报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持 [3] 报告核心观点 - 证券板块当前PB估值为1.42倍，位于2020年以来40分位点附近，处于历史低位 [1] - A股两融余额增至2.44万亿元，创历史新高，融资余额占流通市值比例为2.54%，融资买入额占A股成交额比重为11.80% [2] - 监管鼓励行业内整合，并购重组是券商实现外延式发展的有效手段，有助于提升行业整体竞争力 [3][6] - 保险产品结构向分红型及普通型产品转变，新上市人寿保险中分红型占比41%，万能型占比6.9%；新上市年金保险中分红型占比34%，万能型占比8% [7] - 保险公司的核心竞争力将更直接地体现在其资产管理能力和综合运营效率上 [7] 市场表现总结 - 本期非银金融指数下跌0.09%，在31个行业中排名第9；券商Ⅱ指数下跌0.18%，保险Ⅱ指数上涨0.46% [1] - 上证综指上涨0.87%，深证成指上涨1.06%，创业板指上涨1.96% [1] - 个股涨幅前五为：湘财股份上涨16.87%、国盛金控上涨8.46%、越秀资本上涨4.47%、广发证券上涨3.01%、江苏金租上涨2.71% [1] - 个股跌幅前五为：建元信托下跌5.59%、渤海租赁下跌5.42%、天风证券下跌4.60%、太平洋下跌4.50%、中银证券下跌4.42% [1] 券商业务数据跟踪 - 经纪业务：本周A股日均成交额23,132亿元，环比下降8.13%；日均换手率3.78%，环比下降0.48个百分点 [11] - 投行业务：2025年股权融资规模达8,766.15亿元，其中IPO规模750亿元，增发规模7,579亿元；2025年8月券商直接融资规模234.77亿元，同比增长71.38%，环比下降62.09% [13] - 债券承销：截至2025年9月26日，券商累计主承债券规模118,543.67亿元；2025年8月债券承销规模13,552.81亿元，同比下降9.82%，环比下降17.50% [13] - 信用业务：两融市场热度持续，浙商证券将融资类业务规模由400亿元提高至500亿元，2025年内至少四家券商上调了融资类业务规模上限 [2] 保险业务数据跟踪 - 资产端：2025年7月末保险行业总资产395,928亿元，环比增长0.95%，同比增长16.78%；其中人身险公司总资产346,890亿元，环比增长1.01%，同比增长17.49% [27] - 负债端：2025年7月全行业实现原保险保费收入42,085.29亿元，同比增长6.75%；其中财产险业务保费收入8,882.52亿元，同比增长3.79%；人身险原保费收入33,202.78亿元，同比增长7.53% [27] 行业动态 - 券商动态：三部门联合发布公告支持境外机构投资者在中国债券市场开展债券回购业务 [31]；多部委出台措施鼓励培育数字经济创新型企业，支持优质数创企业上市融资 [32] - 公司公告：红塔证券公告5%以上股东协议转让公司股份终止 [33]；华西证券股东计划减持不超过公司总股本1%的股份 [34]；中泰证券完成注册资本工商变更 [34]；华泰证券为境外子公司发行5亿美元中期票据提供担保 [35][36]；长城证券发行10亿元短期融资券，票面利率1.75% [36]

公司股价表现 - 9月29日股价上涨5.08%至6.62元/股 成交额2.87亿元 换手率1.24% 总市值237.64亿元 [1] 主营业务结构 - 固定收益业务占比37.32% 证券经纪业务29.65% 受托资产管理业务12.08% 大宗商品交易及风险管理业务8.42% [1] - 期货经纪业务占比5.46% 投资银行业务5.37% 股票等其他自营投资业务1.43% 未分配项目及其他0.26% [1] 机构持仓情况 - 兴银中证500指数增强A基金二季度增持3900股 持有6.54万股 占基金净值比例0.48% 位列第九大重仓股 [2] - 该基金最新规模3182.02万元 今年以来收益28.48% 近一年收益45.19% 成立以来收益15.25% [2] - 9月29日持仓浮盈约2.09万元 [2] 基金管理人信息 - 基金经理翁子晨累计任职1年66天 管理规模5.21亿元 任职期间最佳回报92.08% 最差回报-4.53% [3]

股价表现与交易数据 - 9月29日盘中上涨2.06%至6.43元/股 成交1.41亿元 换手率0.62% 总市值230.82亿元 [1] - 主力资金净流出122.63万元 特大单净卖出771.86万元（买入373.22万元占比2.64% 卖出1145.08万元占比8.09%） [1] - 大单净买入649.24万元（买入3194.35万元占比22.58% 卖出2545.11万元占比17.99%） [1] - 年内股价涨4.05% 近5日涨1.10% 近20日跌1.68% 近60日涨10.67% [1] 财务与经营数据 - 2025年1-6月归母净利润5.24亿元 同比增长64.47% [2] - 主营业务收入构成：固定收益业务37.32% 证券经纪业务29.65% 受托资产管理业务12.08% 大宗商品交易及风险管理业务8.42% 期货经纪业务5.46% 投资银行业务5.37% 股票等其他自营投资业务1.43% [1] - A股上市后累计派现43.93亿元 近三年累计派现11.49亿元 [3] 股东结构与机构持仓 - 股东户数10.96万户 较上期减少0.47% 人均流通股32766股 较上期增加0.47% [2] - 香港中央结算有限公司持股8568.19万股（第四大股东） 较上期增持2340.30万股 [3] - 国泰中证全指证券公司ETF持股3324.53万股（第七大股东） 较上期减持343.39万股 [3] - 南方中证500ETF持股3215.54万股（第八大股东） 较上期增持447.84万股 [3] - 华宝中证全指证券公司ETF持股2575.53万股（第九大股东） 较上期减持451.06万股 [3] 公司基本信息 - 成立于1988年7月28日 2010年11月15日上市 总部位于山西省太原市府西街69号山西国际贸易中心东塔楼 [1] - 主营业务涵盖证券经纪、证券自营、资产管理、财务顾问等证券相关业务 [1] - 行业分类：非银金融-证券Ⅱ-证券Ⅲ 概念板块包括金融科技、期货概念、证金汇金、低价、山西国资等 [2]

债券发行 - 公司获证监会同意注册发行不超40亿元次级公司债[2] - 本期债券规模15亿，9月25 - 26日发行，票面利率2.43%[2] - 认购倍数1.39倍，募集资金拟用于偿还公司债券[2] 认购情况 - 公司关联方、中德证券及关联方未参与认购[2][3] - 中信证券及关联方认购并获配2.3亿元[3]

核心观点 - 反内卷政策转向提升短期煤炭市场风险偏好 弹性标的排序靠前[1] - 动力煤长协价格倒挂解除 三季度产销比和累库现象预计改善[1] - 炼焦煤金九银十需求预期不差 供给扰动可能带来价格反弹[1] 进口煤量变化趋势 - 1-8月累计进口煤量同比收缩12.2% 但8月单月同比降幅收窄至6.76% 环比增长20.02%[1] - 所有煤种进口量环比均为正增长 动力煤和炼焦煤同比维持负增长[1] - 动力煤环比增量主要来自印尼、澳大利亚和俄罗斯 炼焦煤增量主要来自外蒙古[1] 进口价格走势 - 8月全煤种进口均价66美元/吨 同比维持回落趋势 环比下降0.84美元/吨[1] - 全煤种进口价格较去年同期大幅下降 但炼焦煤8月环比小幅回升[1] - 进口价格环比降幅有所减少 显示国内需求带动海外价格[3] 国内供需状况 - 8月国内原煤产量同比维持收缩 但环比小幅增长[2] - 国内煤炭缺口持续提振进口需求 8月四大煤种进口环比均增加[2] - 内贸煤价格先涨后跌 与进口煤价差背离可能继续带动进口回暖[3] 行业前景展望 - 进口煤量收缩趋势持续放缓 环比增长幅度扩大[1] - 反内卷政策持续发酵 若国内供应继续收缩将拉动进口需求[3] - 价差因素有望继续拉动进口 需关注海外价格走势[3]

券商融资类业务规模调整 - 浙商证券将融资类业务规模上限由400亿元调增至500亿元 [3][5] - 华林证券年内两度上调信用业务总规模 从62亿元增至80亿元 [3][7][8] - 兴业证券和山西证券同步调整信用业务规模 山西证券融资融券业务上限由80亿元升至100亿元 [7][8] 两融市场数据表现 - A股融资融券余额达24310.59亿元创历史新高 其中融资余额24140.84亿元 融券余额169.75亿元 [3][9] - 融资融券交易额占A股交易额比重12.25% 创2020年7月以来新高 [4][10] - 8月新开两融账户18万户 同比激增381% 两融账户总数达1511万户 [4][11] 业务发展动因与行业趋势 - 券商调整规模主因市场两融需求激增与战略转型 旨在抢占市场份额并提升服务实体经济能力 [9][11] - 当前融资余额占流通市值比例约2.5% 远低于历史峰值4.72% 维持担保比例280.87%显示风险可控 [6][9][11] - 行业预计两融规模上调将成为常态 2026年底前或有10-15家券商跟进调增额度 [12]

券商板块市场表现 - 9月25日券商板块整体活跃 早盘冲高后维持红盘震荡 券商ETF（512000）场内价格上涨0.34% 成交额达8.66亿元 其中国金证券领涨超4% 国盛金控、广发证券、中国银河、华泰证券涨幅超1% 东方财富和中信证券跟涨 [1] 近期板块回调与估值水平 - 近1个月（8月25日至9月24日）券商板块整体回调 中证全指证券公司指数累计下跌8.5% 市净率回落至1.53倍 处于近10年43.25%分位点的中低水平 [3] 基本面与资金动向 - 市场日均成交额和两融规模持续增长 股权融资显著回暖 券商基本面持续向好 机构预计券商三季报同比增速有望进一步扩张 [3] - 券商ETF（512000）连续20个交易日获资金净流入 合计净流入69.72亿元 规模升至352.26亿元创历史新高 年内日均成交额超10亿元 [3] - 近5日净流入12.62亿元 近10日净流入33.22亿元 近20日净流入69.72亿元 净流入率分别为5.14%、10.22%和23.05% [4] 机构观点与投资逻辑 - 开源证券看好慢牛行情下券商板块的战略性增配机会 认为板块盈利高景气且估值性价比高 具备高胜率和赔率 [4] - 山西证券指出资本市场改革和金融政策加码推动市场回稳向好 部分券商可通过外延与内涵发展探索海外业务增量 建议关注板块投资机遇 [5] - 中航证券表示年初以来权益市场整体向好但券商板块修复力度落后于大盘 预计全年资本市场稳步向上 券商行业业绩增长可持续性增强 板块具备估值修复潜力 [5] 产品结构与投资工具 - 券商ETF（512000）及其联接基金被动跟踪中证全指证券公司指数 覆盖49只上市券商股 其中近6成仓位集中于十大龙头券商 另4成仓位兼顾中小券商的高业绩弹性 [5]

债券发行基本信息 - 山西证券2025年面向专业投资者公开发行次级债券（第二期）票面利率确认为2.43% [1] - 本期债券发行规模不超过15亿元人民币 [1] - 债券期限为3年期 [1] 发行安排 - 债券于2025年9月25日至2025年9月26日面向专业机构投资者网下发行 [1] - 发行人和主承销商协商一致确定票面利率 [1]

股价及交易表现 - 9月24日公司股价上涨0.95% 成交额达1.53亿元[1] - 当日融资买入1966.30万元 融资偿还2316.43万元 融资净卖出350.12万元[1] - 融资余额11.95亿元 占流通市值5.24% 超过近一年50%分位水平[1] - 融券余量63.21万股 融券余额401.40万元 超过近一年80%分位水平[1] 融资融券数据 - 截至9月24日融资融券余额合计11.99亿元[1] - 9月24日融券卖出1.89万股 按收盘价计算卖出金额12.00万元[1] - 当日融券偿还1500股[1] 公司基本情况 - 公司成立于1988年7月28日 2010年11月15日上市[2] - 注册地址为山西省太原市府西街69号山西国际贸易中心东塔楼[2] - 主营业务涵盖证券经纪 证券自营 资产管理 财务顾问等证券相关业务[2] 收入结构 - 固定收益业务占比37.32% 证券经纪业务占比29.65%[2] - 受托资产管理业务占比12.08% 大宗商品交易及风险管理业务占比8.42%[2] - 期货经纪业务占比5.46% 投资银行业务占比5.37%[2] - 股票等其他自营投资业务占比1.43% 未分配项目及其他占比0.26%[2] 股东结构变化 - 截至9月19日股东户数10.96万户 较上期减少0.47%[2] - 人均流通股32766股 较上期增加0.47%[2] - 香港中央结算有限公司持股8568.19万股 较上期增加2340.30万股[3] - 国泰中证全指证券公司ETF持股3324.53万股 较上期减少343.39万股[3] 机构持仓变动 - 南方中证500ETF持股3215.54万股 较上期增加447.84万股[3] - 华宝中证全指证券公司ETF持股2575.53万股 较上期减少451.06万股[3] 财务业绩表现 - 2025年1-6月实现归母净利润5.24亿元 同比增长64.47%[2] - 同期营业收入为0.00元[2] 分红历史记录 - A股上市后累计派现43.93亿元[3] - 近三年累计派现11.49亿元[3]

债券发行 - 公司公开发行不超40亿元次级公司债券获证监会同意注册[2] - 2025年第二期次级债券发行规模不超15亿元[2] - 本期债券期限3年，票面利率2.43%[2] - 2025年9月25 - 26日面向专业机构网下发行[3]