报告公司投资评级 - 买入（维持）[2][5] 报告的核心观点 - FY2025公司持续高派息并加码跑步及户外赛道 虽下调FY2026 - 2027并新增FY2028盈利预测 但公司全渠零售及库存管理措施有效 短期折扣有望改善 长期新品牌合作提供品类空间 维持“买入”评级 [5] 各部分总结 公司基本情况 - 2025年5月22日 当前股价3.090港元 一年最高最低为5.820/2.110港元 总市值191.62亿港元 流通市值191.62亿港元 总股本62.01亿股 流通港股62.01亿股 近3个月换手率30.28% [2] 财务数据 - FY2025公司收入270.1亿元 同比降6.6% 归母净利润12.86亿元 同比降41.9% 全财年派息率135% 过去六年累计派息率104.2% [5] - 预计FY2026 - 2028归母净利润分别为13.2/15.9/18.5亿元 原为15.3/18.1亿元 当前股价对应PE为13.4/11.1/9.5倍 [5] - FY2024 - FY2028营业收入分别为289.33/270.13/263.59/283.63/302.74亿元 同比增速分别为6.9%、 - 6.6%、 - 2.4%、7.6%、6.7% [8] - FY2024 - FY2028净利润分别为22.13/12.86/13.15/15.91/18.50亿元 同比增速分别为20.5%、 - 41.9%、2.2%、21.0%、16.2% [8] - FY2024 - FY2028毛利率分别为41.8%、38.4%、38.4%、38.8%、39.3% 净利率分别为7.6%、4.8%、5.0%、5.6%、6.1% [8] 业务表现 - FY2025Q1 - Q4流水分别为中单下降、低双下降、中单下降、中单下降 主力品牌收入233.1亿元 同比降6.1% 占比86.3% 其他品牌收入35.0亿元 同比降9.9% 零售/批发收入分别降6.8%/5.8% [6] - 直营线上收入增长双位数 占比提至30 - 40%中段 平台、内容及私域多场景覆盖 并通过本地生活等引流到店 [6] 门店情况 - 截至FY2025门店数为5020家 净关1124家 同比降18.3% 线下同店客流下滑双位数 新开以主力品牌主力店型及专业垂类品牌新市场布局为主 关店以优化低效店铺为主 [6] - FY2025毛销售面积同比降12.4% 单店销售面积同比增7.2% [6] 盈利与营运能力 - FY2025毛利率38.4% 同比降3.4pct 期间费用率为33.1% 同比升0.3pct OPM为5.9% 同比降3.7pct 归母净利率为4.8% 同比降2.8pct [7] - 截至FY2025存货为60亿元 同比降4.5% 存货周转天数134.9天 同比降1.2天 库销比4 - 5月 新品库存占比70 - 80% 净现金同比增20%至37.6亿元 为归母净利润2.6倍 [7]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][8][59] 报告的核心观点 - 看好公司库存优化与全域零售带动盈利弹性，长期现金回报出色；公司凭借全域运营能力有望改善盈利能力，未来消费好转和品牌新品周期共振下将有较好利润弹性，中长期保持高效现金创收与高派息水平；因短期消费环境不明朗，下调 2026 - 2028 财年业绩预测 [4][59] 各部分总结 收入与利润情况 - 2025 财年收入同比降 6.6%至 270.1 亿元，零售渠道收入 230.3 亿元同比降 6.8%，批发渠道收入 37.9 亿元同比降 5.8%；主力品牌收入 233.1 亿元同比降 6.1%，其他品牌收入 35.0 亿元同比降 9.9% [1] - 归母净利润同比下滑 41.9%至 12.9 亿元，毛利率同比降 3.4 个百分点至 38.4%，费用率升 0.3 个百分点至 33.1%，净利率降 2.8 个百分点至 4.8% [1] - 下半年收入降幅收窄（上下半年分别下滑 7.9%/5.4%），利润跌幅增大（上下半年分别下滑 34.7%/52.9%） [2] 现金流与派息情况 - 经营现金流净额同比 +20%至 37.6 亿元，自由现金流/净利润达 2.6 倍，存货周转天数为 134.9 天，同比降 1.2 天，较中期降 13.4 天 [2] - 维持高派息率 135%（同期 100.9%），自 2019 年上市以来累计派息率 104.2% [2] 门店与运营情况 - 截至 2025 年 2 月末，直营门店净减少 1124 家至 5020 家（同比 -18.3%），总销售面积同比 -12.4%，单店销售面积同比 +7.2% [3] - 累计用户数达 8600 万（环比 +6%，同比 +13%），会员贡献销售额占比 93.2%；复购会员贡献 70%消费额，高价值会员占比中单位数但贡献近 40%销售额 [3] - 直营线上销售额占比提升至 30% - 40%中段，内容电商增量突出，抖音和微信视频号超 500 个，抖音平台 GMV 跻身运动户外榜第一；私域运营加速，小程序店铺超 2300 家，微信运动户外类小程序排名第一 [3] 财年四季度与新财年展望 - 财年四季度零售及批发业务总销售额同比下跌中单位数，直营门店面积环比和同比减少幅度分别加大至 8.0%和 12.4% [4] - 管理层对新财年谨慎乐观，目标净利润额同比持平，净利润率同比改善，暂时对毛利率保守判断，核心通过降本增效、线上渠道占比提升等提升盈利能力 [4] 盈利预测与估值 - 下调 2026 - 2028 财年业绩预测，预计净利润分别为 13.0/14.6/16.3 亿元（前值 17.9/19.2 亿元），同比 +0.7%/+12.6%/+11.5% [4][59] - 维持合理估值区间至 3.8 - 4.0 港元，对应 2026 财年 17 - 18xPE [8][59]

商贸零售/专业连锁Ⅱ 滔搏（06110.HK） 2025 年 05 月 23 日 《弱需求下经营负杠杆、折扣加深致 盈利预警，坚定高分红—港股公司信 息更新报告》-2024.9.11 投资评级：买入（维持） FY2025 全年派息率 135%，加码跑步及户外赛道 | 日期 | 2025/5/22 | | --- | --- | | 当前股价(港元) | 3.090 | | 一年最高最低(港元) | 5.820/2.110 | | 总市值(亿港元) | 191.62 | | 流通市值(亿港元) | 191.62 | | 总股本(亿股) | 62.01 | | 流通港股(亿股) | 62.01 | | 近 3 个月换手率(%) | 30.28 | ——港股公司信息更新报告 股价走势图 数据来源：聚源 -72% -48% -24% 0% 24% 48% 2024-05 2024-09 2025-01 滔搏 恒生指数 相关研究报告 《Q3 流水中单下降、折扣加深，静待 库存改善后轻装上阵 —港股公司信 息更新报告》-2024.12.17 《FY2025H1 折扣及负经营杠杆致利 润承压，控费能力优异—港股公司信 息更 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 调整FY26 - 27盈利预测并引入FY28盈利预测，预测FY26 - 28年每股收益分别为0.21、0.25和0.30元，给予FY26年15倍PE估值，对应目标价3.45港币 [3][9] - 公司FY25财年收入270.1亿同比下滑6.6%，归母净利润12.9亿同比下降41.9%，全年分红率预计134%超市场预期 [8] - 分渠道零售、批发收入分别同比降6.8%和5.8%，分品牌主力和其他品牌收入分别同比降6.1%和9.9%，年底直营门店净关店1124家 [8] - 去库存折扣加深拖累毛利率，FY25毛利率同比降3.4pct至38.4%，归母净利率同比降2.9pct至4.8% [8] - 经营质量相对稳健，FY25存货周转天数降1天，经营活动现金流净额增20%，期末现金增加 [8] - 新品牌合作稳步推进，引入SOAR running，与Norrøna合作，深化与nordaTM合作 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 |项目|FY24A|FY25A|FY26E|FY27E|FY28E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|28,933|27,013|26,428|27,892|29,361| |同比增长(%)|6.9%|-6.6%|-2.2%|5.5%|5.3%| |营业利润(百万元)|2,748|1,593|1,775|2,049|2,443| |同比增长(%)|13.0%|-42.0%|11.4%|15.5%|19.2%| |归属母公司净利润(百万元)|2,213|1,286|1,308|1,537|1,842| |同比增长(%)|20.5%|-41.9%|1.7%|17.5%|19.8%| |每股收益（元）|0.36|0.21|0.21|0.25|0.30| |毛利率(%)|41.8%|38.4%|38.4%|39.0%|40.0%| |净利率(%)|7.6%|4.8%|4.9%|5.5%|6.3%| |净资产收益率(%)|22.5%|13.6%|12.9%|13.3%|14.9%| |市盈率（倍）|8.2|14.2|13.9|11.8|9.9| |市净率（倍）|1.8|2.0|1.6|1.5|1.4|[3] 行业可比公司估值（截至2025年5月21日） |公司名称|公司代码|股价（元）|每股收益（元）（FY25A/FY26E/FY27E/FY28E）|市盈率（FY25A/FY26E/FY27E/FY28E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |宝胜国际|3813.HK|0.50|0.10/0.11/0.12/0.13|5/5/4/4| |Nike|NIKE US EQUITY|59.98|2.15/1.99/2.56/3.33|28/30/23/18| |露露柠檬|LULU US EQUITY|317.56|14.64/14.86/16.05/17.49|22/21/20/18| |JDSports|JDDSF US EQUITY|1.02|0.17/0.16/0.18/0.21|6/6/6/5| |FOOTLOCK ER|FL US EQUITY|23.94|1.37/1.27/1.54/1.74|17/19/16/14| |李宁|2331.HK|15.16|1.26/1.12/1.23/1.34|12/14/12/11| |调整后平均|-|-|-|15/13/12|[10] 财务报表预测与比率分析 资产负债表（单位:百万元） |项目|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |部分资产数据|1,956/6,284/1,330等|2,587/6,004/752等|3,334/5,746/2,185等|5,323/4,651/915等|6,598/4,157/2,348等| |流动资产合计|10,559|10,986|12,908|12,532|14,745| |固定资产|639|541|220|42|-139| |有使用权资产|1,821|1,819|2,843|3,129|3,375| |无形资产|1,059|1,046|1,029|1,012|996| |递延所得税资产|205|257|257|257|257| |其他|261|253|253|253|253| |非流动资产合计|3,985|3,916|4,603|4,695|4,742| |资产总计|14,544|14,903|17,510|17,226|19,487| |短期借款|720|2,130|1,000|1,000|1,000| |应付账款|387|343|371|383|411| |租赁|890|814|942|942|969| |应交所得税|262|268|268|268|268| |其他|1,088|941|2,144|1,081|2,325| |流动负债合计|3,347|4,496|4,726|3,674|4,973| |递延所得税负债|249|226|226|226|226| |租赁|1,098|1,121|1,413|1,413|1,453| |非流动负债合计|1,347|1,347|1,639|1,639|1,679| |负债合计|4,694|5,844|6,365|5,312|6,652| |股本|0|0|0|0|0| |股本溢价|0|0|0|0|0| |其他储备|1,805|1,887|2,138|2,184|2,078| |留存收益|8,044|7,172|9,007|9,730|10,757| |股东权益合计|9,850|9,059|11,145|11,914|12,835| |负债和股东权益总计|14,544|14,903|17,510|17,226|19,487|[13] 利润表（单位:百万元） |项目|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|28,933|27,013|26,428|27,892|29,361| |营业成本|-16,852|-16,630|-16,269|-17,014|-17,617| |毛利|12,081|10,383|10,159|10,878|11,745| |销售费用|-8,356|-7,944|-7,558|-7,949|-8,368| |管理费用|-1,154|-996|-974|-1,028|-1,082| |应收账款减值损失|1|-2|-2|-2|-2| |其他收入|176|150|150|150|150| |营业利润|2,748|1,593|1,775|2,049|2,443| |财务收入|120|85|22|28|44| |财务费用|-147|-118|-182|-156|-156| |财务收入/(费用)净额|-27|-33|-160|-128|-112| |除税前溢利|2,759|1,560|1,615|1,921|2,331| |所得税|-548|-275|-307|-384|-490| |净利润|2,211|1,285|1,308|1,537|1,842| |归母净利润|2,213|1,286|1,308|1,537|1,842| |其他综合收益|0|0|0|0|0| |综合收益总额(母公司)|2,246|1,285|1,308|1,537|1,842| |每股收益（元）|0.36|0.21|0.21|0.25|0.30|[13] 主要财务比率 |项目|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入|6.9%|-6.6%|-2.2%|5.5%|5.3%| |成长能力 - 除税前溢利|13.0%|-42.0%|11.4%|15.5%|19.2%| |成长能力 - 归属于母公司净利润|20.5%|-41.9%|1.7%|17.5%|19.8%| |获利能力 - 毛利率|41.8%|38.4%|38.4%|39.0%|40.0%| |获利能力 - 归母净利率|7.6%|4.8%|4.9%|5.5%|6.3%| |获利能力 - ROE|22.5%|13.6%|12.9%|13.3%|14.9%| |偿债能力 - 资产负债率|32.3%|39.2%|36.3%|30.8%|34.1%| |偿债能力 - 流动比率|3.16|2.44|2.73|3.41|2.97| |偿债能力 - 速动比率|1.28|1.11|1.52|2.15|2.13| |营运能力 - 应收账款周转率|24.3|26.0|18.0|18.0|18.0| |营运能力 - 存货周转率|2.7|2.7|2.8|3.3|4.0| |营运能力 - 总资产周转率|1.8|1.8|1.6|1.6|1.6| |每股指标 - 每股收益|0.36|0.21|0.21|0.25|0.30| |每股指标 - 每股经营现金流|0.30|0.41|0.19|0.48|0.38| |每股指标 - 每股净资产|1.59|1.46|1.80|1.92|2.07| |估值比率 - 市盈率|8.2|14.2|13.9|11.8|9.9| |估值比率 - 市净率|1.8|2.0|1.6|1.5|1.4|[13]

中国最大运动鞋服零售商滔搏（Topsports）在截至2025年2月28日止的2024/25财年内，实现 营收270亿元，净利润12.8亿元。报告期内，滔搏的品牌合作矩阵持续拓宽，合作品牌数量 已超20个。不久前，滔搏达成了与北欧高端户外品牌Norrøna和顶尖跑步品牌soar在中国市场 的独家运营合作，进一步拓展高端垂类赛道。始祖鸟母公司亚玛芬体育及高端功能性服饰品 牌加拿大鹅也在近日发布财报，中国市场持续成为高端户外品牌增长引擎。 面对整体消费市场波动，滔搏持续进行渠道调整，期内门店数量从上年度的6144家缩减至5020家。新开 门店重点聚焦主力品牌旗舰店与专业垂类品牌的布局升级，强化消费者全旅程零售服务体验。据悉，该 集团还积极探索门店体验创新，打造多种沉浸式零售空间，包括adidas HALO概念店、FUTURE OF STYLE概念店、JORDAN WORLD OF FLIGHT店，注重跑步体验的HOKA零售店，以及KAILAS登山概 念店等，尝试将门店打造为城市文化与运动生活方式的交汇场域。 线上方面，滔搏的小程序店铺数约2300家，店铺直播账号突破500个，公司在全国范围内运营的私域社 群数量突 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 根据公司年报调整 FY26 - 27 盈利预测并引入 FY28 盈利预测，预测 FY26 - 28 年每股收益分别为 0.21、0.25 和 0.30 元，给予 FY26 年 15 倍 PE 估值，对应目标价 3.45 港币，维持“增持”评级 [3][9] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 |指标|FY24A|FY25A|FY26E|FY27E|FY28E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|28,933|27,013|26,428|27,892|29,361| |同比增长 (%)|6.9%|-6.6%|-2.2%|5.5%|5.3%| |营业利润(百万元)|2,748|1,593|1,775|2,049|2,443| |同比增长 (%)|13.0%|-42.0%|11.4%|15.5%|19.2%| |归属母公司净利润(百万元)|2,213|1,286|1,308|1,537|1,842| |同比增长 (%)|20.5%|-41.9%|1.7%|17.5%|19.8%| |每股收益（元）|0.36|0.21|0.21|0.25|0.30| |毛利率(%)|41.8%|38.4%|38.4%|39.0%|40.0%| |净利率(%)|7.6%|4.8%|4.9%|5.5%|6.3%| |净资产收益率(%)|22.5%|13.6%|12.9%|13.3%|14.9%| |市盈率（倍）|8.2|14.2|13.9|11.8|9.9| |市净率（倍）|1.8|2.0|1.6|1.5|1.4|[3] 公司表现 - FY25 财年收入 270.1 亿，同比下滑 6.6%，归母净利润 12.9 亿，同比下降 41.9%，FY25H2 收入和归母净利润分别同比下降 5.4%和 53%，全年分红率预计 134%，超市场预期 [8] - 分渠道看，FY25 零售、批发渠道收入分别同比下降 6.8%和 5.8%；分品牌看，主力品牌和其他品牌收入分别同比下降 6.1%和 9.9% [8] - 截至年底，直营门店数量 5,020 家，净关店 1,124 家，总销售面积同比下降 12.4%，单店销售面积同比增长 7.2% [8] - FY25 毛利率同比下降 3.4pct 至 38.4%，核心因素为零售折扣加深，销售和管理费用率分别同比增长 0.5pct 和 -0.3pct，归母净利率同比下降 2.9pct 至 4.8% [8] - 截至 FY25，存货周转天数 133 天，同比下降 1 天，经营活动现金流净额 37.6 亿，同比增长 20%，期末现金 25.9 亿，去年同期 19.6 亿 [8] - 新品牌合作稳步推进，引入 SOAR running 品牌，与 Norrøna 达成合作，深化与 nordaTM 合作 [8] 行业可比公司估值（截至 2025 年 5 月 21 日） |公司名称|公司代码|股价（元）|每股收益（元）（FY25A/FY26E/FY27E/FY28E）|市盈率（FY25A/FY26E/FY27E/FY28E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |宝胜国际|3813.HK|0.50|0.10/0.11/0.12/0.13|5/5/4/4| |Nike|NIKE US EQUITY|59.98|2.15/1.99/2.56/3.33|28/30/23/18| |露露柠檬|LULU US EQUITY|317.56|14.64/14.86/16.05/17.49|22/21/20/18| |JDSports|JDDSF US EQUITY|1.02|0.17/0.16/0.18/0.21|6/6/6/5| |FOOTLOCKER|FL US EQUITY|23.94|1.37/1.27/1.54/1.74|17/19/16/14| |李宁|2331.HK|15.16|1.26/1.12/1.23/1.34|12/14/12/11| |调整后平均|-|-|-|15/13/12|[10] 财务报表预测与比率分析 |报表类型|指标|FY23|FY24|FY25E|FY26E|FY27E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表（百万元）|部分数据|1,956/6,284/1,330等|2,587/6,004/752等|3,334/5,746/2,185等|5,323/4,651/915等|6,598/4,157/2,348等| |利润表（百万元）|营业收入|28,933|27,013|26,428|27,892|29,361| |利润表（百万元）|营业成本等|-16,852等|-16,630等|-16,269等|-17,014等|-17,617等| |主要财务比率|成长能力（营业收入等）|6.9%等| -6.6%等| -2.2%等|5.5%等|5.3%等| |主要财务比率|获利能力（毛利率等）|41.8%等|38.4%等|38.4%等|39.0%等|40.0%等| |主要财务比率|偿债能力（资产负债率等）|32.3%等|39.2%等|36.3%等|30.8%等|34.1%等| |主要财务比率|营运能力（应收账款周转率等）|24.3等|26.0等|18.0等|18.0等|18.0等| |每股指标（元）|每股收益|0.36|0.21|0.21|0.25|0.30| |估值比率|市盈率|8.2|14.2|13.9|11.8|9.9| |估值比率|市净率|1.8|2.0|1.6|1.5|1.4|[13]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - FY2025公司收入、归母净利下滑，经营现金流增长，归母净利下滑幅度高于收入因促销和销售结构调整致毛利率下滑，经营现金流高于净利因存货和应收账款减少及有效运营资金管理 [2] - 公司坚持“优选 + 优化”原则调整门店结构，线上业务销售额双位数增长且占比提升，通过AI降本增效，高价值会员忠诚度培育有正向回馈 [3] - FY2025毛利率下降幅度高于净利率因行政费用率和所得税占比下降，库存及存货周转天数略有下降 [4] - 短期库存改善、拓展品牌矩阵有望带来新增量，中期合作品牌有望迎来拐点或延续复苏态势，长期公司作为强渠道商具备多种优势，下调盈利预测但维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - FY2025公司收入270.13亿元、归母净利12.86亿元、经营性现金流37.55亿元，同比增长 -6.6%、 -41.9%、20.0% [2] - FY2025每股拟派发现金红利0.02元、特别股息0.12元，叠加中期股息0.14元，分红率为135%，股息率为8.75% [2] 分析判断 - 分拆收入看，主力品牌、其他品牌、联营费用收入、电竞收入同比下降6.1%、9.9%、14.1%、 -32.4%，收入下降因消费疲软、线下客流下滑 [3] - 截至2025年2月28日门店数为5020家，同比减少18.3%，毛销售面积减少12.4%，单店销售面积提升7.2% [3] - 分渠道看，零售业务、批发业务收入同比下降6.8%、5.8% [3] - 线上聚集“平台电商 + 内容电商 + 私域运营”组合，直营线上业务销售额同比双位数增长，占整体直营销售额比例达30% - 40%中段且占比持续提升 [3] - FY2025Q4零售及批发业务销售金额同比中单位数下跌，FY2024同期为低单位数下跌 [3] - 公司推动运动零售体验升级，与品牌合作打造线下零售体验空间 [3] - 公司自主研发“海豚AI”工具，带动销售额近亿元，贡献私域商城总销售额约10%，智能内容生成工具覆盖40%私域营销文案创作，部分后台流程自动化改造耗时减少50% [3] - 截至财年末，公司累计用户数为8600万，同比提升12.7%，会员贡献店内零售总额比例为93.2%，同比下降0.2PCT，高价值会员占总消费会员比例中单位数，对总消费会员销售贡献约40% [3] 财务分析 - FY2025公司毛利率同比下降3.4PCT至38.4%，归母净利率同比下降2.9PCT至4.8%，销售、管理、财务费用率为29.4%、3.7%、0.1%，同比增加0.5、 -0.2、0PCT，所得税占比下降0.9PCT [4] - FY2025存货为60.04亿元、同比下降4.5%，存货周转天数135天、同比减少1天，应收账款为7.52亿元、同比下降43.4%，应收账款周转天数为14天、同比减少1天，应付账款为9.41亿元，同比下降13.5%，应付账款周转天数为8天、同比下降7天 [4] 投资建议 - 短期库存改善、拓展品牌矩阵有望带来新增量，中期合作品牌有望迎来拐点或延续复苏态势，长期公司作为强渠道商具备多种优势 [5] - 下调FY26 - 27收入预测286.82/307.26亿元至263.85/279.18亿元，新增FY28收入预测294.49亿元，下调FY26 - 27归母净利润预测16.44/19.24亿元至12.90/14.52亿元，新增FY28归母净利预测16.24亿元，对应下调FY26 - 27 EPS0.27/0.31元至0.21/0.23元，新增FY28 EPS预测0.26元 [5] - 25年5月21日公司收盘价3.2港元对应PE为14.3/12.7/11.4X，股息率8.75%，维持“买入”评级 [5] 盈利预测与估值 |项目|2024A|2025A|2026E|2027E|2028E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|28933.20|27012.90|26385.06|27917.91|29449.30| |YoY（%）|6.87%|-6.64%|-2.32%|5.81%|5.49%| |归母净利润(百万元)|2213.00|1286.00|1290.13|1451.84|1623.73| |YoY（%）|20.49%|-41.89%|0.32%|12.53%|11.84%| |毛利率（%）|41.75%|38.44%|38.50%|38.70%|38.90%| |每股收益（元）|0.36|0.21|0.21|0.23|0.26| |ROE|0.22|0.14|0.13|0.13|0.13| |市盈率|13.86|15.11|14.30|12.71|11.37|[7] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表各项目在2025A - 2028E期间有相应数据及变化 [9] - 主要财务指标包括成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等在各期间有相应数据 [9]

证券研究报告|公司点评报告 [Table_Date] 2025 年 05 月 22 日 [Table_Title] 库存出现改善，高分红延续 [Table_Title2] 滔搏(6110.HK) | [Table_DataInfo] 评级： | 买入 | 股票代码： | 6110 | | --- | --- | --- | --- | | 上次评级： | 买入 | 52 周最高价/最低价： | 5.82/2.11 | | 目标价格： | | 总市值(亿) | 198.44 | | 最新收盘价： | 3.2 | 自由流通市值(亿) | 198.44 | | | | 自由流通股数(百万) | 6,201.22 | [Table_Summary] 事件概述 FY2025 公司收入/归母净利/经营性现金流分别为 270.13/12.86/37.55 亿元，同比增长-6.6%/- 41.9%/20.0%，归母净利下滑幅度高于收入主要由于公司面对销售下滑带来的存货压力，加大整体促销力度、 调整线上线下销售结构影响导致毛利率下滑。经营现金流高于净利主要由于存货减少、应收账款减少、有效的 运营资金管理。 FY2025 每股拟 ...

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][6] 报告的核心观点 - 25/2/28财年公司全年收入270.1亿，同比-6.6%，归母净利润12.86亿，同比-41.9%，净利率4.8%，同比-2.8pp，门店数量净减1124家至5020家，单店面积+7.2%，低效门店关闭基本到位 [1] - 受益主动库存清理，期末存货60.0亿，同比-4.5%，存货周转天数135天，同比下降1天，经营性现金流37.6亿，同比+20.0%，全年现金分红比例135%，显著超预期 [2] - 滔搏是Nike、Adidas在中国重要合作伙伴，Nike新管理团队或带来积极变化，且滔搏不断丰富品牌合作矩阵，新增高端户外品牌Norrøna及高端跑步服饰品牌SPAR中国独家代理合作 [3] - 预计FY26有望迎来业绩反转，预计FY26/27/28年收入+4%/+5%/+5%至280/295/310亿元，归母净利+36%/+11%/+9%至17.5/19.5/21.3亿元，对应PE 10.4/9.4/8.6X，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 25/2/28财年全年收入270.1亿，同比-6.6%，H1/H2分别同比-7.9%/-5.4%，毛利率38.4%，-3.4pp，全年归母净利润12.86亿，同比-41.9%，H1/H2分别同比-35%/-53%，全年净利率4.8%，同比-2.8pp [1] - 财年内门店数量净减1124家至5020家，数量同比-18.3%，单店面积+7.2% [1] - 期末存货60.0亿，同比-4.5%，存货周转天数135天，同比下降1天，经营性现金流37.6亿，同比+20.0% [2] - 末期+特别分红8.68亿，全年现金分红比例135% [2] - 预计FY26/27/28年收入+4%/+5%/+5%至280/295/310亿元，归母净利+36%/+11%/+9%至17.5/19.5/21.3亿元，对应PE 10.4/9.4/8.6X [5] 品牌合作 - 滔搏是Nike、Adidas在中国最重视的合作伙伴之一，Nike新管理团队或带来积极变化 [3] - 25年5月新增高端户外品牌Norrøna及高端跑步服饰品牌SPAR中国独家代理合作 [3] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现不同指标在FY2025、FY2026E、FY2027E、FY2028E的预测值，如营业收入、营业成本、毛利润等 [11]

财务表现 - 报告期内公司实现营业收入270.1亿元 净利润12.8亿元 [1] - 现金及现金等价物达25.9亿元 同比增长32.3% [1] - 派息率为135.0% 维持行业领先水平 [1] 库存管理 - 存货金额同比下降4.5% 较中期报告值下降1.9% [1] - 库存周转天数实现同比及环比双重改善 [1] - 全面推进全渠道库存打通与流转 落实"全域一盘货"策略 [1] 渠道布局 - 实体门店数量约5000家 小程序店铺数约2300家 [2] - 店铺直播账号突破500个 私域社群数量突破10万个 [2] - 抖音平台销售表现跻身运动户外榜第一 微信小程序位列运动户外类首位 [2] 用户运营 - 用户规模超8600万 会员贡献店内零售总额达93.2% [1][2] - 复购会员对会员整体消费贡献约70% [2] - 高价值会员占比中单位数 却贡献近四成销售额 [2] 品牌生态 - 合作品牌数量超20个 构建多元品牌生态体系 [1][2] - 新增北欧高端户外品牌Norr na和跑步品牌soar的独家运营权 [3] - 已拥有加拿大高端越野跑品牌norda的独家运营权 005系列市场反响超预期 [3] 新业态布局 - 持续布局新业态新场景 拓宽增长边界 [2] - 通过越野跑赛事强化专业品牌认知 [3] - MSCI ESG评级为AA级 领跑行业 [3]