报告行业投资评级 - 看好（维持） [6] 报告的核心观点 - 智元和宇树等机器人龙头公司加快资本市场动作，国内人形机器人产业链加速落地预期有望加强，产业链盈利预期也有望上修，建议关注国产人形机器人板块 [4] - 宇树科技开启上市辅导加强市场对人形机器人加速落地预期，其对未来持续增长有更强信心，预计未来有望推出更多产品或应用带动产业链成长 [9] - 人形机器人龙头企业开启上市征程将加强一级市场投融资信心，加速投融资行为，带动其他企业推出产品或应用，加速技术进步和产业链成长 [9] 相关目录总结 事件概述 - 7月18日证监会披露宇树科技开启上市辅导，中信证券担任辅导机构，2025年7 - 9月辅导机构集中授课，10 - 12月对宇树科技是否达发行上市条件综合评估并协助准备申请文件 [10] 投资建议 - 建议关注国产人形机器人板块，涉及中大力德(002896，未评级)、华锐精密(688059，未评级)、卧龙电驱(600580，未评级)、长盛轴承(300718，未评级) [4]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：东方A股因子风险模型(DFQ-2020) - **模型构建思路**：基于多因子框架，涵盖市值、波动性、流动性、价值、成长等风格因子，通过贝叶斯压缩和市场回归等方法构建风险模型[15][16] - **模型具体构建过程**： - **Size因子**：总市值对数[16] - **Beta因子**：贝叶斯压缩后的市场Beta[16] - **Trend因子**： - Trend_120：$$EWMA(halflife=20)/EWMA(halflife=120)$$ - Trend_240：$$EWMA(halflife=20)/EWMA(halflife=240)$$[16] - **Volatility因子**：包括过去243天的标准波动率、FF3特质波动率、最高价/最低价范围等[16] - **Liquidity因子**：过去243天的平均对数换手率及个股换手率与市场的回归系数[16] - **模型评价**：全面覆盖市场风格，适用于不同市场环境下的风险暴露控制[11][12] 2. **MFE组合优化模型** - **模型构建思路**：在控制行业、风格暴露等约束下，最大化单因子暴露以评估因子有效性[59] - **模型具体构建过程**： - 目标函数：$$max\ f^{T}w$$ - 约束条件： - 风格暴露约束：$$s_{l}\leq X(w-w_{b})\leq s_{h}$$ - 行业偏离约束：$$h_{l}\leq H(w-w_{b})\leq h_{h}$$ - 换手率约束：$$\Sigma|w-w_{0}|\leq to_{h}$$[59] - **模型评价**：通过线性规划高效求解，更贴近实际组合构建的复杂约束[59][60] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：一年动量 - **构建思路**：捕捉剔除近1个月后的过去一年股价趋势[20] - **具体构建**：$$MOMENTUM\_1M = \sum_{t=21}^{252} r_t$$（剔除最近20个交易日）[20] - **因子评价**：在中证全指和国证2000样本中近期表现突出[8][38] 2. **因子名称**：标准化预期外收入（SUR） - **构建思路**：衡量营收超分析师预期的幅度[20] - **具体构建**：$$SUR = \frac{实际单季营收-预期营收}{预期营收标准差}$$[20] - **因子评价**：在中证800和沪深300样本中稳定性较高[23][31] 3. **因子名称**：三个月反转 - **构建思路**：捕捉短期价格反转效应[20] - **具体构建**：$$REVERSE\_3M = \sum_{t=1}^{60} r_t$$[20] - **因子评价**：在中证1000样本中近期表现最佳[34][36] 4. **因子名称**：盈余公告跳空超额（AOG/ALG） - **构建思路**：反映盈余公告后的市场异常反应[20] - **具体构建**： - AOG：次日开盘涨跌幅-基准指数开盘涨跌幅 - ALG：次日最低价超额收益[20] - **因子评价**：创业板指样本中近期表现最强[42][44] --- 模型回测效果 1. **东方DFQ-2020风险模型** - 近一周多空收益：Beta风格1.94%，Value风格-1.43%[11][13] - 近一年年化收益：Beta风格51.27%，Growth风格12.71%[13] 2. **MFE组合模型** - 沪深300增强产品近一周超额收益中位数-0.08%，最大2.09%[52][53] - 中证1000增强产品今年以来超额收益中位数5.95%，最大13.91%[58] --- 因子回测效果 1. **一年动量因子** - 中证全指：近一周2.25%，近一年年化-11.61%[47][49] - 国证2000：近一周1.94%，近一年年化28.31%[39][41] 2. **标准化预期外收入（SUR）** - 中证800：近一周1.37%，历史年化4.50%[31][33] - 沪深300：近一周1.12%，今年以来7.43%[23][25] 3. **三个月反转因子** - 中证1000：近一周1.04%，近一年趋势-0.81%[35][37] - 中证500：近一周0.21%，历史年化8.14%[27][29] 4. **盈余公告跳空超额（AOG）** - 创业板指：近一周0.93%，今年以来19.68%[43][45] - 沪深300：近一周0.72%，历史年化3.35%[23][25] --- 附录：MFE组合优化公式说明 - **变量定义**： - $$w$$为股票权重向量，$$w_b$$为基准权重 - $$X$$为风格暴露矩阵，$$H$$为行业暴露矩阵[59] - **约束逻辑**：通过线性规划控制换手率（$$to_h$$）和成分股权重占比（$$B_b$$）[59][60]

报告行业投资评级 - 汽车与零部件行业评级为中性（维持） [5] 报告的核心观点 - 鸿蒙智行相关车企下半年销量增速将好于行业，多款重磅新车上市将推动销量向上，且受行业反内卷影响较小 [7][12][13] - 宇树科技开启 IPO 上市辅导备案，机器人产业链有望迎来拐点 [7][14] - 投资策略上，继续关注华为链整车及汽零，关注部分汽车行业央国企及人形机器人链、华为产业链、小米产业链、T 链、智驾产业链公司 [2][14] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 - 鸿蒙智行相关车企下半年销量增速预计好于行业，尚界 H5 等新车有望成爆款，尊界 S800 将成国产豪华车新标杆，且受反内卷影响小 [7][12][13] - 宇树科技开启 IPO 上市辅导备案，机器人产业链或迎拐点，后续关注特斯拉人形机器人进展 [7][14] - 投资关注华为链整车及汽零，部分汽车行业央国企及相关产业链公司 [2][14] 销量跟踪 - 7 月 7 - 13 日全国乘用车批发销量 32.3 万辆，同比增长 31%，较上月同期下降 12%；7 月 1 - 13 日批发销量 55.5 万辆，同比增长 34%，较上月环比下降 7%；今年以来累计批发 1383.5 万辆，同比增长 13% [18] - 7 月 7 - 13 日全国乘用车零售销量 33.3 万辆，同比增长 11%，较上月同期下降 4%；7 月 1 - 13 日零售销量 57.1 万辆，同比增长 7%，较上月同期下降 5%；今年以来累计零售 1147.3 万辆，同比增长 11% [18] - 6 月全国狭义乘用车批发销量 249.0 万辆，同比增长 15.1%，环比增长 7.5%；6 月累计批发销量 1327.9 万辆，同比增长 12.2% [20] - 6 月全国狭义乘用车零售销量 208.4 万辆，同比增长 18.1%，环比增长 7.6%；6 月累计零售销量 1090.1 万辆，同比增长 10.8% [20] - 6 月全国新能源乘用车批发销量 124.1 万辆，同比增长 27.0%，环比增长 1.6%；6 月累计批发销量 644.7 万辆，同比增长 37.4%；6 月新能源批发渗透率 49.8%，同比提升 4.6 个百分点，环比下降 2.8 个百分点 [24] - 6 月全国新能源乘用车零售销量 111.1 万辆，同比增长 29.7%，环比增长 8.2%；6 月累计零售销量 546.8 万辆，同比增长 33.3%；6 月新能源零售渗透率 53.3%，同比提升 4.8 个百分点，环比提升 0.4 个百分点 [27] 本周市场行情 - 本周中信汽车一级行业涨跌幅为 3.2%，跑赢沪深 300（1.1%），在 29 个一级行业中位列第 3 位 [32] - 二级子行业中汽车零部件板块（+4.33%）和乘用车板块（+3.39%）涨幅较好，商用车板块（+0.44%）、汽车销售及服务板块（-0.54%）、摩托车及其他板块（-2.33%） [32] - 重点公司表现：整车如比亚迪（+1.61%）等，零部件如新泉股份（+4.17%）等 [33] 本周新车快讯 - 尚界 H5 7 月 16 日亮相工信部，9 月发布上市，搭载华为 ADS 4，智驾领先，售价有望低于 20 万元 [43][45] - 特斯拉 Model Y L 7 月 16 日亮相，预计三季度上市，基于 Model Y 加长并增加第三排座椅 [46] - 理想 i8 7 月 17 日开启预订，7 月 29 日上市，定位六座中大型纯电 SUV，续航 670km、720km [47] - 问界 M8 纯电版官图发布，8 月上市，提供后驱及四驱动力，CLTC 纯电续航 705km [48] 本周重点公司公告 - 双林股份 2025 上半年预计归母净利润 2.51 - 3.10 亿元，同比增长 1.0% - 25.0%等 [49] - 继峰股份 2025 上半年预计归母净利润 1.50 - 1.80 亿元，同比增长 182.2% - 238.7%等 [50] - 江淮汽车 2025 上半年预计归母净利润 - 6.80 亿元等 [52] - 博俊科技 2025 上半年预计归母净利润 3.41 - 3.87 亿元，同比增长 47.0% - 67.0%等 [53] - 泉峰汽车 2025 上半年预计归母净利润 - 1.85 至 - 1.55 亿元等 [54] - 蓝黛科技 2025 上半年预计归母净利润 0.93 - 1.15 亿元，同比增长 37.5% - 70.1%等 [55] - 长城汽车 2025 年上半年预计营业收入 923.67 亿元，同比增长 1.0%等 [56] - 文灿股份 2025 上半年预计归母净利润 0.12 - 0.15 亿元，同比减少 85.3% - 81.7%等 [57] - 吉利汽车将收购除已持有股份外的全部极氪股份 [59] - 双林股份拟发行 H 股股票并在香港联交所主板挂牌上市 [60] - 三花智控超额配售权悉数行使，H 股发行稳定价格期结束 [61] - 模塑科技子公司获外饰件产品项目定点书，预计 2028 年 1 月量产，总销售额 20.44 亿元 [62] - 伯特利与金鼎私募共同投资设立合伙企业，投资新兴领域未上市企业股权 [63] 本周行业动态 - 工信部将印发机械、汽车等行业稳增长工作方案及汽车行业数字化转型实施方案 [64] - 财政部、国家税务总局调整超豪华小汽车消费税政策，7 月 20 日起执行 [67] - 三部门召开新能源汽车行业座谈会，要求加强监督检查等 [68][69] - 工信部推动人形机器人等未来产业创新发展，超前布局新领域新赛道 [70] - 国常会要求规范新能源汽车产业竞争秩序，加强成本调查等 [71][73] - 宇树科技开启上市辅导 [74] - 二季度汽车制造业产能利用率为 71.3% [75] - 华为 9 月将首发面向 L3 技术架构的高速商用解决方案 [76] - 吉利汽车与极氪科技签署合并协议 [77] - 中欧双方同意设立工作组，就中欧汽车领域数据跨境流动开展合作 [78][80] - 上半年我国对欧盟出口汽车零配件增长 9.7% [81] - 中国一汽与阿里巴巴共研汽车行业大模型 [82] - 时代智能与 T3 出行达成合作，探索 Robotaxi 全生命周期优化运营策略 [83] - 百度与 Uber 战略合作，全球部署数千辆无人车 [84] - 宝马携手 Momenta 共研中国专属智能驾驶辅助系统 [87] - 理想汽车“九纵九横”高速超充网络贯通 [88] - 上汽 MG 名爵新 MG4 量产下线，8 月正式发布 [89] - 6 月全球电动汽车销量同比激增 24%，达 180 万辆 [90]

金融工程 | 动态跟踪 报告发布日期 2025 年 07 月 20 日 | 刘静涵 | 021-63325888*3211 | | --- | --- | | | liujinghan@orientsec.com.cn | | | 执业证书编号：S0860520080003 | | | 香港证监会牌照：BSX840 | | 杨怡玲 | yangyiling@orientsec.com.cn | | | 执业证书编号：S0860523040002 | | 捕捉趋势的力量：基金动量刻画新范式： | 2025-06-12 | | --- | --- | | ——FOF 研究系列 | | | 多只信用债 ETF 纳入回购质押库申请获 | 2025-06-02 | | 批，多只北交所主题基金限购 | | | Neural ODE：时序动力系统重构下深度学 | 2025-05-27 | | 习因子挖掘模型：——因子选股系列之一 | | | 一六 | | | DFQ-diversify：解决分布外泛化问题的自 | 2025-05-07 | | 监督领域识别与对抗解耦模型：——因子 | | | 选股系列之一一五 | | | ...

报告公司投资评级 - 报告维持对株冶集团的买入评级，对应目标价 16.32 元 [3][5] 核心观点 - 受益于锌冶炼加工费回暖及贵金属价格上涨，公司 25H1 归母净利润同环比均显著增长，预计可实现归母净利润 5.6 - 6.5 亿元，同比增长 50.97% - 75.23%，环比增长 2.17% - 34.66% [7] - 中期看好贵金属价格上涨趋势，公司自有矿升级改造后出矿量预计提升约 20 万吨/年，伴生金银产能也将进一步提升，贵金属板块有望成为公司利润稳定增长点 [7] - 锌矿供应边际渐松使加工费持续上涨，公司凭借较大冶炼产能，有望增厚冶炼板块利润，维持冶炼板块利润上行 [7] - 公司未分配利润未回正，已超十年未分红，若业绩保持良好态势，2026 年未分配利润或可回正，公司未来或具分红潜力 [7] 盈利预测与投资建议 - 报告上调了黄金、白银、硫酸产品售价预测，预计公司 2025 - 2027 年每股收益为 1.02、1.15、1.32 元（原预测值为 0.93、1.03、1.15 元） [3][8] - 根据可比公司 2025 年 16X 的 PE 估值，对应目标价 16.32 元，维持买入评级 [3] 可比公司估值 | 公司 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 中金岭南 | 16.55 | 15.64 | 14.30 | 13.98 | | 山金国际 | 24.46 | 16.62 | 13.73 | 10.96 | | 湖南黄金 | 32.99 | 13.22 | 11.42 | 10.02 | | 驰宏锌锗 | 21.40 | 14.47 | 13.28 | 12.43 | | 盛达资源 | 28.11 | 18.10 | 13.33 | 10.57 | | 山东黄金 | 46.91 | 23.44 | 18.92 | 16.46 | | 调整后平均 | 26.74 | 16.21 | 13.66 | 11.99 | - 调整后平均 PE 估值显示，可比公司 2025 年平均 PE 为 16.21 [9] 财务分析 利润表分析 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 19,406 | 19,759 | 22,583 | 23,814 | 25,281 | | 营业成本 | 17,750 | 18,017 | 20,332 | 21,317 | 22,520 | | 销售费用 | 27 | 26 | 32 | 33 | 35 | | 管理费用 | 531 | 472 | 546 | 599 | 617 | | 研发费用 | 158 | 142 | 163 | 179 | 184 | | 财务费用 | 105 | 76 | 72 | 71 | 66 | | 营业利润 | 755 | 973 | 1,342 | 1,505 | 1,732 | | 净利润 | 635 | 802 | 1,112 | 1,252 | 1,437 | | 归属于母公司净利润 | 611 | 787 | 1,093 | 1,232 | 1,416 | - 公司营业收入预计在 2025 - 2027 年分别为 22,583、23,814、25,281 百万元，呈逐年上升趋势 [4][11] - 营业成本预计在 2025 - 2027 年分别为 20,332、21,317、22,520 百万元，也逐年上升 [11] - 营业利润预计在 2025 - 2027 年分别为 1,342、1,505、1,732 百万元，逐年增长 [4][11] - 归属于母公司净利润预计在 2025 - 2027 年分别为 1,093、1,232、1,416 百万元，同样逐年 increase [4][11] 资产负债表分析 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产合计 | 3,835 | 4,049 | 4,372 | 4,704 | 5,487 | | 固定资产 | 3,931 | 4,172 | 4,692 | 5,279 | 5,957 | | 非流动资产合计 | 5,279 | 5,087 | 6,066 | 6,885 | 7,693 | | 资产总计 | 9,114 | 9,137 | 10,439 | 11,589 | 13,180 | | 流动负债合计 | 3,871 | 4,170 | 4,350 | 4,249 | 4,403 | | 非流动负债合计 | 1,486 | 476 | 486 | 486 | 486 | | 负债合计 | 5,357 | 4,646 | 4,836 | 4,735 | 4,889 | | 股东权益合计 | 3,757 | 4,491 | 5,603 | 6,854 | 8,291 | - 公司流动资产预计在 2025 - 2027 年分别为 4,372、4,704、5,487 百万元，逐年上升 [11] - 固定资产预计 in 2025 - 2027 年分别为 4,692、5,279、5,957 百万元，逐年增长 [11] - 资产总计预计在 2025 - 2027 年分别为 10,439、11,589、13,180 百万元，逐年 increase [11] - 负债合计预计在 2025 - 2027 年分别为 4,836、4,735、4,889 百万元，先 decrease 后 increase [11] - 股东权益合计预计在 2025 - 2027 年分别为 5,603、6,854、8,291 百万元，逐年上升 [11] 现金流量表分析 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动现金流 | 690 | 1,107 | 1,126 | 1,111 | 1,399 | | 投资活动现金流 | -2,406 | 33 | -939 | -859 | -850 | | 筹资活动现金流 | 168 | -1,012 | 20 | -205 | -47 | | 现金净增加额 | 81 | -211 | 208 | 47 | 502 | - 公司经营活动现金流预计在 2025 - 2027 年分别为 1,126、1,111、1,399 百万元，先 decrease 后 increase [11] - 投资活动现金流预计在 2025 - 2027 年分别为 -939、-859、-850 百万元，逐年 increase in absolute value [11] - 筹资活动现金流预计在 2025 - 2027 年分别为 20、-205、-47 百万元，先 decrease 后 increase [11] - 现金净增加额预计在 2025 - 2027 年分别为 208、47、502 百万元，先 decrease 后 increase [11] 总结 - 株冶集团受益于锌冶炼加工费回暖及贵金属价格上涨，25H1 业绩表现良好，归母净利润同环比显著增长 [7] - 中期看好贵金属价格上涨趋势，公司自有矿升级改造后出矿量及伴生金银产能有望提升，贵金属板块或成利润稳定增长点 [7] - 锌矿供应边际渐松使加工费上涨，公司凭借较大冶炼产能，有望增厚冶炼板块利润 [7] - 若业绩保持良好态势，2026 年未分配利润或可回正，公司未来或具分红潜力 [7] - 报告上调了公司每股收益预测，根据可比公司 2025 年 16X 的 PE 估值，对应目标价 16.32 元，维持买入评级 [3]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[9] 报告的核心观点 - 玫瑰痤疮需求旺盛，亟需新药，我国玫瑰痤疮患病率为3.48%，患者人数估计达4900万人，临床用药局限性明显，缺少安全、有效的新药 [9] - CKBA具备潜力，临床前研究表明其能强烈抑制Th17细胞分化，具备治疗玫瑰痤疮的潜力，全球相对活跃的管线仅有6个，国内布局几乎空白，泰恩康计划拓展CKBA适应症至玫瑰痤疮，未来表现值得期待 [9] 根据相关目录分别进行总结 玫瑰痤疮患者众多，亟需新药 - 玫瑰痤疮好发于面中部，国内患病率为3.48%，患者数达4900万人 [13] - 患者因影响外观心理负担严重，治疗需求旺盛，国内95.3%的就诊患者存在治疗需求 [13] - 临床用药局限性明显，多数指南推荐用药未在国内上市或为超适应症用药，针对部分皮损缺乏有效药物，且多数药物有不良反应或临床应用局限性 [13][17] CKBA具备潜力，临床管线稀缺 - Th17细胞及其分泌的IL - 17或为治疗玫瑰痤疮关键靶点之一，玫瑰痤疮患者病变皮肤中Th17细胞分化增加，促进LL - 37表达和失调 [19] - CKBA能抑制ACC1活性，强烈抑制Th17细胞分化，具备治疗玫瑰痤疮的潜力，可能对大部分临床表型有效，有望解决临床用药局限性 [19] - 针对玫瑰痤疮适应症，全球相对活跃的管线仅有6个，国内布局几近空白，仅有1条管线获临床默示许可，泰恩康计划拓展CKBA适应症，未来表现值得期待 [23] 投资建议与投资标的 - 玫瑰痤疮患者多、需求大，国内临床用药有明显局限性，亟需安全有效的创新产品，国内公司布局有限，建议关注泰恩康等 [4][25]

关税情况 - 关税可能在7 - 8月加码，途径包括协议商定税率（如对越南20%）、惩罚性关税（8月1日起对加、欧、墨实施）、行业关税（如50%铜关税）[6] - 7月宣布的增量关税未对市场风险偏好造成重大冲击，市场认为是协议截止日前施压手段且传导有滞后性[6] 市场表现 - 2025.07.05 - 2025.07.12，美股小幅收低，标普500和纳斯达克指数分别下跌0.31%和0.08%，美元指数收涨0.91%[22] - 本周油价回升，布油+3.41%，带动商品价格普涨，黄金+0.82%，比特币+7%[23] 财报季影响 - 5月以来市场反弹中科技板块领涨，当前美股财报季，25H1关税缓和后预计财报表现和指引回暖[6] 经济数据影响 - 宏观面影响后市关键是关税冲击后的经济数据，观察窗口在Q3中期 - Q4，关税全部经济影响或在Q4前后反映[6] - 预计经济增长受关税抑制放缓，通胀风险不易扩散，宏观交易主线切换至降息交易，对资产价格有利[6] 企业信心 - 6月美国中小企业乐观指数从98.8降至98.6，高库存是最大拖累项，企业对未来销售预期渐悲观[27] 风险提示 - 经济基本面、政策、地缘政治形势走向存在不确定性[3]

报告行业投资评级 - 看好（维持），相对强于市场基准指数收益率 5%以上 [7][14] 报告的核心观点 - 国产人形机器人正加速突破，已在全球范围内崭露头角，有望引领全球产业发展 [7] - 人形机器人产业已上升为国家战略，国产厂商构建起多维比较优势，有望重塑全球产业格局 [7] - 看好国产主机厂及代工企业的长期投资价值，主机厂凭算法与品牌占据价值链高端，代工企业依托规模化制造获取稳定收益 [7] 相关目录总结 投资建议与投资标的 - 建议关注上纬新材(688585，未评级)、领益智造(002600，买入)、均普智能(688306，未评级)、宁波华翔(002048，未评级)、中大力德(002896，未评级) [3] 国产人形机器人加速突破原因 - 宇树科技获邀出席国新办发布会，其技术创新路径与商业化探索获国家级权威背书 [7] - 以宇树科技、智元机器人为代表的头部企业斩获重要订单，率先实现量产突破，形成规模化先发优势 [7] 国产厂商多维比较优势 - 政策支持体系有望持续完善，研发补贴、场景试点等配套措施落地值得期待 [7] - 核心零部件国产化率持续攀升，推动国内研发周期与国际前沿差距收敛，成本控制能力优势凸显 [7] 主机厂与代工企业发展前景 - 宇树科技、智元等头部主机厂完成从技术研发到商业订单的跨越，随场景渗透率提升，有望进入高速增长通道 [7] - 代工企业将受益于行业产能扩张，中移大额订单推动代工模式标准化，具备柔性生产与质量控制优势的企业有望抢占更高市场份额 [7] 近期事件 - 7 月 15 日，宇树科技创始人兼首席执行官王兴兴出席国新办中外记者见面会 [8] - 7 月 11 日，智元机器人、宇树科技中标中移(杭州)信息技术有限公司 2025 年至 2027 年人形双足机器人代工服务采购项目，总标包 1.24 亿元，智元机器人 7800 万元，宇树 4605 万元 [8] - 7 月 18 日，工信部总工程师谢少锋表示推动人形机器人等未来产业创新发展 [8]

东南亚贸易格局 - 美越达成贸易协议，越南出口至美产品关税从46%降至20%，中转货物征40%关税，越对美商品零关税[5] - 2025年1 - 6月越南对美出口额709.1亿美元，顺差620亿美元，同比增29.1%[6] - 2024年越南对美出口仅22%由本国资本控制，其余来自海外直接投资企业[6] 贸易影响 - 更多东南亚国家或与美谈协议，含中转贸易征税条款，冲击越南低端品类出口竞争力[2][9] - 美越协议阻断中越中转贸易，中企出海设厂替代传统模式，挤压越南本土产业[3][11] 新兴经济体竞争 - 东南亚新兴经济体竞争将由“关税差”转向内需潜力与技术密度[2][3][12] - 越南补齐产业空缺与开辟新贸易路线压力大，印尼、马来西亚调整经济增长结构[2][5][12] 风险提示 - 东南亚与美达成关税协议从价格和中转渠道冲击中国出口[4][16] 海外政要动态 - 美国8月1日起对欧盟出口商品征30%关税，法国与欧盟委员会反对[14] - 美国将对日本征25%关税，日本首相表示守护国家利益[14]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][5][10] 报告的核心观点 - 公司强化算账经营使 25Q2 扭亏为盈，持续看好其深入降本增效实现利润增长，25Q1 单季度毛利率达 4.79%，25Q2 归母净利润环比增加约 4154 万元，25H1 扭亏为盈，24 年吨钢可比成本降低 86.66 元，25H1 吨钢降本 60 元以上 [9] - 供给端、成本端均有边际变化，公司有望持续降本释放利润，预计下半年是钢企减产高峰期，超低排放改造等或成供给端出清抓手，西芒杜铁矿项目预计年底投产，公司已完成超低排放改造且节能降耗水平高，或受益于原材料价格下行 [9] - 优势平台协同支撑或继续发力挖掘制造成本下降潜力，公司依托“双参”模式与宝钢采购平台协同，购销差价提升 200 元/吨以上，25Q1 炼钢厂与宝武协同降本 155.96 万元 [9] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整相关产品售价与销量、上调费用率、下调其他收益、上调少数股东损益等，预测公司 2025 - 2027 年每股净资产为 1.77、1.85、1.94 元（2025 - 2026 年原预测值为 1.80、1.86 元），根据可比公司 2025 年 1X 的 PB 估值，对应目标价 1.77 元，维持买入评级 [3][10] 可比公司估值表 - 马钢股份、南钢股份、宝钢股份、华菱钢铁、包钢股份等可比公司 2025 - 2027 年调整后平均市净率分别为 0.96、0.92、0.82 [11] 财务报表预测与比率分析 - 2023 - 2027 年营业收入分别为 90475、82094、77976、77672、78048 百万元，同比增长分别为 -11.5%、-9.3%、-5.0%、-0.4%、0.5% [4][13] - 2023 - 2027 年营业利润分别为 -264、-2505、468、1975、2737 百万元，同比增长分别为 -119.4%、-849.8%、118.7%、322.2%、38.6% [4][13] - 2023 - 2027 年归属母公司净利润分别为 -400、-2258、25、845、1464 百万元，同比增长分别为 -172.2%、-465.0%、101.1%、3223.5%、73.3% [4][13] - 2023 - 2027 年毛利率分别为 4.0%、1.7%、5.4%、7.3%、8.4%；净利率分别为 -0.4%、-2.8%、0.0%、1.1%、1.9%；净资产收益率分别为 -1.9%、-11.3%、0.1%、4.4%、7.2% [4][13] - 2023 - 2027 年资产负债率分别为 54.1%、57.0%、55.2%、52.9%、51.6%；净负债率分别为 19.5%、29.7%、22.7%、9.4%、0.0% [13]