报告核心观点 - 港股市场今年以来表现卓越，估值抬升贡献绝大部分涨幅，但年初以来估值抬升已较充分计提年内盈利修复预期，年报窗口期若无超预期盈利表现，估值抬升行情有降温风险；盈利预测见底往往带动估值修复和市场回暖，后续有盈利修复证实和证伪两种情形[2][5][18] 港股市场：盈利和估值走到哪了 - 港股市场今年表现卓越，估值抬升贡献绝大部分涨幅，以恒生指数为例，年初至今指数涨19.4%，同期市盈率(TTM)抬升20.1%，而实际EPS年初至今下滑0.56%，实际ROE年初至今下滑0.14%[5][8] - 估值对市场解释力度更高，实际EPS、市盈率TTM与恒生指数市场表现相关系数分别为0.59、0.75；将实际EPS换成预测EPS，其对市场解释能力明显提升，预测EPS与恒生指数走势相关系数为0.72；今年市场对未来12个月盈利预测上调4.13%，相较去年低点约抬升10.82%，是港股走出熊市逻辑主要支撑[5][13] - 预测EPS走势领先于实际EPS，但存在预测谬误；盈利预测见底往往带动估值修复和市场回暖，后续有两种情形：盈利修复证实，如2016年Q1，抬估值行情后估值高位波动，实际盈利推动市场主升浪，上行行情幅度更大、持续时间更长、回撤更小；盈利修复证伪，如2020年Q4、2022年Q4，估值抬升行情后市场见顶调整并大幅杀估值；2024年年中以来港股逐步爬出盈利底部，2024Q1盈利预测见底获实际盈利数据验证，2024年下半年起港股表现具进攻性[2][18] 他山之石：本周海外机构观点精华 国内观点 - 宏观层面，摩根士丹利、摩根大通、野村证券预期中国经济增速放缓；高盛、摩根士丹利、野村证券认为2025年中国将实施宽松货币政策；花旗集团认为通胀压力缓解但经济活动疲软[21] - 策略层面，高盛因中国国内技术进步对中国经济信心改善；摩根士丹利预计2025年中国消费补贴规模扩大；瑞士银行最优选行业从互联网转向消费股，预计中国可能增加特别国债支持A股市场；摩根大通预计房地产投资继续疲软，2025年1 - 2月工业生产稳健增长；美银美林认为市场对房地产行业信心有所恢复；野村证券指出消费者信心指数小幅回升，公共交通运量同比增加[21] 海外观点 - 关于美国，高盛、摩根士丹利、摩根大通预期美国经济增长放缓，瑞士银行认为美国股市上行风险大于下行风险，美银美林预期美国经济稳健增长；高盛、摩根士丹利认为美国可能在2025年中期降息，野村证券认为2025年美联储维持利率不变，2026年二季度可能开始降息[22] - 关于其他经济体，花旗集团认为油价下跌或减轻全球通胀压力；高盛、野村证券认为受德国财政刺激措施影响，欧元区经济增长乐观；高盛认为加拿大央行预计3月12日降息，澳大利亚央行可能4月后降息；野村证券预测2025年度印度和印尼的GDP增长率和通胀率，认为日本将于2025年7月加息；瑞士银行预计日本国内和海外需求2025年一季度保持疲软[22] 本周全球资金流动 A/H股市场：主动外资流出扩大，被动外资流入放缓 - 外资流向方面，A股主动外资继续流出、被动外资流入放缓，H股主动外资加速流出、被动外资流入小幅放缓；截至本周三（3月6日 - 3月12日），A股主动外资流出5.7亿美元（上周流出4.2亿美元），被动外资流入7.9亿美元（上周流入13.5亿美元）；H股主动外资流出0.77亿美元（上周流出0.18亿美元），被动外资流入0.21亿美元（上周流入0.25亿美元）[27] - AH互联互通方面，北向资金本周成交额明显减少，本周（3月10日 - 3月14日）总成交金额0.77万亿元，日均成交额1532亿元，较上周日均成交减少521亿元；南向资金本周净买入额大幅增加，周一南下买入创历史新高，本周（3月10日 - 3月14日）流入616亿港元，较上周净买入增加260亿港元；南向资金净买入额靠前个股有阿里巴巴 - W（净买入152.05亿港元）等，净卖出额靠前个股有中芯国际（净卖出14.65亿港元）等[33] 海外重要市场 - 美股资金流向：主动资金流出加速，被动资金流入大幅放缓；截至本周三（3月6日 - 3月12日），美股主动资金流出111.1亿美元（上周流出7.43亿美元），被动资金流入49.8亿美元（上周流入126.7亿美元）[40] - 其他重要市场资金流向：日本、欧洲均获流入；日本市场连续四周净流入，本周流入8.5亿美元（上周流入29.5亿美元）；欧洲市场连续5周大幅净流入，本周流入43.1亿美元（上周流入39.1亿美元）[42]

报告行业投资评级 - 行业评级为买入 [2] 报告的核心观点 - 数据资产开启价值重估新纪元，AI与交运数据资产融合解决变现难题，构建“数据即服务”新生态，推动行业多元化数据变现，政策驱动下交运数据资产有望价值重估 [7] - AI技术通过规划智能化、自动化替代与决策精准化重构交运行业运营逻辑，构建降本增效新范式 [7] - AI加速多重应用场景落地，车路云协同、智慧港口、智慧仓储三大场景形成价值闭环，将传统交运升级为“智能连接”价值网络 [7] - 投资建议关注两个方向，一是AI降本增效边际影响显著领域的企业，如顺丰控股、京东物流等；二是数据资产有望价值重估的企业，如山东高速、青岛港等 [7] 根据相关目录分别进行总结 聚焦技术与政策双轮驱动，AI赋能交运转型升级 - 人工智能蓬勃发展，算力、算法和数据是AI三大支柱，算法在交运领域广泛应用，数据为AI在交运行业应用夯实基础，AI融合数据和算法打破数据孤岛，推动行业从“数据沉睡”走向“数据驱动” [14][15] - 国家出台一系列产业政策，重点扶持人工智能在车路云、智慧港口、智慧仓储等应用场景落地，支持和引导AI交运产业快速发展 [16] 唤醒优质交运数据资产，开启价值重估新纪元 - AI驱动全链路穿透，破解交运行业数据孤岛和数据资产变现不足的挑战，以公路领域车路云一体化应用为例，AI可通过多源异构数据整合、边缘 - 云端协同计算、跨系统协同应用解决数据孤岛痛点 [19][20] - AI加速交运数据市场化，数据纳入生产要素，数据资源入表逐步完善，交运行业数据资产目前以成本法入表，未来有望采用收益法或市场法重估 [22][28] - AI将数据转化为可定价、可交易的标准化商品，建立跨企业协作关系，形成价值循环，探索新型商业模式，如公路领域的B2B订阅服务、B2G公共服务、B2C增值服务 [29][31][32] AI重构运营范式，驱动企业降本增效 - 交运行业传统运营存在效率瓶颈和成本费用高企的痛点，AI技术通过自动化替代、路由规划智能化与决策精准化重构运营逻辑，构建降本增效新范式 [34][35] - 自动化设备深度嵌入生产服务各环节，减少对劳动力的依赖，如无人车、无人机、自动化货物分拣等 [36] - AI驱动业务规划从“割裂执行”转向“全局协同”，为行商寻得合理路线，求得时效与成本的平衡点 [37] - AI将模糊经验转化为数据驱动的决策模型，实现需求预测、动态定价等复杂决策，减少供需错配与空转损耗 [38][39] 技术与需求共振，多重应用加速落地 - AI全方位赋能交通运输业，推动车路云协同、智慧港口、智慧仓储等应用场景落地，形成价值闭环，沉淀数据资产，反哺生态伙伴 [40] - 车路云协同实现车辆、道路基础设施与云端数据的实时交互与协同决策，实时交通流数据形成数据产品收费，吸引智能车辆接入，其落地进程与公路类型、区域经济、政策支持强相关，前景广阔 [41][44][45] - 智慧港口以数字化、自动化、智能化为核心特征，港口作业数据与多方共享，衍生增值服务，通过多方协作向无人化、智能化转型 [52][56][61] - 智慧仓储以物联网、人工智能等为核心驱动力，实现仓储作业全流程高效化、柔性化与绿色化，仓储动态数据反向赋能相关方，头部物流公司可凭借资本与规模建立壁垒 [67][71][74] 投资建议 - 建议关注两个方向，一是AI降本增效边际影响显著的领域，如物流领域的顺丰控股、京东物流，港口领域的上港集团、招商港口等；二是数据资产有望价值重估的企业，如山东高速、青岛港、物产中大等 [81]

报告行业投资评级 - 行业评级为持有，前次评级也为持有，报告日期是2025年3月17日 [3] 报告的核心观点 - 今年1 - 2月家电零售预计实现中高个位数增长，空调、烟灶全渠道零售额同比约20%增长，洗衣机、彩电同比微增，冰箱中个位数下滑，清洁电器线上零售额高双位数增长 [7][14] - 白电业绩稳健增长，有稳定ROE及高分红优势，有望受益以旧换新政策拉动，推荐美的集团、格力电器、海尔智家（A/H）、海信家电（A/H），以及两轮车龙头爱玛科技、九号公司、雅迪控股和黑电龙头海信视像、TCL电子、极米科技 [7][15] 根据相关目录分别进行总结 投资建议 - 1 - 2月家电零售预计中高个位数增长，空调、烟灶全渠道零售额同比约20%增长，洗衣机、彩电同比微增，冰箱中个位数下滑，清洁电器线上零售额高双位数增长 [14] - 推荐白电企业美的集团、格力电器、海尔智家（A/H）、海信家电（A/H），两轮车龙头爱玛科技、九号公司、雅迪控股，黑电龙头海信视像、TCL电子、极米科技 [15] 一周行情回顾（2025.03.10 - 2025.03.14） - 沪深300指数周度上涨1.6%，家电板块指数上涨1.9%，黑色家电指数（申万）下降4.4%，白电指数（申万）上涨2.6% [7] - 周度家电指数跑赢市场0.3pct，沪深300本周涨幅1.6%，家用电器本周涨幅1.9%，视听器材（申万）本周涨幅0.0%，白色家电（申万）本周涨幅2.2% [24] 2025W10（2025.03.03 - 2025.03.09）行业主要品类线上线下单周及累计数据回顾 - 空调线下销量YoY - 18.0%，线上销量YoY + 1.5%；冰箱线下销量YoY - 2.7%，线上销量YoY - 14.3%；洗衣机线下销量YoY - 6.1%，线上销量YoY - 11.3%；干衣机线下销量YoY - 10.7%，线上销量YoY + 48.3% [7][24] - 厨房大电中，油烟机线下销量YoY + 19.0%，线上销量YoY - 3.5%；燃气灶线下销量YoY + 12.3%，线上销量YoY + 0.3%；洗碗机线下销量YoY + 0.4%，线上销量YoY - 1.4% [7][24] - 厨房小家电中，电蒸锅线下销量YoY - 18.2%，线上销量YoY + 3.3%；破壁机线下销量YoY - 20.2%，线上销量YoY + 23.7% [7][24] 行业回顾 行业动态 - 小熊电器间接全资持股的杭州余杭瑞翌电子商务有限公司成立，注册资本100万元，经营范围含互联网销售、家电销售研发等 [41] 企业动态 - 315关注品质国货，澳柯玛冰箱国企双补，其BCD - 426WPHNEZ冰箱594mm超薄平嵌，释放空间，搭载 - 36℃深冷速冻技术，有三档变温空间，内置银离子抗菌模块，采用风冷双变频技术，参加“以旧换新”活动可享补贴和福利 [41][43] 原材料价格及汇率变动 - LME铜价格（美元/吨）周度上涨0.98%，LME铝价格（美元/吨）周度上涨0.74%，冷轧板卷价格（人民币元/吨）周度下降0.44%，布伦特原油期货（美元/桶）周度上升0.31% [47][49] - 截至2025年3月，主要尺寸面板价格（美元/片）略有上升，周度人民币升值，周度末1美元 = 7.2288人民币，前一周末1美元 = 7.2382人民币 [48][51]

报告行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也是买入 [5] 报告的核心观点 - 上周（3月10日 - 3月14日）机械行业指数（中信）上涨0.11%，沪深300指数上涨1.59%，创业板指上涨0.97% [5] - 2月份物价受春节错月等因素影响有所回落，但物价温和回升态势未变，部分领域价格有积极变化 [5][13] - 关注英伟达GTC 2025大会，其于3月17至21日在美国加州圣何塞SAP中心举行，线上大会同步进行 [5] - 给出2025年机械行业投资核心主线，包括基本面稳健向上资产、等待周期复苏资产、成长型资产 [5] 根据相关目录分别进行总结 机械行业宏观数据跟踪 - 2月居民消费价格指数（CPI）环比下降0.2%，同比下降0.7%；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.1%，同比下降2.2%，主要受春节错月、假期和部分国际大宗商品价格波动等因素影响 [13] - PPI下降因工业生产淡季、煤炭供应充足、国际油价波动传导，但降幅收窄，部分行业生产需求增加推动 [14] - 部分领域价格有积极变化，如CPI中部分商品和服务价格稳中有涨，工业品需求释放使相关行业价格小幅上涨，部分工业行业供需结构改善价格降势趋缓 [15] 机械行业中观数据跟踪 周期类资产数据跟踪：工程机械、油服和造船 - 工程机械：25年2月销售各类挖掘机19270台，同比 +52.8%；国内销量11640台，同比 +99.4%；出口量7630台，同比 +12.7%。1 - 2月共销售31782台，同比 +27.2%；国内销量17045台，同比 +51.4%；出口14737台，同比 +7.37%。内销超预期因新基建需求、政府专项债资金到位、二手机出口带动保有量下降。小松开工小时数1 - 2月合计123小时，同比增长13％ [18] - 油服：截至2025年2月21日，北美活跃钻机数836台，较上一报告期增加3台，总体呈下降趋势，较2019年均值差距241台，同比去年减少2.45%，油井同比增加2.80%，气井同比减少19.52%。截至2024年4月末，累计未完成井数4510个，环比增加6个，DUC数据自去年1月以来整体呈下跌趋势，下跌速度减缓。4月新钻井数量864口，环比减少0.35%，同比减少15.13%；新完井数量858口，环比减少0.12%，同比减少17.02%。全球油气上游资本开支增加，行业有复苏动能，短期前景乐观 [24] - 造船：订单方面，截至3月15日，2月全球新接订单金额口径同比 -54.37%，散货/油轮/集装箱/LPG船同比 -100.00%/-91.27%/+123.52%/-73.71%，今年以来全球累计新船订单金额同比 -54.76%。船价与成本方面，3月全球新船价格指数同比上升3.1%，上海10mm造船板价格同比下降11.0%，船价与钢价剪刀差拉大，船企盈利向上。看好国内造船龙头企业受益于本轮周期上行机会 [28][29][30] 新能源设备数据跟踪：光伏、锂电和风电 - 锂电：2025年2月新能源汽车销量89.2万辆，同比增长87%，渗透率达41.91%，同比提升11.8pct；24年全年销量1286万辆，同比增长36%，渗透率40.92%，同比提升9.37pct。2025年2月新能源汽车动力电池装车辆为34.9GWh，同比增长94%；24年全年产量548.5GWh，同比增长41%。产业终端销售高增长有望带动电池设备需求高景气 [35][36] - 光伏：2023年全国新增光伏并网装机容量216.02GW，同比上升147.1%；2024年全国新增光伏装机277.98GW，同比增长28.7%，其中12月新增71.68GW，同比增长37.5%。持续看好光伏行业在“双碳”目标和“降本增效”驱动下的快速发展 [37][46] - 风电：2024年12月新增装机28.07GW，同比 -18.1%。21 - 24年新增风电并网装机容量有波动，25年对风电尤其是海上风电装机容量保持乐观，海上风电招标价格持续下降，“平价”渐近，25年海上有望迎来开工大年 [37][46][47] - 风电招标：2025.3.1至2025.3.7公开招标0MW，公布中标结果170MW，近几周公布中标的项目回升明显。25年招标量预计150GW左右，装机量预计120 - 130GW左右。截止25年3月7日，招标量共9724MW（含框架招标）、中标量共11392MW。陆上中标量靠前的整机厂商为明阳智能（20%）、远景能源（16%）、金风科技（14%）等 [52] 自动化行业数据跟踪 - 2024年1 - 12月我国工业机器人产量55.64万台，同比增长14.20%；12月产量7.14万台，同比增长36.7%。叉车2024年12月销量11.13万台，同比增长11.7%，内销6.73万台，外销4.40万台，分别同比增长9.71%/14.87%。2024年1 - 12月我国金属切削机床产量69.45万台，同比增长10.5%；12月产量8.10万台，同比增长35.0% [56] - 当前企业中长期新增贷款增速对制造业投资前瞻指引作用失效，核心跟踪指标切换为PPI和产成品库存，处于主动去库存阶段，若PPI触底将过渡至被动去库存阶段，建议重视通用自动化拐点型机会，推荐工业母机及零部件、叉车、工业气体、激光、工控等领域相关公司 [57] 半导体设备行业数据跟踪 - 2024年12月全球半导体销售额569.7亿美元，同比上升17.10%，环比有所下降。25年1月台积营业收入2932亿台币，同比 +35.9%，环比 +5.4%，24年全年营收28943.08亿台币，同比 +33.9%。24Q4公司实际收入268.8亿美元，同比 +37.0%，接近指引上沿。公司估计25Q1营收预计在250 - 258亿美元之间，同比增加32.5% - 36.7%，营业毛利率57.0 - 59.0%，营业净利率46.5 - 48.5% [65] - 全球半导体下游多点开花，销量同比维持增长，汽车电子等领域需求增长是半导体板块成长动力。中国大陆具备成为全球最大晶圆产能地区的潜力，政府加大对本土半导体制造支持，国内晶圆制造及其配套产业环节加速发展势在必行 [65][67]

报告行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也是买入 [2] 报告的核心观点 - 《政府工作报告》提及深海科技，凸显国家重视程度提高，深海为未来重要空间环境，深海科技是重要海洋新质力，我国海洋经济总量已突破10万亿，海洋新兴产业培育是后期重要拉动点 [6][13][17][18] - 深海装备技术是深海科技发展基础，高性能、智能化是发展趋势，各国重视发展深海装备与技术，研究集中在深海传感探测、通信等方向，国际发展重点包括万米级载人潜水装备等，我国在水下机器人研究与应用取得进展 [20][21][23] - 深海环境高压高腐蚀，材料部件及配套建设是核心，钛合金是深海装备耐压结构优选材料，碳纤维复合材料是未来研究重点，深海连接器技术工艺难度大，我国相关企业有产品通过深海海试，深海电源系统和电机系统有特殊要求，我国相关企业在“深海领域”动力布局广 [31][32][38][40][41][44][45][47] - 深海通信是深海科技重要技术基础，数据驱动是未来发展趋势，水下无线通信装备是关键构成，水声通信是水下远程无线通信较佳手段，声呐分主动和被动两类，中科星图已布局海洋数字地球应用平台 [47][50][56][60][61] - 建议关注深海科技发展中的关键装备及配套、信息化、动力配套、连接器、碳纤维材料、钛合金材料以及装备制造端等环节的相关公司 [6][66] 根据相关目录分别进行总结 《政府工作报告》提及深海科技，深海空间市场景气可期 - 《政府工作报告》提到推动深海科技等新兴产业安全健康发展，凸显国家重视程度提高，《工业和信息化部等七部门关于推动未来产业创新发展的实施意见》也聚焦深海领域装备研制 [13][14] - 此前“深海科技”多作为海洋经济一部分提出，是重要海洋新质力，我国海洋领域关键技术装备取得突破，多地海洋产业发展规划将深海产业作为重点方向 [17] - 2024年我国海洋经济总量首次突破10万亿，达到105438亿元，比上年增长5.9%，拉动国民经济增长0.4个百分点，未来海洋资源要素保障能力增强与海洋新质生产力培育将成主要增长点 [18] 深海环境具有高压高腐蚀特点，材料部件及配套建设为核心 深海装备技术为深海科技发展基础，高性能、智能化为发展趋势 - 美、俄、日、法等发达国家重视发展深海装备与技术，制定了相关战略规划，近年来各国深海科技研究重心集中在深海传感探测、通信等技术方向 [20][21] - 国际深海装备发展体系主要分为深海探测作业通用装备、资源开发装备、安全保障装备及科学研究装备，大功率、长周期等载人潜水装备和多功能、高续航高智能无人潜水装备是国际发展重点，我国在水下机器人研究与应用取得显著进展 [23] 高压高蚀环境对材料及零部件要求严苛，钛合金及复材应用为研究重心 - 深海环境高压、高腐蚀，对材料及零部件提出更高要求，钛合金因高强度、耐腐蚀成为深海装备耐压结构优选材料，我国钛工业持续发展，但在海洋工程领域与美、俄、日等国有差距，我国在耐压球壳加工制造方面有所突破 [31][32][34] - 碳纤维复合材料是未来研究重点，其可设计性在耐压舱制造方面有独特优势，深海连接器是水下观测网关键部件，技术和工艺难度大，我国相关企业已完成水深湿插拔连接器深海海试，部分型号具备批量生产交付能力 [38][40][41] - 深海电源系统是深潜器核心动力，锂离子电池是主流应用，深海电机系统需在高压强、海水侵蚀环境中工作，我国相关企业“深海领域”动力布局广，相关产品景气可期 [44][45][47] 深海通信为深海科技重要技术基础，数据驱动为未来深海科技发展趋势 - 水下无线通信装备是海洋环境观察与监测系统、水下传感器网络的关键构成，目前应用较成熟的有水下电磁波、光、声通信装备，水声通信是水下远程无线通信较佳手段，但在实际应用中有诸多难点 [47][50][53] - 声呐分为主动和被动两类，主动声呐探测性能好，被动声呐隐蔽性强，中科星图已布局海洋数字地球应用平台，深海科技数据驱动或成发展趋势 [56][60][61] 投资建议 - 建议关注深海科技发展过程中的关键装备及配套环节、深海信息化环节、深海动力配套环节、深海连接器环节、碳纤维材料、钛合金材料以及装备制造端等相关公司 [6][66]

报告行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也是买入，报告日期为2025-03-17 [4] 报告的核心观点 - 复合调味品新品类有望加速涌现，行业空间上火锅底料渐入成熟期、中式复调仍处成长期，火锅底料市场空间大且口味持续迭代，中式复调新品方向多且龙头加速推新；2月食品饮料板块跑赢大盘，行情、陆港通和估值各有表现；基本面方面大众品动销改善、白酒控货挺价；投资上给出白酒和大众品的核心推荐及关注标的 [9] 根据相关目录分别进行总结 复合调味品：新品类有望加速涌现 - 行业空间上，预计2024年复合调味料行业收入1341亿元，19 - 24年复合增长11%，火锅底料渐入成熟期、中式复调仍处成长期，2021 - 2023年复调企业新品推出放缓，2024年加速，当前宏观环境转暖，新品类有望加速涌现 [9][16][21] - 火锅底料市场约6千亿规模，是中餐最大品类，预计未来5年增速5%以上，行业内卷竞争下底料品类多元化发展，2024年复调企业加快开发新品，如海底捞红酸汤锅底、好人家第三代厚火锅 [9][33][37] - 中式复调受限菜品全国化程度，目前仅酸菜鱼调料等大单品，未来新品方向多，天味鲜系列是重点新品，山姆等新渠道有望催生更多复调新品，如日辰在山姆推出韩式泡菜锅调料 [9][41][43] 市场回顾：2月食品饮料板块跑赢大盘2.2pct - 行情回顾上，2月申万食品饮料板块上涨4.1%，跑赢沪深300指数2.2个百分点，子行业普涨，白酒、其他酒类等表现相对较好，重点公司中今世缘等涨幅靠前，零食公司跌幅靠前 [9][50][55] - 陆港通方面，2月南向资金净买入1528亿港元，净买入较多个股为青岛啤酒股份等，净卖出较多个股为中国飞鹤等 [9][61] - 板块估值上，截止3月7日，申万食品饮料板块PE（ttm）估值处于2010年以来12%分位，PB（lf）估值处于2010年以来23%分位，均低于历史估值中枢 [9][66] 基本面跟踪：大众品动销改善，白酒控货挺价 - 白酒方面，2月节后酒企普遍控货挺价，2月散飞批价小幅回落至2210元/瓶，普五/国窖1573当前批价分别为935、870元/瓶，高端酒库存良性，地产酒略有增加，次高端周转仍较慢，酱酒库存下降 [9][80] - 大众品方面，2月环比改善，啤酒1 + 2月行业普遍增长，乳品节后补货略好于预期，饮料中东鹏持续领先、康统饮料表现亮眼，餐饮供应链&调味品环比改善，零食&保健品2月抖音表现同比改善 [9][84][92] - 原材料成本跟踪上，2月主要包材、农产品及原奶价格继续回落，油脂同比上行，如棕榈油同比+34.4%，猪肉均价同比+1.1% [9][94][95] 投资建议 - 基本面角度看，白酒经近四年调整期，在政策推动下伴随经济面转暖，板块有望起底回升，核心推荐泸州老窖、今世缘等，关注贵州茅台、五粮液的配置价值；大众品考虑竞争格局以及产品渠道拓展情况，核心推荐盐津铺子、天味食品等，关注涪陵榨菜、海天味业等 [9]

核心观点 - 复合调味品新品类有望加速涌现，行业空间大，火锅底料渐入成熟期，中式复调仍处成长期，宏观环境转暖消费升级将推动新品涌现；2月食品饮料板块跑赢大盘，基本面大众品动销改善、白酒控货挺价；投资建议关注白酒和大众品相关公司 [9] 复合调味品：新品类有望加速涌现 行业空间看，火锅底料渐入成熟期，中式复调仍处成长期 - 预计2024年复合调味料行业收入1341亿元，19 - 24年复合增长11%，火锅底料与中式复调占比较高且是主要增长来源 [16] - 火锅底料处于成长期后期，增速放缓但存量市场大，品类有望进一步开发；中式复调品类众多，仅鱼调料发展较成熟，新品机遇多，预计未来3年火锅底料行业收入5%+，中式复调行业收入10%+ [21] - 2021 - 2023年复调企业新品推出放缓，2024年加速，宏观环境转暖消费有望回归升级，新品类有望加速涌现 [23][31] 火锅底料市场空间大，口味持续迭代 - 火锅约6千亿市场规模，是中餐最大品类，预计未来5年仍维持增速5%以上 [33] - 火锅行业内卷竞争，底料品类呈多元化发展，复调企业2024年加快开发火锅底料新品，如海底捞红酸汤锅底、好人家第三代厚火锅 [37] 中式复调新品方向多，天味/颐海等龙头加速推新 - 中式复调受限菜品全国化程度，目前仅酸菜鱼调料、小龙虾料等大单品，未来新品方向多 [41] - 天味食品鲜系列产品是重点新品，2025年继续增加鲜系列SKU布局，不辣汤远期有望成全国化大单品 [41] - 山姆等新渠道带来新机遇，有望催生更多复调新品，如日辰在山姆推出韩式泡菜锅调料动销良好 [43] 市场回顾：2月食品饮料板块跑赢大盘2.2pct 行情回顾：2月板块跑赢大盘，子版块白酒涨幅居前 - 2月申万食品饮料板块上涨4.1%，跑赢沪深300指数2.2个百分点，在31个一级行业中排第11 [50] - 2月子行业普涨，白酒、非白酒涨幅相对较好，三级子行业中白酒、其他酒类、预加工食品表现相对较好，软饮料、零食回调 [50] - 2月食饮权重股多数大涨，今世缘/山西汾酒表现相对较好，涨跌幅居前公司中乳品上游牧场及中游生产公司涨幅大，零食公司跌幅靠前 [55] 陆港通：2月南向资金净买入1528亿港元 - 2月南向资金净买入1528亿港元，净买入较多个股为青岛啤酒股份、中粮家佳康、现代牧业等；净卖出较多个股为中国飞鹤、周黑鸭 [61] 板块估值：食品饮料绝对/相对估值处于2010年以来低位 - 截止3月7日，申万食品饮料板块PE（ttm）估值为20.40X，处于2010年以来12%分位；PB（lf）估值为4.31X，处于2010年以来23%分位，均低于历史估值中枢 [66] - 截止3月7日，申万食品饮料板块PE/PB估值相对沪深300分别为1.6/3.2，当前PE/PB相对估值分别位于2010年以来3%/42%分位数 [66] 基本面跟踪：大众品动销改善，白酒控货挺价 白酒：茅台批价小幅回落，节后普遍控货挺价 - 2月节后酒企普遍控货挺价，2月散飞批价小幅回落，当前价格在2210元/瓶，整箱价格当前在2255元/瓶 [80] - 普五/国窖1573当前批价分别为935、870元/瓶，普五价格同比基本持平，国窖1573同比小幅回落；高端酒库存良性，地产酒略有增加，次高端周转仍较慢，酱酒库存下降 [80] 大众品：2月环比改善，啤酒、乳制品、速冻相对更优 - 啤酒1 + 2月行业普遍增长，青啤销量平稳，华润、燕京亮眼，产品结构向6 - 8元价格带集中，25Q1吨价增长中枢或下移至持平微增 [84] - 乳品2月节后补货略好于预期，价盘稳健，1 + 2月乳制品销售额同比 - 6.8%，环比降幅收窄，行业费投合理，库存良性偏低，渠道信心恢复 [84] - 饮料东鹏持续领先，康统饮料表现亮眼，1 + 2月线下渠道饮料行业增速环比回落，限额以上企业饮料零售额降幅环比改善 [84] - 餐饮供应链&调味品环比改善，1 - 2月社零餐饮分项同比 + 4.3%，限额以上餐饮销售额同比 + 3.6%，均环比加速；1 + 2月调味品和方便速食销售额同比 - 0.3%/-10.0%，降幅较去年12月明显收窄 [90] - 零食&保健品2月主要零食和保健品品牌抖音表现同比改善，Swisse、五个女博士环比加速增长，汤臣倍健增速由负转正；甘源食品、劲仔食品增长较快，三只松鼠、盐津铺子同比增速加速 [92] 原材料成本跟踪：2月原材料走势分化，油脂及猪价继续上行 - 2月主要包材、农产品及原奶价格继续回落，油脂同比上行 [94] - 包材中玻璃、瓦楞纸价格同比延续下降趋势，铝价同比 + 7.8%；农产品中豆粕/大豆/白砂糖价格同比 + 6.5%/-10.1%/-7.7% [94] - 油脂面粉中棕榈油延续上行趋势，同比 + 34.4%；肉禽奶中猪肉均价同比 + 1.1%，白羽鸡价格同比 - 24.7%，鸭脖均价同比 - 50.6%，原奶价格同比 - 31.2% [95] 投资建议 - 白酒经近四年调整期，在政策推动下伴随经济面转暖，板块有望起底回升，核心推荐泸州老窖、今世缘、山西汾酒、古井贡酒、迎驾贡酒，关注贵州茅台、五粮液的配置价值 [9] - 大众品考虑竞争格局以及产品渠道拓展情况，核心推荐盐津铺子、天味食品、燕京啤酒、立高食品、安琪酵母、安井食品、东鹏饮料、青岛啤酒、康师傅控股、伊利股份、蒙牛乳业，关注涪陵榨菜、海天味业、颐海国际、千禾味业、千味央厨、劲仔食品 [9]

核心观点 - 关注英伟达GTC大会，重视节后开工链，给出2025年机械行业投资围绕的核心主线，包括基本面稳健向上的资产、等待周期复苏的资产和成长型资产 [1][5] 机械行业宏观数据跟踪 - 2月物价受春节错月等因素回落，CPI环比降0.2%、同比降0.7%，PPI环比降0.1%、同比降2.2%，但物价温和回升态势未变 [5][13] - PPI下降因工业生产淡季、部分国际大宗商品价格波动等，不过降幅略有收窄，部分行业生产需求增加推动其降幅收窄 [14] - 部分领域价格有积极变化，如CPI中部分商品和服务价格稳中有涨，工业品需求释放使相关行业价格小涨，部分工业行业供需结构改善价格降势趋缓 [15] 机械行业中观数据跟踪 周期类资产数据跟踪：工程机械、油服和造船 - 2月挖机内销超预期，25年2月销售各类挖掘机19270台，同比+52.8%，国内销量同比+99.4%，1 - 2月内销复苏斜率爬升至50%，主要因新基建需求、政府专项债资金到位和二手机出口带动国内挖机保有量下降 [18] - 小松开工小时数1 - 2月合计123小时，同比增长13％，终端需求逐渐改善 [18] - 截至2025年2月21日，北美活跃钻机数836台，较上一报告期增加3台，总体呈下降趋势，较2019年均值差距为241台，同比去年减少2.45%，油井同比增加2.80%，气井同比减少19.52%；截至2024年4月末，累计未完成井数4510个，环比增加6个，DUC数据自去年1月以来整体呈下跌趋势，下跌速度减缓；4月新钻井数量环比减少0.35%，同比减少15.13%，新完井数量环比减少0.12%，同比减少17.02%；全球油气上游资本开支增加，行业有复苏动能，北美活跃钻机数近期回调但总体波动小，DUC数量近两报告期缓慢增长，油服行业短期前景乐观 [24] - 截至3月15日，2月全球新接订单金额口径同比 - 54.37%，散货/油轮/集装箱/LPG船同比 - 100.00%/-91.27%/+123.52%/-73.71%，今年以来全球累计新船订单金额同比 - 54.76%，散货/油轮/集装箱/LNG船/LPG船同比 - 91.47%/-90.32%/+48.15%/-71.31%/-96.35%，散货船和油轮新船订单回落，集装箱船订单增长迅猛 [28] - 3月全球新船价格指数同比上升3.1%，散货/油轮/集装箱/气体船价格指数分别同比 +2.8%/+1.8%/+3.6%/+1.2%，3月上海10mm造船板价格同比下降11.0%，船价与钢价剪刀差拉大，船企盈利向上；船价单周波动因船型结构性影响，不改上行趋势，造船市场供需支撑船价，看好国内造船龙头企业受益于本轮周期上行机会 [29][30] 新能源设备数据跟踪：光伏、锂电和风电 - 2025年2月新能源汽车销量89.2万辆，同比增长87%，渗透率达41.91%，同比提升11.8pct；24年全年销量1286万辆，同比增长36%，渗透率40.92%，同比提升9.37pct；2025年2月新能源汽车动力电池装车辆为34.9GWh，同比增长94%；24年全年产量548.5GWh，同比增长41%；产业终端销售高增长有望带动产业链上的电池设备需求高景气 [35][36] - 2023年全国新增光伏并网装机容量216.02GW，同比上升147.1%；2024年全国新增光伏装机277.98GW，同比增长28.7%，其中12月新增光伏装机71.68GW，同比增长37.5%；风电2024年12月新增装机28.07GW，同比 - 18.1%；21 - 24年全国新增风电并网装机容量有不同变化；持续看好光伏行业在“双碳”目标和“降本增效”驱动下的快速发展，2024年全产业链价格下跌，协会和厂家进行供给侧改革尝试，投资少性价比高的技术及提效明显的技术有望受益；对25年风电尤其是海上风电装机容量保持乐观，海上风电招标价格持续下降，“平价”渐近，25年海上有望迎来开工大年，相关产业链将受益 [37][38][47] - 2025.3.1至2025.3.7公开招标风电0MW，公布中标结果170MW，近几周公布中标的项目回升明显，25年招标量预计150GW左右，装机量预计120 - 130GW左右；截止25年3月7日，25年招标量共9724MW（含框架招标）、中标量共11392MW；截止3月7日，陆上中标量靠前的整机厂商为金风科技（14%）、明阳智能（20%）、远景能源（16%）、运达股份（11%）、三一重能（9%）、中车（7%） [52] 自动化行业数据跟踪 - 2024年1 - 12月我国工业机器人产量55.64万台，同比增长14.20%，其中12月产量7.14万台，同比增长36.7%；叉车2024年12月销量11.13万台，同比增长11.7%，内销6.73万台，外销4.40万台，分别同比增长9.71%/14.87%；2024年1 - 12月我国金属切削机床产量69.45万台，同比增长10.5%，其中12月产量8.10万台，同比增长35.0% [56] - 企业中长期新增贷款增速对制造业投资前瞻指引作用失效，核心跟踪指标切换为PPI和产成品库存，当前处于主动去库存阶段，若PPI触底将过渡至被动去库存阶段，对应股价底部，建议重视通用自动化拐点型机会，推荐工业母机及零部件、叉车、工业气体、激光、工控等领域相关公司 [57] 半导体设备行业数据跟踪 - 2024年12月全球半导体销售额569.7美元，同比上升17.10%，环比有所下降；25年1月台积营业收入2932亿台币，同比 +35.9%，环比 +5.4%，24年全年营收28943.08亿台币，同比 +33.9%；24Q4公司实际收入268.8亿美金，同比 +37.0%，接近指引上沿；公司估计25Q1的营收预计在250 - 258亿美金之间，同比增加32.5% - 36.7%，营业毛利率57.0 - 59.0%，营业净利率46.5 - 48.5% [65] - 全球半导体下游多点开花，销量同比维持增长，汽车电子等领域新技术新产品渗透率提升和需求增长是半导体板块成长动力；中国大陆具备成为全球最大晶圆产能地区的潜力，政府加大对本土半导体制造支持，国内晶圆制造及其配套产业环节加速发展势在必行 [65][67]

核心观点 - 今年1 - 2月家电零售预计实现中高个位数增长，白电业绩稳健增长，具备稳定ROE及高分红优势，有望受益以旧换新政策拉动 [7][14][15] 投资建议 - 今年1 - 2月家电零售预计中高个位数增长，空调、烟灶全渠道零售额同比约20%增长，洗衣机、彩电同比微增，冰箱中个位数下滑，清洁电器线上零售额高双位数增长 [7][14][16] - 推荐白电企业美的集团、格力电器、海尔智家（A/H）、海信家电（A/H）；两轮车龙头爱玛科技、九号公司、雅迪控股；黑电龙头海信视像、TCL电子、极米科技 [7][15] 一周行情回顾（2025.03.10 - 2025.03.14） - 沪深300指数周度上涨1.6%，家电板块指数上涨1.9%，黑色家电指数（申万）下降4.4%，白电指数（申万）上涨2.6% [7] - 家电指数周度跑赢市场0.3pct，沪深300本周涨幅1.6%，家用电器本周涨幅1.9%，视听器材（申万）涨幅0.0%，白色家电（申万）涨幅2.2% [24] 2025W10（2025.03.03 - 2025.03.09）行业主要品类线上线下单周及累计数据回顾 - 空调线下销量YoY - 18.0%，线上销量YoY + 1.5%；冰箱线下销量YoY - 2.7%，线上销量YoY - 14.3%；洗衣机线下销量YoY - 6.1%，线上销量YoY - 11.3%；干衣机线下销量YoY - 10.7%，线上销量YoY + 48.3% [7][22][24] - 厨房大电中，油烟机线下销量YoY + 19.0%，线上销量YoY - 3.5%；燃气灶线下销量YoY + 12.3%，线上销量YoY + 0.3%；洗碗机线下销量YoY + 0.4%，线上销量YoY - 1.4% [7][24] - 厨房小家电中，电蒸锅线下销量YoY - 18.2%，线上销量YoY + 3.3%；破壁机线下销量YoY - 20.2%，线上销量YoY + 23.7% [7][24] 行业回顾 行业动态 - 小熊电器间接全资持股的杭州余杭瑞翌电子商务有限公司成立，注册资本100万元，经营范围含互联网销售、家电销售研发等 [41] 企业动态 - 315期间澳柯玛冰箱受关注，其BCD - 426WPHNEZ冰箱594mm超薄平嵌，- 36℃深冷速冻，有三档变温空间，内置银离子抗菌模块，采用风冷双变频技术，参加“以旧换新”活动可享补贴和福利 [41][42][43] 原材料价格及汇率变动 - LME铜价格（美元/吨）周度上涨0.98%，LME铝价格（美元/吨）周度上涨0.74%，冷轧板卷价格（人民币元/吨）周度下降0.44%，布伦特原油期货（美元/桶）周度上升0.31% [47][49] - 截至2025年3月，主要尺寸面板价格（美元/片）略有上升，周度人民币升值，周度末1美元 = 7.2288人民币，前一周末1美元 = 7.2382人民币 [48][51]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 基于建筑业景气度的择时策略在不同利率债指数上均呈现出一定的有效性，在长期债券指数上效果更为明显，该框架对于理解和刻画利率的中长期趋势亦有帮助 [12] 根据相关目录分别进行总结 一、建筑业PMI与10年期国债利率高度相关 - 利率受资金供给和需求影响，融资需求高的部门对利率影响大，建筑业PMI与10年期国债收益率走势高度相关，报告将从宏观量化角度检验建筑业景气度在固收类资产中的择时效果 [17] - 建筑业PMI是反映建筑行业景气程度的前瞻指标，其走势取决于地产基建活跃程度，对固收类资产尤其是长端利率走势指引意义显著 [18] - 原始数据上建筑业PMI与10年期国债利率整体趋势高度相关；同比差分处理后，建筑业PMI同比差分序列的“峰 - 谷”与利率的“顶 - 底”相对契合，2018年后基本同周期，2018年前建筑业PMI有一定领先性；二次单边HP滤波技术处理后，建筑业PMI趋势项能解释61%利率趋势变化，周期项能解释40%利率周期变化 [19][24][25] - 构建建筑业PMI滚动三年的标准分（Z - score）体系，剔除中枢变化和季节性干扰，对极端低位数据点进行缩尾处理，使序列符合无偏分布假设 [29][31] 二、基于建筑业PMI的择时框架探索 （一）策略一（单纯胜率）：基于边际变化择时 - 基于建筑业PMI标准分边际变化进行顺周期择时，是一个胜率框架。若标准分边际变好，下月债券仓位“低配”；若标准分边际走弱，下月初满仓债券“超配” [35] - 该策略在多数利率债指数上有超额收益，在信用债上择时效果欠佳。中债长期债券指数择时方案超额收益最明显，自2015年以来累计收益52.56%，年化收益4.23%，年化超额收益0.59%，夏普比率0.93 [36] （二）策略二（赔率 + 胜率）：融合边际变化与位置高低 - PMI边际变化类似胜率因子，绝对位置类似赔率因子，建筑业PMI标准分绝对位置具有周期性和择时意义 [45][46] - 若建筑业PMI标准分低于 - 1.5，释放“低配”信号；若高于1.5，释放“超配”信号。综合低配信号为“边际改善 + 上升空间大”，对应债券“低赔率、低胜率”；超配信号为“边际走弱 + 下行空间大”，对应债券“高赔率、高胜率” [47] - 自2015年至今，该策略在15种债券指数上均有超额收益，利率债超额收益明显优于信用债，低等级信用债效果好于高等级信用债。中债长期债券指数择时方案累计收益59.30%，年化收益4.68%，年化超额收益1.02%，夏普比率1.04 [51] （三）策略三：拆分房建、基建两个分支 - 以房屋建筑业经营活动状况代表房建PMI，土木工程建筑业经营活动状况代表基建PMI，检验择时效果。房建PMI中枢下行明显，与基建PMI多数时段互补，房建PMI与总体建筑业PMI、10年期国债利率相关性更高 [62] - 按土木工程PMI择时无超额收益；按房屋建筑PMI择时，多数债券指数有超额收益，但逊色于总体建筑业PMI。中债企业债AA - 指数、中债长期债券指数超额收益分别为年化0.28%、0.18% [64][67] - 基于基建PMI择时在2019年后三个季度、2020年下半年、2021年后三个季度、2024年后三个季度超额收益明显；基于房建PMI择时在2015年四季度至2016年上半年等6个时段超额收益明显。两者择时超额收益时间分布错开，总体建筑业PMI择时效果优于子行业PMI [68][70]