核心观点 报告核心观点认为，港股市场在春节前后呈现特定的日历效应，但当前定价逻辑正发生变化，与A股相关性增强，存在被动跟随上涨的可能性[5][23] 近期市场情绪受到运营商税收分类调整、人民币汇率走强、海外流动性预期变化及天量IPO后解禁高峰等多重利空因素扰动，但这些因素的实际影响可能被市场高估或存在结构性机会[5][31][39][44] 展望后市，市场情绪消化中孕育布局机会，建议关注节后解禁高峰带来的潜在拐点，并在情绪低点分批布局受益于AI趋势的科技龙头、估值消化且基本面稳健的高股息标的以及解禁压力释放后的优质公司[6][52][56] 一、春节前后，港股市场如何反应？ - **节前上涨概率高**：基于2010至2025年数据，恒生指数在春节前最后三个交易日（T-3至T）上涨概率为**82%**，反映出节前资金行为趋同、短期做多一致性较强[11] - **节后无明显日历效应**：春节后一个月交易窗口内，恒生指数上涨概率回落至约**60%**，均值上涨主要由少数年份的较大涨幅贡献，整体波动较节前上升，可交易性更多体现在潜在收益的尾部贡献[11] - **“春季躁动”窗口不天然适配港股**：逻辑上，港股成分股以互联网为主，两会期间可能的宽财政政策对地产链、基建链作用更直接，对互联网拉动效应不大[15] 数据上，过去15年恒生指数在春节后至两会期间上涨概率仅约**46.7%**，恒生中国企业指数为**54.5%**，恒生港股通为**40.0%**，均未体现明显的春季躁动[15][16][20] - **定价逻辑变化带来新可能**：自2018年后，港股与美股的相关性显著回落，与A股的相关性走强[23][25][26] 若A股在春节至两会区间出现强春季躁动，港股存在“被动跟随”上涨可能，例如2024年与2025年春节后，港股曾随A股同步出现阶段性上涨[23] 二、如何看待港股近期的几个利空因素？ （一）运营商税率上升导致对港股红利类资产税率上调的担忧 - **本质是税目分类调整**：运营商税率调整核心在于将手机流量、宽带接入等已高度普及的基础通信服务，从原“增值电信服务”（税率**6%**）重新归类至“基础电信服务”（税率**9%**），反映其从附加服务转变为社会基础设施的功能定位[31] - **与互联网公司税率担忧同源**：当前税收政策优化方向侧重于清理过往基于技术发展阶段形成的不合时宜的税收优惠，例如高新技术企业资质的动态复核[32] 2024年全国高新技术企业备案抽查率平均达**16.5%**，远高于往年水平[32] - **实际影响有限**：目前腾讯、阿里的实际有效税率分别在**19%** 和**22%** 左右，上调空间不大[32] 对于其他红利板块，不应简单外推为针对性的税收收紧[32] （二）近期人民币汇率走强对持股体验的影响 - **汇兑损失侵蚀本币回报**：年初至2月7日，人民币兑美元升值**0.70%**，而港币因联系汇率制度兑人民币贬值，使得以港币计价的港股资产在兑换回人民币后承受额外汇兑损失，叠加港股（尤其是恒生科技指数）表现不佳，导致人民币投资者持股体验更差[33][35][36] - **不具备长期大幅单边升值基础**：考虑到中国央行拥有庞大的外汇储备和强大的管理工具，其政策目标是保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，限制了人民币出现长期、单边、大幅升值的空间[33] （三）海外流动性超预期变化下的行业定价权 - **事件背景**：1月30日特朗普提名沃什为下任美联储主席，其“降息与缩表并行”的政策组合预期短期可能对流动性交易形成约束，引发市场对外资定价权行业的担忧[39] - **定价权划分**： - **外资具备定价权的行业**：互联网、硬件设备、软件服务、家电、耐用消费品（如泡泡玛特）、可选消费零售（如阿里、美团、京东）等[5][40] - **中资具备定价权的行业**：电信服务、石油石化、煤炭、半导体、银行等[5][40] - **双向影响**：如果海外流动性超预期修复，外资具备定价权的行业也可能面临大幅度的资金净流入[5][39] （四）港股天量IPO的影响主要在解禁高峰 - **IPO及募资高峰不扭转市场趋势**：历史数据显示，如2010年、2014-2015年、2017年、2020年、2025年的募资高峰均未影响港股牛市，可能因市场好转时企业选择在高点募资[44] - **核心影响在于IPO后6个月的解禁潮**：控股股东及基石投资者通常有至少6个月的禁售期[44] 典型的解禁潮与市场下跌时段重合，如2011年年中、2015年下半年、2019年3月、2021年二季度、2022年年中[3][44] - **2026年3月将迎来解禁高峰**：主要涉及有色金属（紫金黄金国际、南山铝业国际）和茶饮（蜜雪冰城）等公司，中大型规模公司（市值300亿港元以上）的解禁规模达**872亿港元**，高于去年年末的解禁小高峰[3][45] - **南向资金的担忧**：由于港股通账户不能参与打新享受上市红利，却需承受限售股解禁风险，这成为南向资金对2026年港股的主要担忧之一[3][45] 三、展望：市场情绪消化中孕育布局机会 - **流动性压力边际释放**：上周外资流出主要受美国财政拨款僵局和美联储人事变动过度反应扰动，当前流动性环境已进入观察期，后续进一步收紧空间有限[52] - **市场情绪接近消化尾声**：恒生科技指数近期突破年线，反映情绪压制因素已得到较大程度释放[53] 南向资金定价权已稳步提升至**20%-30%**，近期港股主题基金密集上报显示中长期配置意愿依然强劲[29][53] - **产业趋势提供支撑**：AI应用端与端侧创新预计在2026年持续落地，包括DeepSeek等模型的迭代及互联网大厂C端AI产品的推出，将为科技板块提供基本面支撑[55] - **关注节后解禁高峰的潜在机会**：需重点关注2月下旬至3月初近千亿规模的限售股解禁高峰[56] 解禁前若市场已通过调整消化部分抛压，则解禁落地后反而可能形成阶段性底部，例如宁德时代和恒瑞医药在2025年11月中下旬解禁后，股价均快速见底企稳甚至回升[6][56][57] - **配置建议**：在情绪低点分批布局：（1）受益于AI产业趋势的科技龙头，如互联网；（2）估值已消化且基本面稳健的高股息标的；（3）解禁压力释放后可能出现反弹的优质公司[6][56] 四、本周全球资金流动 （一）A/H股市场 - **北向资金成交收敛**：本周（2月2日—2月6日）北向资金日均成交额为**3999.01亿元**，较上周日均减少**864.86亿元**[59] - **南向资金保持净流入**：本周南向资金净流入额**154.08亿港元**，上周为**103.72亿港元**[59] 个股层面，净买入额靠前的包括腾讯控股（**159.80亿港元**）、盈富基金（**37.99亿港元**）、小米集团-W（**36.11亿港元**）[59] - **外资流出收敛**：截至2月4日当周，A股外资净流出**15.89亿美元**，上周流出**172.81亿美元**；H股外资净流出**0.63亿美元**，上周流出**6.21亿美元**[64] （二）海外重要市场 - **美股资金流入收敛**：截至2月4日当周，美股主动资金流入**2.20亿美元**，较上周流入**32.17亿美元**收敛；被动资金流入**56.10亿美元**，较上周流入**60.09亿美元**收敛[71] - **日股资金转流出，欧股资金转流入**：日本市场本周流出**1.65亿美元**，上周流入**0.47亿美元**；发达欧洲市场本周流入**42.26亿美元**，上周流出**3.70亿美元**[73]

行业投资评级 - 报告对公用事业行业给予“买入”评级 [2] 核心观点 - 报告核心观点为：火电业绩表现出色，容量电价稳定盈利，行业公用事业化加速推进，应关注板块红利价值 [1][7] - 火电正在从传统周期模型走向由电量电价、容量电价和辅助服务三部分构成的新价值模型，其中容量和辅助服务收入与发电无关，而与绿电增长和调节资源需求相关，未来将成为火电核心盈利来源，使其周期属性弱化，盈利稳定性和分红价值提升 [7] - 火电公司愈加重视市值管理，例如国电电力发布绝对分红金额承诺，分红持续兑现且提升，将使火电走向红利资产的定价模型 [7] 2025年业绩预告总结 - 截至2026年1月31日，统计到31家发布2025年业绩预告的公用事业公司，板块业绩均值同比提升28% [7] - 其中13家火电公司业绩表现出色，特别是北方火电公司因电价降幅相对较小，业绩优势显著，例如晋控电力（同比+446%）、建投能源（同比+253%）、京能电力（同比+104%），大唐发电、赣能股份、上海电力保持30%~60%业绩增速，华银电力、豫能控股实现扭亏 [7][15] - 5家水电公司中，黔源电力因来水偏丰业绩同比大增近175%，水电龙头长江电力业绩稳增5% [7][15] - 绿电公司业绩表现不佳，燃气公司中佛燃能源业绩仍实现双位数增长，天壕能源2025年亏损2~3亿元 [7][15] 2026年容量电价政策分析 - 2026年1月30日《关于完善发电侧容量电价机制的通知》出台后，各省煤电容量电价标准将至少提升至165元/千瓦·年，其中甘肃、云南提升至330元/千瓦·年，天津、四川提升至231元/千瓦·年 [7][17] - 将2026年容量补偿按各地区2025年火电利用小时折算至度电，13个省（区）在0.05元/千瓦时以上，其中云南、甘肃高达0.088、0.075元/kWh，其余省市区在0.03~0.04元 [7] - 容量电价提升后，计算2026年各省容量电价度电水平相较2025年平均提升0.016元/kWh，其中云南、甘肃、天津同比提升超4分 [7] - 测算2026年容量电价的整体空间可达1880亿元，对应火电度电收入增厚3分（0.030元/kWh） [18][21] 近期行业动态与高频数据 - 地方电力定价机制集中落地：安徽电力现货电能量市场交易价格上下限为0-1100元/兆瓦时；山东2026年机制电价竞价结果公布，光伏、风电机制电价分别为0.261元/度、0.31元/度；广西增量光伏、风电项目机制电价分别为0.31元/度、0.355元/度 [25][26][29] - 煤炭市场：2026年2月6日秦皇岛5500大卡动力煤市场价格为695元/吨，较上周持平；北方港口（秦皇岛港、曹妃甸港、国投京唐港、黄骅港）合计库存1563.5万吨，环比下降27.9万吨 [31][43] - 电力交易：山东电力交易中心本周（2月2日至6日）中长期加权平均成交电价达308.73元/兆瓦时；广东电力交易中心本周现货日前发电侧加权平均电价在265.16至333.85元/兆瓦时之间波动 [48][52] - 天然气市场：2026年2月5日国内LNG到岸价为10.7美元/百万英热，较2026年初上升10.9%；2月6日国内LNG出厂价3965元/吨，较年初上升2.7% [57] 板块行情与估值 - 公用事业板块2020年以来走势稳中有升，截至2026年2月6日相对沪深300指数上涨18.60个百分点 [67] - 当前GFGY样本股PE-TTM为17.76倍，估值居于2010年以来33.39%分位水平；PB为1.69倍，估值居于2010年以来19.61%分位水平 [67] - 本周（报告期内）A股公用事业细分板块涨跌互现：水电（+1.26%）、核电（+0.35%）、燃气（+0.17%）、绿电（-0.11%）、火电（-1.01%） [81] 投资建议与关注公司 - 报告建议关注公用事业化加速推进下的板块红利价值，并列出以下关注公司 [7] - 火电：绩优高股息+市值管理的华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、内蒙华电、赣能股份 [7] - 水电：业绩高增的长江电力、资产注入的桂冠电力 [7] - 燃气：煤制气落地的九丰能源、绿甲醇催化的佛燃能源 [7] - 高ROE低PB绿电：龙源电力H、福能股份 [7] - 核电：广东核电政策调整的中广核电力 [7]

2025年回顾：全球宏观与市场表现 - IMF预计2025年全球经济增速为3.2%，与2024年大致持平，韧性源于进口抢跑和AI投资对冲关税冲击[3] - 主要经济体增长分化：美国实际GDP增速从2024年的2.8%降至2.0%，欧元区从0.9%反弹至1.4%，日本从0.1%修复至1.1%，新兴市场整体增速为4.2%[3] - 货币政策分化显著：欧央行上半年降息100个基点至2.00%，美联储下半年降息75个基点至3.50%-3.75%，日央行逆势加息50个基点至0.75%[4] - 美国有效关税税率从年初2.5%飙升至4月峰值约27%，后回落至11月的16.8%，上半年进口抢跑致1月商品贸易逆差创纪录达1530亿美元[4] - 四大云厂商（微软、谷歌、亚马逊、Meta）2025年资本开支合计约3660-3740亿美元，同比增长约58%，接近美国GDP的1.9%[5][6] - 2025年风险资产普涨：S&P 500上涨16.4%，黄金上涨约70%，白银飙升132%，全球债券录得8.2%的美元回报[6] - 美元指数全年下跌约9.6%，为2017年以来最差表现；MSCI新兴市场指数上涨34.4%，几乎是S&P 500回报的两倍[7] 2026年展望：核心宏观主题与预测 - 2026年美国经济呈“先强后稳”格局，全年实际GDP增速预计为2.4%，高于市场预期的2.1%，上半年增速可能冲高至3%左右[8][18] - 美国核心CPI同比增速预计从2025年的2.9%小幅回落至2.7%，但存在反弹至3%以上的风险，主因关税滞后传导、劳动力市场收紧及AI对冲作用有限[7][11][17] - 美联储提名主席沃什可能推动政策范式转换，核心是通过SLR等监管改革释放私人信用，以替代央行扩表作为流动性主渠道[10][26] - 非美经济体具备相对优势：日本因财政转向，预计实际GDP增速0.6%；欧元区维持弱复苏，预计增速1.3%；新兴市场增长温和放缓[10][31] - 地缘政治面临美国“交易型外交”挑战，三大观察线索为西半球（如委内瑞拉）、俄乌冲突（涉及约三千亿美元冻结资产）及中东局势[11][37] 2026年美国经济细分预测 - 消费预计实际增速2.1%，支撑来自OBBBA法案减税及可能人均至少2000美元的关税返利，后者或直接增加约1130亿美元消费支出[18][19] - 企业固定投资（Capex）预计实际增速达5%，显著高于市场预期的3%，驱动力为OBBBA法案降成本及AI基础设施投资持续扩张[21][24] - 失业率预计企稳于4.4%附近，但劳动力市场是最大不确定性，因移民收紧导致维持失业率稳定所需的月均新增就业已降至3-5万人[13][25] 风险与不确定性 - 财政刺激可能不及预期，无法抵消关税拖累，导致经济面临“净紧缩”冲击[46] - 政治施压可能动摇美联储独立性，引发长期通胀预期失控和债券市场波动[46] - AI资本开支面临投资回报率（ROI）现实考验，四大云厂商约4000亿美元Capex与AI业务250亿美元收入存在缺口，叙事逻辑存在转向风险[7][47]

核心观点 报告的核心观点是，有别于过去三年的反弹行情，2026年白酒行业有望开启反转行情，迎来新一轮发展周期 [6][21][73] 报告认为，本轮白酒板块的上涨具备基本面支撑，飞天茅台批价率先修复并有望引领行业，同时消费信心回暖可能推动板块估值修复 [6][17][21] 对于大众品行业，报告认为部分子赛道已率先企稳，2026年行业吨价有望温和上涨 [6][73] 一、周聚焦：如何看白酒板块上涨持续性 - **上涨原因**：本轮白酒板块上涨的原因包括：1) 股价接近“924”低点，申万白酒指数相较于2024年9月24日的最低点仅差2%，深度回调可能性不大 [6][15] 2) 基本面维度看，节前茅台批价超市场预期，2026年初至今飞天茅台批价涨至1700元左右，1个月涨幅超15% [6][17] 3) 市场对消费板块信心回暖，若重回“通胀定价”框架，贵州茅台等消费品龙头估值有望上行 [6][17][19] - **上涨持续性**：报告认为2026年白酒有望开启反转行情，原因在于：1) 与白酒相关的Liv-ex100红酒指数和中国PPI指数已连续多月好转，餐饮等大众消费出现环比恢复，高端白酒库存去化后有望开启上行周期 [6][21] 2) 从历史看，飞天茅台批价均领先行业上行，例如2019年1-2月飞天茅台价格上涨15%左右，随后行业开启再升级周期；2026年飞天茅台价格率先修复，后续有望逐步扩散到行业 [6][26] 二、食品饮料板块综述 - **行情回顾**：本周(2.2-2.6)食品饮料板块涨跌幅为+4.3%，在申万一级31个行业中排名第1，跑赢沪深300指数5.6个百分点 [6][35] 子板块中，白酒和软饮料涨幅靠前，分别为+5.3%和+4.7%；其他酒类和保健品跌幅靠后，分别为-0.4%和-1.4% [6][35] 个股方面，皇台酒业、海欣食品、日辰股份涨幅居前，李子园、西王食品、仙乐健康跌幅居前 [35][40] - **估值情况**：截至2月6日，食品饮料板块PE-TTM为22.2倍，白酒板块PE-TTM为19.5倍，沪深300PE-TTM为14.1倍 [49] 食品饮料板块和白酒板块相对沪深300的PE-TTM估值分别为1.58倍和1.38倍 [6][49] 从估值分位数看，食品饮料板块近五年分位数为25.4%，白酒板块为17.9% [49] - **白酒批价追踪**：本周（截至2月6日）散瓶飞天茅台批价为1610元，环比（较1月30日）下降40元；整箱飞天茅台批价为1660元，环比下降50元 [6][56] 普五批价为810元，国窖1573批价为850元，环比均保持不变 [6][56] - **原材料成本追踪**：截至1月30日，国内生鲜乳价格同比-2.9% [58] 包材方面，玻璃、铝锭、PET、瓦楞纸价格同比变化分别为-18.9%、+14.4%、+0.3%、-4.8% [58] 农产品方面，豆粕、大豆、白砂糖价格同比变化分别为-8.3%、+3.4%、-10.9% [60] 油脂及肉禽方面，菜籽油、棕榈油、豆油、牛肉、白羽鸡价格同比分别变化+2.9%、+3.9%、+1.0%、+14.7%、+5.8% [60] 三、近期重点公告与新闻 - **重要公告**：天佑德酒公告新任总经理；劲仔食品公告有4789.92万股定向增发机构配售股份将于2026年2月10日上市流通 [67] - **要点新闻**：新闻摘要显示，部分茅台经销商3月首批飞天配额售罄；郎酒1月份出货创新高，单日出货达2.7亿元；i茅台平台1个月成交超212万笔；茅台酒销售公司及酱香酒业务发生人事变动 [68] 四、投资建议 - **白酒板块**：报告认为板块历经四年调整，2026年有望迎来新一轮发展周期 [6][73] 核心推荐的标的包括：泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒 [6][73] - **大众品板块**：报告认为行业自2022年进入调整期，部分子赛道已率先企稳，2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品和新渠道带来的个股机会 [6][73] 核心推荐的标的包括：安井食品、立高食品、安琪酵母、燕京啤酒、千禾味业、东鹏饮料、新乳业、锅圈、天味食品 [6][73]

核心宏观观点 - 2026年固定资产投资预计将成为经济增长最具弹性的部分，因其2025年基数较低（同比-3.8%），若2026年增速回升至3%左右，增速弹性可达6-7个百分点[9][10] - 2026年广东省重点项目年度计划投资额提高至1.05万亿元，高于2025年和2024年的1万亿元[9] - 高频模型估算2026年1-2月累计实际GDP同比增速为4.75%，名义GDP同比增速为4.39%[4][97] 全球资产表现与线索 - 全球市场风险偏好收敛，股市转向“非成长”和“旧经济”资产，美股道指领涨2.5%，纳指下跌1.84%，标普500恐贪指数跌至极度恐惧区间-210[13][14] - 商品市场波动剧烈，伦敦银现价格周度下挫27.38%，布伦特原油期货周跌3.73%，国内黄金ETF全周净流出98.22亿元[15][24] - 美债利率下行，10年期美债收益率收于4.22%，市场对6月降息25个基点的预期概率升至49.2%[18][50] - 日元走贬，美元兑日元全周上行1.59%至157.2，套息交易活动指数升至260.31[18] 国内经济与市场 - A股市场“节日效应”下量能收缩，两市日均成交额降至2.4万亿元，万得全A指数下跌1.49%[19][20] - 市场结构呈现“高切低”，消费与红利板块占优，食品饮料行业领涨4.3%，而有色金属行业领跌8.5%[21][22] - 狭义流动性转松，央行1月通过PSL净投放1744亿元，并通过14天逆回购操作支持跨节流动性[4][104] - 财政资金到位率改善，截至2月3日样本建筑工地资金到位率为60.27%，周环比上升0.59个百分点[4][109] 政策与产业动态 - 国务院常务会议研究促进有效投资，强调用好中央预算内投资、超长期特别国债、地方政府专项债券等工具[9][121] - 上海启动收购二手住房用于保障性租赁住房试点，首批试点区为浦东新区、静安区、徐汇区[4][112] - 《求是》杂志刊文指出要“积极推动物价合理回升”，全国外贸工作会议要求“千方百计稳外贸”[4][121][122]

核心观点 报告认为，建筑材料行业各子板块已普遍经历盈利底部，供给端改善为盈利修复提供了有力支撑，而结构性景气领域（如电子布、零售建材）和龙头公司的阿尔法机会值得关注[4]。行业整体估值处于历史底部区域，2026年盈利改善趋势有望延续[23]。 一、普通电子布涨价超预期，上海拟收购二手房用作保租房 - **电子布价格持续超预期上涨**：2025年10月、12月及2026年1月、2月，普通电子布累计涨价四次。以7628厚布为例，累计涨幅达1-1.2元/米，薄布涨幅更大[4]。2月单次涨价幅度为0.5-0.6元/米，涨幅超预期[12]。目前库存处于低位，预计后续仍有涨价空间，本轮高景气持续时间可能较长[12]。 - **上海启动收购二手房用于保租房**：上海近期启动收购二手住房用于保障性租赁住房工作，首批试点在静安、浦东和徐汇区，聚焦小户型房源[13]。此举有利于增加保租房供应、打通新房与二手房置换链条、并促进新房市场活跃度[13]。 - **年初以来二手房成交呈现回暖迹象**：截至2026年2月3日，11城二手房成交面积在26年1月至今同比+27.9%，79城中介二手房认购套数同比+87.8%，显示二手房市场活跃度有所提升[14][15]。 二、建材行业基本面跟踪 （一）消费建材 - **行业基本面：价格先于量见底，龙头显现韧性**：2025年前三季度，消费建材行业收入同比-4.2%，但Q3单季度收入降幅收窄至-1.2%，环比改善[29]。同期扣非净利润同比-19%，净利率在底部徘徊，部分品类价格已见底，未来业绩弹性较大[30]。 - **投资建议**：消费建材长期需求稳定性好，行业集中度持续提升。建议关注在存量房需求中受益、经营韧性强的细分龙头，如三棵树、兔宝宝、东方雨虹、北新建材、伟星新材等[4][25][42]。 （二）水泥 - **行业数据：价格环比回落，需求季节性收缩**：截至2026年2月6日当周，全国水泥市场价格环比回落1.0%（或-3.33元/吨），含税终端均价为342元/吨[43]。临近春节，下游需求显著收缩，全国水泥出货率环比下降7.80个百分点至24.6%[43]。 - **行业展望：盈利底部震荡，估值处于历史底部**：2024年水泥盈利见底，2025年预计同比小幅增长，行业盈利呈底部震荡格局[54]。截至2026年2月6日，SW水泥行业PB（MRQ）估值仅为0.78倍，处于历史底部区域[54]。 - **投资建议**：2025年企业通过自律错峰稳价，叠加煤炭成本下跌，盈利中枢有望同比上行。建议关注华新建材、海螺水泥、上峰水泥等龙头公司[4][25][59]。 （三）玻璃 - **浮法玻璃：价格僵持小涨，刚需缩量**：截至2026年2月5日，国内浮法玻璃均价1156元/吨，环比微涨0.2%[63]。库存天数26.84天，较上周略有增加，市场需求随假期临近而下滑[63]。 - **光伏玻璃：交投平稳，价格持稳**：截至2026年2月5日，2.0mm镀膜面板主流订单价格10.5-11元/平方米，环比持平[70]。样本库存天数约34.18天，环比微降1.20%[70]。 - **投资建议**：玻璃龙头企业盈利能力具备长期领先优势，当前估值处于偏低水平。建议关注旗滨集团、信义光能、福莱特、信义玻璃等[4][28][86]。 （四）玻纤/碳基复材 - **粗纱价格稳中有涨，电子纱货紧价扬**：截至2026年2月5日，国内2400tex无碱缠绕直接纱市场主流成交价格在3300-3700元/吨不等，成交低价小涨50元/吨[87]。电子纱G75主流报价10300-10700元/吨，较上一周均价上涨10.53%[87]。 - **电子布进入涨价大周期**：7628电子布2月价格上涨0.5-0.6元/米[87]。供需缺口叠加铜价催化，普通电子布迎来涨价大周期[12]。 - **投资建议**：玻纤/碳基复合材料龙头公司领先优势明显。建议关注中国巨石、中材科技、国际复材、长海股份等[4][26][103]。 三、市场面与估值 - **行业估值处于底部区域**：报告指出，建材行业估值在历史底部区域[4][23]。从水泥板块看，SW水泥行业PB（MRQ）估值仅为0.78倍[54]。 - **近期市场表现**：2026年2月第一周，建材行业跑赢大盘（具体数据见相对市场表现图）[1][8]。

核心观点 - 本周农林牧渔板块跑输大盘 0.6 个百分点，子板块均下跌，其中畜禽养殖与饲料板块分别下跌 0.04% 与 1.1% [20][21] - 报告核心观点为优选成本领先的龙头猪企，当前生猪养殖板块估值处于相对低位，应关注具备成本优势的龙头企业 [2][5][13] - 报告看好未来原奶周期上行，并认为饲料行业龙头有望通过出海打开成长空间，动保行业龙头则通过向宠物医疗、合成生物等方向寻求突破 [5][14][15] 行业表现与市场跟踪 - 本周农林牧渔板块（申万行业）下跌 1.9 个百分点，沪深300指数下跌 1.3 个百分点，板块跑输大盘 0.6 个百分点 [20] - 子板块中，畜禽养殖板块下跌 0.04%，饲料板块下跌 1.1% [20][21] 畜禽养殖板块 - **生猪**：2月6日，全国瘦肉型生猪出栏均价为 12.2 元/公斤，周环比下跌 2.8%，同比下跌 23% [5][13]。前期惜售累积的供给逐步释放，导致猪价下行，但成本优势的养殖企业继续实现盈利 [5][13]。当前7kg仔猪价格稳定在 360 元/头，或反映产业相对看好下半年猪价行情 [5][13]。政策方面，农业农村部强调对头部生猪养殖企业实行年度生产备案管理，以强化生猪产能综合调控 [5][13]。报告建议优选成本优势的龙头企业，大型养殖企业重点推荐温氏股份、牧原股份，并关注德康农牧、新希望、正邦科技等 [5][13] - **白羽鸡**：2月6日，毛鸡价格、商品代鸡苗均价分别为 3.7 元/斤和 2.3 元/羽，周环比分别下跌 5.2% 和 0.4% [5][13]。下游快餐、餐饮端价格战趋缓，白鸡行业有望充分受益，一体化延伸企业优势显著，建议关注圣农发展、益生股份等 [5][13] - **黄羽鸡**：行业延续盈利状态，立华股份、温氏股份等受益 [5][13] 奶牛养殖板块 - 1月29日，全国主产区生鲜乳价格为 3.04 元/公斤，周环比持平，同比下跌 2.9% [5][14] - 自2025年4季度以来，散奶价格基本稳定在现金成本线以上，行业供需逐步平衡 [14] - 下游乳企大包粉库存正在逐步消化，原奶供给拐点已现，行业进入去库存涨价阶段，看好未来原奶周期上行 [5][14] - 肉牛价格迎来周期性上行，能增加牧业公司业绩弹性，建议关注优然牧业、现代牧业等 [5][14] 饲料与动保板块 - **饲料**：春节临近及鱼价上涨促使养殖户出鱼积极性提高，本周水产价格环比小幅回调，预计短期价格随存塘量差异出现分化 [5][15]。在消费疲软背景下，养殖盈利中枢下降，养殖户需通过提效降本维持盈利，这倒逼水产饲料竞争门槛提高，有利于全品类布局的龙头企业提高市场份额 [15]。国内饲料行业竞争激烈，盈利水平降至历史低位，加速产能出清，看好行业龙头在国内市场份额持续提升 [5][15]。重点关注饲料龙头企业出海打开成长空间，全球饲料行业容量巨大，竞争环境温和，国内龙头凭借配方成本和效率优势在海外享受高盈利水平，支撑海外业务快速增长 [15] - **动保**：龙头企业积极向宠物医疗、合成生物等方向寻求破局，有望打开行业天花板和提高行业盈利水平，建议关注科前生物、普莱柯、瑞普生物、生物股份等 [5][15] 种植业板块 - 2月6日，国内玉米现货价 2368 元/吨，环比下跌 0.3%；豆粕现货价 3159 元/吨，环比下跌 1.2% [16] - 2026年中央一号文件强调加快建设农业强国，加力实施新一轮千亿斤粮食产能提升行动、扩大油料供给、推动经济作物产业平稳发展 [16] - 对于种子行业，文件指出深入实施种业振兴行动，加快选育和推广突破性品种，推进生物育种产业化 [16]。龙头种业公司具备育种研发优势，有望充分受益于生物育种产业化，建议关注苏垦农发、北大荒、隆平高科 [16] - 部分上市公司大力进军虫草工厂化人工培育，有望开辟新增长极，建议关注众兴菌业等 [16] 宠物食品板块 - 2025年城镇宠物（犬猫）消费市场规模达 3126 亿元，同比增长 4.1%；其中犬消费 1606 亿元（同比增长 3.2%），猫消费 1520 亿元（同比增长 5.2%） [17] - 行业格局初步呈现头部化趋势，看好龙头公司推动功能粮等新品类渗透率提升 [17]。乖宝宠物旗下麦富迪品牌推出养胃增肌与益肤美毛功能猫粮；中宠股份旗下顽皮品牌推出专研护肠与大龄成猫类功能烘焙粮 [17] - 建议关注乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份 [17] 重点公司动态与数据 - **东瑞股份**：2026年1月销售生猪 16.28 万头，同比增加 78.31%，环比增加 25.19%；销售收入 2.14 亿元，同比增加 54.00%，环比增加 25.19%；商品猪均价 13.33 元/公斤，同比下降 19.36%，环比上涨 6.30% [19] - **新希望**：2026年1月销售商品猪 112.18 万头，同比增加 9.70%，环比减少 28.02%；销售收入 16.28 亿元，同比减少 10.03%，环比减少 20.15%；商品猪均价 12.48 元/公斤，同比下降 19.01%，环比上涨 10.64% [19] - **京基智农**：为全资子公司 3600 万元银行授信提供担保，公司累计担保余额 17.28 亿元，占最近一期经审计净资产的 40.25% [18] - **金新农**：控股股东解除 2500 万股股份质押，占其所持股份的 9.97%，剩余质押 5700 万股，占其所持股份的 22.74% [18] 农产品价格跟踪详情 - **生猪**：2月6日，自繁自养头均亏损 38.09 元/头，外购育肥盈利 91.42 元/头 [23]。自繁自养头均盈利环比下跌 63.2 元/头，外购仔猪养殖利润环比下跌 32.7 元/头 [11][35] - **白羽鸡**：2月6日，烟台地区毛鸡价格 3.65 元/斤，环比下跌 5.2%，同比上涨 31.3%；鸡苗价格 2.3 元/羽，环比下跌 0.4%，同比上涨 9.5%；毛鸡养殖利润为亏损 0.3 元/羽，环比下跌 0.7 元/羽 [33][39] - **黄羽鸡**：1月18日，快速类国鸡价格 5.41 元/斤，环比下跌 1.3%；中速类国鸡价格 5.97 元/斤，环比上涨 0.3%；慢速类国鸡价格 7.48 元/斤，环比下跌 1.2% [40] - **原材料**：本周国内玉米现货价环比下跌 0.3%，豆粕现货价环比下跌 1.2%，国内小麦现价环比上涨 0.1%，小麦国际现价环比下跌 1.8% [44][49][52][57] - **鱼粉**：本周鱼粉仓库价 13850 元/吨，环比上涨 3%；鱼粉国际现价 2240 美元/吨，环比维持不变 [60][61] - **农产品加工**：本周橡胶国内现价 15370 元/吨，环比上涨 2.4%；柳州白糖价 5360 元/吨，环比下跌 0.2%；玉米酒精出厂价 5200 元/吨，环比上涨 2%；DDGS出厂价 2120 元/吨，环比维持不变 [65][69][71][72] - **水产品**：本周海参、扇贝、对虾大宗价环比均维持不变，分别为 120 元/公斤、10 元/公斤、320 元/公斤 [74][78][80]。部分淡水鱼价格出现分化，如广东地区2斤规格草鱼塘口价 6.6 元/斤，环比上涨 6.5%；河南叉尾鮰塘口价 9.3 元/斤，环比下跌 15.5%；湖北地区小龙虾批发价 22 元/斤，环比下跌 15.4% [83][85][90]

核心观点 报告认为，尽管本周（2月2日-2月6日）中信传媒指数下跌3.30%，但AI产业趋势与游戏等高景气度赛道机会依然值得看好，短期回调提供了更好的参与机会[10]。报告从互联网、传媒和AI三个维度给出了具体的投资建议和关注方向[2][10]。 一、互联网板块投资建议 - **电商**：板块整体受情绪和宏观偏弱影响，四季度增速和利润预期偏低[2]。阿里千问App上线30亿元红包补贴活动，9小时内订单量超过1000万单，旨在培育用户AI心智并与核心电商业务深度绑定[10][13]。美团拟以7.17亿美元（约50亿元人民币）全资收购叮咚买菜中国业务，以强化即时零售布局[10][13]。东方甄选FY26H1收入与盈利能力大幅提升，验证了自营品扩张策略[13]。 - **社交娱乐媒体**：哔哩哔哩和腾讯广告势能较强[2]。腾讯游戏基本面向上，《三角洲行动》有望成为继《王者荣耀》与《和平精英》后的第三大长青游戏[2][14]。哔哩哔哩自研捉宠游戏《闪耀吧！噜咪》开启测试招募，预计2026年逐步释放新品[2][14]。 - **互联网医疗**：京东健康、阿里健康发挥头部平台优势，与上游原研药厂商加深合作，叠加减肥药等品类高增长，收入和利润增长表现持续强劲[2][15]。 - **短视频**：快手主业稳健，其可灵AI持续保持技术和商业化领先，近期发布可灵3.0系列模型，迭代速度超预期[2][11][15]。 - **潮玩+IP赛道**：泡泡玛特于1月31日宣布将欧洲总部设立于英国伦敦，计划未来一年在欧洲新增27家门店，并计划与欧洲艺术家及IP方深化合作[2][15]。 - **长视频**：近期多个平台集中释放优质剧集，建议关注处于底部位置的爱奇艺、芒果超媒[2][16]。爱奇艺首个线下乐园在扬州试营业[16]。 - **音乐流媒体**：三季度腾讯音乐和网易云音乐业绩稳健，受未来竞争担忧影响估值有所回调，但认为当前估值具备吸引力[2][16]。 二、传媒板块投资建议 - **游戏**：持续看好基本面驱动下的板块表现，行业景气度有望在2026年延续[2][17]。推荐头部公司腾讯、网易；推荐世纪华通、巨人网络、恺英网络等长线运营能力突出的公司；推荐完美世界、三七互娱等新游储备丰富的公司[2][17]。同时建议关注心动公司、吉比特、神州泰岳等研发实力突出的企业[2][17]。世纪华通旗下四款产品入围榜单，休闲赛道创新高；完美世界《异环》开启测试；《明日方舟终末地》上线两周流水突破12亿元人民币[11]。 - **广告营销**：数禾调整不影响分众传媒经营趋势及分红意愿，草根调研显示2026年以来互联网广告主增投，冬奥会及世界杯等赛事有望带动相关广告投放，公司调整后更具性价比[2][18]。 - **出版**：部分公司受教育反腐影响，建议关注主业质地优异、股息率较高的中原传媒、中南传媒、凤凰传媒等[18]。 - **影视院线**：建议关注产能领先的华策影视、柠萌影视，平台龙头芒果超媒、爱奇艺[18]。关注2026年春节档定档情况及相关公司如猫眼娱乐、万达电影、横店影视等[18]。 - **IP衍生品与央国企改革**：建议关注华立科技、上海电影等IP衍生品布局方向，以及江苏有线、浙文互联等央国企改革方向[18]。 三、AI板块投资建议 - **整体趋势**：AI驱动海外云服务提供商收入和订单加速增长，海外进入新一轮AI模型与产品迭代，国产大模型加速追赶[2][19]。建议围绕春节前后DeepSeek及红包大战展开关注[2][19]。 - **关注方向**：建议关注海外云巨头谷歌、亚马逊；国内互联网巨头阿里、腾讯；细分场景应用龙头如快手、美图、粉笔等[2][19]。IP+AI视频产业链关注阅文、欢瑞世纪等；AI电商关注值得买；AI客服关注神州泰岳；AI游戏关注恺英网络、心动公司；AI营销关注汇量科技、易点天下、蓝色光标等；AI医疗关注京东健康、阿里健康[2][19]。 四、国内外AI数据跟踪与动态 - **国内AI大模型数据**：上周（2026/1/26-2026/2/1）网页端访问量，DeepSeek以6450.36万次领先，Kimi访问量1103.41万次环比上升63.45%，文心一言访问量83.03万次环比上升17.67%，通义千问访问量17.15万次环比下降18.94%[21][23][25]。iPhone端下载量，腾讯元宝以182.55万次领先且环比上升37.92%，通义千问80.78万次环比下降21.32%[21][25]。 - **国内AI应用数据**：上周AI搜索产品秘塔AI搜索网页访问量142.34万次，环比上升2.50%[26][30]。AI设计产品美图设计室网页访问量30.33万次，环比上升7.24%[26][30]。 - **国内AI应用买量**：上周腾讯元宝广告投放素材量771043个，环比上升10.37%，保持第一[33]。通义千问投放素材量309279个，环比上升14.45%[33]。 - **海外AI大模型数据**：上周ChatGPT网页访问量135223.73万次，环比上升1.44%，稳居第一[35][36]。Claude访问量5261.38万次，环比上升8.47%[35][36]。Gemini访问量7929.81万次，环比大幅下降83.76%[36]。 - **海外AI应用数据**：上周AI陪伴产品Character AI网页访问量4264.46万次[40][45]。AI搜索产品Perplexity AI网页访问量21219.17万次，环比上升1.95%[40][48]。 - **海内外科技大厂AI动态**：OpenAI发布GPT-5.3-Codex模型及企业级平台Frontier，深耕B端工作流[12][49]。Anthropic推出Claude Opus 4.6，拥有1M超长上下文与自适应思考能力[12][50]。阿里开源Qwen3-Coder-Next编程模型[12][56]。昆仑万维发布Skywork桌面版，打造Windows原生OS级AI Agent[53][59]。智谱开源轻量级OCR模型GLM-OCR[54][59]。阶跃星辰开源Step 3.5 Flash模型，专为Agent场景打造[55][59]。 五、传媒行业数据跟踪 - **影视**：2026年2月1日至7日，累计票房2.00亿元，环比下降31.53%[60]。《疯狂动物城2》以3934.5万元票房位列第一[60]。 - **游戏**：根据2026年2月7日App Store畅销榜（iPhone），《王者荣耀》、《金铲铲之战》、《逆战：未来》排名前三，均为腾讯发行[65][66]。 - **行业新闻**：AppMagic数据显示，2026年1月《王者荣耀》重夺全球手游收入冠军，月分成后收入超1.7亿美元（约11.79亿元人民币），环比翻倍[67]。心动公司发布“TapTap制造”AI原生游戏引擎，允许用户通过自然语言创建3D游戏[67]。阿里千问“春节30亿大免单”活动上线9小时订单量突破1000万单[69]。美团拟以7.17亿美元全资收购叮咚买菜[70]。Sensor Tower数据显示，2026年1月中国手游发行商全球收入榜中，腾讯、点点互动、米哈游位列前三[70]。腾讯推出漫剧独立App“火龙漫剧”[72]。 六、公司公告与市场表现 - **公司公告**：中原传媒2025年归母净利润13.49亿元，同比增长30.99%[72]。完美世界实际控制人池宇峰减持计划实施完毕，累计减持1.70%股份[73]。南方传媒子公司出资1063万元参与设立投资基金[76]。中文在线拟与腾讯计算机就动画微短剧授权合作，预计金额2320万元[76]。 - **周涨跌龙虎榜**：本周传媒板块涨幅前三为横店影视（30.98%）、ST开元（22.32%）、遥望科技（16.08%）；跌幅前三为蓝色光标（-18.69%）、易点天下（-17.79%）、因赛集团（-15.64%）[77][78]。

行业投资评级 - 行业评级为“持有” [2] 核心观点 - 普通电子布存在供需缺口，正步入涨价大周期 [1] - 供需缺口叠加铜价催化，预计本轮电子布高景气持续时间长 [6][63] - 龙头公司因量增弹性与成本优势，业绩弹性最大，重点推荐中国巨石，并关注中材科技、国际复材、宏和科技、建滔积层板等 [6][71] 行业概述与需求分析 - 电子布是覆铜板（CCL）的重要基材，在CCL中成本占比约20%，CCL在PCB中成本占比约30%-40% [14] - 电子布下游需求主要来自覆铜板领域，2020-2024年中国覆铜板产量年复合增长率为7.2% [15] - 根据CCLA数据，2024年中国电子布需求量约为35亿平方米，预计2025年增长至37亿平方米 [33] - 报告对2026年需求进行情景假设：在悲观/中性/乐观情形下，电子布总需求分别为36.6亿米、38.3亿米、40.0亿米，需求增量分别为-0.65亿米、1.02亿米、2.70亿米 [6][34] - 需求结构方面，2025年PCB产值中消费电子占比45%，服务器和通信占比33% [6][40] - 假设2026年消费电子需求同比变化为-20%/-10%/0%，服务器和通信需求同比+20%，其他产业同比+5% [6][34] - 电子布产品结构持续升级，薄布（技术壁垒和附加值更高）占比从2020年的38%提升至2026年预计的45% [34][39][48] - AI服务器等高端需求带动特种玻纤布（如Low-Dk、Low-CTE）供应持续紧张 [19] 供给端与产能分析 - 供给增长受限，预计2026年电子布总产能仅增加1亿米，全部为AI电子布，普通电子布产能净增量为0亿米 [6][49] - 产能受限的核心原因是织布机短缺：企业优先将织布机转产利润率更高的AI电子布，同时普通电子布中织布效率更低的薄布占比提升，进一步制约了产能 [6][49] - 从电子纱环节看，预计2026年普通电子纱产能净新增9.2万吨，同比增长9%，供需相对平衡，不紧缺 [44][45] - 织布机核心供应商丰田预计月产能120台，年产能约1440台，目前无扩产计划，构成供给瓶颈 [6][54] 供需缺口测算 - 综合供需，在悲观/中性/乐观需求情形下，2026年普通电子布供给缺口分别为-1.65亿米、+0.02亿米、+1.7亿米 [6][50] - 即使在悲观情形下库存增加1.65亿米，也仅对应15天库存，整体库存仍处于低位 [6][50] - 从织布机角度测算供需缺口：在悲观/中性/乐观需求假设下，2026年织布机供给缺口分别为-614台、495台、1604台，中性及乐观情形下存在明显缺口 [6][54][59] - 预计2027年织布机缺口可能进一步扩大 [6][54] 价格走势与景气周期判断 - 普通电子布已进入涨价周期，据卓创资讯，2025年10月至2026年2月累计涨价四次 [6] - 代表性产品7628厚布累计涨幅达1-1.2元/米，薄布涨价幅度更大 [6][62] - 目前行业库存处于低位，预计后续仍有涨价空间 [6][62] - 历史周期显示，电子布价格弹性大，低点与高点价格可相差一倍左右，因供给重资产、扩张慢，且需求爆发力强 [61] - 本轮涨价受供需缺口和铜价上行共同催化，电子布涨价启动晚于铜但弹性不弱，预计高景气持续时间长 [63] 重点公司分析 - 中国巨石被重点推荐，因其在普通电子布领域有量增弹性，且成本优势显著，业绩弹性最大 [6][71] - 根据中国巨石财报，2024年其电子布销量为8.75亿米，2025年上半年为4.85亿米 [71] - 预计到2026年底，中国巨石电子纱在产产能将达到31万吨，占行业总产能的25.9%，位居行业第一 [71][72] - 报告同时建议关注中材科技、国际复材、宏和科技、建滔积层板等公司 [6][71] 产业链与投资强度 - 电子纱/布属于重资产行业，投资强度排序为：特种电子纱/布 > 普通电子纱/布 > 粗纱 [29] - 根据上市公司项目公告，普通电子纱配套电子布的单位投资约为3.5-4万元/吨，对应电子布单位投资6-8元/米；而特种电子布单体项目单米投资可达40-70元 [29][31]

存款搬家叙事与规模 - 市场关注2026年高息定存到期后的资产再配置，即“存款搬家”叙事[3] - 以“存款占居民金融资产投资比重”衡量，2016年后有三轮存款搬家，最近一轮始于2023年三季度[3] - 2025年二季度存款占居民金融资产比重约为59%，较前两轮低点（35%和43%）仍有下降空间[3] - 本轮存款搬家已使居民配置存款比例从88%降至53-54%，预计低点可能在52-53%，剩余空间约1-2个百分点[14] 定期存款到期数据 - 上市国有六大行数据显示，2022年以来每年定存到期规模创新高，年增4-7万亿元[3] - 2026年全年定存到期规模预计约为57-60万亿元，同比增幅为5-8万亿元[3] - 从历史数据看，2019-2021年定存到期规模约28-29万亿元，2023-2025年分别为39万亿、45万亿、52万亿元[4] - 基于2025年半年报，未来一年内（2025Q3-2026Q2）六大行定存到期规模约57万亿元[4] 到期资金流向分析 - 尽管利率低，但受收入预期约束，居民储蓄仍可能偏向定期存款，2025年居民定存比重为73.4%，较2024年提升0.8个百分点[6] - 存量房贷利率（3%以上）高于低风险资产收益率，“提前还贷”仍是居民部门重要选择，2023-2025年个人住房贷款降幅分别为6300亿、4900亿与6700亿元[6] - 定存到期后转投权益资产的比例可能有限，因本轮到期资金多为中低风险偏好资金[11] - 2026年1月新成立偏股基金份额为1012亿份，虽有改善但较历史高点差距明显，居民资金入市量级未现实质性变化[11] 国际经验与市场流动性 - 日本1995-1996年经验显示，在定存到期高峰、低利率和股市上涨（日经225涨55%）环境下，居民仍大幅增持现金、存款和保险，减持股票与基金[11][12] - 对于权益市场，存款仅是潜在流动性来源之一，更应关注居民可支配收入剩余及在保险、债券类资产上的配置[16] - 2025年债券、保险赚钱效应下降，产业亮点及全球叙事改善权益资产赚钱效应，高净值人群已反应（私募证券基金扩张，债基规模少增）[16]