策略：南向资金与港股市场动态 - 2024年9月以来，南向资金在港股的成交额占比快速提升至20%~30%，相较于2024年之前几乎翻了一倍[3] - 2025年，无论是主动型还是被动型外资，都成为港股市场的同步指标，不具备领先性；而港股的急跌或回调时，南向资金呈现逆势买入特征[3] - 本轮南向资金流入中，中长期资金比例提升；当前南向资金/中资具备定价权的行业包括半导体和红利板块；不具备定价权的行业包括互联网、硬件设备、软件服务、家电、传媒等[3] - 主动管理型公募基金对港股的定价权很低，其重仓标的集中在AI相关的CSP大厂、电子以及创新药等板块[3] - 2025年第四季度通过港股通流入港股的资金，可能主要来自被动型ETF以及险资[3] - 恒生科技指数已跌破120日均线，市场情绪已对欧美贸易摩擦、解禁高峰、互联网高新技术税等因素充分反应；若后续流动性压力缓解，叠加传统的港股春季躁动，港股可能存在一波向上的Beta投资机会[3] 电力设备：容量电价机制与市场影响 - 国家发改委和国家能源局联合印发《关于完善发电侧容量电价机制的通知》，旨在补齐电力市场化的最后一块拼图，构建体现电力“能量、调节、容量”三类价值的完整市场体系[3] - 容量电价机制目前仍有一系列定价参数由政府确定，属于“半市场化”，未来有望逐步向容量市场演进，走向“全面市场化”[3] - 该机制的推出意味着电力市场化拼图补齐，预计电力交易将迎来大发展[3] - 政策显著提升了新型储能的地位，将加快电网侧独立新型储能的市场化发展[3] - 容量电价机制将为储能增加收入来源，电池及材料涨价的成本压力有望向下游传导[3] - 该机制增强了对火电、抽水蓄能电站固定成本回收的支持力度[3] 宏观：美联储潜在政策框架转向 - 2026年1月30日，特朗普宣布将提名沃什担任下届美联储主席[3] - 沃什的政策理念可能带来美联储政策框架的三个转向：一是政策分析范式从需求侧转向供给侧；二是职能定位从兼顾金融稳定与宏观调控，回归以价格稳定为核心的货币政策本位；三是市场沟通从高透明度转向低可预见性[3] - 其政策核心在于，以更具弹性的利率政策配合供给侧产能扩张以释放增长动能，同时通过资产负债表管理对冲潜在通胀风险，形成“宽利率、紧资产负债表”的政策组合[3] - 该政策框架的成功依赖于两个有待验证的前提：一是AI技术能从宏观层面带来生产率的实质性提升；二是在这种生产率提升背景下，利率宽松确实不会推升通胀[3] - 若上述两个结果不及预期，市场将面临期限溢价抬升与二次通胀压力的双重考验[3]

投资评级与核心观点 - 报告对利柏特（605167.SH）给予“买入”评级，当前股价为18.30元，合理价值为20.41元 [9] - 核心观点：全球FPSO（浮式生产储油卸油装置）投资加速，看好公司南通基地投运后海工业务的成长 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.15亿元、2.62亿元、3.55亿元，同比增速分别为-10.7%、+21.9%、+35.5% [4][9] - 维持合理价值20.41元/股的判断，对应公司2026年35倍市盈率估值 [9] 行业分析：FPSO模块化建造与市场前景 - FPSO是海洋油气开发的核心装备，模块化设计建造技术可有效缩短建造周期、提高建造质量并降低风险，已逐渐取代传统非模块化建造方法 [9][27] - FPSO产业链中游的模块设计与制造是核心环节，负责将设计图纸转化为实体模块 [9][23] - 能源安全战略驱动国内海上油气发展提速，2024年中国海洋油气产业生产总值达2542亿元，2019-2024年复合年增长率为10.5% [35][38] - 海外市场方面，巴西国家石油公司（Petrobras）预计在2026-2030年战略计划中投资1090亿美元，推动FPSO需求 [9][44] - 根据能源海事协会（EMA）预测，2025-2029年全球浮式生产系统（FPS）总投资约1260亿美元，其中FPSO占比70%，其上部模块价值量占比约60%，据此测算全球FPSO上部模块年均市场规模约105.8亿美元 [9][45][48] 公司竞争力与业务进展 - 全球FPSO行业呈阶梯分布，海外巨头（如SBM Offshore、Modec）掌握上部模块核心设计技术并长期绑定国际油企；中国船厂集群（如海油工程、中集来福士）属于以制造为核心的第二梯队 [49][52][56] - 利柏特作为专业模块制造商，于2022年首次参与荷兰JOGS的FPSO项目，承接了5个上部模块的设计与制造 [9][53] - 公司拟建的南通基地紧邻黄海，拥有440余米岸线及自有码头资源，大型船舶可直接停靠，便于进行FPSO上部模块加工，区位优势显著 [9][53] - 国内同行中，海油工程是具备EPCI总承包能力的绝对龙头；中集来福士具备FPSO“改造+建造+调试”一体化能力；博迈科近期签署了合同金额约1.9-2.4亿美元的FPSO上部模块项目 [23][54][55][57] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为29.05亿元、30.64亿元、39.98亿元，同比增速分别为-16.8%、+5.5%、+30.5% [4][60] - 预计同期每股收益（EPS）分别为0.48元、0.58元、0.79元 [4] - 基于2026年盈利预测，报告给予35倍市盈率（P/E）估值，得出合理价值20.41元/股 [9][60]

行业投资评级 - 报告对农林牧渔行业给予“买入”评级 [2] 核心观点 - 玉米种业当前处于去库存阶段，行业景气度有望逐步触底回升，政策正推动行业向高质量发展 [1][7] - 政策鼓励育种创新，看好具备研发优势的龙头企业 [7] 种业周期与库存状况 - 种子行业景气度自2021年以来持续低迷，2021年至2025年第三季度，上市种子公司合计扣非归母净利润仅在2023年为正，2025年第三季度行业合计扣非归母净利润接近-10亿元，亏损严重 [7][13] - 行业库存高企，2025年第三季度上市种子公司库存总额超过120亿元，为2015年以来的最高点 [7][13] - 玉米制种面积和产量自2023年后持续下降，2025年制种面积为385万亩，同比下降10%，制种产量为15.27亿公斤，同比下降10%，表明行业正处于主动去库存阶段 [7][13] 政策环境与品种审定 - 2025年4月，新修订的《中华人民共和国植物新品种保护条例》公布，其核心是将实质性派生品种（EDV）制度正式上升至行政法规层级，旨在加强品种权保护，激励育种创新 [7][24] - 2025年国家级农作物品种审定共有1564个品种过审，数量与2024年基本持平，但结构发生变化，其中玉米过审品种减少较多 [7][24] - 2025年过审的893个玉米品种中，包含了96个转基因品种 [24][36] - 本次审定品种呈现三大特点：单产水平稳步提升、优质绿色性状持续改良、生产急需类型品种逐年增加 [25] 水稻品种发展 - 兼具高产、优质、绿色（抗病）的“三好品种”数量持续增加，2022年至2025年数量分别为22、28、31、53个 [7][39] - 隆平高科的水稻新品种综合性状显著提升，例如飓两优6号、飓两优5287等在区试中增产5%以上，具备中抗稻瘟病、抗稻飞虱等特性，米质达部标优三级及以上 [7][39] - 2024年全国杂交水稻推广面积前十大品种中，隆平高科和荃银高科的相关品种占据多个席位，例如晶两优华占推广307万亩，荃优822推广324万亩 [45] 玉米品种发展趋势 - 提高种植密度是提升中国玉米单产的关键方向，2024年中国东北主产区（吉林省）的玉米种植密度约为美国主产区的60% [54][60] - 近10年来，中国玉米单产水平约为美国的60% [54][58] - 2025年农业部相关技术意见中均强调了合理密植，本次审定的耐密高产品种增多，部分在新疆的适宜种植密度可达每亩6500—7000株 [7][54] - 本次审定玉米品种平均亩产首次突破800公斤，同比提高1.7%，西北生态区有61个品种亩产超过1000公斤 [7][25][54] - 主要上市公司国审玉米新品种数量为：隆平高科20个、登海种业10个、荃银高科4个、康农种业6个、农发种业5个 [7][55] - 五家主要公司（隆平高科、登海种业、荃银高科、康农种业、农发种业）的国审玉米新品种数量合计占本次国审总量的约5%，占比较2024年降低约6个百分点 [55][56] - 隆平高科和荃银高科分别有1个和2个品种的平均亩产超过1000公斤 [56] 投资建议 - 种子行业处于去库存阶段，景气度有望逐步触底回升，政策促进育种创新，看好具备研发优势的龙头企业 [71] - 建议关注隆平高科、登海种业、荃银高科、康农种业等公司 [7][71]

报告投资评级 - 公司评级：买入 [5] - 当前价格：12.01港元 [5] - 合理价值：16.25港元/股 [5][9][14] - 估值方法：基于2026年13倍市盈率（PE）给予合理价值 [9][14] 核心观点与事件 - **核心事件**：2026年1月20日，TCL电子与索尼签署战略合作意向备忘录，计划成立合资公司（TCL持股51%，索尼持股49%），承接索尼全球家庭娱乐业务（包括电视、家庭音响等）的一体化运营 [9] - **核心观点**：此次合作有望实现技术、规模与全球格局的三重突破，整合索尼在音视频领域的技术、品牌与运营能力，以及TCL电子的先进显示技术、全球化规模与供应链优势，产生协同效应 [3][9] - **索尼业务背景**：索尼电视业务面临压力，其娱乐、科技与服务（ET&S）业务2025年第三季度销售收入同比下降7.1%，营业利润下滑13.1% [9]。索尼电视收入从2021财年的8588亿日元下降至2024财年的5642亿日元，全球出货量从874万台降至384万台，市占率从4%降至2% [9] 盈利预测与财务分析 - **整体预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为1163.86亿港元、1323.28亿港元、1458.14亿港元，同比增长率分别为17.2%、13.7%、10.2% [4][9]。预计归母净利润分别为26.02亿港元、31.47亿港元、36.09亿港元，同比增长率分别为47.9%、21.0%、14.7% [4][9] - **分部收入预测**： - **显示业务**：2025-2027年预计收入分别为778.84亿港元、864.30亿港元、946.91亿港元，同比增长12%、11%、10% [11] - **创新业务**：2025-2027年预计收入分别为353.86亿港元、423.76亿港元、471.92亿港元，同比增长31%、20%、11% [11] - **互联网业务**：2025-2027年预计收入分别为30.38亿港元、34.40亿港元、38.45亿港元，同比增长16%、13%、12% [11] - **盈利能力**：预计综合毛利率在2025-2027年维持在14.9%-15.0%左右 [15]。净资产收益率（ROE）预计从2025年的13.6%提升至2027年的16.2% [4] - **每股收益**：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.03港元、1.25港元、1.43港元 [4] 业务驱动因素 - **显示业务**：国内Mini LED渗透率提升带动平均售价（ASP）提升，海外市场份额持续扩张，预计实现量价齐升 [10] - **创新业务**：借助渠道拓展光伏业务，白电业务借助黑电积累的渠道和品牌影响力拓展海外市场，带动全品类营销快速增长 [10] - **互联网业务**：国内业务虽受政策影响，但通过积极拓展海外市场及与当地运营商合作，预计收入将恢复双位数增长 [10] 估值比较 - **可比公司估值**：报告列举了海信视像、兆驰股份、康冠科技作为可比公司，其2026年预测市盈率平均值为17.0倍 [16] - **公司估值**：报告给予TCL电子2026年13倍市盈率，认为其估值低于可比公司平均水平 [14][16]。当前基于2026年预测每股收益的市盈率为9.6倍 [4]

核心观点 - 报告核心观点为重视国防军工行业中商业航天、大飞机、商用航空发动机（商发）等领域的景气成长空间 [2] 本周行业动态与核心事件 - 中国航天科技集团在“十五五”时期将谋划推动太空旅游、太空数智基础设施、太空资源开发、太空交通管理等新领域发展 [5][13] - 中国航天科技集团将推动成立中国商业航天产业创新发展联盟 [5][13] - 酒泉市发布《酒泉市商业航天产业发展规划（2026-2035年）》，规划打造“中国酒泉商业航天港”，发展航天发射与试验、火箭制造与测试等7大产业 [5][13] - SpaceX计划发射高达100万颗卫星，以构建一个环绕地球的轨道AI数据中心网络 [5][13] - 中国航发2026年工作会议强调，“十五五”及中长期主要任务是完成三大战略任务，打造商用动力、通航动力等五大支柱产业，显示大飞机、商发高景气持续 [5][14] 投资策略与优选方向 - 投资策略围绕“S型曲线”理论展开，分为周期演化、周期扩张和全新周期三个方向进行优选 [5][15] - **周期演化（反内卷，两端走）**：聚焦供应链改革、维修上量以及无人化、智能化趋势，推荐航发动力、航发控制、中航沈飞、中航西飞、航天电子等公司 [5][15] - **周期扩张（出海和民用化）**：聚焦军贸、两机出海、大飞机、低空经济，推荐国睿科技、中国动力、航亚科技、中航机载、中航高科、光威复材等公司 [5][15] - **全新周期（新兴产业）**：聚焦商业航天、AI、可控核聚变、量子计算、深海科技，推荐睿创微纳、菲利华、民士达、紫光国微、中科星图、铂力特等公司 [5][15] 重点公司分析摘要 - **睿创微纳**：深耕红外、微波、激光等多维感知领域，掌握多光谱感知芯片与AI算法技术，预计2025年归母净利润11.00亿元，对应动态市盈率约54倍 [16][17] - **紫光国微**：特种集成电路龙头，赛道空间广阔，2024-2025年对应市场空间有望达400-500亿元，在AI相关产品、智能安全芯片等领域均有布局 [18] - **菲利华**：航空航天、半导体领域石英材料龙头，全球少数具有石英玻璃纤维批量生产能力的企业，受益于装备升级和半导体国产替代 [19] - **国睿科技**：背靠中电科十四所，雷达业务为核心，2025年预计关联方销售30.01亿元，同比增长66.05%，并积极布局低空经济领域 [19][20] - **航发动力**：国内主导航空发动机供应商，持续受益于高端航空装备批产需求及未来民航市场国产替代机遇 [21] - **中航沈飞**：国内主要歼击机主机龙头，净利率在航空主机厂中领先，已实施股权激励，并受益于供应链改革与维修业务成长 [27][28] - **中科星图**：背靠空天院，深耕数字地球，布局低空经济基础设施服务，并研发特种领域数字地球项目 [29] - **中国动力**：重组后民船业务占比提升至40-50%，受益于船舶行业复苏，核心零部件平台，是船舶动力技术变革的核心载体 [26] 本周市场行情 - 截至报告周收盘，中证军工指数本周涨幅为-7.92%，跑输上证指数7.48个百分点，跑输深证成指6.30个百分点，跑输创业板指7.82个百分点 [35][36] - 2026年初至报告当周周五，中证军工指数累计涨幅为5.52%，跑赢上证指数1.76个百分点，跑赢深证成指0.48个百分点，跑赢创业板指1.05个百分点 [35][37] - 个股方面，西部材料周涨幅13.0%领跑，中天科技涨12.9%；亚光科技周跌幅-18.8%居后，天银机电跌-18.7% [39][40][45] 行业估值水平 - 截至报告当周周五，申万国防军工板块市盈率（PE TTM）约为95.23倍，高于2014年至今均值（83.74倍）及2021年初至今均值（61.96倍） [44] - 板块市净率（PB LF）为4.02倍，高于2014年至今均值（3.29倍）及2021年初至今均值（3.19倍） [44] - 细分领域中，航天板块PE（TTM）约600.96倍，航空板块约92.15倍，地面兵装板块约145.41倍，均处于近年中上水平 [47] 机构持仓分析 - 2025年第四季度末，主动型基金对国防板块的重仓持仓市值占比为2.37%，环比第三季度减少0.16个百分点，超配0.68个百分点 [53] - 从重仓基金数量看，菲利华（143只）、睿创微纳（115只）、中航沈飞（79只）位居前三 [56][57] - 环比增加最多的个股为菲利华（+86只）、睿创微纳（+35只）；减少最多的为中航沈飞（-55只）、紫光国微（-36只） [56][62][64] - 从重仓市值看，睿创微纳（64.39亿元）、菲利华（44.61亿元）、中航沈飞（27.89亿元）位居前三 [65][67] - 环比市值增加最多的为菲利华（+22.53亿元）、睿创微纳（+12.43亿元）；减少最多的为中航沈飞（-24.75亿元）、紫光国微（-16.77亿元） [65][69][71]

核心观点 - 广发金工量化转债组合在2026年1月表现良好，当月收益为6.26%，跑赢基准中证转债指数，获得0.43%的超额收益[1][5] - 自2025年以来，该量化转债组合累计收益达33.49%，相对于中证转债指数累计超额收益为7.92%[5] - 报告基于价量、定价和凸性三个模型对中证转债指数进行择时，截至2026年1月底，价量模型与定价模型均发出看多信号，建议仓位为67%[3][5][36] 组合及表现 - 量化可转债组合的构建基于三套因子体系：可转债基本面因子、低频价量因子和高频价量因子，并采用月度调仓策略[5][11] - 组合业绩自2025年初至2026年1月持续跑赢中证转债指数，累计超额收益曲线呈现上升趋势[14] 因子数据跟踪 - 报告构建并跟踪了总计144个量化因子，其中包括32个可转债基本面因子、80个可转债低频价量因子和32个可转债高频价量因子[5] - 可转债基本面因子涵盖估值（如隐含波动率）、债券属性（如纯债价值、剩余期限）、溢价率以及正股的基本面指标（如估值、质量、成长、盈利等）[15][16] - 低频价量因子包含99个技术因子（Alpha001至Alpha099及Alpha101）[16] - 高频价量因子包括已实现方差、偏度、峰度、上行/下行波动率、量价相关性、趋势强度、资金流及聪明钱因子等[16][18] - 报告以“定价偏差因子”（转债市场价格 - 理论定价）为例，展示了截至2026年1月30日的大量个券数据，例如代码为113589.SH的转债定价偏差高达176.09，而代码为111016.SH的转债定价偏差为-4.08[19][20][23][27] 风险转债提示 - 报告基于交易所规则及信用风险模型，对存在退市风险或信用风险的可转债进行了预警[5][32] - 预警类别包括：交易类强制退市预警（如岭南转债）、财务类强制退市预警（如声迅转债）、*ST退市风险警示（如精装转债）以及ST其他风险警示（涉及凌钢转债、南航转债等超过50只转债）[33] - 此外，还列出了存在事件型信用风险预警（如闻泰转债、兴业转债等）和打分型信用风险预警（如通22转债、晶澳转债等）的转债名单[33] 转债市场择时 - 转债指数择时模型从价量、定价偏差和转债弹性（凸性）三个维度构建[5][35] - 在模型中，信号“1”代表看多，“0”代表看空[3] - 2026年1月5日至1月30日的整个交易周期内，价量模型与定价模型持续发出看多信号（均为1），而凸性模型持续发出看空信号（0），综合观点为维持67%的仓位[36]

核心观点 1月农林牧渔板块整体小幅跑输大盘，但行业内部结构性机会显现，其中低成本生猪养殖企业的竞争优势在行业分化中尤为突出，板块估值处于相对低位，建议优选成本领先的龙头企业[1][4] 市场回顾 - **板块表现**：2026年1月，申万农林牧渔板块下跌0.15%，而同期沪深300指数上涨1.7%，板块跑输大盘1.8个百分点[15][18] - **子板块分化**：子板块表现差异显著，其中种植业、动物保健、渔业、农产品加工板块分别上涨13.7%、13.0%、10.0%、6.6%；而饲料和畜禽养殖板块分别下跌0.1%和5.1%[15][22] - **个股表现**：重点上市公司中，农发种业、海南橡胶、敦煌种业涨幅居前，分别上涨37.1%、25.5%、22.4%；平潭发展、荃银高科、牧原股份跌幅居前，分别下跌32.8%、10.8%、9.1%[27] 畜禽养殖 - **生猪价格反弹**：2026年1月全国生猪均价为12.53元/公斤，环比大幅上涨11.8%，但同比仍下跌21.2%[29][34] - **养殖利润改善**：1月自繁自养头均盈利约6元/头，重新进入盈利区间；外购仔猪养殖盈利为47.5元/头，环比上涨260.6元/头[4][29] - **产能与需求指标**：1月仔猪均价22.74元/公斤，环比上涨19.2%，反映产业对下半年行情相对看好[35]；2025年12月定点企业生猪屠宰量环比增长23.6%至4891万头，同期猪肉进口量环比减少7.5%至5.58万吨[36][39] - **禽类价格波动**：1月白羽毛鸡价格环比上涨2.4%至3.78元/斤，但鸡苗价格环比下跌31.6%至2.42元/羽，主要受停孵期季节性因素影响[43][44][45]；黄羽鸡1月延续盈利状态[4] - **投资建议**：生猪养殖板块业绩分化显著，低成本企业优势凸显，当前板块估值处于低位，建议优选成本优势龙头企业，如温氏股份、牧原股份，并关注德康农牧、新希望、正邦科技及天康生物、神农集团等[4][98]；白羽鸡方面，因法国引种受禽流感影响再次中断，未来供给或下降，建议关注圣农发展、益生股份等[98] 大宗原材料 - **价格普遍上涨**：2026年1月，玉米现货均价环比上涨约0.7%至2365元/吨；小麦现货均价环比上涨0.2%至2520元/吨；豆粕现货均价环比上涨2.1%至3199元/吨[48][54][59] - **库存消费比**：根据USDA数据，2025/26生产季，中国玉米、小麦、大豆的库存消费比分别为56.1%、84.4%、33.4%；全球对应作物的库存消费比分别为22.4%、33.8%、29.4%[51][57][62] - **鱼粉库存下降**：1月底国内鱼粉库存约19.3万吨，环比减少11.6%[64][66] 农产品加工 - **白糖价格下跌**：2026年1月柳州白糖现货均价为5371元/吨，环比下跌1.7%，同比下跌11.2%[68][72] - **进口量增长**：2025年12月国内食糖进口量约58万吨，环比大幅增长31.8%[72][73] - **库存消费比**：2025/26生产季，中国白糖库存消费比为15.3%，全球为24.9%[75][77] - **天然橡胶价格上涨**：2026年1月国内天然橡胶（国产5号标胶）现货均价约15051元/吨，环比上涨1.8%[78][79] 水产品 - **价格结构性反弹**：1月存塘消化及节前惜售推动多数水产品价格反弹，除加州鲈和罗非鱼外，主要品种价格恢复至盈利水平[4][99] - **具体品种价格**：1月对虾大宗价约320元/公斤，环比持平；海参均价环比大幅上涨33.3%至120元/公斤；扇贝均价环比下跌5%至9.5元/公斤；草鱼批发均价环比上涨1.4%至16.35元/公斤[81][82][83][86][87] 宠物食品 - **出口量价分析**：2025年12月，国内零售包装宠物食品出口量为3.8万吨，环比增长13%，同比增长15.5%；出口额为9.1亿元，环比增长8.2%，但同比减少2.9%；出口单价为24022元/吨，环比下跌4.2%[88][91][94][96] - **国内市场增长**：据白皮书数据，2025年城镇宠物（犬猫）消费市场规模达3126亿元，同比增长4.1%[101] - **投资建议**：行业呈现头部化趋势，龙头公司正推动新品类渗透率提升，乖宝宠物计划投资5亿元建设高端主粮项目，建议关注乖宝宠物、中宠股份等[101] 饲料与动保 - **水产料需求利好**：节前水产品价格反弹及备货需求增加，利好水产饲料需求[4][99] - **成本压力与竞争**：1月大宗原料价格上涨，饲料成本面临上行压力，行业竞争激烈导致盈利水平处于历史低位，加速产能出清，有利于龙头企业提升市场份额[4][99] - **出海机遇**：全球饲料市场容量巨大，海外竞争环境温和，国内饲料龙头凭借成本效率优势在海外享受高盈利，支撑业务快速增长[4][99] - **动保新增长点**：龙头企业积极向宠物医疗扩张，宠物疫苗/药产品逐步丰富，有望打开增长空间，建议关注科前生物、普莱柯等[4][99] 奶牛养殖 - **原奶周期上行**：1月全国主产区生鲜乳价格为3.03元/公斤，月环比持平，自2025年四季度以来散奶价格已稳定在现金成本线以上，下游乳企去库存，原奶供给拐点已现，行业进入涨价阶段[4][100] - **肉牛价格上行**：肉牛价格迎来周期性上行，可增加牧业公司业绩弹性，建议关注优然牧业、现代牧业等[4][100] 种植业 - **作物价格**：1月末，国内玉米、豆粕、小麦现货价分别为2376元/吨、3197元/吨、2530元/吨，环比均微涨0.1%[100] - **产量与库销比**：2025年国内玉米产量同比增长2.1%，但库销比持续消化，价格或震荡偏强；豆粕需关注南美天气及养殖存栏变化[100] - **种业技术进步**：2025年12月新审定品种中，玉米平均亩产首次突破800公斤，耐密高产品种增多，建议关注苏垦农发、隆平高科等[100] - **新增长领域**：上市公司进军虫草工厂化人工培育，有望开辟新增长极，建议关注众兴菌业等[100]

行业投资评级 - 行业评级为“买入”，前次评级亦为“买入” [2] 核心观点 - “5326”SUV市场空间持续扩容，该车型指车长约5米、轴距约3米、车宽约2米、六座及以上（含七座）的SUV [2][6] - 2025年12月，“5326”SUV销量为11.3万辆，同比大幅增长97.1% [3][6] - 2025年全年，“5326”SUV累计销量达77.8万辆，累计同比增长47.2% [3][6] - 采用串并联（混动）架构的“5326”SUV车型份额正快速提升，2025年12月销量为3.0万辆，同比激增337%，占“5326”SUV总销量的26.7% [3][6] - 串并联架构车型有望以“农村包围城市”的路径实现份额提升，建议关注能带来更大“量利”边际弹性的相关新车型，如吉利汽车、长城汽车、比亚迪 [3][6] - 对2026年乘用车国内需求维持“价升量稳”的判断，行业短期库存风险不大 [3][12] - 大中客行业国内需求预计稳定，出口是当前驱动行业增长的主要因素 [3][12] 近期报告观点总结 - **公募基金持仓**：2025年第四季度末，公募基金配置汽车行业比例为5.08%，环比增加0.19个百分点，超配行业0.62个百分点（行业自由流通市值占比4.47%）[3][12] - **基金持仓结构变化**：环比2025年第三季度，第四季度公募基金主要加仓汽车零部件板块，减仓乘用车板块 [3][12] - **乘用车市场回顾与展望**：2025年第四季度乘用车交强险销量未出现“翘尾”现象，2025年全年销量同比微增0.6%，为2026年“量稳”奠定基础 [3][12] - **宇通客车观点**：作为大中客行业龙头，公司受益于出口增长，正进入新一轮上行周期，且具有低估值、高分红特点 [3][12] 投资建议总结 - 报告提供“货架式”投资建议，根据不同的收益来源和投资时点进行分类 [3][13] - **乘用车链条**： - 右侧标的（综合经营面）：吉利汽车、比亚迪、赛力斯、理想汽车、小鹏汽车、零跑汽车 [3][13] - 左侧标的：长城汽车(A/H)、长安汽车 [3][13] - 拐点（即将或已经）出现标的：上汽集团 [3][13] - **乘用车上下游链条**： - 右侧标的：敏实集团、银轮股份、伯特利、拓普集团、爱柯迪、福耀玻璃(A/H)、郑煤机(A/H)、中国汽研、新泉股份、保隆科技、华阳集团等 [3][13] - 左侧标的：永达汽车、新坐标 [3][13] - 拐点（即将或已经）出现标的：耐世特、继峰股份等 [3][13] - **商用车链条**：中国重汽A&H、潍柴动力(A/H)、福田汽车、宇通客车等 [3][13] 重点公司估值数据摘要 - **长安汽车 (000625.SZ)**：最新价11.12元，合理价值13.73元，2026年预测EPS为0.86元，预测PE为12.93倍 [4] - **长城汽车-H (02333.HK)**：最新价13.25港元，合理价值21.07港元，2026年预测EPS为1.98元，预测PE为6.24倍 [4] - **长城汽车-A (601633.SH)**：最新价20.69元，合理价值32.21元，2026年预测EPS为1.98元，预测PE为10.45倍 [4] - **比亚迪 (未直接列出估值表，但在核心观点及建议中被多次提及)** [3][6][13] - **吉利汽车 (00175.HK)**：最新价16.09港元，合理价值32.19港元，2026年预测EPS为2.10元，预测PE为6.85倍 [4] - **理想汽车-W (02015.HK)**：最新价65.95港元，合理价值167.64港元，2026年预测EPS为8.13元，预测PE为7.56倍 [4]

核心观点 新任美联储主席Kevin Warsh的“降息与缩表并行”政策预期短期内可能支撑美元走强并推高美债收益率，对贵金属构成压力，但长期看难以根本扭转美元下行趋势[4] 全球美元周期正从峰值回落，人民币进入温和升值通道，叠加外资回流与市场驱动逻辑从估值修复向盈利驱动切换，中国权益资产处于有利的再定价窗口[4] 汇率通过企业成本损益、跨境资金流动和宏观预期三条路径影响股市，且不同市场（如美、日、欧、新兴市场）的股汇联动机制存在显著差异[4] 在此背景下，配置策略建议将汇率逻辑嵌入资产组合，A股聚焦“制造业核心资产”与“升值受益链”，港股则把握南向资金流入、估值折价与汇率改善的共振机会[4] 一、联储换届与强美元预期下的全球资产定价 - 新任美联储主席Kevin Warsh主张“降息与缩表并行”，这一政策组合旨在平衡政治诉求与央行信誉，短期内有望支撑美元走强并推动美债收益率曲线陡峭化，对贵金属价格构成压力[4][17] - 在Warsh被提名为美联储主席概率升至第一的1月16日至17日，伦敦金现价格回调约30美元，但报告认为市场反应可能过度，因其政策在特朗普中期选举年难以大规模推进，长期冲击可控[12] - 黄金隐含波动率在本次回调前已升至33.13的高位，历史经验显示，隐含波动率冲高（尤其是超过30时）往往是金价回调的前瞻信号[12] - Warsh的政策立场被视为政治与市场间的“最小阻力路径”，其维护央行独立性与规则化改革的色彩，有望强化美元的避险与储备属性，短期内支撑美元修复[18][19] 二、成本损益、资金流动和宏观预期三条链路 - **企业成本损益与盈利弹性**：本币升值通过降低以外币计价的进口成本，直接利好原材料、能源及高端设备等进口依赖型行业（如钢铁、炼化、有色金属、造纸、芯片制造），提升其毛利率与盈利弹性[4][20] 同时，持有大额美元负债的企业（如航空运输）将获得显著的汇兑收益，改善净利润[4][20] - **资金流动与资产比价**：本币升值能提升国内资产的预期回报并对冲外资汇兑风险，从而驱动北向资金等跨境资本加速流入[4][21] 历史数据显示，人民币升值阶段北向资金净买入规模明显抬升，汇率破7往往伴随外资加仓A股[21][22] - **宏观预期与风险偏好**：强势汇率常被视为国内基本面改善与海外流动性宽松的综合信号，能够显著提振内外资的风险偏好，推动股市进入盈利改善与估值扩张的“戴维斯双击”阶段[4][22] 三、典型案例分析：不同市场的表现 - **美元与美股**：呈现阶段性负相关，美元走弱往往对应美股上行[25] 例如，2026年1月27日美元指数触及四个月低点95.77时，标普500指数刷新历史高位[26][27] 机制在于美元回落缓解全球流动性压力，且美股成分股海外营收占比高（标普500非美收入占比约28%-32%），美元走弱能带来海外利润的汇兑折算增益[33][34] - **日元与日股**：形成典型的“贬值—外资流入—成交放大—估值抬升”链条[4] 日元贬值既提升日本出口企业竞争力与EPS，也降低外资买入成本，并与套息交易扩张相互强化，吸引海外流动性涌入[39][42] 自2006年以来，外资在日股交易大幅攀升，推动市场[39] - **欧元与欧股**：股汇联动相对较弱[4] 欧元贬值虽利好出口板块，但欧元区内部经济周期分化与政治风险溢价（如欧洲经济政策不确定性指数波动）往往稀释汇率对整体股市的解释力[47][50][53] - **巴西雷亚尔与IBOVESPA**：体现新兴市场“高波动、高联动”特征[4] 2018至2025年间，巴西股指以本币计价年化收益约9%，但因雷亚尔长期贬值，以人民币计价的实际年化收益仅约4%，汇率因素导致投资回报近乎“腰斩”[54] 四、当前阶段定位与汇率背景下的配置策略 - **人民币汇率现状**：截至2025年末，美元兑人民币即期汇率约6.99，2026年1月在6.96附近波动，较2025年初的7.30左右已升值约4.4%[59] 驱动因素包括美联储进入降息周期、国内经济稳健、贸易顺差支撑及人民币国际化推进[59] - **当前阶段判断**：全球美元周期处于“降息窗口+利差收敛”的下行阶段，联邦基金利率已下调至3.50%–3.75%区间[72] 人民币已走过贬值出清阶段，A股正从估值修复向盈利驱动切换，外资配置比例仍低于2021年历史高位，回流空间可观[74][75] - **A股配置策略**：以“制造业核心资产+升值受益链”为双支柱[4][77] - **升值受益链**包括：1) 进口成本敏感型行业（钢铁、煤炭、炼化化工、有色金属、造纸、芯片制造）[64]；2) 外币负债型行业（航空运输、消费电子、多元金融）[64]；3) 内需与跨境消费型行业（免税、酒店餐饮、奢侈品、高端消费）[64]；4) 外资偏好板块（大金融、消费龙头、医药、科技成长、高端制造）[64] - 历史数据显示，人民币升值区间外资净买入居前的行业包括电力设备、电子、有色金属、食品饮料、非银金融等[72] - **港股配置策略**：侧重把握南向资金流入+估值折价+汇率环境改善的共振机会[4] 2024年至2025年南向资金净流入规模创历史新高[63] 建议优先布局兼具分红能力与成长属性的科技龙头、互联网平台、能源资源与金融龙头[4][77] - **其他市场配置**：美股估值已处历史偏高位置，配置应转向“结构性长期配置”，聚焦核心竞争力科技板块[76] 对巴西等高波动新兴市场，需警惕汇率风险，除非能有效对冲，否则应审慎看待当地货币计价的资产收益[76] 五、本周全球资金流动 - **A/H股市场**：本周（1月26日—1月30日）北向资金总成交金额为1.95万亿元，日均成交额4863.87亿元，较上周日均增加633.14亿元[80] 南向资金本周净流入103.72亿港元，净买入额靠前的个股包括腾讯控股（34.06亿港元）、小米集团-W（32.79亿港元）[80] - **海外市场**：截至1月28日当周，美股主动资金流入32.17亿美元（上周流出37.09亿美元），被动资金流入60.09亿美元（上周流出130.87亿美元）[89] 日本市场本周资金流入0.47亿美元（上周流入22.06亿美元），发达欧洲市场本周流出3.70亿美元（上周流入7.18亿美元）[91] - **其他大类资产**：截至1月28日当周，资金净流入黄金67.54亿美元（上周流入49.06亿美元），净流入加密货币4.38亿美元（上周流入12.36亿美元）[95] 六、港股基本面 - **AH溢价率**：本周五（1月30日）AH溢价率上升至118.6点（上周五为117.5点）[98] 宁德时代、招商银行、恒瑞医药、药明康德、潍柴动力的AH溢价率出现倒挂，A股较H股分别溢价-20.1%、-9.5%、-4.8%、-4.1%、-0.1%[98] - **汇率及HIBOR**：本周五美元兑港元汇率升至7.8128（上周五为7.7971）[108] 3个月HIBOR利率回落至2.83%（上周五为2.89%）[110] - **主要行业拥挤度**：港股通互联网、港股通创新药、港股通高股息、恒生消费的成交额占比（MA5）分别为15.8%、3.7%、8.2%、4.9%[116]

行业投资评级 * 报告对环保行业给予“买入”评级 [2] 核心观点 * 报告认为，随着业绩期到来，碳减排进入实质攻坚阶段，行业需求有望提振 [1][5] * 建议关注业绩突出、分红提高的公司，以及受益于碳减排和全球绿能需求的循环再生产业链 [5] 根据目录总结 一、2025年业绩预告：部分公司表现亮眼 * 截至2026年1月30日，共有61家环保公司发布2025年业绩预告，其中14家公司实现大幅业绩正增长，8家公司扭亏为盈，35家企业亏损 [5][12] * 部分公司业绩表现突出： * 皖仪科技：预计2025年归母净利润为4200至6200万元，同比增长191.52%至330.34% [5][12] * 高能环境：预计2025年归母净利润为7.5至9亿元，同比增长55.66%至86.79% [5][12] * 粤海投资：预计2025年归母净利润同比增长43%，按2024年31.42亿港元计算，预计将达到接近45亿港元 [5][13] 二、生物柴油：2025年UCO出口均价同比+21.6%，关注UCO资源龙头 * 2025年，废弃食用油出口均价为7742元/吨，同比增长21.6%，2025年12月单价达到8125.54元/吨 [19] * 2025年1-12月，废弃食用油合计出口量275.58万吨，同比减少6.6%，但大幅高于生物柴油92.28万吨的出口量 [19] * 全球交通领域绿色能源需求加码，特别是欧洲自2025年起强制添加可持续航空燃料，比例将由2%提升至远期70%，推升上游原料需求 [5] * 最新废弃食用油价格达1075美元/吨，较2025年初增长9.1% [5][29] * 建议关注拥有废弃油脂原料的餐厨处理企业（如山高环能、朗坤科技）以及生物航煤加工龙头（如卓越新能） [5][32] 三、双碳领域政策及事件跟踪 * **国内政策**：2026年是能耗双控全面转向碳排放双控的第一年，减排进入实质攻坚阶段 [5]。“十五五”规划建议将协同推进降碳减污等纳入总体部署，各地政府将首次面临正式碳中和目标考核 [5]。截至2025年底，中国可再生能源制氢产能超25万吨/年，较上年实现翻番 [33] * **国际动态**：欧盟碳关税已于2026年1月1日正式开征，当前欧盟碳排放交易体系碳价约80-90欧元/吨，是中国碳价（约79元/吨）的13倍左右，将增加中国出口企业成本 [5][36] * **碳市场**：2026年1月26日至30日，全国碳市场总成交量86.21万吨，成交额6757.20万元，1月30日收盘价79.00元/吨 [36] 四、本期政策回顾 * 近期政策聚焦“十五五”开局，推动碳排放双控、节能改造和资源集约利用 [38][44] * 例如，国管局部署2026年公共机构节能降碳六大重点领域工作 [38]；四川省将固定资产投资项目节能审查和碳排放评价同步纳入管理，未通过审查不得建设 [38][39] 五、环保行业个股重点公告及板块行情跟踪 * **个股动态**：多家公司有并购、项目签约及融资计划，例如军信股份签订吉尔吉斯斯坦垃圾处置项目，总投资额不少于1.4亿美元 [45]；冠中生态拟出资2.55亿元收购人工智能技术公司51%股权 [45] * **板块行情**： * 环保板块近三年涨幅为53.40%，在各板块中处于中游位置 [49][58] * 当前环保板块市盈率仅为22.50倍，估值处于2015年以来的较低水平 [49][54] * 2021年下半年以来，环保指数走势持续跑赢沪深300指数，截至2026年1月30日，跑赢37.94个百分点 [49] * 本周细分板块中，大气板块上涨2.34%，而监测及科研仪器板块下跌6.25% [55]