行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，维持评级 [1] 报告的核心观点 - 谷歌发布用于头显和眼镜设备的操作系统 Android XR，定位为全面的空间计算平台，支持所有平面 Android 应用。该系统具备隐私性、安全性、低延时、低成本和个性化等优势，端侧 AI 潜力巨大。耳机和眼镜有望成为未来端侧 AI Agent 的重要载体 [1] - OpenAI 预计构建更先进 AI 模型的成本将继续大幅增长，下一个尖端 GPT 模型将耗资数十亿美元。AI 浪潮带动算力需求爆发，服务器、AI 芯片、光芯片、存储、PCB 板等环节价值量将大幅提升 [1] - 2024 年第三季度拉丁美洲智能手机出货量同比增长 11.2%，连续三个季度实现双位数增长。中国品牌在该地区市场份额不断增加，推动了增长 [1] - 英飞凌正在中国本地化生产商品级产品，以满足中国客户对供应安全的需求。半导体自主可控重要性持续凸显，国产化进展加速 [1] 根据相关目录分别进行总结 1、行情回顾 - 2024 年 12 月 9 日至 12 月 13 日，沪深 300 指数下跌 1.01%，上证综指下跌 0.36%，深证成指下跌 0.73%，创业板指数下跌 1.40%。申万电子行业指数上涨 0.22%，在所有一级行业中排名 14/31 [9] - 电子行业 474 家上市公司中，242 家上涨，232 家下跌。涨幅前五位为先锋精科、润欣科技、乐鑫科技、普冉股份和利亚德，跌幅前五位为雅葆轩、宏昌电子、国芯科技、鑫汇科和茂莱光学 [9] 2、子行业新闻 2.1、半导体 - 谷歌推出最新量子芯片 Willow，展示了高性能和低错误率，解决了量子纠错领域的关键难题 [12] - 2024 年第三季度全球半导体行业收入同比增长 17%，达到 1582 亿美元，主要得益于 AI 技术需求和存储行业复苏 [12] - 英飞凌 CEO 表示，公司正在中国本地化生产商品级产品，以满足中国客户对供应安全的需求 [15] - 美光获得美国《芯片法案》逾 61 亿美元补助，用于支持其在纽约州、爱达荷州的设厂计划 [15] 2.2、AI、物联网、汽车电子 - OpenAI CFO 表示，构建更先进 AI 模型的成本将继续大幅增长，下一个尖端 GPT 模型将耗资数十亿美元 [16] - 马来西亚成立国家人工智能办公室，旨在制定政策并解决监管问题，推动区域 AI 发展 [18] 2.3、创新电子&智能穿戴 - Solos 发售智能 AI 眼镜 AirGo Vision，支持 ChatGPT 系统，售价 299 美元起 [19] - 谷歌发布 Android XR 操作系统，支持所有 Android 应用，定位为全面的空间计算平台 [19] 2.4、手机&5G - 2024 年第三季度拉丁美洲智能手机出货量同比增长 11.2%，中国品牌在该地区市场份额不断增加 [20] - 2024 年第三季度苹果全球出货量同比增长 5%，保持全球第二大品牌地位，但美国和中国市场出货量同比下降 [20] 2.5、LCD、LED - 三星计划将 5.5 代线改造为玻璃基微型 OLED 产线，以提高生产率和经济性 [21] - 2025 年中小尺寸 OLED 出货量预计将首次超过 10 亿台，OLED 因其轻薄设计、出色的图像质量和灵活性，适合中小尺寸显示面板 [22] 3、行业投资策略、周观点 - 谷歌发布 Android XR 操作系统，具备隐私性、安全性、低延时、低成本和个性化等优势，端侧 AI 潜力巨大。耳机和眼镜有望成为未来端侧 AI Agent 的重要载体 [22] - OpenAI 预计构建更先进 AI 模型的成本将继续大幅增长，AI 浪潮带动算力需求爆发，服务器、AI 芯片、光芯片、存储、PCB 板等环节价值量将大幅提升 [22] - 2024 年第三季度拉丁美洲智能手机出货量同比增长 11.2%，中国品牌在该地区市场份额不断增加。持续看好被动元件、数字 SoC、射频、存储、封测、面板为代表的上游领域的复苏趋势 [22] - 英飞凌正在中国本地化生产商品级产品，半导体自主可控重要性持续凸显，国产化进展加速。未来 3 年国产化仍然是行业最强主线之一，国产晶圆厂的逆周期扩产叠加国产化份额持续提升将带动半导体设备行业持续景气 [25]

行业投资评级 - 通信行业维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - AI变革进入新阶段，应用开始大范围铺开，推理算力需求占据主导地位，训练算力需求仍维持高增长态势 [4] - 重点看好AI算力、AI应用和通信半导体三大投资方向，运营商、设备商仍具备较好配置价值 [4] 根据相关目录分别进行总结 AI变革新阶段 - 2024年初至11月28日，通信（申万）板块涨幅为21.65%，跑赢沪深300指数8.79pct，在申万一级板块中位居第三 [20] - 光模块、铜连接等细分领域股价表现亮眼 [20] AI算力 - 推理需求爆发，国产替代加速 [23] - 光模块：OpenAI发布的o1模型通过引入思维链解决了数据墙问题，训练侧Scaling Laws继续奏效，推理侧进入Scaling Laws阶段，AI算力高景气延续 [23] - 国产算力：AI战略竞争加剧，产业管制政策不断加码，算力自主可控需求迫切，国内算力加速崛起 [23] - 液冷：芯片功耗提高带动液冷渗透率大幅提升，国内外液冷龙头份额与盈利双升 [23] AI应用 - 硬件成本、模型优化、大模型竞争三要素推动推理成本大幅下降 [24] - AI应用基础逐步夯实，智能化、网联化渗透率加速 [24] - AI玩具打开AI陪伴及教育赛道已率先落地，Wi-Fi作为短距高速互连首选方式相关公司有望受益 [24] 通信半导体 - 自主可控+内需修复驱动关键环节需求释放 [26] - 光模块激光器芯片（CW激光器）、交换机核心交换芯片、半导体设备零部件以及物联网IoT芯片作为国产需求释放代表环节有望受益 [26] 投资建议及重点公司 - 重点推荐算力产业链龙头企业新易盛、中际旭创、天孚通信、中瓷电子、润泽科技、英维克，边缘AI相关物联网模组龙头广和通，卫星通信产业链（华测导航）和低估值红利资产三大运营商（中国移动、中国电信、中国联通） [6] - 关注乐鑫科技、中兴通讯、沃尔核材、华丰科技、鼎通科技、致尚科技、意华股份等 [6]

行业投资评级 - 报告对银行板块维持推荐评级 [2] 报告的核心观点 - 银行板块表现强势，主要受益于资金面和基本面的双重驱动 [2] - 2025年信贷、社融多增，结构上看，对公端中长期贷款有望继续保持景气度，零售方面，居民信贷需求边际有所回暖 [2] - 净息差仍面临下行压力，幅度或小于2024年 [2] - 新一轮化债+地产止跌回稳，银行信用风险预期改善 [2] - 化债背景下，银行股中长期估值有望迎来重塑 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、2024年银行股复盘：板块普涨，估值回升 - 2024年银行板块上涨36.8%，在中信30个一级行业中排名第二位，跑赢沪深300指数21个百分点 [17] - 国有大行、股份行、城商行、农商行分别上涨37.5%、34.2%、40.5%、39.3% [17] - 中信银行指数PB估值回升至0.63倍，仍处于近十年来较低分位数水平（27%） [17] 二、基本面—量：如何展望规模扩张动能？ 2.1、货币政策定调"适度宽松"，2025年信贷增量有望回升 - 2020年后，信贷增量显著上台阶，2020/2021/2022/2023年信贷增量分别为19.6万亿/20.0万亿/21.3万亿/22.7万亿元 [31] - 2024年1-10月信贷增量为16.52万亿元，同比少增3.96万亿元，信贷增速回落至8.0% [32] - 2025年信贷增量有望高于2024年，预计大行将持续发挥信贷投放头雁作用 [36] 2.2、对公端：中长期贷款有望保持景气度 - 2020年以来对公中长期贷款增长强劲，预计基建贷款、制造业贷款、"五篇大文章"相关重点领域贷款仍是信贷增长重要支撑点 [39] - 2024年三季度末，基础设施中长期贷款余额同比增长10.8%，前三季度新增3.20万亿元，同比少增0.88万亿元 [41] - 2025年基建贷款仍将是信贷增长的重要支撑点 [42] 2.3、零售端：需求边际回暖，低基数下贡献度有望提升 - 2024年三季度末，零售贷款余额82.1万亿元，同比增长3.0%；前三季度新增1.94万亿元，同比少增1.91万亿元，在信贷增量中占比进一步下降至15%以下 [63] - 2025年零售贷款贡献度有望提升 [63] 2.4、2025年信贷、社融趋势展望 - 预计2025年信贷增量约18万亿元，社融新增总量约34万亿元，对应增速约8.3% [78] 三、基本面—价：降息预期下，息差仍承压 3.1、息差持续收窄，但今年二季度以来环比趋稳 - 2022年至今，商业银行净息差持续收窄，2024年前三季度商业银行息差为1.53%，较上半年环比-1bp [83] - 存款成本有所改善，有效对冲资产端收益率下行压力 [83] 3.2、2025年息差趋势展望及测算 - 预计2025年商业银行净息差将延续下行趋势，同比降幅约13.9bp [102] 四、新一轮化债+地产止跌回稳，银行信用风险预期改善 4.1、资产质量稳定，拨备安全垫充足 - 2024Q3不良率1.25%，保持在2015年以来的最低位；拨备覆盖率基本稳定在243% [106] - 不良新生成压力主要来自房地产和零售领域 [106] 4.2、企业贷款：政策推动房地产、地方债务等重点领域风险化解 - 2024H1房地产业不良率拐头向下至4.06% [116] - 新一轮化债政策增加地方化债资源10万亿元，大幅改善银行表内外城投敞口的风险预期 [123] 五、银行板块估值有望迎来重塑 - 新一轮化债是近年来力度最大的化债举措，对银行的影响来看，虽然债务置换会导致银行息差小幅收窄，但是通过债务置换，信用风险预期显著改善 [2]

行业投资评级 - 维持行业投资评级 [1] 报告的核心观点 - 重视商业模式新生的红利板块，包括公铁路、港口、大宗供应链行业 [1] 根据相关目录分别进行总结 1、高速公路 - 2024年以来客货表现分化，四季度出现环比改善，明年有望企稳 [12][14] - 高速板块注重股东回报，2023年以来红利板块主线清晰 [14][18] - 《收费公路管理条例》改革方向解读，有望进一步打破经营性公路收费期限上限 [37][40] - 建议关注成长性较高、估值较低标的，如山东高速、皖通高速、招商公路、宁沪高速、粤高速 [60][61] 2、铁路 - 2024年1-10月铁路客运量同比大幅增长，货运受到山西煤炭生产安监趋严的影响出现下滑 [63][64] - 铁路商业模式变革，由公益性逐步向市场性转变，票价提升已成趋势 [69][71] - 建议关注高赔率、高弹性标的，如广深铁路、京沪高铁 [79][80] 3、港口 - 2024年1-10月全国港口累计完成集装箱吞吐量27648万TEU，同比增长7.57%，7月以来增速有所回落 [83][84] - 港口整合背景及进展，省级港口整合带来效益提升 [98][100] - 港口费率修复已形成趋势，装卸费用有一定提升空间 [103][104] 4、大宗供应链 - 随着宏观经济的温和修复，大宗供应链企业有望触底反弹，行业集中度不断提升，利好龙头企业 [1] - 重点公司业绩出现下滑，未来有望触底反弹 [4]

行业投资评级 - 美容护理行业整体评级为“推荐”，维持评级 [2] - 重点公司评级均为“增持”，包括润本股份、登康口腔、爱美客、锦波生物、珀莱雅、丸美股份、福瑞达 [1] 报告的核心观点 - 美容护理行业整体表现分化，个护板块表现最优，线下美护板块弹性最大 [14] - 个护板块受益于线上渠道高速增长，外资品牌市场份额出让，国货品牌市占率提升空间大 [1] - 医美板块受益于供给侧创新和政策支持，新材料需求迫切，长期增长空间大 [1] - 化妆品行业增速放缓，外资品牌通过降价换增长，国货品牌大单品策略持续兑现 [1] 个护板块 - 线上渠道高速增长，带动日化行业线上市场增长11.3%，流量费用下降，市场准入门槛降低 [1] - 外资品牌市场份额逐渐降低，国货品牌通过线上渠道实现份额提升 [1] - 登康口腔通过推高卖高的策略，实施品类拓展与产品升级，巩固了其在成人牙膏市场的优势地位 [1] - 润本股份专注于母婴+驱蚊，主打性价比，驱蚊板块推出二代产品，全面替代一代产品，盈利能力位于行业前列 [1] - 个护行业借鉴化妆品逻辑的大单品打造之路，加速崛起 [19] - 线上渠道竞争格局分散，外资出让，国货品牌市场份额超过45% [37] - 登康口腔抓住口腔护理市场机遇，线上线下协同驱动品牌竞争力提升 [40] - 润本股份线上起家，驱蚊+婴童双轮驱动，线下渠道存发展空间 [67] 医美板块 - 线下美护行业长期增长空间大，主要驱动力来自供给侧创新，政策刺激下医美市场回暖 [1] - 技术的进步使得新材料的研发与使用成为可能，重组胶原蛋白、再生材料和羟基磷灰石等新材料备受青睐 [1] - 锦波生物在重组胶原蛋白领域技术领先，并积极扩张产能，有望引领市场 [1] - 医美行业终端市场价格显著下滑，热门项目价格持续降低 [78] - 新材料需求迫切，羟基磷灰石与PDRN等创新材料迎来市场机遇 [83] - 溶脂针市场蓬勃发展，国内市场研发加速，合规之路渐行渐近 [96] - PDRN引领再生医美新时代的潜力材料 [98] 化妆品板块 - 化妆品行业整体增速放缓，线上渠道发生结构性变化，外资品牌通过降价卷土重来 [1] - 国货头部品牌大单品策略持续兑现，如珀莱雅、可复美和丸美等品牌仍实现亮眼销售成绩 [1] - 化妆品社零增速放缓，美护板块股价表现较弱 [27] - 天猫触底反弹，KOL的依赖度在下降，注重日销自播 [28] - 抖音内容驱动的增长与用户粘性挑战 [29] - 外资品牌降价换增长，双十一有所抬头 [30] - 国货品牌大单品加持，头部品牌战绩亮眼 [32]

行业投资评级 - 维持推荐评级 [1] 报告的核心观点 - 化工行业处于周期底部，政策发力将推动需求改善，供给端长期无需悲观，传统化工品和化工核心资产有望迎来盈利与估值修复，新材料领域存在自主可控的历史性机遇 [1] 根据相关目录分别进行总结 1. 传统化工品：底部区域，政策助力，预期改善 - 需求端：国内政策持续加码，经济有序恢复，化工品需求预期好转；海外美联储进入降息周期，化工品需求预计韧性依旧 [13][17] - 供给端：海外开工率弹性有限，新产能投放较少；国内新产能释放节奏放缓，供给端政策约束可能带来变化 [32][39] - 投资策略：化工品价格、价差处于底部区域，龙头白马估值低位，具备强安全边际，重点推荐万华化学、华鲁恒升等 [1][74] 2. 化工核心资产有望迎来盈利与估值修复 - 产业发展趋势：国内化工核心资产优势不断扩大，行业集中度提升，龙头企业强者恒强 [77] - 盈利韧性：化工核心资产在周期底部彰显盈利韧性，估值安全边际充足，重点推荐万华化学、华鲁恒升等 [90][102] - 重点推荐标的：万华化学、华鲁恒升、华峰化学、扬农化工、卫星化学、宝丰能源、龙佰集团等 [103][107] 3. 需求预期修复，关注供需格局或竞争格局较好的化工品 - 涤纶长丝：供给增速放缓，需求端稳步发展，盈利中枢有望修复，建议关注桐昆股份、新凤鸣 [110][112] - 制冷剂：供给约束严格，需求向好，价格有望持续景气，建议关注巨化股份、三美股份 [1][74] - 新材料：光刻胶、OLED材料、润滑油添加剂等领域国产替代加速，建议关注彤程新材、莱特光电、瑞丰新材等 [1][74] 4. 重点公司盈利预测与估值 - 万华化学、华鲁恒升、华峰化学、扬农化工、卫星化学、宝丰能源、龙佰集团等公司的盈利预测与估值 [103][107] 5. 风险提示 - 原油价格大幅波动、环保政策执行力度不及预期、贸易摩擦持续恶化、化工产品价格大幅波动、产能无序扩张等风险 [1]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，维持评级 [9] 报告的核心观点 - 光伏行业技术迭代不断推进，BC和HJT等新技术有望推动行业降本增效，行业自律机制逐步完善，产业链价格有望修复，高溢价市场供应链要求苛刻，产能出海成为趋势 [8] 根据相关目录分别进行总结 1. 晶硅电池新技术不断突破，降本增效永不止步 - 光伏电池技术迭代是提升效率的核心，当前技术路线包括PERC、TOPCon、BC、HJT和钙钛矿电池。PERC电池逐步退出市场，TOPCon进入量产爆发阶段，BC和HJT处于量产转化早期，钙钛矿电池仍在研发阶段 [32] - BC和HJT相对于TOPCon组件有20-30W的功率提升，具备技术迭代条件 [41] - BC电池理论效率极限为29.1%，高于TOPCon的28.7%和HJT的28.5%。BC电池降本路径明确，包括设备投资降本、效率提升和无银化降本 [44][47][50] - HJT电池专利壁垒消除，量产化道路已铺平。HJT电池具备双面率优势和温度系数优势，降本方式包括提高效率、工艺提升、设备降本、硅片减薄、降低银耗和低铟技术 [52][53][55][56] - 钙钛矿+晶硅叠层电池能够拓宽光谱吸收范围，提升电池转换效率 [61] 2. 行业自律或将终止恶性竞争，底部反转可期 - 2024年新兴市场需求超出预期，预计全球光伏装机需求长期增速为10-15%，2024年全球新增装机有望达到489GW，同比增速39% [63] - 行业自律机制逐步完善，行业协会呼吁防止“内卷式”恶性竞争，电池组件出口退税率下调，推升出口组件成本及价格，产业链价格有望底部抬升 [71][72] - 行业规范发布，提高新增产能准入门槛，预计未来优质存量产能将持续自我革新，行业格局优化 [76] 3. 高溢价市场供应链要求苛刻，产能出海顺应趋势 - 美国市场高溢价，即使海外生产成本高于国内，海外产能也能获得可观盈利。美国本土硅片、电池产能不足，能够弥补产能缺口的企业有望获得超额盈利 [81] - 美国对东南亚光伏产品贸易壁垒提升，反倾销税率初裁结果显示，越南部分企业反倾销税率超50%，东南亚供应链输美难度加大 [83][85] - 美国本土光伏制造产能较少，IRA法案提供生产制造税收补贴，吸引光伏项目落地美国。各光伏厂商纷纷出海，产能出海成为行业趋势 [89][90] 4. 投资建议 - 技术变革角度建议关注BC及HJT等新技术进展，推荐隆基绿能、通威股份等 [8] - 现有技术路线下头部厂商代表行业先进生产力，推荐光伏主链及辅材龙头，如通威股份、晶科能源、隆基绿能、晶澳科技等 [8] - 高溢价市场电池产能缺口角度，推荐钧达股份，建议关注横店东磁 [8] - 业绩确定性角度建议关注逆变器及支架环节，推荐阳光电源、德业股份等 [8]

行业投资评级 - 推荐 (维持) [2] 报告的核心观点 - 家电行业在2024年表现强劲，白电和出口链表现亮眼，估值低、股息高、业绩稳的白电龙头以及自主品牌出海的强α标的表现突出。2025年，政策托底内需，出口中长期弹性可期 [2][15] 根据相关目录分别进行总结 1. 强基本面+风格驱动，行情强于市场 - 2024年家电行情强于市场，白电和出口链表现亮眼。2024年1-10月，申万家电指数上涨25.0%，显著跑赢同期沪深300指数11.6pct [15] - 家电板块细分龙头估值仍普遍处于历史中低水平，2024年以来家电板块估值有所修复，但整体来看，当前家电板块整体及龙头白马估值均处于2012年以来的历史中低位水平 [18] - 家电板块股息率优势凸显，2023年家电行业股息率均值为3.39%，在申万31个一级行业排名第5 [23] - 2023年股息率4%以上的主要家电公司包括格力电器（5.7%）、飞科电器（5.6%）、苏泊尔（5.2%）、欧普照明（5.0%）、海信视像（4.2%） [26] 2. 政策托底内需+品牌出海，25年板块业绩有保障 - 以旧换新政策拉动效果显著，9月起家电内需加速向好。24M9、24M10家电社零同比增速分别为+20.5%/+39.2%，环比分别提速17.1pct/18.7pct [54] - 2024年以来家电出口延续高景气，24M1-M10出口金额（美元口径）同比+14.5%、出口数量同比+22.2% [62] - 2024M1-M10空调/冰箱/洗衣机/电视机/吸尘器/微波炉/电风扇/电烤箱出口金额（美元）同比增速分别为+18.9%/+22.1%/+10.3%/+13.9%/+10.9%/+3.8%/+18.5%/-29.2% [65] 3. 白电: 以旧换新托底内需, 关注国补内需弹性及出海结构性机会 - 国补政策推动下，预计2025年全年同比提速增长，Q2、Q3销售旺季弹性更大，一线品牌拉动效果好于二线 [2] - 外销层面，高基数下24H2家电各品类出口增速持续超预期，印证了中国家电龙头出海的经营韧性及在全球市场的竞争力 [2] 4. 厨电: 整体景气边际改善, 估值业绩底部修复 - 厨电板块前期估值调整幅度较深，9月下旬政策组合拳落地提振市场情绪，地产预期改善明显，驱动厨电板块估值底部向上修复 [2] - 后续看，伴随政策成效兑现，地产新房销售企稳、二手房回暖，叠加国补拉动作用，厨电终端需求改善可期 [2] 5. 小家电: 低基数下内需有望复苏, 外销维持平稳 - 内销层面，2025年随着国补品类扩张、行业竞争缓和及低基数，小电龙头内需有望得到复苏 [2] - 外销层面，美国贸易关税风险尚未落地，若2025年美国对华厨小电出口加征高额贸易关税，其影响或具有双面性 [2] 6. 扫地机: 逆势增长，弹性可期 - 内销层面，扫地机是消费品类中弹性最大的品种，年内需步入复苏叠加国补延续，扫地机内销弹性有望充分释放 [2] - 外销层面，美国关税及海外经济走向仍有不确定性，但扫地机加速渗透的趋势依旧延续 [2] 7. 彩电: 国补驱动量价齐升, 海外加速渗透, 行业向上拐点已至 - 展望2025年，欧美市场库存去化、新兴市场快速渗透以及国内补贴政策延续预期下，全球彩电市场需求有望维持稳定 [2] - 中系品牌国内加强中高端放量，海外延续渠道拓展、结构优化，品牌声量提升，与韩系龙头份额差距持续收窄 [2] 8. 投资建议 - 投资主线一：内外销共振基本面扎实+优质红利资产属性，白电板块配置价值突出，推荐白电龙头美的集团、格力电器、海尔智家、海信家电 [2] - 投资主线二：内需受以旧换新拉动弹性大+出口中长期海外份额提升，推荐海信视像、TCL电子、科沃斯、石头科技 [2] - 投资主线三：以旧换新拉动内需+地产政策利好提振信心，厨电板块估值业绩修复预期强化，推荐厨电龙头老板电器、华帝股份 [2] - 投资主线四：基本面有望底部反转的飞科电器、极米科技、小熊电器 [2]

行业投资评级 - 行业投资评级为“增持”，重点关注铜铝和黄金板块 [4] 报告的核心观点 - 铜铝和黄金是未来板块重点配置方向，铜铝由于供给刚性，需求平稳时价格易涨难跌，建议在中国经济政策加速释放期进行重点布局。黄金在2024年四季度后跑输大盘，但2025年黄金货币属性有望主导金价走势，特朗普的宽松货币政策将推动金价上行 [4] 根据相关目录分别进行总结 1. 引言：上行趋势未尽，看多铜铝、黄金板块 - 铜铝和黄金仍然是板块需要重点关注的配置领域，供给刚性导致价格易涨难跌，需求相对平稳时价格中枢存在长期上行的可能。黄金在2024年四季度后跑输大盘，但2025年黄金货币属性有望主导金价走势，特朗普的宽松货币政策将推动金价上行 [18] 2. 铜铝：长牛商品迎来右侧加速时点 2.1 回顾：铜铝价格中枢显著抬升 - 2024年铜铝价格中枢显著抬升，铝价呈N型走势，成本端铝土矿及氧化铝价格加速上行。铜价节奏先扬后抑，价格中枢整体上移，供给短缺与宏观预期共振催化铜价历史级主升 [19][33] 2.2 供给趋于刚性，成本项扰动频繁 - 国内电解铝供给增量大幅放缓，2025年国内电解铝产能净增约30万吨。海外电解铝新增产能进展缓慢，2024年净增量为7.3万吨，2025年预计为86万吨。氧化铝价格上行带动电解铝成本高企，对铝价形成支撑 [45][51][54] 2.3 需求增长受益于能源结构转型 - 新能源产业和AI算力带来铜铝需求加速度，新能源需求占比已突破10%的敏感临界点。新能源汽车、光伏、风电等新兴产业驱动铜铝需求增长，铜铝需求增速中枢进一步抬升 [83] 2.4 投资建议：资源品的牛市，重视铜铝战略性机会 - 基本金属需求正经历从建筑链条往泛制造业链条迁移的过程，铜铝需求持续超预期。供给端产能约束与扰动导致商品价格持续上行，铜铝价格底部中枢不断抬升。铜矿建议关注洛阳钼业、金诚信等，电解铝建议关注中国铝业、神火股份等 [93] 3. 黄金：金价易涨难跌，重视板块估值修复机会 3.1 回顾：联储降息落地，金价达创新高 - 2024年黄金价格在联储降息落地后创新高，金价易涨难跌 [6] 3.2 通胀、地缘政治及央行购金驱动金价上行 - 通胀、地缘政治及央行购金将继续驱动金价中枢上行，黄金货币属性将替代金融属性对金价起主导作用 [6] 3.3 黄金股估值处于历史相对低位水平，后期存在修复动力 - 黄金股估值处于历史相对低位，后期存在修复动力，建议关注山金国际、赤峰黄金等 [6] 3.4 投资建议：板块估值处于低位，关注黄金股布局机会 - 黄金股估值处于底部，货币属性底层驱动逻辑未变，未来特朗普交易仍有望进一步推涨金价，建议关注山金国际、赤峰黄金等 [6]

行业投资评级 - 电子行业投资评级为“推荐”，维持评级 [1] 报告的核心观点 - 端侧AI开启硬件创新浪潮，算力需求持续增长，推动手机、PC等传统终端及智能眼镜、耳机等新形态硬件的价值量提升 [2][3] - 半导体自主可控势在必行，看好晶圆制造和先进封装产业链，尤其是设备和零部件厂商 [3] - 消费电子创新伴随复苏，有望带动上游相关环节需求向上，存储、被动元件等领域库存去化完成，部分品类价格和稼动率走出底部 [3] 根据相关目录分别进行总结 1. 电子行业综述：需求持续恢复，经营稳中有升 - 2024年前三季度，电子行业营业总收入和归母净利润分别为24329亿元和1035亿元，同比增长18.09%和36.56% [22] - 2024Q3单季度营业收入和归母净利润分别为9167亿元和406亿元，同比增长19.04%和20.24% [22] - 2024年前三季度毛利率和净利率分别为15.79%和4.07%，Q3毛利率和净利率分别为15.75%和4.15% [24] 2. 端侧AI开启硬件创新浪潮，算力需求持续增长 2.1 AI手机、AI PC陆续问世，带动相关硬件价值量提升 - AI手机和AI PC陆续问世，带动处理器、PCB、电池、内存、散热等硬件价值量提升 [2][3][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98] - 处理器方面，芯片厂迭代AI处理器，算力持续提升，推动AI手机性能升级 [60][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98] - PCB方面，算力提升和结构设计复杂化推动软硬板价值量提升，未来电脑主板采用HDI的比例有望上升 [68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98] - 电池方面，AI导致功耗增加，推动智能机和PC电池容量升级，硅碳负极电池预计是未来提升电池能量密度的发展方向之一 [71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98] - 内存方面，AI大模型落地端侧推动存储容量升级，未来搭载更大参数模型后内存有望进一步提升 [83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98] - 散热方面，端侧大模型规模升级，带动散热材料量价双升，VC均热板+石墨及石墨烯等逐渐成为智能机主流散热解决方案 [88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98] 2.2 眼镜有望成为未来端侧AI Agent的重要载体 - 眼镜和耳机有望成为未来端侧AI的重要载体，Ray-Ban Meta智能眼镜带动AI眼镜热潮，Meta发布首款AR智能眼镜，AI+眼镜市场潜力大 [94][95][96][97][98] 3. 半导体自主可控势在必行，看好晶圆制造和先进封装产业链 - 国内晶圆厂扩产有序推进，坚定看好自主可控核心产业链，AI需求火爆，HBM及先进封装产业链迎来发展良机 [3][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98] 4. 消费电子创新伴随复苏，有望带动上游相关环节需求向上 - 消费电子库存持续去化，AI落地端侧有望拉动相关需求，模拟芯片、存储、被动元件、CIS等领域需求逐渐改善 [3][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98]