制造业PMI总体与结构变化 - 2026年1月制造业PMI环比下降0.8个点至49.3[2] - 高技术制造业PMI为52.0，环比回落0.5个点，连续两个月位于52.0及以上[2] - 装备制造业PMI为50.1，环比回落0.3个点[2] - 消费品行业PMI为48.3，环比大幅下降2.1个点[2] - 高耗能行业PMI为47.9，环比下降1.0个点[2] 细分行业景气度分化 - 计算机通信电子、专用设备景气环比分别大幅上行6.9和4.7个点[2] - 有色冶炼、黑色冶炼景气环比分别上行4.0和2.0个点[2] - 汽车、电气机械、农副食品、化纤橡塑、纺服景气环比分别下降4.1、3.2、2.3、4.3、7.4个点[2][3] - 石油加工及炼焦、化工景气环比分别下降0.8和0.7个点[3] 新老经济景气分化 - 1月高技术制造与消费制造行业PMI比值为1.08，高于前值的1.04和2025年同期的1.0[4] - 1月高技术制造与高耗能行业PMI比值为1.09，高于前值的1.07和2025年同期的1.04[5] - 计算机通信电子、有色冶炼、黑色冶炼、金属制品、专用设备景气分位值位于过去4年的70%-100%高位区间[5] 新兴产业表现 - 生物产业景气继续领先，位于60以上的高景气区间[5] - 新能源汽车、新一代信息技术景气位于55左右[5] - 新能源、新一代信息技术、新能源汽车、生物产业景气分别高于季节性均值4.9、4.6、2.6和1.1个点[6] 建筑业景气回落 - 1月建筑业PMI环比大幅回落4.0个点至48.8，降幅超季节性[6] - 建筑业新订单环比下降7.3个点，房屋建筑新订单环比下降5.1个点[8] - 建筑业和房屋建筑预期指标环比分别下降7.6和4.4个点[9] 服务业景气收缩 - 1月服务业PMI环比小幅下降0.2个点至49.5，连续3个月位于收缩区间[9] - 货币金融、资本市场服务、保险等行业商务活动指数均高于65.0[10] - 居民服务业景气环比上行1.6个点，交通运输服务、信息与商务服务景气环比分别下降1.5和1.6个点[10]

投资评级与核心观点 - 报告对睿创微纳（688002.SH）给予“买入”评级，当前价格为112.92元，合理价值为141.24元 [4] - 报告核心观点认为，睿创微纳作为多维感知龙头，收入利润高增，景气可期 [2] 业绩预测与财务表现 - 公司预计2025年度实现归母净利润约11亿元，同比增长约93%，扣非归母净利润约10.1亿元，同比增长约98% [9][10] - 预计2025年第四季度（25Q4）实现归母净利润3.93亿元，同比增长598.78%，环比增长10.53% [9][10] - 预计2025年全年营业收入突破60亿元，25Q4预计实现营业收入19.1亿元以上，同比增长64.17%以上，环比增长24.11%以上 [9][10] - 盈利预测显示，2025-2027年营业收入预计分别为60.50亿元、79.00亿元、103.00亿元，同比增长率分别为40.2%、30.6%、30.4% [3][12] - 同期归母净利润预计分别为11.05亿元、16.25亿元、22.74亿元，同比增长率分别为94.2%、47.1%、39.9% [3][12] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.40元、3.53元、4.94元 [3][12] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为17.3%、20.7%、23.0% [3] - 预计2025-2027年整体毛利率分别为50.14%、50.81%、51.48% [15] 业务分项预测 - **红外热成像业务**：预计2025-2027年收入分别为55.00亿元、72.00亿元、88.00亿元，同比增长率分别为40.70%、30.91%、22.22%，毛利率预计稳定在53.60%-54.00%之间 [11][14] - **微波射频业务**：预计2025-2027年收入分别为3.50亿元、4.00亿元、10.00亿元，同比增长率分别为21.95%、60%、100%，毛利率预计从13%大幅提升至45% [12][15] - **其他业务**：预计2025-2027年收入分别为2.00亿元、3.00亿元、5.00亿元，毛利率预计稳定在20% [15] 增长驱动因素与业务亮点 - 公司深耕红外、微波、激光等多维感知领域，掌握多光谱感知芯片核心技术及AI智能算法能力，提供MEMS芯片、ASIC处理器芯片、红外热成像全产业链产品及激光、微波产品与光电系统 [9][11] - 在装备领域，下游需求有望随装备景气释放而改善，低成本化趋势下非制冷红外应用前景广阔 [9][11] - 海外市场稳步拓展，户外产品景气度有望持续 [9][11] - 公司已完成某研究院线阵组件研制项目的交付并通过验收，高可靠性宇航级组件代工生产持续稳定交付 [9][11] - 通过收购无锡华测切入微波射频领域，基于T/R组件、相控阵子系统及雷达整机构建完整产业链，新业务增长潜力大 [12][15] 估值与投资建议 - 基于公司所处成长型赛道、国际领先的非制冷红外技术壁垒以及在微波射频和激光领域的布局潜力，参考可比公司，给予2026年40倍市盈率（PE）估值，对应合理价值141.24元/股 [9][16] - 可比公司包括国博电子（提供有源相控阵T/R组件及射频集成电路产品）和高德红外（红外产品） [15][18]

核心观点 - **报告核心观点**：海外AI Agent新品的发布凸显了AI模型推理向长上下文、高并发、实时交互演进的趋势，这推动了对Scale-Up（纵向扩展）架构的需求，进而凸显了光互联技术相对于传统铜互联的显著优势，是当前重要的投资机会[5][12][13][14] - **投资建议**：建议关注与光互联Scale-Up相关的**交换设备、NPO（近封装光学）、DAC/AEC（有源电缆/有源光缆）等赛道**[5][15] 行业动态与事件回顾 - **AI Agent新品发布**：1月12日，Claude发布Cowork AI Agent，从编程扩展到日常办公流程[5][12]；2026年1月，开发者发布OpenClaw个人AI Agent，具备去App化、本地部署等特性[5][12] - **模型推理新特征**：当前模型推理具备**长上下文、高并发、实时交互**特征，依赖KV Cache缓存机制，对跨节点/跨卡数据传输的带宽和时延提出极高要求，Scale-Up架构能提供单一共享内存池以满足需求[5][13] - **海外云厂商资本开支强劲**：微软和Meta在财报中明确表示算力资源仍然短缺，AI投资已进入“Buy More Earn More”阶段[5][14]。Meta预计2026年全年资本支出将在**1150亿至1350亿美元**之间，中值远超市场预期[43][45] - **光模块市场展望**：根据Cignal AI报告，受AI驱动，2025年数通光模块市场营收预计将超过**180亿美元**，相干光模块营收近**60亿美元**。预计2024-2029年，数通光模块市场营收复合年增长率将超过20%，2029年市场规模将接近**290亿美元**[41] - **产业合作与新品**：康宁与Meta达成一项金额最高达**60亿美元**的合作协议，以加速数据中心建设[41][42]。阿里巴巴发布自研高端AI芯片“真武810E”，性能对标英伟达H20[42][43] 市场行情回顾 - **板块表现强势**：本期（2026年1月26日-30日），申万通信板块上涨**5.83%**，跑赢沪深300指数（涨0.08%）**5.75**个百分点，在31个一级行业中排名第2[17][23] - **近期与年初至今表现**：过去30天，通信板块上涨**5.8%**，跑赢沪深300指数（涨1.4%）**4.3**个百分点[18]。2026年初至今，通信板块上涨**6.8%**，跑赢沪深300指数（涨1.7%）**5.2**个百分点[18] - **长期表现突出**：申万通信指数最近一年累计上涨**99.02%**，大幅跑赢沪深300指数（涨23.30%）**75.72**个百分点[21] - **个股表现**：本期涨幅前五的个股为网宿科技(**44.25%**)、长飞光纤(**32.46%**)、天孚通信(**31.33%**)、通鼎互联(**27.64%**)、亨通光电(**23.23%**)[26][27] - **行业估值**：截至本期结束，通信行业PE-TTM为**51.19**倍，在申万一级行业中排名第7，同期沪深300 PE-TTM为**14.31**倍[28][30] 行业数据更新 - **5G建设**：截至2025年底，我国5G基站总数达**483.8万**个，全年净增**58.8万**个，占移动基站总数的**37.6%**[31] - **5G手机**：2025年1-12月，国内市场5G手机出货量**2.66亿**部，占同期手机出货量的**86.9%**[35] - **物联网与移动互联网**：截至2025年底，移动物联网终端用户达**28.88亿**户，全年净增**2.32亿**户[38]。2025年12月当月户均移动互联网接入流量(DOU)达**23.04GB/户·月**，同比增长21.7%[38] 光互联Scale-Up投资逻辑 - **铜互联的局限性**：当前Scale-Up网络多采用铜缆，如英伟达NVL 72机柜，但存在局限：(1)传输距离短，通常限制在一个机柜内，导致机架部署密度、供电、制冷、布线挑战大；(2)根据阿里白皮书，有源AEC 100G/lane传输距离仅**7米**，无法满足未来百卡/千卡级扩展需求[5][14] - **光互联的优势**：光互联可覆盖几十米至几百米距离，优势显著，是解决Scale-Up扩展距离限制的关键技术[5][14] - **需求驱动**：海外云服务提供商(CSP)因算力短缺正在加大并优化资本开支，直接拉动高速互联需求[5][14]

策略：南向资金与港股市场动态 - 2024年9月以来，南向资金在港股的成交额占比快速提升至20%~30%，相较于2024年之前几乎翻了一倍[3] - 2025年，无论是主动型还是被动型外资，都成为港股市场的同步指标，不具备领先性；而港股的急跌或回调时，南向资金呈现逆势买入特征[3] - 本轮南向资金流入中，中长期资金比例提升；当前南向资金/中资具备定价权的行业包括半导体和红利板块；不具备定价权的行业包括互联网、硬件设备、软件服务、家电、传媒等[3] - 主动管理型公募基金对港股的定价权很低，其重仓标的集中在AI相关的CSP大厂、电子以及创新药等板块[3] - 2025年第四季度通过港股通流入港股的资金，可能主要来自被动型ETF以及险资[3] - 恒生科技指数已跌破120日均线，市场情绪已对欧美贸易摩擦、解禁高峰、互联网高新技术税等因素充分反应；若后续流动性压力缓解，叠加传统的港股春季躁动，港股可能存在一波向上的Beta投资机会[3] 电力设备：容量电价机制与市场影响 - 国家发改委和国家能源局联合印发《关于完善发电侧容量电价机制的通知》，旨在补齐电力市场化的最后一块拼图，构建体现电力“能量、调节、容量”三类价值的完整市场体系[3] - 容量电价机制目前仍有一系列定价参数由政府确定，属于“半市场化”，未来有望逐步向容量市场演进，走向“全面市场化”[3] - 该机制的推出意味着电力市场化拼图补齐，预计电力交易将迎来大发展[3] - 政策显著提升了新型储能的地位，将加快电网侧独立新型储能的市场化发展[3] - 容量电价机制将为储能增加收入来源，电池及材料涨价的成本压力有望向下游传导[3] - 该机制增强了对火电、抽水蓄能电站固定成本回收的支持力度[3] 宏观：美联储潜在政策框架转向 - 2026年1月30日，特朗普宣布将提名沃什担任下届美联储主席[3] - 沃什的政策理念可能带来美联储政策框架的三个转向：一是政策分析范式从需求侧转向供给侧；二是职能定位从兼顾金融稳定与宏观调控，回归以价格稳定为核心的货币政策本位；三是市场沟通从高透明度转向低可预见性[3] - 其政策核心在于，以更具弹性的利率政策配合供给侧产能扩张以释放增长动能，同时通过资产负债表管理对冲潜在通胀风险，形成“宽利率、紧资产负债表”的政策组合[3] - 该政策框架的成功依赖于两个有待验证的前提：一是AI技术能从宏观层面带来生产率的实质性提升；二是在这种生产率提升背景下，利率宽松确实不会推升通胀[3] - 若上述两个结果不及预期，市场将面临期限溢价抬升与二次通胀压力的双重考验[3]

投资评级与核心观点 - 报告对利柏特（605167.SH）给予“买入”评级，当前股价为18.30元，合理价值为20.41元 [9] - 核心观点：全球FPSO（浮式生产储油卸油装置）投资加速，看好公司南通基地投运后海工业务的成长 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.15亿元、2.62亿元、3.55亿元，同比增速分别为-10.7%、+21.9%、+35.5% [4][9] - 维持合理价值20.41元/股的判断，对应公司2026年35倍市盈率估值 [9] 行业分析：FPSO模块化建造与市场前景 - FPSO是海洋油气开发的核心装备，模块化设计建造技术可有效缩短建造周期、提高建造质量并降低风险，已逐渐取代传统非模块化建造方法 [9][27] - FPSO产业链中游的模块设计与制造是核心环节，负责将设计图纸转化为实体模块 [9][23] - 能源安全战略驱动国内海上油气发展提速，2024年中国海洋油气产业生产总值达2542亿元，2019-2024年复合年增长率为10.5% [35][38] - 海外市场方面，巴西国家石油公司（Petrobras）预计在2026-2030年战略计划中投资1090亿美元，推动FPSO需求 [9][44] - 根据能源海事协会（EMA）预测，2025-2029年全球浮式生产系统（FPS）总投资约1260亿美元，其中FPSO占比70%，其上部模块价值量占比约60%，据此测算全球FPSO上部模块年均市场规模约105.8亿美元 [9][45][48] 公司竞争力与业务进展 - 全球FPSO行业呈阶梯分布，海外巨头（如SBM Offshore、Modec）掌握上部模块核心设计技术并长期绑定国际油企；中国船厂集群（如海油工程、中集来福士）属于以制造为核心的第二梯队 [49][52][56] - 利柏特作为专业模块制造商，于2022年首次参与荷兰JOGS的FPSO项目，承接了5个上部模块的设计与制造 [9][53] - 公司拟建的南通基地紧邻黄海，拥有440余米岸线及自有码头资源，大型船舶可直接停靠，便于进行FPSO上部模块加工，区位优势显著 [9][53] - 国内同行中，海油工程是具备EPCI总承包能力的绝对龙头；中集来福士具备FPSO“改造+建造+调试”一体化能力；博迈科近期签署了合同金额约1.9-2.4亿美元的FPSO上部模块项目 [23][54][55][57] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为29.05亿元、30.64亿元、39.98亿元，同比增速分别为-16.8%、+5.5%、+30.5% [4][60] - 预计同期每股收益（EPS）分别为0.48元、0.58元、0.79元 [4] - 基于2026年盈利预测，报告给予35倍市盈率（P/E）估值，得出合理价值20.41元/股 [9][60]

行业投资评级 - 报告对农林牧渔行业给予“买入”评级 [2] 核心观点 - 玉米种业当前处于去库存阶段，行业景气度有望逐步触底回升，政策正推动行业向高质量发展 [1][7] - 政策鼓励育种创新，看好具备研发优势的龙头企业 [7] 种业周期与库存状况 - 种子行业景气度自2021年以来持续低迷，2021年至2025年第三季度，上市种子公司合计扣非归母净利润仅在2023年为正，2025年第三季度行业合计扣非归母净利润接近-10亿元，亏损严重 [7][13] - 行业库存高企，2025年第三季度上市种子公司库存总额超过120亿元，为2015年以来的最高点 [7][13] - 玉米制种面积和产量自2023年后持续下降，2025年制种面积为385万亩，同比下降10%，制种产量为15.27亿公斤，同比下降10%，表明行业正处于主动去库存阶段 [7][13] 政策环境与品种审定 - 2025年4月，新修订的《中华人民共和国植物新品种保护条例》公布，其核心是将实质性派生品种（EDV）制度正式上升至行政法规层级，旨在加强品种权保护，激励育种创新 [7][24] - 2025年国家级农作物品种审定共有1564个品种过审，数量与2024年基本持平，但结构发生变化，其中玉米过审品种减少较多 [7][24] - 2025年过审的893个玉米品种中，包含了96个转基因品种 [24][36] - 本次审定品种呈现三大特点：单产水平稳步提升、优质绿色性状持续改良、生产急需类型品种逐年增加 [25] 水稻品种发展 - 兼具高产、优质、绿色（抗病）的“三好品种”数量持续增加，2022年至2025年数量分别为22、28、31、53个 [7][39] - 隆平高科的水稻新品种综合性状显著提升，例如飓两优6号、飓两优5287等在区试中增产5%以上，具备中抗稻瘟病、抗稻飞虱等特性，米质达部标优三级及以上 [7][39] - 2024年全国杂交水稻推广面积前十大品种中，隆平高科和荃银高科的相关品种占据多个席位，例如晶两优华占推广307万亩，荃优822推广324万亩 [45] 玉米品种发展趋势 - 提高种植密度是提升中国玉米单产的关键方向，2024年中国东北主产区（吉林省）的玉米种植密度约为美国主产区的60% [54][60] - 近10年来，中国玉米单产水平约为美国的60% [54][58] - 2025年农业部相关技术意见中均强调了合理密植，本次审定的耐密高产品种增多，部分在新疆的适宜种植密度可达每亩6500—7000株 [7][54] - 本次审定玉米品种平均亩产首次突破800公斤，同比提高1.7%，西北生态区有61个品种亩产超过1000公斤 [7][25][54] - 主要上市公司国审玉米新品种数量为：隆平高科20个、登海种业10个、荃银高科4个、康农种业6个、农发种业5个 [7][55] - 五家主要公司（隆平高科、登海种业、荃银高科、康农种业、农发种业）的国审玉米新品种数量合计占本次国审总量的约5%，占比较2024年降低约6个百分点 [55][56] - 隆平高科和荃银高科分别有1个和2个品种的平均亩产超过1000公斤 [56] 投资建议 - 种子行业处于去库存阶段，景气度有望逐步触底回升，政策促进育种创新，看好具备研发优势的龙头企业 [71] - 建议关注隆平高科、登海种业、荃银高科、康农种业等公司 [7][71]

报告投资评级 - 公司评级：买入 [5] - 当前价格：12.01港元 [5] - 合理价值：16.25港元/股 [5][9][14] - 估值方法：基于2026年13倍市盈率（PE）给予合理价值 [9][14] 核心观点与事件 - **核心事件**：2026年1月20日，TCL电子与索尼签署战略合作意向备忘录，计划成立合资公司（TCL持股51%，索尼持股49%），承接索尼全球家庭娱乐业务（包括电视、家庭音响等）的一体化运营 [9] - **核心观点**：此次合作有望实现技术、规模与全球格局的三重突破，整合索尼在音视频领域的技术、品牌与运营能力，以及TCL电子的先进显示技术、全球化规模与供应链优势，产生协同效应 [3][9] - **索尼业务背景**：索尼电视业务面临压力，其娱乐、科技与服务（ET&S）业务2025年第三季度销售收入同比下降7.1%，营业利润下滑13.1% [9]。索尼电视收入从2021财年的8588亿日元下降至2024财年的5642亿日元，全球出货量从874万台降至384万台，市占率从4%降至2% [9] 盈利预测与财务分析 - **整体预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为1163.86亿港元、1323.28亿港元、1458.14亿港元，同比增长率分别为17.2%、13.7%、10.2% [4][9]。预计归母净利润分别为26.02亿港元、31.47亿港元、36.09亿港元，同比增长率分别为47.9%、21.0%、14.7% [4][9] - **分部收入预测**： - **显示业务**：2025-2027年预计收入分别为778.84亿港元、864.30亿港元、946.91亿港元，同比增长12%、11%、10% [11] - **创新业务**：2025-2027年预计收入分别为353.86亿港元、423.76亿港元、471.92亿港元，同比增长31%、20%、11% [11] - **互联网业务**：2025-2027年预计收入分别为30.38亿港元、34.40亿港元、38.45亿港元，同比增长16%、13%、12% [11] - **盈利能力**：预计综合毛利率在2025-2027年维持在14.9%-15.0%左右 [15]。净资产收益率（ROE）预计从2025年的13.6%提升至2027年的16.2% [4] - **每股收益**：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.03港元、1.25港元、1.43港元 [4] 业务驱动因素 - **显示业务**：国内Mini LED渗透率提升带动平均售价（ASP）提升，海外市场份额持续扩张，预计实现量价齐升 [10] - **创新业务**：借助渠道拓展光伏业务，白电业务借助黑电积累的渠道和品牌影响力拓展海外市场，带动全品类营销快速增长 [10] - **互联网业务**：国内业务虽受政策影响，但通过积极拓展海外市场及与当地运营商合作，预计收入将恢复双位数增长 [10] 估值比较 - **可比公司估值**：报告列举了海信视像、兆驰股份、康冠科技作为可比公司，其2026年预测市盈率平均值为17.0倍 [16] - **公司估值**：报告给予TCL电子2026年13倍市盈率，认为其估值低于可比公司平均水平 [14][16]。当前基于2026年预测每股收益的市盈率为9.6倍 [4]

核心观点 - 报告核心观点为重视国防军工行业中商业航天、大飞机、商用航空发动机（商发）等领域的景气成长空间 [2] 本周行业动态与核心事件 - 中国航天科技集团在“十五五”时期将谋划推动太空旅游、太空数智基础设施、太空资源开发、太空交通管理等新领域发展 [5][13] - 中国航天科技集团将推动成立中国商业航天产业创新发展联盟 [5][13] - 酒泉市发布《酒泉市商业航天产业发展规划（2026-2035年）》，规划打造“中国酒泉商业航天港”，发展航天发射与试验、火箭制造与测试等7大产业 [5][13] - SpaceX计划发射高达100万颗卫星，以构建一个环绕地球的轨道AI数据中心网络 [5][13] - 中国航发2026年工作会议强调，“十五五”及中长期主要任务是完成三大战略任务，打造商用动力、通航动力等五大支柱产业，显示大飞机、商发高景气持续 [5][14] 投资策略与优选方向 - 投资策略围绕“S型曲线”理论展开，分为周期演化、周期扩张和全新周期三个方向进行优选 [5][15] - **周期演化（反内卷，两端走）**：聚焦供应链改革、维修上量以及无人化、智能化趋势，推荐航发动力、航发控制、中航沈飞、中航西飞、航天电子等公司 [5][15] - **周期扩张（出海和民用化）**：聚焦军贸、两机出海、大飞机、低空经济，推荐国睿科技、中国动力、航亚科技、中航机载、中航高科、光威复材等公司 [5][15] - **全新周期（新兴产业）**：聚焦商业航天、AI、可控核聚变、量子计算、深海科技，推荐睿创微纳、菲利华、民士达、紫光国微、中科星图、铂力特等公司 [5][15] 重点公司分析摘要 - **睿创微纳**：深耕红外、微波、激光等多维感知领域，掌握多光谱感知芯片与AI算法技术，预计2025年归母净利润11.00亿元，对应动态市盈率约54倍 [16][17] - **紫光国微**：特种集成电路龙头，赛道空间广阔，2024-2025年对应市场空间有望达400-500亿元，在AI相关产品、智能安全芯片等领域均有布局 [18] - **菲利华**：航空航天、半导体领域石英材料龙头，全球少数具有石英玻璃纤维批量生产能力的企业，受益于装备升级和半导体国产替代 [19] - **国睿科技**：背靠中电科十四所，雷达业务为核心，2025年预计关联方销售30.01亿元，同比增长66.05%，并积极布局低空经济领域 [19][20] - **航发动力**：国内主导航空发动机供应商，持续受益于高端航空装备批产需求及未来民航市场国产替代机遇 [21] - **中航沈飞**：国内主要歼击机主机龙头，净利率在航空主机厂中领先，已实施股权激励，并受益于供应链改革与维修业务成长 [27][28] - **中科星图**：背靠空天院，深耕数字地球，布局低空经济基础设施服务，并研发特种领域数字地球项目 [29] - **中国动力**：重组后民船业务占比提升至40-50%，受益于船舶行业复苏，核心零部件平台，是船舶动力技术变革的核心载体 [26] 本周市场行情 - 截至报告周收盘，中证军工指数本周涨幅为-7.92%，跑输上证指数7.48个百分点，跑输深证成指6.30个百分点，跑输创业板指7.82个百分点 [35][36] - 2026年初至报告当周周五，中证军工指数累计涨幅为5.52%，跑赢上证指数1.76个百分点，跑赢深证成指0.48个百分点，跑赢创业板指1.05个百分点 [35][37] - 个股方面，西部材料周涨幅13.0%领跑，中天科技涨12.9%；亚光科技周跌幅-18.8%居后，天银机电跌-18.7% [39][40][45] 行业估值水平 - 截至报告当周周五，申万国防军工板块市盈率（PE TTM）约为95.23倍，高于2014年至今均值（83.74倍）及2021年初至今均值（61.96倍） [44] - 板块市净率（PB LF）为4.02倍，高于2014年至今均值（3.29倍）及2021年初至今均值（3.19倍） [44] - 细分领域中，航天板块PE（TTM）约600.96倍，航空板块约92.15倍，地面兵装板块约145.41倍，均处于近年中上水平 [47] 机构持仓分析 - 2025年第四季度末，主动型基金对国防板块的重仓持仓市值占比为2.37%，环比第三季度减少0.16个百分点，超配0.68个百分点 [53] - 从重仓基金数量看，菲利华（143只）、睿创微纳（115只）、中航沈飞（79只）位居前三 [56][57] - 环比增加最多的个股为菲利华（+86只）、睿创微纳（+35只）；减少最多的为中航沈飞（-55只）、紫光国微（-36只） [56][62][64] - 从重仓市值看，睿创微纳（64.39亿元）、菲利华（44.61亿元）、中航沈飞（27.89亿元）位居前三 [65][67] - 环比市值增加最多的为菲利华（+22.53亿元）、睿创微纳（+12.43亿元）；减少最多的为中航沈飞（-24.75亿元）、紫光国微（-16.77亿元） [65][69][71]

核心观点 - 广发金工量化转债组合在2026年1月表现良好，当月收益为6.26%，跑赢基准中证转债指数，获得0.43%的超额收益[1][5] - 自2025年以来，该量化转债组合累计收益达33.49%，相对于中证转债指数累计超额收益为7.92%[5] - 报告基于价量、定价和凸性三个模型对中证转债指数进行择时，截至2026年1月底，价量模型与定价模型均发出看多信号，建议仓位为67%[3][5][36] 组合及表现 - 量化可转债组合的构建基于三套因子体系：可转债基本面因子、低频价量因子和高频价量因子，并采用月度调仓策略[5][11] - 组合业绩自2025年初至2026年1月持续跑赢中证转债指数，累计超额收益曲线呈现上升趋势[14] 因子数据跟踪 - 报告构建并跟踪了总计144个量化因子，其中包括32个可转债基本面因子、80个可转债低频价量因子和32个可转债高频价量因子[5] - 可转债基本面因子涵盖估值（如隐含波动率）、债券属性（如纯债价值、剩余期限）、溢价率以及正股的基本面指标（如估值、质量、成长、盈利等）[15][16] - 低频价量因子包含99个技术因子（Alpha001至Alpha099及Alpha101）[16] - 高频价量因子包括已实现方差、偏度、峰度、上行/下行波动率、量价相关性、趋势强度、资金流及聪明钱因子等[16][18] - 报告以“定价偏差因子”（转债市场价格 - 理论定价）为例，展示了截至2026年1月30日的大量个券数据，例如代码为113589.SH的转债定价偏差高达176.09，而代码为111016.SH的转债定价偏差为-4.08[19][20][23][27] 风险转债提示 - 报告基于交易所规则及信用风险模型，对存在退市风险或信用风险的可转债进行了预警[5][32] - 预警类别包括：交易类强制退市预警（如岭南转债）、财务类强制退市预警（如声迅转债）、*ST退市风险警示（如精装转债）以及ST其他风险警示（涉及凌钢转债、南航转债等超过50只转债）[33] - 此外，还列出了存在事件型信用风险预警（如闻泰转债、兴业转债等）和打分型信用风险预警（如通22转债、晶澳转债等）的转债名单[33] 转债市场择时 - 转债指数择时模型从价量、定价偏差和转债弹性（凸性）三个维度构建[5][35] - 在模型中，信号“1”代表看多，“0”代表看空[3] - 2026年1月5日至1月30日的整个交易周期内，价量模型与定价模型持续发出看多信号（均为1），而凸性模型持续发出看空信号（0），综合观点为维持67%的仓位[36]

核心观点 1月农林牧渔板块整体小幅跑输大盘，但行业内部结构性机会显现，其中低成本生猪养殖企业的竞争优势在行业分化中尤为突出，板块估值处于相对低位，建议优选成本领先的龙头企业[1][4] 市场回顾 - **板块表现**：2026年1月，申万农林牧渔板块下跌0.15%，而同期沪深300指数上涨1.7%，板块跑输大盘1.8个百分点[15][18] - **子板块分化**：子板块表现差异显著，其中种植业、动物保健、渔业、农产品加工板块分别上涨13.7%、13.0%、10.0%、6.6%；而饲料和畜禽养殖板块分别下跌0.1%和5.1%[15][22] - **个股表现**：重点上市公司中，农发种业、海南橡胶、敦煌种业涨幅居前，分别上涨37.1%、25.5%、22.4%；平潭发展、荃银高科、牧原股份跌幅居前，分别下跌32.8%、10.8%、9.1%[27] 畜禽养殖 - **生猪价格反弹**：2026年1月全国生猪均价为12.53元/公斤，环比大幅上涨11.8%，但同比仍下跌21.2%[29][34] - **养殖利润改善**：1月自繁自养头均盈利约6元/头，重新进入盈利区间；外购仔猪养殖盈利为47.5元/头，环比上涨260.6元/头[4][29] - **产能与需求指标**：1月仔猪均价22.74元/公斤，环比上涨19.2%，反映产业对下半年行情相对看好[35]；2025年12月定点企业生猪屠宰量环比增长23.6%至4891万头，同期猪肉进口量环比减少7.5%至5.58万吨[36][39] - **禽类价格波动**：1月白羽毛鸡价格环比上涨2.4%至3.78元/斤，但鸡苗价格环比下跌31.6%至2.42元/羽，主要受停孵期季节性因素影响[43][44][45]；黄羽鸡1月延续盈利状态[4] - **投资建议**：生猪养殖板块业绩分化显著，低成本企业优势凸显，当前板块估值处于低位，建议优选成本优势龙头企业，如温氏股份、牧原股份，并关注德康农牧、新希望、正邦科技及天康生物、神农集团等[4][98]；白羽鸡方面，因法国引种受禽流感影响再次中断，未来供给或下降，建议关注圣农发展、益生股份等[98] 大宗原材料 - **价格普遍上涨**：2026年1月，玉米现货均价环比上涨约0.7%至2365元/吨；小麦现货均价环比上涨0.2%至2520元/吨；豆粕现货均价环比上涨2.1%至3199元/吨[48][54][59] - **库存消费比**：根据USDA数据，2025/26生产季，中国玉米、小麦、大豆的库存消费比分别为56.1%、84.4%、33.4%；全球对应作物的库存消费比分别为22.4%、33.8%、29.4%[51][57][62] - **鱼粉库存下降**：1月底国内鱼粉库存约19.3万吨，环比减少11.6%[64][66] 农产品加工 - **白糖价格下跌**：2026年1月柳州白糖现货均价为5371元/吨，环比下跌1.7%，同比下跌11.2%[68][72] - **进口量增长**：2025年12月国内食糖进口量约58万吨，环比大幅增长31.8%[72][73] - **库存消费比**：2025/26生产季，中国白糖库存消费比为15.3%，全球为24.9%[75][77] - **天然橡胶价格上涨**：2026年1月国内天然橡胶（国产5号标胶）现货均价约15051元/吨，环比上涨1.8%[78][79] 水产品 - **价格结构性反弹**：1月存塘消化及节前惜售推动多数水产品价格反弹，除加州鲈和罗非鱼外，主要品种价格恢复至盈利水平[4][99] - **具体品种价格**：1月对虾大宗价约320元/公斤，环比持平；海参均价环比大幅上涨33.3%至120元/公斤；扇贝均价环比下跌5%至9.5元/公斤；草鱼批发均价环比上涨1.4%至16.35元/公斤[81][82][83][86][87] 宠物食品 - **出口量价分析**：2025年12月，国内零售包装宠物食品出口量为3.8万吨，环比增长13%，同比增长15.5%；出口额为9.1亿元，环比增长8.2%，但同比减少2.9%；出口单价为24022元/吨，环比下跌4.2%[88][91][94][96] - **国内市场增长**：据白皮书数据，2025年城镇宠物（犬猫）消费市场规模达3126亿元，同比增长4.1%[101] - **投资建议**：行业呈现头部化趋势，龙头公司正推动新品类渗透率提升，乖宝宠物计划投资5亿元建设高端主粮项目，建议关注乖宝宠物、中宠股份等[101] 饲料与动保 - **水产料需求利好**：节前水产品价格反弹及备货需求增加，利好水产饲料需求[4][99] - **成本压力与竞争**：1月大宗原料价格上涨，饲料成本面临上行压力，行业竞争激烈导致盈利水平处于历史低位，加速产能出清，有利于龙头企业提升市场份额[4][99] - **出海机遇**：全球饲料市场容量巨大，海外竞争环境温和，国内饲料龙头凭借成本效率优势在海外享受高盈利，支撑业务快速增长[4][99] - **动保新增长点**：龙头企业积极向宠物医疗扩张，宠物疫苗/药产品逐步丰富，有望打开增长空间，建议关注科前生物、普莱柯等[4][99] 奶牛养殖 - **原奶周期上行**：1月全国主产区生鲜乳价格为3.03元/公斤，月环比持平，自2025年四季度以来散奶价格已稳定在现金成本线以上，下游乳企去库存，原奶供给拐点已现，行业进入涨价阶段[4][100] - **肉牛价格上行**：肉牛价格迎来周期性上行，可增加牧业公司业绩弹性，建议关注优然牧业、现代牧业等[4][100] 种植业 - **作物价格**：1月末，国内玉米、豆粕、小麦现货价分别为2376元/吨、3197元/吨、2530元/吨，环比均微涨0.1%[100] - **产量与库销比**：2025年国内玉米产量同比增长2.1%，但库销比持续消化，价格或震荡偏强；豆粕需关注南美天气及养殖存栏变化[100] - **种业技术进步**：2025年12月新审定品种中，玉米平均亩产首次突破800公斤，耐密高产品种增多，建议关注苏垦农发、隆平高科等[100] - **新增长领域**：上市公司进军虫草工厂化人工培育，有望开辟新增长极，建议关注众兴菌业等[100]