这是否主要针对辅助治疗等早期患者？[72] * **回答**：QLEX上市初期反馈良好，公司对此非常热情。近期在欧洲也获得了积极进展。相信这将为疾病最早期的患者提供一个良好的治疗选择。公司已为上市适当配置资源，将其视为一次新的产品上市，机会在于影响癌症的早期阶段。 [73][74] 问题: 能否通过折扣或返利等方式推动支付方接受，以加速或引导初期采用？[75] * **回答**：在早期阶段，预计初始采用将发生在单药治疗或联合治疗的早期阶段患者中。公司预计在美国市场上市后的18-24个月内，皮下注射Keytruda的采用率将达到30%-40%。前六个月可能较慢，因为需要建立整个报销系统，之后采用率将达到上述水平。 [75] 问题: 关于ADC药物，特别是TROP2 ADC（Sac-TMT），与黑石集团的融资合作是如何考虑的？[77] * **回答**：Sac-TMT是一种高度差异化的分子，研发项目也与众不同。公司对其充满信心。黑石集团在查看数据后愿意投入大量资金支持。由于公司拥有庞大的研发机会和需要资金支持的收购与上市项目，此交易有助于确保短期损益表符合股东预期。黑石投入7亿美元支持2026年研发支出，以换取未来在特定三阴性乳腺癌研究获批后的低至中个位数特许权使用费。这笔交易很好，有助于公司将资源集中于非凡的机会上，也与公司多年优化运营、聚焦重点的战略相符。 [77][78][79] 问题: 利用黑石等外部资本资助ADC研发的模式，是否适用于管线中的其他ADC？[80] * **回答**：其他ADC已有合作方，情况更复杂。公司内部还有一些ADC。这不一定是每次都会使用的模式，但Sac-TMT是公司研发投入和未来前景的重要组成部分，公司对其非常有信心，因此允许黑石进行尽调。很高兴他们认同这是一个巨大机会。未来不一定每次都这样做，但这次机会出现时，它是一个好的选择。 [80]

财务数据和关键指标变化 - 截至第三季度末，公司现金及现金等价物余额为3.69亿美元，预计足以支撑运营至2027年 [50] - 公司正在采取措施加强资产负债表，包括控制成本、扩大信贷额度以及计划在药物获批后利用优先审评券获取现金 [49][50] - 公司已提取1亿美元信贷额度，计划再增加1亿美元，并希望在药物获批时再获得1.5亿美元额度 [50] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心产品apitegromab在针对脊髓性肌萎缩症的III期临床试验中取得统计学显著结果，p值为0.01 [2][17] - 在III期试验中，与仅使用SMN靶向疗法相比，联合使用apitegromab的患者获得显著运动功能改善的可能性高出近4倍 [17] - 公司计划在2026年初宣布apitegromab的下一个适应症，并开展II期试验 [30][44] - 下一代抗肌生长抑制素药物SRK-439本月已开始对健康志愿者给药，预计2026年公布数据 [44][45][47] - SRK-439是一种高效力、高亲和力、低频率给药的皮下注射制剂，拥有独立的分子结构和直至2040年代的化合物专利 [45][46] 各个市场数据和关键指标变化 - 在美国，约有7000名患者至少接受过一种SMN靶向疗法治疗；全球范围内，包括美国患者在内，约有35000名患者 [19] - 全球SMA药物市场（Zolgensma, Spinraza, Evrysdi）年收入合计约50亿美元，且持续增长 [19] - 公司预计仅apitegromab在SMA适应症上，全球年收入潜力就超过20亿美元 [21] - 公司计划构建覆盖约50个国家的运营平台，依次进入美国、欧洲、日本、亚太其他主要市场及拉丁美洲 [5][28] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是构建罕见神经肌肉疾病领域的领先力量，以apitegromab为首个资产，并后续开发一系列临床项目 [5] - 公司认为其与现有SMN靶向疗法（Biogen的Spinraza、罗氏的Evrysdi、诺华的Zolgensma）是互补关系，而非竞争关系，旨在解决肌肉萎缩这一未满足需求 [14][24] - 管理层认为公司在肌肉靶向治疗领域没有近期的竞争对手，预计未来3-5年内不会有其他项目成熟或取得积极的III期结果 [25] - 公司采用了差异化的科学平台，靶向肌生长抑制素的潜伏形式，以实现高选择性，避免脱靶效应 [11][12] - 公司计划效仿在Alexion和argenx的成功经验，采用“管线加产品”策略，构建专注于罕见病服务的价值型公司 [3][31] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为SMA患者群体已知且已确诊，并拥有罕见病疗法的资金支持，这为产品上市提供了有利条件 [26] - 公司对apitegromab与现有SMN靶向疗法联合使用的报销前景表示乐观，认为预算影响有限且能为患者带来最佳疗效 [27] - 尽管收到完全回应函，但管理层认为批准只是时间问题，而非是否批准的问题，因为核心问题仅与生产相关且可解决 [48] - 公司预计在2026年重新提交申请并在美国上市，该指导保持不变 [44] - 管理层对长期增长充满信心，预计未来10-15年通过增加新国家和新患者实现持续的年增长 [29] 其他重要信息 - 公司组建了世界级的管理团队，包括新任CEO、CFO、研发总裁和首席运营官，他们曾在Alexion、argenx、Alnylam等公司有成功经验 [3][4] - apitegromab的III期试验是一项188名患者的全球安慰剂对照临床试验 [17] - 完全回应函的唯一剩余问题是药品生产商（Catalent Indiana，现由诺和诺德运营）的生产问题，原料药生产设施的问题已充分解决 [37] - 公司与FDA在11月12日举行了建设性的A类会议，FDA和诺和诺德均表现出解决问题的紧迫性 [40] - 在A类会议约一周后，FDA向诺和诺德发出了警告信，诺和诺德承诺在15天内回应 [41] - 公司预计诺和诺德将在2025年底前准备好接受FDA的重新检查，相关步骤将在2026年迅速进行 [40][42] - 美国众议院通过了优先审评券延期法案，这将有助于公司在药物获批后将该券货币化 [50] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 公司的科学方法有何独特之处（“秘诀”）？ [10] - 大多数公司靶向成熟形式的肌生长抑制素或其受体，但存在脱靶效应和安全性问题 [11] - Scholar Rock的平台靶向肌生长抑制素的潜伏形式（“化学笼”），该结构更具药理独特性，能实现精准选择性地仅抑制肌生长抑制素 [12] 问题: 在现有SMN靶向疗法市场下，如何定位apitegromab？ [13] - SMN靶向疗法通过上调SMN蛋白帮助运动神经元存活，已为SMA患者带来重大创新 [13] - 运动功能取决于运动神经元和肌肉，而肌肉萎缩和无力是SMA的核心问题，目前尚无肌肉靶向疗法 [14][15] - 临床试验证明，在SMN靶向疗法基础上加用apitegromab，能带来统计学显著且具有临床意义的运动功能改善 [16] - 在III期试验中，联合治疗组患者恢复了运动功能增益，而仅用SMN靶向疗法的患者则出现功能下降 [17] 问题: 如何量化apitegromab的市场机会？ [18] - 美国有约7000名，全球有约35000名已接受SMN靶向疗法的患者，这是目标市场 [19] - 全球SMA药物市场年收入约50亿美元且持续增长 [19] - 公司预计apitegromab在SMA适应症上的全球年收入潜力超过20亿美元 [21] 问题: 公司的商业准备和全球执行计划如何？以及如何扩展到SMA以外的领域？ [22][23] - 公司不将现有SMN靶向疗法厂商视为竞争对手，而是互补；apitegromab旨在作为基础治疗解决肌肉问题，无论患者使用哪种SMN疗法 [24] - 公司认为未来3-5年内没有近期的肌肉靶向治疗竞争对手 [25] - 与之前需要诊断患者的罕见病不同，SMA患者已确诊并拥有治疗资金，这有利于上市 [26] - 公司对联合疗法的报销前景感到乐观 [27] - 商业拓展将遵循在Alexion的经验，从美国开始，逐步进入欧洲、日本、亚太其他市场和拉丁美洲，建立精简的国别组织 [28] - 计划在2026年初宣布apitegromab的下一个罕见神经肌肉疾病适应症，并已评估了面肩肱型肌营养不良症和杜氏肌营养不良症等其他潜在适应症 [30] 问题: 与FDA的互动情况以及潜在上市时间表如何？ [32] - BLA于2025年1月提交，同年4月获FDA优先审评资格，原定行动日期为9月22日 [33][34] - 2025年8月6日，公司披露FDA在其原料药和制剂生产商处发现多项问题并发出483表 [35] - 2025年9月22日，公司收到完全回应函，唯一问题是制剂生产商的生产问题 [36][37] - 2025年10月，该设施被归类为需采取官方行动 [38] - 2025年11月12日，公司与FDA及诺和诺德举行了A类会议，诺和诺德表示将在2025年12月底前准备好接受重新检查 [39][40] - 会议约一周后，FDA向诺和诺德发出了警告信 [41] - 公司预计所有步骤将迅速处理，并在2026年重新提交申请和上市 [42][44] 问题: SRK-439如何融入产品组合？ [43] - SRK-439并非apitegromab的下一代产品，而是一个完全独立的分子 [45] - 最初可能被视为心脏代谢或肥胖项目，但现已调整战略，旨在捍卫和扩大公司正在构建的罕见神经肌肉疾病特许经营权 [45][46] - 拥有直至2040年代的化合物专利，预计2026年公布健康志愿者数据 [46][47] 问题: 在结束前，还有什么需要补充的吗？ [48] - 尽管收到完全回应函，但股价表现相对坚挺，因为完全回应函明确了唯一且可解决的生产问题，使批准“不是是否，而是何时”的问题 [48] - 公司已采取措施加强资产负债表，CFO随后说明了现金状况和融资计划 [49][50]

财务数据和关键指标变化 - 公司已从纯增长型公司转变为盈利增长型公司，强调驱动盈利性增长[6] - 2025年是业绩非凡的一年，业务实现巨大增长[61] - 公司目标每年调整后息税折旧摊销前利润扩张400个基点[64] - 2026年初步收入指引为高十位数百分比增长（约16%-18%），但尚未给出正式指引[66][67] - 2026年医疗保险对长期连续监测（Zio Monitor主要偿付代码）的费率预计将上调约8%，而移动心脏遥测（MCT）费率将小幅下调[76] - 医疗保险收入约占公司总收入的25%，商业保险收入约占50%[76] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心业务（Zio Monitor，取代传统产品Zio XT）在长期连续监测市场占有约70%份额，并且过去几年每年夺取1-2个百分点的市场份额[19] - 创新渠道业务（主动监测）已从第三季度的12个活跃合作伙伴增长至18个，并有约40个合作伙伴正在洽谈中，一个更大的潜在名单约有100个合作伙伴[34][35][36] - 创新渠道业务目前处于早期新兴阶段，每次试点合作都成功过渡到全面商业计划[34] - 国际业务已从仅英国市场扩展到包括日本和四个西欧国家（瑞士、荷兰、奥地利、西班牙）在内的五个新市场，目前开始对公司业务有所贡献，预计2027年及以后贡献将更显著[55][56] - 日本是第二大动态心脏监测市场，每年开出处方160万次检测，但目前主要为传统短期霍尔特监测，公司正在开展Zio与日本本土霍尔特技术的头对头研究，目标在2027年争取更好的偿付[54][55] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国动态心脏监测整体市场规模约为670万次检测，整体市场年增长率约为健康的个位数中段[8] - 公司所处的长期连续监测细分市场是增长最快的部分，年增长率约为高十位数百分比，与公司增速一致[8] - 推动市场的有利因素包括：脉冲场消融疗法的改进带动上游诊断需求、消费者对心律失常的意识提高、公司积极向初级保健领域推进、人口老龄化（"银色海啸"）导致医疗保险人群和心律失常风险增加[9][10] - 初级保健医生开具的Zio贴片使用比例已从约20%上升至约30%，且预计这一比例将继续扩大，因为初级保健医生数量（约30万）远多于心脏病专家和电生理医生（约5万）[12][13][14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点包括：驱动盈利性增长、投资创新、扩大利润率[6][64] - 通过向初级保健领域扩张、优化工作流程（如支持初级保健医生开具处方但由心脏病专家解读报告）、电子健康记录集成（目前已超过50%的检测量通过EHR集成实现）来推动增长和竞争优势[12][20][21] - 通过临床和经济证据（如CAMELOT、Avalon研究，涉及30万医疗保险人群）来区分Zio产品与市场上其他长期连续监测技术[19][52][53] - 产品创新方面，Zio Monitor相比前代Zio XT体积缩小55%，重量减轻72%，改善了患者体验[20] - 与Lucem Health等合作开发人工智能工具，用于在创新渠道中识别有心律失常风险但未确诊的患者，并可调整算法以设定预期的诊断检出率[31][32][33] - 长期创新方向包括开发多生命体征平台（监测血氧饱和度、呼吸率、心率变异性等），并重点关注睡眠呼吸暂停等领域，利用现有渠道优势，但这属于中长期机会[78][79][80] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对市场面临的多种有利因素感到兴奋，并相信公司处于有利地位以利用这些机会[8][10][11] - 尽管2025年业绩强劲导致2026年同比基数较高，但管理层对业务的持续增长持乐观态度，认为增长势头是可持续和持久的[66] - 对于2026年指引，管理层采取"周到"或"平衡"的方法，将具有高能见度的因素纳入指引，而对不确定性较大或新兴业务（如创新渠道）则暂不纳入，留作潜在上行空间[67][72][73] - 对于国际业务，管理层认为需要开展市场准入和偿付工作，展示证据并获得医生学会支持，预计2027年及以后会有更显著的贡献[55][56] - 管理层对未来的创新管线感到兴奋，预计明年将能看到Zio MCT的进展以及其他更深层管线机会的能见度[83] 其他重要信息 - Zio MCT设备已于2025年9月初向美国食品药品监督管理局提交510(k)申请，并已收到FDA的反馈意见，反馈内容符合预期，重点关注网络安全方面，目前审查过程仍在进行中[40][41][43] - 公司预计Zio MCT不会对2026年收入做出贡献，待审查进程深入后会更新时间线[40][41] - 三个医疗保险行政承包商提出了关于动态心脏监测的局部覆盖决定草案，公司已参与评议期，认为过程类似于几年前另外两个MAC的情况（最终结果有利），并依靠临床证据争取有利的最终覆盖决定[45][47][48][49][50][52][53] - 关于FDA警告信，公司已在12个月补救计划中完成所有承诺时间点，并已告知FDA，此外还聘请第三方公司对整个质量管理体系进行全面审计，将在明年初完成并反馈给FDA[74][75] - 公司于2022年提出了五年长期业绩目标（至2027年），目前不急于更新目标，但承认业务与三年前相比已有很大变化，2025年盈利能力步伐可能略超前于目标[58][59][60][61][63][64] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 请评价从投资者关系到首席财务官角色的转变感受 - 回答: 转型非常顺利，在公司六年一直非常看好公司前景，担任首席财务官角色能驱动资本配置和 initiatives，推动盈利性增长，现在公司已成为盈利增长型公司，并有优秀团队支持[6] 问题: 动态心脏监测市场驱动因素及公司增长更快的原因 - 回答: 整体市场年增长中个位数，但长期连续监测细分市场增长高十位数，公司略微超越市场增长并夺取份额；市场有利因素包括脉冲场消融疗法、消费者意识提高、向初级保健转移、人口老龄化等[8][9][10][11] 问题: 向初级保健市场转移对增长加速的贡献程度及前景 - 回答: 初级保健是重要部分，比例已从20%升至30%，预计将继续扩大，因初级保健医生数量远多于专科医生，且对系统、患者、支付方都更优[12][13][14] 问题: 公司是否同时捕获脉冲场消融术前诊断和术后监测两方面需求 - 回答: 绝对是的，脉冲场消融作为更安全高效的程序增加了手术量，从而也增加了术后监测量[15][18] 问题: 市场份额夺取的来源及涉及产品线 - 回答: 所指的1-2点份额夺取特指Zio Monitor在长期连续监测市场，驱动因素包括向初级保健转移、品牌认可、临床经济证据（如CAMELOT、Avalon研究）、产品外形改进（更小更轻）、电子健康记录集成、工作流程优化支持等[19][20][21] 问题: "创新渠道合作伙伴"的含义及与Lucem Health的合作模式 - 回答: 指主动监测，合作伙伴以某种方式承担患者风险（如拥有医疗保险优势计划），可决定对符合风险因素的患者进行主动监测；与Lucem合作开发AI工具，用于识别风险患者并调整算法以设定预期诊断检出率[22][24][25][31][32][33] 问题: 创新渠道合作伙伴的扩展和渠道建设 - 回答: 活跃合作伙伴从12家增至18家，管道中有约40家正在洽谈，更大潜在名单约100家；鼓励之处在于每次试点都成功转为商业计划，通过数据驱动（展示试点结果如诊断检出率）是有效方式[34][35][36] 问题: 公司在无症状房颤领域的渗透情况 - 回答: 近期美国心脏协会数据显示症状-心律相关性很低，通过创新渠道项目发现对符合风险因素的患者进行主动监测，会诊断出大量心律失常患者，无论其是否有症状[38][39] 问题: Zio MCT的FDA提交状态更新 - 回答: 已于9月初提交510(k)，并在近期收到FDA反馈，意见符合预期（包括关注网络安全），审查进程在政府停摆后仍在推进，但目前过早设定批准时间线，已引导投资者不预期其对2026年收入有贡献[40][41][43] 问题: 三个MAC提出的LCD覆盖草案的影响及过往经验 - 回答: 已有国家覆盖决定，LCD是对行业技术变化的补充；类似几年前另两个MAC的过程，通过评议期、行业参与、医生学会支持，最终取得了有利结果；当前草案中存在关于MCT级别要求适用于所有模式的无意语言，已就此发表评论，预计过程将导向有利方向[45][47][48][49][50][51][52][53] 问题: 国际业务进展及下一步计划 - 回答: 已从英国扩展至日本和四个西欧国家；日本市场巨大但主要为霍尔特监测，正在开展头对头研究争取更好偿付，预计2027年有结果；其他市场同样需要市场准入和证据支持；国际业务已开始贡献，预计2026年保持健康增长，但更显著贡献在2027年及以后[54][55][56] 问题: 长期业绩目标是否会更新 - 回答: 业务与三年前相比变化很大（有利有弊），2025年增长强劲，盈利能力步伐可能略超前，但目前不急于更新目标，将继续平衡利润扩张与创新投资[60][61][63][64] 问题: 2026年高十位数收入指引的依据 - 回答: 鉴于2025年强劲增长（超过30%），为设定预期而提供颜色，认为当前市场预期（16%-18%）是良好起点；增长势头可持续，但2026年同比基数高；指引采取周到方法，纳入高能见度因素，而新兴业务（如创新渠道）因历史短、集中度高等不确定性暂不纳入，留作潜在上行空间[66][67][72][73] 问题: FDA警告信的解决进展 - 回答: 今年进展良好，已完成12个月补救计划中的所有时间点和承诺，并已沟通给FDA；此外已聘请第三方公司审计整个质量管理体系，将在明年初完成并反馈给FDA[74][75] 问题: 监测贴片（Zio Monitor）的偿付变化 - 回答: 根据CMS年度医生付费标准更新，2026年医疗保险对长期连续监测的费率将上调约8%，MCT费率小幅下调；医疗保险占收入25%，商业保险占50%，且商业费率已努力与医疗保险脱钩；将在给出正式2026年指引时提供更多价格与销量细节[76][77] 问题: 睡眠呼吸暂停等其他项目的进展和时间线 - 回答: 睡眠项目在其他项目中进展相对领先；公司正在投资多生命体征平台（监测血氧等），专注于提供更多洞察，特别是睡眠领域；利用在心脏监测中建立的渠道（初级保健、心脏病专家），存在显著患者重叠；这属于中长期机会，非2026年驱动因素[78][79][80] 问题: 明年此时预计将讨论的话题 - 回答: 可能继续围绕创新主题，包括Zio MCT的更新，以及更深层管线机会的能见度，公司优先考虑创新投入并在2026年取得有意义的进展[83]