报告公司投资评级 报告未提及公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 24/25财年滔搏国际营收利润承压，但现金强劲派息稳定 公司业务营收表现受消费环境和线下客流影响下滑，不过零售业务调整有成效 线上业务比重攀升，深化品牌合作与拓展 毛利率和净利润双双下滑，但费用管控优化，未来聚焦效率和利润 现金创收能力强，派息政策稳定且领先 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业务营收表现 - 24/25财年公司营业收入270.1亿元，同比下降6.6%，下半年同比下滑5.4%，较上半年7.9%的跌幅有所收窄 主要因消费环境疲弱、线下客流减少致销售下滑 [2] - 零售业务是主要营收来源，同比下降6.8%至230.3亿元，财年上半年下滑8.9%，下半年下滑4.8%，下半年改善得益于线上销售攻坚战举措 [2] - 主力品牌销售收入同比下降6.1%至233.1亿元，其他品牌销售收入同比下降9.9%至35.0亿元，其他品牌销售受休闲运动类品牌影响大，专业垂类品牌同比表现较好 [2] - 新财年至今公司销售趋势与上一财年第四季度基本一致，行业状况稳定，品牌公司控制新品发货，公司谨慎下单，新品供给同比和环比均减少，但新品销售表现良好 [2] 业务结构调整 - 聚焦线上业务，利用平台电商、内容电商和私域运营矩阵，加速库存周转，直营线上业务实现双位数同比增长，占整体直营业务比例达30% - 40% [3] - 24/25财年直营门店总数减少至5020家，同比下降18.3%，总销售面积同比下降12.4%，通过优化门店结构，加速低效店铺淘汰，提升单店效益 [3] - 凭借多品类布局优势，扩充品牌合作矩阵，覆盖综合运动、休闲运动、专业运动、潮流文化四大核心领域，引入高端跑步品牌Soar和户外品牌Norda [3] 盈利情况 - 24/25财年整体毛利率同比下降3.4个百分点至38.4%，较上半财年3.6个百分点的下滑有所收窄，主要由于折扣率加深、库存拨备调整以及直营和批发渠道销售占比变化，线上业务比重增加对整体毛利率有负面影响 [4] - 24/25财年净利润为128.5亿元，同比下降41.9%，毛利下降的影响被净融资成本和税项支出的减少部分抵消 [4] - 24/25财年整体费用额同比下降5.6%，费用率微增0.3个百分点至33.1%，线下门店减少使租金费用同比下降15.7%，员工成本同比下降6.3%，人效保持稳定，其他费用因线上业务增长导致平台服务费和物流服务费上升，同比上升10.2% [4] - 展望25/26财年，公司保持谨慎乐观，聚焦效率和利润，目标是实现净利润同比持平并提升利润率，利润率改善主要依靠费用率优化，包括降本增效和渠道结构调整，线上渠道费用率低有望助力利润率提升，但可能影响毛利率 [4] 现金流与派息 - 以存货管理为核心，推进全域一盘货下的库存高效流转和精准管理，整体存货金额同比下降4.5%，存货周转天数同比下降1.2天至134.9天，存销比维持在4 - 5个月的合理范围，新品库存占比维持在70% - 80%，整体库存结构相对可控，现金循环天数同比增加4.8天至141天 [5] - 24/25财年净经营活动现金流为37.6亿元，同比增加20%，期末现金为25.9亿元，同比增加32%，显示出稳健的现金生产能力，期内自由现金流为33.8亿元，是同期净利润的2.6倍 [5] - 董事会建议派发末期股息每股0.02元及特别股息每股0.12元，全年总派息为0.28元，总派息率为135%，高于同业，预计未来派息率仍会保持较高水平，但具体视未来情况而定 [5]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][5] 报告的核心观点 - 公司 FY2025 营收和归母净利润下降，但经营活动现金流增加，现金状况良好保障高分红，预计 2025 年业绩维持稳定，净利率有所提升，未来经营向好 [2][4][5] 业绩简评 - 公司 5 月 22 日公布 FY2025 年报，全年营收 270.13 亿元，同降 6.69%，归母净利润 12.86 亿元，同降 41.89%，宣告派发股息 0.28 元，派息率约 135% [2] 经营分析 - 消费疲软影响流水，主力品牌和其他品牌营收下降，线下聚焦高效大面积门店，淘汰低效门店，线上销售额双位数增长，会员数量增加且贡献销售额比例高 [3] - FY2025 毛利率下降，销售及管理费用率基本稳定，净利率受毛利率影响下降，存货周转天数减少，经营活动现金流增加 [4] - 展望 2025 年，公司聚焦全域零售，提升效率，拓展新品牌，期待经营向好 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计 FY2026 - FY2028 年 EPS 为 0.21/0.24/0.28 元，PE 分别为 14/12/10 倍，维持买入评级 [5] 公司基本情况 - 展示了 FY2024 - FY2028E 公司营业收入、归母净利润等多项指标的情况及变化 [10] 附录：三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表的预测数据，以及比率分析、每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等指标 [12] 市场中相关报告评级比率分析 - 展示了不同时间段市场中相关报告的评级比率及评分情况 [13] - 说明了评分计算方法及与平均投资建议的对照关系 [14]

并购交易概述 - 迪克体育以24亿美元（约173亿元人民币）现金加新债方式收购富乐客，企业估值达25亿美元，富乐客将作为独立部门运营[1] - 交易需通过反垄断审查，被媒体解读为迪克体育应对消费需求疲软和全球贸易变局的战略举措[1] - 富乐客拥有2400家门店覆盖22国，2024年全球销售额达80亿美元，并购将助力迪克体育首次海外扩张[4] 迪克体育战略动机 - 通过富乐客核心商圈门店整合渠道，覆盖更广消费人群和地理区间，双方门店属性互补[4] - 获取富乐客海外销售网络（北美/欧洲/亚洲/澳新），增强全球市场议价能力以应对特朗普政府关税政策[4] - 吸收富乐客潮鞋文化基因（如"Stripers"专业服务），触达年轻消费圈层[5] 富乐客经营现状 - 受耐克DTC模式冲击及电商崛起影响，2024年Q4销售额同比下滑5.8%，计划2026年前关闭400家低效门店[7][8] - 曾依赖耐克产品，近年转向昂跑/Hoka等新兴品牌，但转型效果有限[7] - 交易宣布当日股价暴涨80%，反映市场对其获迪克体育资金支持的乐观预期[8] 市场反应与挑战 - 迪克体育股价在交易公布当日暴跌13%，分析师担忧富乐客经营风险及整合成本[6] - 合并后需解决富乐客门店重叠问题，同时投资升级其数字化设施以对抗电商竞争[6][8] - 双方协同效应体现在供应链整合与品牌谈判力提升，尤其对耐克等头部品牌的议价能力[8] 行业趋势 - 体育零售行业加速整合，头部企业通过并购应对线下渠道萎缩和DTC模式冲击[1][7] - 实体门店价值仍存，消费者亲身体验需求不可替代，但需结合社交文化潮流转型[10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 滔搏发布 FY25 财年业绩公告表现符合预期，虽收入与利润下滑但拟高派息回报股东，线上业务增长、库存改善、现金管理良好，考虑零售环境压力下调盈利预测，维持“买入”评级 [7] 财务数据及盈利预测 - FY2024 - FY2028E 营业收入分别为 289.3 亿、270.1 亿、259.4 亿、273.4 亿、290.7 亿元，同比增长率分别为 7%、 - 7%、 - 4%、5%、6% [6] - FY2024 - FY2028E 归母净利润分别为 22.1 亿、12.9 亿、12.9 亿、14.2 亿、15.5 亿元，同比增长率分别为 21%、 - 42%、0%、10%、9% [6] - FY2024 - FY2028E 每股收益分别为 0.36、0.21、0.21、0.23、0.25 元/股，毛利率分别为 41.8%、38.4%、38.4%、39.3%、40.0% [6] - FY2024 - FY2028E 市盈率分别为 8、14、14、12、11，市净率均为 1.9 [6] 公司点评 - FY25 财年收入同比下滑 6.6%至 270.1 亿元，归母净利润同比下滑 42%至 12.9 亿元，拟派发末期股息 0.02 元/股及特别股息 0.12 元/股，总派息 0.28 元/股，派息率 135.0%，上市以来累计派息 129.6 亿元，累计派息率 104.2% [7] - 分品牌看，25 财年主力品牌同比下降 6.1%至 233.1 亿元，非主力品牌收入同比下降 9.9%至 35.0 亿元，休闲运动品牌受影响大，专业垂类品牌表现优，公司与新品牌合作深化垂类布局 [7] - 分渠道看，直营收入同比下降 6.8%至 230.3 亿元，批发收入同比下降 5.8%至 37.9 亿元，直营线上业务同比双位数增长，占整体直营业务 30 - 40%，财年底直播账号超 500 个等 [7] - 财年末存货同比下降 4.5%，较中期下降 1.9%，存货周转天数 135 天，较中期下降 13 天，库销比 4 - 5 个月，经营活动现金流同比增加 20%至 37.6 亿元，自由现金流同比增加 24.1%至 33.8 亿元，期末现金同比增长 32.3%至 25.9 亿元 [7] - FY25 财年毛利率同比下降 3.4pct 至 38.4%，总费用同比下降 5.6%，费用率仅提升 0.3pct，租金费用率同比下降 1.3pct，员工费用率基本持平，其他费用率同比提升 1.5pct，净融资成本下降 0.9pct，净利率下降 2.8pct 至 4.8% [7] - 考虑零售环境压力下调 FY26 - 27 年并新增 FY28 年盈利预测，预计 FY26 - 28 年归母净利润分别为 12.9/14.2/15.5 亿元，对应 PE 为 14/12/11 倍，给予 25 年 17 倍估值，相比当前市场有 20%以上上涨空间 [7] 可比公司估值表 - 李宁 2025E - 2027E 归母净利润分别为 24.8 亿、26.4 亿、27.8 亿元，PE 分别为 16、15、14 [15] - 安踏体育 2025E - 2027E 归母净利润分别为 134.1 亿、147 亿、160.1 亿元，PE 分别为 19、18、16 [15] - 滔搏 2025E - 2027E 归母净利润分别为 12.9 亿、14.2 亿、15.5 亿元，PE 分别为 14、12、11 [15] 公司季度运营表现 - FY22 - FY25 各季度销售额同比、直营店面积环比及同比有不同变化，如 FY25 销售额同比全年 - 6.60%，直营店面积同比全年 - 12.40% [16] 合并利润表 - FY2024 - FY2028E 营业收入分别为 28933、27013、25943、27343、29070 百万元等多项财务数据 [17]

报告公司投资评级 报告未提及公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 24/25财年滔搏国际营收利润承压，但现金强劲派息稳定 公司业务营收表现受消费环境和线下客流影响下滑，不过零售业务调整有成效，线上业务比重攀升，费用管控优化，库存结构可控，现金创收能力强且派息政策领先 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业务营收表现 - 24/25财年公司营业收入270.1亿元，同比降6.6%，下半年同比下滑5.4%较上半年收窄 主要因消费环境疲弱和线下客流减少致销售下滑 [2][8] - 零售业务是主要营收来源，同比降6.8%至230.3亿元，下半年改善得益于线上销售举措 [2][8] - 主力品牌销售收入同比降6.1%至233.1亿元，其他品牌同比降9.9%至35.0亿元，其他品牌受休闲运动类品牌影响大，专业垂类品牌同比表现较好 [2][8] - 新财年销售趋势与上一财年第四季度基本一致，行业状况稳定，新品供给减少但销售表现良好 [2][8] 业务结构调整 - 聚焦线上业务，利用电商和私域运营矩阵加速库存周转，直营线上业务双位数同比增长，占整体直营业务比例达30% - 40% [3][9] - 24/25财年直营门店总数减至5020家，同比降18.3%，总销售面积同比降12.4%，通过优化门店结构提升单店效益 [3][9] - 扩充品牌合作矩阵，覆盖四大核心领域，引入高端跑步和户外品牌满足专业需求，耐克支持力度稳定 [3][9] 盈利情况 - 24/25财年整体毛利率同比降3.4个百分点至38.4%，较上半财年下滑幅度收窄，主要因折扣率、库存拨备和渠道销售占比变化 [4][10] - 24/25财年净利润128.5亿元，同比降41.9%，毛利下降影响被净融资成本和税项支出减少部分抵消 [4][10] - 24/25财年整体费用额同比降5.6%，费用率微增0.3个百分点至33.1%，线下门店减少使租金和员工成本下降，线上业务增长使其他费用上升 [4][10] - 25/26财年公司谨慎乐观，聚焦效率和利润，目标净利润同比持平并提升利润率，未来利润率改善靠费用率优化和渠道结构调整 [4][10] 现金与派息 - 以存货管理为核心，整体存货金额同比降4.5%，存货周转天数降1.2天至134.9天，存销比和新品库存占比合理，库存结构可控 [5][11] - 24/25财年净经营活动现金流37.6亿元，同比增20%，期末现金25.9亿元，同比增32%，自由现金流33.8亿元是同期净利润2.6倍 [5][12] - 董事会建议派发末期和特别股息，全年总派息0.28元，总派息率135%高于同业，预计未来派息率仍保持较高水平 [5][12]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][8][59] 报告的核心观点 - 看好公司库存优化与全域零售带动盈利弹性，长期现金回报出色，凭借全域运营能力有望逐步改善盈利能力，在未来消费好转和品牌新品周期共振下获较好利润弹性，中长期保持高效现金创收能力与高派息水平，因短期消费环境不明朗下调2026 - 2028财年业绩预测 [4][59] 各部分总结 收入与利润情况 - 2025财年收入同比降6.6%至270.1亿元，零售渠道收入230.3亿元同比降6.8%，批发渠道收入37.9亿元同比降5.8%，主力品牌收入233.1亿元同比降6.1%，其他品牌收入35.0亿元同比降9.9% [1] - 归母净利润同比下滑41.9%至12.9亿元，毛利率同比降3.4个百分点至38.4%，费用率升0.3个百分点至33.1%，净利率降2.8个百分点至4.8% [1] - 下半年收入降幅收窄，利润跌幅增大，因上下半年核心利润率降幅接近，其他收入占比下半年降幅加大，所得税率部分抵消影响 [2] 现金流与派息情况 - 经营现金流净额同比+20%至37.6亿元，自由现金流/净利润达2.6倍，存货周转天数为134.9天，同比降1.2天，较中期降13.4天 [2] - 维持高派息率135%，自2019年上市以来累计派息率104.2%，股息率行业领先 [2] 门店与运营情况 - 截至2025年2月末，直营门店净减少1124家至5020家，总销售面积同比-12.4%，单店销售面积同比+7.2% [3] - 累计用户数达8600万，会员贡献销售额占比93.2%，复购会员贡献70%消费额，高价值会员占比中单位数但贡献近40%销售额 [3] - 直营线上销售额占比提升至30% - 40%中段，内容电商增量突出，抖音和微信视频号超500个，抖音平台GMV跻身运动户外榜第一，私域运营加速，小程序店铺超2300家，微信运动户外类小程序排名第一 [3] 财年四季度与新财年展望 - 财年四季度零售及批发业务总销售额同比下跌中单位数，直营门店面积环比和同比减少幅度分别加大至8.0%和12.4% [4] - 管理层对新财年谨慎乐观，目标净利润额同比持平，净利润率同比改善，暂时对毛利率保守判断，核心通过降本增效、线上渠道占比提升等提升盈利能力 [4] 盈利预测调整 - 下调2026 - 2028财年业绩预测，预计净利润分别为13.0/14.6/16.3亿元，同比+0.7%/+12.6%/+11.5% [4][59] 财务指标预测 |指标|2024|2025|2026E|2027E|2028E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|28933|27013|26163|27039|27908| |(+/-%)|6.9%|-6.6%|-3.1%|3.4%|3.2%| |净利润(百万元)|2213|1286|1295|1458|1626| |(+/-%)|20.5%|-41.9%|0.7%|12.6%|11.5%| |每股收益（元）|0.36|0.21|0.21|0.24|0.26| |EBIT Margin|9.0%|5.3%|5.6%|6.1%|6.7%| |净资产收益率（ROE）|22.5%|14.2%|13.8%|14.9%|15.9%| |市盈率（PE）|8.4|14.4|14.3|12.7|11.4| |EV/EBITDA|9.4|17.8|11.5|10.5|9.6| |市净率（PB）|1.88|2.04|1.97|1.89|1.81|[9][60] 可比公司估值 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（人民币）|EPS（2024A）|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）|g（2024 - 2026）|总市值（人民币亿元）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |6110.HK|滔搏|优于大市|2.98|0.21|0.21|0.24|14.4|14.3|12.7|6.5%|182.3| |3813.HK|宝胜国际|优于大市|0.47|0.09|0.09|0.10|5.0|/|5.0|5.2%|24.5| |2331.HK|李宁|优于大市|14.35|1.17|0.97|1.09|12.3|14.8|13.1|-3.1%|365.8| |NKE.N|耐克|无评级|435.12|27.06|20.49|23.77|16.1|21.2|18.3|-6.3%|6642|[61]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][5] 报告的核心观点 - FY2025公司持续高派息并加码跑步及户外赛道 虽下调FY2026 - 2027并新增FY2028盈利预测 但公司全渠零售及库存管理措施有效 短期折扣有望改善 长期新品牌合作提供品类空间 维持“买入”评级 [5] 各部分总结 公司基本情况 - 2025年5月22日 当前股价3.090港元 一年最高最低为5.820/2.110港元 总市值191.62亿港元 流通市值191.62亿港元 总股本62.01亿股 流通港股62.01亿股 近3个月换手率30.28% [2] 财务数据 - FY2025公司收入270.1亿元 同比降6.6% 归母净利润12.86亿元 同比降41.9% 全财年派息率135% 过去六年累计派息率104.2% [5] - 预计FY2026 - 2028归母净利润分别为13.2/15.9/18.5亿元 原为15.3/18.1亿元 当前股价对应PE为13.4/11.1/9.5倍 [5] - FY2024 - FY2028营业收入分别为289.33/270.13/263.59/283.63/302.74亿元 同比增速分别为6.9%、 - 6.6%、 - 2.4%、7.6%、6.7% [8] - FY2024 - FY2028净利润分别为22.13/12.86/13.15/15.91/18.50亿元 同比增速分别为20.5%、 - 41.9%、2.2%、21.0%、16.2% [8] - FY2024 - FY2028毛利率分别为41.8%、38.4%、38.4%、38.8%、39.3% 净利率分别为7.6%、4.8%、5.0%、5.6%、6.1% [8] 业务表现 - FY2025Q1 - Q4流水分别为中单下降、低双下降、中单下降、中单下降 主力品牌收入233.1亿元 同比降6.1% 占比86.3% 其他品牌收入35.0亿元 同比降9.9% 零售/批发收入分别降6.8%/5.8% [6] - 直营线上收入增长双位数 占比提至30 - 40%中段 平台、内容及私域多场景覆盖 并通过本地生活等引流到店 [6] 门店情况 - 截至FY2025门店数为5020家 净关1124家 同比降18.3% 线下同店客流下滑双位数 新开以主力品牌主力店型及专业垂类品牌新市场布局为主 关店以优化低效店铺为主 [6] - FY2025毛销售面积同比降12.4% 单店销售面积同比增7.2% [6] 盈利与营运能力 - FY2025毛利率38.4% 同比降3.4pct 期间费用率为33.1% 同比升0.3pct OPM为5.9% 同比降3.7pct 归母净利率为4.8% 同比降2.8pct [7] - 截至FY2025存货为60亿元 同比降4.5% 存货周转天数134.9天 同比降1.2天 库销比4 - 5月 新品库存占比70 - 80% 净现金同比增20%至37.6亿元 为归母净利润2.6倍 [7]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][8][59] 报告的核心观点 - 看好公司库存优化与全域零售带动盈利弹性，长期现金回报出色；公司凭借全域运营能力有望改善盈利能力，未来消费好转和品牌新品周期共振下将有较好利润弹性，中长期保持高效现金创收与高派息水平；因短期消费环境不明朗，下调 2026 - 2028 财年业绩预测 [4][59] 各部分总结 收入与利润情况 - 2025 财年收入同比降 6.6%至 270.1 亿元，零售渠道收入 230.3 亿元同比降 6.8%，批发渠道收入 37.9 亿元同比降 5.8%；主力品牌收入 233.1 亿元同比降 6.1%，其他品牌收入 35.0 亿元同比降 9.9% [1] - 归母净利润同比下滑 41.9%至 12.9 亿元，毛利率同比降 3.4 个百分点至 38.4%，费用率升 0.3 个百分点至 33.1%，净利率降 2.8 个百分点至 4.8% [1] - 下半年收入降幅收窄（上下半年分别下滑 7.9%/5.4%），利润跌幅增大（上下半年分别下滑 34.7%/52.9%） [2] 现金流与派息情况 - 经营现金流净额同比 +20%至 37.6 亿元，自由现金流/净利润达 2.6 倍，存货周转天数为 134.9 天，同比降 1.2 天，较中期降 13.4 天 [2] - 维持高派息率 135%（同期 100.9%），自 2019 年上市以来累计派息率 104.2% [2] 门店与运营情况 - 截至 2025 年 2 月末，直营门店净减少 1124 家至 5020 家（同比 -18.3%），总销售面积同比 -12.4%，单店销售面积同比 +7.2% [3] - 累计用户数达 8600 万（环比 +6%，同比 +13%），会员贡献销售额占比 93.2%；复购会员贡献 70%消费额，高价值会员占比中单位数但贡献近 40%销售额 [3] - 直营线上销售额占比提升至 30% - 40%中段，内容电商增量突出，抖音和微信视频号超 500 个，抖音平台 GMV 跻身运动户外榜第一；私域运营加速，小程序店铺超 2300 家，微信运动户外类小程序排名第一 [3] 财年四季度与新财年展望 - 财年四季度零售及批发业务总销售额同比下跌中单位数，直营门店面积环比和同比减少幅度分别加大至 8.0%和 12.4% [4] - 管理层对新财年谨慎乐观，目标净利润额同比持平，净利润率同比改善，暂时对毛利率保守判断，核心通过降本增效、线上渠道占比提升等提升盈利能力 [4] 盈利预测与估值 - 下调 2026 - 2028 财年业绩预测，预计净利润分别为 13.0/14.6/16.3 亿元（前值 17.9/19.2 亿元），同比 +0.7%/+12.6%/+11.5% [4][59] - 维持合理估值区间至 3.8 - 4.0 港元，对应 2026 财年 17 - 18xPE [8][59]

商贸零售/专业连锁Ⅱ 滔搏（06110.HK） 2025 年 05 月 23 日 《弱需求下经营负杠杆、折扣加深致 盈利预警，坚定高分红—港股公司信 息更新报告》-2024.9.11 投资评级：买入（维持） FY2025 全年派息率 135%，加码跑步及户外赛道 | 日期 | 2025/5/22 | | --- | --- | | 当前股价(港元) | 3.090 | | 一年最高最低(港元) | 5.820/2.110 | | 总市值(亿港元) | 191.62 | | 流通市值(亿港元) | 191.62 | | 总股本(亿股) | 62.01 | | 流通港股(亿股) | 62.01 | | 近 3 个月换手率(%) | 30.28 | ——港股公司信息更新报告 股价走势图 数据来源：聚源 -72% -48% -24% 0% 24% 48% 2024-05 2024-09 2025-01 滔搏 恒生指数 相关研究报告 《Q3 流水中单下降、折扣加深，静待 库存改善后轻装上阵 —港股公司信 息更新报告》-2024.12.17 《FY2025H1 折扣及负经营杠杆致利 润承压，控费能力优异—港股公司信 息更 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 调整FY26 - 27盈利预测并引入FY28盈利预测，预测FY26 - 28年每股收益分别为0.21、0.25和0.30元，给予FY26年15倍PE估值，对应目标价3.45港币 [3][9] - 公司FY25财年收入270.1亿同比下滑6.6%，归母净利润12.9亿同比下降41.9%，全年分红率预计134%超市场预期 [8] - 分渠道零售、批发收入分别同比降6.8%和5.8%，分品牌主力和其他品牌收入分别同比降6.1%和9.9%，年底直营门店净关店1124家 [8] - 去库存折扣加深拖累毛利率，FY25毛利率同比降3.4pct至38.4%，归母净利率同比降2.9pct至4.8% [8] - 经营质量相对稳健，FY25存货周转天数降1天，经营活动现金流净额增20%，期末现金增加 [8] - 新品牌合作稳步推进，引入SOAR running，与Norrøna合作，深化与nordaTM合作 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 |项目|FY24A|FY25A|FY26E|FY27E|FY28E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|28,933|27,013|26,428|27,892|29,361| |同比增长(%)|6.9%|-6.6%|-2.2%|5.5%|5.3%| |营业利润(百万元)|2,748|1,593|1,775|2,049|2,443| |同比增长(%)|13.0%|-42.0%|11.4%|15.5%|19.2%| |归属母公司净利润(百万元)|2,213|1,286|1,308|1,537|1,842| |同比增长(%)|20.5%|-41.9%|1.7%|17.5%|19.8%| |每股收益（元）|0.36|0.21|0.21|0.25|0.30| |毛利率(%)|41.8%|38.4%|38.4%|39.0%|40.0%| |净利率(%)|7.6%|4.8%|4.9%|5.5%|6.3%| |净资产收益率(%)|22.5%|13.6%|12.9%|13.3%|14.9%| |市盈率（倍）|8.2|14.2|13.9|11.8|9.9| |市净率（倍）|1.8|2.0|1.6|1.5|1.4|[3] 行业可比公司估值（截至2025年5月21日） |公司名称|公司代码|股价（元）|每股收益（元）（FY25A/FY26E/FY27E/FY28E）|市盈率（FY25A/FY26E/FY27E/FY28E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |宝胜国际|3813.HK|0.50|0.10/0.11/0.12/0.13|5/5/4/4| |Nike|NIKE US EQUITY|59.98|2.15/1.99/2.56/3.33|28/30/23/18| |露露柠檬|LULU US EQUITY|317.56|14.64/14.86/16.05/17.49|22/21/20/18| |JDSports|JDDSF US EQUITY|1.02|0.17/0.16/0.18/0.21|6/6/6/5| |FOOTLOCK ER|FL US EQUITY|23.94|1.37/1.27/1.54/1.74|17/19/16/14| |李宁|2331.HK|15.16|1.26/1.12/1.23/1.34|12/14/12/11| |调整后平均|-|-|-|15/13/12|[10] 财务报表预测与比率分析 资产负债表（单位:百万元） |项目|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |部分资产数据|1,956/6,284/1,330等|2,587/6,004/752等|3,334/5,746/2,185等|5,323/4,651/915等|6,598/4,157/2,348等| |流动资产合计|10,559|10,986|12,908|12,532|14,745| |固定资产|639|541|220|42|-139| |有使用权资产|1,821|1,819|2,843|3,129|3,375| |无形资产|1,059|1,046|1,029|1,012|996| |递延所得税资产|205|257|257|257|257| |其他|261|253|253|253|253| |非流动资产合计|3,985|3,916|4,603|4,695|4,742| |资产总计|14,544|14,903|17,510|17,226|19,487| |短期借款|720|2,130|1,000|1,000|1,000| |应付账款|387|343|371|383|411| |租赁|890|814|942|942|969| |应交所得税|262|268|268|268|268| |其他|1,088|941|2,144|1,081|2,325| |流动负债合计|3,347|4,496|4,726|3,674|4,973| |递延所得税负债|249|226|226|226|226| |租赁|1,098|1,121|1,413|1,413|1,453| |非流动负债合计|1,347|1,347|1,639|1,639|1,679| |负债合计|4,694|5,844|6,365|5,312|6,652| |股本|0|0|0|0|0| |股本溢价|0|0|0|0|0| |其他储备|1,805|1,887|2,138|2,184|2,078| |留存收益|8,044|7,172|9,007|9,730|10,757| |股东权益合计|9,850|9,059|11,145|11,914|12,835| |负债和股东权益总计|14,544|14,903|17,510|17,226|19,487|[13] 利润表（单位:百万元） |项目|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|28,933|27,013|26,428|27,892|29,361| |营业成本|-16,852|-16,630|-16,269|-17,014|-17,617| |毛利|12,081|10,383|10,159|10,878|11,745| |销售费用|-8,356|-7,944|-7,558|-7,949|-8,368| |管理费用|-1,154|-996|-974|-1,028|-1,082| |应收账款减值损失|1|-2|-2|-2|-2| |其他收入|176|150|150|150|150| |营业利润|2,748|1,593|1,775|2,049|2,443| |财务收入|120|85|22|28|44| |财务费用|-147|-118|-182|-156|-156| |财务收入/(费用)净额|-27|-33|-160|-128|-112| |除税前溢利|2,759|1,560|1,615|1,921|2,331| |所得税|-548|-275|-307|-384|-490| |净利润|2,211|1,285|1,308|1,537|1,842| |归母净利润|2,213|1,286|1,308|1,537|1,842| |其他综合收益|0|0|0|0|0| |综合收益总额(母公司)|2,246|1,285|1,308|1,537|1,842| |每股收益（元）|0.36|0.21|0.21|0.25|0.30|[13] 主要财务比率 |项目|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入|6.9%|-6.6%|-2.2%|5.5%|5.3%| |成长能力 - 除税前溢利|13.0%|-42.0%|11.4%|15.5%|19.2%| |成长能力 - 归属于母公司净利润|20.5%|-41.9%|1.7%|17.5%|19.8%| |获利能力 - 毛利率|41.8%|38.4%|38.4%|39.0%|40.0%| |获利能力 - 归母净利率|7.6%|4.8%|4.9%|5.5%|6.3%| |获利能力 - ROE|22.5%|13.6%|12.9%|13.3%|14.9%| |偿债能力 - 资产负债率|32.3%|39.2%|36.3%|30.8%|34.1%| |偿债能力 - 流动比率|3.16|2.44|2.73|3.41|2.97| |偿债能力 - 速动比率|1.28|1.11|1.52|2.15|2.13| |营运能力 - 应收账款周转率|24.3|26.0|18.0|18.0|18.0| |营运能力 - 存货周转率|2.7|2.7|2.8|3.3|4.0| |营运能力 - 总资产周转率|1.8|1.8|1.6|1.6|1.6| |每股指标 - 每股收益|0.36|0.21|0.21|0.25|0.30| |每股指标 - 每股经营现金流|0.30|0.41|0.19|0.48|0.38| |每股指标 - 每股净资产|1.59|1.46|1.80|1.92|2.07| |估值比率 - 市盈率|8.2|14.2|13.9|11.8|9.9| |估值比率 - 市净率|1.8|2.0|1.6|1.5|1.4|[13]