报告行业投资评级 - 行业评级为买入 [20] 报告的核心观点 - 偿二代过渡期延长，缓解偿付能力压力，为保险资金组合投资提供一定的空间，叠加25年开门红有望继续"红"，推荐关注保险板块 [2] 根据相关目录分别进行总结 偿二代过渡期延长 - 国家金融监督管理总局出台《关于延长保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）实施过渡期有关事项的通知》，将原定24年底结束的偿付能力监管规则（Ⅱ）过渡期延长至25年底，对于因新旧规则切换对偿付能力充足率影响较大的保险公司，可于2025年1月15日前与监管沟通过渡期政策 [21] - 过渡期延长有助于缓解部分保险公司偿付能力压力，实现规则的平稳切换 [26] 偿付能力承压的保险公司预计将通过加快发债节奏补足资本 - 当前保险公司的债务资本补充工具中永续债和债转股后的次级可转换债券可以用于补充核心资本，因此预计核心偿付能力存在压力的人身险公司将通过加快发债补足核心资本 [26] 未来中短期内长端利率中枢下行压力较大的背景下 - 较为稳定的高股息以及长股投等权益资产有望在利率中枢下移背景下提振投资收益率 [2] 个股推荐 - 推荐关注保险板块，个股推荐中国太保（A/H）、中国人寿（A/H）、中国太平（H）、中国平安（A/H）、中国财险（H）、新华保险（A/H）、友邦保险（H） [2] 重点公司估值和财务分析表 - 表中估值指标按照最新收盘价计算，EPS中友邦保险为美元，中国太平为港元，而其余均为人民币，估值中国财险为PB，其余为PEV [23]

行业投资评级 - 行业评级为“买入” [16] 报告的核心观点 - 关注皖能电力、浙能电力、中广核电力、国投电力、长江电力、华电国际等公司 - 用电量增速回落归因于气温偏高、基数效应、二产承压 - 11月全社会、一二三产及居民用电量增速分别为+2.8%、+7.6%、+2.2%、+4.7%、+2.9% - 二产增速有基数原因，但21-24年9-11月CAGR分别为6.5%、5.8%、4.3%，亦有所下降 - 三产居民受气温偏高影响 - 8-10月单月二产电量增量贡献变化来看，高技术制造业及公用事业行业拉动、非金属、黑色持续显著偏弱 - 发电量来看，受需求影响火电11月电量增速降至1.4%，水电有所改善 - 装机方面，1-11月新增装机317GW，其中风光新增258GW(同比+26%)，火电新增投产装机47GW（同比持平）、新增核准28GW，新增开工79GW - 10月光伏利用率降环比-2.1pct - 电价签订结果陆续出炉，时间的煤硅再度演绎 - 从11月市场化交易电价来看，山东、山西、江苏三省份市场化交易电价环比下降0.91、0.85、1.0分/千瓦时 - 市场当前高度关注的年度长协电量电价签订即将落地，受2024年煤炭均价下降、电力供需结构性宽松影响，预计部分地区电价有所承压 - 最新秦岛动力煤Q5500为780元/吨，为过去一年最低（近1月下降70元/吨、降幅8.2%），煤炭港口库存仍保持高位（北方港口库存居过去一年73%分位水平） - 时间的煤硅再度演绎，建议关注电价落地后的煤价回落，首先将演绎火电的周期价值、其次关注一二季度业绩、并逐步观察上述过程中辅助服务等能否给予火电盈利稳定性 - 利率回落促进公用事业化，关注转型的"气"机与契机 - 12月20日，十年期国债收益率降至1.70%，若以长江电力今年337.23亿元的Wind一致预期归母净利润和70%分红率计算，对应股息率3.30%，息差为160bp，接近2018年以来的最高值（区间为2-161bp） - 看好伴随全球液化厂和LNG运输船投产，叠加海外通胀压力，天然气价格存在下行空间 - 城燃方面，居民端价差拉大、工业端气需求提升，接驳影响弱化、接收站周转效率提升，EPS提升是大概率事件 - 综上，利率回落摊薄投资端的资金成本，能源价格回落提升盈利能力，核电、城燃、火电等行业稳定性增强与股息率提升，看好公用事业化下的估值提高 - 关注转型的"气"机，提升公用事业化 - 关注受益于气价回落和气量增长的城燃 - 关注电量电价签订落地、煤价回落、电改提升盈利稳定性提升的火电 - 关注高分红的一线城市综合能源主体 - 关注政策落地带动困境反转绿电，尤其是沿海地区的低估值风电 - 关注水电核电看好利率回落和资本运作事件加速 [17][18] 根据相关目录分别进行总结 一、电量：增速下滑系企稳偏高+高耗能行业电量承压 - 1-11月全社会用电量同比+7.1%、累计增速有所回落，三产及城乡居民用电量占比提升 - 2024年1-11月全社会用电量为8.97万亿千瓦时，同比增长7.1%（1-10月为7.6%），其中单11月同比增长2.8% - 从用电量结构来看，1-11月二产用电量占比64.8%，同比降低1.1个百分点，三产和城乡居民生活占比33.8%，同比上升1.1个百分点 [39] 二、装机：累计新增风光258GW，火电占比降至44% - 截至2024年11月全国发电设备装机达3235GW，其中火电装机占比下降至44.1% - 2024年1-11月我国新增装机316.7GW，其中单11月新增37.3GW - 当前我国发电设备装机增速较22、23年明显放缓，主要系2023年火电装机大幅增长 - 2024年1-11月我国新增装机316.7GW，同比+11.9%，其中风光新增装机占全口径新增装机的81.5%，主要以风光装机为驱动力 - 2024年1-11月火电新增装机约47.4GW，水电新增装机约10.0GW - 火电经过2022~2023年的核准，2023年以来新增装机保持较大规模，2024年1-11月火电新增装机约7.4GW（23年同期为46.6GW，22年同期为33.3GW） - 水电开发相对充分，近年装机新增放缓、2024年1-11月水电新增装机10.0GW（23年同期为9.4GW，22年同期为20.6GW） - 风光新增装机保持高增速，2024年1-11月风光新增装机合计已有258.1GW（23年同期为205.3GW），其中风电累计新增装机约51.8GW（23年同期为41.4GW）；光伏累计新增装机约206.3GW（23年同期为163.9GW） - 2024年1-11月核电累计新增1.2GW，同比持平 [77][78][81][82][83][84][85] 三、水情：10-11月来水偏枯，主要流域发电量下滑 - 8月份来水丰枯急转，10-11月多数流域来水偏枯 - 长江流域7-8月份来水偏丰，8月下旬低基数效应减弱的同时，来水也迅速变枯，并延续至11月底，金下-长江流域来水同比下滑2-3成，长江上游三峡电站平均入库流量同比-34.9%；雅砻江流域来水同比偏枯约一成，锦屏一级电站平均入库流量同比-10.3%；清江水布垭电站入库流量同比-85.3%；大渡河来水同比偏枯约2-3成，猴子岩电站平均入库流量同比-26.1%，瀑布沟电站平均入库流量同比-20.0%；而珠江流域四季度来水偏丰，龙滩电站平均入库流量同比+118.6% [3][4] 四、电价：长协即将落地，月度价格指引能力增强 - 市场化交易电价持续下降，广东省同比降幅最大 - 11月山东市场化电价为354元/兆瓦时，山西市场化电价为298元/兆瓦时，江苏市场化电价为421元/兆瓦时 [30][31][32] 五、能源价格：煤价迅速回落，再度演绎时间的煤硅 - 煤价下降迅速，库存保持高位 - 1-10月天然气消费量同比+9.9%，海外气价较年初上涨3-5成 [33][34] 六、标的推荐：关注利率下行各板块公用事业化进程 - 关注利率下行各板块公用事业化进程 [33]

行业投资评级 - 建筑行业周报的行业评级为“买入”，预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上[41] 报告的核心观点 - 国资委发布市值管理方案，各地积极推动地方国企市值管理及并购重组。12月17日，国务院国资委发布《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，将进一步推动中央企业高度重视控股上市公司市场价值表现[76][49] - 资金追踪：本周房建行业小幅下跌，项目资金到位率持续提升。本周建筑装饰行业呈下跌趋势，房建行业跌幅最小（-0.6%）[83][67] - 投资建议：关注低估值及重组资产注入两条主线：主线一：低估值兼具报表修复预期，稳增长背景下，化债资金到位，企业资产负债表修复+订单、实物工作量改善，估值及EPS有望修复。关注低估值高分红央企中国交建、中国铁建、中国建筑。主线二：重组资产注入，重组方向建议关注华电科工、中工国际、中钢国际、中交设计等[31] 根据相关目录分别进行总结 一、国资委发布市值管理方案，各地积极推动地方国企市值管理及并购重组 - 国资委发布《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，提出中央企业要从并购重组、市场化改革、信息披露、投资者关系管理、投资者回报、股票回购增持等六方面改进和加强控股上市公司市值管理工作[76][49] - 各地近期在推动上市公司并购重组方面动作频频，上海出台政策推动国有控股企业上市公司市值管理[79] 二、资金追踪：本周房建行业小幅下跌，项目资金到位率持续提升 - 本周建筑装饰行业呈下跌趋势，房建行业跌幅最小（-0.6%）[83][67] - 本周专项债发行量回升。截至12月21日，2024年新增专项债发行40001亿元，同比+1.4%，净融资额26943亿元，同比-6.5%[84][85] - 新增专项债中投向基建领域资金占比上升。截至2024年11月末，2024年专项债年度累计募集资金投向领域中，基建类占比达39.48%，较10月末减少11.1pct[86] - 上周城投债发行量减少。截至2024年12月21日，2024年城投债累计发行56433亿元，同比-10.36%，净融资额-426亿元[70][69] - 上周资金到位率略升。截至12月17日，样本建筑工地资金到位率为65.88%，周环比上升0.46个百分点[38] 三、近期重点公司、重要公告梳理 - 本周中国建筑、中国化学、中国电建、中国核建等多个建筑央企发布1-11月新签订单公告。其中，中国建筑1-11月建筑业务新签订单36455亿元，同比增长6.4%；中国化学1-11月新签订单3163.87亿元，同比增长11.52%；中国电建1-11月新签订单10490.70亿元，同比增长7.82%；中国核建1-11月新签订单1424.51亿元，同比增长15.21%；中国中冶1-11月新签订单10481.1亿元，同比下滑12.1%[27][28] - 中国五矿拟将其全资子公司中冶集团持有的中国中冶A股股份（占上市公司总股本的44.258%）无偿划转至中国五矿。本次无偿划转完成后，中国五矿将直接持有中国中冶44.258%A股股份，中冶集团将持有中国中冶4.918%A股股份，上市公司的直接控股股东将由中冶集团变更为中国五矿[28] 四、投资建议 - 关注低估值及重组资产注入两条主线：主线一：低估值兼具报表修复预期，稳增长背景下，化债资金到位，企业资产负债表修复+订单、实物工作量改善，估值及EPS有望修复。关注低估值高分红央企中国交建、中国铁建、中国建筑。主线二：重组资产注入，重组方向建议关注华电科工、中工国际、中钢国际、中交设计等[31] 五、风险提示 - 本部分内容未包含在总结范围内，详见原文档[8][9][10]

行业投资评级 - 传媒行业评级为“买入” [1] 报告的核心观点 - 投资建议涵盖互联网、游戏、出版、影视、营销等多个领域，重点关注腾讯控股、美团、快手、哔哩哔哩、网易、完美世界、光线传媒等公司 [7] - 互联网公司PE普遍处于高个位数和低双位数区间，建议关注腾讯控股、腾讯音乐、网易云音乐等稳健增长的标的 [7] - 游戏板块推荐关注完美世界、世纪华通、恺英网络等公司，明年A股各家公司均有储备产品可能产生业绩弹性 [7] - 出版类国企免征所得税政策延续4年，关注中南传媒、皖新传媒、长江传媒等高股息率公司 [7] - 影视板块关注电影内容的供给拐点，推荐猫眼娱乐、万达电影、光线传媒等公司 [7] - 营销板块关注分众传媒、蓝色光标等公司，建议关注央国企改革和市值管理方向 [7] 根据相关目录分别进行总结 互联网 - 中信传媒板块本周下跌4.35%，跑输上证指数3.64个百分点，后半周在字节AI和微信小店刺激下有所回升 [22] - 微信小店灰度测试送礼物功能，微信电商通过两年多的摸索，目前以微信小店为中心推进，商家端向小店迁移的速度值得关注 [43] - 字节举办2024火山引擎FORCE原动力大会，豆包大模型家族升级，多模态能力持续提升，带动板块反弹 [22] - 豆包视觉理解模型正式发布，具有更强的内容识别能力、理解和推理能力，输入价格为每千tokens 0.003元，比行业平均价格降低85% [32] - 豆包通用模型Pro迭代新版本，综合任务处理能力提升32%，推理能力提升13%，代码能力提升58%，数学能力提升43%，专业知识领域能力提升54% [32] - 豆包音乐模型4.0发布，豆包·视频生成模型将在2025年1月正式对外开放服务 [32] - 字节AI生态逐渐形成，建议关注后续产业链机会 [32] 游戏 - 完美世界《诛仙世界》定档12月19日上线，上线后多个服务器出现排队情况，排队人数总共超过30万，初期吸量表现出色 [31] - 神州泰岳海外新游《Stellar Sanctuary》（代号DL）已经上线，后续有望逐步推动产品获量，提升流水表现 [31] - 创梦天地游戏《卡拉彼丘》海外服新活动上线后，运营数据有所回升 [31] - 多家公司储备丰富，关注上线带来的业绩增长，恺英网络产品包括《斗罗大陆：诛邪传说》、《盗墓笔记》、《龙之谷》等 [31] - 吉比特新品《问剑长生》定档2025年1月2日，中手游《仙剑世界》定档1月9日 [31] 影视 - 2024年12月15日到2024年12月21日票房累计2.91亿元，环比下降2.15% [80] - 《唐探 1900》官宣定档25年春节，此次春节档片单堪称历年最强，有望创造新的票房记录 [7] - 下周新上映电影9部，包括《盛世如愿》、《回家的你》、《爱有天意》等 [103] 综艺 - 2024年12月21日统计最近5日综艺节目播映指数TOP10，《现在就出发 第2季》排名第1，《再见爱人第四季》排名第2 [67][106] 游戏动态 - 手游排行：《王者荣耀》排名第1，《绝区零》排名第2，《地下城与勇士：起源》排名第3 [68] 公司公告一周回顾 - 电广传媒发布关于总经理变更的公告，付维刚先生被聘任为公司总经理 [110] - 掌阅科技发布关于公司持股5%以上股东权益变动达到5%的提示性公告 [90] - 佳云科技发布关于股东权益变动暨控制权变更的提示性公告 [111] - 内蒙新华发布首次公开发行限售股上市流通公告 [112] 行业新闻一周回顾 - 快手推出“付费短剧会员”产品，探索短剧变现新模式 [114] - 广电总局要求加强微短剧片名审核 [115] - 湖北省首次发放电影消费券 [116] - 第三届上海国际网文周开幕，2023年我国网络文学行业海外市场营收规模达到43.50亿元，同比增长7.06% [93] - 字节发布豆包视觉理解、3D生成等新模型 [120] - 谷歌发布AI图像生成新工具Whisk [95] - 快手可灵1.6模型发布，文本响应度、画面美感及运动合理性均有明显提升 [123] - Meta推出Apollo开源模型，显著提升机器对视频的理解能力 [98] - 图森未来发布图生视频开源大模型“Ruyi” [97] - 暴雪公布2024年度游戏数据：83.4亿小时游戏时长 [99] - Grammarly收购AI公司Coda，将为企业推出大模型LLM助手/语法检查工具 [101] - 初创公司Odyssey推出AI工具Explorer：文本、图像可秒变逼真3D场景 [102] - 中国足协公布明年赛历 [104] - 第十一届全国大众冰雪季将于12月21日在内蒙古自治区呼伦贝尔市举行启动仪式 [130] - “创意视界·可灵AI创作活动”圆满落幕，推动AIGC技术赋能视听创作 [94]

行业投资评级 - 报告对建筑材料行业的投资评级为“持有” [138] 报告的核心观点 - 报告认为，在当前到明年两会前的重大政策空窗期内，宽松的货币环境和积极的财政预期形成较强支撑，有利于建材板块的基本面企稳，继续看好建材板块的投资机会 [1] 消费建材 - 消费建材长期需求稳定性好，行业集中度持续提升，竞争格局好，龙头公司经营韧性强，中长期成长空间仍然很大 [1] - 下游地产新开工面积预计已回落至中期较低水平，等待销售企稳好转 [1] - 看好三棵树、兔宝宝、北新建材、伟星新材、中国联塑、东方雨虹、东鹏控股等公司，关注坚朗五金、箭牌家居、蒙娜丽莎、科顺股份、志特新材、王力安防等 [1] 水泥 - 本周全国水泥市场价格环比下滑0.8%，全国水泥均价421元/吨，环比-3.5元/吨，同比+39元/吨 [1] - 全国水泥出货率44.4%，环比-0.4pct，同比+5.6pct [1] - 部分地区企业为了增加出货量，导致价格继续松动下行，预计后期价格仍趋弱运行 [1] - 看好海螺水泥（A、H）和华新水泥（A、H），关注华润建材科技、上峰水泥、塔牌集团 [1] 玻纤/碳基复材 - 粗纱市场价格暂稳维持，电子纱价格松动 [1] - 国内2400tex缠绕直接纱成交价3500-3600元/吨，环比持平，同比+17.3% [1] - 电子纱G75主流报价8300-8500元/吨，环比下跌200-500元/吨 [1] - 玻纤底部震荡，碳基复合材料景气度继续筑底，龙头公司领先明显 [1] - 看好中国巨石、长海股份，关注中材科技、金博股份 [1] 玻璃 - 浮法玻璃成交好转，光伏玻璃库存缓降 [1] - 浮法玻璃均价1407元/吨，环比-0.2%，同比去年-30.3% [1] - 2.0mm镀膜面板价格11.5-12元/平方米，环比持平 [1] - 当前玻璃龙头估值偏低，看好旗滨集团、山东药玻、福莱特（A）、福莱特玻璃（H）、信义玻璃、信义光能，关注金晶科技、力诺特玻 [1] 市场面 - 建材行业估值处于历史底部区域，2024年12月第三周跑输大盘 [6] - 2024年12月20日建材指数PB(MRQ)估值为1.05倍，PE(TTM)估值为19.92倍 [89]

行业投资评级 - 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上 [119] 报告的核心观点 - 流程工业涵盖化工、钢铁、石油等领域，以复杂工艺流程和高度定制化设备为核心，同时具有资本与技术密集的特点。近年来，国内企业通过高研发投入打破技术垄断，加速实现关键设备的国产化替代。同时，模块化、撬装化趋势大幅缩短建设周期，智能化趋势则推动生产全流程数字化升级，从而使流程工业这一传统行业焕发出科技的力量与创新的魅力，并推动相关公司突破边界，以更高效、更智能的方式构筑未来竞争优势 [119] - 化工行业为典型的流程工业并具有显著的周期性，其波动影响相关设备企业的业绩和布局。当前行业处于后周期阶段，产品价格与相关公司资本开支同步收缩，但同时优质产能的消化和差异化布局仍为未来发展提供动力。在当前背景下，设备企业面临结构性增长机遇，通过将目光聚焦在海外市场、新疆煤化工产业和"设备+运营"模式，实现风险分散与差异化竞争优势，为下一个行业上行周期做好布局准备 [119] - 新疆凭借丰富的煤炭资源和政策支持，成为全国煤化工投资重点区域。低煤价和就地转化的需求使新疆煤化工在高油价背景下具有显著的经济优势，从而推动煤制气、煤制烯烃等高附加值产业发展。"十四五"规划下，新疆煤化工聚焦清洁利用与高端化方向，新增产能布局优化。设备采购占煤化工项目投资的55%，为相关企业带来市场拓展和技术升级机遇，新疆煤化工的崛起为行业带来了新的增长空间与竞争优势 [119] - 流程工业相关公司与化工行业周期高度关联，出海+"设备+运营"的趋势使相关设备公司未来空间可期。随着国内市场趋于饱和，海外扩张成为新增长点，通过技术创新、提升产品质量和拓展服务网络，中国设备企业在国际市场竞争力不断增强。此外，设备公司加速从产品供应商向综合服务提供商转型，拓展气体运营、智能管控等高附加值业务，增强市场竞争力与客户粘性 [119] 根据相关目录分别进行总结 煤化工发展的经济基础 - 对于相同质量的原料，使用煤制烯烃的工艺路线可以得到更多的目标产物，且煤炭价格远低于相同质量的原油。化工行业属于原料成本高度敏感的行业，原材料在化工行业的成本结构中所占比例较大，而煤化工目标产物的产率以及煤炭价格的低廉，使得煤化工相比石油化工具有更强的经济性 [14] - 煤炭储量丰富、价格低廉，成本优势突出。根据中国煤炭工业协会统计，截至2020年底，我国建成煤制油产能931万吨、煤制气产能51亿立方米、煤制烯烃产能1582万吨、煤制乙二醇产能489万吨，百万吨级煤制乙醇和煤制芳烃工业化示范项目实现长周期稳定运行，千万吨级低阶煤分质分级利用项目建设稳步推进 [46] 新疆煤化工崛起 - 新疆煤化工的快速崛起为设备企业带来巨大的市场空间和新的增长机遇。从投资构成来看，设备采购在新疆煤化工新增产能投资中占比高达55%，远超安装工程（20%）、建筑（8%）和其他项目（17%）。煤化工设备涉及核心反应器、压缩机、空气分离设备、工业阀门、自控设备等高技术含量产品，因此新疆煤化工的大力发展将加速相关设备企业技术升级和市场扩张 [57] - 新疆凭借丰富的煤炭资源和政策支持，成为全国煤化工投资重点区域。低煤价和就地转化的需求使新疆煤化工在高油价背景下具有显著的经济优势，从而推动煤制气、煤制烯烃等高附加值产业发展。"十四五"规划下，新疆煤化工聚焦清洁利用与高端化方向，新增产能布局优化 [119] 设备公司向运营转型 - 当前空分设备制造企业向气体服务转型的势头十分明显，目前行业内多数设备制造企业均已涉足气体投资领域。以杭氧股份为代表的行业内企业主要产品正由单一的空分设备转向低温技术相关的天然气液化装置、乙烯冷箱、液氮洗冷箱及烷烃脱氢装置等产品，积极拓宽产品的横向应用，石化设备等非空分设备产品业务持续拓展 [76] - 陕鼓动力在气体运营及工程总包服务领域实现了多元化转型，通过整合设备制造、工程设计、施工管理及后期维护等核心业务，陕鼓动力不仅优化了资源配置，还提升了整体运营效率。在转型过程中，公司积极引入先进的技术与管理模式，如数字化监控系统和精益管理方法，增强了项目执行的精准度和灵活性 [77] 海外市场扩张 - 随着全球化进程的不断加深，企业面临的市场环境日益复杂多变，海外市场成为了拓展业务的重要方向。许多国内市场已趋于饱和，增长空间有限，而国际市场尤其是新兴经济体，仍然存在着巨大的需求潜力和增长机会。技术进步和数字化转型降低了跨国经营的门槛，使企业能够更高效地进入和运营海外市场 [88] - 海外营收规模持续增长且伴随着较高的增速，海外市场份额有望进一步提高。中国企业通过积极参与"一带一路"倡议，加强与海外市场的合作，不仅扩大了市场份额，还提升了品牌影响力和技术竞争力 [95] 投资建议 - 流程工业相关公司的营收与盈利能力与化工行业周期以及化工公司资本开支状况有高度关联。随着化工周期进入上行阶段，化工和石化企业的资本开支快速攀升，对相关设备的需求随之增加，推动设备制造企业的产能扩张 [61] - 重点推荐空分设备龙头杭氧股份，压缩机龙头陕鼓动力，国内工业仪器仪表龙头川仪股份；同时建议积极关注空分设备领域的福斯达、中泰股份；压缩机环节的冰轮环境；以及防爆器环节的华荣股份 [119]

行业投资评级 - 行业评级为“买入”，前次评级也为“买入”[10] 报告的核心观点 - 应用端的主题在过去一周受豆包产品生态发布的影响引领了行业表现，带动从企业应用到消费终端轮动，乃至于回到算力[14] - 生成式AI应用的主要观点包括：①既有产品形态的改善升级，②股价变化远超商业兑现的可能性和可行性预期，③流动性溢出是股价表现的主要合理性基础[14] - 在市场情绪和流动性变化基础之上继续关注AI相关细分领域主题轮动之外，提供更多推荐思路[14] - 当前时点主要推荐个股：①绝对或相对估值较低，②边际变化改善确定性较强，③预期差变化大约在一个季度内发酵或发生，即2025年Q1[5][10] 根据相关目录分别进行总结 当前时点主要推荐个股 - 网络交换设备：旗下新华三在企业级产品市场长期与华为同为Top2；中立性优势明显；网络交换设备中立性突出、产品技术领先，在主要商业客户的份额较大可能超出市场的保守预期[19] - 服务器：三季报财报显示后续订单和出货出货增长改善在即，预计在一季度就能体现与财务报表之中[19] - 紫光股份：传统业务稳定，估值便宜，网证加密系统设备更换边际增量空间大(向社会征求意见稿已经发布并在八月底完成），后续随时可能发布最终稿[28][29] - 新大陆：2016年提出“数字公民”全新概念，并以数字身份为核心抓手和切入点，扎实推动概念落地[30][34] - 中望软件：与年初华为在工业软件和企业应用软件如ERP等领域高举高打的态势不同，其声势在下半年明显变弱，临近年底更无里程碑重大发布[16] - 第四范式：公司的AI开发工具产品受益于各行业企业用户AI应用开发的旺盛需求，2024年前三季度，先知AI平台业务营收21.7亿元，同比增长50.2%，占总营收比重为67.5%[4] - 金蝶国际：其余现金流和收入等指标继续较快增长，明年转为盈利；AI产品布局全面，后续伴随宏观经济企稳，下游支付能力修复，业绩预期存在上调可能性[35] - 寒武纪：对公司的看法仍然有分歧，乐观预期对2025年的收入规模期望较大，保守预期对行业格局仍然有所保留[21] - 顶点软件：光大证券的招标发布重启了之前推迟了新一代系统升级更换，预计更多券商将陆续开启新一代核心交易系统选型招标[36] 建议关注细分领域基本面改善和产业主题趋势加持 - 鸿蒙明年加速确定性强，①鸿蒙上PC对产业的意义极大，一举打破上个时代PC(Windows)与终端(Android/Linux)之间的操作系统互联鸿沟，这将极大增强下游行业应用推广鸿蒙的信心，从而推动鸿蒙行业应用的加速；②从技术测试流程规律看，始终判断鸿蒙PC在25Q1能够完成发布；③相关外包公司能够凭借在开发端经验和对下游行业标准的谙熟，借机晋级为复杂解决方案项目+部分嵌入式操作系统授权的商业模式，较大幅度提升盈利能力[6] - 以公共部门为对象的信创部分：产业有变化，持仓处低位，后续有催化；从政策来看，超长期特别国债等资金端有望充实信创产业发展潜力，且目前伴随国内稳经济政策迭出，后续财政发力预期较强，信创大概率是受益方向；从招标节奏来看，25Q1有望规模化起量；从产业端来看，OS、CPU、数据库、核心ERP等信创环节国产化率仍偏低，行业信创催化之下将为兼具市场化竞争力与国产化属性的产业龙头提供可观的成长空间；从持仓来看，目前计算机板块持仓处于低位，后续产业政策与趋势持续演绎，行情修复值得期待；从地缘政治环境来看，为应对单边主义抬头，信创进程可能加速[6] - 金山办公：今年的两个压制因素：AI功能升级和信创需求低迷，明年前者有望突破，后者确定改善；从信创资金落地节奏来看，25Q1有望规模化起量，有望驱动公司业绩预期上修[6] - 智能汽车：政策催化与产业迭代有望共振；从政策来看，积极发展智驾产业趋势明确，2025年无人驾驶立法有望取得积极进展；从产业迭代来看，特斯拉FSD入华为大概率事件，比亚迪等本土头部OEM大规模配置中高阶智驾方案，有望进一步催化高阶智驾渗透率抬升[6][7]

行业投资评级 - 行业评级为“买入”，预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上 [52] 报告的核心观点 - 本期观察区间为2024年12月14日至2024年12月20日，数据来源于Wind和同花顺。核心观点包括：11月净结汇走弱，人民币小幅升值，中美利差大幅走扩，全球主要经济体股指普遍下跌，中国资产全球表现中香港市场中概股跑赢大盘 [52][99][117][85][117] 利率 - 10年期国债利率大幅下降，国开债利率本期6M、1Y、5Y、10Y、30Y、50Y分别变动-8bp、-8bp、-9bp、-8bp、-5bp、-2bp [1] - 地方债（AAA）利率本期6M、1Y、3Y、5Y、10Y分别变动了-13bp、-12bp、-7bp、-6bp、-5bp [24] 汇率 - 美元指数大幅上升，美元兑人民币汇率升值0.29%，欧元兑人民币汇率贬值0.36%，日元兑人民币汇率贬值1.23%，英镑兑人民币汇率贬值0.02% [10][13][150][178] - 日元兑人民币大幅贬值，日元兑人民币中间价贬值2.84%，日元兑离岸人民币汇率贬值1.23% [150] - 欧元大幅贬值，欧元兑人民币中间价贬值0.91%，欧元兑离岸人民币汇率贬值0.36% [159] - 英镑大幅贬值，英镑兑人民币中间价贬值1.26%，英镑兑离岸人民币汇率贬值0.02% [159] 经济数据 - 中国11月全国城镇调查失业率5.00%，环比基本持平；劳动力调查失业率（16-24岁，不包含在校学生）16.10%，环比下降1.0pct，连续3个月下降 [25][127] - 美国11月PCE同比增长2.44%，环比上升0.14pct；核心PCE同比增长2.82%，环比基本持平 [16][50] - 日本11月CPI同比增长2.90%，环比上升0.60pct；核心CPI同比增长2.70%，环比上升0.40pct；PPI同比上涨3.67%，环比上升0.07pct [134][150] - 英国11月CPI同比增长2.6%，环比上升0.3pct；核心HCPI同比增长3.5%，环比上升0.2pct；输出PPI（工业品）同比下降0.58%，环比上升0.3pct [102][174] 中美利差 - 10年期中美利差大幅走扩，本期末10Y中美国债利差（中国-美国）为-2.82%，较上期末下降20bp，10年期国债利率回落8bp，10年期美债利率上升12bp [84][117] 中国资产全球表现 - 香港市场中概股跑赢大盘，恒生指数下跌1.25%，恒生香港中资企业指数下跌0.58%，跑赢恒生指数 [117] - 美国市场纳斯达克指数下跌1.78%，纳斯达克中国金龙指数下跌2.21%，跑输纳斯达克指数 [117] 主要经济体股指表现 - 全球主要经济体股指普遍下跌，表现较好的为恒生指数、万得全A、标普500，分别下跌0.90%、1.08%、1.70% [85]

行业投资评级 - 报告对船舶发动机行业的投资评级为推荐，重点推荐中国动力、中国船舶和中船防务，并建议关注中国重工、松发股份和兴民智通[17] 报告的核心观点 - 船舶发动机需求中枢稳定上移，环保技术转型带来价值增量，供给格局持续加速集中优化，行业已站在周期、技术、后市场模式变迁的转折点[17] 根据相关目录分别进行总结 发动机供给扩张方式 - 发动机供给扩张主要有三种方式：提效重启、扩产扩建、破产重启和新厂商进入[3] 行业供需关系 - 周期上行以来，发动机行业步入供不应求状态，供给复苏节奏和幅度弱于船舶[17] 行业竞争格局 - 中国厂商全球份额约40%，近年来市占率显著持续提升，环保转型和大型化趋势进一步提升竞争壁垒，更利于头部公司份额集中[17] 盈利能力 - 中船的低速机单价自底部以来上涨67%，已超越上一轮周期高点，凭借较低的人工和原材料成本优势，营业利润率相比于日韩厂商处于中上游水平[17] 投资建议 - 船舶发动机需求中枢稳定上移，环保技术转型带来价值增量，供给格局持续加速集中优化，当下已站在周期、技术、后市场模式变迁的转折点[17] 行业数据 - 全球主要低速机制造厂商的产量和市占率：中国动力产量1005万马力，全球市占率39%；HHI产量551万马力，全球市占率21%；韩华（HSD）产量319万马力，全球市占率12%；Mitsui E&S产量316万马力，全球市占率12%；合计产量2191万马力，全球市占率84%[13] 环保转型 - 双燃料转型导致有效产能折损，环保转型和大型化趋势进一步提升竞争壁垒，更利于头部公司份额集中[17] 行业趋势 - 船舶发动机需求与新船订单紧密相关，由景气度、老龄更新、环保更新三大需求驱动[52] 行业需求测算 - 2024-2025年全球发动机的每年需求量约为2250万马力，预计2025-2030年每年市场空间平均约650亿元；远期有望达到1500亿元，潜在空间有望翻倍[52] 售后市场 - 低速机售后业务的空间广阔、利润率高、商业模式优异，2024-2030年的每年需求空间约为1000-1200亿元，有望为龙头公司带来新的成长空间[52] 行业供给限制 - 发动机扩产主要受五大条件限制：国企国内占有率超70%，双燃料转型导致有效产能折损，专利授权严格限制新玩家进入，配套供应链的产能存在限制，发动机产能的资本密度高于船舶[17] 行业成本结构 - 船舶发动机占船舶成本比重高达20%，同时对船东全生命运营周期中的燃料成本有着举足轻重的影响[101] 行业技术壁垒 - 全球发动机研发设计技术主要掌握在MAN和WinGD手中，发动机的技术壁垒较高，需要较长时间的研发攻克[80] 行业产能扩张 - 部分船厂重启和产能扩张，温和的扩产幅度有利于刺激船东下单[131] 行业环保要求 - IMO和欧盟制定了航运业减排路线图，强制要求船舶的温室气体（GHG）年排放总量在2030/2040/2050年附近分别实现较2008年20-30%/70-80%/完全净零排放[115] 行业环保渗透率 - 当前新签订单的环保渗透率约为37%，而全球存量运力中的环保渗透率仅约4%[115] 行业环保改造 - 环保催生传统发动机更新改造需求，进一步带来市场扩容，预计未来25年的年均环保船舶需求显著高于现有产能[137] 行业环保转型 - 双燃料发动机价值量相较于传统柴油发动机提升20-30%，主要源自于设计难度较大和生产制造壁垒较高[142] 行业售后市场 - 低速机售后业务的空间广阔、利润率高、商业模式优异，2024-2030年的每年需求空间约为1000-1200亿元，有望为龙头公司带来新的成长空间[52] 行业备件收入 - 单台低速机全生命周期替换备件的价值量约为1200-1800万，运营期间平均每年备件替换成本60万元，10万台存量低速机对应的每年备件收入空间约为600亿元[150] 行业环保船舶需求 - 在2050年存量渗透率假设下，预计未来25年的年均环保船舶需求显著高于现有产能[137] 行业环保发动机市场空间 - 2024-2025年全球环保发动机市场空间约为213亿元，2025-2030年约为400亿元，2031-2035年约为1233亿元，2036-2040年约为1530亿元[146] 行业传统发动机市场空间 - 2024-2025年全球传统发动机市场空间约为235亿元，2025-2030年约为257亿元[146] 行业总市场空间 - 2024-2025年全球发动机总市场空间约为448亿元，2025-2030年约为657亿元，2031-2035年约为1233亿元，2036-2040年约为1530亿元[146]

行业投资评级 - 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上 [16] - 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上 [16] - 增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15% [50] - 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5% [45] - 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10% [69] - 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上 [28] - 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上 [34] 核心观点 - 行业小周期调整结束共识度提升，估值切换背景下，建议关注装备需求预期逐渐明确、供给及格局稀缺性兼具的板块龙头。临近十四五收官，相关核心装备需求计划有望逐渐明确，有望逐渐形成自下而上的景气扩散预期。建议弱化短期订单具体释放节奏的判断，重视当前板块整体配置价值。在年度估值切换背景下，中长期景气赛道、兼具格局及供给稀缺性的标的关注度有望提升。此外，国企改革或为可持续关注的主线之一 [98][96][100] - 新质新域加速建设，持续关注如AI、商业航天、低空经济等方向。例如，卫星方面，我国在文昌航天发射场使用长征五号B运载火箭/远征二号上面级，成功将卫星互联网低轨01组卫星发射升空，有望开启国内卫星互联网加速建设的起点。低空经济方面，交通运输部公开了《通用机场管理规定》，自2025年4月1日起施行 [98][106] 细分领域估值 - 截至本周五，航天板块的PE（TTM）约为111.53，高于2014年至今最低值（42.21X），高于区间内均值（86.97X）。航空板块PE（TTM）约为59.88X，高于2014年至今最低值（30.59X），低于区间内均值（75.45X）。地装板块PE（TTM）约为59.63X，高于2014年至今最低值（31.59），低于区间内均值（115.54X） [5] - 截至本周五，申万国防军工PE（TTM）约为69.88X，高于2014年至今最低值（36.91X），高于2021年初至今均值（57.20X），低于自2014年年初均值（84.22X）。申万国防军工PB（LF）为3.15X，高于2014年至今最低值（1.86X），等于2021年初至今均值（3.15X），低于自2014年年初均值（3.28X） [112] 个股分析 中航西飞 - 营收端，军机方面公司是我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等产品制造商，有望稳步受益我国国防航空工业现代化建设；民机方面是新舟系列飞机、C919大型客机、ARJ21支线飞机、AG600飞机最大的机体结构制造商，以及国外民用飞机的重要零部件供应商 [17] - 利润端，飞机总装单位具有静态规模经济、动态学习曲线有望逐步降低单机制造成本，同时因通过飞机改型等实现范围经济效应，有望促进整机龙头盈利能力稳健提升 [17] - 长期看军贸市场、航空维修业务，尤其是全球民航大飞机的配套业务有望成为新业绩增长点，其是空客A320项目重要供应商之一 [17] - 2024年全年经营工作目标之一为实现营业收入451亿元，较2023年同比增长11.9% [17] 中航重机 - 收入端，公司在航空机身、航空发动机领域具有产品谱系化齐全、先发布局等领先优势，有望持续受益于航空装备列装，潜在航空供应链改革的配套层级提升带来的份额提升，且中长期广阔全球民航及发动机维修的确定性相对较高 [18] - 盈利端，基于中游锻件行业强规模经济及强范围经济的特征，下游先进装备占比提升，以及公司正积极布局的大中型高附加值锻件市场的突破与批产，有望推动公司盈利能力逐步向好改善 [18] - 2024年公司利润总额预算目标18.6亿元，较2023年16.05亿元增长15.86% [18] - 2024-26年预计归母净利润分别为15.76/19.01/23.48亿元，24年动态PE估值约19X，25年动态PE估值约16X [18] 中航沈飞 - 营收端，公司是我国主要的歼击机等航空主机龙头，持续受益于武器装备规模列装和升级换代，军贸第二增长曲线成长可期 [19] - 利润端，公司是近五年内上市公司中唯一一家净利率突破5%的航空主机厂；飞机总装单位具有静态规模经济，动态学习曲线有望逐步降低单机制造成本，同时通过飞机改型等实现范围经济效应，叠加提质增效，有望促进整机龙头盈利能力稳健提升 [19] - 公司是率先完成股权激励的飞机主机厂之一，实施十年期股权激励计划，目前已完成第一期股权激励并发布了第二期股权激励计划 [19] 中航光电 - 防务领域龙头地位显著：背靠航空工业集团，先发优势明显，配套地位明确，对航空航天、船舶、通信以及兵装等众多领域实现全面覆盖，且是国内商用民机的重要连接器供应商之一 [20] - 集成化战略效果显著：实施集成化产品策略，资本投入策略较为积极，持续拓展产品和应用领域，国际化发展可期，民用通讯、新能源汽车等领域构成新增长点 [20] - 连续三次股权激励促公司业绩增长可持续；产能建设处快速爬坡期，21年非公开34亿募集资金助力进一步提速 [20] - 2024-26年预计归母净利润分别为36.97/44.88/53.70亿，24年动态PE估值约22X，25年动态PE估值约18X [20] 航发动力 - 需求端，持续受益于高端航空装备批产需求，中长期存在民航市场发动机国产替代机遇，长期看航空发动机高端防务及全球民航大飞机市场存在较大体量的维修及替换需求 [35] - 供给及盈利端，公司作为国内主导航空发动机供应商，航发产品核心机型谱化发展、重资产行业批产带动的产能利用提升、高附加值低成本投入的维修业务占比扩大等均有望逐步抬升公司远期盈利中枢水平 [35] - 2024年公司预计实现营业收入497.62亿元，主营业务三大板块中航空发动机及行生产品收入464.82亿元，外贸出口转包收入20.79亿元，非航空产品及其他业务收入6.33亿元 [35] - 2024-25年预计归母净利润分别为15.22/19.29/25.65亿，24年动态PE估值约70X，25年动态PE估值约56X [35] 光威复材 - 国内航空航天碳纤维市场核心供应商之一，估值相对较低且四产品管线景气趋势向上：管线一，新航空装备领域，下一代主力材料T800H，产品迭代卡位装备配套，装备现代化建设下有望率先受益的业绩弹性；管线二，航天卫星互联网领域，MJ系列碳纤维产品应用前景高，特别是手机直连、卫星太阳翼展变大背景下卫星用MJ系列碳纤维使用量的潜在增加趋势；管线三，精确制导类弹药领域，700S/800S系列碳纤维，在相关高效费比导弹、火箭等领域轻量化背景下的应用潜力值得期待；管线四，风电碳梁，顺利取得挪威船级社（DNV）TYPE APPROVAL和SHOP APPROVAL认证证书，重视其在海上风电领域未来2-3年的成长 [36] - 纵深复材产业链、布局复材构件提升溢价能力。公司积极拓展复合材料制件领域，子公司光晟科技提供航天航空、船舶等特定场景下高可靠性、低成本的复合材料系统解决方案，布局航天航空复合材料产品 [36] - 2024-26年预计归母净利润分别为9.30/12.84/15.84亿元，24年动态PE估值约30X，25年动态PE估值约22X [36] 紫光国微 - 赛道空间广，强调长景气需求不变（信息化程度提升、IC占比趋势性提升，带来IC行业需求快于整体装备采购需求），强调国产化加速推进中的先发优势及空间提升，强调IC龙头平台型布局的规模优势+SOC等集成度提升驱动的系统方案层面持续降本优势，强调规模放量+国产化替代+信息化升级+规模经济+品类扩张空间广度，2024-2025年公司所在赛道对应市场空间有望达到400-500亿元，远期民用通信、车用IC领域空间广阔 [100] - 格局方面，公司研发实力强+产品体系全+"硬件&软件"平台化发展，强调其依托FPGA的核心IC地位、桥接功能不断提升自身市占率的潜力，强调研发驱动型赛道+新产品推出速度快推动毛利率稳定性较高 [100] - 2024-26年预计归母净利润14.18/20.57/26.22亿元，24年动态PE估值约41X，25年动态PE估值约28X [100] 睿创微纳 - 半导体传感龙头企业：非制冷红外龙头企业之一，正积极布局激光、微波射频芯片&模组等，逐步成长为半导体传感龙头企业 [92] - 营收端：装备领域，下游需求有望随下游装备景气释放显著改善，低成本化趋势下非制冷红外的应用前景广阔，典型场景如无人机、无人车、低成本导弹如巡飞弹等；海外市场稳步拓展，户外产品景气度有望持续；国内安消防、工业测温业务与无人机等领域大客户合作良好，并布局车载中长期成长曲线；展望2023-2024年，公司微波射频等诸多新产品有望自研发投入期逐步步入放量兑现期 [92] - 2024E预计归母净利润6.52亿元，24年动态PE估值约33X，25年动态PE约23X [92] 七一二 - 公司具备专用无线通信先发优势，受益装备信息化趋势。公司是国内最早的军用无线通信设备的研发、制造企业之一，主要产品航空无线通信终端主要应用于战斗机、直升机等多种型号航空平台，拓展卫星通信、导航等应用 [107] - 公司围绕无线通信核心技术，积极布局民用市场。公司在民用通信应用领域持续进行渠道拓展，如铁路无线通信和城市轨道交通无线通信终端等，扩大公司无线通信产品的国内市场占有率 [107] - 突破机制改革，完善激励机制，提升盈利空间。公司通过积极推动子公司创新能力建设及混合所有制改革，并同步实施核心人才股权机制，实现产业链布局及延伸、降低原材料采购成本 [107] - 2024-26年预计归母净利润分别为1.75/4.10/5.26亿，24年动态PE估值约87X，25年动态PE估值约38X [107] 国睿科技 - 背靠中电科十四所优质资产，以雷达为首的三大业务齐头并进。据公司公告，国睿防务系承接十四所以国际化经营为导向的雷达业务经营性资产而设立，十四所本级不再拥有获得出口许可的雷达型号，且十四所出具了避免同业竞争的承诺 [116] - 围绕低空安全保障和装备制造两条主线，具有提供气象保障、低空监视、飞行应用、智能制造等装备和服务的能力。6月，国睿科技下属恩瑞特公司连续中标江苏省气象局、山东省气象局多个项目，总计金额逾1亿元 [116] - 2024-25年实现归母净利润分别为6.94/9.89亿元，对应24年动态PE估值约34X，25年动态PE约24X [116] 持仓分析 - 2024Q3末主动型基金国防板块重仓持仓市值为676.59亿元，占主动型基金股票重仓持仓市值比重为3.58%，环比2024Q2增长0.15pct，超配2.02% [43] - 2024Q3重仓持仓比例低于2021Q3以来的平均值4.15%，近年高位为2022Q3，达5.67% [43] - 2024Q3重仓基金数前五位及对应基金数量分别为中国船舶（320只）、中航光电（138只）、中国动力（116只）、中航沈飞（115只）、中航西飞（87只）等 [10] - 重仓持仓基金数增加前五位分别为中国动力（+53只）、菲利华（+32只）、光威复材（+30只）、中航沈飞（+16只）、中航光电（+14只）等 [10] - 重仓持仓基金数减少前五位分别为中国船舶（-60只）、中国重工（-18只）、中船防务（-11只）、三角防务（-9只）、中直股份（-9只）等 [10] - 2024Q3重仓持仓市值前五位及其重仓市值分别为中国船舶（93.00亿元）、中航光电（63.95亿元）、中航沈飞（51.24亿元）、航发动力（35.05亿元）、航天电器（34.07亿元）等 [11] - 持仓市值增加前五位分别为中国动力（+21.56亿元）、菲利华（+16.34亿元）、光威复材（+10.32亿元）、洪都航空（+10.10亿元）、航天电器（+9.09亿元）等 [11] - 持仓市值减少前五位分别为中国船舶（-8.17亿元）、抚顺特钢（-7.14亿元）、七一二（-5.52亿元）、中科星图（-5.18亿元）、三角防务（-2.85亿元）等 [11] 指数表现 - 截至本周五收盘，中证军工本周涨幅为-0.79%，2024年初至本周五涨幅为10.12% [22] - 中证军工指数本周涨幅为-0.79%，上证指数、深证成指、创业板指周涨幅分别为-0.70%、-0.62%、-1.15%，中证军工分别跑赢上证指数、深证成指及创业板指-0.09pct、-0.17pct、0.36pct [22] - 2024年初至本周五，中证军工涨幅为10.12%，同期上证指数、深证成指、创业板指涨幅分别为13.21%、11.78%、16.83%，分别跑赢上证指数、深证成指、创业板指-3.09pct、-1.66pct、-6.71pct [22] 个股涨幅 - 截至本周五，周涨幅靠前的军工股及其涨幅分别为宝胜股份（22.8%）、西部材料（16.9%）、凤凰光学（13.5%）、福光股份（9.7%）、中航电测（8.1%） [24] - 周涨幅靠后的军工股及其涨幅分别为合众思壮（-14.7%）、上海沪工（-10.4%）、康达新材（-10.2%）、中海达（-9.2%）、铂力特（-8.5%） [24]