报告公司投资评级 - 重申“中性”评级，目标价由 3.22 港元上调至 3.43 港元，对应 15 倍 FY25 目标市盈率，因 1.2%下行空间维持“中性”评级 [4] 报告的核心观点 - FY24 股东净利润同比下跌 73.8%至 10.1 亿元，总收入同比下跌 9.3%至 219.2 亿元，总毛利及毛利率分别同比下跌 46.3%及 10.9 个百分点；预计 FY25 业绩明显改善，光伏玻璃毛利率同比反弹 4.5 个百分点至 12.1%，公司总毛利率上涨 5.0 个百分点至 20.8%，FY25 - 26 股东净利润预计分别同比反弹 89.7%及 15.9% [1][3] 根据相关目录分别进行总结 FY24 业绩回顾 - 股东净利润同比下跌 73.8%至 10.1 亿元，符合盈警预测 70% - 80%跌幅；总收入同比下跌 9.3%至 219.2 亿元，光伏玻璃收入同比下降 11.9%至 188.2 亿元；总毛利及毛利率分别同比下跌 46.3%及 10.9 个百分点至 34.7 亿元及 15.8%；光伏玻璃毛利及毛利率分别同比下跌 69.1%及 14.0 个百分点至 14.3 亿元及 7.6%；售电量同比增长 17.0%，光伏发电收入及毛利分别同比增长 12.1%及 10.2%至 30.2 亿及 20.3 亿元 [1] - 光伏玻璃平均售价大幅下降，但销售量同比增长 9.6%抵销部份影响；光伏发电售电量同比增长 17.0%，但加权平均上网电价下降抵销部份影响；其他收入同比下降 26.0% [11] - 销售成本同比增长 4.2%，光伏玻璃业务 PPE 减值亏损由 FY23 的零增加至 3.9 亿元，存货撇减拨备由 140 万元上升至 1.6 亿元；其他收入及收益同比下跌 87.9%，政府补贴由 2.3 亿元下跌至 1.2 亿元；销售及分销成本同比增长 31.1%，行政开支同比下降 6.6%，金融及合约资产减值亏损净额同比增长 72.0% [11] - 经营利润同比下跌 56.9%，财务收入同比下跌 25.1%，财务费用同比增长 23.9%，借贷增加；应占投资净溢利润同比下跌 31.8%；税前利润同比下跌 62.1%，所得税同比下跌 34.0%，实质税率由 15.7%上升至 27.4%；税后利润同比下跌 67.3%，少数股东权益同比下跌 13.8% [11] - 每股盈利同比下跌 73.9%，每股股息同比下跌 55.6%，FY24 没有未期派息，仅中期派息，全年分红比率由 FY23 的 47.9%上升至 FY24 的 81.6%；毛利率由 1H24 的 26.8%下跌至 2H24 的 3.3%，光伏玻璃毛利率下降 14.0 个百分点，光伏发电毛利率下降 1.2 个百分点，其他业务毛利率上升 3.7 个百分点；经营利润率下降 11.7 个百分点，股东净利润率下降 11.3 个百分点 [11] 产能指引 - 由于四条安徽芜湖及马来西亚生产线投产（两地各两条），少于原先目标六条，光伏玻璃有效年熔化量由 FY23 的 784 万吨增长 15.7%至 FY24 的 907 万吨，低于去年中定下的 985 万吨目标；FY25 暂未有新增生产线投产计划，计划四条日熔量为 1,000 吨的生产线复产，有效年熔化量目标同比上升 0.1%至 908 万吨 [2] 毛利率预测 - 经过近月光伏玻璃价格平稳后，公司上提 3 月份报价 2 元（约 10%）；假设今年没有 PPE 减值亏损，预计 FY25 光伏玻璃毛利率同比反弹 4.5 个百分点至 12.1%，公司总毛利率上涨 5.0 个百分点至 20.8% [3] 主要财务数据 | 年结:12 月 31 日 | 2023 年 | 2024 年 | 2025 年 | 2026 年 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 收入（人民币百万元） | 24,164 | 21,921 | 25,197 | 27,314 | | 增长率（ % ） | 不适用 | (9.3) | 14.9 | 8.4 | | 股东净利润（人民币百万元） | 3,843 | 1,008 | 1,912 | 2,215 | | 增长率（ % ） | 不适用 | (73.8) | 89.7 | 15.9 | | 每股盈利（人民币） | 0.43 | 0.11 | 0.21 | 0.24 | | 市盈率（倍） | 7.4 | 28.3 | 15.2 | 13.1 | | 每股股息（港币） | 0.23 | 0.10 | 0.11 | 0.13 | | 股息率（%） | 7.0 | 3.1 | 3.4 | 4.0 | | 每股净资产（人民币） | 3.27 | 3.20 | 3.43 | 3.64 | | 市净率（倍） | 0.98 | 1.00 | 0.93 | 0.88 | [6] 历史建议和目标价 | 日期 | 收市价 | 评级变动 | 目标价 | | --- | --- | --- | --- | | 2024/2/29 | HK$4.76 | 买入 (维持) | HK$7.22 | | 2024/7/31 | HK$3.71 | 中性 (下调) | HK$3.98 | | 2024/10/25 | HK$4.20 | 中性 (维持) | HK$3.85 | | 2024/12/11 | HK$3.23 | 中性 (维持) | HK$3.22 | | 2024/12/31 | HK$3.14 | 中性 (维持) | HK$3.22 | | 2025/3/4 | HK$3.47 | 中性 (维持) | HK$3.43 | [18]

报告公司投资评级 - 重申“中性”评级，目标价由 3.22 港元上调至 3.43 港元，对应 15 倍 FY25 目标市盈率，因 1.2%下行空间维持“中性”评级 [4] 报告的核心观点 - FY24 股东净利润同比下跌 73.8%至 10.1 亿元，总收入同比下跌 9.3%至 219.2 亿元，总毛利及毛利率分别同比下跌 46.3%及 10.9 个百分点；但售电量同比增长 17.0%，光伏发电收入及毛利分别同比增长 12.1%及 10.2% [1] - FY25 暂未有新增生产线投产计划，计划四条日熔量为 1,000 吨的生产线复产，有效年熔化量目标同比上升 0.1%至 908 万吨 [2] - 预计 FY25 光伏玻璃毛利率同比反弹 4.5 个百分点至 12.1%，公司总毛利率上涨 5.0 个百分点至 20.8%，FY25 - 26 股东净利润预计分别同比反弹 89.7%及 15.9% [3] 根据相关目录分别进行总结 FY24 业绩回顾 - 收入同比下跌 9.3%至 219.2 亿元，其中光伏玻璃收入同比下降 11.9%至 188.2 亿元，光伏发电收入同比增长 12.1%至 30.2 亿元 [1][11] - 总毛利及毛利率分别同比下跌 46.3%及 10.9 个百分点至 34.7 亿元及 15.8%，光伏玻璃毛利及毛利率分别同比下跌 69.1%及 14.0 个百分点至 14.3 亿元及 7.6%，光伏发电毛利同比增长 10.2%至 20.3 亿元 [1][11] - 股东净利润同比下跌 73.8%至 10.1 亿元，每股盈利同比下跌 73.9%至 0.11 元，每股股息同比下跌 55.6%至 0.10 港元 [1][11] FY25 产能指引 - 光伏玻璃有效年熔化量由 FY23 的 784 万吨增长 15.7%至 FY24 的 907 万吨，低于去年中定下的 985 万吨目标 [2] - FY25 暂未有新增生产线投产计划，计划四条日熔量为 1,000 吨的生产线复产，有效年熔化量目标同比上升 0.1%至 908 万吨 [2] FY25 毛利率及利润预测 - 预计 FY25 光伏玻璃毛利率同比反弹 4.5 个百分点至 12.1%，公司总毛利率上涨 5.0 个百分点至 20.8% [3] - FY25 - 26 股东净利润预计分别同比反弹 89.7%及 15.9% [3] 主要财务数据 | 年结:12 月 31 日 | 2023 年 | 2024 年 | 2025 年 | 2026 年 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 收入（百万元） | 24,164 | 21,921 | 25,197 | 27,314 | | 增长率（%） | 不适用 | (9.3) | 14.9 | 8.4 | | 股东净利润（百万元） | 3,843 | 1,008 | 1,912 | 2,215 | | 增长率（%） | 不适用 | (73.8) | 89.7 | 15.9 | | 每股盈利（人民币） | 0.43 | 0.11 | 0.21 | 0.24 | | 市盈率（倍） | 7.4 | 28.3 | 15.2 | 13.1 | | 每股股息（港币） | 0.23 | 0.10 | 0.11 | 0.13 | | 股息率（%） | 7.0 | 3.1 | 3.4 | 4.0 | | 每股净资产（人民币） | 3.27 | 3.20 | 3.43 | 3.64 | | 市净率（倍） | 0.98 | 1.00 | 0.93 | 0.88 | [6] 历史建议和目标价 | 日期 | 收市价 | 评级变动 | 目标价 | | --- | --- | --- | --- | | 2024/2/29 | HK$4.76 | 买入 (维持) | HK$7.22 | | 2024/7/31 | HK$3.71 | 中性 (下调) | HK$3.98 | | 2024/10/25 | HK$4.20 | 中性 (维持) | HK$3.85 | | 2024/12/11 | HK$3.23 | 中性 (维持) | HK$3.22 | | 2024/12/31 | HK$3.14 | 中性 (维持) | HK$3.22 | | 2025/3/4 | HK$3.47 | 中性 (维持) | HK$3.43 | [18]

报告公司投资评级 - 买入 [4] 报告的核心观点 - 减值及汇兑损失拖累业绩 2024年公司收入/归母净利219亿元/10.1亿元 同比降9%/74% 光伏玻璃收入下降12% 光伏发电收入增12% 剔除减值及汇兑损失后 2H24仅亏损0.3亿元 2025年产量指引与2024年基本持平 [7] - 供给大幅收缩叠加需求回升 3月光伏玻璃价格强劲反弹 全球名义在产日熔量下降 行业库存天数降低 短期需求大幅增长 3月2.0毫米玻璃价格涨幅达2元/平米或17% 预计本轮涨价有望持续较长时间 [7] - 供给侧改革确定性提高 维持买入 预计2025 - 27年盈利22.1/33.2/39.3亿元 因供给侧改革确定性及市场整体估值提高 将估值基准提高 目标价上调至4.28港元 维持买入 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据一览 - 2023 - 2027E收入分别为25800、23406、23668、26664、30081百万人民币 同比增长分别为无、-9.3%、1.1%、12.7%、12.8% [3] - 2023 - 2027E净利润分别为4247、1093、2360、3548、4201百万人民币 每股盈利分别为0.46、0.12、0.26、0.39、0.46人民币 同比增长分别为无、-74.3%、119.2%、50.4%、18.4% [3] - 2025E、2026E前EPS预测值分别为0.30、0.45人民币 调整幅度分别为-14.8%、-12.8% [3] 股份资料 - 52周高位6.68港元 52周低位2.79港元 市值29868.10百万港元 日均成交量162.08百万 年初至今变化4.78% 200天平均价3.33港元 [6] 业绩概要 - 2023 - 2024年营业收入分别为24164、21921百万人民币 同比降9.3% 营业成本分别为-17698、-18448百万人民币 同比增4.2% 毛利分别为6466、3473百万人民币 同比降46.3% [8] - 2023 - 2024年经营利润分别为5397、2327百万人民币 同比降56.9% 除税前溢利分别为5105、1935百万人民币 同比降62.1% 净利润分别为3843、1008百万人民币 同比降73.8% [8] 公司关键业务数据及预测 - 光伏玻璃2023 - 2027E销量分别为653、715、763、838、958万吨 单吨售价分别为3272、2631、2500、2600、2600人民币元 营业收入分别为21359、18820、19068、21785、24898百万人民币 毛利率分别为21.6%、7.6%、12.5%、17.0%、18.0% [9] - 光伏发电2023 - 2027E新增装机量均为300兆瓦 累计装机量分别为5519、5819、6119、6419、6719兆瓦 营业收入分别为2691、3017、3014、3103、3191百万人民币 毛利率分别为68.5%、67.3%、66.3%、65.8%、65.3% [9] 财务数据（损益表、资产负债简表、现金流量表、财务比率） - 损益表2023 - 2027E收入分别为25800、23406、23668、26664、30081百万人民币 净利润分别为4247、1093、2360、3548、4201百万人民币 [16] - 资产负债简表2023 - 2027E总资产分别为60634、60588、60622、62216、63762百万人民币 总负债分别为22655、23971、22411、21905、20997百万人民币 [16] - 现金流量表2023 - 2027E经营活动现金流分别为5664、1319、6221、5779、6520百万人民币 投资活动现金流分别为-10057、-4024、-2741、-2741、-2741百万人民币 融资活动现金流分别为2108、825、-3470、-2925、-3651百万人民币 [17] - 财务比率2023 - 2027E核心每股收益分别为0.461、0.119、0.260、0.391、0.463人民币 毛利率分别为26.8%、15.8%、19.8%、23.1%、23.4% ROA分别为11.0%、4.5%、6.6%、8.9%、10.0% [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价4.09港元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 24年公司业绩下滑，24H2出现亏损，主要系光伏玻璃价格及产销下滑，同时计提减值；在光伏玻璃产能收缩、库存下降、下游需求恢复背景下，3月光伏玻璃价格有望上涨，带动公司盈利能力恢复，公司作为行业龙头具备规模和成本优势 [1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24年公司实现收入/归母净利219.2/10.1亿元，同比-9.3%/-73.8%（重述后），24H2亏损8.0亿元 [1] - 24年光伏玻璃/太阳能发电业务收入188.2/30.2亿元，同比-11.9%/+12.1%；毛利率7.6%/67.3%，同比-14.0/-1.2pct [2] 费用与减值 - 24年计提物业、厂房及设备减值亏损3.9亿元，存货减值亏损1.6亿元，预计系产线冷修及部分存货跌价 [3] - 24年销售/管理/财务费用率分别为0.6%/4.7%/1.9%，同比+0.2/+0.2/+0.6pct [3] 行业趋势 - 24年全球光伏新增装机约530GW，同比+36%；预计25年全球光伏新增装机为531 - 583GW，仍将维持增长 [4] - 24H2全国2.0mm光伏玻璃均价12.9元/平米，同/环比-29.8%/-24.7%，24H2销量环比下降但全年销量（按吨计）同比仍增长9.6% [2] 公司优势 - 截至24年底公司光伏玻璃在产产能2.3万t/d，位居全球第一，具备规模和成本优势，具备复产和点火条件的产能较多 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司25 - 27年归母净利为18.0/25.7/32.0亿元（前值58.1/80.0/-亿港元，同货币口径下调67%/65%/-） [5] - 可比公司25年Wind一致预期均值19xPE，给予公司25年19xPE，目标价4.09港元 [5][13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级及重点推荐 [2] 报告的核心观点 - 价格下降盈利承压，计提减值轻装上阵，充足存量产能支撑份额回升，持续提升海外供应能力，供给低位叠加需求快速增长，光伏玻璃价格及盈利有望显著修复，基于判断调整盈利预测，维持买入评级 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 业绩简评 - 2025 年 2 月 28 日公司发布 2024 年年报，2024 年实现公司权益持有人应占盈利 10.08 亿元，其中 24H2 为 -8.02 亿元，位于业绩预告区间内 [1] 经营分析 - 价格下降导致盈利承压，2024 年投运 4 条日熔量 4400 吨光伏玻璃产线，销量同增 9.6%，下半年光伏玻璃价格下跌，8 月起进入亏损且亏损加深，剔除减值影响后 24H2 光伏玻璃毛利率 -2.6%，Q3/Q4 分别冷修存量窑炉 2100/2900 吨日熔，计提减值亏损 3.93 亿元及存货撇减拨备 1.59 亿元 [1] - 公司有光伏玻璃总产能 32200 吨，当前在产 23200 吨，计划 2025 年恢复 4*1000 吨产线，预计有效日熔量提升 0.1%，行业已持续亏损半年以上，二三线企业冷修及复产能力动力弱，公司份额有回升空间，两条在建印尼产线预计 2026 年一季度投产 [2] - 24H2 以来光伏玻璃供给端下降，近期下游组件排产提升，3 月新单报价上涨 2 元/平，供给端弹性弱，1 - 2 个月内潜在增量仅堵窑口产能恢复，较春节前在产产能低点提升不超 10%，低于组件排产环比增幅，库存将快速下降，价格及盈利有望显著修复 [2] 盈利预测、估值与评级 - 调整公司 2025 - 2026 年归母净利润预测至 23.9、33.1 亿元，新增 2027 年归母净利润预测 38.8 亿元，当前股价对应 25 - 27 年 PE 为 12/8/7 倍，对应 PB 仅 0.95 倍，光伏玻璃价格拐点已现，公司产能份额最高、未来份额有回升空间，维持买入评级及重点推荐 [2] 公司基本情况 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |---|---|---|---|---|---| |营业收入(百万元)|24,132|21,921|23,865|28,141|31,341| |营业收入增长率|31.50%|-9.16%|8.87%|17.92%|11.37%| |归母净利润(百万元)|3,794|1,008|2,385|3,313|3,876| |归母净利润增长率|11.20%|-73.43%|136.58%|38.88%|16.99%| |摊薄每股收益(元)|0.42|0.11|0.26|0.36|0.43| |每股经营性现金流净额|0.59|0.00|0.52|0.70|0.69| |ROE(归属母公司)(摊薄)|13.10%|3.47%|7.59%|9.53%|10.03%| |P/E|10.22|26.48|11.73|8.44|7.22| |P/B|1.31|0.92|0.89|0.80|0.72|[4] 三张报表预测摘要 - 损益表、资产负债表、现金流量表等多项目数据呈现不同年份实际值及预测值，包括主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润、资产、负债等，还有比率分析如每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等数据 [7] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |---|---|---|---|---|---| |买入|0|0|2|2|3| |增持|0|0|0|0|4| |中性|0|0|2|3|4| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|0.00|2.00|2.20|2.09|[9]

财务数据关键指标变化 - 2024年收益219.214亿元，较2023年的241.637亿元下降9.3%[3] - 2024年公司权益持有人应占溢利10.08233亿元，较2023年的38.42756亿元下降73.8%[3][6] - 2024年每股基本盈利11.27分，较2023年的43.17分下降73.9%[3][6] - 2024年拟派每股末期股息不适用，2023年为15.0港仙[3] - 2024年不包括物业、厂房及设备减值亏损的毛利38.65998亿元，2023年为64.66165亿元[6] - 2024年经营溢利23.26715亿元，较2023年的53.96953亿元下降[6] - 2024年年内溢利14.09071亿元，较2023年的43.07678亿元下降[6][7] - 2024年年内全面收益总额16.51719亿元，较2023年的43.29419亿元下降[7] - 2024年12月31日非流动资产总额393.69543亿元，2023年为370.04425亿元[9] - 2024年12月31日流动资产总额175.62941亿元，2023年为180.67420亿元[9] - 2024年12月31日总权益为34,407,872千元人民币，较2023年12月31日的34,495,099千元人民币下降约0.25%[10] - 2024年12月31日总负债为22,524,612千元人民币，较2023年12月31日的20,576,746千元人民币增长约9.46%[10] - 2024年12月31日总权益及负债为56,932,484千元人民币，较2023年12月31日的55,071,845千元人民币增长约3.38%[10] - 2024年收益总额为21,921,447千元人民币，较2023年的24,163,667千元人民币下降约9.28%[19] - 2024年物业、厂房及设备折旧费用总计19.32268亿人民币，2023年为15.69913亿人民币[28] - 2024年使用权资产折旧费用总计9054.2万人民币，2023年为8199.7万人民币[28] - 2024年无形资产摊销费用总计259.8万人民币，2023年为201.2万人民币[28] - 2024年添置非流动资（应收融资租赁款项及递延所得税资产除外）总计54.71641亿人民币，2023年为107.772亿人民币[28] - 2024年12月31日总资产总计569.32484亿人民币，总负债为225.24612亿人民币；2023年12月31日总资产为550.71845亿人民币，总负债为205.76746亿人民币[30] - 2024年总毛利为3,473,140千元，2023年为6,466,165千元；2024年除所得税前溢利为1,935,298千元，2023年为5,104,849千元[32] - 2024年政府补助金为123,501千元，2023年为226,826千元；2024年废料销售为106,817千元，2023年为68,814千元等[34] - 2024年外汇亏损净额为(212,997)千元，2023年为(156,146)千元；其中2024年集团公司间人民币资金贷款终止导致从外汇储备重新分类的外汇亏损为240,211,000元，2023年为153,556,000元[35] - 2024年物业、厂房及设备折旧费用为1,932,268千元，2023年为1,569,913千元；2024年雇员福利开支（包括董事酬金）为1,279,812千元，2023年为1,054,669千元等[36] - 2024年存货减值亏损净额为159,330,000元，2023年为1,407,000元；2024年物业、厂房及设备的减值亏损为392,858,000元，2023年无[37] - 2024年银行存款利息收入为23,279千元，2023年为31,066千元；2024年租赁负债利息为60,096千元，2023年为60,974千元等[38] - 2024年总开支为19,594,615千元，2023年为18,885,839千元[36] - 2024年所得税开支为526,227千元，2023年为797,171千元[39] - 2024年中期股息每股10.0港仙，金额为827,585千元；2023年中期股息每股7.5港仙，金额为612,053千元[43] - 董事会决定不建议派发2024年末期股息，2023年末期股息每股15.0港仙，合计派息1,237,183千元[43] - 2024年每股基本盈利为11.27分，2023年为43.17分[45] - 2024年每股摊薄盈利为11.27分，2023年为43.16分[47] - 2024年应收贸易款项为8,611,010千元，2023年为7,419,893千元[49] - 2024年按摊销成本计量的应收票据为3,050,263千元，2023年为3,063,198千元[49] - 2024年按公平值计入其他全面收益的应收票据为280,756千元，2023年为467,088千元[49] - 2024年末亏损拨备为69,646千元，年初为52,665千元，年内计提亏损拨备净额为17,587千元[53] - 2024年12月31日，82,189,000元应收票据被抵押，2023年为5,000,000元[53] - 2024年预付款项、按金及其他应收款项为1,912,365千元，2023年为2,487,533千元，同比下降23.12%[55] - 2024年应付贸易款项为2,442,951千元，2023年为1,504,187千元，同比增长62.41%[56] - 2024年应付票据为1,035,623千元，2023年为2,399,871千元，同比下降57.67%[56] - 2024年借款总额为11,640,054千元，2023年为9,573,355千元，同比增长21.59%[59] - 2024年按要求偿还及一年内偿还的借款为6,143,255千元，2023年为6,273,644千元，同比下降2.08%[59] - 2024年借款以人民币计值为9,809,059千元，以港元计值为1,830,995千元[60] - 2024年公司收益为219.214亿元，较2023年减少9.3%；公司权益持有人应占溢利减少73.8%至10.082亿元；2024年每股基本盈利为0.1127元，2023年为0.4317元[66] - 2024年毛利34.731亿元，较2023年的64.662亿元减少46.3%，整体毛利率降至15.8%（2023年：26.8%）[100] - 2024年其他收入273.9百万元，较2023年减少62.5百万元[105] - 2024年其他亏损净额258.4百万元，较2023年增加50.2百万元[106] - 2024年销售及营销开支127.0百万元，占太阳能玻璃销售收益比率0.7%（2023年0.5%）[108] - 2024年行政及其他营运开支1019.3百万元，较2023年减少72.1百万元或6.6%[109] - 2024年财务成本432.1百万元（资本化前507.6百万元），较2023年增加[110] - 2024年EBITDA 4392.8百万元，较2023年减少38.2%，EBITDA利润率20.0%（2023年29.4%）[116] - 2024年公司权益持有人应占纯利1008.2百万元，较2023年减少73.8%，纯利率4.6%（2023年15.9%）[116] - 2024年集团总资产增加3.4%至56932.5百万元，股东权益减少0.3%至29051.8百万元[117] - 截至2024年12月31日止年度，集团产生资本支出4705.2百万元，已订约但未产生的资本承担为1121.5百万元[125] - 截至2024年12月31日，82.2百万元（2023年：5.0百万元）应收票据抵押获信用证融资，2.8百万元（2023年：19.0百万元）应收票据抵押获银行承兑汇票，967.9百万元（2023年：999.0百万元）应收票据转银行获借款[126] - 截至2024年12月31日止年度，员工成本总额（包括董事酬金）为1279.8百万元[134] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年太阳能玻璃销售收益为18,820,033千元人民币，较2023年的21,358,573千元人民币下降约11.88%[19] - 2024年太阳能发电场业务收益为3,017,282千元人民币，较2023年的2,691,435千元人民币增长约12.11%[19] - 2024年其他业务收益为84,132千元人民币，较2023年的113,659千元人民币下降约26%[19] - 2024年太阳能玻璃销售来自外部客户收益为188.20033亿人民币，太阳能发电场业务为30.17282亿人民币，总计219.21447亿人民币；2023年分别为213.58573亿、26.91435亿，总计241.63667亿人民币[23][25] - 2024年不包括物业、厂房及设备减值亏损的毛利，太阳能玻璃销售为18.17905亿人民币，太阳能发电场业务为20.31006亿人民币，总计38.65998亿人民币；2023年分别为46.04315亿、18.42992亿，总计64.66165亿人民币[23][25] - 2024年毛利，太阳能玻璃销售为14.25047亿人民币，太阳能发电场业务为20.31006亿人民币，总计34.7314亿人民币[23] - 2024年按地理区域划分，中国大陆分部收益为175.1048亿人民币，亚洲其他地区为32.87712亿人民币，北美及欧洲为6.80083亿人民币，其他为4.43172亿人民币；2023年分别为192.13736亿、40.80621亿、8.52903亿、1.6407亿人民币[23][25] - 来自太阳能玻璃业务的客户A 2024年收益约为3,104,941,000元，2023年为4,084,980,000元；客户B 2024年收益约为2,639,389,000元，2023年为3,611,359,000元，各占集团对应年度收益10%以上[32] - 2024年公司太阳能玻璃业务销售量增长，但毛利率下降，净利润较2023年下降[66] - 2024年实际投产生生产线由原计划6条（日熔量6400吨）减至4条（日熔量4400吨），在产产能由6月30日的27000吨/日减至12月31日的23200吨/日[78] - 2024年太阳能玻璃业务销售量同比增长9.6%，收益及毛利（不包括物业、厂房及设备的减值亏损）与2023年相比分别下降11.9%及60.5%[78] - 2024年上半年完成两个总容量300兆瓦的大型地面集中式太阳能发电场项目并网，下半年无项目竣工[79] - 2024年完成出售总容量860兆瓦的太阳能发电场项目予信义能源[81] - 截至2024年12月31日，太阳能发电场项目累计核准并网容量为6244兆瓦，其中5841兆瓦为大型地面集中式项目，403兆瓦为分布式发电项目[81] - 2024年太阳能玻璃收益总额188.2亿元，较2023年的213.586亿元减少11.9%[91][92] - 2024年太阳能玻璃销量按吨位计同比增长9.6%，海外及中国大陆本土销售分别占总销售额23.3%（2023年：23.0%）及76.7%（2023年：77.0%）[93] - 2024年太阳能发电场业务收益30.173亿元，较2023年的26.914亿元增长12.1%[9

投资评级 - 目标价为4.33港元，较现价3.14港元有38%的上升空间，维持买入评级 [1][5][10] 公司盈利情况 - 2024年归母净利润预计同比减少70-80%，2023年归母净利润为41.87亿港元，预计2024年归母净利润为8.37-12.56亿港元（中值为10.47亿港元） [2][8] - 2024年上半年盈利19.63亿港元，下半年预计亏损7.07-11.26亿港元（中值亏损为9.16亿港元） [2][8] - 盈利大幅下降主要由于光伏玻璃供求失衡导致价格下跌、生产线减值拨备及存货撇减拨备 [3][8] 行业分析 - 光伏玻璃行业冷修减产力度较大，11-12月以来库存开始小幅下行 [4][9] - 2025Q1由于春节因素及行业淡季，需求不济，预计光伏玻璃价格上涨仍有压力 [4][9] - 2025年随着供给端产能出清及Q2需求复苏，行业供需格局有望好转，光伏玻璃价格将理性回归 [4][9] 财务数据 - 2024年预计营业额为23,948百万港元，同比下降10.1%，2025年预计营业额为25,528百万港元，同比增长6.6% [6] - 2024年预计净利润为1,053百万港元，同比下降74.9%，2025年预计净利润为2,578百万港元，同比增长144.9% [6] - 2024年每股盈利预计为11.82港仙，2025年预计为28.96港仙 [6] 估值与市场表现 - 2025年PE为10.8倍，2026年PE为9.4倍 [6] - 2024年股息率为1.7%，2025年预计为4.2% [6] - 公司总市值为285亿港元，每股净资产为3.57港元 [2]

投资评级 - 报告对信义光能（968 HK）维持"中性"评级，目标价为3.22港元，对应2.4%的上行空间和9倍FY25目标市盈率 [3][5] 核心观点 - 信义光能预计FY24股东净利润同比下跌70%-80%，主要由于光伏玻璃供求失衡导致价格大幅下跌、生产线减值拨备及存货撇减拨备 [1] - 1H24股东净利润为19.6亿港元，但下半年预计亏损7.0亿至11.2亿港元 [1] - 光伏行业面临供过于求困境，光伏玻璃价格持续下跌，截至12月25日，3.2mm镀膜光伏玻璃市场均价为19.5元人民币/平米，较年初下跌26.4% [2] 财务数据 - FY24收入预计为24,771百万港元，同比下降7.0%，FY25和FY26预计分别增长11.2%和11.1% [4][12] - FY24股东净利润预计为2,977百万港元，同比下降28.9%，FY25和FY26预计分别增长8.9%和10.5% [4][12] - FY24每股盈利预计为0.33港元，同比下降29.6%，FY25和FY26预计分别增长7.9%和10.5% [12] - FY24每股股息预计为0.15港元，股息率为4.84%，FY25和FY26预计分别增长至0.16港元和0.18港元 [4][12] 行业分析 - 光伏行业正尝试通过自律公约控制产能，但价格仍未明显回升 [2] - 光伏玻璃价格持续低迷，3.2mm镀膜光伏玻璃市场均价较年初下跌26.4%，较9月底下跌8.2% [2] 股价表现 - 信义光能当前股价为3.14港元，总市值为28,506.32百万港元，52周价格区间为2.73-6.82港元 [5] - 过去一年中泰国际对信义光能的评级从"买入"下调至"中性"，目标价从7.22港元下调至3.22港元 [16]

投资评级 - 报告对信义光能的投资评级为"买入" [8][11] 核心观点 - 光伏玻璃行业供给端减产充分 冷修产能复产需要时间 预计短期内供给将维持较低水平 春节后随需求复苏 光伏玻璃有望持续去库 价格拐点可期 [3] - 后续行业供给增幅有限且可控 主要集中于头部企业 行业龙头份额有回升空间 [3] - 基于对光伏玻璃行业价格及盈利的判断 调整公司2024-2026年净利润预测至10.8、26.2、35.5亿港元 当前股价对应PB仅0.9倍 对应25-26年PE为11/8倍 [11] 业绩表现 - 2024年归母净利润预计同比减少70%至80% 测算归母净利润7.7至11.5亿元人民币 中值9.6亿元 其中24H2亏损6.4至10.2亿元 中值亏损8.3亿元 [8] - 业绩下滑主要因价格及盈利承压 同时计提玻璃产线及存货减值 [9] - 2024年以来光伏玻璃产线合计冷修2.75万吨日熔 占存量产能的20%以上 [3] 行业分析 - 下半年光伏玻璃产品价格持续下跌 2.0mm光伏玻璃均价12.9元/平 三/四季度分别为13.7/12.0元/平 上半年为17.0元/平 [2] - 测算公司8月起光伏玻璃进入亏损状态 后亏损持续加深 [2] - 2024年冷修的光伏玻璃产线中1000t/d以下窑炉1.5万吨日熔 占比55% 预计老旧窑炉及小窑炉再次冷修复产的概率较低 [3] 财务预测 - 2024-2026年营业收入预测分别为226.61亿、255.38亿、295.73亿元人民币 [13] - 2024-2026年归母净利润预测分别为10.75亿、26.22亿、35.47亿元人民币 [13] - 2024-2026年摊薄每股收益预测分别为0.12元、0.29元、0.39元 [13]

公司投资评级 - 信义光能的投资评级为"中性"，目标价为3.22港元，对应0.5%的下行空间 [8] 报告的核心观点 - 信义光能的产能短暂下降，光伏玻璃价格偏弱，预计2024财年有效年熔化量同比下跌3.1% [4] - 光伏玻璃价格在2024年下半年持续下跌，截至12月11日，市场均价为19.25元人民币/平米，较年初下跌27.4% [5] - 由于光伏玻璃价格下跌和产能调整，下调2024-2026财年股东净利润预测，分别为29.8亿、32.4亿、35.8亿港元 [5] 公司财务数据 - 2022-2026年收入预测分别为20,544、26,629、24,771、27,534、30,583百万港元，增长率分别为27.9%、29.6%、-7.0%、11.2%、11.1% [3] - 2022-2026年股东净利润预测分别为3,820、4,187、2,977、3,243、3,584百万港元，增长率分别为-22.4%、9.6%、-28.9%、8.9%、10.5% [3] - 2022-2026年每股盈利预测分别为0.43、0.47、0.33、0.36、0.39港元，市盈率分别为7.5、6.9、9.8、9.0、8.2倍 [3] - 2022-2026年每股股息预测分别为0.20、0.23、0.15、0.16、0.18港元，股息率分别为6.2%、7.0%、4.7%、5.1%、5.6% [3] 产能与市场情况 - 截至2024年11月底，信义光能累计冷修九条光伏玻璃生产线，日产能合共为7,000吨，预计2024年底日产能为23,200吨，较2023年底下跌10.1% [4] - 2024年新增产能方面，已完成六条光伏玻璃生产线建设，其中马来西亚两条1,200吨生产线已投产，安徽芜湖两条1,000吨生产线也已投产 [4] - 预计2025-2026年有效年熔化量分别同比反弹15.5%及3.0%至878万吨及904万吨 [4] 光伏玻璃价格 - 光伏玻璃(3.2mm镀膜)市场均价在2024年12月11日为19.25元人民币/平米，较年初下跌27.4%，较9月底下跌9.4% [5] - 原材料纯碱及燃料天然气价格下滑，有助于减轻玻璃降价对公司利润的影响 [5]