财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度总收入为3410万美元，同比增长11.8% [26] - 2025年全年总收入为1.461亿美元，较2024年略有增长 [26] - 2025年第四季度美国XPOVIO净产品收入为3210万美元，同比增长9.6% [26] - 2025年全年美国XPOVIO净产品收入为1.149亿美元，同比增长1.9% [26] - XPOVIO的2025年第四季度和全年总收入扣除额分别为26.9%和31.2% [26] - 2025年第四季度许可和其他收入为200万美元，全年为3120万美元，其中包含来自Menarini的1500万美元研发报销，该报销已于2025年结束 [27] - 2025年第四季度研发费用为2770万美元，同比下降17% [28] - 2025年全年研发费用为1.256亿美元，同比下降12%，主要由于成本削减措施和优先分配资源给关键III期临床试验 [29] - 2025年第四季度销售、一般及行政费用为2280万美元，同比下降16% [29] - 2025年全年销售、一般及行政费用为1.052亿美元，同比下降9% [29] - 2025年第四季度运营亏损同比改善约43%，全年运营亏损同比改善24% [30] - 2025年第四季度利息支出为1260万美元，全年为4580万美元，均高于2024年同期，主要由于债务增加和利率上升 [30] - 2025年第四季度其他费用为1000万美元，而2024年同期为其他收入1010万美元，全年其他收入为20万美元，而2024年为2840万美元，主要受非现金公允价值重计量和债务清偿损失影响 [31] - 2025年第四季度净亏损为1.022亿美元，每股亏损5.71美元，全年净亏损为1.96亿美元，每股亏损17.93美元 [32] - 截至2025年底，现金、现金等价物、受限现金和投资总额为6410万美元，而2024年底为1.091亿美元 [32] - 公司预计2026年总收入在1.3亿至1.5亿美元之间，其中XPOVIO净产品收入指导为1.15亿至1.3亿美元 [33] - 公司预计2026年研发和销售、一般及行政费用总额在2.3亿至2.45亿美元之间 [33] - 公司现有流动性预计可支持运营至2026年第二季度 [33] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心产品Selinexor（商品名XPOVIO）在多发性骨髓瘤市场表现稳固，2025年第四季度净产品收入为3210万美元，全年为1.149亿美元 [18] - 多发性骨髓瘤业务中，社区医疗环境贡献了约60%的美国总销售额 [18] - XPOVIO因其差异化作用机制和口服便利性，在社区和学术环境中均被定位为灵活疗法 [18] - 随着新型T细胞衔接疗法的出现，XPOVIO在T细胞衔接疗法围治疗期的应用持续增加 [18] - 公司预计2026年XPOVIO净产品收入将继续增长，指导范围为1.15亿至1.3亿美元 [18][33] - 在骨髓纤维化领域，Selinexor有潜力成为首个与现有标准疗法Ruxolitinib联合使用的前线组合疗法 [22] - 公司预计，若获批，Selinexor在骨髓纤维化中的峰值年收入机会仅在美国就可能接近10亿美元 [23] - 在子宫内膜癌领域，III期EXPORT-EC042试验正在进行中，预计2026年中公布顶线数据 [5][17] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国骨髓纤维化患者总数约为2万人，每年新增约6000名患者，代表着一个数十亿美元的市场 [22] - 公司商业重点将放在每年约4000名新诊断的中高危且血小板计数高于10万的骨髓纤维化患者上 [22] - 市场调研显示，75%的医生有意使用组合疗法治疗患者 [22] - 约70%的骨髓纤维化患者在社区医疗环境中接受治疗，其中大部分集中在五大社区网络和约200个大型社区机构 [23] - 另外30%的患者在学术机构接受治疗，其中超过70%集中在排名前50的学术机构 [24] - 大多数排名前50的学术机构参与了SENTRI和/或SENTRI-II试验，因此临床团队对Selinexor联合Ruxolitinib方案已非常熟悉 [24] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司处于关键阶段，专注于晚期临床里程碑、持续严格的执行以及扩大其肿瘤特许经营的影响和规模 [4] - 近期最大的价值驱动因素在于骨髓纤维化，子宫内膜癌则是后续扩大特许经营的机会 [4] - 公司通过剂量优化和主动支持性护理，显著改善了Selinexor的耐受性，使其更易管理 [5] - 在骨髓纤维化领域，JAK抑制剂是唯一获批的疗法，但仅约三分之一患者能达到脾脏体积缩小35%以上，存在巨大未满足需求 [7][21] - Selinexor通过抑制XPO1，与JAK抑制剂Ruxolitinib联用，可能同时靶向JAK-STAT通路的上下游效应器，实现协同作用，改善疾病关键驱动因素 [8][9] - 公司III期SENTRI试验顶线数据预计于2026年3月公布，旨在解决前线治疗选择有限的未满足需求 [4][12] - 在子宫内膜癌领域，III期EXPORT-EC042试验针对P53野生型患者，预计2026年中公布数据 [5][13] - 公司正在积极评估一系列融资和战略选择，以保持灵活性并使资本决策与价值创造保持一致 [6] - 针对潜在竞争对手（如诺华）在骨髓纤维化领域的新动向，公司认为这印证了市场的未满足需求和巨大价值，并认为其自身有望凭借先发优势确立标准疗法地位 [42][44] - 公司拥有下一代XPO1抑制剂Eltanexor，计划在骨髓纤维化取得积极数据后，探索将其用于其他骨髓增殖性肿瘤，如真性红细胞增多症和原发性血小板增多症 [13][46][47] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司拥有稳固的多发性骨髓瘤商业基础，并正在推进具有潜力显著扩大其肿瘤特许经营作用的晚期临床项目 [35] - 公司持续优化项目开发和执行方式，应用临床经验，确保III期项目在目标适应症中实现疗效与耐受性的最佳平衡 [35] - 从资本角度，公司保持纪律性和审慎性，专注于近期创造价值的里程碑，同时在考虑融资和长期战略时保持灵活性和选择性 [36] - 公司的首要任务是良好执行、生成高质量数据，并让这些结果定义公司的下一阶段 [36] - 公司现金储备预计可支撑运营至2026年第二季度，这与关键的近期临床里程碑时间相符 [5] - 管理层对即将在3月公布的骨髓纤维化III期数据感到兴奋，并已做好充分准备把握此机会 [4][96] 其他重要信息 - 在骨髓纤维化中，历史数据显示，Ruxolitinib单药治疗仅约三分之一患者达到脾脏体积缩小35%以上，而公司I期组合疗法数据显示SVR35率可能翻倍至79% [9] - I期数据显示，组合疗法在24周时绝对总症状评分平均改善18.5分，优于Ruxolitinib单药在关键III期试验中观察到的11-14分改善，且此数据未包含疲劳症状 [10] - 初步盲法安全性数据（来自前61名患者）提示，与历史Ruxolitinib数据相比，Selinexor联合疗法可能降低3级及以上贫血的发生率 [11] - 在子宫内膜癌的既往III期SIENNA试验长期随访中，P53野生型亚组显示风险比为0.44，中位无进展生存期获益为28.4个月 [15] - 在P53野生型且错配修复正常的亚组中，风险比更优，为0.36，中位无进展生存期获益达39.5个月 [15] - 当前子宫内膜癌III期试验采用了更优化的方案：Selinexor剂量为每周60毫克（之前为80毫克），并在治疗前两个周期强制使用双重止吐药 [16] - 公司商业团队在血液肿瘤和罕见病上市方面拥有深厚经验，已与关键客户建立深厚关系，为快速上市做好准备 [23][25] - Selinexor联合疗法为全口服方案，无需新的检测，可无缝融入现有工作流程，便于采用 [25] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于Selinexor在骨髓纤维化中40毫克与60毫克剂量的差异及选择依据 [38] - 回答: 根据I期数据，60毫克剂量组在疗效（脾脏体积缩小和症状评分）上明显优于40毫克组，而安全性差异并不显著，药代动力学数据显示60毫克组暴露量更高，综合临床前和转化数据，认为60毫克是骨髓纤维化的合适剂量，因此推进至III期试验 [39][40] 问题: 对诺华在骨髓纤维化领域新动向的看法及潜在影响 [41] - 回答: 这印证了选择正确患者人群的重要性以及骨髓纤维化市场存在巨大未满足需求和价值，诺华可能在欧盟提交申请，表明欧盟监管机构可能更关注脾脏体积缩小指标，公司计划在3月数据公布后迅速提交申请，旨在凭借先发优势确立前线治疗标准，诺华为美国市场需进行新试验，这将为公司提供数年时间建立市场地位 [42][43][44] 问题: 关于下一代药物Eltanexor在其他骨髓增殖性肿瘤中的策略及其专利情况 [45] - 回答: Eltanexor是第二代XPO1抑制剂，具有更低的IC50和更低的血脑屏障渗透性，可能实现更低剂量、更佳安全性，临床前数据显示XPO1抑制在其他骨髓增殖性肿瘤中也可能有效，因此计划在骨髓纤维化成功后进行扩展，Eltanexor的专利目前至2034年中，但可通过专利期限延长或调整延长至2039年 [46][47][48] 问题: 关于III期CENTURY试验盲法安全性数据是否有更新，特别是停药率或不良事件 [52] - 回答: 除了已公开的信息外，没有更新，之前披露的约320名患者的基线特征符合预期，约350名患者的基线总症状评分（不含疲劳）约为22.5，可能是前线III期试验中最高的，盲法安全性数据未更新，但初步数据令人鼓舞，提示组合疗法可能降低3级以上贫血率，非血液学毒性（如恶心）可控 [53][55] 问题: 关于试验中Ruxolitinib的给药方案和剂量调整指南 [56] - 回答: Selinexor剂量可从60毫克降至40毫克再到20毫克，Ruxolitinib的剂量调整遵循当地标签（基本与美国处方信息一致），起始剂量基于患者基线血小板计数，对于组合疗法，建议根据不良事件类型调整相应药物：血液学毒性先调整Ruxolitinib，非血液学毒性先调整Selinexor [57] 问题: 关于SENTRI-II试验的战略意义及其对未来标签扩展的潜在作用 [58] - 回答: SENTRI-II（II期）试验允许血小板计数高于5万的患者入组，起始为Selinexor单药治疗，后续可根据需要添加其他JAK抑制剂，这旨在探索Selinexor在骨髓纤维化中更广泛的作用，包括与多种JAK抑制剂联用或作为单药，为未来扩大治疗指南和医生用药灵活性提供机会 [59][60] 问题: 关于III期患者基线特征与I期相比更温和，以及总症状评分范围较宽，对疗效差异的潜在影响 [66][67] - 回答: 承认III期患者群体风险状态、脾脏体积和基线血红蛋白（中位约11克）可能比I期（中位约10克）更温和，但基于I期亚组分析，脾脏体积缩小效益在不同风险分层和血红蛋白水平中表现一致，因此预计对III期疗效影响不大 [68] 问题: 关于与专家和监管机构沟通后，对症状改善终点的合理阈值看法，以及若脾脏体积缩小显著但症状改善未达统计学显著性时的申报策略 [69] - 回答: 目标是同时达到脾脏体积缩小和绝对总症状评分的统计学显著改善，专家认为脾脏体积缩小是主要治疗驱动因素，与长期结局相关，症状改善只要优于Ruxolitinib单药即可接受，即使脾脏体积缩小阳性而症状评分仅数值改善，专家也支持并可能推动纳入指南，监管机构未明确最小差异要求，公司仍致力于达到统计学显著性 [70][71][72] 问题: 关于数据安全监查委员会的审查频率及其是否已发现任何疾病转化不平衡的信号 [73] - 回答: 数据安全监查委员会定期（约每4-6个月）审查数据，评估所有3/4级不良事件、严重不良事件及疾病转化，截至目前，委员会未提出任何问题，且之前的无效性分析建议试验继续无需修改 [74] 问题: 关于CENTURY试验前61名患者中Selinexor和Ruxolitinib的剂量减少情况，以及与I期和其他III期研究的对比 [78] - 回答: 未具体评论Ruxolitinib的剂量减少，因其起始剂量可变且基于盲法数据难以解读，但Selinexor（或安慰剂）的剂量强度良好，在这61名患者中平均相对剂量强度超过95% [79] 问题: 关于前61名患者的招募地区 [80] - 回答: 患者为全球招募，主要来自北美和欧盟，预计北美患者可能更多，因为首批研究中心在此激活 [81] 问题: 关于III期数据公布的具体时间（3月早期还是晚期） [82] - 回答: 指导为3月公布，对此感到满意，数据将在3月读出 [82] 问题: 关于对CENTURY试验达到总症状评分终点有信心的关键原因 [86] - 回答: 信心基于多方面：I期数据显示总症状评分50应答率约59%，优于Ruxolitinib历史数据（约40%中段），绝对总症状评分改善18.5分，也显著优于Ruxolitinib的11-14分，生物标志物数据显示促炎细胞因子水平快速下降，与症状改善相关，监管机构允许将终点从总症状评分50改为更敏感的绝对总症状评分，试验评估的是不含疲劳的总症状评分，避免了该难以评估的领域，且入组患者基线总症状评分高，为显示差异创造了条件 [87][88][89][90][92]

财务数据和关键指标变化 - 2026财年第一季度营收为4.02亿欧元，按报告基准计算增长11%，按固定汇率计算增长18%，远高于全年13%-15%的指引 [8][11] - 第一季度调整后EBITDA为1.06亿欧元，同比增长4%，调整后EBITDA利润率为26.5%，同比下降170个基点 [13] - 若剔除汇率和关税影响，第一季度调整后EBITDA利润率同比上升190个基点至30.1% [13][14] - 第一季度调整后净利润为4900万欧元，同比增长47% [14] - 第一季度调整后每股收益为0.27美元，较去年同期的0.18美元增长50%，主要受强劲运营表现、利息支出减少、嵌入式衍生品估值变动带来1000万美元收益、实际税率降低以及2025年5月执行2亿美元股票回购后流通股数减少所驱动 [15] - 第一季度经营现金流为使用2800万欧元，而2025年第一季度为使用1200万欧元，主要受营运资金季节性因素及支付4800万美元所得税影响 [15] - 季度末现金及现金等价物为2.29亿美元，库存销售比为39%，与去年同期持平，应收账款周转天数（DSO）为20天，高于去年同期的15天，主要因B2B业务占比更高 [15] - 净杠杆率（净债务/调整后EBITDA）在2025年12月31日为1.7倍，高于2025年9月30日的1.5倍，主要因正常的现金季节性因素 [16] - 2026财年全年营收指引为按固定汇率计算增长13%-15%，但预计汇率将带来约350个基点的逆风，因此报告基准下的营收增长预计为10%-12%，对应营收区间为23亿至23.5亿欧元（假设欧元兑美元平均汇率为1.70） [18] - 2026财年调整后毛利率指引为57%-57.5%，其中包含汇率带来的100个基点压力和额外美国关税带来的100个基点压力 [19] - 2026财年调整后EBITDA指引为至少7亿欧元，对应调整后EBITDA利润率为30%-30.5%，其中包含汇率和关税总计200个基点的压力；若剔除这些外部因素影响，预计调整后EBITDA利润率为32%-32.5% [19] - 2026财年调整后每股收益指引为1.90-2.05欧元，其中包含约0.50-0.20欧元的汇率压力，此指引未包含任何额外股票回购的影响 [19] - 2026财年资本支出指引为1.1亿至1.3亿欧元，净杠杆率目标为1.3-1.4倍（不含额外股票回购影响） [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - **按渠道划分**：第一季度B2B业务按固定汇率计算增长24%，主要受关键合作伙伴的强劲假日需求推动；DTC业务按固定汇率计算增长12% [8][12] - B2B业务超过90%的增长来自现有销售点 [9] - DTC业务中，线上渠道去年贡献了80%的收入 [8] - 自有零售业务（DTC的一部分）增长迅速，第一季度按固定汇率计算同比增长超过50%，同店销售额增长为高个位数 [57] - 第一季度毛利率为55.7%，同比下降460个基点；调整后毛利率（包含对澳大利亚分销商收购相关的分销加价转回）为57.4%，同比下降290个基点 [12] - 若剔除汇率带来的220个基点压力和额外美国关税带来的130个基点压力，第一季度调整后毛利率同比上升60个基点 [12] - 第一季度销售和分销费用为1.26亿欧元，占收入的31.2%，同比下降150个基点，主要因B2B业务占比同比提高 [12][13] - 第一季度调整后一般及行政费用为2900万欧元，占收入的7.2%，同比上升50个基点 [13] - 第一季度闭趾鞋类收入占比接近60%，这是其闭趾业务季节性最高的季度 [10] 各个市场数据和关键指标变化 - **美洲地区**：第一季度按固定汇率计算营收增长14%，是公司最大的细分市场，即使在最成熟的美国市场，每百万人仅售出4.5万至5万双，渗透率约为5%，仍有巨大增长空间 [6][11] - **欧洲、中东和非洲地区**：第一季度按固定汇率计算营收增长17%，是利润率最高的细分市场，德国、丹麦、奥地利等市场渗透率已与美国相似，但仍实现两位数增长 [6][11] - 欧洲、中东和非洲地区的法国、西班牙、英国和海合会国家市场渗透不足，增长潜力和利润率非常高 [7] - **亚太地区**：第一季度按固定汇率计算营收增长37%，增速是美洲和欧洲、中东和非洲地区的两倍多，中国、日本、韩国、印度等市场渗透率极低，但利润率强劲且平均售价最高 [7][9][11] - 公司计划在未来三年内将亚太地区的增长速度引导至其他细分市场的两倍，这意味着到2028年亚太地区收入将翻倍 [7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司认为自身是一个独一无二、目标驱动的品牌，拥有巨大的发展空间，其独特的垂直整合商业模式旨在实现韧性、持续的长期收入增长、行业领先的利润率和强劲的自由现金流 [5] - 垂直整合模式使公司在设计上受产能限制，因此为了盈利增长，公司致力于在保护品牌资产的同时实现每双鞋的利润最大化 [6] - 公司通过在地域、渠道和产品上进行严格管理来实现增长，在可预见的未来，预计B2B增长将继续快于D2C增长，但公司正努力平衡渠道增长并加强D2C业务 [5][7] - 公司正在投资自有零售，以捕捉更多线下购物需求并推广新品，同时也在转型线上能力，以将品牌粉丝的终身价值更多地转化到电商业务中 [7][8] - 供应链和制造能力将提供实现三年目标所需的单位增长 [8] - 公司严格管理分销，相对稀缺性和渠道健康度是首要任务，坚持“拉动式”模式，全价售罄率是品牌健康的最终指标，目前保持在90%以上 [9] - 公司正成功地将品牌从凉鞋扩展到四季品牌，闭趾鞋类收入占比在季节性高峰季度已接近60% [10] - 公司计划在2026财年回购总计2亿美元的股票，具体执行将视市场情况而定 [20] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 自首次公开募股以来，经营环境已发生重大变化，但公司对未来三年实现13%-15%的固定汇率收入增长和30%以上的调整后EBITDA利润率充满信心 [5] - 公司的总目标市场包括所有智人，这为全球增长提供了很长的跑道 [5] - 在美国市场，利润率面临额外关税和美元疲软的逆风，但公司有韧性的商业模式允许其在不同地域之间引导增长以优化利润率 [6] - 汇率和关税是重大的外部压力，预计第二季度汇率将对营收增长造成约700个基点的逆风，对毛利率和调整后EBITDA利润率造成200-250个基点的压力；关税影响预计与第一季度相似，约为100-150个基点 [16][17][38] - 第一季度增长强劲（18%）但全年指引保持保守（13%-15%），原因是第一季度是收入最小的季度（去年占全年收入的17%），且下半年预测难度更大，因D2C占比更高 [37] - 公司对业务模式和韧性充满信心，品牌需求依然强劲，增长空间巨大，以增长目标中值计算，预计到2028财年将增加10亿欧元的收入，同时保持30%以上的调整后EBITDA利润率 [21] 其他重要信息 - 第一季度新增9家门店，季度末门店总数达106家，正顺利实现本财年新增40家门店的承诺 [9] - 第一季度资本支出约为3800万欧元，用于增加Arouca、Görlitz和Pasewalk的生产能力，并持续投资于零售和IT，其中包含去年宣布的Wittichenau工厂1800万欧元的购买价款 [16] - 公司预计在2026年第三季度完成Pasewalk工厂的产能吸收 [39] - 自有零售业务占DTC收入的比例在2025财年同比提升了约400个基点，第一季度趋势类似 [57] - 单店资本支出通常在40万至80万欧元之间，预计门店在12-18个月内收回现金 [58] - 公司订单簿在2026年及未来几年依然非常强劲，严格分配产品给合作伙伴，仅能满足约70%-80%的批发需求，因此有20%-30%的需求未得到满足 [24] - 新客户获取主要来自B2B渠道，D2C会员计划同比增长超过20% [25] - 公司看到客户向更高价位、更精致款式升级的趋势，而非降级，价格调整采取精准、逐项的方式，并嵌入全球定价架构以防止灰色市场 [45][63][64] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 请分解支持公司对品牌全球持久需求动力信心的驱动因素，包括当前售罄率、批发合作伙伴的全价需求指标、新客户获取情况，以及第二季度品牌势头是否有变化 [24] - 即使在最成熟的市场如美洲，品牌渗透率仍低于5%，公司在所有地区均实现两位数增长，且全渠道全价销售率超过90% [24] - 订单簿非常强劲，公司严格分配产品，仅满足约70%-80%的批发需求，合作伙伴对任何提价或调整均无异议 [24] - 新客户主要来自B2B渠道，D2C会员计划同比增长超过20% [25] - 第二季度势头与13%-15%的固定汇率收入增长指引一致 [26] 问题: 在供不应求的情况下，公司如何决定跨渠道和地域分配库存以优化品牌强度、触达新客户以及每双鞋的EBITDA美元收益？另外，考虑到关税和通胀，库存按单位计同比增长多少？ [29][32] - 公司将产品导向最有利可图的渠道和地区，以确保品牌在收入、单位需求和最大韧性方面保持平衡，渠道是利润率的主要驱动因素，而非地域 [30] - 公司不披露库存单位数量的同比变化 [33] 问题: 第一季度固定汇率增长18%远超全年指引，剩余季度增长放缓的原因是什么？是否过于保守？另外，请帮助分析剩余季度利润率随季节变化的走势，考虑汇率、关税时间、产能吸收等因素 [36] - 全年指引保持保守是因为年初不确定性大，且下半年因D2C占比更高而更难预测，第一季度虽是良好开端，但仅占去年全年收入的17%，对全年增长率权重较小 [37] - 汇率影响在第一季度和第二季度最重（分别为670和700个基点），对毛利率和调整后EBITDA的利润率影响在第二季度为200-250个基点 [38] - 额外关税影响在2026年第一至第三季度更为明显，第四季度影响较小，因关税于2025年第四季度开始产生影响，第二季度关税压力预计与第一季度相似，约为100-150个基点 [38][39] - 产能吸收（尤其是Pasewalk工厂）预计在2026年第三季度完成 [39] - 第二季度因B2B占比更高，预计毛利率将出现通常的季节性下降，调整后EBITDA利润率将较第一季度提高，但均在全年利润率指引范围内 [39] 问题: 关于运营费用或销售、一般及行政费用，全年指引显示杠杆率较第一季度有所平缓，在收入可能保持两位数增长的情况下，销售、一般及行政费用是否有进一步杠杆化的空间？另外，春季和夏季有哪些令零售商最兴奋的产品？ [42] - 关税和汇率拖累是真实存在的，2026财年对EBITDA利润率造成200个基点的压力，若无此压力，利润率将同比显著提升，公司需要在扩大利润率与将利润增量再投资以支持可持续收入增长之间取得平衡 [43] - D2C业务目前80%在线，可变成本结构高，运营杠杆小，公司正在加速门店增长以推动零售占比，这应能带来一定的四壁运营杠杆，但加速对制造、零售、电商和物流的投资将在短期内限制EBITDA利润率扩张 [44] - 在全球范围内，零售商对更精致的款式（包括闭趾和开趾凉鞋）需求强劲，开趾凉鞋势头强劲，各价格段均有需求，从Big Buckle EVA到Naples Wrap、Florida和Gizeh等款式，客户正转向更昂贵的价格组和更精致的款式，这一趋势在亚太地区尤为明显，高价开趾款式（如巴黎办公室推出的1774系列，售价超250美元）已占自有零售的30%-40% [45][46] 问题: 关于资产负债表和现金使用，鉴于当前股价，公司是否会考虑在公开市场更积极地进行2亿美元回购，而非等待私募股权？内部人士在当前价位购买股票的意愿如何？ [50] - 公司认为股价过于便宜，未能反映业务的基本价值，计划在2026财年根据市场条件执行2亿美元的回购，可能采用与去年5月类似的结合二次发行的结构，也可能进行公开市场回购 [51] - 内部人士因标准静默期（季度结束前两周至财报发布后一天）、交易相关静默期（如Wittichenau和澳大利亚分销商收购）以及潜在二次发行相关静默期，在过去一年没有购买窗口，但并非缺乏在当前价位购买的意愿 [52] 问题: 自有门店对DTC业务日益重要，能否提供单店营收、门店盈利指标、同店销售增长、新店表现及达到全面盈利所需时间？ [55] - 自有零售旨在创造更多高质量品牌触点，捕捉线下需求，并平衡DTC的线上与线下占比，门店数量少（106家）且新（约60家在过去2.5年内开业），因此平均值有偏差，预测性不强 [56] - 2025财年零售占DTC收入比例同比提升约400个基点，第一季度趋势类似，零售是增长最快的板块，第一季度按固定汇率同比增长超50%，同店销售增长为高个位数 [57] - 单店资本支出通常在40万至80万欧元，预计12-18个月内收回现金，随着门店网络成熟，平均值将更具参考意义 [58] 问题: 作为一个全价品牌，2026财年营收展望中隐含的需求弹性指标是什么？哪些因素支持公司相信提价将继续像过去一样获得认可？ [62] - 最强的证明点是全渠道超过90%的全价销售率，公司对定价采取谨慎态度，覆盖全系列产品，并通过新品创造允许逐项精准调整，价格调整基于产品组、价格水平和地区，嵌入全球定价架构 [62][63] - 公司每年、每季都会提价，但始终谨慎并与外部现实紧密联系，客户正转向更高价位、更精致的款式，这与公司的定价程序完全一致，提价幅度大致为中个位数 [64] 问题: 在资本市场日，公司表示未来三年年销量增长约10%，接近翻倍加速，能否分享自首次公开募股以来美国和欧洲大致门店数和账户数的趋势？另外，美国渠道分布（如百货商店、大众商户、家庭渠道等）的粗略情况如何？ [67][68] - 在美国，需求转向线下购物，这自然有利于B2B渠道，公司在美国仅有15家门店，与前十战略合作伙伴的售罄率超过30%，增长基础广泛，包括百货商店和运动专卖店 [69][70] - 美洲地区目前约有1万个B2B销售点，欧洲、中东和非洲地区约有9000个，其中美国已识别出约600个潜在新销售点，欧洲、中东和非洲地区约1400个，将高度针对青年和运动专卖等扩张品类 [71] - 自首次公开募股以来，约90%-95%的增长来自现有销售点，总销售点增长为低个位数 [73] 问题: 随着客户群更多转向新获取的Z世代客户，是否需要更深入地调整B2B合作伙伴组合以确保成功触达该群体？ [76] - Z世代客户目前热衷于Boston等经典款式（今年是其50周年），他们被品牌的传统、目标和独特的穿脱便利性所吸引，对许多人来说这是第一双“Fussbett”，公司旨在与他们建立长期关系，平均客户最终会拥有4、7、11双鞋 [76][77] - 从B2B角度看，公司已进入许多正确的门店，包括青年专业运动用品商店，随着Z世代需求增长，公司在这些门店内的产品广度和深度也在扩大 [79]

Himax Technologies (NasdaqGS:HIMX) Q4 2025 Earnings call February 12, 2026 08:00 AM ET Speaker2Hello, ladies and gentlemen. Welcome to Himax Technologies Incorporated fourth quarter and fiscal year of 2025 earnings conference call. At this time, all participants are in the listen-only mode, and later we will conduct a question and answer session, and instructions will follow at that time. As a reminder, this conference call is being recorded. I would now like to turn the conference over to Ms. Karen Tiao, H ...

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年核心收益创下纪录，核心每股收益增长8% [4][5] - 核心股本回报率较上年扩大30个基点，正朝着2027年18%以上的目标迈进 [5] - 2025年产生64亿加元汇款，向股东返还近55亿加元资本，LICAT比率为136%，杠杆比率为23.9% [5] - 2025年第四季度净收入为15亿加元，但受到不利市场经验的影响，包括因基础设施、私募股权和房地产回报低于预期而在旧投资组合中产生2.32亿加元的费用，以及对冲会计和有效性造成1.62亿加元损失 [17] - 2025年第四季度核心每股收益同比增长9% [17] - 调整后每股账面价值同比增长6%至38.27加元 [25] - 全球财富与资产管理业务在2025年下半年出现净流出，但继续实现强劲利润率与核心收益增长 [4] - 投资结果同比下降5%，主要受投资利差收窄驱动 [16] - 2025年第四季度全球财富与资产管理业务净流出达95亿美元 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 亚洲保险业务：2025年第四季度年度化保费等值销售额同比下降3%，但新业务合同服务边际和新业务价值实现强劲双位数增长，新业务价值利润率同比扩大5.5个百分点至41.2% [18][19] 亚洲核心收益同比增长24% [20] - 全球财富与资产管理业务：2025年第四季度核心收益同比增长7%，核心息税折旧摊销前利润率同比扩大60个基点至29.2% [20] 季度总流入达500亿美元，同比增长15% [20] - 加拿大保险业务：2025年第四季度年度化保费等值销售额同比增长2%，新业务价值同比增长4%，新业务合同服务边际保持强劲势头，实现双位数同比增长，核心收益同比增长6% [21][22] - 美国保险业务：2025年第四季度年度化保费等值销售额同比增长9%，新业务合同服务边际同比增长34%，核心收益同比下降22%，主要由于投资利差收窄以及人寿保险理赔经验不利 [23] 各个市场数据和关键指标变化 - 亚洲市场：2025年全年，香港、日本、中国大陆和新加坡等多个市场的新业务合同服务边际增长超过20% [19] 香港市场2025年第四季度销售疲软，主要受经纪渠道调整适应新法规影响，但全年销售增长21%，新业务价值增长31%，新业务合同服务边际增长21%，核心收益增长26% [28] - 日本市场：2025年实现双位数增长 [66] - 美国市场：2025年第四季度全球财富与资产管理净流出主要反映美国几笔大型退休计划赎回以及北美零售业务净流出 [15] - 香港市场：2025年第四季度新业务价值利润率同比大幅提升（从39.7%升至52.4%），主要得益于业务组合变化（经纪渠道销售下降，该渠道利润率较低）以及向健康与保障类产品的倾斜 [34][35][36] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司于2025年11月宣布了新的企业战略，旨在成为客户的首选，专注于高质量、可持续增长，并保持平衡、多元化的业务模式 [6] - 2025年进行了多项战略投资，包括收购Comvest Credit Partners、宣布合资进入印度人寿保险市场、达成收购施罗德印度尼西亚的协议（后两项有待监管批准）以及在迪拜国际金融中心设立办事处 [8] - 致力于成为健康、财富和财务福祉领域最受信赖的合作伙伴，通过战略合作（如与Bupa International在香港的合作）和提供创新解决方案（如在加拿大提供GRAIL的Galleri多癌早期检测测试）来赋能客户 [9][10] - 将打造人工智能驱动型组织作为核心，2025年在Evident的全球人寿保险公司人工智能成熟度排名中位列第一，并已实现其到2027年产生10亿美元以上人工智能企业价值目标的30% [11][12] - 正在开发一个专有的智能体人工智能平台，以更快速、更一致地扩展人工智能应用 [13] - 在亚洲（包括日本）拥有运行多渠道分销模式的丰富经验，并建立了强大的控制和合规计划 [66] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管宏观经济和地缘政治不确定性依然存在，但公司业务的多元化性质使其能够适应当前环境并把握未来机遇 [4] - 预计多元化业务组合将在全球不确定性上升的环境中发挥良好作用 [9] - 对实现2027年及中期目标的能力充满信心，包括18%以上的核心股本回报率目标 [14][26][49] - 对于香港经纪渠道的销售疲软，管理层认为这是监管变化后的调整期，预计随着分销商适应新规，销售将随时间恢复增长，且潜在客户需求依然存在 [30][31] - 对于美国寿险理赔经验的不利波动，管理层认为这是短期变异性，并非长期趋势，且第四季度的经验已恢复正常变异性范围 [45][47][55][56] - 对日本市场前景感到乐观，驱动力包括结构性更高的利率、老龄化社会对退休规划的巨大需求以及扩大的产品组合 [67] - 对收购的Comvest业务感到乐观，预计其将带来类似之前收购的CQS（另类信贷）业务的积极增长 [39] - 对2026年私募股权表现持谨慎乐观态度，预计短期利率下降、并购和IPO活动改善将带来积极影响 [98] 其他重要信息 - 公司宣布季度普通股股息增加10%，并获得监管机构批准一项新的正常程序发行人收购计划，允许回购最多4200万股（约占已发行普通股的2.5%），并计划于2026年2月下旬启动该回购计划 [5][6] - 公司连续第六年员工敬业度位居前四分之一 [7] - 在加拿大，成为首家提供GRAIL的Galleri多癌早期检测测试的保险公司 [10] - 在新加坡，利用数字能力增强Manulife iFunds平台，通过人工智能分析为顾问提供更个性化的财务指导 [11] - 在美国，扩大了批发团队以加速渗透高净值和大众富裕市场 [11] - 公司拥有强大的资本状况，资本水平比运营上限高出约100亿加元，这被视为竞争实力 [51] - 关于长期护理保险业务，公司继续评估机会性交易以驱动股东价值，且近期死亡率问题不影响对此类交易的考量 [57][61] - 关于私人信贷投资组合，投资级部分约为450亿加元，低于投资级部分约为40-45亿加元（约占一般账户资产的1%），信贷经验仍在承保损失假设范围内 [94][95] - 关于另类长期衍生资产组合，其增长主要与可调整和参与型负债相关，该部分投资经验会传递给保单持有人，因此股东的收入风险敞口并未同步增长 [103][104] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 香港销售因经纪渠道压力和监管变化而下降，这是否是阶梯式变化？2026年销售水平能否恢复？ [27] - 回答：香港全年业绩强劲，第四季度疲软源于艰难同比基数及经纪渠道（尤其是MCV经纪渠道）适应监管变化的暂时性调整。公司在亚洲拥有多元化分销策略，代理和银行渠道在第四季度均持续增长。预计经纪商会进行调整，销售将随时间增长 [28][29][30][31] 问题: 香港新业务价值利润率大幅提升（从39.7%升至52.4%）是否由于业务组合变化？代理和银行渠道是否比经纪渠道利润更高？为何更关注MCV经纪渠道？ [34] - 回答：利润率提升确实与业务组合有关。MCV经纪销售下降（该渠道利润率较低），同时公司核心业务（国内代理）利润率高且持续强劲增长。此外，产品组合向健康与保障类倾斜也推动了利润率扩张 [35][36] 问题: 收购Comvest对全球财富与资产管理业务未来展望的影响？以及eMPF转型的影响？ [37] - 回答：eMPF转型的影响大约有一半已体现在本季度，先前指引仍然适用。Comvest在年末较晚完成收购，对管理资产规模、总流入、净流入和核心收益均有边际正面贡献，目前进展符合预期。公司对Comvest产品需求感到兴奋，并参考之前收购的CQS（管理资产规模自交易完成以来增长40%）的积极表现 [37][38][39] 问题: 新的正常程序发行人收购计划（2.5%）的意图？鉴于2025年回购了超过3%，公司是否计划完成全部2.5%的回购？ [40] - 回答：公司意图是完成全部2.5%的回购计划。资本配置策略是平衡的，正常程序发行人收购仍然是适当的资本使用方式，且此规模不会限制对业务进行有机投资的能力 [40] 问题: 美国部门连续3-4个季度出现不利理赔经验（特别是死亡率），能否详细说明本季度情况？是否特定产品线？是否看到竞争加剧？这是否会导致精算准备金增加？ [43][46] - 回答：公司在美国市场专注于高端大额保单，这会导致季度/年度的死亡率波动。2025年第二季度波动尤为异常，但第三、四季度已显著正常化，第四季度经验已处于正常波动范围内。这并非特定业务块或长期趋势，只是由于少数大额案件集中发生导致的季度波动。目前不认为这会导致精算准备金增加 [44][45][47][59] 问题: 在拥有大量超额资本且杠杆偏低的情况下，能否在2027年实现18%以上的核心股本回报率目标？如何从16.5%提升至18%以上？为何不更积极地进行股票回购？ [48] - 回答：公司对实现18%以上的核心股本回报率目标充满信心，并已规划多种情景。股票回购是帮助实现该目标的杠杆之一，但非主要驱动力。超额资本确实会对股本回报率增长产生拖累，但这也是困难时期或各种情景下的竞争优势，因此不急于消耗这一非常有利的资本状况 [49][50][51] 问题: 美国死亡率问题是否会影响公司对长期护理保险处置的意愿？因为长期护理业务可以对冲更高的死亡率 [54] - 回答：由于不认为死亡率问题是长期趋势，因此不影响对长期护理保险交易的考量。公司已完成两笔接近账面价值的重要交易，这为长期护理保险的假设提供了外部验证。公司继续专注于评估能驱动股东价值的机会性交易 [57] 问题: 考虑到当前股价与账面价值的比率，进行处置交易时通过回购股票来中和每股收益影响是否更具挑战性？公司是否仍致力于使处置交易达到每股收益中性？ [58] - 回答：股价的账面价值倍数并非公司增长每股收益的限制。公司将基于每笔交易自身的优劣进行考量，并据此做出资本配置决策。当前股价不影响未来进行交易的能力 [62] 问题: 日本高净值保险和财富产品市场的现状？是否看到任何市场结构中断或变化？ [66] - 回答：公司在日本市场取得强劲成功，实现双位数增长。通过执行满足客户需求的战略（由结构性更高利率、老龄化社会对退休规划需求驱动），并扩大投资连结产品和终身寿险产品组合，推动了成功。对日本市场前景感到乐观 [66][67] 问题: 在IFRS 17准则下，是否应该更关注新业务合同服务边际增长而非年度化保费等值销售额？这是否影响对销售组合的思考？ [70] - 回答：在IFRS 17下，销售波动不会转化为核心收益波动。公司专注于为股东创造最大价值，新业务价值和新业务合同服务边际都是衡量创造价值的重要指标。公司以公司的中期股本回报率目标（18%以上）为指导，优化价值创造 [71] 问题: 鉴于美国部门长期存在不利经验的问题，在更新战略并重新强调增长美国业务的背景下，如何让投资者对该部门的经验感到更放心？是否有行动使其经验更趋中性或正面？ [76][77] - 回答：美国业务（John Hancock）为公司贡献了收益和资本生成以及稳定性。新战略明确了投资该业务以长期维持收益和资本生成的意愿，但投资方向是近年来已证明巨大价值和成功的产品线。导致不利经验的业务线与此不同。公司对美国的新业务特许经营权充满信心，其拥有强大品牌、创新广泛的产品组合以及与独立分销商的顶级关系。公司专注于健康经济和长寿经济中增长最快的领域，并提供早期癌症筛查等独特服务 [78][79][81][82][83] 问题: 加拿大团体保险销售在2024年增长43%后，2025年下降24%，这对2026年短期业务预期收益有何影响？ [86][87] - 回答：2024年的增长包含了一笔巨额个案销售。该业务存在正常的大型个案波动。除了销售额，公司更关注续保率和总有效保费，其保持良好趋势。预计近期保费利润的趋势将在未来持续 [88][89][90] 问题: 关于公司518亿加元的私人配售债务，信贷经验如何演变？其中有多少属于高风险或当前关注领域？ [93][94] - 回答：私人配售债务中投资级组合约450亿加元，低于投资级的私人信贷组合约40-45亿加元（约占一般账户资产的1%）。低于投资级的组合专注于私募股权支持的中端市场贷款，但在发行人、行业和赞助商方面较为分散，风险谱系中处于较低端。投资级私人配售组合的表现与公开市场组合相同或更好，私人信贷组合的表现也强劲，信贷经验仍在承保损失假设范围内 [94][95] 问题: 私募股权（180亿加元）在本季度另类长期衍生资产相关费用中扮演了什么角色？ [97] - 回答：本季度另类长期衍生资产回报有所改善，房地产和私募股权表现均优于第三季度，但基础设施表现较弱。私募股权确实表现不佳，但由于组合规模大，预期会有季度波动。考虑到更广泛的经济和地缘政治不确定性，会存在一些噪音。但对2026年改善持谨慎乐观态度 [97][98] 问题: 公司如何在增长另类长期衍生资产组合的同时，降低其对收益的敏感性？ [102] - 回答：另类长期衍生资产组合支持不同类型的负债。支持保证型负债的部分（股东承担风险）预计将持平并缓慢下降。支持可调整和参与型负债的部分（投资经验传递给保单持有人）将随着这些业务的增长而增长。因此，整体另类长期衍生资产组合可能增长，但股东的收入风险敞口并未同步增长，因此敏感性下降 [103][104]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后营业利润（Adjusted Operating Income）为4.34亿美元，摊薄后每股收益2.21美元 [25] - 第四季度调整后营业利润同比增长31%，连续第六个季度实现同比增长 [5] - 2025年全年调整后营业利润（剔除重大项目影响）超过15亿美元，较2024年增长23% [25] - 2025年全年调整后营业利润达到四年来的最高水平 [5] - 第四季度归属于普通股股东的净利润（GAAP）为7.45亿美元，摊薄后每股收益3.80美元 [26] - 第四季度另类投资组合年化回报率接近12%，贡献1.24亿美元收益，税后超出目标约1600万美元（每股0.08美元） [25] - 2025年全年自由现金流转换率（Free Cash Flow Conversion Ratio）为45%，较2023年的35%提升10个百分点 [47] - 2025年调整后营业利润为15亿美元，较2023年的9.08亿美元增长69% [47] - 公司资本水平远高于既定缓冲区间，杠杆比率显著改善 [6] - 自2023年底以来，杠杆比率已下降500个基点，回到长期目标水平 [46] - 截至年底，控股公司流动性约为11亿美元，其中包含为2026年12月到期的优先票据预筹的4亿美元资金 [44] 各条业务线数据和关键指标变化 年金业务 - 第四季度年金业务营业利润为3.11亿美元，剔除约800万美元有利的支付年金死亡率经验后，基础利润约为3.03亿美元，与去年同期基本持平 [30] - 2025年全年年金业务营业利润约为12亿美元，略高于上年 [32] - 2025年全年年金销售额同比增长25% [10] - 2025年全年注册挂钩年金（RILA）销售额增长35% [11] - 2025年全年固定年金销售额增长11% [11] - 2025年全年变额年金销售额同比增长27% [11] - 截至第四季度末，年金账户净值（扣除再保险后）达到创纪录的1750亿美元，同比增长7% [31] - 利差型产品账户余额占比从一年前的27%提升至30% [31] - RILA账户余额同比增长15%，占总账户净值的22% [32] - 固定年金账户余额同比增长20% [32] - 第四季度利差型产品净流入超过10亿美元 [32] - 从2026年开始，与指数信用对冲策略相关的抵押品净利息收入将从年金营业利润重新分配至非营业利润，若2025年实施此调整，将转移5000万美元的年金营业利润 [33] 寿险业务 - 第四季度寿险业务营业利润为7700万美元，较去年同期的营业亏损1500万美元大幅改善 [36] - 剔除年度假设评估影响，2025年全年寿险营业利润为1.46亿美元，而2024年为营业亏损7100万美元，改善超过2亿美元 [38] - 2025年全年寿险销售额同比增长约50% [16] - 2025年全年核心寿险销售额（不包括高管福利）同比增长4% [16] - 第四季度高管福利销售额达2.65亿美元，创纪录，远高于2024年的5900万美元 [17] - 第四季度完成多项寿险自保实体合并，简化了法律实体结构，降低了准备金融资成本，当季为寿险GAAP利润带来约1000万美元的收益 [43][71] - 预计2026年此项合并将为寿险GAAP利润带来约2500万至3000万美元的改善，并对自由现金流有额外积极影响 [72] 团体保障业务 - 第四季度团体保障营业利润为1.09亿美元，高于去年同期的1.07亿美元，利润率为7.9% [27] - 剔除年度假设评估影响，2025年全年团体保障营业利润为4.93亿美元，较2024年的4.26亿美元增长16%，利润率从8.3%提升至9% [29] - 2025年全年保费增长近7%，所有产品和细分市场均实现增长 [18] - 2025年全年销售额与去年大致持平，本地和区域市场以及补充健康销售额增长超过40% [19] - 第四季度残疾损失率从2024年第四季度的75%改善至73.6% [27] - 第四季度寿险损失率为67.9%，高于去年同期的历史低点64.7%，但仍优于历史经验 [29] 退休计划服务业务 - 第四季度退休计划服务营业利润为4600万美元，高于去年同期的4300万美元 [34] - 2025年全年退休计划服务营业利润为1.63亿美元，与上年持平 [36] - 第四季度平均账户余额同比增长近9%，达到1240亿美元 [35] - 第四季度基础利差为110个基点，高于去年同期的101个基点 [35] - 第四季度净流出约10亿美元，主要由参与者提款和已知计划终止导致 [35] 费用与投资 - 第四季度一般及行政费用（G&A）环比和同比均有所上升，主要受可变薪酬增加（反映强劲销售额）以及对业务持续投资的影响 [39] - 投资组合信用质量强劲，97%的投资为投资级，非投资级敞口接近历史低点 [41] - 第四季度新增资金投资收益率为5.3%，比投资组合收益率高出约65个基点 [42] - 2025年全年新增资金平均收益率为5.7%，比投资组合收益率高出约110个基点 [42] - 第四季度另类投资回报率为3%（年化12%），高于10%的目标 [42] - 2025年全年另类投资回报率约为10%，符合年度目标 [42] 各个市场数据和关键指标变化 - 年金业务中，利差型产品（如RILA和固定年金）销售占比提升，约三分之二的销售额来自利差型产品，旨在降低市场敏感性 [10] - 团体保障业务在本地、区域和全国三个细分市场执行策略，其中本地市场利润率最高，是增长重点 [19] - 补充健康业务在团体保障各细分市场中均为关键优先事项，销售额增长超过40% [19] - 退休计划服务业务看到小市场细分领域等高利润领域的增长机会 [22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略围绕三大优先事项：增强风险调整后的资本回报、降低业绩波动性、实现业务增长 [6] - 致力于优化运营模式，提高组织效率和可扩展性，包括持续的费用管控、流程简化、数字化和自动化能力提升 [7] - 投资策略进一步精细化，扩大资产获取能力，利用外部合作伙伴关系以提升经风险调整后的持续收益率 [7] - 百慕大附属公司（Alpine）的作用在过去一年扩大，将继续利用其提升资本效率 [8] - 业务重点转向具有更高风险调整后利润率、更稳定现金流和更高资本效率的产品和细分市场 [8] - 在年金市场，作为领先提供商，拥有多元化的产品能力和广泛的销售网络，能够灵活地将资本重新配置到最具吸引力的回报机会中 [14] - 正在扩大年金市场的分销合作伙伴关系，并专注于支持更高风险调整后资本回报和盈利增长的细分领域 [14] - 在寿险业务，重点重新定位新业务，转向风险状况更均衡、支持稳定现金流的累积型和保障型产品 [15] - 在团体保障业务，针对本地、区域和全国市场采取差异化策略，特别是在增长最快的本地市场和补充健康领域 [18] - 在退休计划服务业务，重点是通过扩大现有客户群收入来源、拓宽产品服务以及采取针对性行动提高运营效率，来改善盈利状况 [22] - 行业竞争方面，RILA市场客户需求持续扩大，但竞争动态也日益激烈 [12] - 公司在RILA市场的竞争策略锚定于严格的目标回报门槛、差异化的产品功能，并专注于市场中利润更高的细分领域 [13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 业绩可能并非线性，市场可能出现波动，经济背景可能变化，但公司仍坚定致力于交付能驱动长期价值的成果 [9] - 进入2026年，公司对优先事项清晰，业绩势头良好，并对所构建的业务充满信心 [23] - 2026年第一季度，预计年金业务利润将面临连续压力，原因是计费日减少两天以及本季度有利的死亡率经验重置 [33] - 对于寿险业务，第一季度通常是盈利最低的季度，反映了不利的死亡率季节性以及第四季度较高费用收入后的回落 [38] - 费用管控仍是整个组织的战略重点，2026年及以后将继续是关注的关键领域 [40] - 展望未来几年，预计当前势头将持续，利用现有基础实现业务盈利增长、价值最大化和自由现金流增加 [48] - 随着控股公司超额资本的积累，公司将最终能够增加对股东的资本回报 [49] 其他重要信息 - 公司业务组合正在演变，团体保障业务目前约占业务部门利润的25%，高于2023年的18% [45] - 寿险业务在转向现金流更稳定、风险共担程度更高的产品组合方面显示出相当大的势头 [46] - 在实现财务承诺方面已提前完成计划 [46] - 从资产负债表角度看，公司已将资本恢复至高于400%目标的水平，并在此基础上建立了20个点的风险缓冲，去年年底资本水平远超该缓冲 [46] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于中期资本回报指引的解读，是否意味着2026年至少有5000万美元的股票回购？ [52] - 回答: 中期指引是未来两年的潜在范围，资本部署的优先事项未变：首先是在运营实体保持缓冲资本并投资于有吸引力的机会；其次是准备以最佳方式处理2027年可赎回的优先证券；随着自由现金流改善和更多资本转移至控股公司，支持增加股东资本回报的所有迹象都在向正确方向发展，但不会给出2026年与2027年的具体拆分 [53][54][55] 问题: 根据中期展望中的子公司汇款和控股公司费用，是否意味着有8-9亿美元的过剩现金，这些现金的主要用途是否是管理明年的优先证券和赎回？ [56] - 回答: 是的，如果将所有运营实体产生的超额资本都转移到控股公司，那么汇款与控股公司费用（债务利息、优先证券票息等）之间的差额就是自由现金流，这些现金的用途将用于2027年的优先证券处理以及增加对股东的资本回报 [57] 问题: 关于幻灯片18中的中期子公司汇款，其大幅增长（较2025年的8.45亿美元）背后的驱动因素是什么？概念上，这是否意味着2028/2029年后每年可用于股东回报的金额可能超过10亿美元？ [60][61] - 回答: 过去三年，公司将大部分自由现金流保留在运营实体以重建资本，随着资本化水平达到目标，未来预计会将更多自由现金流转移至控股公司，这推动了汇款数字的增长。赎回或再融资2027年到期的优先证券后，控股公司净费用将下降，从长期概念上看，汇款增长和费用下降是推动股东可用资金增加的合理驱动因素 [61][62] 问题: 重新定义净利息收入（NII）分类的原因是什么？这是否会使自由现金流转换率在边际上变得更好？ [63] - 回答: 重新分类主要是因为RILA业务增长，相关的抵押品利息收入变得更具实质性，为了提供最清晰的年金营业利润视图而进行调整。从定义上看，这确实会使自由现金流转换率略有改善，但这主要是报表呈现的优化，公司更关注自由现金流的绝对金额。此次调整对2025年的年金增长数字影响不大 [64][65][66][67] 问题: 关于寿险业务的自保实体合并，能否详细说明其影响以及是否还有更多类似行动？ [70] - 回答: 自保实体合并是改善传统寿险业务块自由现金流状况的多个项目之一，在第四季度完成，通过合并历史上分散的、针对特定产品的自保实体，重组其运作方式，节省了高昂的融资费用。第四季度为寿险GAAP利润带来约1000万美元收益，预计2026年将带来约2500万至3000万美元的GAAP利润改善，并对自由现金流有额外的增量益处。公司认为在这方面还有更多工作可以做 [71][72] - 补充回答: 除了针对有效业务块的行动，公司还彻底改革了新业务体系，转向累积型和有限保证型产品，并利用分销网络和技术自动化支持，对寿险新业务未来的盈利增长轨迹感到乐观 [73][74][75] 问题: 年金市场的动态，特别是RILA竞争加剧是否促使公司更偏向固定和指数年金？2026年展望如何？ [76] - 回答: 作为年金市场的领导者，公司拥有广泛的产品组合和分销网络，战略重点是平衡盈利能力、资本效率和增长，同时降低市场敏感性。在RILA市场，随着可寻址市场扩大，竞争格局也在增长且日益激烈。公司正凭借差异化的产品功能和特定渠道优势进行竞争，而非单纯价格竞争。预计2026年RILA销售额将与过去2-3年的水平基本一致。在变额年金方面，2025年行业整体增长，但公司继续推动业务组合多元化，预计2026年销售额将回落至更接近2025年之前的水平。固定年金是公司认为有持续增长空间的领域，将利用百慕大平台、投资策略和产品能力来推动增长 [77][78][79][80][81][82] 问题: 幻灯片18中的中期子公司汇款（中点约12.5亿美元）较2025年有大幅跃升，能否解析推动这一接近50%增长的因素？这个数字是否包含了再保险等杠杆措施？ [85][87] - 回答: 这一增长的核心前提是，过去几年公司为重建运营实体资本而保留了大部分自由现金流，随着资本化水平达到目标，未来预计会将更多自由现金流转移至控股公司。运营实体（如LNL和Alpine）的资本水平强劲，为转移提供了基础。因此，汇款数字的增长反映了自由现金流的持续强劲和资本转移的预期。这个中期汇款范围主要基于公司已讨论过的驱动因素的自然演变，如优化传统寿险块、运营模式、资本配置等，不包括任何其他大型外部交易（如额外的外部风险转移交易），如有此类交易，将是这些数字之外的增量 [85][86][88][89][90]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净销售额为14亿美元，同比增长16% [4] - 第四季度调整后EBITDA为2.69亿美元，同比增长7% [4] - 第四季度摊薄后每股净亏损为3.87美元 [9] - 调整后摊薄每股亏损为0.53美元，主要受税务相关项目及与Ketjen交易相关的非现金减值影响 [9] - 2025年全年净销售额为51亿美元，调整后EBITDA为11亿美元 [4] - 2025年实现了约4.5亿美元的年度成本与生产力改进 [5] - 2025年资本支出同比下降65% [5] - 2025年EBITDA对经营现金的转换率达到117%，调整后基础现金转换率在长期目标区间60%-70%的高端或之上 [21] - 2025年产生了近7亿美元的正向自由现金流 [21] - 公司预计2026年将实现额外的1亿至1.5亿美元成本与生产力改进 [5] - 2026年资本支出预计与2025年持平 [34] - 公司预计在当前的锂价下，2026年有潜力实现有意义的正向自由现金流 [5][22] 各条业务线数据和关键指标变化 - **能源存储业务**：第四季度净销售额同比增长23%，调整后EBITDA增长25% [19]；2025年全年销量达到23.5万吨LCE，同比增长14% [19]；2025年调整后EBITDA利润率约为25% [13]；预计2026年销量与上年大致持平 [12] - **Ketjen业务**：第四季度净销售额同比增长14%，调整后EBITDA增长39% [16]；2025年全年调整后EBITDA增长15% [16]；公司预计在2026年第一季度完成向KPS Capital Partners出售Ketjen多数股权的交易 [6][15] - **特种产品业务**：第四季度净销售额同比增长5%，调整后EBITDA下降6%，主要由于锂特种产品利润率受压 [17]；2026年全年净销售额展望为12-14亿美元，调整后EBITDA为1.7-2.3亿美元，利润率在15%左右 [18]；2026年第一季度，由于约旦JBC合资企业因洪水暂时停产，预计将损失1000-1500万美元收入 [18] - **公司整体**：第四季度调整后EBITDA利润率同比下降约150个基点，主要受不利外汇影响和特种产品利润率下降拖累，部分被能源存储和Ketjen利润率上升所抵消 [9] 各个市场数据和关键指标变化 - **锂需求**：2025年全球锂需求为160万吨，同比增长超过30% [24]；预计2026年全球锂需求为180-220万吨，同比增长15%-40% [24]；预计2030年全球锂需求为280-360万吨，较先前预测上调约10%，主要受固定储能需求驱动 [4][25] - **电动汽车市场**：2025年全球电动汽车销量同比增长21%，欧洲增长最快，达34% [25]；中国是最大的电动汽车市场，占全球销量的60%，2025年渗透率约达50% [26]；美国电动汽车需求在第四季度因税收抵免政策调整而放缓 [25] - **固定储能市场**：2025年固定储能需求增长超过80% [27]；中国占2025年ESS出货量的40%，同比增长60% [27]；北美出货量增长90%，欧洲出货量翻倍以上 [27]；三大主要区域外的需求占ESS出货量20%以上，同比增长120% [27] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **资产优化与组合简化**：公司决定闲置Kemerton氢氧化锂工厂的运营以改善财务灵活性，该决定预计从第二季度起对调整后EBITDA产生积极影响，且不影响销量 [6][19]；已完成Eurocat合资企业股权出售，并预计在2026年第一季度完成出售Ketjen多数股权，两项交易预计产生约6.6亿美元的税前收益 [6][15] - **成本与资本纪律**：公司持续关注成本与生产力改进，目标在2026年实现额外1-1.5亿美元改进 [5]；资本支出保持稳定，重点放在能增强选择性和提供快速回报的纪律性投资上 [34] - **增长与资源开发**：公司计划以最小额外投资实现能源存储销量15%的五年复合年增长率 [29]；近期增长项目包括Greenbushes的CGP3扩建（年增约3.5万吨LCE产能）、Salar de Atacama的收率改进项目以及Wodgina潜在第三条生产线的运营 [29]；长期机会包括Kings Mountain和Salar de Atacama的早期开发 [28] - **技术评估**：公司认为固态电池将增加锂使用强度，是积极因素，但大规模应用尚需时日 [66][68]；预计钠离子电池将在固定储能领域占据一定份额，但受能量密度和成本限制，预计到本十年末渗透率可能达到15% [67][69][70] - **行业成本结构**：中国与西方（尤其是澳大利亚）的锂转化成本存在差异，估计约为每公斤4-5美元 [41]；中国政府对环境法规和许可的收紧可能影响所有运营商的成本地位 [45][46] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **价格展望**：公司提供了基于三种锂市场情景（2025年平均价约10美元/公斤LCE、2026年1月均价约20美元/公斤LCE、2021-2025五年均价约30美元/公斤LCE）的2026年业绩展望范围 [11]；在20美元和30美元的情景下，公司整体调整后EBITDA利润率可能分别提升至40%低段和50%中段 [14] - **市场需求**：锂终端市场多元化，固定储能正成为日益重要的需求驱动力 [24]；2025年锂需求增长超过供应增长，导致库存收紧和年底价格上涨 [24] - **现金与资本配置**：公司2025年底持有16亿美元现金，并预计在2026年第一季度从资产出售中获得约6.6亿美元收益 [27]；资本配置优先事项包括去杠杆、通过季度现金股息回报股东以及进行有纪律的有机增长投资 [28] - **合同与定价**：预计2026年约40%的锂盐销量将通过长期协议销售 [12]；合同定价通常有约三个月的滞后 [78]；中国与海外的锂价存在结构性差异，部分由于增值税影响，且GFEX期货交易所正日益成为基准 [59][60] 其他重要信息 - **资源更新**：2025年锂矿产资源量同比增长10%，主要受Greenbushes和Salar de Atacama的改进推动 [32]；溴资源量同比略有下降 [31] - **新披露**：从本季度起，将在财报附录中提供能源存储业务的季度指标，包括观察到的平均锂市场价格、净销售额、销量和平均实现价格 [20] - **Kemerton闲置成本**：与闲置Kemerton一号生产线相关的现金成本约为1亿美元，用于维护和保养 [22] - **中国产能**：2025年估计有3-5万吨锂产能（包括CATL的一家大型工厂）下线，这些产能可能在今年内恢复 [45][62] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年之后（2027-2029年）的锂销量增长展望 [37] - 公司认为2025年增长快于预期，加上库存消耗，导致2026年销量持平 [38] - 2027年之后预计将继续增长，增长机会来自Greenbushes、Wodgina，以及长期的Kings Mountain和Salar de Atacama项目 [38] - 由于资本支出削减，增长不会像过去那样迅猛，公司将根据市场情况决定投资时机 [39] 问题: Kemerton资产的成本差异以及重启所需的锂价水平 [40] - Kemerton处于闲置状态而非关闭，以便在条件合适时重启 [41] - 中国与西方（尤其是澳大利亚）的转化成本存在显著差异，涉及反应物、尾矿处理、劳动力、电力等方面，差距约为每公斤4-5美元 [41] - 重启需要看到西方价格与中国价格出现持续的分化，以覆盖更高的成本 [42][55] 问题: 2025年中至今中国锂产能关闭情况以及中国政府的作用 [44] - 估计2025年有3-5万吨产能下线，部分与中国政府加强环境监管和许可有关 [45] - 中国政府加强对废物、尾矿和环境运营条件的监管，如果实施，将影响所有运营商的成本 [46] 问题: 特种产品业务2026年调整后EBITDA展望下降的原因 [47] - 原因包括：某些终端市场需求疲软（如油气、弹性体）；锂特种产品价格从前期峰值下调，且相关合同价格随LCE价格曲线变动，目前高价位合同已到期 [48][49] 问题: 在当前周期中公司的投资策略，以及价格需要维持在20美元/公斤以上多久才会考虑增加支出 [51][52] - 公司将比过去周期更加保守 [52] - 当前重点是小规模、快速回报的增量项目，以及利用现有资源实现增长（如Greenbushes的CGP3、Wodgina的第三条生产线、Salar收率改进项目） [52][53] - 大型投资项目（如Kings Mountain、Salar的DLE）将等待市场更明确后再做承诺 [54] 问题: Kemerton闲置的回收期以及持续的维护成本 [55] - 存在持续的维护成本以保持设备处于可重启状态，成本不低但可接受一段时间 [55] - 回收期合理，但未透露具体节省金额 [56] 问题: 中国与非中国市场锂价的差异 [58] - 总体上价格差异不大，主要基准是中国价格 [58] - 存在结构性差异，海外价格通常包含约13%的增值税 [59] - GFEX期货交易所日益成为透明基准，给海外价格报告机构带来挑战 [60] 问题: 是否假设CATL的产能会在2026年恢复上线以及时间点 [61] - 模型假设其会缓慢恢复，但考虑到需求增长和库存水平，3-5万吨的产能恢复影响不大 [62] 问题: 固定储能与汽车行业在合同结构、供应可靠性或质量控制方面是否存在重大差异 [64] - 产品本身差异：固定储能几乎全部使用碳酸锂（LFP），而汽车行业使用氢氧化锂和碳酸锂混合 [64] - 氢氧化锂规格要求更严格，认证过程更复杂，不同生产商产品差异更大 [65] 问题: 对固态电池和钠离子电池竞争威胁的看法 [66] - 固态电池：锂使用强度更高，对锂需求是利好，但距离大规模市场应用尚需时间 [66][68] - 钠离子电池：预计将在固定储能领域占有一席之地，但受限于能量密度和成本，在电动汽车领域渗透有限 [67][69][70] 问题: 对客户库存水平以及2026年实际需求/消耗的看法 [72] - 认为整体库存水平相当低，特别是电池中的锂库存 [73] - 固定储能的安装趋势与出货量保持合理平衡 [74] 问题: 2026年营运资本（应收、应付、存货）的展望 [75] - 在价格上涨环境中，营运资本可能成为短期现金流逆风 [75] - 公司营运资本余额通常约占销售额的25%，可作为参考 [76] 问题: 基于当前现货价格，第一季度能源存储业务的EBITDA利润率是否应达到50%中段 [78] - 由于合同价格存在约三个月的滞后，第一季度无法完全体现当前现货价格的益处，预计第二季度利润率将提升 [78] 问题: 关于每公斤4-5美元成本差异是指Kemerton的绝对成本还是与中国相比的差异 [79] - 指的是中国与非中国（西方）之间的普遍成本差异，并非特指Kemerton [80] 问题: 在当前财务和周期背景下，公司是否会考虑更多并购增长 [82] - 目前重点仍是确保市场基础稳固，并优先利用现有投资组合进行有机增长（资源、转化设施增量产能、代工机会） [83] - 会关注并购机会，但并非当前周期重点，需要合适的战略契合和价格 [84] 问题: 关于优化资本成本和资产负债表工具的机会 [87] - 当前首要任务是保持财务灵活性，重点是利用现金去杠杆和加强资产负债表 [88][89] 问题: 电动汽车、固定储能和机器人终端客户在区域差异、关税和供应链安全方面的不同行为和关切 [90] - 客户行为因区域和市场焦点不同而异 [91] - 供应链不同层级的客户观点不同，越上游的客户通常越乐观 [92] - 随着价格上涨，客户对话增多，但长期合同走向尚不确定 [92]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度营收为6.11亿美元，全年营收为22亿美元，同比下降，主要原因是外部轨道车交付量减少 [18] - 2025年全年每股收益为3.14美元，同比增长73%，符合公司3.05-3.20美元的指引范围 [5][19] - 2025年第四季度每股收益为2.31美元，其中约1.50美元来自第四季度的轨道车合伙重组收益 [19] - 2025年全年调整后股本回报率为24.4%，较上年增长67% [5] - 2025年全年持续经营业务现金流为3.67亿美元 [19] - 2025年全年净租赁车队投资为3.5亿美元，处于指引范围的高端 [9][19] - 2025年通过股息支付和股票回购向股东返还了1.7亿美元 [20] - 季度股息提高至每股0.31美元，连续七年增长，年化增长率为9% [20] - 公司年末流动性为11亿美元，包括现金、循环信贷额度和仓库融资 [20] - 全资拥有的租赁车队的贷款价值比为70.2% [20] - 公司预计2026年每股收益指引范围为1.85-2.10美元 [6][24] - 公司预计2026年净租赁车队投资为4.5-5.5亿美元 [22] - 公司预计2026年运营和管理资本支出为5500-6500万美元 [23] - 公司预计2026年全年税率约为25%-27% [23] - 公司预计2026年销售、一般和管理费用将略有下降 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - **轨道车租赁和服务业务**：2025年全年营收同比增长5.5%，受更高租赁费率及车队净增长驱动 [9] - **轨道车租赁和服务业务**：2025年全年部门营业利润同比增长53%，部分得益于与Napier Park完成的合伙重组，确认了1.94亿美元的非现金收益 [10] - **轨道车租赁和服务业务**：第四季度确认了5600万美元的轨道车销售收益，全年收益为9100万美元 [10] - **轨道车租赁和服务业务**：车队利用率保持强劲，为97.1%，第四季度续约成功率为73% [10] - **轨道车租赁和服务业务**：未来租赁费率差异（FLRD）缓和至6%，但续约费率比到期费率高出27% [10] - **轨道车租赁和服务业务**：公司预计2026年该部门全年利润率在40%-45%之间，包括收益和任何进一步的合伙重组活动影响 [22] - **轨道产品业务**：2025年全年运营利润率为5.2%，符合指引，尽管交付量下降了46% [11] - **轨道产品业务**：第四季度因客户应收账款的一次性信贷损失，使该季度部门运营利润率降低了190个基点 [12] - **轨道产品业务**：公司预计2026年全年部门运营利润率在5%-6%之间 [21][32] - **轨道车投资工具**：管理约45,000辆轨道车，每年提供约2000万美元的服务收入 [17][55] 各个市场数据和关键指标变化 - **北美市场**：2025年行业交付约31,000辆轨道车，同时有超过38,000辆旧车退役，导致车队净收缩 [7] - **北美市场**：轨道车存储率自2021年以来首次升至21%以上，反映了周期时间加快和货运需求正常化 [8] - **行业展望**：公司预计2026年行业交付量约为25,000辆，远低于更替水平，但反映了当前行业积压订单状况 [6][21] - **终端市场**：2026年，农业、能源和非住宅建筑终端市场表现强劲，而汽车和氯碱等关键消费和化工市场仍面临阻力 [9] - **租赁费率**：平均租赁费率持续环比和同比增长，公司认为仍有上升空间 [35] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **业务模式**：公司业务模式旨在在各种市场条件下产生弹性收益、强劲现金流和有吸引力的回报 [5] - **战略重点**：战略重点包括租赁平台、二级市场的纪律性执行以及在低产量环境下的弹性制造表现 [5] - **资产价值**：资产负债表上超过101,000辆轨道车，成本为63亿美元，估计市场价值比账面价值高35%-45%，体现了过去20年每年约3%-4%的升值 [17][18] - **合伙重组**：与Napier Park完成了轨道车合伙重组，简化了所有权结构，获得了1.94亿美元非现金收益，并完全拥有了6,235辆轨道车 [10][16] - **技术投资**：将人工智能作为核心运营能力进行投资，与Palantir和Databricks等合作伙伴合作，将AI嵌入制造、物流和财务工作流程，以提高产量、保护利润率并改善营运资本 [13] - **成本控制**：通过成本纪律、自动化和劳动力调整，在低产量环境下保持了盈利能力 [11] - **资本配置**：致力于通过股息增长和股票回购向股东返还资本 [20] - **行业竞争**：在需求较低的市场环境中，部分制造商缺乏纪律性，对利润率构成压力，竞争激烈 [32] - **行业整合**：过去几年租赁领域出现了一些整合，私人资本对该资产类别有兴趣，但近期预计不会有重大变化 [37][38] - **三年目标**：公司在2024年投资者日设定了2024-2026年的三年目标，包括净租赁车队投资7.5-10亿美元、含租赁组合销售净收益的运营现金流12-14亿美元以及调整后ROE 12%-15%，目前进展良好，预计将超过或达到目标范围高端 [25][26] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **市场环境**：客户参与度较高，但决策周期仍比过去长，这延迟了订单，但并非需求破坏，超过20万辆轨道车车龄超过40年，更替需求基础仍然存在 [30] - **需求展望**：第四季度询价水平和订单量有所回升，令人鼓舞，但预计2026年交付量仍较低（25,000辆），可能到2027年才能恢复到更替水平需求 [8][30] - **2026年展望**：对2026年收益的持久性和租赁现金流的可见性充满信心，尽管某些轨道车类别增长步伐放缓，但租赁费率继续呈上升趋势 [6] - **行业底部**：有迹象表明市场可能已经稳定或触底，2026年可能是底部，2027年开始复苏 [63] - **长期信心**：公司结构更强大、更具弹性，对未来轨迹保持高度信心，有能力为股东创造长期价值 [27][68] 其他重要信息 - **车队构成**：合伙重组后，公司租赁车队目前包括资产负债表上的101,000辆轨道车，以及作为轨道车投资工具管理的45,000辆轨道车 [17] - **二级市场**：公司预计2026年二级市场将保持活跃，预计收益在1.2-1.4亿美元之间，并计划在第二季度进一步简化车队结构，将剩余部分拥有的轨道车贡献给管理的Napier Park车队，相关预期收益已计入全年指引 [21][22][55] - **订单情况**：上一季度行业订单约为5,800辆，预计短期内将维持此水平以实现全年25,000辆的交付预期 [51] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于需求趋势、询价转化、客户反馈及关税贸易等宏观因素对全年需求的影响 [29] - 客户参与度较高，但决策周期延长，延迟了订单，但并非需求破坏，超过20万辆轨道车车龄超过40年，更替需求基础仍在，当前询价水平有所增加，令人鼓舞，但2026年交付预期仅为25,000辆，询价回升可能使2027年需求恢复至更替水平，但2026年预计仍较低 [30] 问题: 关于对询价水平改善的预期、需要多少增量订单来填补产能空间以及全年指引的构成 [31] - 在目前需求较低的市场环境下，部分制造商缺乏纪律性，对利润率构成压力，公司通过降低盈亏平衡点的努力正在显现效果，体现在轨道产品部门的利润率上，对于2026年，公司仍预计利润率为5%-6%，公司在接单方面保持纪律，确保是优质订单，公司在下半年仍有产能空间，预计随着季度推进会看到进展 [32][33] 问题: 关于2026年利润率走势和交付量在各季度的分布情况 [34] - 公司不提供季度指引，但预计全年会相对平稳 [34] 问题: 关于未来租赁费率差异（FLRD）放缓、但续约费率显著高于到期费率的现象，以及季度租赁费率表现和全年展望 [35] - FLRD连续第十八个季度保持正值，第四季度续约费率比到期费率高出28.6%，利用率环比改善，FLRD的缓和主要是由于之前强劲的重新定价带来的高基数效应，但考虑到资产价值，公司认为租赁费率仍有上升空间，平均租赁费率持续环比和同比增长，预计仍有上行空间 [35] 问题: 关于租赁行业进一步整合的可能性、合伙重组形式以及私人资本在租赁领域的竞争动态 [36] - 过去几年租赁领域出现了一些整合，体现了该资产类别的吸引力，有资本希望进入该领域，但需要双方意愿，近期预计不会有重大变化，但在投资组合和资产层面的交易仍然非常活跃，预计将持续，关于合伙关系和私人资本，始终存在可能性，且私人资本似乎仍有增长意愿 [37][38] 问题: 关于2026年指引范围的高低端分别对应何种客户需求情景，特别是制造交付量的绝对水平，以及上半年需要多少订单活动才能达到全年目标 [46] - 行业交付量预计为25,000辆，公司未给出自身交付量更多细节，但通常市场份额在30%-40%之间，由此可推算，指引范围的差异主要来自轨道产品业务及其5%-6%的利润率，另外，1.2-1.4亿美元的收益预期范围也会影响指引的高低端 [47][48] 问题: 关于第四季度制造业务190个基点的利润率影响是否为一次性，以及调整后的季度利润率基数，和2026年利润率走势的起点 [49] - 第四季度利润率受到一次性信贷损失准备金的影响，公司未做调整，但正如之前提到的，预计全年利润率走势相对平稳，第三季度一些特种罐车的有利产品组合效应部分延续到第四季度，随着未来产品组合回归常态，利润率将在5%-6%区间，考虑到当前的产量水平，公司对此利润率感到满意 [50][51] 问题: 关于2026年制造业务每单位营收的考虑因素，特别是产品组合的影响 [52] - 在较低产量水平下，罐车比例相对货运车更高，通常罐车单价更高，但市场竞争环境带来一定的定价压力，公司正通过成本控制举措在低产量水平下尽可能保护利润率 [52] 问题: 关于第四季度合伙重组交易的初步反馈、其对2026年自有租赁车队规模、每单位租赁收入的影响，以及少数股东权益的变动部分 [53] - Napier Park是公司自2013年以来的长期合作伙伴，此次交易作为其新基金募集的一部分，将资产进行了划分，交易凸显了公司车队的价值，因为车队资产大多按制造成本计价，与市场价值对比产生了可观的收益，此次交易将公司的RIV计划规模扩大至约45,000辆轨道车，每年带来约2000万美元的费用收入，并为业务提供了规模效应，同时简化了资产负债表，减少了部分拥有的资产和少数股东权益，展望2026年，公司有机会对剩余的部分拥有资产进行类似操作，相关预期收益已计入1.2-1.4亿美元的指引中，预计在第二季度完成，Napier Park凭借新基金可能在未来成为资产买家 [54][55][56][57] 问题: 关于第二季度是否会是全年收益确认的主要季度 [58] - 是的，第二季度预计是相关收益发生的主要季度 [59][61] 问题: 关于对2026年成为客户订单活动或行业交付活动底部的信心程度，以及可能导致低迷延续至2027年的风险因素 [62] - 除了天气影响，铁路运输量有所改善，货运量在增长，制造业招聘和就业报告也呈上升趋势，尽管尚未宣布胜利，但已开始看到市场稳定或触底并开始改善的迹象，具体时机难以预测，但公司认为2026年可能是底部，2027年开始复苏 [63]

财务数据和关键指标变化 - **2025财年全年收入**为3.42亿美元，同比增长约3% [5] - **2025财年非GAAP运营收入**为2800万美元，现金生成能力显著改善 [5] - **2025财年第四季度收入**为8950万美元，同比增长3% [14] - **2025财年非GAAP运营利润率**较2024年扩大230个基点，较2023年扩大990个基点 [14] - **2025财年运营现金流**为2700万美元，第四季度为300万美元，反映运营控制和营运资金管理改善 [14] - **年度经常性收入**为3.59亿美元 [14] - **企业年度经常性收入**为2.87亿美元 [15] - **净债务状况**从2024年的3300万美元降至2025年的1100万美元，同比下降近67% [15] - **现金及等价物**为1.43亿美元，无重大债务到期直至2028年 [15] - **公司引入两个新关键指标**：1) 商品交易总额，2025年平台GMV近320亿美元，2024年和2025年分别增长11%和12% [12][17]；2) 净收入留存率，2025年第四季度为95.2%，高于2024年第四季度的95.0% [18] - **2026财年第一季度指引**：收入预计在8250万至8350万美元之间，非GAAP运营收入预计在930万至1030万美元之间 [18] - **2026财年全年指引**：收入预计在3.475亿至3.695亿美元之间（同比增长2%-8%），非GAAP运营收入预计在3400万至5300万美元之间（中点同比增长57%），非GAAP运营利润率预计在10%-14%之间 [19][21] - **公司预计在2026财年实现GAAP盈利**，这将是其历史上首次 [20] - **按“40法则”计算**，非GAAP指引意味着增长与利润率的综合表现约为11%-22% [21] 各条业务线数据和关键指标变化 - **B2B业务势头强劲**：过去三个季度，B2B导向客户占新平台ARR的大部分 [6] - **BigCommerce B2B版订阅ARR**在2025年增长近20%，并在产品组合中实现了最高的留存率 [6] - **第四季度新增B2B客户**包括Build It Right、Premier Water Tanks、Hawk Research Labs、KH Industries等工业、制造和分销领域客户 [6] - **Feedonomics数据优化平台**获得H&M、The RealReal、Petco以及北美大型工业分销商Grainger等领先消费品牌采用 [7] - **BigCommerce平台新增客户**包括欧洲服装品牌Lascana，并成功续签了与奢侈品百货Harvey Nichols的长期合作关系 [7] - **Surface产品早期成果显著**：第四季度，使用Surface的商家GMV增长平均比非用户高24个百分点 [8] - **公司计划在2026年将研发投资增加近30%**，专注于四个增长优先事项 [10] 各个市场数据和关键指标变化 - **平台商品交易总额**在2025年达到近320亿美元，2024年和2025年分别增长11%和12% [12][17] - **企业客户数量**为6,648个，环比增加897个账户 [16] - **企业账户平均收入**为43,200美元，环比下降8%，部分原因是第四季度将部分客户从Essentials计划升级至Enterprise计划的上市计划所致 [16] - **B2B业务增长是GMV增长的**主要驱动力，但因其支付组合中信用卡交易占比较小，导致收入分成较低，从而拉大了GMV增长与ARR增长之间的差距 [17][35] - **公司决定停止披露企业ARR及相关指标**，因为业务扩张越来越多地由跨传统计划定义的产品交叉销售、数据服务、支付和捆绑能力驱动 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **2025年长期战略三大重点**：简化业务、围绕高价值举措重新调整投资、构建基础设施以应对AI和智能商务重塑商家与买家互动方式带来的规模需求 [5] - **公司以统一品牌“Commerce”重新亮相**，反映其作为连接店面、产品数据、体验和支付的平台运营 [6] - **产品创新重点**：1) 为核心商务平台（B2B和B2C）提供AI能力，并将Feedonomics扩展为智能商务的数据丰富和基础设施层 [10]；2) 将Feedonomics Surface扩展到更多渠道 [10]；3) 推出BigCommerce Payments（与PayPal合作），简化商家入驻并提高GMV货币化 [9][10]；4) 扩展Makeswift，首先作为BigCommerce客户的现代可视化编辑器和页面构建器，然后推出独立版本以覆盖第三方内容和商务生态系统 [11] - **与领先AI和发现平台建立战略合作**：扩展与OpenAI、Microsoft Copilot、Google Gemini和Perplexity的合作伙伴关系，将Commerce定位为AI就绪的基础设施层 [8] - **Commerce是谷歌新通用商务协议中**仅有的两个商务平台之一，加强了与领先AI和发现平台的战略一致性 [9] - **公司战略转向**从2025年的基础建设转向2026年的执行和货币化 [13] - **支付策略转变**：从完全开放转向“既开放又具主见”，通过与PayPal合作推出BigCommerce Payments作为起点，未来可能进一步扩展，旨在改善技术集成和客户结果，并最终缩小GMV增长与ARR增长之间的差距 [35][61][62] - **应对行业碎片化**：商务环境正快速在AI服务中碎片化，买家越来越多地在AI界面开始购物旅程，公司的角色是确保其商家在任何旅程起点或终点都能被发现、可信且可交易 [11] - **与Shopify的竞争**：Shopify的智能计划与Feedonomics存在部分重叠，但Feedonomics主要服务于企业级客户，其价值主张在于数据丰富和编排的不可知论及规模，而非单纯的联合发布 [50][51]；Surface自服务版本的目标客户群与Shopify的产品存在重叠，但各自服务于其原生平台 [52] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2025年公司实现了有意义的运营改进**，并为可持续增长奠定了基础，但尚未为股东实现业务的全部增长潜力 [5][13] - **2026年公司将重点从基础建设转向执行和货币化** [13] - **AI驱动的发现和结账、第一方支付和产品数据基础设施**等领域的机会巨大且不断扩大 [13] - **公司业务结构比一年前更强大**，重点明确放在执行、推动更强劲增长和可持续的利润率扩张上 [22] - **管理层对业务前景感到兴奋**，认为有大量机会在保持过去2-3年盈利能力大幅改善的纪律性的同时，推动更快增长 [21] - **关于2026年指引范围较宽的解释**：低端反映了对假日GMV略低于预期的保守态度以及对宏观不确定性的考量；高端则反映了对路线图上大量创新（如支付）带来上行空间的乐观预期 [39][40][41] - **净收入留存率低于100%** 反映了公司过去在取悦和扩张现有客户方面缺乏足够关注，但管理层认为这不令人意外，且是不可接受的，将其提升至应有水平是公司战略的核心 [70][71] - **智能商务对B2C重新平台化机会的影响**：在2025年下半年，特别是B2C领域，智能商务影响了重新平台化的决策速度，因为品牌和零售商更关注流量下降问题，但这并未扼杀机会，公司仍有健康的渠道 [96] - **智能商务正在催生新的商业模式**，例如智能结账产品，允许混合使用不同的组件和能力 [97] - **公司的北极星是保持对商家最佳方案的不可知论**，提供所需的基础设施或部分组件 [98] - **企业级客户在采用智能商务时非常谨慎**，因为需要与后台系统（如POS）无缝连接以避免糟糕的客户体验和高昂成本，这种复杂性减缓了高端市场的重新平台化速度 [99][100][101] 其他重要信息 - **公司普通股流通股数量**约为8140万股，完全稀释后约为8200万股 [15] - **公司预计在2026年中**现金及现金等价物将超过长期债务总额 [20] - **毛利率接近80%** [21] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于智能商务格局的机遇以及公司如何把握 [24] - **回答**: 公司看到与主要参与者（如Stripe、PayPal）合作的强劲势头，并已与所有主要答案引擎（如Perplexity、OpenAI、Google）的模式对接 智能结账等功能目前由这些平台控制上线节奏 公司已准备好利用这些机会，并将在下一季度与谷歌进行测试 [25][26] 问题: 关于GMV增长12%但货币化率（take rate）略有下降，以及从基础建设转向货币化后的展望，特别是与PayPal的合作及自有支付产品 [31] - **回答**: 货币化将通过多种方式实现：1) 向现有安装基础推出更多产品（如BigCommerce Payments、新的AI产品）进行货币化 2) 更好地货币化B2B安装基础 [32][33] GMV增长与收入增长之间的差距反映了B2B业务强劲增长但支付收入分成较低等因素 公司引入新指标是为了提高透明度 货币化率尚未达到应有水平，部分原因是B2B客户信用卡交易较少 公司正在通过改变支付策略（如与PayPal合作推出白标解决方案作为第一步）来改善净收入留存率和货币化，这些新举措嵌入了更好的货币化模型 [34][35][36] 问题: 关于2026财年收入指引范围较大（超过2000万美元）的原因 [38] - **回答**: 范围较大反映了双向可能性 低端考虑了假日GMV略低于预期带来的保守态度，以及宏观不确定性（如劳动力市场） 高端则反映了对路线图上大量创新（如支付等5-6项举措）带来上行空间的乐观预期 中点反映了公司目前对业务的看法 年初的创新和产品交付计划比以往任何时候都多，但需要执行到位，因此认为更宽的范围能准确反映这种情况 [39][40][41] 问题: 在升级计划之外，核心企业ARR增长情况如何？以及未来是否完全不再披露ARR？ [44][46] - **回答**: 剔除升级计划影响，核心企业ARR增长基本持平或略好于前几个季度 [44] 公司将继续每季度披露总ARR和订阅ARR，没有变化 新增的披露是季度GMV和全公司范围的净收入留存率 停止披露的仅是企业特定指标，目的是增加业务透明度和可比性 [46][47][48] 问题: Shopify的智能计划是否直接与Feedonomics竞争，以及BigCommerce和Feedonomics的竞争优势 [49] - **回答**: 存在部分重叠，但目标客户群和历史服务范围不同 Feedonomics主要服务于需要深度数据丰富和编排的大型企业品牌和零售商，其价值在于数据处理的不可知论和规模，而非单纯的联合发布 Surface自服务版本的推出将与Shopify的产品在类似客户群（各自平台上的商家）中形成重叠，但公司刚刚开始推出该产品 [50][51][52] 问题: 关于支付产品在2026年的贡献节奏及其对利润率的影响 [57] - **回答**: BigCommerce Payments计划在2026年第一季度末左右推出，同时会调整平台定价和包装 公司将通过吸引新商家和推动部分现有PayPal用户转换来推动采用 初期将主要面向中小型市场客户，下半年将推出更多功能以吸引大型企业 从利润率角度看，预计全年将产生增量贡献，但这会部分取代与PayPal的现有协议，并非完全新增 这是公司支付策略的一个明显转变，旨在通过聚焦更少的合作伙伴来改善技术集成和客户结果，未来可能进一步探索成为支付服务提供商等步骤 [58][59][60][61][62][63] 问题: 随着B2B业务渗透率提高（信用卡使用率较低），这将如何影响未来的货币化率 [64] - **回答**: B2B业务组合是导致货币化率（ARR/GMV）在上一季度略有下降的主要原因之一 B2B的支付方式（如ACH、采购订单）与B2C不同 公司计划通过收窄B2B支付合作伙伴范围，以提供更好的解决方案，从而创造增量支付机会和货币化提升 尽管B2B的货币化本质上与B2C不同，但公司仍看到很多改善和提升的空间 [65][66] 问题: 净收入留存率低于100%对增长可持续性的影响、提升该指标的核心驱动因素，以及2026年指引中对此的假设 [70] - **回答**: 全公司范围的NRR为95%并不令人意外，因为之前披露的企业账户NRR约为100% 公司认为该数字不可接受，也远未达到一流水平，反映了过去对取悦和扩张现有客户关注不足 公司通过重组提高了运营效率，从而能够将资本重新部署到研发，专注于提升NRR 产品举措（如Surface、Makeswift）都旨在通过新的货币化路径和更好的客户体验来改善留存和扩张 2026年指引中包含了逐步的、可实现的增量改善，而非不切实际的戏剧性提升 [70][71][72][73][74][75] 问题: 如果公司在AI就绪基础设施层取得成功，对三大产品（BigCommerce, Feedonomics, Makeswift）客户购买模式的影响 [76] - **回答**: 这将有机地改变购买模式，因为这些产品将更容易被现有安装基础使用 公司过去未足够关注现有客户，现在通过整合产品使其可用 此外，Feedonomics的不可知论和Makeswift向其他生态系统的扩展，创造了通过“登陆并扩张”模式接触自身业务范围外客户的新途径 AI正在加速所有进程，使公司能够以更快、更高效的节奏用更少的资源做更多的事 [76][77][78] 问题: 关于2026年运营利润指引范围较宽，收入增长与利润率之间的关系 [82] - **回答**: 增长是首要任务 公司已证明能够以纪律性运营业务，并在增长的同时实现强劲利润率 如果能达到收入指引的高端，管理层将寻找机会将部分利润再投资于增长，但会以审慎的方式进行（如增加研发资本），最终仍会产生额外利润 如果收入处于指引低端，公司将收紧开支以确保实现既定的利润范围 [83][84][85][87][88] 问题: 停止披露企业指标后，是否还有客户数量披露，以及如何追踪市场份额和上市进展 [90] - **回答**: 未来不会有特定的客户数量指标披露，但会口头说明情况 理解市场份额的最佳方式是GMV增长 之前披露的企业客户数量只是平台客户总数（数万家）的一个子集，不能代表全部 最重要的是客户的留存和扩张，这体现在NRR中 GMV指标显示了业务的规模和增长健康状况 公司需要更好地调整业务以实现增长的货币化，而之前的指标未能充分说明资本配置与增长机会之间的联系 [91][92][93] 问题: 智能商务如何影响重新平台化的机会 [96] - **回答**: 在2025年，特别是下半年B2C领域，智能商务影响了重新平台化的决策速度，因为品牌和零售商更关注流量下降问题，但这并未扼杀机会，公司仍有健康的渠道 [96] 智能商务正在催生新的商业模式，允许混合使用不同的组件和能力 公司的原则是保持对商家最佳方案的不可知论 企业级客户因需要与后台系统（如POS）无缝连接以避免客户体验问题和高成本而非常谨慎，这种复杂性减缓了高端市场的重新平台化速度 [97][98][99][100][101] 问题: 2025年B2B与B2C的GMV增长拆分情况 [102] - **回答**: 使用B2B版的客户ARR增长近20%，GMV增长类似 B2B在GMV中的占比增长不成比例，这也是导致ARR占总GMV比例（即净货币化率）略有下降的原因之一 这是一个“高级别问题”，B2B增长非常出色且具有差异化 公司的任务是缩小B2B与B2C之间货币化的差距，部分差距是不可避免的，但仍有大量改进机会 [103][104]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度全球PYRUKYND净收入为2000万美元，较2024年第四季度增长86%，较2025年第三季度的1300万美元环比增长55% [9] - 第四季度美国地区收入为1600万美元，增长由PK缺乏症的商业关注、额外的订货周以及有利的总额到净额调整驱动 [9] - 第四季度美国以外地区收入为400万美元，主要反映欧洲PK缺乏症患者从全球管理准入计划过渡到商业供应前的库存备货 [10] - 2026年，公司预计美国PK缺乏症收入将在4500万至5000万美元之间 [9] - 第四季度销售成本为190万美元 [10] - 第四季度研发费用为8810万美元，较2024年第四季度增加530万美元，与早期管线项目的推进相关 [10] - 第四季度销售、一般及行政费用为5160万美元，与去年同期大致持平 [10] - 公司第四季度末持有现金、现金等价物及有价证券约12亿美元 [6][10] - 2026年预计运营费用与2025年大致持平 [11] 各条业务线数据和关键指标变化 - **PYRUKYND (mitapivat)**：2025年全年收入为5400万美元，第四季度贡献2000万美元，显示出强劲的同比增长 [5] - **ACTIVASE (mitapivat用于地中海贫血)**：于2025年12月23日获得FDA批准，美国市场上市已启动 [6][18] - **Tebapivat (更强效PK激活剂)**：针对镰状细胞病的II期试验已完成入组，预计2026年下半年公布顶线数据；针对低危骨髓增生异常综合征的IIb期试验顶线数据预计在2026年上半年公布 [6][18][19] - **早期管线**：AG-181（苯丙氨酸羟化酶稳定剂）的Ib期概念验证试验预计在未来几个月启动；AG-236（靶向TMPRSS6的siRNA）的I期健康志愿者研究顶线数据预计在2026年上半年公布 [19][24] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：是ACTIVASE最重要的收入机会，公司正集中投资于此 [16] 第四季度PYRUKYND美国收入为1600万美元 [9] - **欧洲市场**：与Advanz Pharma签订了商业化和分销协议，监管审查仍在进行中，预计在2025年10月获得CHMP积极意见后，未来几个月可能获得EC决定 [17] - **海湾合作委员会市场**：与NewBridge Pharmaceuticals签订了协议，在沙特阿拉伯以Fyrokind品牌上市，目前基于患者个案提供药物，未来可能通过国家采购协议扩大可及性 [16][17] - **其他市场**：公司通过资本高效的全球商业模型，在美国以外地区主要依靠合作伙伴进行商业化 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **2026年战略重点**：1) 在美国高效推出ACTIVASE治疗地中海贫血；2) 将PK激活特许经营权扩展到镰状细胞病和低危MDS等高价值适应症；3) 通过推进AG-236和AG-181等早期管线，在血液学和其他罕见病领域释放未来价值；4) 通过严格的资本配置和持续运营效率，致力于长期可持续性 [4] - **市场潜力**：公司当前管线适应症的全球市场潜力合计超过100亿美元 [24] - **竞争定位**：公司旨在通过ACTIVASE在美国地中海贫血市场的成功推出，奠定其在罕见血液学领域领导地位的坚实基础 [24] - **商业化策略**：采用资本高效的全球商业模型，在美国自主推动，在海外通过合作伙伴关系进行 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司以强劲的势头进入2026年，商业执行、管线进展和财务纪律为其战略重点提供了坚实基础 [5] - 管理层对ACTIVASE的早期市场反应感到鼓舞，医生认为其填补了当前地中海贫血治疗格局的重要空白，REMS并未成为处方障碍 [14] - 公司认为通过现有的地中海贫血和PK缺乏症商业布局，有一条清晰的盈利路径 [11] - 对于镰状细胞病，RISE UP III期数据公布后，社区对PK激活的热情增长，加快了tebapivat II期试验的入组速度 [20][35] 其他重要信息 - ACTIVASE的REMS（风险评估与缓解策略）认证已于1月下旬完成，截至1月30日，美国已有44张由REMS认证医生开具的处方，显示出早期认可 [13] - 早期处方医生分布广泛，地理分布良好，且以社区医生为主，符合预期 [13] - 初始患者特征符合预期，主要为输血依赖型患者以及一群积极参与治疗的非输血依赖型患者 [13] - 从处方到治疗启动的平均时间预计为10-12周，主要受保险授权和基线肝脏检测所需时间驱动 [15][29][49] - 公司未来季度将报告mitapivat的整体收入，并分拆美国和海外表现 [11] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于ACTIVASE上市，处方如何转化为治疗启动和收入确认，以及早期季度收入情况 [27] - 在上市初期几个季度，处方和需求预计将领先于收入增长，主要原因是处方转化为治疗启动和最终收入大约需要10-12周 [29] - 预计第一季度大部分处方将转化为治疗启动，随着时间推移，收入和需求将开始更紧密地同步 [29] - 可以参考同样带有肝脏REMS的其他产品（如SPARI）的上市首年收入轨迹曲线作为类比，尽管疾病不同 [30][31] 问题: 对tebapivat在镰状细胞病的II期数据有何期待，以及其与mitapivat和整个镰状细胞病领域的关系 [32] - tebapivat的II期试验是一项剂量探索试验，主要关注血红蛋白反应，同时将VOCs（血管闭塞危象）作为安全性评估 [34] - 公司现在可以利用整个PK激活特许经营权的数据，并借助RISE UP的数据来模拟血红蛋白反应可能带来的临床获益 [34] - 试验入组的完成反映了RISE UP数据公布后社区对PK激活的热情 [35] 问题: 自批准以来ACTIVASE处方的节奏，特别是REMS全面运行后是否有增长；以及镰状细胞病计划中的sNDA会议可能的结果 [37] - 公司坚持公布截至1月30日的44张处方数据，上市初期在医生教育和需求生成方面进展符合预期 [38][39] - 早期处方来自输血依赖型和积极参与治疗的非输血依赖型患者，医生处方动态健康，地理分布广泛，且以社区环境为主 [39][40] - 计划在第一季度举行的pre-sNDA会议旨在就mitapivat的监管路径获得见解，公司将提交基于RISE UP强效抗溶血数据和临床获益的数据包以寻求完全批准 [42] - 会议后，公司将根据获得的会议纪要向市场提供更新 [42] 问题: 导致10-12周处方到治疗启动时间的主要瓶颈是什么，以及如何缩短；tebapivat在低危MDS试验中对输血独立的期望，以及基于IIa期数据和PK数据，10mg剂量是否可能有效 [47] - 10-12周的转换时间主要由两个因素驱动：保险授权（通常需要约一个月）和治疗启动前的基线肝脏检测要求 [49] - 随着时间推移，公司将通过市场准入团队与支付方互动、将产品纳入处方集以及优化患者肝脏检测流程来努力缩短此时间线 [50] - 在低危MDS的IIb期试验中，公司正在探索10mg、15mg和20mg的更高剂量，因为IIa期试验显示MDS患者代谢药物更快 [52] - 该试验还将帮助进一步定义患者亚群（低/高输血负担，后续治疗线），以明确药物适用人群 [52] 问题: REMS认证医生的数量、广度及未来几个季度的轨迹 [58] - 在上市初期，REMS进展符合预期，医生不认为REMS是处方障碍，患者也不觉得繁琐 [60] - 初期许多大型学术中心正在获得认证，而社区医生的认证几乎与第一张处方同时发生，REMS认证和处方将随时间同步推进 [61] 问题: 关于镰状细胞病pre-sNDA会议，加速批准是否仍是合理结果，以及确认性试验的可能样貌 [62] - 公司认为RISE UP数据展示了良好的获益-风险特征，将就此与FDA进行有意义的讨论 [63] - FDA最近在ASH会议上强调血红蛋白可以作为镰状细胞病的替代终点，这为完全批准或加速批准路径都提供了讨论基础 [63] - 关于确认性试验，公司有多种方案可选，包括使用过的终点和新的终点，已准备好进行讨论 [64] 问题: 关于盈利路径的更多细节（盈亏平衡收入、时间线）以及第四季度海湾合作委员会国家是否有任何销售 [67] - 公司基于PK缺乏症和地中海贫血业务给出了盈利路径指引，但未提供具体的时间点 [68] - 盈利路径还需要公司积极管理运营费用以应对管线中的多个催化剂 [68] - 第四季度海外收入主要来自欧洲（预期需求前的备货），海湾合作委员会地区目前是按患者个案提供药物，因此收入将保持季度间一致，直到未来12-18个月内达成更广泛的准入协议 [70] 问题: 早期开具ACTIVASE处方的医生类型（是否主要为过去使用过PYRUKYND的医生）；假设与FDA达成一致，镰状细胞病是否可能在2026年获批，以及今年的上市准备工作 [75] - 早期处方主要来自预期的医生群体，主要是社区血液科医生，这些医生之前已与公司有过接触 [76] - 由于PK缺乏症是超罕见病，拥有PYRUKYND使用经验的医生很少，因此与地中海贫血领域的医生重叠度不高 [76] - 公司尚未指导镰状细胞病的潜在批准日期，目前的首要指引是第一季度的pre-sNDA会议 [81] - 对于镰状细胞病的上市准备，公司将采取与地中海贫血类似的“门控投资”策略，在看到数据后再开始建设投资 [82] 问题: 44张处方中输血依赖与非输血依赖患者的比例；第三方服务（如IQVIA）是否能准确捕获这些处方 [84] - 初始处方符合预期，来自输血依赖患者和积极参与治疗的有症状非输血依赖患者的组合 [85] - 预计初期输血依赖患者较多，但上市规模的扩大将来自后续的非输血依赖患者 [85] - 由于产品通过单一专业药房分销，IQVIA将不是合适的数据来源，信息不会公开可得 [85] - 公司计划通过提供处方、收入数据以及PK缺乏症指引，来展示地中海贫血业务的增长 [86] 问题: ACTIVASE上市初期的支付方动态和支付方组合；如果镰状细胞病获批，SG&A费用线将如何变化 [89] - 地中海贫血的支付方组合与PK缺乏症非常相似，大部分患者属于商业支付方 [90] - 初期，市场准入和支付方授权将通过医疗例外途径进行，因为支付方需要大约6-9个月时间将产品纳入处方集 [90] - 截至目前，上市早期未遇到任何支付方障碍 [90] - 由于预计地中海贫血不会成为管理式医疗类别，其总额到净额调整假设与PK缺乏症相似，约为10%-20% [91] - 如果镰状细胞病获批，公司将利用为PK缺乏症和地中海贫血建设的基础设施，但由于镰状细胞病规模更大，需要相应扩大这些职能的规模 [92] 问题: 在低危MDS中使用更高剂量的理由；地中海贫血的标签和REMS计划是否对镰状细胞病有参考意义，是否改变了内部商业机会预期 [96] - 在低危MDS中使用更高剂量（10mg, 15mg, 20mg）是因为IIa期试验发现MDS患者代谢药物更快，因此需要在IIb期进行进一步的剂量探索 [98] - 镰状细胞病患者与健康志愿者相似，因此剂量设置不同 [98] - 在镰状细胞病项目中，未观察到与地中海贫血相同的情况，其更像PK缺乏症项目，没有REMS [100] - 基于观察到的数据，公司的立场是不需要REMS，并提议采用类似PK缺乏症的路径 [100] - 如果镰状细胞病也需要REMS，公司在地中海贫血REMS执行中获得的经验将为此奠定坚实基础 [101]

Nebius Group (NasdaqGS:NBIS) Q4 2025 Earnings call February 12, 2026 08:00 AM ET Speaker6Welcome to Nebius Group's Q4 2025 Earnings Conference Call. The presentation will be followed by a Q&A session. If you would like to ask a question, you can click the Ask a Question tab in the top right of the live stream player. Then just type in your question and click Submit. You can submit questions at any time during the presentation, and the Nebius management team will try and answer as many questions as they can ...