报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 公司发布FY2025H1盈利预警，收入受消费疲软对行业零售环境拖累同比下降，归母净利润同比下降35%，主要因收入下降、需求放缓冲击线下客流致负经营杠杆，期间费用率同比上升，且毛利率因折扣加深下降；公司坚定维持高分红政策，预计全年派息率100%；考虑FY2025H1盈利不及预期，预计H2收入及折扣跌幅可能加大，下调盈利预测，预计FY2025 - 2027归母净利润13.3/15.3/18.1亿元（原为23.7/25.8/27.8亿元），对应EPS为0.2/0.2/0.3元，当前股价对应PE为9.5/8.2/7.0倍；公司在弱需求下坚持库存管理并严格控费，发挥全域一体化优势并不断新增品牌合作应对弱需求，维持“买入”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 日期为2024/9/11，当前股价2.230港元，一年最高最低股价为6.960/2.110港元，总市值138.29亿港元，流通市值138.29亿港元，总股本62.01亿股，流通港股62.01亿股，近3个月换手率17.11% [1] 经营情况 - 分品牌看，主力品牌折扣弱于非主力品牌，专业品牌好于休闲品牌，耐克品牌面临产品组合不平衡问题，经典休闲类产品表现不佳，预计阿迪达斯在新品售罄和折扣率表现优异；分渠道看，受益于全域布局优势，线上表现好于线下，线上销售占比提升 [4] 应对策略 - 在库存管理上，全域化提高货品转化率，灵活运用召回、返利等补贴政策处理不同货龄货品；在需求捕捉方面，引入新的小众品牌完善品牌矩阵，根据市场表现动态梳理各品牌经营策略，完善全域布局；在费用管控方面，强化渠道费用和货品匹配，基于市场情况变化收缩线下门店规模，开、改店更审慎，加大尾部门店关店力度，缓和负杠杆 [4] 盈利情况 - FY2025H1毛利率同比下降，主要因短期存货上升加大促销力度，且线上占比提升且线上零售折扣高于线下，预计FY2025H2折扣率仍将同比加深；毛利率下降、线下负经营杠杆导致FY2025H1归母净利润同比下降35%；预计公司在没有重大业务需求背景下仍能维持100%派息比例 [4] 财务预测 |指标|FY2023A|FY2024A|FY2025E|FY2026E|FY2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|27073|28933|25639|26848|28646| |YOY(%)| | - 15.1 6.9 | | - 11.4 4.7 | 6.7 | |净利润(百万元)|1837|2213|1327|1532|1810| |YOY(%)| | - 24.9 20.5 | | - 40.0 15.4 | 18.1 | |毛利率(%)|41.7|41.8|41.2|41.3|41.5| |净利率(%)|6.8|7.6|5.2|5.7|6.3| |ROE(%)|18.7|22.5|13.5|15.6|18.4| |EPS(摊薄/元)|0.3|0.4|0.2|0.2|0.3| |P/E(倍)|6.9|5.7|9.5|8.2|7.0| |P/B(倍)|1.3|1.3|1.3|1.3|1.3| [5]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [3] 报告的核心观点 短期销售有所波动 - 2024年3-5月公司全渠道销售额同比下降中单位数,主要受消费环境波动影响线下门店客流 [1] - 6月以来公司电商业务保持较优异表现,但线下门店客流仍处于波动状态 [1] - 公司业务模式与上游客户有所不同,adidas和Nike大中华区营收增长较为稳健 [1] 公司持续提升运营效率,丰富业务模式 1) 门店结构优化+店铺角色升级,推动单店效率提升 [1] 2) 拓宽线上布局,全方位捕捉消费者需求 [1] 3) 丰富品牌合伙,拓宽业务模式 [1] 短期业绩预计下滑,长期看好公司可持续高质量增长 - FY2025年业绩预计下滑16%,主要受短期客流波动和部分刚性费用支出影响 [1] - 长期公司以实现可持续高质量增长为经营理念,重视股东回报 [1] 财务数据总结 - FY2025-FY2027年归母净利润预期分别为18.68/20.43/22.12亿元 [2] - FY2025年营收预计下滑6.9%,归母净利润下滑15.6% [2] - FY2025年公司预计派息率101% [1] - 公司当前市盈率约8倍 [2]

报告评级 - 报告维持"推荐"评级 [1] 核心观点 - 宏观层面,消费力依旧疲弱,线下获客难度加大 [2] - 微观层面,耐克下调全年指引,阿迪销售逐步修复 [2] - 短期内经营承压,经营杠杆放大或影响全年利润 [2] - 公司仍然积极应对,持续提升自身的经营效率和渠道认同,扩大战略品牌生态圈 [2] - 公司仍然坚定执行高分红政策,持续回报股东 [2] 财务数据总结 - 营业收入预测下调至273/287/303亿元 [3] - 归母净利润预测下调至18.3/21.2/25.3亿元 [3] - 给予公司11xPE,目标市值220亿港元,对应目标价3.6港元 [2]

报告公司投资评级 报告维持"买入"评级[11] 报告的核心观点 1. 零售环境弱复苏趋势下,公司二季度终端销售预计延续一季度下降中单位数的趋势[7] 2. 阿迪达斯逐渐复苏,但耐克短期面临一定的品牌调整压力[8] 3. 公司积极探索多元零售模式,包括聚焦全域零售体系、线上发力内容电商与私域运营,以弥补当前线下客流缺失[9] 4. 新品牌、新合作模式仍在推进,有望贡献增量,如与Fanatics、Norda、Columbia等的合作[10] 5. 公司聚焦全域零售的高质量增长,夯实底层能力,为未来多元化业务发展奠定基础[11] 财务数据及盈利预测 1. FY2024年营业收入为289.3亿元,同比增长6.9%[16] 2. FY2024年归母净利润为22.1亿元,同比增长20.5%[16] 3. FY2025-2027年归母净利润预计分别为17.9/19.2/20.9亿元,对应PE为9/9/8倍[11]

报告公司投资评级 - 评级：增持 [2] 报告的核心观点 - 短期预计压力仍在，长期运营优势显著 [2] - 预计近期销售延续 FY2025Q1 表现，看好中长期增长，高股息特征显著 [4] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 中长期，看好公司在强大零售运营能力下实现健康稳健增长；短期，考虑到国内服装消费大环境、公司财年至今的销售及折扣表现，我们下调 2024-2026 年归母净利预测为 19.0/22.1/24.5 亿元（调整前分别为 23.9/26.2/28.9 亿人民币），对应 PE 分别为 9/7/7 倍，维持"增持"评级 [4] - 预计近期销售延续 FY2025Q1 表现，线上线下维持分化。FY2025Q1（3-5 月）公司零售及批发业务总流水同比下降中单位数，分渠道看线上增速快于线下，主要由于消费需求波动、线下客流较弱、2023 年同期基数较高，以及为匹配奥运会节点而调整的主要合作品牌产品到货节奏。参考同行业宝胜披露的月度营收增速（6/7 月分别14%/-10%），我们预计公司 6/7 月流水表现延续 Q1 表现，预计线下线上维持分化。8 月至今，考虑到巴黎奥运会的举办，我们预计有望对运动行业整体消费起到一定催化，公司有望受益 [4] - 线上收入占比提升及负向经营杠杆，预计对公司整体利润率造成一定影响。FY2025Q1 线上销售比例提升至 30%（FY2024 全财年和 FY2024Q1 均为 20-30%中段），由于线上折扣较线下更深，导致整体折扣同比略有加深。FY2025Q2 至今我们预计收入结构及折扣表现延续，预计将对于公司整体毛利率造成一定影响。同时，我们预计线下渠道承压下，负向经营杠杆将对于净利率产生一定影响 [4] - 看好中长期增长，高股息积极回馈股东。中长期来看，公司作为国内头部运动零售商，深度绑定 Nike、Adidas 等优质运动龙头，零售运营能力优异，历史 ROE 维持在较高水平，未来有望通过持续提升全渠道零售运营能力、优化门店结构实现进一步增长。此外，公司积极拓展新合作品牌，近年来陆续与凯乐石、Hoka、norda、Columbia 等品牌建立合作，积极布局高景气户外赛道，有望贡献增量。在分红方面，公司 2021 年至今分红比例始终维持在 100%左右，高股息特征显著，积极回馈股东 [4] 交易数据 - 52 周内股价区间（港元）：2.94-6.85 [5] - 当前股本（百万股）：6,201 [5] - 当前市值（百万港元）：18,232 [5] 财务摘要 - 营业收入：2020年为36,009百万人民币，2021年为31,877百万人民币，2022年为27,073百万人民币，2023年为28,933百万人民币 [7] - 营业收入增长率：2020年为6.9%，2021年为-11.5%，2022年为-15.1%，2023年为6.9% [7] - 毛利润：2020年为14,681百万人民币，2021年为13,824百万人民币，2022年为11,284百万人民币，2023年为12,081百万人民币 [7]

报告公司投资评级 - 目标价为3.76港元,较当前股价有27.9%的上涨空间 [5] - 维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 短期收入与利润率承压 - 继1QFY25收入同比下滑中单位数后,6-7月收入同比下滑高单位数,下滑幅度高于1QFY25 [2] - 考虑到收入下降可能带来较大的经营负杠杆,预测FY25归母净利润同比下降17.4% [2] 长期基本面依然稳健 - 公司在零售领域不断强化自身的竞争优势,包括优化品牌矩阵、拓展消费场景、提升门店运营能力等 [2] - 聚焦库存及零售折扣的管理,确保长期毛利率水平保持稳定 [2] - 不断提升运营效率,确保经营性现金流持续高于净利润,维持较高的派息率 [2] 股息率随股价下调持续攀升 - 管理层承诺维持"赚多少,派多少"的派息原则,FY25股息率已升至11% [2] - 一旦销售趋势好转,公司估值有望出现较大幅度反弹 [2] 财务数据总结 收入和利润预测 - FY25预计收入同比下降5.3%,归母净利润同比下降17.4% [3] - FY26-FY27收入和利润有望恢复增长,分别增长5%和12% [3] 盈利能力 - FY25毛利率41.4%,经营利润率8.2%,净利率6.7% [13][15] - FY26-FY27毛利率和经营利润率有望小幅提升 [13][15] 财务指标 - FY25每股收益0.29元,每股股息0.29元,股息率10.9% [15] - 资产负债率较低,流动比率较高,财务状况良好 [15]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 短期流水偏弱,期待后续改善 [2][3] - 线下客流承压,电商渠道表现较优 [5] - 库存保持健康,折扣短期承压 [6] - 单店面积稳定,注重全域零售单店提效 [7] - 公司持续优化门店结构及提升全渠道零售运营能力有望实现加速成长,预计公司未来几年业绩将保持增长 [8] 公司财务数据总结 - 预计公司 FY2025-2027 年实现净利润分别为 23.6/25.4/27.3 亿元 [8] - 当前对应 PE 分别为 10/9/9X,估值仍处于偏低水平 [8]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 报告的核心观点 一季度表现符合预期,经营质量稳步提升 - 一季度销售额同比下降中单位数,表现符合预期 [9] - 渠道表现上,电商展现更快增速,线下渠道持续提质 [9] - 库存保持健康水平,折扣略有加深,运营数据稳健 [9] 新品牌、新合作模式持续推进,持续发力新增长赛道 - 与Fanatics的战略合作稳步推进,预计将在本财年第二季度至第三季度逐步启动并执行 [9] - 与高端越野跑品牌Norda战略合作持续深化,预计将通过多个渠道逐步推进线下体验店的建设 [9] - 持续加码户外赛道,近期持续拓展合作品牌矩阵,预计将与Columbia在渠道等方面展开合作 [9] 公司持续聚焦全域零售的高质量增长,提升效率 - 公司在新赛道持续合作扩张,重视股东回报,深化用户连接,创新业态和服务布局 [9] - 维持盈利预测,预计FY25-27年公司归母净利润分别为23.8/26.2/28.4亿元,对应PE为10/9/8倍 [9][10] 财务数据总结 营业收入 - FY2024营业收入为289.3亿元,同比增长6.9% [11] 归母净利润 - FY2024归母净利润为22.1亿元,同比增长20.5% [12] 毛利率和净利率 - FY2024毛利率为41.8%,较上年提升0.1个百分点 [13][14] - FY2024净利率为7.6%,较上年提升0.9个百分点 [13][14] 费用率 - FY2024销售费用率为28.9%,较上年下降0.8个百分点 [15] - FY2024管理费用率为3.9%,较上年下降0.2个百分点 [15] 季度运营数据 - FY2024一季度销售额同比中单位数下跌,直营店面积同比下降6.5% [16][17] - FY2023全年销售额同比下降15.1% [16] - FY2022全年销售额同比下降11.5% [16]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 报告的核心观点 - 滔搏一季度零售及批发业务总销售金额同比中单位数下滑,但线上表现好于线下 [1] - 公司 FY24 财年全年收入、利润率在零售环境修复背景下如期修复 [2] - 公司合作品牌矩阵继续丰富,新增合作品牌 HOKA ONE ONE、凯乐石以及 norda 等 [3] - 公司存货周转天数下降,经营性现金流仍相当于归母净利的 140%,全年分红比例 101% [4] - 预计公司未来几年收入和利润将保持稳定增长,维持"买入"评级 [5] 报告分类总结 公司业绩表现 - 一季度零售及批发业务总销售金额同比中单位数下滑,但线上表现好于线下 [1] - FY24 财年全年收入、利润率在零售环境修复背景下如期修复 [2] - 存货周转天数下降,经营性现金流仍相当于归母净利的 140%,全年分红比例 101% [4] 合作品牌拓展 - 公司合作品牌矩阵继续丰富,新增合作品牌 HOKA ONE ONE、凯乐石以及 norda 等 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司未来几年收入和利润将保持稳定增长,维持"买入"评级 [5]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 分渠道 - 公司聚焦全域一体化,线下客流承压,线上占比提升至30%+ [10] - 线上零售额占比从20-30%中段提升至30%以上 [10] - 线下门店数及面积下降,同比降幅进一步收窄 [10] - 线下客流疲软,同比下滑双位数 [10] 分品牌 - 主力品牌奥运营销加速,新增合作哥伦比亚加码户外领域 [11] - 主力品牌新品表现随奥运营销有所提升 [11] - 新增合作品牌哥伦比亚,加强户外领域布局 [11] 财务数据 - 折扣同比加深,主要系销售渠道结构变化,线上销售占比提升 [12] - 库存金额同比略有提升,库销比维持4-5合理水平 [12] - 预计FY2025-2027归母净利润分别为23.7/25.8/27.8亿元,对应EPS为0.4/0.4/0.4元 [9] - 当前股价对应PE为9.9/9.1/8.4倍 [9] 风险提示 - 新品牌合作、折扣改善及新品售罄率不及预期 [12]