投资评级与核心观点 - 报告对上海环境维持“买入”评级 [1][6] - 报告给予公司2026年20.0倍目标市盈率，目标价为9.40元人民币 [5][6] - 核心观点：公司以上海本地公用事业为代表的优质资产保障了良好基本面，现金流和派息比例均有增长空间 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入62.58亿元人民币，同比微降0.58% [1] - 2025年实现归母净利润6.03亿元人民币，同比增长6.07% [1] - 2025年实现扣非净利润5.87亿元人民币，同比增长5.66% [1] - 2025年第四季度实现营收16.88亿元人民币，同比下降15.16%，归母净利润8224.31万元人民币，同比增长15.35% [1] - 2025年公司毛利率为28.8%，同比增加1.36个百分点 [4] - 2025年经营现金流净额16.43亿元人民币，同比增长7.4% [4] - 2025年自由现金流10.91亿元人民币，同比增长29.0% [4] - 2025年资本开支5.52亿元人民币，同比下降19.3% [4] - 2025年财务费用2.55亿元人民币，同比下降16.1% [4] 业务运营与项目进展 - 公司业务以固废处理和污水处理为主 [1] - 2025年生活垃圾焚烧项目累计发电量55.48亿度，同比增长1.0%；上网电量46.38亿度，同比增长1.0%；上网比例83.6%，同比基本持平 [2] - 2025年污水处理总量为3.31亿吨，同比下降2.6% [2] - 上海区域发电量25.05亿度，同比下降0.7%，占总发电量的44.3% [2] - 2025年较上年同期新增河北省和甘肃省垃圾焚烧运营项目 [2] - 截至2025年底，公司共运营生活垃圾焚烧项目30个，污水处理项目6个（污水处理厂8座），危废（医废）焚烧项目5个 [3] - 在建生活垃圾项目共3个（邵武、陇南、阳泉），在建固废资源化项目2个（巴彦淖尔农牧固废项目、临港新片区危废项目） [3] 盈利能力与现金流分析 - 环保项目建造及运营业务2025年毛利率同比增长0.34个百分点至33.35% [4] - 设计、工程承包及生态修复业务2025年毛利率同比增长6.57个百分点至12.25% [4] - 公司自2022年起自由现金流保持净流入，资产结构持续改善 [4] 股东回报 - 2025年公司每股股利（DPS）为0.135元/股，分红比例达30.13%，同比提升6.73个百分点 [1] 盈利预测与估值 - 预测2026-2028年归母净利润分别为6.33亿元、6.54亿元、6.77亿元人民币 [5] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.47元、0.49元、0.50元人民币 [10] - 可比公司2026年预期市盈率均值为15.9倍，报告基于公司作为上海固废和污水处理龙头的地位及优质在手项目，给予2026年20.0倍市盈率估值 [5][20]

投资评级与核心观点 - 报告对上海环境维持“买入”评级 [1][6] - 报告给予公司2026年20.0倍目标市盈率，目标价为9.40元人民币 [5][6] - 核心观点：公司以上海本地公用事业为代表的优质资产保障了良好基本面，现金流和派息比例均有增长空间 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入62.58亿元，同比微降0.58% [1] - 2025年实现归母净利润6.03亿元，同比增长6.07% [1] - 2025年扣非净利润为5.87亿元，同比增长5.66% [1] - 2025年第四季度实现营收16.88亿元，同比下降15.16%，归母净利润8224.31万元，同比增长15.35% [1] - 2025年公司毛利率为28.8%，同比提升1.36个百分点 [4] - 2025年经营现金流净额为16.43亿元，同比增长7.4% [4] - 2025年资本开支为5.52亿元，同比下降19.3% [4] - 2025年自由现金流为10.91亿元，同比增长29.0% [4] - 2025年财务费用为2.55亿元，同比下降16.1% [4] - 2025年每股分红（DPS）为0.135元/股，分红比例达30.13%，同比提升6.73个百分点 [1] 运营数据与项目进展 - 2025年生活垃圾焚烧项目累计发电量55.48亿度，同比增长1.0% [2] - 2025年上网电量46.38亿度，同比增长1.0%，上网比例83.6%，同比基本持平 [2] - 2025年污水处理总量为3.31亿吨，同比下降2.6% [2] - 上海区域发电量25.05亿度，同比下降0.7%，占总发电量的44.3% [2] - 上海区域上网电量20.56亿度，同比下降0.9%，占总上网电量的45.2% [2] - 2025年较上年同期新增河北省和甘肃省垃圾焚烧运营项目 [2] - 截至2025年底，公司共运营生活垃圾焚烧项目30个，污水处理项目6个（污水处理厂8座），危废（医废）焚烧项目5个 [3] - 公司在建生活垃圾项目共3个（邵武、陇南、阳泉），在建固废资源化项目2个（巴彦淖尔农牧固废项目、临港新片区危废项目） [3] 业务盈利能力分析 - 环保项目建造及运营业务2025年毛利率为33.35%，同比提升0.34个百分点 [4] - 设计、工程承包及生态修复业务2025年毛利率为12.25%，同比大幅提升6.57个百分点 [4] - 报告认为毛利率提升主要是相对高毛利率的细分业务收入贡献增加所致 [4] - 公司自2022年起自由现金流保持净流入，资产结构持续改善 [4] 未来盈利预测与估值 - 预测2026年归母净利润为6.33亿元，2027年为6.54亿元，2028年为6.77亿元 [5] - 预测2026年营业收入为65.25亿元，同比增长4.26% [10] - 预测2026年每股收益（EPS）为0.47元 [10] - 可比公司2026年预期市盈率均值为15.9倍 [5] - 基于公司作为上海固废和污水处理龙头的地位及在手项目优质，给予其2026年20.0倍市盈率估值，高于行业平均 [5]

人员与业务数据 - 截至2025年末，立信有合伙人300名、注册会计师2523名、从业人员9933名[2] - 2025年业务收入（未经审计）50.00亿元，审计业务收入36.72亿元[2] - 2025年为770家上市公司提供年报审计服务，收费9.16亿元[2] 风险与保障 - 近三年受行政处罚7次、监督管理措施42次等[4] - 截至2025年末，提取职业风险基金1.71亿元，保险累计赔偿限额10.50亿元[11] 项目人员情况 - 项目合伙人等近三年签署/复核多家上市公司年报/内控审计报告[3] 审计工作情况 - 制定全面合理的审计工作方案[8] - 出具标准无保留意见审计报告[14]

财务审计 - 审计上海环境2025年12月31日财务报告内部控制有效性[3] - 上海环境于2025年12月31日在重大方面保持有效财务报告内部控制[8] 金额数据 - 金额为15650万元[13] 报告信息 - 报告日期为2026年3月31日[12]

业绩总结 - 2025年末公司资产总计310.86亿元，上年年末为302.62亿元[25] - 2025年末负债合计为174.8965096374亿美元，上年年末为170.5158379057亿美元，同比增长2.57%[27] - 2025年末所有者权益合计为135.9653728483亿美元，上年年末为132.1048605386亿美元，同比增长2.92%[27] - 公司营业总收入本期为6258331644.45元，上期为6295136774.55元，略有下降[34] - 营业总成本本期为5451492467.24元，上期为5584784059.27元，有所减少[34] - 净利润本期为711433084.33元，上期为653055880.54元，实现增长[34] - 基本每股收益本期为0.45元/股，上期为0.42元/股，有所提高[34] - 综合收益总额本期为724489084.33元，上期为680319880.54元，实现增长[34] 财务数据 - 2025年末流动资产合计70.61亿元，上年年末为67.53亿元[25] - 2025年末非流动资产合计240.25亿元，上年年末为235.10亿元[25] - 2025年末货币资金为11.19亿元，上年年末为11.68亿元[25] - 2025年末应收账款为37.18亿元，上年年末为35.01亿元[25] - 2025年末合同资产为8.07亿元，上年年末为5.00亿元[25] - 2025年末固定资产为12.81亿元，上年年末为3.37亿元[25] - 2025年末无形资产为86.96亿元，上年年末为93.91亿元[25] - 2025年末长期应收款为125.83亿元，上年年末为125.45亿元[25] - 2025年末其他应收款为0.56亿元，上年年末为0.61亿元[25] - 公司短期借款期末余额为10.7337543505亿美元，上年年末为5.2215116707亿美元，同比增长105.57%[27] - 公司应付账款期末余额为37.5922266555亿美元，上年年末为36.4907158139亿美元，同比增长3.02%[27] - 公司长期借款期末余额为80.4735252881亿美元，上年年末为78.9728814954亿美元，同比增长1.90%[27] - 公司股本期末余额为13.46230251亿美元，上年年末为13.46230251亿美元，无变化[27] 现金流情况 - 经营活动现金流入小计本期为63.7487879426亿美元，上期为64.604349818亿美元[41] - 经营活动现金流出小计本期为47.3209395352亿美元，上期为49.0807181358亿美元[41] - 经营活动产生的现金流量净额本期为16.4278484074亿美元，上期为15.5236316822亿美元[41] - 投资活动现金流入小计本期为3620.918643万美元，上期为2086.561482万美元[41] - 投资活动现金流出小计本期为12.8505817662亿美元，上期为6.9364754981亿美元[41] - 投资活动产生的现金流量净额本期为 - 12.4884899019亿美元，上期为 - 6.7278193499亿美元[41] - 筹资活动现金流入小计本期为21.3827803512亿美元，上期为20.9477509021亿美元[41] - 筹资活动现金流出小计本期为25.7937914985亿美元，上期为29.6071152545亿美元[41] - 筹资活动产生的现金流量净额本期为 - 4.4110111473亿美元，上期为 - 8.6593643524亿美元[41] - 现金及现金等价物净增加额本期为 - 4718.983539万美元，上期为1366.107103万美元[41] 其他要点 - 2019年6月18日公司获批公开发行可转换公司债券2170万张，发行总额21.7亿元[64] - 2020年9月17日“环境转债”累计21.61222亿元已转股，转股数2.08551494亿股，未转股877.8万元被冻结，赎回87780张，转股后总股本增至11.21858543亿股[65] - 2024年6月27日公司实施转增股本，以11.21858543亿股为基数每10股转增2股，转增后总股本为13.46230251亿股[65] - 截至2025年12月31日，集团及公司流动负债高于流动资产的金额分别为5999.243057万元及21.61450013亿元[69] - 部分子公司企业所得税税率为15%，成都威斯特再生能源有限公司为12%，环复私募为20%[195] - 部分从事污水处理和固体废弃物处理子公司适用增值税免税，其他子公司增值税按70%即征即退，固体废弃物处理上网发电收入增值税按100%即征即退[196] - 部分子公司在2025年度享受企业所得税优惠政策，如陇南环涛再生资源有限公司免征，威海艾山环境再生能源有限公司等减半征收[196] - 设计院、竹园污水等子公司通过高新技术企业资质复审，2025年适用企业所得税税率为15%[197] - 上海环境集团天马再生等子公司符合研发费用税前加计扣除规定，未形成无形资产按100%加计扣除，形成按200%摊销[197] - 温江阳晨等子公司因注册地在西部，2025年适用企业所得税税率为15%[198] - 环复私募作为小型微利企业享受税收优惠，年应纳税所得额不超100万和超100万不超300万部分均减按25%计入应纳税所得额，按20%纳税[198]

独立董事履职 - 2025年独立董事李建军董事会、专门会议、审计及薪酬委员会会议出席率100%[4][6][10] 关联交易 - 2025年公司审议受让上海城博联实业有限公司50%股权等关联交易，独立董事审核同意[12] 审计相关 - 2025年聘任立信会计师事务所为财务报告及内控审计机构[15] - 2025年独立董事认为财务会计等报告真实准确完整[14] 公司事项 - 2025年公司不涉及多项特定事项[13][16] - 报告期内董事、高管调整，任职资格和程序合规[18] - 报告期内制定董高人员薪酬方案，合规并披露[19] 未来展望 - 2026年独立董事将继续履职，提高决策科学性，维护股东权益[20]

考核制度 - 公司制定绩效考核制度适应事业发展需求[1][2] - 考核对象为事业部/直属单位和公司职能部门[4] 考核组织 - 成立考核领导小组和工作小组负责考核工作[6][7] 考核方式与时间 - 考核方式为定量和定性结合且简便易行[10] - 分为半年（7月）和年度（次年1月）考核[12] 指标体系 - 事业部/直属单位指标含任务、管理绩效和否决指标[13] - 职能部门按公司定位等制定考核指标[14] 考核结果 - 结果与被考核单位负责人薪酬挂钩[16] - 考核领导小组反馈结果并提建议[19]

公司治理 - 独立董事张鹏飞及直系亲属未持股，不在相关股东单位任职[3] - 2025 年张鹏飞各类会议出席情况正常[5][7][8][11] - 2025 年张鹏飞与审计机构就财务问题有效沟通[10] - 2024 年年度股东会通过变更会计师事务所议案[18] 股权交易 - 2025 年公司受让上海城博联实业有限公司 50%股权暨关联交易合规[14] 人事调整 - 报告期内公司董事、高管有所调整，任职资格和程序合法合规[21][22] 薪酬方案 - 报告期内公司根据多因素制定董事及高管薪酬方案，确定与发放合规并披露[23] 未来展望 - 独立董事 2026 年将加强与公司沟通，提建设性意见促发展[24]

薪酬制度适用范围 - 适用于公司董事、高管及子/分公司全体员工[3] 薪酬构成 - 包括年薪、奖励和福利，年薪由基本年薪、绩效年薪和任期激励组成[6] 薪酬比例与期限 - 高管个人绩效年薪占比不低于年薪60%[14] - 基本年薪、绩效年薪按4∶6比例确定，绩效年薪和奖励递延3年，任期激励锁定3年[15] 薪酬挂钩与奖励 - 薪酬与经营业绩挂钩，业绩不低于前三年平均和本年度同行业平均[16] - 超额完成指标或有中长期贡献可获年度或特别奖励[17][18] 其他规定 - 工资总额增长幅度不高于单位经济效益增长幅度[24] - 福利费用控制在税前可扣除额度内[26] - 制度经股东会审议通过，自发布日执行[30]

公司治理 - 2025年召集2次股东会和10次董事会，独立董事张欣均出席[5] - 张欣参加战略和独立董事专门会议并全勤[7] 审计与交易 - 2024年股东会通过变更会计师事务所，聘立信为2025年度审计机构[17] - 张欣同意受让上海城博联50%股权暨关联交易议案[13] 人事调整 - 公司董事、高管调整，张欣核查候选人并同意[20] 薪酬方案 - 2025年根据多因素制定董高薪酬方案[21] 未来展望 - 2026年独立董事将恪守原则维护公司及股东权益[22]