财务表现 - 2026上半财年营业收入为123.0亿元人民币，同比下降5.8% [1] - 毛利率同比微降0.1个百分点至41.0% [1] - 经营费用率微增0.1个百分点至33.2% [1] - 净利率同比下降0.3个百分点至6.4%，净利润同比下降9.8%至7.9亿元人民币 [1] - 中期派息率为102%，预期股息率接近7% [1] 运营挑战与应对 - 销售承压主要受运动品消费需求及线下客流波动影响 [1] - 线下同店客流下滑双位数 [2] - 公司通过租金结构和运营团队优化控制费用 [1] - 实施"优选+优化"门店原则，新店和改造店执行更严格标准，单店面积更大但装修投入更克制 [2] 渠道与门店策略 - 截至2025年8月末，公司直营门店数量净减少332家至4,688家，总销售面积同比减少14.1% [2] - 单店面积同比增长6.5% [2] - 线上零售业务同比实现双位数增长 [2] - 公司积极探索"1（线下门店）+N（线上多场景布局）"的多元运营形态 [2] 品牌发展策略 - 主力品牌收入同比下降4.8%，表现优于其他品牌（同比下降12.2%）及整体表现 [2] - 公司正与主力品牌合作完善线上线下渠道管理、改善整体折扣水平 [2] - 计划重点深化跑步和户外细分赛道，发展norda、soar、Ciele和Norrna等新品牌 [2] - 首家ektos跑步集合店已于10月1日开业，致力打造多功能空间服务跑步人群 [2]

业绩概况 - 1HFY26收入同比下滑6%至123亿元，归母净利润同比下滑10%至8亿元，业绩符合预期 [1] - 公司宣派中期股息每股0.13元，派息率约102% [1] - 管理层维持FY26净利润额同比持平、净利润率同比改善的指引 [2] 收入分析 - 分季度看，1QFY26和2QFY26收入分别同比下滑中单位数和高单位数 [1] - 分品牌看，主力品牌Nike与adidas收入同比下降5%，占总收入88%；其他品牌收入同比下降12% [1] - 分渠道看，直营收入同比下降3%，批发收入同比下降20% [1] - 公司优化线下渠道，直营门店数量较财年初减少332家至4,688家，但单店销售面积同比增加6.5% [1] - 线上零售业务销售额实现同比双位数增长 [1] 盈利能力与费用 - 1HFY26毛利率同比微降0.1个百分点至41% [2] - 在收入下滑情况下，整体费用率同比微增0.1个百分点至33.2% [2] - 1HFY26归母净利润同比下降9.8%，净利率同比下降0.3个百分点至6.4% [2] 财务状况与现金流 - 8月末账面存货同比下降4.7%，显示有效管控 [2] - 1HFY25经营性现金净额为13.5亿元，净现比约为1.7 [2] 战略举措与发展趋势 - 公司积极优化线下渠道，并在上海开设跑步集合店ektos，创新线下垂类零售业态 [1] - 公司推进1+N多元化运营模式，大力发展全域运营，拓宽实体门店的线上布局 [1] - 9-10月终端零售表现与2QFY26趋同，下半年经营将聚焦利润 [2] 盈利预测与估值 - 维持公司FY26/27年每股收益预测为0.21元/0.26元 [2] - 当前股价对应FY26/27年市盈率分别为15倍和12倍 [2] - 上调目标价23%至4.17港元，对应FY26/27年市盈率18倍/15倍，有20%上行空间 [2]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持此评级 [4] 核心观点 - 报告认为公司作为国内头部运动服饰经销公司，具备行业领先的经销渠道及代销品牌资源，与国际品牌深度合作夯实营收基本盘，且借助渠道及品牌优势不断外拓新品牌，有望获得新增长驱动 [6] - 公司开启全域零售新业态布局，通过线上渠道探索传统门店的角色拓展，并采取"谨慎开改、适度淘汰"的拓店方针 [6] - 核心国际品牌耐克、阿迪势能逐步修复，同时新引进的跑步及户外品牌有望助公司拓宽客群，打开业绩新增长极 [6] 基本数据与市场表现 - 截至2025年10月23日，公司收盘价为3.48港元，一年内最高价与最低价分别为4.13港元和2.22港元 [3] - 公司总市值为21,580.25百万港元，流通市值相同，资产负债率为45.18% [3] 盈利预测与财务表现 - 预计公司FY2026-FY2028归母净利润分别为14.18亿元、16.85亿元、19.98亿元，同比增速分别为10.23%、18.90%、18.52% [5][6] - 预计公司FY2026-FY2028营业收入分别为26,443.89百万元、27,988.96百万元、29,596.54百万元，同比增速分别为-2.11%、5.84%、5.74% [5] - 预计公司FY2026-FY2028每股收益分别为0.23元、0.27元、0.32元，净资产收益率（ROE）预计分别为13.53%、13.86%、14.11% [5] - FY25/26上半年公司实现营收122.99亿元，同比下滑5.79%，归母净利润7.89亿元，同比下滑9.69% [6] - FY25/26上半年公司毛利率及归母净利率分别为41.0%和6.4%，同比分别下降0.1个百分点和0.3个百分点 [6] 经营策略与业务亮点 - 公司采取全域零售策略，线下门店通过开设内容电商、私域、本地生活、即时零售等线上渠道拓展角色，FY25/26H1直营门店数同比减少19.4%至4688家，但单店销售面积同比增长6.5% [6] - 公司与国际头部品牌耐克、阿迪深度合作，独家合作的阿迪达斯先锋运动门店已开业，耐克新CEO上台有望推动第三方经销商获取更多品牌支持政策 [6] - 公司近期引进跑步品牌Soar、Norda以及顶级户外品牌NORRONA，进行多元化品牌布局 [6] 股东回报 - FY25/26财年上半年派息率达102.2%，自FY2019/20至FY2025/26中期累计实现派息率107.3% [6]

投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 公司FY26财年中报表现符合预期，高分红延续重视股东回报 [7] - 公司深耕运动服饰零售业务，聚焦全域零售的高质量增长，品牌拓展打造多元成长曲线 [7] - 维持盈利预测，预计公司FY26-FY28年归母净利润分别为12.9/14.2/15.5亿元，对应PE为15/14/13倍 [7] 财务表现 - 上半财年公司收入同比减少6%至123.0亿元，归母净利润同比下降10%至7.9亿元 [7] - 公司拟派发中期股息每股0.13元，派息率高达102% [7] - 毛利率同比略微下降0.1个百分点至41.0%，归母净利率同比下降0.3个百分点至6.4% [7] - 销售及管理费用额同比下降5.5%，费用率仅略增0.1个百分点，其中销售费用率同比下降0.2个百分点至29.1%，管理费用率同比提升0.3个百分点至4.1% [7] - 预计FY26-FY28年营业收入分别为259.4/273.3/290.4亿元，同比增长率分别为-4%/5%/6% [6] - 预计FY26-FY28年归母净利润分别为12.9/14.2/15.5亿元，同比增长率分别为0%/10%/9% [6] 品牌与业务分析 - 上半财年主力品牌收入同比下降5%至108.1亿元，下降幅度相比FY25财年6%的跌幅有所收窄，收入占比提升至88% [7] - 其他品牌收入下滑12%至14.1亿元，收入占比为12%；联营业务收入下滑15%至0.6亿元 [7] - 业务下滑核心原因为消费环境波动、线下客流压力较大 [7] 渠道运营 - 上半财年直营业务下滑3%至106亿元，占比86% [7] - 截至8月31日，直营店共4688家，比期初减少332家，同比数量减少19%，但收入同比下滑幅度远低于闭店幅度 [7] - 线上零售业务同比增长双位数，公司已拥有超800个抖音及微信视频号、超3600家小程序店铺以及超3700家即时零售门店 [7] - 公司在抖音运动户外榜排名维持第一，在微信小程序运动户外榜蝉联首位 [7] - 批发业务上半财年收入同比下降20%至16亿元，仍在调整中 [7] 营运能力与现金流 - 截止到8月31日库存58亿元，相比期初的60亿元逐步下降，存货周转天数150天 [7] - 应收账款周转天数13天，同比减少4天，应付账款周转天数8天，同比降低7天 [7] - 经营性现金流净额为13.5亿元，同比下降48%，但经营现金流仍远高于净利润 [7]

财务业绩表现 - 2025/2026财年上半年营收为122.99亿元，同比下降5.79% [1][3] - 归母净利润为7.89亿元，同比下降9.69% [1][3] - 经营利润为9.94亿元，同比下降11.3% [3] - 整体毛利率为41%，同比微降0.1个百分点 [4] - 经营利润率为8.1%，同比下降0.5个百分点 [4] - 归母净利润率为6.4%，同比下降0.3个百分点 [4] 品牌收入构成 - 耐克和阿迪达斯主力品牌收入为108.11亿元，同比下降4.8%，占总营收比重达87.9% [3] - 其他品牌（包括PUMA、匡威等）收入同比下降12.2%，占总营收比例为11.5% [3] - 非品牌零售相关收入中，联营费用收入同比下降15.2%，电竞收入同比降幅达39.7% [3] 渠道调整与运营挑战 - 直营门店数量减少至4688家，较2021年历史峰值8395家减少近40% [5] - 闭店主要集中在部分城市的临街店铺和一些低效的购物中心店 [5] - 线上业务的增长部分抵消了线下收入下滑，但公司仍面临线下门店客流疲软问题 [5] - 运动鞋服线上市场促销氛围浓厚，叠加零售在线业务销售占比提升，导致折扣率同比加深，对毛利率形成负向影响 [4] 战略转型与新业务布局 - 公司引入越野跑品牌norda™，并官宣与户外品牌Norrøna和跑步品牌Soar、Ciele Athletics的合作，成为其中国独家运营合作伙伴 [6] - 旗下首家跑步品类集合店ektos在上海开业，Norrøna中国首店落地上海浦东嘉里城 [6] - 在新品牌运营上注重产品选品的小众化、个性化，圈层营销瞄准户外、跑步等细分领域的核心人群 [8] - 通过开设具备淋浴设备等服务设施的店铺，并开放空间给当地跑团，以融入社区，增加用户粘性 [8] - 公司定位从单纯的品牌代理转向提供品牌运营、消费者服务等全链路解决方案的“一站式运动零售运营商” [8] - 公司角色从“货品中转站”转向承担市场洞察、场景运营、用户链接等工作的生态运营模式 [8]

财务业绩 - 公司2026财年上半年营收同比下降6%至122.99亿元人民币 [1] - 公司2026财年上半年净利润同比下降10%至7.89亿元人民币 [1] - 净利润表现符合机构预期 且优于市场预期的同比下降16% [1] 业绩驱动因素 - 营收轻微下滑被更高的毛利率提升及财务支出减少所抵销 [1] - 管理层维持2026财年全年净利润持平的指引 [1] - 管理层预计2026财年全年净利润率将有所改善 并聚焦提升营运效率 [1] 机构观点与预期 - 机构将公司目标价由3.55港元上调至4.06港元 [1] - 机构将2026至2028财年净利润预期上调0至5% [1] - 预期上调主要反映美国品牌合作伙伴的长期复苏前景 机构给予"买入"评级 [1]

投资评级 - 报告对滔搏维持“买入”评级 [2] 核心观点 - 滔搏FY26财年中报表现符合预期，中报毛利率与费用管控表现优异，并延续高分红以重视股东回报 [1][7] - 公司上半财年收入同比减少6%至1230亿元，归母净利润同比下降10%至79亿元 [7] - 公司拟派发中期股息每股013元，派息率高达102% [7] - 公司通过全域零售融合提升运营效率，线上零售业务同比增长双位数，渠道优化效果显著 [7] - 维持盈利预测，预计FY26-FY28年归母净利润分别为129/142/155亿元，对应市盈率为15/14/13倍 [7] 财务表现 - 上半财年公司毛利率同比略微下降01个百分点至410%，降幅好于预期 [7] - 销售及管理费用总额同比下降55%，销售费用率同比下降02个百分点至291%，管理费用率同比提升03个百分点至41% [7] - 归母净利率同比下降03个百分点至64% [7] - 截至8月31日库存为58亿元，相比期初的60亿元逐步下降，存货周转天数为150天 [7] - 应收账款周转天数为13天，同比减少4天，应付账款周转天数为8天，同比降低7天 [7] - 经营性现金流净额为135亿元，同比下降48%，但仍远高于净利润 [7] 业务运营 - 分品牌看，上半财年主力品牌收入同比下降5%至1081亿元，跌幅相比FY25财年的6%有所收窄，收入占比提升至88% [7] - 其他品牌收入下滑12%至141亿元，联营业务收入下滑15%至06亿元 [7] - 直营业务收入下滑3%至106亿元，占比86%，直营店数量同比减少19%至4688家，但收入下滑幅度远低于闭店幅度 [7] - 批发业务收入同比下降20%至16亿元，仍在调整中 [7] - 公司已形成全域运营网络，拥有超800个抖音及微信视频号、超3600家小程序店铺以及超3700家即时零售门店，在抖音和微信小程序运动户外榜均排名第一 [7] 未来展望 - 公司深耕运动服饰零售，深度合作NIKE、Adidas两大主力品牌，聚焦全域零售的高质量增长，并通过新品牌拓展打造多元成长曲线 [7]

公司业绩与财务表现 - 公司2026上半财年营业收入为123.0亿元，同比下降5.8% [1] - 上半财年净利润同比下降9.8%至7.9亿元，净利率同比下降0.3个百分点至6.4% [1] - 上半财年毛利率同比微降0.1个百分点至41.0% [1] - 上半财年经营费用率微增0.1个百分点至33.2% [1] - 公司中期派息率为102%，预期股息率接近7% [1] - 管理层维持全年净利润同比持平、净利润率改善的指引 [1] 品牌与销售表现 - 主力品牌收入同比下降4.8%，其他品牌收入同比下降12.2% [2] - 近期销售趋势与2季度相若，折扣水平同比有所加深 [1] - 公司正与主力品牌合作完善线上线下渠道管理、改善整体折扣水平 [2] - 期内线上零售业务同比实现双位数增长 [2] 门店运营与渠道策略 - 截至2025年8月末，公司直营门店数量净减少332家至4,688家，总销售面积同比减少14.1% [2] - 单店面积同比增长6.5%，公司对新店和改造店执行更严格标准，单店面积更大但装修投入更克制 [2] - 期内线下同店客流量下滑双位数 [2] - 公司积极探索"1(线下门店)+N(线上多场景布局)"的多元运营形态 [2] 未来发展策略 - 公司计划重点深化跑步和户外细分赛道，发展norda、soar、Ciele和Norr?na等新品牌 [2] - 首家ektos跑步集合店已于10月1日开业，致力打造多功能空间服务跑步人群 [2]

公司财务表现 - 公司2026上半财年营业收入为123.0亿元，同比下降5.8% [1] - 上半财年毛利率同比微降0.1个百分点至41.0% [1] - 上半财年经营费用率微增0.1个百分点至33.2% [1] - 上半财年净利率同比下降0.3个百分点至6.4%，净利润同比下降9.8%至7.9亿元 [1] - 管理层维持全年净利润同比持平、净利润率改善的指引 [1] - 中期派息率为102%，预期股息率接近7% [1] 品牌与销售趋势 - 主力品牌收入同比下降4.8%，其他品牌收入同比下降12.2% [2] - 近期销售趋势与2季度相若，折扣水平同比有所加深 [1] - 公司正与主力品牌合作完善线上线下渠道管理、改善整体折扣水平 [2] - 线上零售业务同比实现双位数增长 [2] 门店运营与渠道策略 - 截至2025年8月末，公司直营门店数量净减少332家至4,688家，总销售面积同比减少14.1% [2] - 单店面积同比增长6.5%，对新店和改造店执行更严格标准，单店面积更大但装修投入更克制 [2] - 期内线下同店客流量下滑双位数，线下客流仍面临压力 [2] - 公司积极探索"1(线下门店)+N(线上多场景布局)"的多元运营形态 [2] 发展战略与新业务 - 公司计划重点深化跑步和户外细分赛道，发展norda、soar、Ciele和Norr?na等新品牌 [2] - 首家ektos跑步集合店已于10月1日开业，致力打造多功能空间服务跑步人群 [2]

投资评级与目标价 - 报告维持对滔搏国际的“买入”评级 [1] - 目标价为4.00港元，较当前收盘价3.48港元存在约14.9%的上涨空间 [1] 核心观点总结 - 公司在弱零售环境下展现出经营韧性，新品售罄表现亮眼，并延续高派息政策 [1][6] - 公司加快全域零售布局，优化运营效率，现金流充沛，FY25/26H1派息率提升至102.2% [6] - 预计随着主力品牌Nike在大中华区库存去化及新品占比提升，将带动零售流水及折扣改善 [6][9] - 公司积极拓展跑步和户外等高潜力赛道，新增多个合作品牌，并开设跑步集合店以提升体验，长期有望成为多元运动品牌的全域运营伙伴 [9] 财务业绩表现 (FY25/26上半年) - 实现营业收入123.0亿元，同比下降5.8% [6] - 归母净利润为7.9亿元，同比下降9.7% [6] - 毛利率同比微降0.1个百分点至41.0%，主要受线上业务折扣加深影响 [8] - 库存同比下降4.7%至58.3亿元，存货周转天数同比增加1.7天至150天 [8] - 经营活动净现金流同比下降48.2%至13.6亿元，净现比为1.5倍 [8] 分业务与渠道表现 - 分品牌看，主力品牌（Nike+Adidas）收入同比下降4.8%至108.12亿元，占总营收87.9% [7] - 其他品牌收入同比下降12.2%至14.12亿元 [7] - 分渠道看，零售业务收入同比下降3.0%至106.01亿元，线上零售实现双位数增长；批发业务收入同比下降20.3%至16.23亿元 [7] - 公司实施“优选+优化”线下策略，直营门店数量同比减少19.4%至4688家，但通过“一店N开”战略提升全域单店店效 [7] - 全平台布局成效显著，拥有抖音及微信视频号账号超800个，小程序店铺超3600家，即时零售店铺超3700家 [7] 运营亮点与战略布局 - 新货销售占比维持在70%~80%的健康水平，Nike新品迈柔系列售罄率高于整体，3Q25新品迈柔Plus单月售罄率接近60% [8] - 公司持续增加跑步和户外赛道品牌布局，新增合作品牌包括Norda、Soar、Ciele、Norrøna [9] - 在上海开设第一家跑步集合店ektos，探索新零售模式创新，打造多功能跑步社区 [9] 盈利预测与估值 - 报告下调FY2026-2027年归母净利润预测，FY26E为13.02亿元（同比增长1.27%），FY27E为14.92亿元（同比增长14.60%），并引入FY28E预期17.01亿元 [5][10] - 基于FY27E每股收益0.24元，给予15.2倍市盈率估值，得出目标价4.0港元 [10] - 预计FY27E股息率为7.57%，高股息具备吸引力 [5][10]