报告公司投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 2023年公司业绩如期复苏，但1Q24业绩受天气及项目投入增长而承压 [1] - 2023年公司实现营收6.3亿元/同比+71%；归母净利1.5亿元/同比+624%，扣非净利1.4亿元/同比+1024%。1Q24公司实现营收1.1亿元/同比-11%，归母净利0.1亿元/同比-43%，扣非净利0.1亿元/同比-45% [2] 根据相关目录分别进行总结 2023年内部项目表现 - 2023年公司整体营收规模同比增长70%，较2019年增长26% [3] - 山水园、南山竹海两大核心景区项目各实现营收1.8亿、1.5亿元，同比增107%、109% [3] - 水世界项目受天气因素影响，同比22年下降10% [3] - 酒店板块营收2.1亿元/同比+45% [3] - 温泉、旅行社各实现营收0.5亿、0.1亿元，同比各增48%、26% [3] 盈利能力情况 - 2023年公司毛利率54.3%/同比19年-11pct，主要因新增项目客流未能充分覆盖产能 [4] - 期间费用管控良好，销售费用率/管理费用率各较2019年减少5.8pct/1.1pct [4] - 2023年公司归母净利率23.3%，同比2019年减少1.3pct [4] 1Q24业绩情况及展望 - 受1Q23基数较高和长三角天气不佳影响，Q1营收下降约11%，毛利率、归母净利率各同比减少4.3pct、5.3pct [5] - 4月天气转好及沪苏湖高铁2024年底开通后，公司客流有望提振 [5] - 漂流、南山小寨二期等项目投运将为公司中期提供成长支撑点 [5] 投资建议 - 预计公司2024 - 26年归母净利各为1.7、2.1、2.3亿元，当前股价对应PE各为21X、17X、15X，维持“推荐”评级 [5] 公司财务预测 - 2024 - 2026年预计营业收入分别为7.1亿、8.61亿、9.64亿元，收入增长率分别为12.72%、21.25%、12.00% [11] - 归母净利润分别为1.66亿、2.05亿、2.32亿元，利润增速分别为12.96%、23.59%、13.26% [11] - 毛利率分别为55.10%、55.70%、56.00% [11] - 摊薄EPS分别为0.89、1.10、1.25元 [11] - PE分别为21.46、17.37、15.33 [11] - PB分别为2.38、2.09、1.84 [11] - PS分别为5.02、4.14、3.70 [11]

报告公司投资评级 - 推荐，维持评级 [1] 报告的核心观点 - 天目湖2023年业绩表现超越2019年同期，2024年一季度业绩有所下滑 [1] - 景区业务收入及毛利率双增，酒店业务成为公司收入核心支柱 [2] - 2023年度拟分红1.00亿元，占归母净利润比例超2/3，股息率达2.80% [2] - 投资建议：短期关注三大方向，长期聚焦四大增长点 [2] 根据相关目录分别进行总结 2023年经营情况 - 收入/利润表现：2023年公司营收6.30亿元，同比+70.90%，较2019年同期+25.18%；归母净利润1.47亿元，同比+623.78%，较2019年同期+18.83% [1] - 各项费用率表现：2023年公司销售费用率/管理费用率分别为7.58%/13.69%，同比-3.62pcts/-7.37pcts，较2019年同期-5.83pcts/-1.05pcts [1] - 毛利率/净利率表现：2023年公司毛利率54.34%，同比+18.09pcts，较2019年同期-10.98pcts；归母净利率26.72%，同比+20.98pcts，较2019年同期-1.42pcts [1] 2024年一季度经营情况 - 收入/利润表现：2024年一季度，公司营业收入1.07亿元，同比-11.33%，较2019年同期+20.00%；归母净利润0.11亿元，同比-42.79%，较2019年同期-27.00% [1] - 毛利率/净利率表现：2024年一季度，公司毛利率38.17%，同比-4.25pcts，较2019年同期-19.96pcts；净利率13.01%，同比-5.05pcts，较2019年同期-4.91pcts [1] 景区业务收入及毛利率 - 山水园业务：收入1.79亿元，同比+107.23%，较2019年同期+8.71%；对应毛利率70.41%，同比+22.20pcts，较2019年同期+2.36pcts [2] - 南山竹海业务：收入1.46亿元，同比+108.85%，较2019年同期+7.53%；对应毛利率72.27%，同比+28.60pcts，较2019年同期+2.96pcts [2] - 水世界业务：收入0.13亿元，同比-9.50%，较2019年同期-19.59%；对应毛利率6.98%，同比-8.65pcts，较2019年同期-13.58pcts [2] - 温泉业务：收入0.47亿元，同比+47.71%，较2019年同期-10.87%；对应毛利率48.41%，同比+11.42pcts，较2019年同期-10.39pcts [2] - 酒店业务：收入2.07亿元，同比+45.24%，较2019年同期+116.59%；对应毛利率29.88%，同比+5.05pcts，较2019年同期-36.35pcts [2] - 旅行社业务：收入0.09亿元，同比+25.71%，较2019年同期-28.66%；对应毛利率7.20%，同比+2.70pcts，较2019年同期+2.28pcts [2] 投资建议 - 短期关注三大方向：1）天目湖位处长三角中心地带，区位交通优势显著，引流能力持续提升；2）公司酒店矩阵壮大，带动营收增长，酒店业务当前毛利率水平偏低，关注酒店业务后续经营结构优化为公司带来的内生动能；3）漂流项目落地后或将为公司带来新业绩增量 [2] - 长期聚焦四大增长点：1）沪苏湖铁路预计2024年年底完工，天目湖上海客流有望增长；2）溧阳城发入股后天目湖成为国资企业，后续有望获溧阳市政府多方位支持；3）动物王国项目启动，建成后有望成为公司利润新增长点；4）公司二次消费韧性足，商品销售及体验项目创新可带来业绩新增量 [2] 财务预测 - 2023年营业收入630百万元，同比增长70.9%；归属母公司股东净利润147百万元，同比增长623.9% [3] - 2024年营业收入预计703百万元，同比增长11.7%；归属母公司股东净利润预计168百万元，同比增长14.2% [3] - 2025年营业收入预计811百万元，同比增长15.3%；归属母公司股东净利润预计202百万元，同比增长20.2% [3] - 2026年营业收入预计854百万元，同比增长5.3%；归属母公司股东净利润预计216百万元，同比增长7.2% [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][15] 报告的核心观点 - 天目湖作为国内一站式旅游模式先行者，资源禀赋稀缺，项目开发运营能力优异，国资入主赋能发展 随着旅游行业全面复苏，公司盈利能力加速恢复，未来新项目将陆续投运，公司成长性可观 维持天目湖2024 - 2025年及新增2026年盈利预测，2024 - 2026年归母净利润分别为1.81/2.17/2.50亿，对应PE估值为20/17/15倍 [15] 根据相关目录分别进行总结 分红转增情况 - 公司拟每股派发现金红利0.536元，合计派发1亿元（含税），占2023年归母净利润68% 同时拟向全体股东每股以公积金转增0.45股，转增后，公司总股本从1.9增至2.7亿股 [2] 业务营收及毛利率情况 - 2023年山水园/南山竹海/水世界/温泉/酒店/旅行社分别实现营收1.79/1.46/0.13/0.47/2.07/0.09亿元，同比+107%/+109%/-10%/+48%/+45%/+26%，毛利率分别为70%/72%/7%/48%/30%/7%，同比+22/29/9/11/5/3pct 客流显著修复带动核心景区收入、毛利率大幅修复，酒店仍在爬坡期 [2] 业绩情况 - 2023年实现营收6.30亿元，同比+70.9%；归母净利润为1.47亿元，同比+623.9%；扣非归母净利润1.40亿元，同比+1024.2% 2023Q4营收为1.55亿元，同比+23.4%；归母净利润0.27亿元，同比+51.3%；扣非归母净利润0.25亿元，同比+72.9%；Q4归母净利率为17.4%，业绩符合预期 2024Q1营收为1.07亿元，同比-11.3%；归母净利润为0.11亿元，Q1春节后天气致使客流承压，相应影响营收利润出现同比下滑，由于淡季利润基数较低，同比下滑幅度高于营收 [6] 客流预期 - Q1受天气影响客流承压，预计4月开始已恢复增长，五一小长假华东区天气优于华南区，预期表现相对好 沪苏湖高铁计划2024年底开通运营，届时上海到溧阳高铁交通时间将由2小时缩短至1小时左右，预计对客流有一定拉动作用 [7] 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|368.57|629.89|743.30|842.95|949.04| |同比（ % ）|(11.96)|70.90|18.01|13.41|12.59| |归母净利润（百万元）|20.31|147.00|180.82|217.29|250.35| |同比（ % ）|(60.57)|623.90|23.01|20.17|15.21| |EPS - 最新摊薄（元 / 股）|0.11|0.79|0.97|1.17|1.34| |P/E （现价 & 最新摊薄）|180.36|24.92|20.26|16.86|14.63| [5] 三大财务预测表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|597|615|840|1114| |非流动资产（百万元）|1143|1188|1213|1227| |资产总计（百万元）|1740|1803|2053|2341| |流动负债（百万元）|203|59|59|59| |非流动负债（百万元）|89|89|89|89| |负债合计（百万元）|292|148|148|148| |归属母公司股东权益（百万元）|1333|1513|1731|1981| |少数股东权益（百万元）|116|142|174|212| |所有者权益合计（百万元）|1448|1655|1905|2193| |负债和股东权益（百万元）|1740|1803|2053|2341| |营业总收入（百万元）|630|743|843|949| |营业成本 ( 含金融类 )（百万元）|288|338|367|409| |税金及附加（百万元）|2|2|3|3| |销售费用（百万元）|48|56|62|67| |管理费用（百万元）|86|102|112|125| |研发费用（百万元）|0|0|0|0| |财务费用（百万元）|(7)|(9)|(8)|(9)| |加 : 其他收益（百万元）|13|10|13|16| |投资净收益（百万元）|0|0|0|0| |公允价值变动（百万元）|0|0|0|0| |减值损失（百万元）|(1)|0|0|0| |资产处置收益（百万元）|(1)|0|1|1| |营业利润（百万元）|224|266|321|370| |营业外净收支（百万元）|(1)|0|0|0| |利润总额（百万元）|223|266|321|370| |减 : 所得税（百万元）|55|59|72|83| |净利润（百万元）|168|207|250|288| |减 : 少数股东损益（百万元）|21|26|32|37| |归属母公司净利润（百万元）|147|181|217|250| |每股收益 - 最新股本摊薄 ( 元 )|0.79|0.97|1.17|1.34| |EBIT（百万元）|218|256|313|361| |EBITDA（百万元）|337|261|318|367| |毛利率 (%)|54.34|54.56|56.50|56.88| |归母净利率 (%)|23.34|24.33|25.78|26.38| |收入增长率 (%)|70.90|18.01|13.41|12.59| |归母净利润增长率 (%)|623.90|23.01|20.17|15.21| |经营活动现金流（百万元）|316|109|256|294| |投资活动现金流（百万元）|(86)|(50)|(29)|(19)| |筹资活动现金流（百万元）|(46)|(2)|(2)|(2)| |现金净增加额（百万元）|184|58|225|274| |折旧和摊销（百万元）|119|5|5|6| |资本开支（百万元）|(76)|(50)|(29)|(19)| |营运资本变动（百万元）|19|(104)|0|0| |每股净资产 ( 元 )|7.15|8.12|9.29|10.63| |最新发行在外股份（百万股）|186|186|186|186| |ROIC(%)|10.94|11.92|12.79|12.93| |ROE - 摊薄 (%)|11.03|11.95|12.56|12.64| |资产负债率 (%)|16.77|8.21|7.21|6.32| |P/E （现价 & 最新股本摊薄）|24.92|20.26|16.86|14.63| |P/B （现价）|2.75|2.42|2.12|1.85| [12]

股东分红规划 - 公司制定2024 - 2026年股东分红回报规划[1] - 未来三年现金累计分配利润不少于近三年年均可分配利润30%[4] - 未来三年每年现金分红不低于当年可分配利润20%[4] 分红规则 - 股东大会决议后两月内完成股利派发[5] - 董事会制定方案需出席董事过半数表决通过[5] - 股东大会审议需出席股东所持表决权半数以上通过[5] - 调整或变更政策需出席股东所持表决权2/3以上通过[6] 其他规定 - 董事会每3年制定规划并提交审议[7] - 有条件未分红应披露原因[6] - 利润分配优先现金分红[3]

业绩总结 - 纳入评价范围单位资产总额占公司合并报表资产总额100.00%[14] - 纳入评价范围单位营业收入占公司合并报表营收总额100.00%[14] 内部控制 - 大信会计师事务所认为公司在重大方面保持有效财务报告内控[7] - 公司董事会认为保持有效财务报告内控，未发现非财内控重大缺陷[12] - 报告期内公司不存在财、非财内控重大、重要缺陷[17][18] 标准设定 - 财务报告内控利润总额潜在错报重大缺陷定量标准为错报≥利润总额5%[15] - 财务报告内控资产总额潜在错报重大缺陷定量标准为错报≥资产总额1%[15] - 财务报告内控营业收入潜在错报重大缺陷定量标准为错报≥营业收入1%[15] - 财务报告内控所有者权益潜在错报重大缺陷定量标准为错报≥所有者权益总额1%[15] - 非财务报告内控财产损失重大缺陷定量标准为财产损失≥营业收入1%[17] 未来展望 - 2024年持续执行内控制度并加强审计工作[19] 其他 - 大信会计师事务所出资额为4870万元[20]

公司治理 - 2023年召开7次董事会会议、2次股东大会[5] - 2023年召开审计等多个委员会会议[8] - 提前进行董事会换届选举[1] 合规情况 - 2023年度无重大关联交易事项[14] - 2023年无违规对外担保和资金占用[15] - 募集资金管理使用合规[16] 资金运用 - 2023年可用不超10亿闲置资金买理财[17] 人事与审计 - 2023年度董高候选人具备任职资格[18] - 高管薪酬方案合理合规[19] - 继续聘请大信为2023年度审计机构[20] 其他 - 2022年度利润分配预案合规[21] - 2023年度遵守各项承诺[22] - 2023年信息披露准确内控有效[23][24]

人员与业务规模 - 截至2023年12月31日，大信事务所从业人员4001人，合伙人160人，注册会计师971人[2] - 2022年度业务收入15.78亿元，服务超10000家公司[2] 审计业务情况 - 2022年上市公司年报审计客户196家，平均资产额179.90亿元，收费2.43亿元[2] - 公司同行业上市公司审计客户家数5家[2] 风险保障 - 职业保险累计赔偿限额和职业风险基金之和超2亿元[2] 合规情况 - 大信近三年受行政处罚3次、行政监管措施13次等[3] - 33名从业人员近三年受行政处罚6人次等[3] 公司决策 - 2023年4月26日，董事会审计委员会同意聘任大信为2023年度审计机构[6] - 2024年4月23日，董事会审计委员会审议通过2023年年度报告等议案[6]

审计会议情况 - 2023年董事会审计委员会召开5次会议[2] 审计相关评价 - 外部审计机构勤勉尽责，内部审计无重大差错[3] - 认为财务报告真实准确，内控无重大缺陷[3][4] 资金管理情况 - 募集资金管理使用合规，无变相变更投向[5]

募集资金情况 - 发行可转债募资3亿，净额2.89731亿[12] - 截至23年底使用募资2000.404886万，本年投入947.500063万[13] - 截至23年底募资余额3.0139648429亿[13] 资金使用安排 - 23年4月审议通过用不超8000万闲置募资补流[19] - 23年1月用不超2.15亿闲置募资现金管理，年底本息归还[22] 资金用途与合规 - 募资用于南山小寨二期等项目[22] - 报告期无项目实施变更等情况，使用合规[17][18][19][20][25]

募集资金情况 - 公司发行可转债募资30000万元，净额28973.10万元[1] - 2020年3月5日募集资金全部到位[2] - 截至2023年12月31日，实际使用2000.40万元，本年投入947.50万元[3][21] - 截至2023年12月31日，募集资金余额30139.65万元[3][13][22] 资金使用安排 - 2023年4月27日同意用不超8000万元闲置资金补流，期限不超12个月[10][22] - 2023年1月3日同意用不超21500万元闲置资金现金管理，年底已归还[14][22] 投资项目情况 - 南山小寨二期承诺投资22973.10万元，御水温泉（一期）承诺投资6000万元[21] - 御水温泉（一期）期末投入进度33.34%，承诺项目小计投入进度6.90%[21] - 2023年8月30日审议通过延长募投项目实施期限议案[21] 合规情况 - 保荐机构认为2023年度募集资金存放和使用合规[18][19]