文章核心观点 - 公司公布2025年上半年财务业绩，总收入增长9%至2.223亿美元，净亏损大幅收窄至550万美元，显示出业务增长和盈利能力改善的趋势[1][5] - 公司在电动汽车保险领域实现显著突破，保费收入同比增长111.3%至6.976亿美元，成为业务核心增长动力[5] - 管理层强调战略重点转向盈利能力和现金流生成，为此撤销了全年收入指引，更加注重高利润账户和合作伙伴关系[14] 管理层评论与战略方向 - 公司董事长兼首席执行官对上半年强劲执行表示满意，特别指出中国新能源车保险保费快速增长，并专注于在2025年下半年实现净利润为正的同时保持稳定收入增长[3] - 公司将字节跳动豆包大语言模型整合至平台，标志着人工智能驱动的数字化转型迈出重要一步，旨在强化“云+AI”优势，加速向智能化、全集成服务枢纽演进[4] - 战略重点已调整为优先考虑盈利能力和现金生成，尽管收入环境健康，但公司撤销了此前5.21亿至5.39亿美元的全年收入指引，转向更注重利润和长期价值的 disciplined 方法[14] 2025年上半年业务亮点 - 在电动汽车保险领域深化与多个领先厂商的合作，包括特斯拉（续保业务及新增福利包）、小米（接管续保业务）、蔚来（优化保单签发效率）、理想汽车（开发自助保险应用）、零跑汽车（推出数字平台）以及华为（中标鸿蒙智行联盟并启动战略合作）[5][6][9] - 与传统金融机构合作取得进展，如与浙商银行启动创新汽车服务项目，与上海农商银行延续10年合作成为其独家出行服务提供商[5][9] - 与中国邮政签署新协议，在2025年新增174家合作门店，扩大了分销网络[6] 2025年上半年财务业绩 - 总收入从2024年同期的2.031亿美元增长9%至2.223亿美元，主要受汽车 eInsurance 和技术服务板块增长推动[5][9] - 净亏损从2024年同期的6010万美元显著收窄至550万美元，净亏损率从-29.6%改善至-2.5%[5][12][13] - 经调整税息折旧及摊销前利润为250万美元，低于去年同期的600万美元，经调整税息折旧及摊销前利润率为1.1%，去年同期为3.0%[5][12][13] 分部门收入表现 - 汽车 eInsurance 收入增长33%至9780万美元，主要由与特斯拉、小米、蔚来等新兴电动汽车制造商强劲合作以及电动汽车保险需求激增驱动，公司在中国电动汽车车主定制保险保费方面排名第一[9] - 技术服务收入增长11%至2430万美元，反映企业软件工具采用率增加，增长得益于新客户获取和企业客户向SaaS模式持续过渡[9] - 汽车服务收入下降7%至1.001亿美元，原因是公司在2025年上半年主动终止某些低利润业务以及伴随的服务订单减少[9] 运营成本与费用 - 总运营成本和费用下降15%至2.235亿美元，主要由于2024年确认了6200万美元的股份补偿费用[9] - 综合服务成本下降6%至1.015亿美元，与汽车服务收入下降一致[9] - 促销服务费用上升32%至9410万美元，符合汽车 eInsurance 业务的扩张[9] - 销售费用增长8%至1100万美元，主要由于IT服务推广费用增加和市场扩张成本[9] - 一般行政费用大幅下降63%至1520万美元，研发费用下降95%至180万美元，均主要由于与2024年股权激励计划相关的股份补偿费用减少[16] 资产负债表与现金流亮点 - 截至2025年6月30日，总资产为2.775亿美元，较2024年底的2.467亿美元有所增长，流动资产增加至2.234亿美元，现金及现金等价物为2430万美元[19][21] - 经营活动所用现金流量净额为930万美元，投资活动所用现金流量净额为760万美元，融资活动提供现金流量净额为1400万美元[24][26] - 总负债为1.914亿美元，股东权益增至8610万美元[21]

板块整体表现 - 2024年10月27日农商行板块整体下跌0.13%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨1.18%，深证成指上涨1.51% [1] - 板块内个股表现分化，10只成分股中4只上涨，5只下跌，1只收平 [1] - 板块整体资金呈净流入态势，主力资金净流入2473.66万元，游资资金净流入4140.82万元，散户资金净流出6614.48万元 [1] 领涨领跌个股 - 渝农商行领涨板块，收盘价7.03元，涨幅1.44%，成交量为65.18万手，成交额为4.55亿元 [1] - 沪农商行领跌板块，收盘价8.76元，跌幅1.13%，成交量为23.79万手，成交额为2.09亿元 [1] - 无锡银行和张家港行分别上涨0.32%和0.22%，青农商行股价持平 [1] 个股资金流向 - 江阴银行获得最高主力资金净流入，金额为934.29万元，主力净占比3.55%，同时游资净流入930.84万元，但散户净流出1865.13万元 [2] - 无锡银行主力净流入871.69万元，主力净占比高达8.00%，为板块内最高 [2] - 常熟银行虽然股价下跌0.71%，但获得主力资金净流入867.66万元，主力净占比3.03% [1][2] - 苏农银行主力资金净流出最多，达954.91万元，主力净占比-6.99%，但游资净流入634.16万元 [2]

投资评级 - 行业投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 2025年中期业绩后银行风险视角的三大关注点包括零售不良率及不良生成率指标双高、风险新规过渡期结束对拨备的影响、以及银行信贷去抵押化特征 [14] - 尽管零售不良拐点尚未呈现，但风险整体处于可控区间，且拨备计提对利润表的影响弱于2018年对公风险暴露时期 [3][15] - 风险新规过渡期结束带来的拨备补计提压力有限，政策端影响趋弱 [4][16] - 银行信贷去抵押化是业务特征和经营目标主动选择的结果，金融科技风控能力强的银行更具优势 [5][17] 零售风险分析 - 2025H1上市银行不良率为1.23%，环比基本持平，但零售风险持续反弹，样本行零售不良率为1.28%，边际抬升12bp [3][14][18] - 零售不良生成率仍居高位，例如邮储银行2025H1个贷不良生成率为1.53%，较2024年上行17bp，而对公不良生成率仅为0.34% [14] - 逾期率（1.44%，较2024年提高3bp）与不良率指标偏离，国有行和农商行逾期率分别上行7bp和1bp，反映零售风险尚存 [19] - 中小行零售不良率抬升幅度大于国股行，显示风险区域化特征 [29][30] - 按揭不良率绝对水平仍低，政策支持下违约概率保持平稳；个人经营贷不良率上行（部分银行超30bp）但反映风险更真实；消费类信贷不良率最高，其改善依赖于个贷不良转让业务 [3][15][30][31][32] 风险新规与拨备影响 - 风险新规过渡期将于2025年底结束，市场担忧已减值贷款计入不良后需补提拨备，以及非贷资产拨备计提比例需提升至100% [4][16] - 2025H1上市银行拨备覆盖率为238.53%，环比上升0.46pct；拨贷比为2.93%，环比略持平 [40] - 国股行拨备覆盖率环比上升（不到1pct），而城商行和农商行分别下降6.13pct和1.53pct，但降幅较Q1趋缓 [40] - 部分银行报表减值资产口径与监管标准存在差异，且过渡期可能延长，因此拨备对利润冲击或低于市场预期 [4][16][40] 信贷去抵押化趋势 - 2025H1上市银行抵押类贷款占比为34.6%，呈逐年下降趋势 [5][17] - 区域性中小行抵押贷款不良率整体高于信用贷款，源于客群逆向选择效应 [5][17] - 去抵押化是银行在风险承压时的主动选择，通过提升非抵押类贷款占比以降低违约概率，但承受较高违约损失率 [5][17] - 金融科技赋能风控水平强的头部城农商行在去抵押化过程中具有优势 [5][17] 投资建议 - 部分国有银行客群优势赋予较高安全边际，零售风险压力可控且拨备同比少提 [6] - 部分股份行安全边际高、零售不良绝对水平低，风险有修复迹象 [6] - 部分城农商行在零售客群风险策略和贷款去抵押化过程中具备相对优势 [6] - 推荐中信银行，受益标的包括农业银行、招商银行、兴业银行、北京银行、江苏银行、杭州银行、渝农商行 [6]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 2025年黄金市场高波动性带来挑战，但未改变上市银行深化贵金属业务的趋势[1] - 在全球央行持续增持黄金等基本面支撑下，贵金属业务对上市银行盈利稳定性的贡献或将日趋凸显[1] - 贵金属业务有望成为银行中间业务收入的重要增长极[4] 政策与市场环境 - 截至2025年9月末，中国官方黄金储备为7406万盎司，已连续11个月增持，较8月末增加4万盎司[2] - 2025年二季度全球央行共增储黄金166吨，世界黄金协会调查显示2025年中有95%的受访央行预计未来12个月内全球央行黄金储备将进一步增加[2] - 2025年2月金融监管总局发布通知开展保险资金投资黄金业务试点，为上市银行创造新的对公服务机遇[2] - 2025年6月上海黄金交易所公布2025-2026年度银行间黄金询价市场做市商名单，正式做市商13家，尝试做市商4家，均为上市银行[3] 业务动态与收入贡献 - 2025年上半年我国黄金消费量505.205吨，同比下降3.54%[4] - 黄金首饰消费199.826吨，同比下降26%；金条及金币消费264.242吨，同比增长23.69%；工业及其他用金41.137吨，同比增长2.59%[4] - 金条及金币需求同比超两成增长，反映居民对黄金避险、保值功能的需求提升[4] - 银行作为金条销售、金币代销的核心渠道，叠加账户黄金、黄金积存等线上投资产品的持续普及，能够精准承接旺盛需求[4] 板块投资观点 - 关税政策或对出口短期带来冲击，但中长期看国内稳地产、促消费、加大民生保障等扩张性政策有望加速落地[8] - 银行板块受益于政策催化，顺周期主线的个股或有α；红利策略或仍有持续性[8] - 顺周期策略下建议关注宁波银行；红利策略下建议关注江苏银行、成都银行、上海银行、沪农商行、渝农商行[8] - 建议关注具备可转债转股预期的上海银行、兴业银行、重庆银行、浦发银行[8] 重点数据跟踪 - 权益市场：本周股票日均成交额17974.30亿元，环比上周减少3955.9亿元；两融余额2.44万亿元，较上周减少0.25%[9] - 基金发行：本周非货币基金发行份额160.96亿元，环比上周增加65.48亿元；10月以来共计发行267.74亿元，同比减少65.57亿元[9] - 同业存单：本周发行规模9623.40亿元，环比上周增加2347.70亿元；余额20.60万亿元，相比9月末增加6343.80亿元；发行利率1.65%，环比上周增加2bp[10] - 票据利率：半年国有大行+股份行转贴现平均利率0.63%，环比上周下降7bp；半年城商行银票转贴现平均利率0.79%，环比上周下降7bp[10] - 10年期国债收益率本周平均为1.84%，持平上周[10] - 地方政府专项债：本周新发行1123.61亿元，环比上周增加922.70亿元，年初以来累计发行38096.76亿元[10] - 特殊再融资债：本周新发行214.00亿元，平均利率2.20%，全年累计发行20173.13亿元[10] 银行贵金属业务规模 - 上市银行贵金属资产规模合计从2024年中的6955.99亿元增长至2025年中的9705.39亿元，同比增长39.53%[15] - 工商银行2025年中贵金属资产规模2976.43亿元，同比增长65.92%；农业银行1684.87亿元，同比增长18.76%；建设银行1416.11亿元，同比增长71.29%[15] - 部分股份制银行增速显著：民生银行2025年中规模715.40亿元，同比增长131.89%；浦发银行288.98亿元，同比增长164.51%[15]

行业投资评级 - 行业评级为“增持”，且为维持 [4][7][30] 报告核心观点 - 核心观点为关注信贷需求修复，新型政策性金融工具加快投放是核心驱动因素 [1][3] - 政策性金融工具已投放超3300亿元，总额度5000亿元，旨在补充项目资本金，有望提振四季度信贷需求 [3][4][5] - 该工具可撬动约5万亿元投资和4万亿元贷款，对中长期对公贷款形成支撑，并改善贷款期限结构 [4][29] - 资金主要投向12个经济大省（已投入2500亿元，占整体规模75%以上），覆盖基建、外贸，并拓展至数字经济、人工智能等新兴领域 [4][27][29] - 区域性银行有望受益于经济大省的示范与带动效应，资产扩张或保持韧性 [5][7][29] - 随着存款成本下行、息差降幅收窄以及中间业务收入平稳增长，银行业绩有望保持稳健 [7][30] - 银行股稳健高股息特性吸引配置型资金流入，看好其绝对收益投资价值 [7][30] 市场回顾 - 本期（2025年10月20日至2025年10月26日）银行(申万)指数上涨1.40%，表现弱于沪深300指数1.84个百分点 [9] - 子板块中，大型银行上涨3.60%，表现相对领先；股份行/城商行/农商行涨跌幅分别为1.11%/-0.11%/-0.83% [9] - 行情表现前五的银行依次为：农业银行（+4.86%）、邮储银行（+4.72%）、交通银行（+3.58%）、中国银行（+3.56%）、江阴银行（+3.29%） [9] 资金市场 - 资金面保持宽松，央行公开市场净投放1981亿元 [18] - 短期利率R007/DR007/7天拆借利率日均数分别为1.44%/1.41%/1.46%，较前值变动-1 BP/-2 BP/-1 BP [18] - SHIBOR 3M为1.59%，较前值上行1 BP；SHIBOR 6M为1.64%，持平前值 [22] - 国有大行/股份行/城商行/农商行1年期同业存单发行利率均值分别为1.68%/1.68%/1.78%/1.74%，较前值变化1 BP/1 BP/2 BP/-2 BP [22] - 10月以来，存单净融资4253亿元，净融资额较前值明显提升 [22] 行业与公司动态 - 新型政策性金融工具由三家政策性银行投放，截至报告期共计投放超3300亿元 [3][27] - 上市银行动态包括：浦发银行可转债转股导致中国移动持股比例由17.88%增加至18.18%；渝农商行部分限售股将于2025年10月30日锁定期届满并上市流通 [30] 投资建议 - 建议关注国有大行的稳健高股息配置价值，以及经济改善预期下股份行和区域行的估值修复机会 [7][30] - 具体推荐中信银行、江苏银行、成都银行、沪农商行、渝农商行、常熟银行、苏州银行等 [7][30]

人事变动核心事实 - 上海农商行董事李冠莹因工作原因辞去董事职务，离任时间为2025年10月17日，较原定2026年10月10日的任期提前近一年 [2][6] - 李冠莹离任后不在上海农商行及其控股子公司任职，且不存在未履行完毕的公开承诺 [5] - 上海农商行表示此次离任不会导致董事会成员低于法定人数，不影响董事会正常运作 [2] 辞任背景与关联方 - 李冠莹现任太平资产副总经理（主持工作）兼财务负责人，由太平人寿提名、太平资产派驻至上海农商行任非执行董事 [6] - 太平人寿持有上海农商行4.3%的股权，太平人寿与太平资产同属中国太平保险集团 [6] - 太平资产回应称，李冠莹辞任是基于保险公司会计准则调整需求 [2][6] 会计核算方法变动动因 - 中国太平因向上海农商行派驻董事，需将其作为联营企业采用权益法核算，按所持股权比例对应净资产的份额计入总资产 [7] - 权益法核算无法分享当年股价上涨带来的收益 [7] - 业内人士分析，中国太平可能不希望继续对上海农商行形成重大影响，李冠莹辞任切断了“重大影响”链条，投资分类将发生变化 [6][10][11] 会计核算方法变动的财务影响 - 辞任后，中国太平对上海农商行的投资预计将从长期股权投资改为“金融投资”科目，从按持股比例计量改为以公允价值计量 [12] - 股权投资将归类为金融工具，适用公允价值计量模式，可能计入FVTPL或FVOCI资产 [12] - 若计入FVTPL，公允价值变动将直接形成当期利润；若计入FVOCI，将增加权益项下准备金，提升净资产规模，财务报表能反映股市上涨收益 [12] 市场解读与内部考量 - 市场出现猜测，认为太平资产可能计划减持上海农商行股份或调整合作策略 [8] - 专家指出，外界推测辞任的后续影响非常困难，取决于未公开的内部考量，可能仅是正常人事轮换或会计准则原因 [8] - 太平资产在回应中未透露具体会计科目变动细节，仅表示将“持续深化双方友好合作”，上海农商行公告也未提及未来董事提名计划 [9]

板块整体表现 - 2024年10月24日，农商行板块整体下跌0.82%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.71%，深证成指上涨2.02% [1] - 板块内个股普遍下跌，领跌的江阴银行跌幅达3.82% [1] - 板块整体资金呈净流出状态，主力资金净流出1.44亿元 [1] 个股市场表现 - 在统计的10只农商行个股中，仅沪农商行一只股票上涨，涨幅为0.68%，其余9只股票均下跌 [1] - 江阴银行成交量最大，为80.59万手，成交额达4.11亿元，同时也是跌幅最大的个股 [1] - 渝农商行和青农商行成交额较高，分别为3.93亿元和2.16亿元 [1] 资金流向分析 - 板块资金流向出现分化，主力资金净流出1.44亿元，而游资和散户资金分别净流入8072.54万元和6370.91万元 [1] - 个股层面，沪农商行是唯一获得主力资金净流入的个股，净流入额为622.03万元，主力净占比为3.10% [2] - 江阴银行主力资金净流出规模最大，为5609.54万元，主力净占比为-13.66% [2] - 多只个股出现主力资金流出但游资或散户资金流入的现象，例如常熟银行主力净流出1139.37万元，但游资净流入2165.44万元 [2]

记者多方了解到，作为中国太平旗下资产管理机构，太平资产主要负责中国太平保险资金的投资管理， 参与对沪农商行股票的投资决策，所以由太平资产高层担任沪农商行董事。 太平资产对此表示，投资沪农商行股票是保险资金多元化组合运用的一部分，本次李冠莹辞任沪农商行 董事是基于保险公司会计准则调整需求。 恰恰是"保险公司会计准则调整需求"的解释，令资本市场开始猜测——李冠莹离任沪农商行董事，或许 是中国太平减持沪农商行股票的征兆。 一份平常无奇的公告，却令资本市场"脑洞大开"。 10月20日晚，沪农商行（601825.SH）发布公告称，李冠莹因工作原因，辞去该行董事职务。 公告表示，李冠莹的离任不会导致该行董事会成员低于法定人数，不会影响董事会正常运作。 资料显示，李冠莹现任太平资产副总经理（主持工作）兼财务负责人。截至当前，中国太平通过太平人 寿持有沪农商行约4.3%的股权。 太平资产向记者表示，中国太平将充分发挥保险资金专业特长，持续深化双方友好合作。 需要注意的是，作为持股4.3%的重要投资方，中国太平未来是否提名新人选进入沪农商行董事会担任 董事，颇受金融市场关注。 记者多方了解到，这需要中国太平方面做出新的决定。目 ...

农商行板块市场表现 - 10月23日农商行板块整体下跌0.27%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.22%，深证成指上涨0.22% [1] - 板块内个股涨跌互现，紫金银行领涨，涨幅为0.68%，渝农商行领跌，跌幅为0.99% [1] - 板块成交活跃，江阴银行成交量最大，为103.64万手，渝农商行成交额最高，达4.31亿元 [1] 农商行板块资金流向 - 当日板块整体资金呈净流出态势，主力资金净流出2.1亿元，游资资金净流出6692.02万元 [1] - 散户资金为板块唯一净流入方，净流入金额为2.77亿元，显示出与主力资金相反的操作方向 [1] - 个股层面资金流向分化明显，常熟银行是唯一获得主力资金净流入的个股，净流入1864.62万元，主力净占比为7.60% [2] - 江阴银行遭遇最大规模主力资金净流出，金额达7445.78万元，主力净占比为-13.67% [2] - 瑞丰银行主力净流出占比最高，达-29.53%，显示资金撤离力度强劲 [2]

系统维护安排 - 公司定于2025年10月26日00:00至06:00进行非结构化数据管理平台及网络相关维护工作 [1] - 维护期间相关业务将暂停办理 [1] 受影响的贷款及融资业务 - 商e贷、微贷、银税快贷、普惠易贷、积数贷、小微循环贷、担保基金贷等产品的进件申请业务暂停 [1] - 新农乐贷、按揭贷、懒龙龙、企业贷款申请等贷款进件业务暂停 [1] - 家庭循环授信、微易贷、微捷贷及个人助业贷等业务暂停 [2] 受影响的电子银行及线上服务 - 网上银行（个人）的网银助手、数字人民币钱包绑卡等业务暂停 [1] - 网上银行系统（企业）的资产池交易文件上传、外汇业务文件上传下载业务暂停 [1] - 直销银行平台的全部业务暂停 [1] - 官方网站、网上银行（个人/企业）、鑫e贷公众号和网上商城的在线客服和智能客服业务暂停 [1] 受影响的辅助及专项业务 - 涉及客户人脸识别的全部业务暂停 [1] - 银企直连系统的全部业务暂停 [1] - 积存金实物金兑换及产品详情图片查看业务暂停 [2] - 上海农商银行公众号及心家园、网点服务、鑫展业、爱鑫融与点点通等小程序所有业务暂停 [2] 客户应对措施 - 公司建议客户根据需要提前做好相应安排，错开系统维护时段办理相关业务 [2]