行业投资评级 - 房地产行业投资评级为“看好”（维持）[8] 核心观点 - 第52周房地产板块指数弱于沪深300指数和创业板指，相对收益为-4.9%[3] - 中央政策方面，全国住房城乡建设工作会议提出2025年要大力实施城市更新，地方政策方面，多地优化住房公积金政策，提供购房补贴，规范市场秩序[3] - 第52周新房销量较第51周增加16.3%，二手房销量增加3.4%，库存量增加7.67万套，库销比增加1.1个月[4] - 第52周土地市场活跃度下降，土地出让金减少325.8亿元，平均溢价率下降1.7%[4] - 住建工作会议为2025年房地产发展方向定下基调，重点任务包括推动房地产市场止跌回稳，构建房地产发展新模式，实施城市更新，增加保障房供给[11] 市场行情回顾 - 第52周房地产板块指数报收2225.78，周度涨幅为-3.5%，弱于沪深300指数和创业板指[17] - 地产板块涨幅居前的公司包括亚通股份、福瑞达、滨江集团、海南高速、中国国贸[19] 行业及公司要闻 - 全国住房城乡建设工作会议提出2025年要大力实施城市更新[25] - 多地优化住房公积金政策，包括取消异地购房提取限制、提高贷款额度、降低首付比例等[27][32] - 重点公司公告包括渝开发、荣盛发展、大悦城、滨江集团等发布担保公告，卧龙地产发布减资公告[4][76] 投资建议 - 住建工作会议为2025年房地产发展方向定下基调，重点任务包括推动房地产市场止跌回稳，构建房地产发展新模式，实施城市更新，增加保障房供给[11] - 调规、换地对于优化库存和新房销售有所效用，调规能够优化户型、提升得房率，换地是收储存量土地的衍生模式[11]

贸易趋势 - 2022-2024年越南占美国贸易差额比例上升2.1个百分点[5] - 2023年美国消费品、资本品和中间品进口占比分别为32%、19.7%、48.4%[6] - 2021-2023年中国对美国、欧盟、日本、英国出口比例分别下降2.3、0.6、0.3、0.3个百分点[9] 转口贸易 - 2024年1-8月中国对美国出口汽车零部件价值量达121亿美元，汽车仅15亿美元[8] - 2021-2023年中国对俄罗斯、西亚、撒哈拉以南非洲国家、印度、新加坡、马来西亚、泰国出口比例分别上升1.3、1.2、0.7、0.6、0.6、0.4、0.3、0.2个百分点[9] - 2023年美国从墨西哥、欧盟、印度进口消费品比例分别上升1.8、1.6、0.3个百分点[97] 行业分析 - 2023年美国从中国进口建筑建材及地产后周期消费品比例下降3.6个百分点至44.8%[170] - 2023年美国从中国进口电子设备中间品比例下降1.3个百分点至10.3%[171] - 2023年美国从中国进口纺织消费品比例下降1.7个百分点至27.8%[75] 政策影响 - 特朗普计划对墨西哥和加拿大所有进入美国的产品征收25%关税[166] - 特朗普对华60%关税适用于通过中国在秘鲁新建港口出口的货物[59]

乘联会预估 12 月行业销量同环比继续增 长，问界 M9 大定突破 20 万辆 核心观点 ⚫ 投资建议与投资标的 从投资策略上看，近期较多车企及重点新能源车型销量表现亮眼，预计后续汽车以旧换 新政策对车市的拉动效果将持续释放；2025 年具备竞争力的自主品牌及在智驾技术方面 领先的新势力企业将继续扩大市场份额；预计部分央国企通过自身改革及加强对外合作 等，实现困境反转。建议持续关注部分汽车行业央国企及华为产业链、小米产业链、T 链、智驾产业链及机器人产业链公司。 建议关注：上汽集团、江淮汽车、比亚迪、长安汽车、中国重汽、广汽集团、宇通客 车；新泉股份、银轮股份、岱美股份、拓普集团、经纬恒润、爱柯迪、保隆科技、精锻 科技、贝斯特、瑞鹄模具、上声电子、双林股份、华阳集团、华域汽车、伯特利、德赛 西威、科博达、星宇股份、三花智控、继峰股份、上海沿浦、福耀玻璃等。 宏观经济下行影响汽车需求、上游原材料价格波动影响、车企价格战压力。 | --- | --- | |--------------|-------------------------------| | | | | | 中性 （维持） | | 国家 / 地区 | ...

400 500 600 700 800 900 1000 1100 1200 1300 1400 300 400 500 600 700 800 900 2012/022012/062012/102013/032013/072013/112014/042014/082014/122015/052015/092016/022016/062016/102017/032017/072017/112018/042018/082018/122019/052019/092020/022020/062020/102021/032021/072021/112022/042022/082022/122023/052023/092024/022024/062024/10 造纸及纸制品业:产成品存货（亿元） 机制纸及纸板制造:产成品存货（万吨）（右轴） ⚫ 宏观经济增速放缓、终端需求下滑幅度超预期的风险：若欧美或国内宏观经济增速发生较大 波动，则木浆需求将受到较大影响，木浆价格具备下跌风险；若终端需求下滑幅度超预期， 则成品纸价也将存在下跌风险，造纸企业盈利存在大幅波动的风险。 Tabl e_Disclai mer 分析师申明 买 ...

报告行业投资评级 - 看好（维持） [41] 报告的核心观点 - 计算机板块景气度回升，信创和智算产业链将成未来增长主力，行业需求有望获积极推动，智算产业链和信创领域或迎发展拐点 [67] - 全球AI用户增长强劲，AI应用商业化前景广阔，美股AI应用公司表现优异，AI Agent潜力大，国内企业积极探索商业化路径，AI大模型及应用厂商有望受益 [67] - AI算力需求旺盛推动国产化加速，AI芯片和EDA软件是自主可控关键，中国加大智算中心建设投入，美国限制促使国内企业研发国产AI芯片，EDA企业加速国产替代 [67] - 信创仍是大势所趋，鸿蒙生态迎来快速发展，美国制裁加码，信创工程是必然趋势，华为发布原生鸿蒙操作系统，信创及鸿蒙相关公司有望受益 [67] 根据相关目录分别进行总结 计算机板块行情回顾及未来展望 - 2024年中信计算机行业指数波动大，Q1下跌后反弹，2、3季度下跌，9月底随宏观政策调整和市场反弹上涨 [53] - 前三季度计算机板块业绩和经营不佳，342家上市公司总收入7841.7亿元，同比增7.6%，归母净利74.0亿元，同比降50.0%，盈利能力下滑，毛利率和净利率下降，费用率降低 [54] - 前9月经营性现金流略降，24Q3单季板块经营性现金流同比明显修复，预计24Q4现金流改善 [56][78] - 2024Q1 - Q3硬件设备、IDC与数字基建服务等领域营收增长较快，硬件设备、安防、IDC与数字基建服务、人工智能、IT服务&外包增速居前，政务信息化、智慧城市、行业信息化等板块下滑，网络安全、智慧城市、政务信息化归母净利润亏损较多 [79] - 政策推动下宏观经济企稳将积极推动计算机行业需求，AI等新兴产业发展将使智算产业链高景气，AI应用或迎发展拐点，信创工作业绩确定性较好 [82] 全球AI产品用户持续增长，AI应用落地前景可期 AI产品使用持续上升，美股AI应用公司表现较好 - 24年10月AI产品榜Web端数据显示，全球前20产品除1个访问量下滑外均环比正增长，10款产品月访问流量超1亿次，ChatGPT达37.8亿次且增速最高，对话机器人等实用工具占比高，B端产品用户访问量可观 [83][84] - 美股Q3季报中，Palantir 24Q3营收7.26亿美元，同比增30%，净利润1.44亿美元创新高，上调全年营收预期；Applovin 24Q3总收入12.0亿美元，同比增39%，净利润4.34亿美元；Duolingo 24Q1 - 3营收5.38亿美金，同比增41.66%，1 - 9月净利润7466.7万美元，同比增1790.3%，24Q3月活1.13亿，同比增36%，日活3720万，同比增速54% [4][85][105] 国内应用端商业化落地周期逐步开启 - 科大讯飞探索出三条商业化路径，赋能现有业务、开拓新客户、打造新产品，均有成果落地 [87] - 万兴科技推出万兴“天幕”大模型，升级Filmora至V14版；虹软科技推出PhotoStudio® AI智能商拍解决方案 [89] - 星环科技推出知识平台TKH，为企业提供数据处理和知识管理解决方案 [91] - 彩讯股份构建AI全栈技术平台Rich AI超级工厂，上线图生音乐AI应用“彩灵” [107] Agent成为新的浪潮，未来具备较大的想象空间和变现价值 - AI Agent以大语言模型为大脑驱动，能自动化执行复杂任务，有望成未来主要人机协作模式 [91] - Salesforce推出Agentfoce平台，目标未来12个月部署10亿个AI Agent；微软在Dynamics 365平台推出10个自主AI智能代理；Anthropic推出AI Agent；智谱华章上线AutoGLM [93][94][111][112] - AI Agent能提升应用功能与用户体验，降低成本，部分企业尝试新收费模式 [114] AI算力自主可控趋势明显，AI芯片与EDA软件是两大关键环节 AI算力需求依然强劲，中美科技对抗升级推动AI算力国产化 - 大模型发展进入第二阶段，需求重心从训练算力向推理算力转移，算力需求强劲，互联网、运营商、地方智算持续投入 [114] - 互联网企业大模型发布与应用创新提升算力需求，字节跳动布局AI，订购芯片并自研 [117] - 美国加强限制我国获取先进算力的能力，2023年10月芯片禁令升级，限制英伟达AI芯片销往中国 [101] - 国产AI芯片发展迅猛，2022年全球AI芯片市场规模168.6亿美元，预计2032年达2274.8亿美元，年复合增长率29.72%；华为昇腾910C即将发布；寒武纪思元590芯片流片超预期；海光信息DCU产品迅速迭代 [120][122][123][139] EDA是支撑集成电路发展的关键环节，国产化率有待提升 - EDA是利用计算机软件完成集成电路设计等流程的技术，位于产业链上游，全球EDA市场规模稳步增长，头部三家企业垄断70%市场 [125][126] - 我国EDA国产化率仅20%，市场规模持续增长，华大九天等企业发展，国产替代进程有望加速 [145] - 政府重视EDA产业发展，出台多项政策支持 [146][148] - 美国发布新规限制EDA，阻挡我国半导体产业发展 [131] - 国内EDA企业加速发展，研发投入大、并购频繁，概伦电子新产品、新技术不断迭代 [151][152] 信创持续深化，鸿蒙生态发展提速 制裁加码，自主可控势在必行 - 美国频频颁布限制令，遏制我国发展先进制程半导体，将140家中国半导体相关公司列入“实体清单” [135] - 国内监管政策引导加速技术创新，推动企业加大研发投入，国产AI芯片发展迅猛，替代空间广阔 [136] 政策加持，信创已逐步进入规模化商用阶段 - 国家出台多项信创相关支持政策，明确采购需求标准 [158][160] - 数字化需求和产业升级推动，中国信创市场空间广阔，预计2025年市场规模突破2万亿 [167] 基础软硬件生态和性能不断强化 - 国内涌现出以龙芯、飞腾等为代表的国产CPU厂商，市场架构多元化，产品逐步迭代 [168] - 国产操作系统持续突破，OpenEuler开源五年发展良好，2024年新增装机量超500万套，累计装机量突破1000万套 [169] 纯血鸿蒙发布，鸿蒙生态迎来质变 - 华为发布原生鸿蒙操作系统，生态设备数量和原生应用数量高速发展，未来PC终端或成重要看点 [67]

投资评级 - 报告对贵州茅台维持买入评级，目标价为1721.90元 [27][31] 核心观点 - 2024年贵州茅台预计将顺利完成年初既定目标，营收、利润保持两位数增长 [24] - 2025年飞天53度500ml茅台酒投放量将同比略增，1000ml茅台酒投放量将增加，进一步强化普茅大单品地位 [24] - 2025年茅台酱香酒公司销售额增速目标不低于过去5年平均增速（约15%），费用投入将增加15亿元，增幅超50% [24] - 贵州茅台作为白酒行业龙头，终端动销有望受益于宏观经济政策，当前估值处于低位，股息率达3.3%，具备充足的投资安全边际 [24] 财务预测 - 预测2024-2026年贵州茅台EPS分别为67.48、73.25、81.50元 [25][31] - 2024-2026年营业收入预计分别为1708.36亿元、1855.03亿元、2053.08亿元，同比增长15.7%、8.6%、10.7% [26] - 2024-2026年归属母公司净利润预计分别为847.65亿元、920.14亿元、1023.80亿元，同比增长13.4%、8.6%、11.3% [26] - 2024-2026年毛利率预计分别为92.2%、92.1%、92.1%，净利率分别为49.6%、49.6%、49.9% [26] 估值分析 - 采用FCFF估值法，计算得出公司WACC为10.00% [1][31] - 2024-2026年贵州茅台市盈率预计分别为22.7、20.9、18.8倍，市净率分别为8.1、6.5、5.4倍 [26] 公司动态 - 贵州茅台2025年经销商联谊会提出，2025年将加强自营体系与社会经销体系的统筹协调，经销商重要性得到进一步肯定 [24] - 茅台1935将以千元价格带，围绕长三角、珠三角、京津冀等地区精耕，提升品牌力与终端动销 [24]

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投资评级 - 报告首次给予和黄医药"买入"评级，目标价为33.24港元 [8][18] 核心观点 - 和黄医药是一家全球化布局的小分子创新药企，深耕肿瘤领域20余年，拥有3个商业化品种和多个临床后期药物 [17] - 公司创新产品迈入商业化阶段，呋喹替尼和赛沃替尼等产品出海进展顺利 [17] - 公司全面布局自免&血液瘤领域，索乐匹尼布、索凡替尼等创新靶点潜力十足 [17] - 预计2024-2026年营业收入分别为6.80、8.44和10.00亿美元 [18] 财务表现 - 2023年公司首次实现盈利1.01亿美元，主要来自与武田的合作首付款2.8亿美元、产品销售额增长28%以及里程碑付款0.32亿美元 [59] - 2024H1实现营收3.06亿美元，其中肿瘤产品收入1.28亿美元，同比增长59% [59] - 预计2024-2026年销售费用率分别为8.58%、7.55%和6.97%，管理费用率分别为45.81%、36.71%和31.38% [128] 产品管线 - 呋喹替尼：聚焦消化道肿瘤，已在美欧日三大市场上市，2023年国内市场占有率达47% [17][67] - 赛沃替尼：国内首款MET抑制剂，2021年上市，2023年纳入医保，销售额4610万美元 [77] - 索乐匹尼布：高度差异化的口服Syk抑制剂，ITP适应症已提交NDA，有望成为中国首个Syk抑制剂 [17][87] - 索凡替尼：2020年国内上市，2023年处方占有率达21% [89] - HMPL-306：IDH1/2双重抑制剂，治疗AML全球最快 [117] - 他泽司他：首个EZH2抑制剂，布局滤泡淋巴瘤 [17][124] 行业地位 - 公司创立于2000年，分别在伦敦交易所、纳斯达克、香港交易所上市 [25] - 长江和记实业为第一大股东，持股38.16% [54] - 公司高管团队行业经验丰富，涵盖药物发现、开发、生产及商业化等领域 [56]

宏观经济 - 美联储在12月18日FOMC会议上降息25bp，联邦基金利率目标区间降至4.5-4.75%[11] - 美联储上调2024年和2025年GDP增速预期至2.5%和2.1%，下调失业率预期至4.2%和4.3%[25] - 美联储全面上调通胀预期，2024-2026年PCE预测分别上修至2.4%、2.5%、2.1%，核心PCE预测分别上修至2.8%、2.5%和2.2%[25] 市场表现 - 20241215-202412022当周，全球股市疲软，美股三大主要股指录得较大亏损，标普500下跌1.99%，纳斯达克指数下跌1.78%，道琼斯工业指数下跌2.25%[7] - 美元指数继续走强，上涨0.84%，长期美债收益率走高，长期美债全收益指数下跌1.62%[7] - 天然气价格大幅上升，NYMEX天然气连续上涨14.30%，原油价格波动延续，ICE布油连续下跌2.54%[7] 风险提示 - 美国经济硬着陆风险[3] - 再通胀风险[3] - 假设条件变化影响测算结果的风险[3] 美联储政策 - 美联储对后续政策调整的表述更为谨慎，由“进一步调整”改为“进一步调整的幅度和时点”[21] - 点阵图显示2025年降息次数预期减少两次，指引2025年仅降息50bp，长期中性利率预期由2.9%上升至3%[25] - 市场对美联储鹰派预期已基本定价，2025年降息次数预期仅剩1.5次，1年期远期FFR点数预期回调至30bp[26]

行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“看好”（维持）[13] 核心观点 - 优先布局基本面相对强势、未来1-2年仍有行业领先成长势能的白酒，推荐今世缘(603369，买入)、山西汾酒(600809，买入)、迎驾贡酒(603198，买入)[3] - 看好投资反转逻辑，建议布局深蹲起跳、具备估值折价反转与业绩预期反转的双弹性标的，推荐高端酒中泸州老窖(000568，买入)，全国性次高端酒中舍得酒业(600702，买入)[3] - 推荐U8强势成长、国改盈利提升的燕京啤酒(000729，买入)；受益去库后低基数与明年餐饮链复苏，高管迎换届期或带来潜在改革动力的青岛啤酒(600600，买入)；市场预期低、更受益现饮渠道复苏的重庆啤酒(600132，买入)[3] - 白酒板块兼具顺周期与红利属性，受益当前投资环境[16] - 啤酒板块有望受益低基数下的现饮渠道复苏，25年量价均有修复力[16] - 乳制品板块重点关注伊利股份(600887，买入)，若奶价周期反转，有望迎来利润、估值双增，空间可观[16] 公司动态 - 泸州老窖发布2024年中期利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利13.58元（含税），合计派发现金红利约20亿元（含税），预计24年全年股息率约4.37%-4.74%[15] - 山西汾酒首次发布中期利润分配方案，拟向全体股东每股派发现金红利2.46元（含税），合计拟派发现金红利30亿元（含税），预计24年全年股息率为2.76%-3.24%[15] - 白酒板块积极分红筑高安全边际，兼顾顺周期弹性与红利属性，洋河股份、泸州老窖、口子窖、贵州茅台、五粮液股息率（近十二个月）分别为5.6%、4.15%、3.79%、3.56%、3.25%，显著高于当前十年国债收益率[15] - 五粮液25年定调营销执行提升年，酒鬼酒人事变动落地期待后续变革[14]